医学教育研究报告

由北京大学医学部、国家医学考试中心、全国医学教育发展中心主办，CCMTV临床频道、《中华医学教育杂志》协办的“北大医学·教育论坛（2021）暨全国医学教育发展中心学术年会”计划将于2021年7月举办。本次论坛主题为“溯源·回归：医学教育的理论探索与循证实践”，旨在为医学教育专家、管理者、教师和研究人员搭建沟通交流平台，探讨医学教育创新发展路径，推动医学教育质量提升。（一）征文通知为促进对医学教育新趋势、新方法、新发现的实践与思考，营造良好医学教育交流共享氛围，前期启动会议征文，详情如下：（二）会议主题溯源·回归：医学教育的理论探索与循证实践（三）征文主题1. 医学教育理论探索（1）中西方社会学理论与教育学理论在医学教育领域的应用与发展；（2）医学教育规律的深层探究；（3）中国传统文化与现代医学教育发展；（4）中外医学教育发展比较；（5）其他。2. 循证医学教育实践（1）高端多学科交叉背景医学人才培养；（2）临床医学专业（本科）水平测试；（3）医学人才培养模式与课程改革创新；（4）医学生成长与发展；（5）新技术在医学教育的应用与开发，医学教育信息化建设与管理；（6）医学教师的成长与发展；（7）医学教育评价与质量保障；（8）医学教育管理与制度建设；（9）教育测量技术在医学教育中的应用；（10）医学教育财政相关；（11）其他。（四）征文要求征文类型分为“学术论文”与“最佳实践”，可根据文章特点，选择一类进行投稿，具体要求如下：1. 学术论文“学术论文”为针对医学教育领域中的某项学术问题进行研究，通过科学严谨的研究方法，对研究成果进行描述呈现与思考的学术性文章。（1）所提交的论文须为未发表的原创作品，并保证无版权争议；（2）论文具有科学性、先进性、实用性，表达规范准确，结构完整，逻辑性强；文章数据来源准确，参考文献详实。（3）每位第一作者限提交一篇论文，正文字数在 6000 字左右，并提交 400字以内中、英文摘要。（4）中文论文体例格式参照《中华医学教育杂志》(http://zhyxjy.magtechjournal.com),英文论文参照国际通行的体例格式。2. 最佳实践“最佳实践”为院校或教师在教学改革实践过程中发现的具有创新性、有效性和可推广性的医学教育教学改革方法、举措或模式总结，以优秀教学实践案例的形式呈现。（1）所投最佳实践稿件须为各院校或教师在推动医学教育教学创新发展方面的真实举措和效果总结，突出创新性与有效性；（2）需为原创、内容真实、客观叙述、特色鲜明、主题突出；（3）可以个人名义投稿，也可以单位名义投稿，作者限5人以内；（4）正文字数6000字以内，摘要400字以内，文中所附图片需清晰、真实，并标明图片序号；（5）例文请参照全国医学教育发展中心公众号【最佳实践】栏目：https://mp.weixin.qq.com/s/deouIP_bkuj1HTf2A3vgZg（五）评选与交流1、大会将设立学术委员会，邀请相关专家对论文进行评审，大会组委会将从获奖优秀学术论文或最佳实践中选择部分优秀作者在大会上做主题报告或海报交流，并邀请相关医学教育专家、学者对报告和研究进行指导交流；2、获奖优秀“学术论文”将被推荐至《中华医学教育杂志》，被推荐论文将通过绿色通道送审，同等条件下优先录用、优先刊载。3、获优秀“最佳实践”论文者将同时获得“全国医学教育发展中心2021年度最佳实践项目”。（六）征文提交1、投稿截止时间2021年3月30日24:00。请点击征文投稿链接：http://mepku.ccmtv.cn/进行在线投稿，稿件请上传20M以内的Word或PDF文档。2、预计将于2021年5月中旬将发放征文录用与获奖及大会报告、海报展示的通知。来稿请作者自留底稿，文责自负，恕不退稿。注：以上文字均来自全国医学教育发展中心，如有侵权请联系删除。

（如需报告请登录 未来智库）1、前言医药行业的需求来自患者，而主要的支付力量却是医保，需求方和支付方的相互 独立决定了医药行业天然存在的复杂性，行业景气度亦同时受这两方面因素共同 影响。人口老龄化程度日益加剧，导致终端医疗需求快速上升，向产业链上游传导，刺 激生产端医药制造业的发展。同时，医疗需求的增长也给医保带来了更大的压力， 医保实际支付能力逐步下降，医保资金使用效率亟待提高。为保障人民医疗需求 的同时维持医保支付能力的稳定，政府部门采取了相应的控费措施，调整医保支 付结构，实现精细化管理。受医保控费的影响，近年来医药制造业整体增速放缓， 但在相关政策的驱动下行业内部发生了结构调整，行业集中度有所提升。行业需求和支付政策改变的根源在于人口结构的变化，而从目前的情况来看，人 口结构老龄化的趋势已经形成，逆转难度较大，因此我们认为未来十年甚至更长 的时间里，支付端收紧的状况仍会持续，制药行业的门槛不断提升，新药开发成 为药企的唯一出路，而行业集中度也将进一步提高，强者恒强的趋势得以延续。 另外，政策压力迫使药企加速转型，如加大新药研发力度、加快仿制药一致性评 价等，这些都为 CRO 行业带来了发展契机，行业持续高景气。除了传统的制药行业以外，疫苗、辅助生殖、骨科植入物、核医学等细分领域也 在行业变革中快速成长，国产品牌逐步崛起，填补国内需求空白。2、控费下整体增速放缓，精细化管理倒逼集中度提升纵观最近 20 年的数据，自 2010 年以来我国医药制造业主营业务收入和利润增长 率均呈现下滑的趋势。除了医保扩容红利期结束的原因以外，多轮次招标降价及 控费也限制了整个医药制造业的增速。2.1、老龄化、发病率提升及发病结构变动推升疾病治疗需求自上个世纪 80 年代推行计划生育政策以来，我国人口结构发生了深刻的变化。根据最近 30 年的统计数据，我国 15 岁以下的人口占比急剧下降。2011 年、2013 年、2016 年政府部门分别出台了“双独二孩”、“单独二孩”和“全面二孩”政策，相应年份新生儿的数量也有所上升，维持了近年青少年人口比例的稳定。然而，各种因素导致社会整体生育愿意仍然较低，当前政策的长期刺激效果有限，青少年人口占比恢复到八九十年的高水平难度较大。与之对应的是，我国 65 岁以上老年人口的绝对数值和占比均快速提升，由 1990 年的 5.60%增长至 2018 年的 11.90%。老年人是医疗需求最大的群体，老年人口占比的提升（非唯一因素）又直接导致了医疗需求的增长，表现为我国每年诊疗人次的不断攀升。经过几十年的发展，我国的医疗卫生水平有了大幅的提高，传染病、寄生虫病、呼吸系统和消化系统等传统疾病得到有效控制，患病率快速下降。同时，随着经济的发展，人民的生活方式和生活环境也发生了较大的变化，再加上人均寿命的上升，代谢疾病、心脑血管疾病、肿瘤等疾病的患病率急剧提高。在两方面因素的共同作用下，近几十年我国人民的疾病谱发生了巨大的变化，进而产生了新的治疗需求。2.2、卫生支出快速增长，医保资金承压伴随医疗需求的提升，我国每年医药卫生费用相应快速增长，占 GDP 的比重也呈现上升趋势。医保作为我国医药行业目前最重要的支付力量，其支出增速一直维持在较高水平。根据最近 10 年的统计数据，在许多年份中，医保收入增速小于支出增速，导致2008-2014 年间医保结余资金虽然继续增加，但医保统筹账户结余资金可使用月份数持续下降，意味着医保实际支付能力的降低。考虑到人口结构老龄化的影响，未来青壮年人口比例下降导致医保收入增速进一步放缓，老年人口比例上升导致医疗刚性支出加速增长，若不改变过去医保资金的运行模式，医保的支付能力会越来越紧张，甚至出现入不敷出的局面。因此，近年监管部门出台了多项重磅的医改政策，在保障老百姓医疗水平的基础上实施医保控费。政策的影响从产业链支付端向上游传导至生产端，制约了医药制造业的经营增长。从实施结果来看，2014 年起医保统筹账户结余资金可使用月份数逐步回升，但目前仍处于较低水平，我们认为在人口老龄化趋势不变的情况下，未来医保控费仍是大势所趋。2.3、多种调控手段精细化控费，行业集中加速医药制造业整体收入和利润增速处于下降通道，但受到患者疾病谱的客观变化以及医保支付的主动调控，医药行业内部发生了剧烈的结构调整。肿瘤、糖尿病、心脑血管疾病等发病率的快速提升产生了极大的治疗需求，带来了新的行业风口，而提前在这些领域成功布局的企业，如恒瑞医药、中国生物制药等，在过去十年乃至有望在未来几十年的行业格局变动中脱颖而出，取得更好的发展。为了有效解决人民日益增长的医疗需求和有限的医保支付能力之间的矛盾，监管部门出台了多项措施，多管齐下，逐步实现医保资金的腾笼换鸟，进而促进了医药行业内部的分化。（1）加大药品使用监控力度。近年来，全国多个省份先后出台重点药品监控目录，限制药物的过度使用。2019 年 7 月，《第一批国家重点监控合理用药药品目录（化药及生物制品）》正式发布，结束了各地监控目录制定标准不一的局面，意味着药品使用监管将在全国范围内推广，我们认为后续会有更多批次的全国性目录跟进。此外，取消地方医保目录和按疾病诊断相关分组（DRGs）付费模式的推出亦将进一步限制药物的滥用，节约医保资金，为有临床价值的治疗性药物腾挪医保支付空间。（2）挤仿制药和专利到期原研药价格“水分”。过去由于国产仿制药质量普遍不高，无法实现对进口原研药的替代，导致原研药专利到期后价格仍然居高不下，再加上医药行业带金销售、渠道商不合理加价等现象的存在，终端药价虚高。因此，2012 年起监管部门开始推进仿制药一致性评价工作，提升国产仿制药质量，为药品进口替代奠定基础。2018 年 12 月和 2019 年 9 月，两轮带量采购的实施使得国产仿制药和进口原研药在同一平台上充分竞争，有效降低了药品价格。随着未来更多药品被纳入带量采购目录，国内仿制药价格将全面下降，产品质量过硬、成本领先、具备产品群优势的头部企业有望在激烈的市场竞争中最终胜出。（3）扶持创新药。近年来我国密集出台了多项鼓励新药研发的政策，逐步与国际接轨，多维度支持新药研发，且取得了初步成效。创新药研发的本质是为临床尚无有效治疗手段的疾病提供新的或更优的治疗方案，惠及民生，故而未来仍是政策鼓励的方向，进行新药开发的药企亦有望在政策扶持下加快发展。在结构调整的过程中，医药行业整体表现为集中度的不断提升。究其原因，我们认为有以下几点：（1）头部企业的产品推陈出新能力更强，在应对降价压力时适时推出新产品弥补旧产品损失；（2）头部企业的并购、引进合作能力更强，收入的分散及多元化有效地对冲了部分风险。（3）头部企业战略眼光和执行能力强，更迅速转型和调整布局转向更符合市场需求的疾病领域和产品，在核心产品被监控前提前优化产品组合。（4）头部企业规模效应和控制成本能力更强，能以量换价，通过控费应对压力，甚至在集采中成为赢家。（5）头部企业拥有其他能增强核心竞争力和额外增加业绩的能力，比如投资等。这些能力带来的业绩结果是近年来港股医药公司营业收入增长率高于医药制造业平均水平，意味着上市公司在各自领域的市场份额逐步提升。以港股制药公司为样本进行统计，2015 年以来，营业收入和营业利润前 10 名公司在整体中的占比逐步提高。具体到公司个体，头部企业和细分领域领先企业业绩表现也优于行业平均水平。综合来看，在经营层面上，医药行业市场集中度不断提高。对资本市场来说，投资者也越来越青睐具备长线竞争力，符合强者恒强趋势的标的，表现为投资的集中度持续提升，市场更多地关注各领域的优质标的： （1）2019年以来北水更青睐港股医药龙头白马及细分赛道特色优质标的；（2）头部企业的市盈率远高于行业平均水平，市场更愿意给予估值溢价；（3）2019 年以来，港股医药龙头白马及细分赛道特色优质标的交易活跃度更高。3、创新成为唯一选择，产品门槛提升将强化集中趋势如前所述，我国人口结构老龄化程度的逐渐加剧给医保的长期支付能力带来了巨大的挑战，进而促成多项重磅医改政策的出台，引发医药行业的变革。在老龄化趋势难以逆转的前提下，我们认为医保控费、行业回归价值本源仍是未来十年乃至更长时间医药行业前进的方向，唯有不断推陈出新才能应对接踵而来的政策压力，创新成为唯一选择，用更符合卫生经济学的新产品替代旧产品来获得更多市场份额才能取得超额增长，行业整合已然揭幕。持续的研发投入是企业不断产出的先决条件，也是维持企业长期发展的基础。我们以研发费用和研发批件作为先行指标来审视这个行业的参与者，发现从投入和已经取得的阶段性成果来讲，行业参与者已拉开差距。仅从批件量来讲，头部企业的储备量远超于同行，这些功课也将奠定未来 5-10 年的竞争趋势和格局，我们判断强者恒强这一趋势仍将持续。从储备产品数量来看，中国生物制药、石药集团等传统大药企的在研产品数量也遥遥领先。随着在研产品的陆续上市，公司的产品线将得到进一步扩充，维持业绩的持续增长，扩大领先优势。从产品质量来看，中国生物制药、石药集团、翰森制药近年即将上市的品种多为用于治疗肿瘤、心脑血管疾病、糖尿病等大病种的重磅产品，与我国疾病谱演变的方向高度吻合。整体来看，中国生物制药（1177.HK）、石药集团（1093.HK）、翰森制药（3692.HK）等头部药企已形成了较为成熟的产品线布局，保证其未来多年将源源不断地有新产品面世，有望在变革中持续引领行业发展。4、CRO：受益于行业创新的紧迫感，景气度仍将持续新药研发是医药行业发展永恒的主题。然而，由于（1）创新的难度边际提升（2）临床试验复杂程度和试验规模要求的提高（3）行业规范化程度的增加，新药研发的难度和周期也持续上升，造成近几十年来新药的平均研发成本快速增长，进而导致新药项目投资回报率的下降。药物研发需求持续增长和投资回报率下降之间的矛盾迫使药企提高研发效率，从根本上驱动了 CRO 行业的发展。另外，政策压力下要求行业参与者实现快速转型，包括存量品种一致性评价、新产品开发等均对企业提出更高要求，部分研发能力薄弱的企业也不得不向 CRO 机构求助。同时，部分 CRO 机构的独特能力禀赋和资源禀赋也为头部药企的研发部门持续赋能。多种诉求下，持续增长的研发各环节的服务需求促使 CRO 行业蓬勃发展，短期这一趋势仍将持续。CRO 行业属于技术密集兼劳动力密集型行业，对员工的技能要求较高。受益于高等教育的普及，我国医药生物从业人员的专业技能有了显著提升；同时自 2000年以来，每年都有大量高学历人才进入市场，国内 CRO 公司亦享受了“工程师红利”。相对国外 CRO 公司，国内 CRO 公司的人工成本更低，在保障相同甚至更优的研发服务质量的前提下，服务价格更具竞争力，故而近年来我国 CRO 行业发展较快，市场规模迅速扩大。此外，本轮医改中国内药企纷纷往创新药研发转型，亦为 CRO 公司带来了发展机遇。按研发流程分类，药明康德和药明生物已基本实现了从化合物研究到商业化生产的全产业链布局，成为绝对的行业龙头，领先地位短期内难以撼动；其他 CRO 公司也根据自身的专项优势，目前多聚焦于某几个研发环节，以实现差异化竞争。从近几年的经营数据来看，作为行业龙头的药明生物和药明康德业绩增长更快，但其他专注于特定领域的 CRO 公司亦有不俗的业绩表现。经过前期的爆发式增长，CRO 行业已经逐步进入整合阶段，药明生物（2269.HK）、药明康德（2359.HK）等头部公司在品牌、技术、人才等方面的领先优势有望进一步扩大，未来继续保持较高的业绩增长。5、填补空白需求，国产品牌崛起，细分领域仍有高成长机会5.1、疫苗：产业待升级，进口可替代，防必优于治目前我国的人口数量是美国的 4.3 倍，而疫苗市场规模仅为美国的 23.8%，反差巨大。随着未来我国经济发展和医疗水平逐步向美国靠近，人均疫苗支出也有望增加，疫苗市场规模存在较大的提升空间。巨大的差距和空间主要来自：（1）产品价格有较大差距；（2）国家强制免疫体系有一定差距；（3）群众认知和免疫意识有一定差距。从卫生经济学的角度出发，预防的总成本未必高于治疗总成本，但从个体健康、对社会的经济效益和预后管理来讲，预防的潜在效益必然高于治疗。从这一角度来说，第 2 点和第 3 点带来的中美差距理应被弥补，未来也有望被弥补。从疫苗性质来看，我国的疫苗分为一类疫苗和二类疫苗。一类疫苗属于婴幼儿必须接种的疫苗，由政府支付接种费用，免费向公众提供，因此企业的议价能力较弱，价格普遍较低，利润空间小，再加上经过多年的大力推广，目前渗透率已经很高，市场增长潜力有限。但多年来多次疫苗事件表明，从产业角度来讲，哪怕是一类疫苗，产品的效价和安全性有待提升，一类疫苗也急需更优质更低成本的产品来供给公众，需要额外物美价廉的新品种加入现有强制免疫体系，更好地保障公民健康。二类疫苗由公民自费、自愿接种，由市场定价，利润空间更为合理，同时目前渗透率还很低，存在较大的增长空间。二类疫苗市场的发展由产品和推广驱动，以HPV 疫苗为代表，近两年我国二类疫苗上市速度明显加快，后续亦将陆续有重磅产品面世。同时，随着健康知识的普及，尤其是 HPV 疫苗的上市将大众对二类疫苗产品的关注度提到了空前的高度，人们更加注重疾病的预防，对二类疫苗购买和接种的意愿也逐步提高。另一方面，二类疫苗属于自费支付的产品，我国人均可支配收入持续增长，即使扣除通货膨胀的因素，近几年的增长率仍维持在 6-7%的区间，在支付能力上为国内二类疫苗市场的发展提供了基础。在三方面因素的共同驱动下，未来我国二类疫苗的市场规模有望快速增长，从而带动疫苗行业整体的发展。从行业层面来看，近年来国内疫苗行业事件频发，对行业发展产生了较大的负面影响，但也间接推动了行业的变革。2016 年 3 月，“山东疫苗事件”爆发，推动《疫苗流通和预防接种管理条例》 修正，疫苗流通直接向“一票制”过渡；2018年 7 月，“长生生物疫苗事件”爆发，加速《疫苗管理法》出台，最终于 2019 年6 月底正式发布，其对疫苗的研发、上市、批签发、流通、接种等环节进行全生命周期的监管，堪称史上最严疫苗监管。从行业格局来看，目前国内疫苗行业市场集中度还不高，与美国市场存在一定区别。整体来看，在行业突发性事件的推动下，疫苗行业监管趋严，行业环境净化加速，市场集中度将逐步提升，同时《疫苗管理法》也鼓励疫苗创新。长期来讲，具备创新能力，优质 CMC 和产业化等综合能力的疫苗企业有望成为新形势下的宠儿，康希诺生物（6185.HK）这一类罕有的生产流程规范、产品质量优良、有创新研发能力的疫苗企业有望在中国市场打造出可媲美进口品质的高性价比疫苗产品，在一类及二类苗市场杀出重围，填补差距。5.2、辅助生殖：不孕不育率提升和生育诉求催生巨大需求受到平均生育年龄提高（导致生育功能下降）、不健康的生活和工作习惯以及环境污染等因素的影响，中国和美国的不孕不育率均逐年上升，且中国更有反超美国的趋势。虽然中美两国的不孕不育率较为接近，但在辅助生殖渗透率上美国遥遥领先。受益于（1）居民经济水平的提高（2）优生优育观念的进一步加强（3）政府鼓励生育政策的持续推进（4）民族的生育诉求（5）人们对辅助生殖技术的认识水平提升，我国辅助生殖的市场渗透率将继续增长，有望逐步向美国靠拢。考虑到不断增长的不孕不育人群数量以及我国当前较低的辅助生殖市场规模，未来我国辅助生殖市场仍有巨大的成长空间，增速取决于市场教育、市场供给、生育文化和政策等多个因素。相对于欧美国家，我国辅助生殖行业的发展仍处于早期，市场准入牌照的稀缺性和国内医疗资源向头部医院集聚的特性导致多年来积累有丰富案例和经验的医疗机构较少，这些较少数的服务提供者辅助生殖成功率远高于同业平均水平，提供综合生育解决方案的能力、科研和技术水平也超过同行。在近几年完成并购后，锦欣生殖（1951.HK）作为国内辅助生殖领域的领跑者，借助先发优势、技术优势和规模优势有望持续领跑市场，在获取流量、对上下游议价能力，对被并购标的赋能能力，团队梯队建设和培养，持续提升技术和成功率等方面均有望持续强化优势，成为广大市场空间和高成长赛道的奔跑的龙头。5.3、骨科植入物：蓄势多年，适时崛起骨科植入物市场主要由三部分组成：创伤植入物、脊柱置换植入物和骨关节植入物，在人口老龄化加速的背景下，骨科植入物市场也持续增长。从手术例数口径统计，目前创伤植入物占据 65%左右的份额，而脊柱置换植入物和骨关节植入物因手术难度高、价格高而患者支付能力有限等原因目前基数相对较小，未来渗透率提升和市场增速都会快于创伤植入物。从市场格局来看，目前市场上的创伤植入物基本上以国产品牌为主，而脊柱置换植入物和骨关节植入物市场上进口产品仍占据半壁江山，国产品牌还有较大的替代空间。以三大类产品中国产品牌占比最低的关节植入物为例，近年来受益于产品设计和工艺持续优化、品类持续丰富、口碑提升和推广教育，国产髋关节和膝关节植入物的市场份额都稳步提升。随着近两年医保控费形势加剧，头部企业以其高性价比加速对进口产品进行替代，反而进入增长的快车道。低渗透率导致的高成长空间、耗材降价不可逆的大趋势、较低的国产市占率、较高的技术和经验壁垒均为这一赛道两家头部公司爱康医疗（1789.HK）、春立医疗（1858.HK）奠定了较高的护城河和增速。5.4、核医学：行业护城河较高，竞争格局良好核药可大致分为诊断类核药和治疗类核药两大类。从全球范围来看，目前核药市场上诊断类核药占比高达 90%，其中又以氟[F-18]脱氧葡糖注射液和锝[Tc-99m]系列影像剂应用最广，分别与 PET-CT/MRI、SPECT-CT 配合使用。借助于核药的特殊性，PET-CT 和 SPECT-CT 把核医学成像设备和普通 CT 相结合，优势互补，可以更早期、更灵敏地对肿瘤、心血管疾病等进行诊断。近年来我国核医学行业有了较大的发展，核医学科室、相应的专业人员以及核医学设备的数量都在不断增加。由于起步较晚，我国核医学行业与欧美国家还存在相当大的差距。以 PET-CT 为例，2015 年我国大陆每百万人保有量仅 0.17 台，甚至低于世界平均水平。2018年 4 月，国家卫健委发布《大型医用设备配置许可管理目录（2018 年）》，对甲类和乙类大型医用设备目录分别作出调整，其中 PET-CT 由甲类调为乙类，SPECT从乙类调出目录。随着仪器配置限制的下调，未来几年我国核医学成像设备的数量有望得到较大幅度的提升，从而带动核药市场的发展。与其他药品相比，核药因其放射性而具有特殊性，企业除了需要拿到药品生产批件以外还需要通过生态环境部（原环保部）及其它核安全监管部门的资质审批，行业准入壁垒相对较高。同时，大多数核药半衰期较短，如氟[F-18]仅 100 多分钟，需要就近供应，故而核药房是核药生产企业必备的设施。核药房的建设成本较高，导致行业新进入者前期投入非常大，没有丰富核药产品线的公司核药房利用率低，性价比不高，限制了核药行业小规模企业的发展。目前国内核药行业已经基本上完成整合，市场被中国同辐和东诚药业两家企业所占据。鉴于高行业护城河，我们认为未来较长时间里国内核药行业新进入者都不会很多，行业竞争格局良好，再加上中国同辐（1763.HK）不断丰富的产品管线，有望持续享受行业成长带来的红利。5.5、其他细分赛道关注边际改善其他关注度相对较低的细分赛道的行业龙头，如石四药集团（输液）、中国中药（中药）、昊海生物科技（眼科产品）、亿胜生物科技（眼科产品）等，亦有望在本轮行业变革的浪潮中维持并扩大各自的领先优势，实现边际改善。6、推荐及建议关注标的……（报告来源：兴业证券）（如需报告请登录未来智库）

《证券日报》市场研究中心根据同花顺数据不完全统计，近期共有包括申万宏源、招商证券 、华创证券、西南证券、华泰证券等在内的24家券商发布了233篇2019年行业投资策略报告，其中医药生物、文化传媒、银行等三大行业最受券商青睐，相关研报数量均达到10篇以上，分别为13篇、13篇、11篇。此外，食品饮料、建筑材料、机械设备、化工、房地产等行业也均受到券商集中关注，涉及研报数量均为10篇。医药生物方面，综合多家券商观点发现，创新与变革是2019年行业发展主线。其中，招商证券指出，2019年，医药行业面临新的变局，新医保局的控费政策可能给医保支付的药品、器械、耗材带来前所未见的挑战和机遇。具体看好创新药与创新器械、零售药店、血液制品、CRO行业、疫苗等子行业。国海证券则表示，医药行业创新迎来收获期，兑现价值，赢在未来。从带量采购试点开始，医保对行业政策影响将更趋深化，不确定因素增加，但对创新支持的方向不变，未来创新药和仿制药的投资回报将显著分化，从产业到资本市场将更加重视创新药对企业的价值。2018年已有吡咯替尼、安罗替尼、四价流感疫苗等多个国产重磅品种获批，2019年将进入销售兑现阶段，对于创新药的价值评估，而企业创新研发投入的价值度量有望逐步清晰。文化传媒方面，券商综合认为，在政策不断规范的作用下，文化传媒行业整体结构将继续优化。其中，广发证券对各细分领域分析指出，游戏方面，低估值构筑安全边际，静待版号恢复。今年因监管趋严和创新瓶颈，游戏板块整体跌幅较大。对照海外游戏公司，A股龙头公司或已超跌，短期可跟踪版号政策，长期关注出海新增量；影视方面，监管重塑竞争价值链，成本下降或者利于平台方。今年以来在片酬、税收等方面监管趋严后，小公司抗风险能力更弱，龙头估值则产生溢价。这一轮监管效果仍需要时间传导验证，要素成本总体下降，但下游平台方在产业链的参与度与定价权均有望持续增强；图书和版权方面，民营出版进入新阶段，版权正版化加速。教育出版估值处于底部，后续增长主要系在校学生数回暖和纸价上行驱动涨价。而纸质图书全球性回暖，稀缺和头部版权公司（图片、图书IP等）均有望受益于正版化进程。银行方面，券商观点主要认为2019年银行业营收和净利润增速均将保持平稳或有所放缓，应具体关注个股分化行情。申万宏源证券表示，预计2019年上市银行资产质量整体承压但风险可控，个股之间将明显分化。尽管不良、息差等基本面指标趋弱，但依然不改全行业利润整体增长趋势，且在资本压力下四大行需维持较快利润增速，锚定全行业业绩增速中枢，叠加托底政策效果逐步显现，依然看好2019年银行板块的确定性价值。当前银行整体市净率仅0.77倍，维持“龙头搭台、拐点唱戏”的选股策略，重申“财务余量”的辅助维度，拐点首选上海银行、平安银行、常熟银行；龙头银行推荐招商银行、农业银行、建设银行和宁波银行等。安信证券则提出，2019年银行板块股价或呈现“先淡后浓”格局。2019年上半年是预期不明朗的“验证阶段”，从宏观经济表现，到支持民企的政策成效，再到银行微观的不良演化均存在不确定性，银行股的表现可能倾向于“随波逐流”。对2019年下半年的板块行情比上半年更加乐观些，主要逻辑在于不确定性降低，在此前提下，银行业绩相对稳健、外资较为偏好等存量逻辑可能占据主导。重点推荐：平安银行、工商银行。(王 珂)证券日报

日前，西南医科大学在学校一会议室举行了全国教育科学“十三五”规划 2019 年度教育部重点课题“互联网 + 教育背景下跨区域同步教学对教育生态的重构研究”之子课题“数字资源+教学服务”模式促进学校教学质量提升研究（课题编号：DCA190331-1004）”开题报告会。教务处、现代信息技术中心、临床医学院、继续教育学院、教育评价与教师发展中心在内的课题组全体研究成员、江津区中心医院等6所校外理论教学基地及江油市第二人民医院等6所实习基地、四川省护理职业学院等多家职业学院作为项目合作单位或协作单位参加了开题报告会。开题报告会采取线上+线下会议模式进行，由学校教务处处长郑小莉主持并介绍了课题立项的背景，宣读了课题立项通知书。随后，课题负责人、学校分管教学副校长何涛教授作开题报告。她从我国推进教育信息化、创新教育服务模式已成为促进教育公平和教育均衡发展的大背景谈起，详细介绍了子课题将从“构建教育信息化环境下的教育新生态，促进教育资源均衡的可持续发展”和“信息化背景下教育流程再造，保障薄弱学校（教学点）教学质量持续发展”两个方面支撑总课题的研究，在深入分析了互联网+教育”背景下医学教育的机遇与挑战后，梳理评价了西南医科大学在临床实践教学及继续教育中探索“数字资源+教学服务”模式，促进教学质量同质化提升研究的必要性和可行性。随后详细介绍了将以西南医科大学作为示范中心与试点单位开展学习环境重构研究、教学内容供给重构研究、异域同步教学体系和管理机制重构研究的具体方案。最后就与合作单位和协作单位的工作分工和研究进度等方面进行了详细地安排。科学出版社郭兵主任、学校原发展规划处处长、现专职政研员刘克林、原教务处处长、现专职教学督导组组长尹思源、原科技处处长、现专职教学督导组成员龙汉安、原现代信息技术中心主任、现专职党建组织员尹德辉、原继续教育学院院长、现专职教学督导组成员任德莲参加了课题现场评议并对课题进行了点评。他们充分肯定了本课题研究的价值和意义，认为在后疫情时代，教育教学的生态发生了重大改变，研究“互联网+”形式下的“数字资源+教学服务”建设和实施具有很强的前瞻性和意义。专家们重点对课题的体系研究、优质课程资源建设和推广、具有信息化素养教师队伍的培养、继续教育校外办学点教学质量提升、基地医院信息化和教学质量同质化等方面提出了针对性意见和建议。参会的合作单位和协作单位代表均一一在线上展开了积极探讨，一致认为本课题符合当下高等教育发展趋势，纷纷表示将积极参与课题研究，并配合做好相关工作。何涛作总结发言。她表示，课题组将尽快建立常态化沟通联系机制开展研究，希望各合作单位和协作单位分工合作、协同攻关，为建立有序有力的跨区域同步医学教育组织实施体系、形成有特色的跨区域同步医学教学实践模式和形成有推广示范作用的异域同步教学质量提升经验，从而最终促进医学教育均衡而有质量的发展，助推开放、共享、均衡教育生态的构建共同努力。

1. 需求端：科研服务需求旺盛，市场空间广阔1.1. 科研服务行业应用广泛，市场持续高景气度科研服务行业产品丰富，应用广泛。科研服务行业是指为高等院校、科研院所、企业研发部 门等单位提供科研相关产品以及配套方案的行业。从产品及服务内容来看，科研服务包含科 研试剂、实验耗材、仪器设备以及实验室综合解决方案，内涵丰富。从下游客户来看，科研 服务覆盖生物医药、化工化学、材料科学、能源环保、食品日化、分析检测、智能制造等众 多领域，应用范围非常广泛。科研试剂品类繁杂，下游应用广泛。科研试剂是指在科学实验过程中用到的化学试剂、生物 试剂、分析试剂、材料试剂等试剂产品，是实验室场景中使用频率最高的产品。由于细分领 域众多，科研试剂具有品种繁杂的特点，常备品种超过 30 万种。实验耗材属于日常消耗品，使用频率高。实验耗材是指实验室日常使用的消耗性材料，根据 实际用途不同，可以分为安全防护耗材、液体处理耗材、生物培养耗材等多种类型。实验耗 材作为实验室日常消耗品，同样具有高频使用的特点。仪器设备为实验室基础投入。实验室仪器设备是指科研实验中所需要的基础研发设备，其中 既包含纯水机、水浴锅、恒温箱等中低端仪器设备，同时也包含色谱仪、PCR 等高端仪器设 备。仪器设备属于实验室耐用品，平均单价高，更换频率低，对设备维修服务要求较高。综合服务属于增值服务，满足客户多样化需求。实验室综合服务是指基于客户需求，提供包 含实验室设计规划、装修施工、设备安装、日常维护等在内的整体解决方案。实验室综合服 务通常作为增值服务，满足客户的多样化需求，提升客户粘性。其中，实验室建设是开展所有科研活动的基础，从市场需求来看，既包括新实验室的建设，还包括老实验室的升级，存 在较大的发展前景。科研服务属于国家战略产业，持续高景气度。科研服务行业属于战略性产业，对于推动“产 学研”成果转化有重要意义，为国家创新、产业升级提供关键支持。随着世界科技竞争的日 趋激烈，全球正迅速进入知识密集型经济时代，科学和工程研究、商业化应用及智力成果转 化的重要性愈发凸显。在全球科学发展的热潮下，各个国家均将资源集中到研发、教育等知 识密集型领域，全球研发经费近年来始终保持稳定增长。根据中国科学技术信息研究所的数 据，全球研发经费在 2018 年预计达到 2.19 万亿美元，2014 年至 2018 年的年复合增长率为 5%，保持稳健增长。1.2. 中国科研服务行业的市场空间巨大中国科研经费规模超过 2 万亿人民币，保持两位数增长。科研服务市场与国家科研经费投入 息息相关，我国作为发展中国家，整体科学研究领域起步较晚，在科学研究领域的积累层面 相较发达国家仍存在差距。在国家政策对自主创新的扶持下，中国科研支出呈现持续高速增 长的发展趋势，根据国家统计局数据，近几年全国研究与试验发展经费投入力度持续加大， 由 2010 年的 7,063 亿元增长到 2019 年的 21,737 亿元，年复合增长率达到 13.3%。从活动 主体来看，2018 年各类企业经费支出 15,234 亿元，同比增长 11.5%；政府属研究机构经费 支出 2,692 亿元，同比增长 10.5%；高等学校经费支出 1,458 亿元，同比增长 15.2%。企业、 政府属研究机构、高等学校经费支出所占比重分别为 77.4%、13.7%和 7.4%。科学研究支出增长带动国内科研服务行业快速发展。科研服务行业在整个科研事业中扮演 “卖水人”角色，具有典型的第三方服务特点，如果把科学研究和创新药研发做类比，科研 服务就是科研市场的“CRO/CDMO”，整个科研服务行业的发展与国家科学研究支出息息相 关。对标海外发达经济体，中国的科研经费投入仍处于高速增长期，根据国家统计局相关数 据，过去 20 年间（2000-2019）中国的科研支出增长 24 倍，年均复合增速（CAGR）达到 18.4%，同时期美国科研支出增长仅 1.2 倍，年均复合增速（CAGR）只有 4.4%。我们认为， 中国科学研究支出的高速增长将带动国内科研服务行业快速发展。根据测算，国内科研试剂和实验耗材市场空间超过千亿。根据国家科技基础条件平台中心资 助项目“高校院所实验试剂需求分析与管理研究”基金项目调研发现，科研试剂、实验耗材 支出约占政府隶属研究机构、高等院校 R&D 经费支出的 20%-25%左右。我们分别在保守及 乐观的情况下，以 2010 年至 2019 年期间科研试剂、实验耗材支出占政府属研究机构及高 等院校 R&D 经费支出为 20%和 25%的假设对市场规模进行估计，测算出我国政府属研究机 构、高等院校科研试剂及实验耗材规模从2010年的357-446亿元增长至2019年的913-1141 亿元，年复合增长率为 11.01%。同时，与政府属研究机构及高等院校相比，企业才是 R&D 经费投入的绝对主力，若再考虑企业 R&D 经费投入中的科研试剂及实验耗材支出，预计我 国科研试剂及实验耗材市场规模将远超千亿元级别。2. 供给端：外资巨头垄断市场，国内企业剑指进口替代2.1. 外资巨头垄断市场，国内企业差距较大从供给端来看，全球龙头公司主导市场。随着全球科研市场的蓬勃发展，相应的科研服务需 求高速增长，欧美发达国家由于起步较早，行业基础较为完善，相关企业经过较长时间的发 展逐渐壮大，目前市场竞争格局趋于稳定，行业内涌现出赛默飞世尔科技（Thermo Fisher Scientific）、德国默克（Merck KGaA）、丹纳赫（Danaher）等一批具有世界影响力的科研 综合服务龙头公司。龙头公司通过兼并收购扩大规模，市场集中度提升。2006 年以前，全球科研服务以中小型 家族企业为主，行业尚未形成具有整合能力的跨国巨头。2006 年以来，伴随着 Thermo Electron 和 Fisher Scientific 合并成为赛默飞世尔科技（Thermo Fisher Scientific），行业进 入深度整合期。龙头公司开始通过收购兼并迅速扩大规模，例如，德国默克先后收购 Millipore 和 Sigma-Aldrich，赛默飞世尔科技先后收购 Life Technologies、FEI、Patheon 和 Qiagen， 丹纳赫先后收购 Pall 和 GE Healthcare。通过不断收购兼并，龙头公司的市场份额提升明显， 逐渐形成覆盖科研试剂、实验耗材和设备仪器的全产业链布局。国内企业发展起步较晚，以代理外资品牌为主。一方面，外资企业看到国内科研服务市场的 巨大发展潜力，纷纷进入中国市场，凭借较高的品牌知名度和优质的产品质量迅速占领 90% 以上的市场份额。另一方面，国内科研服务行业起步较晚，技术落后、资金缺乏等问题导致 国产企业在品种数量上和质量上落后于外资企业，国内企业大多通过代理国外品牌产品的途 径开拓市场，经过多年发展，涌现出国药试剂等具有一定销售规模的顶级代理商。国产试剂尝试自主创新，距离龙头仍存在较大差距。长期面临进口垄断局面，部分国产试剂 开始尝试自主创新，从技术门槛相对较低的化学试剂着手，经过多年的研发投入和经验积累， 部分国内企业迎头赶上，涌现出阿拉丁、阿达玛斯（泰坦科技旗下高端试剂品牌）等国产科 研试剂自主品牌。根据《国内实验试剂供应链现状、问题与对策》，在 2016 年统计的 55 家 国内试剂生产企业中，有 18 家企业销售额突破了 1 亿元。虽然与德国默克、赛默飞世尔科 技、丹纳赫等全球龙头相比，国产试剂在品种数量、客户数量、覆盖市场、收入利润规模等 多个维度还存在较大差距，但未来的成长空间也更大。2.2. 品牌（质量）和响应速度是实现进口替代的核心驱动因素从一线科研人员的反馈来看，科研服务的采购重点关注以下三个因素：（1）品牌（质量）；（2） 响应速度；（3）价格。其中，品牌是质量的代表，是科研人员首要关注的因素，速度对试验 进度产生较大影响，排在第二位，而价格的敏感度相对不高，排在第三位。品牌是科研人员首要关注的因素，也是限制国产发展的最主要原因。全球龙头公司由于进入 科研服务行业较早，不仅积累了稳定成熟的工艺技术，而且在学术圈形成了良好的口碑效应。 而国产企业发展较晚，产品质量良莠不齐，尤其是批次间稳定性较差，对实验结果产生较大 影响，导致科研人员对国产试剂的使用非常谨慎。国际高水平期刊上发表的文章大部分都会 使用较为知名的国际品牌，如果国内科学研究中重复经典试验，或者希望在高水平期刊上发 表文章，最好的选择就是直接使用同品牌甚至同规格的试剂。因此，品牌效应对国内企业形 成较大封锁，高水平学术期刊中的使用率也成为鉴定品牌形象的标准之一。提供方响应速度对科研进度影响较大，效率提升是国产突破的关键。科研人员对试验进度的 要求较高，因此科研试剂和实验耗材的快速可及性非常重要。由于外资品牌在国内大多通过 办事处的形式推广业务，因此在响应速度上稍逊于国产品牌。尤其在 2020 年新冠疫情背景 下，外资巨头在国内的常备库存出现大量短缺，而海外配送又受到国际通航限制，某些稀缺 试剂甚至出现供货周期超过 6 个月的现象。这给国产试剂替代进口试剂提供了发展机遇。科研人员对价格的敏感度较低，定价优势相对重要，但不是最核心驱动因素。在众多已经实 现国产化的产业中，国产对于进口的替代动力主要来自于成本领先带来的性价比，这是因为 大部分下游需求对于价格的敏感性较高。而在科研人员的决策体系中，价格因素占比相对不 大，尤其对于科研经费相对充裕的实验室而言，对于价格不敏感，在与外资品牌达到同等质量的情形下，价格才起作用。2.3. 一站式服务和自主品牌是国产突围的两大路径根据我们的测算，国内科研服务行业的市场空间至少在千亿规模以上，但是如此庞大的市场 却长期被外资垄断，从目前资本市场刚刚实现证券化的两家国内相关企业（泰坦科技、阿拉 丁）来看，与外资巨头仍然存在较大的差距。鉴于此，市场主要疑问在于，国内企业如何在 如此被动的局面下打破外资垄断，我们认为，当前市场竞争格局下，国内企业有两条路径可 以实现突围，一条是以泰坦科技为代表的一站式科研服务商路线，一条是阿拉丁的硬核国产 自主品牌路线。2.3.1. 模式一：打造一站式科研服务商第一种模式是以泰坦科技为代表的一站式科研服务商模式。由于外资品牌的市场影响力较大， 国内大部分企业都是通过代理外资品牌的方式进入科研服务市场，通过不断增加新的代理品 牌扩充品种和 SKU 数量，打造覆盖科研试剂、实验耗材、设备仪器的一体化综合性科研服 务商。同时为了改变长期以来受制于人的被动局面，以泰坦科技、国药试剂为代表的部分代 理经销商也开始自建品牌，基于长期合作建立的客户粘性，公司可以在客户采购过程中优先 推荐自主品牌，不断提升自主产品比例。该模式的优势在于客户端粘性较强，可以最大程度 满足科研人员的采购需求，推动行业从下游向上游实现进口替代。2.3.2. 模式二：打造硬核国产自主品牌第二种模式是以阿拉丁为代表的硬核国产自主品牌模式。首先，科研人员对外资品牌的追逐 核心在于质量水准，如果国产品牌可以达到同样的技术水准，科研人员可以接受在实验中使 用国产品牌。在外资品牌垄断的情况下，部分国内公司坚持自主研发和自主生产，凭借稳定 的品质控制能力逐步征服一线科研人员，并在口碑效应的传导下树立国产自主品牌形象。以 阿拉丁为例，公司成立以来一直专注于打造“阿拉丁”自主品牌试剂，突破多项核心技术工 艺，经过十几年的积累，目前自主研发品种达到 3.3 万种，注册用户达到 14.5 万个，在部分 高水平学术期刊中开始出现阿拉丁的试剂，公司多年培育的品牌效应初显。3. 渠道端：分销模式主流，电商模式兴起3.1. 科研需求分散，经销和电商为主要渠道科研服务需求较为分散，市场存在“长尾效应”。（1）首先是产品端分散：由于实验室场景对产品的技术条件、规格、用途等条件要求严格，因此包含试剂、耗材、仪器设备等在内的 品种数量多达几十万种，SKU 上百万种，从终端销售分布来看，没有任何单一品种可以主导 市场；（2）其次是客户端分散：由于科研学科分支众多，客户主要为各个研究领域的企业、 高校和科研院所，覆盖的终端客户数量上百万个，服务的科研人员数量上千万人，相应的采 购需求呈现小批量、多批次的特点，虽然单次的产品购买量小，但是重复购买率高。综合以 上两点，我们认为，科研服务市场的品种数量和客户需求均较为分散，市场存在明显的“长 尾效应”。基于科研服务市场的“长尾效应”，供应商如何通过合理的渠道搭建满足市场需求成为最大 的难点，从龙头公司的推广策略来看，主要有经销模式和电商模式两大渠道。经销模式是快速占领中国市场的首选推广渠道。伴随中国科研市场需求的高速增长，外资巨 头开始陆续进入中国市场，考虑到公司人力资源有限，难以通过直销模式覆盖分散的终端客 户需求，选择本土经销商合作成为主流的推广渠道。借助国内经销商强大的终端覆盖能力和 服务能力，外资龙头品牌在国内迅速建立起完善的销售网络。同时，经过若干年的发展，国 内市场也涌现出国药试剂、泰坦科技、安谱实验、伊诺凯科技、百灵威科技等大型代理经销 商，成为外资品牌在国内的重要合作伙伴。电子商务高速发展，电商模式成为市场新渠道。根据中国互联网络信息发展中心（CNNIC） 发布的第 46 次《中国互联网络发展状况统计报告》数据显示：截至 2020 年 6 月，中国网民 规模 9.4 亿，网络购物用户规模达 7.49 亿，2019 年全国网上零售额达到 10.63 万亿，占社会消费品零售总额的 20.7%。电子商务的高速发展给国民的工作和生活方式带来巨大改变， 各行各业都希望借助互联网实现自身转型。在科研服务行业，部分企业也开始布局电商业务， 通过线上订单驱动线下生产，通过线上销售驱动线下配送，“互联网+科研服务”的商业模式 成为市场新渠道。3.2. 电商模式与科研服务的“长尾效应”先天契合传统经销模式下，国产自主品牌难以突围。在科研服务产业链中，经销商的核心价值在于客 户关系的维护，通过频繁的互动交流，与一线研发人员之间形成客户粘性。全球龙头由于具备强大的品牌效应，在经销模式下可以更好的利用经销商分散在全国各地的渠道网络，最终 形成品牌商和经销商共赢的局面。然而国产自主品牌多数尚处于初创期，如果同样采用分销 渠道推广，难以在同等水平上与进口品牌进行 PK。我们认为，电商模式与科研服务的“长尾效应”完美契合，是符合行业发展趋势的新渠道， 也是更适合国产品牌进行早期推广的渠道。（1） 电商模式的响应速度更快，配送效率更高。一般而言，科研客户对价格的敏感度相 对不高，但是对产品的时效性要求较高。传统经销模式下，客户的采购需求需要经过 分销商转达给供应商，信息传递属于单线程的，而电商模式下，客户可以和平台进行 点对点的沟通，响应速度更快，物流效率更高，可以更加全面的服务于分散化的客户 需求。（2） 电商模式的品种更新速度更快。科研产品的更新换代速度相对较快，尤其是科研试 剂和实验耗材，SKU 数量上百万，随着科研应用场景的不断开拓和生产工艺的不断 创新，新品种上市成为常态。在这种背景下，传统的分销渠道无法及时向客户提供新 的产品信息，而电商模式可以在平台及时更新产品信息，并且可以直接在线上与客户 交流。（3） 电商模式迎合年轻科研人员消费习惯。一方面，企业、高校和科研院所的科研人员 普遍呈现年轻化的趋势，通过互联网进行购物的消费习惯深入人心，电子商务的销售 模式可以更好地被市场所接受。另一方面，目前科研电商的用户人群以高校研究生为 主，当这些研究生毕业之后，会把网购习惯带到企业或科研院所中，进一步提高电商 模式的渗透率。4. 他山之石：科研服务龙头赛默飞世尔崛起之路4.1. 并购带来持续增长，累计收益率近 200 倍赛默飞世尔科技（Thermo Fisher Scientific）前身为美国热电公司（Thermo Electron），公司成立于 1956 年，通过分析仪器业务起家， 2006 年公司与另一家龙头公司飞世尔（Fisher Scientific）合并，更名为赛默飞世尔科技，正式确定在科研服务领域的全球龙头地位。公司 1980 年在美国纽交所上市（股票代码：TMO），上市以来累计收益率达到接近 200 倍，复盘 公司发展历史及股价走势，大致经历了三个阶段：（1）1980-1998 年：跨业并购+拆分上市公司 1980 年上市后，以实验室仪器业务为核心开始进行跨业并购，截至 1998 年，公司累 计完成 200 多项收购，业务范围从实验室仪器扩张至清洁能源、工业工程、医学设备等多个 领域。收购完成后，公司通过分拆上市的方式进行二次证券化，持续扩张驱动公司业绩高速 增长，市值也从刚上市的 1.5 亿美元一路上涨至 1998 年最高点的 60 多亿美元。（2）1999-2002 年：聚焦科研服务，剥离非主业跨业并购提升公司业务体量的同时，也带来巨大的管理压力，由于不同业务之间的协同效应 较差，公司各个板块处于各自为战的状态，1998 年末伴随公司净利润大幅下跌，股价也出 现深度回调。公司从 1999 年开始进行战略调整，重新聚焦实验室科研服务主业，旗下子公 司全部实现私有化，剥离所有与科研服务无关的业务条线，瘦身完成后公司营业收入规模减 半，股价开始逐渐回暖。（3）2003-2020 年：围绕主业并购+精细化管理2003 年以来，公司重启并购路线，这个阶段的扩张更多围绕实验室科研服务的主业展开， 重点收购有协同效应的大型标的公司，同时非常重视收购后的精细化管理，根据统计，公司 累计完成 60 多项并购交易，其中，对飞世尔公司（Fisher）的换股收购也发生在这一时期， 公司市值也从 30 多亿美元一路上涨至 1800 多亿美元。4.2. 聚焦实验室场景，布局科研服务全产业链经过多年发展，赛默飞世尔形成了实验室产品与服务、分析设备、专业诊断（IVD）、生命科 学四大业务板块，旗下拥有包括 Thermo Scientific、Applied Biosystems、Invitrogen、Fisher Scientific、Unity Lab Services 等在内的众多细分领域品牌。其中，实验室产品与服务包含 化学试剂、仪器设备、实验耗材、渠道配送等全部实验室场景下的产品及服务；分析设备业 务包含电子化学分析仪、显微镜、色谱分析仪、质谱仪等大型仪器；生命科学业务包含生物 试剂、细胞培养、PCR、生物反应器等全部生命科学相关产品；专业诊断业务主要是指包含 基因测序在内的广义 IVD 产品。公司上市以来业绩持续高速增长。1980-2019 年期间，公司营业收入的年复合增长率高达 13.4%，2019 年公司实现营业收入 255.4 亿元，同比增长 4.9%，实现扣非归母净利润 32.8 亿美元，同比增长 9.9%。2020 年受新冠疫情影响，公司 COVID-19 病毒检测试剂盒销售驱 动业绩大幅增长，2020Q1-Q3 公司实现营业收入 216.7 亿美元，同比增长 15.8%，实现扣 非归母净利润 39.4 亿美元，同比增长 75.1%。分业务来看，2019 年公司实验室产品和服务、分析设备、生命科学、专业诊断分别占比为 39.7%、20.7%、25.7%、13.9%。其中由于实验室产品和服务、分析设备、生命科学业务范围中均涉及科研服务领域，公司科研服务相关收入占比至少在 60%以上。此外，从客户来看， 公司产品下游应用中生物医药占比最高（42%），其次为医学诊断（23%）、学术政府（19%） 和工业应用（16%）；从品类来看，公司产品占比最高的是试剂耗材，其次为仪器设备（23%） 和综合服务（24%）；从区域来看，公司最大市场为北美市场（51%），其次为欧洲市场（26%）、 亚太市场（20%）和其他地区（3%）。4.3. 国内科研服务龙头有望复制海外龙头发展路径我们认为，赛默飞世尔科技在科研服务领域的崛起具有借鉴意义，国内科研服务龙头有望复 制海外龙头发展路径：（1）科研服务赛道是孵化长牛公司的黄金赛道。赛默飞世尔从分析仪器起家，一路发展成 为全球领先的科研服务龙头公司，充分证明科研服务行业的黄金赛道属性，龙头公司可以享 受长达几十年的持续高增长。除了赛默飞世尔之外，该领域还包括西格玛、丹纳赫等多个长 牛公司，国内科研服务市场同样有望孵化出具有长期投资价值的核心资产。（2）并购扩张助力龙头公司实现基业长青。从赛默飞世尔的发展路径来看，公司上市带来 的资金优势可以帮助公司通过并购实现持续扩张，不断扩充产品线，为客户提供更丰富的产 品和服务。以阿拉丁、泰坦科技为代表的科研服务公司在国内率先实现资本化，未来有望通 过资本市场优势实现外延扩张。（3）科研服务行业分散，适合聚焦发展持续深耕。科研服务行业具有极度分散的特点，上 游品种分散，下游客户分散，比较适合聚焦主业发展。从赛默飞世尔两个时期的并购历史来 看，围绕实验室科研服务开展的同业并购明显更为成功。目前国内相关企业的均聚焦于科研 服务主业发展，为同领域的持续深耕奠定基础。5. 国内科研服务行业相关龙头企业分析（略）5.1. 阿拉丁：国内领先的科研产品自主品牌5.2. 泰坦科技：一站式科研服务龙头企业5.3. 洁特生物：国内科研耗材领头羊5.4. 海尔生物：国内实验室生物安全设施核心资产……6. 风险提示6.1. 进口替代不及预期科研服务行业长期被外资巨头垄断，国产对于进口的替代是一个长期过程，在此期间可能存 在进度不及预期的情况。6.2. 行业竞争加剧导致利润率下降科研服务行业整体利润率较高，如果未来行业竞争加剧，可能会导致产品价格走低，进一步 影响公司的利润空间，导致业绩下滑。（报告观点属于原作者，仅供参考。报告来源/作者：安信证券）如需完整报告请登录【未来智库官网】。

出国留学有许多问题需要大家提前做好功课、充分了解。在选择美国大学专业时，很多人都会选择一些热门的专业来申请，美国大学医学院如何申请也就成为大家关注的热点，对于计划去美国读研究生的人来说，在选择美国大学医学院的时候，可以参考下面智课选校帝的一些信息来申请。美国有120多所医学院。美国医学院协会说，这些医学院有大约七万名学生。那么，在美国，医生是怎样培养出来的呢?*医学院难进*在美国，进医学院求学到底有多难呢?来看看位于康涅狄克州的耶鲁大学医学院的例子吧。去年，有将近三千七百名学生希望进入耶鲁医学院学习，可是只有一百七十六人被录取，还不到申请人数的5%。被医学院录取的学生中女生越来越多。事实上，在耶鲁，被录取的那一百七十六名一年级学生当中，女生多于男生。希望成为医生的人往往学习大量的生物学、化学和其他学科的课程。有些学生在争取进入医学院之前，已经先做了一、两年的医学工作或者研究工作。大多数想学医的人申请不止一个学校。有些人申请多达十所医学院。　*入学考试改革*美国医学院协会正在修改医学院入学考试方法，这个考试的英文缩写是MCAT。明年一月起，MCAT考试将只有电脑考试的方式，不再采用纸张考卷和铅笔答卷的形式。这种考试在北美各地举行，而且也在其他一些国家举行。考试日期将从每年两次增加到二十二次。从2007年开始，MCAT试题将减少三分之一左右，考试时间也相应缩短。考生一年最多可以参加三次MCAT考试。*学费贵收入高*学医可能会非常昂贵，尤其在私立学校更是如此。在私立医学院读一年的费用可达4万美元或者更多。而在公立医学院就读，一年一般要花一万五千美元以上。多数学生不得不贷款来支付上医学院的开销。许多学生在完成学业的时候债台高筑。医生在美国属于高收入阶层。大城市里的(医学)专家一般来说是酬劳最高的。不过，也有挣钱少得多的医生，包括那些在贫困社区行医的医生。　*开头难*学医的学生先在课堂上花两年时间。他们学习关于人体及其所有的系统。然后他们开始学习看病、诊断和治疗疾病。一些学生说，第一学年是最难的。他们必须牢记大量信息，比如人体内每根骨头的名称之类的。到了第三年，学生们在有经验的医生带领下，开始在医院跟病人打交道。学生们一边观摩学习，一边想，如果他们在行医的时候会用哪种药品。　*实习医生──住院医*在第四年里，学生们开始申请到医院实习，因为他们在医学院毕业以后需要更多的培训深造。在顶尖医院争取当实习医生的竞争会很激烈。实习医生在教授和其他有经验的医生监督下处置患者。美国多数的州要求实习医生至少在医院里工作一年才能参加行医资格的考试。实习医生也叫做住院医。他们获得各种不同专科的经验，例如，他们可能在小儿科干上一个月，然后下个月就可能在手术室了。担任住院医生时间的长短取决于所选的医学领域。专业有许许多多。有些人成了心脏专家，有些人成为肿瘤专家，还有一些人成为儿科专家，有些医生则是在大学或者生物学公司里从事医学研究。不过，无论他们选择做什么，都需要首先接受训练。有些医生要在医院里工作长达十年才能完成专业训练，举例来说，外科手术医生要当多年的住院医生，积累手术经验。伊利诺伊州芝加哥市的一位医生记得，他在当实习医生以前，本来想做急救医疗方面的工作。但是，他在医院急诊室里实习以后就失去这个兴趣。他看到许多患者需要立刻抢救，比如在事故中受伤的患者和被枪弹击中的伤员。他选择了外科手术，这个专业让他喜欢的事情之一是，他通常有较多的时间来思考治疗方案。　*住院医辛苦易出错*住院医生所得到的工资不是很高，而且在传统上总是被期待长时间工作，熬夜值班。维吉尼亚州的一位女医生说，她当住院医生的时候学到很多东西。不过，她说，要不是那么累的话，她可能会学到更多东西。1999年，国家科学院医学研究所发表了一份关于美国医院的医疗失误的报告。报告说，可预防的错误每年导致至少四万四千人、甚至也许多达九万八千人死亡。2004年，新英格兰医学杂志发表了政府资助的两项研究的报告，讲的是实习医生所犯的严重失误。研究人员发现，在两个加护科室，在实习医生工作时间比较少的时候，失误率就有所减少，实习医生在需要开药方以及诊断病情的时候就会少犯错误。有些住院医说，他们需要连续长时间工作，以便观察病人的病情变化。有人说，住院医需要尽量多工作，这样才能成为好医生。不过，在2003年，医学研究生教育资格理事会减少了住院医生可以工作的时数。该理事会监督住院医生的培训工作。有些住院医生每个星期在他们的医院里工作一百个小时以上。他们经常一次值班超过三十六小时，睡眠严重不足。新规定限定住院医生一次值班不得超过三十小时。而且，医院不应要求每个星期值班超过八十小时。此外，实习医生和住院医生每七天必须休息一天。不过，有些住院医生说，新规定并没有得到所有医院的遵循。保罗.洛奇是伊利诺伊州一位跟住院医生一起工作多年的医学教育家。他说，如今的住院实习比从前更难。患者不象以往那样住院那么久了，所以，洛奇医生说，年轻医生们有很多压力，迫使他们要学得快。　*外国医生如何在美行医*对于已经接受过国外的医学教育、现在想在美国行医的那些人来说，事情是怎样的呢?在传统上，这不是容易的事情。各州要求外国医生通过考试，并且完成规定的住院实习期，或者在美国完成其他的医学课程。要获得一个住院实习的位置，申请者必须符合美国外国医学研究生教育委员会的要求。这个资格认证手续包括几项考试，考生通过这些考试之后才能领到一个签证，以便培训期间在美国居留。外国学生有可能被要求在完成学业之后回国至少待两年。不过，由于医生短缺或者其他方面的需要，有些学生已经拿到了签证，免去了按要求回国待两年的限制。通过上面对美国大学医学院申请信息的介绍，相信对于很多计划申请美国大学医学专业的人来说，在做去美国读研究生的计划时可以参考上述的信息来做好提前的申请准备。以上是智课选校帝为你整理的出国留学干货，希望对你有帮助。如果你想要了解更多资讯，欢迎关注智课选校帝。

如需报告请登录【未来智库】。一、创新药：天时地利人和黄金时代（一）天时：鼓励药械创新政策频出 自 2015 年开始，国务院和 CFDA、CDE 等主管部门先后发布鼓励药械创新的一系 列政策，在创新药审批、临床试验、生产和后续上市等生命周期全过程给予政策支持。1、审批方面：加快审评审批，对创新药实施优先评审，实施临床试验默示许可制， 改临床试验机构注册制为备案制，增加临床试验医疗机构供给。加快药品注册审评审批 速度，疏通新药注册审批通道，减少排队等待时间。2015 年以前，CDE 年度完成审评 审批各类注册申请件数约为 5000 件左右，2015-2018 年全年完成评审注册申请件数都 维持在万件水平，审批能力大幅提升一倍。CDE 审评审批速度的加快，有效疏通了审批 通道的拥堵情况，排队等待评审项目大幅下降；2018 年，排队等待审评审批的注册申请 3440 件，比 2015 年9 月份的高峰22000 件下降约85%左右。2、生产端试点药品上市许可持有人制度（MAH）， 减轻药企固定资产投资压力，更 加聚焦创新研发。药品上市许可持有人(MAH，Marketing Authorization Holder)制度是欧 洲、美国、日本等发达国家普遍实行的药品管理制度。2016 年 5 月，《药品上市许可持 有人制度试点方案》提出了 10 个省份 MAH 制度的详细试点方案，根据 MAH 制度，试 点区内的国内药品研发机构及人员有资格成为药品上市持有人，而无需成为药品生产企 业。2019 年 12 月，药品 MAH 制度在全国范围内实施。药品上市许可持有人有效实现了产品与企业分离，加强药品全生命周期管理，调动 研发机构/人员的创新积极性，鼓励药物创新，摆脱了药品研发的重资产模式，强化技术 分工和专业化，实现“专业的人做专业的事”，推动医药行业分工更加精细，优化资源配置。 对于一些研发能力强， 具有高技术含量药物但自身不具备生产能力的企业而言，将药品 生产委托给 CMO 企业，聚焦自身研发，实现效益最大化。3、销售端加速创新药销售变现，实现企业研发-销售-研发再投入内生良性发展。我 国专利药销售的痛点在高昂的药价与患者支付能力不足的矛盾。以修美乐（阿达木单抗） 为例，2018 年全球销量高达 200 亿美元，连续7 年蝉联全球处方药销售冠军；修美乐于2011 年获批国内上市，适应症分别为类风湿关节炎、强直性脊柱炎和银屑病。尽管潜在 临床需求巨大，但由于价格昂贵（7600 元-7800 元/支），修美乐尚未进入我国医保，以 两周一剂的用量来计算，患者每年需近 20 万元费用。Insight 数据库显示，修美乐近 5 年的国内销售额不及全球总销售额的 1%。我国鼓励药械创新，在销售方面不断出台一系列利好药企创新研发的举措，一方面 通过带量采购、两票制和终端医院销售零加成等政策，压缩渠道中间成本，降低尤其仿 制药的不合理药价；另外，医保目录动态调整，从之前 3-5 年一调整，过渡到每年动态 调整，优胜劣汰。医保基金腾笼换鸟，对近年来研发上市的专利新药进入医保带来空间， 国家药价谈判模式开辟了专利药纳入医保目录的新渠道。昂贵的专利药通过国家层面药 价谈判降价纳入国家医保目录，不仅有利于企业端以价换量，销售渠道快速突破，实现 研发成果快速变现，另外一方面也大幅降低患者自付费用，提升药物可及性。以本轮谈成新进国家医保目录的盐酸阿来替尼(Alectinib、商品名“安圣莎”)为例， 2018 年 8 月 12 号被 CFDA 批准在国内上市，作为二代 ALK 抑制剂，用于克唑替尼耐 药后 ALK+局部晚期或转移性非小细胞肺癌（NSCLC）的治疗，推荐服用剂量为每次 4 粒(150mg*4p)，每日两次。医保谈判前，盐酸阿来替尼招采价格平均223元/粒（ 49980元/瓶（ 150mg/224粒））， 患者年服用金额 64.3 万元。抗癌药物通常有慈善赠药计划，盐酸阿来替尼（安圣莎）国 内患者第一年买 5 盒最多赠8 盒；第二年后买4 盒最多赠 9 盒；第三年买 4 盒最多赠 9 盒，自费购药患者年服用金额第一年为 25 万，第二、三年为 20 万左右。谈判纳入国家医保，虽然盐酸阿来替尼最终降价幅度虽然保密未公布，但根据医保 局公布的数字，此次谈判进入医保的肿瘤、糖尿病等治疗用药的降幅平均在 65%左右。 假设按平均降幅 65%计算，相对于自费购药 223 元/粒的价格，盐酸阿来替尼可能最终谈 成医保支付价为 78.1 元/粒，医保患者年服用金额 22.7 万元/年，而医保患者通常不在慈 善赠药范围之内，与患者自费购药（考虑慈善增药后）首年实际服用金额相差不足 10% （8.8%）。对患者而言，按照各地方省市国家医保乙类目录药品平均 60%的实际报销比 例，医保患者年服药金额个人自付将降至 9 万元/年，只有降价进医保前首年服药费用的 1/3 左右。患者大幅降低个人支付费用，提高药物可及性，药企短时间迅速获得全国医保 市场，获得先发优势。专利药通过国家药价谈判纳入医保后，实现医保渠道快速增长。从 2017 年医保谈 判品种的销售情况看，康缘药业的银杏二萜内酯葡胺注射液谈判价格降幅50%，但 2018 年销售样本量是上年同期的6.5倍，2019年销售样本量是上年同期的1.57倍。再以2018 年谈判成功品种的销售情况为例，正大天晴的安罗替尼谈判价格降幅 45%，2019 年销 售样本量是上年同期的 1188 倍，销售端均较好实现以价换量、以量补价的效果。纳入 医保后，创新药销售峰值将提前，以前需要7-9年甚至10年才能实现单适应症销售峰值， 可能缩短到 3-5年就可以实现。（二）地利：加入ICH，利用本土优势追赶创新 2017 年 6 月，CFDA 加入国际人用药品注册技术协调会（ICH），中国药品监管体 系逐步融入国际社会认可的监管体系中，正式翻开了中国医药行业发展新篇章。加入 ICH， 利用本土人口、成本和服务产业链等优势，尽力追赶和缩小与国外医药巨头的研发代差。1、加入 ICH，药企走出去和新药迎进来。制订人用药品注册的国际技术要求为 ICH 的主要工作，中国积极参与 ICH 指导原则的制订，并逐步在国内实施 ICH 指导原则。截 止2020年1月，我国已经发布了超过40 个ICH指导原则。对开展国际注册的药企来说， 意味着可按相同的技术要求向多个国家或地区的监管机构申报，大大节约研发和注册的 成本，实现全球临床数据互认，极大提高国外创新药的引入与原有产品新适应证的获批 速度。一方面有利于国外生产的新药进入中国市场，也有利于中国生产的药品走向国际， 同时意味着中国医药产业将立于全球的格局中，推动中国医药产业整体水平的提高。2、我国特有人口、疾病谱和低成本研发产业链本土优势，为药械创新带来便利。临 床试验是新药开发最耗时、耗钱的阶段，药物临床试验一般分为三期（I、II、III），三期 临床研究通常按期依次实施，但也可以重叠；新药上市后，部分还需开展Ⅳ期临床试验， 主要考察在广泛使用条件下的药物的疗效和不良反应的临床研究，优化给药剂量等。 ICHE8 根据临床的目的将临床试验同样分为 4 期。在同类型药物中能取得先机将决定新药上市的速度以及市场份额。符合要求的患者 筛选和入组速度一定程度上影响整个临床试验过程的耗时长短，尤其是在试验样本规模 要求较大的 II、III 期临床；我国人口基数大，疾病谱丰富，便于临床招募及开展，有利 于药物临床试验的开展。另外，国内 CRO 技术水平以及质量体系不断与国际接轨，在基础设施、人力资源 成本、政策红利等优势下，全球医药外包产业链也不断向国内转移，为我国药械创新提 供便利条件。根据弗若斯特沙利文，我国 CRO 行业的市场规模由 2014 年的 21 亿美元 迅速上升至 2018 年 59 亿美元，CAGR 达到 29%。国内形成了以药明康德为首、康龙 化成、泰格医药、凯莱英等“一超多强”的局面。（三）人和：融资渠道拓宽，人才后备队伍庞大 融资渠道拓宽，允许未盈利创新药公司在内地科创板和港交所上市。近年来，创新 药企的“大爆发”引起了资本的高度关注，科创板以及港交所允许未盈利的医药企业上市融 资，强调医药企业的创新和技术，为国内专注创新药研发、对资金需求大、尚未盈利或 处于亏损状态的药企提供了更为多元化的融资渠道。2019年6 月5 日，首批科创板企业微芯生物过会， 7 月22 日科创板正式开市，2020 年 1 月23 日泽璟制药（688266）获准正式在科创板上市，成为 A 股市场首家未盈利的 上市公司。第二家未盈利生物科技公司百奥泰（688177）也在今年 2 月 21 日上市。截 止 2020年 4 月，50 家医药企业科创板过会，按细分主题划分，生物医药过会数量仅次 于新一代信息技术；超过 14 家医药企业在科创板上市，合计募集资金 134 亿元。自 2018 年港交所新政以来，共有 15 家未盈利生物科技公司成功登陆港交所上市， 总市值合计达 2610 亿港元，目前市值最高的未盈利生物科技公司为百济神州，市值过 百亿港元公司共 8 家。诺诚健华（09969.HK）是2020 年首家香港上市的未盈利生物医 药公司。人才是科学技术发展的首要资源。我国每年高校毕业人数超过 700 万，硕博研究生 招生人数超过 60 万，拥有大量后备专业人才储备。另外，海外高素质留学人员近年来加 速回流，根据教育部 2019 年发布的数据显示，2018 年度我国出国留学人员总数为 66.21 万人。据统计，从 1978 年到 2018 年底，各类出国留学人员累计达 585.71 万人，其中 超过 300 人在完成学业后选择回国发展。基于中国的国际影响力逐步提升，留学归国人 数规模逐步大，将有效支撑科学技术以及行业的发展。二、当前创新药研发聚焦领域：抗肿瘤、消化系统和内分泌系 统领域（一）开启高质量创新时代：1类创新药注册申请逐年上升 1 类创新药更加代表创新研发的质量，2017-2018 年我国 1 类创新药注册申请量不 断上升。2018 年，CDE 共受理各类 1 类创新药（化药、中药和生物制品）注册申请共 264个品种（按品种计），同比2017年增长21%；其中临床申请（IND）239个品种（+15%）， 上市申请（NDA）25 个品种（+150%）。 按药品类型分，我国1 类创新药以化药1 类和 生物制品 1 类为主，分别有 157 个品种和 106 个品种，中药 1 类新药仅1 件（2017 年 1 件）。高质量的1 类创新药临床试验申请品种数量上升代表我国医药行业创新活跃度和 能力上升，虽然当前每年创新药 NDA 申请数量仅有 25 个品种（2018 年），但随着后续 创新药 IND 数量的增多和积累，未来 5-10 年逐渐开始进入创新药上市收获期。在化药 1 类创新药方面，国产化药创新药注册申请量稳步上升，国外进口创新药申 报踊跃。2018 年，CDE 共受理化药 1 类创新药 157 个品种，其中国产化药创新药注册 申请为 115 个品种，与 2017 年基本持平（112 个）；进口化药创新药为 42 个品种，同 比 2017 年增长13%左右。2017 年开始，随着各类鼓励药械创新政策的出台和落地，国 产和进口化药 1 类创新药注册申请量增加较多，当年注册申请量大幅增长 65.6%。（二）药物研发聚焦抗肿瘤、循环系统和消化系统领域 从近年来各类药物临床试验申请适应症来看，化药、中药和生物制品药物研发主要 侧重治疗领域存在差异，年度间差别不大。化药主要集中在抗肿瘤、内分泌系统、消化系统和循环系统用药领域，国产IND 又 和进口 IND 申请侧重点略有差别；2018 年国产化药 IND 适应症申请领域抗肿瘤占比过 半（50.7%），第二、三名为内分泌系统和消化系统；进口 IND 相对均衡，但抗肿瘤适应 症仍占主要，2018 年占比为 36%，第二、三名为内分泌系统和循环系统。中药主要在消化、心血管、呼吸和精神神经，占全部中药 IND 申请的 65%左右。生物制品分预防用生物制品（疫苗）和治疗用生物制品（血制品、抗体药等生物大 分子药），1 类治疗用生物制品 IND 申请适应症抗肿瘤一支独大，占全部治疗类 IND 申 请的 70%以上。三、创新药估值：绝对估值法 VS 相对估值法由于部分创新药公司尚未形成稳定盈利，或者仍处于研发投入期，尚未有营收和盈 利，用普通的 PE（市盈率）、PS（市销率）估值法不适用，另外医药企业一般为轻资产 行业，PB（市净率）估值难以正确反映企业估值。因此，如何给创新药企正确估值是一 个难点，我们认为“估值是一门科学，也是一门艺术”，既要考量公司和行业的基本面，又 要倾听市场的声音；模糊的正确远胜于精确的错误，力求极致精准不可及，但草率估值 也是不可取。当前市场给予创新药企估值一般采用绝对估值法和相对估值法估值，绝对估值法大 多采用 DCF 现金流折现法，对未来公司逐年可能实现的收益折现回来加总得到公司总体 估值，是完全基于公司基本面的考量的估值方式，丝毫没有考量一二级市场定价影响， 估值过程较为繁琐。相对估值法一般通过可比公司法、可比交易案例法等方式来估值， 更多参考市场定价影响，是一种简洁的估值方式。（一）绝对估值法：DCF 现金流折现，众多假设下的精准估 值 DCF 现金流折现法预先将企业续存期分成三个阶段：快速成长期、平稳成长和永续 期，把未来所有赚的自由现金流（通常要预测 15-30 年），用折现率（WACC）折合成 现在的价值。重点在未来每年获得自由现金流的计算假设和折现率参数的选取，现金流 的现值取决于数量、时间期限长短、和公司未来的风险三个条件，非周期性公司稳定性 较好，抵御未来风险能力更强，自由现金流可预测性更佳，折现率可采用长期国债收益 率来计算，而周期性企业未来自由现金流难以保证，折现率相对就要更保守。DCF 现金流折现法运用于创新药企估值，首先要根据药品适应症对应潜在患病人群 数（患病率），假设就诊率、渗透率、终端售价、服用疗程等一系列参数预测每年对应潜 在销售金额，然后成本（折旧、摊销、三费等）核算，计算出未来该适应症每年的自由 现金流；药品一般可具有多个适应症，所以分别计算出每个适应症潜在自由现金流后加 总得出全部适应症产生的自由现金流，然后以一定折现率逐年折现到当前。再考虑到创新药研发有一定风险性，在给创新药企自由现金流计算时又引入风险系数，根据每个药 品的适应症研发阶段给予不同的风险系数。以微芯生物（688321）西达本胺案例为例。西达本胺是公司首个获批上市销售的原 创新药，首个获批适应症为外周 T 细胞淋巴瘤（PTCL），适用于既往至少接受过一次全 身化疗的复发或难治的外周 T 细胞淋巴瘤患者，为口服药片，规格为 5mg/片，24 片/盒。 成人推荐每次服药 30mg（6 片），每周服药两次，两次服药间隔不应少于3 天；2014 年 底获得新药证书，2015年 3 月正式上市销售，是目前国内唯一治疗 PTCL 的药物，也是 全球首个 PTCL 口服药物，2016 年，西达本胺进入《治疗外周T 细胞淋巴瘤中国专家共 识(2016 版)》。另外新适应症乳腺癌已经完成 III期临床，处于申请上市阶段，晚期非小细胞肺癌适 应症已经进入 III期，弥漫大 B 细胞瘤的临床试验也正在进行中，已经 II期临床阶段。流 行病学显示，外周Ｔ细胞淋巴瘤约占非霍奇金淋巴瘤 20%-35%，弥漫大 B 细胞瘤约占 58-60%，西达本胺已获批适应症和在研适应症基本覆盖非霍奇金淋巴瘤 78%-95%患者 群。首先，我们分别对每种适应症做销售峰值测算，计算每年药品潜在销售额。针对目前西达本胺上市和临床在研 4 种适应症，我们参考各种疾病发病率、用药市 场竞争情况、假设用药渗透率和可能上市时间表分别测算每种适应症销售峰值。1、PTCL 适应症销售峰值测算。根据国家癌症中心发布的统计数据，2014 年我国 淋巴瘤经过年龄标准化（根据标准人口年龄构成进行统计处理）的发病率为 4.18/10 万， 根据临床统计显示，非霍奇金淋巴瘤占整个淋巴瘤的 90%，外周T 细胞淋巴瘤（PTCL） 发病例数约占非霍奇金淋巴瘤的 25%～30%，据此计算我国 PTCL 发病率中位数约为 1.03/10 万。据关键性临床 II 期试验数据，西达本胺治疗 PTCL 中位数 OS达 21.4 个月， 目前自费购药患者最新后续免费用药实行“9+9，9+N”方案，我们假设患者平均用药时长 为 9 个月。西达本胺是是我国 PTCL 患者的二线首选药物，具有给药方便（口服）、疗效 好（OS 中位数最长）和治疗费用低等优点，假设西达本胺在 PTCL 临床药物渗透率峰 值为 35%（考虑后续普拉曲沙等药物竞争），经测算，西达本胺在 PTCL 适应症治疗方 面销售峰值有望达到 6.0 亿左右。2、激素受体阳性（ER+）晚期乳腺癌（联合用药）适应症销售峰值测算。2014 年 我国女性乳腺癌发病率 41.82 人/10 万，其中激素受体阳性（ER+）乳腺癌约占全部乳腺 癌的 70%，早期患者中 30%~40%可发展为晚期乳腺癌，据此计算，我国激素受体阳性 晚期乳腺癌患病率约为 10.2/10 万。据《西达本胺联合依西美坦治疗激素受体阳性绝经 后晚期乳腺癌的 III期临床研究（ACE 研究）》临床数据，西达本胺联合依西美坦组 PFS 达到 7.4 个月，我们假设治疗乳腺癌平均用药时长 7 个月；针对晚期激素受体阳性乳腺 癌患者主要采用不同机制药物联合用药的方式，目前已上市 2 个（氟维司群和帕博西尼）， 处于 III期临床阶段的 4 个（BKM120（Buparlisib）、恩替诺特、SHR6390、LY2835219 （Abemaciclib）），假设西达本胺在绝经后激素受体阳性晚期乳腺癌临床药物渗透率峰值 为 8%（考虑后续上市药物竞争），今年初已经提交新药上市申请，预计 2020 年获批上 市，经测算西达本胺在乳腺癌适应症治疗方面销售峰值有望达到 5.1 亿左右。3、非小细胞肺癌（联合用药）适应症销售峰值测算。根据国家癌症中心发布的统计 数据，2014 年我国非小细胞肺癌经过年龄标准化的发病率为 30.57/10 万，临床治疗上， 一般有明确有驱动基因阳性的非小细胞肺癌（NSCLC）首选靶向药物治疗，公司西达本 胺主要竞争药物为无明确基因驱动的非小细胞肺癌治疗药物（如 PD-1 单抗等），无明确 基因驱动的非小细胞肺癌占比约为 30%左右。2017 年，美国 FDA 批准默沙东 K 药（ PD-1 单抗）联合化疗用于一线治疗 NSCLC；2018 年以来，国内批准了 2 款 PD-1 抗体药物 帕博利珠单抗、纳武单抗以及1 个小分子 VEGF 抑制剂安罗替尼，分别用于一线联合用 药治疗、二线单药治疗和三线单药治疗当前，西达本胺联合化疗用药方案治疗 NSCLC 预计不会成为主流方案，假设渗透率峰值 4%。非小细胞肺癌（NSCLC）的 PD-1/PD-L1 免疫疗法效果较好，K 药联合化疗（培美 曲赛/卡铂）治疗 NSCLC 中位数 PFS 为 13 个月，高于单纯培美曲赛/卡铂化疗 PFS（8.9 个月），我们假设西达本胺联合化疗方案平均用药时长为 10 个月。经测算，西达本胺在 非小细胞肺癌（NSCLC）适应症治疗方面销售峰值有望达到 6.7 亿左右。4、弥漫性大 B细胞淋巴瘤（联合用药）适应症销售峰值测算。2012 年全国淋巴瘤 发病率已达到 6.43/10 万，弥漫性大 B 细胞淋巴瘤约占全部淋巴瘤30%，据此计算，弥 漫性大 B 细胞淋巴瘤患病率约为 1.93/10 万。西达本胺联合 R-CHOP 用药 II 期临床试验 数据显示出一定疗效优势，目前正在准备 III临床，预期 2023 年获批上市，假设渗透率 12%，平均用药时长与 R-CHOP 平行（6 个月）。经测算，西达本胺在弥漫性大 B 细胞 淋巴瘤（DLBCL）适应症治疗方面销售峰值有望达到 2.6 亿左右。综合上述四种适应症，我们测算西达本胺 2020-2021 年西达本胺销售额为 3.23 亿 元、4.77 亿元，四大适应症全部获批后，远期（2029 年）销售峰值可达 20.4 亿元左右。风险系数：创新药研发上市有较大失败可能性，因此在运用 DCF 现金流折现估值时， 引入风险系数，处于不同临床阶段的药品适应症给予不等的风险系数。风险系数可以用 不用临床阶段药物最终获批上市的成功率百分来代表，越处于临床早期的药品失败概率 越大，风险系数（研发成功率）越小，已上市药品适应症风险系数为 1，其他各期分别 累计乘积各期研发成功率。BIO（生物技术创新组织）、Biomedtracker 发布了临床试验报告《Clinical Development Success Rates 2005-2016》 ，分析了自 2006年1 月到 2015年 12 月期间 9,985 次临床阶段过渡 (Phase transition)，涉及7,455 个药物临床实验项目和1,103 家 制药公司。根据该报告，创新药研发 I、II、III期临床研究成功率分别为 63.2%、30.7% 和 58.1%，II期失败率最高，NDA（上市申请）成功率约为 85.3%，全流程研发成功率 约为 9.60%。相应处于 I期临床风险系数为 9.60%，II期为15.2%，III期为49.55%，NDA/BLA 阶段接近获批上市，系数为 85.3%，已获批上市药品（适应症）系数为 1。成本（折旧、摊销等费用）核算：折旧摊销等为固定成本，可根据成熟药企比例予 以扣除，上市许可持有人试点后，创新药企可委托 GMP 药企生产，省却不必要的固定 资产投资；费用（销售、管理、财务费用）前期占比销售额比例较大，但随着后续销售 放量，三费比例会越来越小，并最终稳定在合理水平；我国医药企业三费中销售费用占 大头，但随着带量采购或者国家药价谈判进入国家医保目录后，药企销售费用占比不断 压缩，包含研发在内的管理费用占比上升；创新药企融资一般来自前期股东私募投资和 上市公开发售融资，银行、债券等间接融资较少，财务费用占比通常较少。折现率：医药一般视为非周期行业，折现率较多采用长期国债收益率来代替。因此 DCF 现金流折现法运用创新药企估值全部流程大致分为营收测算、风险系数修 正、成本核算和自由现金流折现四步，期间有较多参数假设，参数的细微变动可能带来 结果的较大偏差。（二）相对估值法：结合市场公允价值 相对估值包括 PE、PB、PS、PEG、EV/EBITDA 等估值法。通常的做法是对比， 一个是和该公司历史数据进行对比，二是和国内同行业企业的数据进行对比，确定它的 位置，三是和国际上的(特别是香港和美国)同行业重点企业数据进行对比。创新药企由于 大多尚未盈利，甚至尚未有产品上市，常见的 PE、PS、PEG 都不适用，PB 也由于医 药行业轻资产特点，不能正常反应企业价值，所以更多用改良后的 PS（预测销售峰值） 参数来估值，或者更宽泛参考国内外同类公司交易案例来锚定价值。改良后的 PS（预测销售峰值）法：欧美市场制药巨头年度净利润波动较大，相应 PE（TTM）纵向（年度间）和横向（企业间）比较波动都较大，但营收相对稳定，成熟 期医药巨头 5 年营收年复合增速都在个位数左右，PS（市销率）估值约 3-5 倍，如默克、 辉瑞、强生、诺华和雅培等巨头；成长期药企 PS 估值稍高，5-8 倍，如新基医药、施贵 宝等。国内药企营收和净利润增速远高于国际制药巨头，PS 估值较高，代表企业 PS 估值 均值在 10 倍左右。创新药企恒瑞医药、贝达药业 PS 估值高达 20 倍左右，微芯生物 PS （预测销售峰值）7-10 倍。国内外药企 PS 估值水平可以为创新药企估值提供锚定区间，在预估创新药企研发 管线销售峰值基础上，给予适当 PS 倍数可获得企业大致估值；优点在于估值方式简洁 易行，贴近市场公允价值；缺点在于受市场情绪影响波动，估值不稳定。国内外可比公司交易案例。可比公司交易案例也可以为公司估值提供一定参考，产 业并购比资本并购优点在于更贴近企业基本面（包括研发团队、管线前景等）的了解和 行业发展的把握，可以为创新药企二级市场交易价格提供一定支撑力。如2019年11 月， 安进将以每股ADS 174.85 美元的价格在市场上购入价值约28 亿美元的百济神州普通股， 占据百济神州在纳斯达克发行总股本的约 20.5%，这一价格较百济神州在纳斯达克最近 30 天交易量加权平均价相比溢价了 36%，并购参考总市值约 136 亿美元。四、标的选择：A股和港股市场上市创新药代表企业（一）评价药企创新能力的几个直观指标：研发投入、研发营 收比、CTR数量 评价药企创新强度直观指标可以用研发投入绝对值、研发销售百分比、药物临床试 验备案 CTR数量等参数来代表，研发投入绝对值直接反映企业研发可投资源多寡，研发 销售比反映相对强度，CTR 数量尤其是 1 类（或 3.1 类）创新药数量代表研发质量。1、研发投入和研发营收比：近年来，我国医药行业研发投入增速远高于全球水平。 据沙利文数据，2014-2018 年，全球医药行业研发支出保持约 4.5%左右的平稳增长，预 计 2020 年达到约2000 亿美元规模。国内药企近年来扭转重渠道轻研发传统，开始加大 研发力度，近年来研发投入跳跃式增长，增速远高于国外医药巨头，预计 2020 年全行 业研发投入约 270 亿美元，增速为 23%左右，远高于全球增速水平。上市公司层面，国际医药巨头研发投入增速虽然不高，但持续保持稳定高强度研发 投入，研发营收比一般在 10%-25%间。2019 年，礼来、默克、百时美施贵宝、阿斯利 康等医药巨头年投入研发费用在 50-100 亿美元间，研发营收比在 20%以上。我国医药工业上市公司研发投入基数小，但年增速高。近年来研发投入逐年跳跃式 增长，从 2015 年的 200 亿元左右快速上升到 2018 年的 400 亿左右水平，年复合增速 （CAGR）高达 26%。微观企业年研发投入前十年度排名变化不大，恒瑞医药领衔，2019 年研发投入约 39 亿元，研发营收比约为 16.7%，已经接近国际制药巨头研发强度。2、药物临床试验备案 CTR 数量：临床试验登记和各企业的整体实力呈正相关。以 2018 年数据为例，江苏恒瑞临床试验登记数量最多，其次是正大天晴药业，恒瑞医药（含 上海恒瑞）共有 71 个临床试验登记，正大天晴（含南京正大天晴）共有 48 个临床试验 登记。另外，国内药企研发实力对比主要参考 1类新药（包含化药、生物药）、3.1类仿 制药品种数量，尤其是 1 类新药研发数量代表企业原研实力。恒瑞医药1 类新药临床数 量遥遥领先，目前共有 46 个在临床试验中。（二）小而美的创新药企是潜在未来之星 随着 2018 年港交所新政和 2019 年上海科创板开板，尚未盈利创新药公司迎来上市 融资热潮，极大的缓解了此前创新药公司资金紧张和融资渠道匮乏的局面，支持创新药 公司放开手脚专注研发。截止目前，科创板和港交所共上市挂牌创新药企 18 家左右，大多为尚未盈利的创新 药企。微芯生物、泽璟制药和百奥泰相继在上海科创板挂牌上市。港交所上市创新药企 较多，目前共有 15 家左右，百济神州首发募资最多（61.7 亿元），诺诚健华（09969.HK） 是 2020 年首家香港上市的未盈利生物医药公司。这些创新药企虽然仍需依靠外部输血，但相对成熟药企，具有一定优势。首先，历 史背袱轻，是鼓励药械创新政策的最大受益者，员工以研发人员为主，公司运营扁平无 历史包袱；其次，创新基因纯正，科创板及港交所创新药企创始人或团队大多来自科研 一线或知名国际药企研发部门，创始人或合伙人光环效应明显，如百济神州王晓东院士、 诺诚健华施一公院士，微芯生物鲁先平先生等，拥有极高学术造诣和药品长期研发经历， 在研发管线方向把握上具有先天优势。再者，未来经营有爆发性增长潜力，国际间收购 兼并踊跃；随着研发管线药品获批上市，公司营收和利润都有爆发性增长潜力，且大部 分创新药公司本身体量较小，潜力创新药企较容易受到国际制药巨头收购兼并，如 2019 年11 月，安进斥资27亿美元收购百济神州20.5%的股份。尚未盈利的创新药企小而美， 可能是潜在未来之星。……（报告观点属于原作者，仅供参考。报告来源：粤开证券）如需报告原文档请登录【未来智库】。

9月2日，中国工程院原副院长、美国医学科学院院士、我校名誉校长樊代明院士学术报告会在大学城校园国际会议中心举行。樊代明以“疫后医学发展的思考”为主题，对疫情后医学发展态势提出了新的思考。报告会采用“线上+线下”方式进行，学校党委书记刘晟，校长郭姣，党委副书记巫宏星，副校长张陆勇、黎锦城、邢晓辉，学校机关各部门科级及以上干部，各二级学院教师、辅导员和学生代表在主会场参加报告会，其他师生员工通过网络直播在线聆听了报告。报告会由刘晟主持。樊代明在报告中从病毒有多狠、人类有多能切入，对疫后整合医学发展的总体理论、自然力与医学干预的关系进行了系统深入的论述。他着重指出：医学干预的目的是增强自然力对抗疾病，而非削弱自然力。人类的历史远早于医学，早期人类就是依靠自然力对抗疾病。自然力包括自主生成力、自相耦合力、自发修复力、自由代谢力、自控平衡力、自我保护力、精神统控力。医学干预应该立足于保护自然力，避免医源性损伤。在抗击新冠肺炎疫情的过程中，中医在扶持人体自然力从而抵抗和消灭新冠病毒方面发挥了重要作用，值得总结发扬。樊代明强调，专业与专科过度细化、医学知识碎片化不利于人类疾病的防治，医学教育必须向整合医学发展。整合不仅是中医和西医自身内部的整合，还包括中西医之间的整合、基础与临床的整合、医学与预防的整合、医学与人文的整合、医学与社会管理的整合等等。樊代明建议，要建立整合型的医学教育及研究体系、整合型的医疗服务体系、整合型的医学防疫体系和整合型的医学管理体系等。将这些体系再进一步整合起来，形成整合型的健康服务体系，才能有效应对新发和突发传染性疾病的肆虐和慢性非传染病的威胁，才能有效践行“健康中国”的伟大战略，才能在新时代保障人类健康的伟大事业中走得更快、走得更稳、走得更好。刘晟在主持讲话中对樊代明院士的到来表示诚挚的感谢和热烈的欢迎。他指出，樊代明院士被聘为广东药科大学名誉校长后，对学校的建设和发展非常支持和关心，多次回学校讲学，对学校各项工作提出了许多宝贵的意见和建议，发挥了重要的作用。刘晟高度评价了樊代明院士所作的报告，认为樊院士的报告视野开阔、精彩纷呈，对疫后医学发展做了深刻的思考，对自然力和医学干预的关系进行了独到的研究，富有穿透力和说服力。报告引人入胜，真可谓“横看成岭侧成峰，远近高低各不同。要识庐山真面目，应缘整合日新中。” 樊院士所倡导的整合医学思想对弘扬“励志笃行，融通日新”的校风很有帮助，能够激励广大师生砥砺前行、融通创造，为医药卫生事业发展贡献力量。来源： 广东药科大学 广东药科大学科技处、宣传部 编辑：广药大传媒中心 冼细梅 责任编辑：倪慧玲、李西贝阳

医学影像是人工智能与医疗健康结合中，发展最为迅猛的领域。据不完全统计，国内涉足医学影像AI业务的企业已经多达上百家。以汇医慧影、推想科技、图玛深维为代表的医学影像AI初创公司在过去几年里飞速成长，团队规模不断壮大，均取得了单轮数亿元人民币融资的亮眼成绩。技术层面，医学影像AI已经从前沿概念变成了成熟可用的产品，具备了临床应用的条件。应用边界不断拓展，从最常见的肺结节、眼底逐步延伸到了乳腺癌、骨科、心血管、脑部疾病等诸多领域，产品矩阵不断丰富，并形成了差异化。产品与临床诊疗流程的结合也日益深入，从只能完成单点任务（例如优化结节检出）进阶到能完成以疾病（例如肺癌）或者部位（例如全肺CT影像诊断）为中心的诊疗流程。不管是在产品形态还是临床应用场景的进化上，都已经跨出了重要的一步。填补行业报告的空白医学影像AI发展到今天已经自成一隅，成为医学AI中最为繁盛的分支，值得单独拿出来深入剖析。然而，雷锋网发现目前市面上鲜有重点聚焦医学影像AI的独立行业研报。作为一家跟踪医学影像AI发展长达两年多的专业媒体，雷锋网有责任开风气之先。为此，经过近两个月的企业调研、报告撰写后，雷锋网推出了首份医疗影像AI行业垂直深度报告——《2018医学影像AI行业研究报告》。本报告不拘泥于格式，不堆砌无意义的表格和数据，不做价值较小的常识内容普及，而是深入行业本质，剖析入微。报告内容报告中，我们针对医学影像AI这个庞大市场中相关的各类玩家及其技术、产品和商业化路径进行剖析，试图为大家呈现出医学影像AI的真实面貌，以帮助各位把握这个行业的概况，同时作为投资、创业的参考。概括来说，本报告的主要内容包括：还原医学影像AI领域的发展现状，及行业共同面临的几大挑战分析8大主流赛道的市场需求、技术挑战及代表性企业的产品落地情况对比中美医学影像AI监管思路，介绍中国医学影像AI监管体系的建设情况对行业未来发展趋势的几大判断雷锋网梳理出了目前医学影像AI领域最热门和最具代表性的八条赛道——肺结节、眼底、乳腺癌、宫颈癌、皮肤病、骨龄测试、脑部疾病、靶区勾画，以及每条赛道上最具代表性玩家，将其产品特点及落地情况进行横向对比，力求直观地还原行业现状。同时，医疗作为一个强监管行业，受到国家政策的引导和约束，医疗影像AI产品上市必须先获得相关部门审批。雷锋网在报告中单独辟出一个章节，对中美两国的医疗AI产品监管思路进行了深入对比。从结果来看，在传统医疗器械领域，中国由于起步较晚，和美国的发展存在一定差距，审批要求也有很大的不同。但在医疗人工智能领域，两国起步时间差不多，基本保持齐头并进的态势，监管思路非常接近，有很多可以相互交流和借鉴的地方。雷锋网在医学影像AI行业的积累医学影像AI作为一个多学科交叉领域，需要各方思想的交流和碰撞。过去两年多时间里，雷锋网采访了近百位医学影像AI公司与医疗器械企业高管，73位三甲医院影像科主任、30多位国际知名医学影像分析学术专家、数十位知名医疗投资人，以及监管部门核心负责人，发表了百篇以上的医学影像行业深度报道。与此同时，7大Fellow得主田捷、飞利浦中国CTO王熙、MICCAI 2019大会主席沈定刚、微软亚洲研究院副院长张益肇、斯坦福医学物理系主任邢磊等顶尖医学影像专家均在雷锋网举办的医疗大会中做深度报告。2018年，我们对过去两年多的调研结果进行了重新组织与梳理，同时在近三个月内与产、学、医、投资、监管五界的资深人士再次交流碰撞，从市场需求、技术、资本、监管等多个维度，对医学影像AI的发展进行全景、立体式的展现。报告适宜人群与机构：企业：医疗人工智能从业者与创业者风投：投资医疗AI赛道的风险投资人高校：计算机视觉、图像处理与医学影像研究背景的教授、研究员；欲从事医学影像分析的学生医院：影像科/放射科/病理科主任医师、信息中心主任监管：NMPA等医疗相关监管机构的从业者相信这样一份行业研究报告，将帮助医疗投资人、行业从业者、医生等实现从技术到市场的全面理解，更好地建立行业共识，继而推动技术革命走向产业化落地。购买方式12月3日起，所有雷锋网「AI投研邦」年度会员可前往会员页面免费阅读本报告，非会员亦可通过官方渠道购买后在线查阅。关于「AI投研邦」「AI投研邦」系雷锋网旗下会员组织，聚焦AI+ 10大领域 ：AI+汽车（智能驾驶）、AI+教育、AI+金融、AI+智慧城市、AI+安防、AI+医疗、AI+IoT、AI+芯片、AI+零售、AI+安全。「AI投研邦」提供4大服务权益，包括每日投研通讯、每周「大咖Live」、每月AI+主题研报和其他不定期会员彩蛋等，全年365天投研资讯精选推送，40场+国内外AI大咖线上亲授，12份人工智能行业研报。我们希望能给认同投研产生价值的一二级市场投资人、以及给希望知识创造财富的工业界业者，提供更多专业深度的知识服务和交流平台。「AI投研邦」服务将在2018年12月3日与《2018医学影像AI行业研究报告》同步上线。欢迎加入「AI投研邦」，成为行业1000+投研领袖，一起引领人工智能未来。