投资银行研究报告

随着中国资本市场发展，证券业也保持稳定增长，在2020年各行业受到新冠疫情冲击的情况下，行业仍有较好表现，且加快线上化发展。iiMedia Research(艾媒咨询)数据显示，2019年中国证券类APP用户规模达到1.11亿人，2020年更有望增至1.29亿人。目前中国互联网券商企业主要包括发展互联网证券业务的传统券商、以线上业务为主的纯互联网券商和从其他领域切入证券业务的互联网企业。传统券商依靠更长的发展时间和品牌口碑仍然是市场主流，但近年居民投资理财更加多元化，更多触及港美股市场股票交易，同时在境外市场上市企业增多，需要市场化程度较高的企业提供投行、ESOP等机构服务。因此以港美股为主要服务市场的纯互联网券商企业具有广阔的发展空间，未来地位将得到提升。(《艾媒咨询|2020年中国互联网证券行业发展状况研究报告》完整高清PDF版共41页，可点击文章底部报告下载按钮进行报告下载)核心观点　中国证券业推进线上化转型，证券APP用户规模将达1.29亿人。近年中国证券行业线上化程度持续上升，在线券商经纪服务逐渐成为金融服务业务的重要组成部分，互联网证券行业快速发展。iiMedia Research(艾媒咨询)数据显示，2019年中国证券类APP用户规模达到1.11亿人，2020年更有望增至1.29亿人。资产安全性成用户选择互联网券商重要参考，品牌声誉建设重要性增强。 受访互联网券商用户中，55.5%表示在选择互联网券商平台时更为关注资金安全性问题。券商交易涉及个人用户大量资金，其安全保障受到重视。目前纯互联网券商平台发展时间较短，因此对其而言，建立良好品牌声誉与用户吸引力关联更大。　用户最期待券商金融产品多元化，平台发展应注重业务综合。71.8%的受访用户表示最为期待互联网券商财富管理业务的金融产品可以更加多元化，用户对于业务多样的期待较高。目前中国互联网券商虽然发展迅速，但总体业务体量仍有待提高，需要发展为业务综合体，降低对于佣金收入的高依赖性。以下为报告节选内容中国证券行业保持平稳增长状态数据显示，2018年至2020年，中国证券行业总资产规模持续扩大，其中同一年度的不同季度间有小幅的波动状况。截至2020年6月30日，中国134家证券公司实现营业收入8.03万亿元，受托管理资金本金总额达到11.83万亿元。艾媒咨询分析师认为，随着中国资本市场发展，证券业也保持稳定增长，在2020年第一季度各行业受到新冠疫情冲击的情况下，行业仍有较好表现，中国证券市场走向成熟。互联网理财用户将超6亿人，证券行业推进线上化转型iiMedia Research(艾媒咨询)数据显示，中国互联网理财用户规模不断扩大，预计2020年将增长至6.05亿人。艾媒咨询分析师认为，随着金融科技发展加快，居民通过互联网手段进行理财投资行为增多，而证券行业在互联网化发展上也相对领先。特别是今年疫情之下，各大券商线上化经营进入了“实战”模式，平稳抵御了疫情带来的冲击，A股成交额不断创下新高。未来随着在线交易规模扩大，证券行业“线上化”程度将持续上升，传统实体营业部职能继续弱化。　互联网证券定义与分类互联网证券概念互联网证券是电子商务条件下的证券业务的创新。互联网证券行业是以互联网作为媒介，主要为客户提供证券投资资讯(国内外经济信息、政府政策、证券行情)、网上证券投资顾问、股票网上发行、买卖与推广等多种投资理财服务。中国互联网证券企业分类互联网证券企业可以分为三类，包括发展互联网证券业务的传统券商、以线上业务为主的纯互联网券商和从其他领域切入证券业务的互联网企业。中国互联网证券发展历程在中国互联网网民规模持续扩大、普及率快速提升，居民投资理财需求继续增长，以及相关政策制度进一步完善的大背景下，中国互联网证券企业应运而生，并不断发展成熟。中国互联网证券发展环境分析—经济环境数据显示，中国直接融资规模不断增长，2020年7月企业债券和非金融企业境内股票融资合计达到34.70万亿元，较2016年12月增长46.5%。同时，中国数字经济总体规模达到35.8万亿元，占GDP比重达36.2% 。艾媒咨询分析师认为，一方面，近年企业融资意愿提升，而随着金融市场机制完善，社会融资结构不断优化，直接融资规模进一步增长，客观上有利于总体券商业务提升;另一方面，国家一直鼓励支持数字经济建设，券商企业借助通信技术、人工智能、大数据进行互联网化转型也得以快速发展。中国互联网证券发展环境分析—社会环境随着居民受教育程度的不断提升以及众多财经媒体的广泛渗透，近年来，中国居民的金融意识以及理财素养在不断地提高。同时，中国互联网用户规模进一步增长，互联网普及率不断提高。数据显示，截至2020年3月，中国网民规模为9.04亿，普及率达64.5%。雄厚的网民基础以及居民理财投资意识增强，为互联网证券企业的发展提供了良好的社会环境。互联网证券企业主要服务市场分析互联网证券行业的竞争格局展现出企业特质受地域影响的特性：A股市场以发展线上业务的传统券商为主，港美股市场的主要玩家以纯互联网券商为主。中国企业境外上市需求快速增长数据显示，选择境内上市的中国企业数量保持稳定增长，2019年达3777家。与此同时，选择赴香港和美国上市的中概股数量快速增长。与2015年相比，2019年选择在港股和美股上市的企业数量分别增长28.4%和90.2%。艾媒咨询分析师认为，境内仍然是中国企业选择上市的主要市场，也是传统券商竞争的主领域。但近年越来越多企业转往境外寻求资本化道路，使老虎证券等专注美港股市场的纯互联网券商有机会发展其投行等机构业务，在该赛道的竞争中占有先机。互联网证券行业产业链2020年证券类APP用户规模预计达到1.29亿人iiMedia Research(艾媒咨询)数据显示，中国证券类APP用户规模稳定增长，2019年达到1.11亿人，2020年预计增至1.29亿人。艾媒咨询分析师认为，线上化的券商平台能够简化手续以及缩短用户交易时间，是券商转型发展的主要方向。同时纯互联网券商和垂直金融证券领域的互联网企业也将继续丰富业务类型，未来互联网券商覆盖的用户仍有望进一步提升。互联网证券行业发展热点券商海外上市：老虎证券、富途证券登陆美股达斯达克2019年3月，领先互联网券商代表老虎证券、富途证券在纳斯达克上市，受到资本市场关注。其中老虎证券系小米及盈透证券持股，从美股交易量来看公司是最大的专注服务全球华人投资者的互联网券商。富途证券则有腾讯投资背景，侧重港股交易。两家券商的成功上市，对美港股券商发展起到示范作用。金融科技发展：传统券商联手互联网巨头、加大科技投入2019年9月，财通证券与阿里云、蚂蚁金服签署战略合作协议;同月，中金公司与腾讯订立股东协议，拟成立合资技术公司;2020年1月，广发证券完成易淘金APP的全新升级改造，成为证券交易+证券理财“双版本”APP。艾媒咨询分析师认为，传统券商一方面利用互联网巨头实现业务智能化和商业模式创新，另一方面也加大了金融科技等领域的投入，提升金融业务服务，有助于实现转型突破。　聚力抗击疫情：线上业务发展迎来加速契机2020年2月，证监会发布通知，要求各券商积极改进服务方式，引导投资者通过互联网等非现场方式进行交易及业务办理，并做好相应的系统保障和技术升级;4月，长江证券借助在金融科技领域的积累，完成了大部分线下业务向线上的转移。艾媒咨询分析师认为，疫情倒逼券商业务线上转型，加速了互联网证券的发展。用户使用互联网券商仍然是以满足交易需求为主iiMedia Research(艾媒咨询)数据显示，受访中国互联网券商用户中，43.6%购买过金融理财产品，39.4%购买过股票、债券等产品。艾媒咨询分析师认为，用户对互联网证券产品的使用仍然是以满足核心交易需求为主。但相较于传统线下营业厅，互联网证券企业能通过线上渠道整合资讯、教育等方面内容，并通过平台发布以及建设讨论社区，有利于进一步吸引除交易用户以外的其他用户，增强用户粘性并实现用户转化。资金安全性成互联网券商用户最主要关注因素iiMedia Research(艾媒咨询)数据显示，受访中国互联网券商用户中，55.5%在选择券商时最为关注资金安全性，此外46.9%更关注券商提供的金融产品丰富性。艾媒咨询分析师认为，券商交易涉及个人用户的大量资金，因此其安全保障受到关注。对于互联网券商而言，建立良好的品牌口碑也有利于增强用户信心，因此行业的头部企业对于用户的吸引力将更大。互联网券商用户主要在券商平台交易股票产品iiMedia Research(艾媒咨询)数据显示，59.0%的受访中国互联网券商用户在平台上进行A股交易，选择港股和美股的受访用户占比也分别达到18.9%及12.6%。艾媒咨询分析师认为，随着A股市场的持续改革和中国经济的快速增长，当下A股市场迎来长期发展机遇，优质资产的证券化不断吸引投资者入市。同时，随着全球资产配置越来越被中产群体所接受，近年美港股关注度明显提升，其不仅投资门槛低，而且能很好地跨区域、跨币种进行风险对冲，预计未来交易规模还将持续扩大。超六成用户接受过财富管理业务服务iiMedia Research(艾媒咨询)数据显示，有64.1%的中国受访互联网券商用户接受过财富管理服务，接受过行情资讯和社区沟通服务的受访用户占比分别为45.3%和39.0%。艾媒咨询分析师认为，相较于线下，互联网券商的财富管理服务操作更便捷，且手续简单，有效节省用户时间精力，有效击中了用户需求痛点。用户主要使用财富管理中金融理财服务iiMedia Research(艾媒咨询)数据显示，71.7%的受访中国互联网券商用户倾向选择财富管理的金融理财产品购买服务，但也有53.3%的受访用户倾向选择智能投顾服务。艾媒咨询分析师认为，互联网券商平台开始更多融入智能投顾服务发展，该类服务能够以更理性和更量化的方式引导投资者进行投资，可以精准构建更出色的投资组合，也逐渐成为平台吸引用户的服务之一。　用户对运用人工智能进行投资优化更感兴趣iiMedia Research(艾媒咨询)数据显示，77.9%的受访中国互联网券商用户对智能投顾业务中的跟踪和自动调整投资组合感兴趣，另有65.9%的受访用户对AI技术自动定制投资理财方案感兴趣。艾媒咨询分析师认为，与传统投顾相比，智能投顾的投资成本更低、服务面广，高度的自动化流程大大提高了投资的透明度和流动性，能够为投资者匹配到最合适的投资策略。用户更期望财富管理业务的金融产品多元化iiMedia Research(艾媒咨询)数据显示，71.8%的受访中国互联网券商用户期待在未来财富管理业务的金融产品能更多元化。艾媒咨询分析师认为，用户对于平台能提供交易的金融产品丰富度有较高需求，但多样化业务的开展也需要平台有足够资质，因此头部平台的优势将在未来行业竞争中体现得更为突出，行业马太效应明显。用户倾向于科技赋能金融，进一步实现智能化iiMedia Research(艾媒咨询)数据显示，46.3%的受访中国互联网券商用户期待在未来科技赋能金融，进一步实现智能化。艾媒咨询分析师认为，随着科技的不断进步，互联网证券行业在未来将继续与大数据、云计算等技术融合、创新，进一步实现转型发展，提升在市场中的竞争力。中国互联网证券行业竞争格局中国互联网证券行业中主要包括三类竞争者：以线下业务为基础并引入线上平台的传统券商，特点是发展历史较长、处于稳定增长期、立足于A股市场，以华泰证券为代表;单纯发展线上业务的纯互联网券商，特点是发展历史较短、速度较快、多立足于美港股市场，以老虎证券及富途证券为典型代表;以及发展了证券业务的互联网企业，特点是以互联网平台为基础、提供一站式服务，以东方财富为代表。中国互联网券商C端业务情况对比——纯互联网券商侧重发力美港股市场各类互联网券商C端业务一般包括证券、期货经纪业务以及财富管理业务，相较深耕国内金融市场的传统券商，以老虎证券及富途证券为代表的纯互联网券商主要侧重覆盖美港股市场，因两者发展策略不同，老虎证券目前支持的交易品种更为丰富，包括星股、澳股和英股。中国互联网券商B端业务情况对比——纯互联网券商侧重美港股承销及股权激励以华泰证券为代表的传统券商龙头B端业务集中于A股市场，业务范围更广，能整合投资银行、机构投资者服务和投资交易资源，为各类企业及金融机构客户提供全方位的综合金融服务，发展更成熟。老虎证券、富途证券等纯互联网券商近两年才开展机构业务，发力点主要在美港股IPO承销、分销，国际化水平较高，且发展速度快。同时，美港股上市公司普遍存在股权激励需求促使这类券商在B端发力股权管理服务。中国互联网券商业务模式及牌照对比——老虎证券为全球持牌最多样化券商纯互联网券商以美港股业务起家，发展更国际化，战略发展倾向于多国持牌。其中，老虎证券在多个国家和地区持有24类证券牌照或资质，为同类券商中全球持牌最多样化的券商，并已形成从经纪业务、投研、证券发行和承销、自营投资、财富管理到清算的业务闭环。中国互联网券商收入结构对比——从传统通道业务模式转向多元化业务从收入结构看，传统券商如华泰证券，其包括经纪业务在内的财富管理收入仅占到总收入的36.9%，对经纪业务依赖度最低。而近两年以经纪业务起家的纯互联网券商也在逐步改善收入结构，以老虎证券为例，2019年其佣金收入占比下降到45.5%，以投行业务为主的其他收入占比12.9%，逐步摆脱对佣金收入的单一依赖。中国互联网券商口碑研究——纯互联网券商满意度更高iiMedia Research(艾媒咨询)数据显示，纯互联网券商在企业声誉方面更具优势。网络口碑和用户满意度上，老虎证券分别达到48.0、7.97，领先A股券商。艾媒咨询分析师认为，纯互联网券商区别于传统券商具有领先的技术和研发能力，可不断围绕用户需求进行快速迭代创新，这是获得更高评分的主要原因。中国互联网券商发展情况对比分析总结——华泰证券资历较深，老虎证券发展快速iiMedia Research(艾媒咨询)数据显示，总体而言，华泰证券由于发展历史较久，在体量上相对更大，用户数量、财务状况和业务范围都较优秀;但老虎证券近年增长较快，体现在B端业务的发展及财务增长两方面，企业声誉形象也最为正面。互联网企业发展证券业务标杆企业——东方财富东方财富网于2015年收购西藏同信证券，实现从互联网平台向互联网券商的转变，自此同时具备了流量和牌照的优势。东方财富证券拥有证券业务全牌照，是东方财富一站式互联网金融服务平台的重要组成部分。传统券商互联网化标杆企业——华泰证券华泰证券是一家领先的科技驱动型综合证券集团，成立于1991年。2009年，华泰证券在业内率先提出互联网战略，以金融科技助力转型，用全业务链服务体系为个人和机构客户提供专业、多元的证券金融服务。　纯互联网券商标杆企业——老虎证券老虎证券成立于2014年，于2019年在美国纳斯达克上市。老虎证券是专注服务全球华人投资者的互联网券商，为行业头部企业，致力于以科技创新让每个人轻松连接全球资本市场。作为美港股头部券商，老虎证券通过专注于技术自研，不断提高交易体验，快速响应客户需求，并以此形成口碑效应。随着日前包括投行和ESOP业务在内的to b端业务的快速发展，老虎证券通过业务协同，其进一步拓宽业务面，向全业务券商转型。此外，老虎证券相较同行更多元化的牌照组合，可更好帮助其进行全球扩张，有助于其搭建多元化客户基础，提升中资互联网券商在全球市场的知名度和占有率。纯互联网券商标杆企业——富途证券富途证券成立于2012年，与2019年在美国纳斯达克上市。富途证券是一家跨境互联网券商，利用自主研发的一站式数字化金融服务平台富途牛牛，提供覆盖港股、美股、A股三大市场的多项服务。用户全球证券市场交易需求攀升，纯互联网券商发展空间广阔数据显示，华人投资者在全球证券市场的渗透率逐步攀升，尤其在港股及美股两大证券市场，预计2021年中国个人投资者在线交易规模将达到12063亿美元。艾媒咨询分析师认为，居民投资行为呈现更多元化的特点，交易股票类型也更多触及港美股市场。另一方面，近年在境外市场上市企业增多，需要市场化程度较高的企业提供投行、ESOP等机构服务。因此以港美股为主要服务市场的纯互联网券商企业具有广阔的发展空间，未来地位将得到提升，同时与其他类型的互联网券商能够形成互补，满足用户多元需求，共同推动互联网证券行业发展。　中国互联网证券行业发展趋势新兴技术助力互联网证券行业发展，券商需加快建立核心优势艾媒咨询分析师认为，近年来，人工智能、大数据、云计算等新兴技术的发展都为互联网券商的转型变革提供了技术支撑。互联网券商应加快发展金融科技，进一步推进产品的研发创新，以在竞争日趋激烈的互联网证券市场中牢固自身优势。收入结构优化，向证券业务综合体发展目前，互联网券商虽然发展迅速，但业务总体体量仍然较少、业务结构较为单一。艾媒咨询分析师认为，互联网券商突破体量瓶颈应加快转型，突破点在于业务延展，发展成为业务综合体。券商平台需通过优化业务结构， 实现盈利模式多元化，并找准新的收入增长点，降低自身营收对佣金收入的高依赖性。树立企业品牌形象，积累用户口碑投资者群体目前仍非常重视交易资金的安全性，因而部分用户更愿意信任资质和知名度更高的互联网券商平台。艾媒咨询分析师认为，目前互联网证券行业行业中，传统券商依靠线下积累的知名度，更容易在线上化转型中获取用户。而纯互联网券商平台发展时间较短，品牌建设仍需要提高，未来该类企业更应提高品牌的知名度，同时优化用户的体验，增强用户信心，积累良好的口碑，以进一步扩大用户群体，加强用户粘性。本文部分数据及图片内容节选自艾媒研究院发布的《艾媒咨询|2020年中国互联网证券行业发展状况研究报告》。

最新研究报告显示，中国投资银行费用在2019年度共计142亿美元，相比2018年增长19.8％，创下自2000年以来的最高值。全球最大金融市场数据和基础设施提供商之一路孚特7日推出的2019年度中国投资银行报告称，2019年中国股权和股权挂钩交易收益达到1466亿美元，比上年增长10.8％。包括首次上市在内的中国企业首次公开发行（IPO）总额创下五年来新高，募集资金达659亿美元，较2018年增长2.4％。中国的一级市场债券发行势头持续增强，创下历史新高。2019年筹资1.8万亿美元，同比增长52.2％，超过2016年创下的1.6万亿美元的纪录。同时，由于监管缩紧、地缘政治局势紧张和保护主义情绪持续，中国并购市场自2015年创下历史新高以来，已连续第四年出现下滑。2019年中国参与的并购交易总额达4471亿美元，较2018年下降19.2％，为2013年以来的最低值。此外，2019年工业在中国并购交易中占市场份额19.0％，总额达849亿美元，比2018年下降5.3％。金融业位居第二，市场份额为18.4％；高科技行业位列第三，占市场份额12.2％。

来源：投资界直投新规下，证券公司直接投资业务将如何开展？证券公司的整改进度如何？整改后，私募子和另类子的投资模式有哪些？将面临哪些挑战？《2020年中国证券公司直接投资业务研究报告》将详细为您介绍。作者 | 清科研究中心来源 | 清科研究（ID：pedata2017）2016年12月30日，中国证券业协会（以下简称“中证协”）发布《证券公司私募投资基金子公司管理规范》及《证券公司另类投资子公司管理规范》（以下统称“直投新规”），正式将证券公司直接投资分为私募投资基金子公司（以下简称“私募子”）和另类投资子公司（以下简称“另类子”））两类，并对其子公司的设立模式和投资运作进行规范，其原有的运作模式受到影响，证券公司直接投资业务结构开始调整，其业务一度停滞不前。直投新规下，证券公司直接投资业务将如何开展？证券公司的整改进度如何？整改后，私募子和另类子的投资模式有哪些？将面临哪些挑战？《2020年中国证券公司直接投资业务研究报告》将详细为您介绍。运作模式：以私募子和另类子两类主体为主，运作模式相差较大1.私募子公司运作模式：全资设立一级私募子，其在直投基金出资额不得超过20%根据私募子规范，私募投资基金子公司的业务模式主要有两种：一是私募基金子公司直接管理，对单支基金投资金额不得超过基金总额20%；二是私募基金子公司下设直投基金管理公司（以下简称“二级私募子”）进行管理。另外，根据私募子规范规定，私募基金子公司可以根据税收、政策等需要下设基金管理机构等特殊目的机构，并持有该机构35%以上的股权或出资，且拥有管理控制权。中证协在《关于证券公司子公司整改规范工作有关问题的答复》中对设立基金管理机构的合作方做出明确规定，主要有地方政府投融资平台、国家重点扶持产业龙头企业及知名外资企业。从合作方类型来看，中证协对私募子公司合作设立的机构要求较高，一方面有助于提升证券私募股权基金业务的美誉度和影响力；而另一方面中小型私募子公司的生存空间进一步压缩，未来行业将形成强者恒强的发展格局。图1 证券公司私募投资基金子公司模式2.另类子运作模式：100%自有资金全资设立，不得对外募资，不得设立二级公司根据另类子规范，另类投资子公司只能由证券公司以自有资金100%设立，其投资范围为主要从事《证券公司证券自营投资品种清单》所列品种以外的金融产品、股权等另类投资业务，不得从事投资业务之外的业务。在《证券公司整改规范答复》对另类子公司的投资范围扩大为“在合理划分业务范围，有效防范利益冲突的前提下，也可以投资衍生品、大宗交易、新三板挂牌公司股票及证监会认定的其他投资品种”。图2证券公司另类投资子公司模式除此之外，另类子规范还明确禁止另类子公司从事向投资者募集资金开展基金业务；从事或变相从事实体业务，财务投资的除外；下设任何机构；以拟投资企业聘请母公司或母公司的承销保荐子公司担任保荐机构或主办券商作为对企业进行投资的前提等十一类行为。投融资：经过多年探索，募投退策略逐步演进1、基金募资：直投新规后，私募子公司基金募资进入调整期根据清科研究中心统计，自2014年，券商直投子公司及其下设基金管理公司设立条件进一步放宽以后，券商直投子公司及募资数量均不断提高。2016年度募资完成基金数量共计281支，全年募资金额高达2,323.33亿元，募资数量和金额均创下证券公司直投子公司的记录，至今仍未被打破；而随着直投新规的落地，2017年证券公司直接投资业务进入整改期，券商私募投资基金募集数量相对减少；整改完成后受大环境影响，券商私募投资基金子公司的募资难度大为提升，短期运营受到影响。图3 2010-2020H1中国证券公司直接投资业务募资情况2、投资：行业集中度略高于PE，科创领域的投资比例加大从历史数据来看，证券公司直接投资业务面向企业的投资业务起步较早，模式总体相对成熟；在投资基金方面，投资数量相对较少，但2020上半年券商直接投资业务对基金的出资额正在接近企业投资金额。从投资方向来看，2017年以来，券商直接投资业务对科创领域的投资比例不断扩大。从投资策略来看，行业集中度略高于PE，投资轮次偏重后期。图4 2010-2020H1中国证券公司直接投资业务的投资：企业VS基金从投资行业来看，证券公司直接投资业务的重点投资行业与私募股权投资(PE)市场整体风格趋同，主要集中IT、生物技术/医疗健康、互联网、半导体及电子设备。但从行业集中度来看，证券公司直接投资业务更加紧随资本市场政策导向，投资IT、医疗健康、半导体及电子设备等科创类项目的比例高于PE市场整体水平。图5 2010-2020H1中国证券公司直接投资业务.VS. PE投资活跃行业TOP5（按投资案例数，%）3、退出：退出逐渐活跃，被投企业IPO占退出的比例呈现U型态势从退出数据来看，2010-2012年中国证券公司直接投资业务退出数量较平稳，以被投企业IPO为主；2013年“IPO关闸”后逐渐转向多元化，2019科创板推出后，上市重新成为主要退出方式。清科研究中心发现，与PE市场相比，证券公司直接投资业务的被投企业IPO占比更高，其退出受政策影响也更为明显。图6 2010-2020H1券商直接投资业务退出数量(总数&上市数)财报分析：私募子公司财务指标头部集中度十分明显自2016年私募子规范发布以来，证券公司积极进行整改。截至2020年6月底，共有81家证券公司完成整改，其中72家在原有直接投资子公司的基础上进行规范，9家证券公司在2017和2018年成立新私募子公司。根据券商公司发布的财报，受宏观市场环境影响，2019年私募投资基金子公司的平均营业收入下降，平均营收规模为2.62亿元，较2017年下降29.8%。与营业收入趋势相同，2019年私募投资基金子公司的平均净利润为0.79亿元，较2017年下降61.8% 。从集中度来看，2019年披露私募子公司的营业收入和净利润TOP5占比分别为58.2%和68.3%，头部集中现象十分明显。图7 2015-2019年一级私募子营业收入/净利润平均值和中位数图8 2015-2019年一级私募子净利润平均值和中位数1.平均利润下降幅度较大的主要原因是个别私募子公司产生巨额亏损，剔除极值后，2019年私募子平均净利润为1.58亿元。发展趋势：直投新规下私募子呈现新的发展态势趋势一：券商私募投资基金子公司募集遇冷，业务或将短期收缩在资管新规和直投新规的双重压力下，国内LP资金来源受限，股权投资募资市场进一步萎缩，私募子公司募资难度加大。再加上近些年，中美贸易摩擦不断，叠加席卷全球的新冠肺炎影响，国内经济发展的外部环境不确定因素加强，实体企业营收遭受影响，财务状况不佳，股权投资参与度明显下降。在多重因素影响下，私募子公司募资明显下降，2017-2019年基金募集数量在150支左右徘徊，募资金额在1,000亿左右，远低于2016年281支的募资支数和2,323.33亿的募资金额。表1 政策和市场环境对证券公司直接投资业务造成的影响趋势二：私募子与PE形成错位发展格局，主打中期小额投资根据清科研究中心统计，私募子与PE机构的投资策略有明显差异。从投资策略来看，私募子一般为纯财务投资；而大部分PE机构除纯财务投资外，还有部分以Buyout策略开展的投资（例如高瓴资本）或战略投资。从投资轮次看，私募子投资金额大多数集中在A/B轮，参与超大型项目E及E轮后等后期轮次较少；而PE机构投资金额最高的轮次是上市定增，A轮投资金额次于上市定增仅位于第二位。从平均投资金额来看，私募子以财务投资为主，平均投资金额较小；而由于上市定增、buyout和战略投资等多种策略的投资，PE机构的平均金额远高于私募子。趋势三：私募子头部集中效应明显，未来将会“强者恒强”根据清科研究中心统计数据，券商私募投资基金子公司的投资与退出均呈现出明显的头部集中效应，TOP3的投资/退出案例数在全体案例中的占比分别超过28%、38%。另外，从券商发布的年报中可以得知，私募子的总资产、营收和净利润的集中度也依次上升，反映出私募子经营的情况与其盈利能力&长期运作能力紧密关联。长期来看，尾部私募子较有可能逐渐淘汰出清。随着券商私募投资基金子公司业务的逐渐成熟，行业内部还将继续遵循“强者恒强”的轨迹，行业内人才与优质资源将会继续集中。趋势四：资本市场改革为直投标的上市退出铺平道路，私募子IPO优势不断凸显根据清科研究中心统计，2020上半年私募子公司被投企业IPO案例数占比达85.5%，比PE市场的75.2%高出近10个百分点，其退出受国内A股上市政策的影响也更为敏感。近年来，国内A股和港股资本市场改革加速，注册制在科创板和创业板相继落地，上市环境进一步改善。而私募子公司经过多年探索，已经形成一些特色化的投资退出逻辑，再加上气天然的券商“基因”，私募子公司IPO退出的优势将不断凸显。除以上内容外，本次报告还详细介绍了证券公司直接投资业务四大阶段、最新变化、私募子公司的AUM、基金类型、投资策略和财务分析等内容，从不同维度深度剖析私募子的运作特点，全方位展现私募子的最新发展态势。如欲了解直投新规下私募子公司运作之道的更多信息，请关注《2020年中国证券公司直接投资业务研究报告》！报告目录及主要内容如下所示：该报告高清版可点击底部阅读原文下载

作者：财经有料哥，编辑：小天近几年，国内各券商证券研究所也逐步接地气和公开化，各位原本深居简出不和外界打交道的首席经济学家、首席分析师、首席行业研究员等等都渐渐走入公众视野，包括参加一些公开举行的股票讲座、论坛，而最为证券投资者和股民们熟知的就是他们发布的各种证券研究报告如今已经在互联网上广泛传播了。但是这些外表高大上的专业的证券公司研报，你们了解它们背后的行业潜规则，能读懂它们光鲜亮丽措辞当中的关键潜台词吗？财经有料哥今天就分享一下国内证券投资和研究行业的一些潜规则，像下面这些在券商研报当中最为常见的部分用语，你了解其中的含义吗？一、券商研报原文用语：静待、尚待、有待。这几个是在券商研报出现频率非常高的用语，其实这反映了撰写这一份证券分析研究报告的那些首席研究员和策略分析师们对于自己写的报告结论，在心中是认为“大概率没戏”，但又不好意思直说这家上市公司前景不妙。尤其是一些会导致“看空”上市公司投资前景的结论，因为在国内券商研究所是极少会发布“卖出”这样看空股价性质的研究报告的。二、券商研报原文用语：可期、且待。这两个用语就相当地有意思，使用“且待”的话，是反映出证券分析师和研究员们对于这些上市公司的投资前景感到基本没戏，但又担心突然出现什么重大利好因素让它变得有戏。使用“可期”的话，是反映出证券分析师和研究员们对于这些上市公司的投资前景感到有戏，但又担心突然出现了什么幺蛾子事件变成没戏。三、券商研报原文用语：符合预期、基本符合预期。这是喜欢瞎蒙未来股市行情表现的那些券商研究员和首席策略分析师们最喜欢使用的用语措辞了，一有什么重大事件要发生之前就先瞎猛一通，出了结果后就会撰写研报说“结果基本符合我们之前的预期”。一般来说，使用“符合预期”的研报，反映研究员猜错结果的偏差在三四成，也就是胜算略高于五成的水平。使用“基本符合预期”的研报则基本上是大部分方向都蒙错了，但研究员们又不好意思承认。四、券商研报原文用语：拐点即将出现。这个一般是用于股市行情持续了一段时间的上涨或者下跌阶段，又或者某个行业、某家上市公司的经营发展在景气或者萧条状态持续了几年之后。撰写研报的券商首席们的内心潜台词其实是这样的：某家上市公司股价涨了这么久，总得反转下跌一下吧，这就是“拐点”。对于连续跌了几年的股票也可以使用这个用语。至于股市表现不拐怎么办？那就再写多一篇研报说拐点即将出现嘛。五、券商研报原文用语：大幅超预期。这句说一般用于各大首席们之前撰写的证券分析研报推导结论错的一塌糊涂的时候。比如曾经提出过中国“至少5亿人没用过马桶”、“至少10亿人没坐过飞机”，以及最近刚刚提出的“房价上涨才是拉动消费真正动力”等等非常独特观点的著名策略分析师、现任中泰证券旗下齐鲁资管的首席经济学家李讯雷先生，他在去年底所撰写的2019年中国a股市场投资策略报告，核心观点非常地悲观，认为中国股市在2019年大概率走低。李讯雷在2019年投资策略报告当中是这么说的：“A股市场在2019年这轮全球经济增速再度回落的过程中，很难不跌，但大幅下跌的可能性似乎也不大，毕竟已经跌了好久了。”今年一季度中国股市掀起了波澜壮阔的牛市行情，上证指数涨幅超过20%，沪深300指数涨幅超过30%，李讯雷在“真香”后表示“大幅超预期”，然后在三月份时改口说“2019年资产配置看好股市！”。不过在这位首席经济学改口后没过多久，中国股市就在上证指数冲击3300点不果后出现了一波强劲的下跌调整行情。今天料哥先和大家分享一部分券商研报的潜台词，如果大家喜欢，后面还会继续和大家分享一些有趣的证券投资行业潜规则。对此，你有什么好的看法或观点，欢迎在关注、点赞后，留言分享。

前段时间，一条由天风证券，天风天睿高端制造组出品的RAP版《光电子行业投资研究报告》刷屏了，播放次数都破百万了。刚一打开下面这个视频 - 我们马上知道下一波失业潮就差不多是我们了。听了太上头，太上头了。02:39长期以来，研究报告在我们的印象中都是动辄10页+，罗列一堆财务数据和预测，以及各类走势图等等。尽管对从业者来说还行，但是给一般的外行看，确实难以下咽，有些门槛。这也造就了一大批同行努力去结合图文、比喻等等更接地气的去做分析。但这样RAP而且唱的还挺押韵，有些上头的，实属第一回。这一下，写分析文变得索然无味了。据天风证券说，之前这段视频原曲是《中国有嘻哈》参赛选手小青龙的代表作《time》，结合RAP、电音效果，来介绍这个行业。就在前几天，天风证券又发布了关于面板的RAP，大家可以观看：02:10以下为引用原话：“我想到了最近被洗脑的那句歌词 - ’淡黄的长裙，蓬松的头发‘，于是就有了这个rap版投研报告。“天风天睿高端制造研究组成员廖梓雯说到此歌曲创作的灵感来源，她也是这首歌曲的创作人+主唱。当然，这种形式也注定了有一定局限性 - 正如他们自己所说，此曲主要目的也只是为了科普分享，不涉及投资建议，不包含研报真正的各个层面。然而值得我们学习和深思的是，这种跳出盒子外的思考能力和创作能力。真心期望他们的更多作品！视频和内容来源：天风证券订阅号，天风天睿高端制造研究组。

文 | 张祥、梁立明、刘利来源 | 投中研究院一、中国财富管理行业发展环境分析1.1 中国经济发展趋势2017年我国经济发展趋势平稳，经济增长虽然放缓但呈现出良好的复苏形式。虽然当前中国经济仍面临着严峻的内外部环境，但是中国内部经济发展转型有了新进展，实现了总体经济的平衡发展。根据国家统计局数据显示，2017年中国经济增长较2016年放缓，前三季度国内生产总值已达 59.33 亿元，同比增长 6.9%，宏观经济“L”型趋势仍将继续。由于投资增速回落的影响，2017全年 GDP 增速放缓，维持在 6.9%。需求端周期性下行的因素，与来自政策端的稳增长和供给侧改革的上行因素互为平衡，经济基本面维持大体平稳增长。投中研究院预计，2018年中国宏观经济形势趋稳，同时鉴于2017年底通过的特朗普减税法案有望进一步刺激美国需求扩张，因此中国经济将受到部分冲击，而欧日等发达国家和地区经济复苏好于预期，对于中国经济而言外部需求有明显改善作用。图1：中国GDP趋势图从另一个角度来看，国内经济持续稳定，最新发布的2017年12月份制造业采购经理指数(PMI)为51.6%，连续 15个月站在50%荣枯线之上。从PMI看，2017年中国经济运行中的积极因素不断累积、作用凸显，企稳态势巩固，向好发展态势进一步明显。主要呈现出经济发展的稳定性增强、经济发展效益提高、企业经营模式创新加快等特点。图2：中国PMI指数趋势图1.2 中国金融市场发展趋势1.2.1 国内金融市场趋势概述从国际上来看，由于发达国家政策转向，美联储加息节奏加快，同时由于美国减税政策实行，资金回流美国的强烈预期导致新兴市场面临的资本外流压力不断增大，基本面风险快速上升。目前中国再次面临QE宽松时代压力，流动性的负面影响或许会再度出现，另一方面，发达国家政策的变化和不确定性也会对新兴市场形成冲击。从国内来看，2017年可以说是中国金融领域的规范年，以全国金融工作会议以来给国家定下了“金融服务实体经济，防范金融风险的主基调”。受新兴产业加快形成、基建投资继续发力、房地产市场降温等影响，信贷结构更加均衡。非金融企业贷款保持较快增长，工业生产稳定和企业盈利温和增长，带动相关融资需求继续平稳有增。图3：中国主要投资增速发展预计2018年，宽财政政策持续，基础设施投融资领域的信贷需求仍将保持较快增长。同时，由于相关部门加大了对“消费贷”业务的治理，个人按揭贷款增长将回落。预计2018年M2增长10%左右，社会融资规模存量增长13%左右，新增人民币贷款14万亿元。1.2.2 我国居民金融资产情况分析居民家庭金融资产的多少是衡量一个国家经济发展水平和居民富裕程度的重要标志之一，在我国居民总资产中，金融资产的占比逐年提升，从2004 年的 34%提升至 2016 年的 44%。伴随着金融资产规模扩张，居民对金融资产的多样化和专业化配置需求增加。图4：我国居民总资产类型伴随十年经济发展，中国私人财富市场规模十年增长五倍，持续释放可观的增长潜力和巨大的市场价值。2016年，在国内经济L型运行的背景下，中国私人财富市场继续保持高速增长，高净值人群数量达到158万人，个人持有的可投资资产总体规模达到165万亿元。预计2017年中国私人财富市场将继续稳步增长，高净值人群将达到187万人左右，个人可投资资产总体规模将达到188万亿元，同比增长14%。伴随十年经济发展，中国私人财富市场规模十年增长五倍，持续释放可观的增长潜力和巨大的市场价值。2016年，在国内经济L型运行的背景下，中国私人财富市场继续保持高速增长，高净值人群数量达到158万人，个人持有的可投资资产总体规模达到165万亿元。预计2017年中国私人财富市场将继续稳步增长，高净值人群将达到187万人左右，个人可投资资产总体规模将达到188万亿元，同比增长14%。图5：中国私人财富市场趋势图图6：中国高净值人群可投资资产规模但是，从整体配置上来看，无风险资产依然是居民偏好的资产，大部分财富分配在现金、债券和储蓄方面。这一类投资产品虽然风险低，但对应收益率也较低，很难补偿通货膨胀带来的损失。目前，虽然可投资产品较多，但是许多产品门槛较高，限制了居民根据自身条件选择合适的金融产品进行合理资产配置的能力，投资渠道的狭窄使得居民难以进行投资组合的调整。因此，金融市场的进一步发展，投资渠道的拓宽，产品种类的不断丰富，是家庭金融资产合理配置的必要条件二、活跃财富管理机构发展状况2.1 财富管理机构发展格局2.1.1 中国财富管理概述伴随着我国GDP的快速发展，社会财富快速积累，与此对应的财富管理市场也经历了十几年的迅猛增长。根据公开数据显示，截至2017年底，中国财富管理市场已超150万亿元，其中主要是由银行理财、保险、信托、公募及私募基金、券商资管及第三方财富管理机构组成。其产品形式会涵盖银行理财、信托、股权投资基金、债券投资基金、股票投资基金、券商资管计划、保险资管产品，投资型保险，期货资管等等。图7：中国各大类型机构管理资产总规模按照财富管理的定义来看，财富管理的涵盖很广，会涉及到银行理财、保险、信托、公募及私募基金、券商资管及第三方财富管理机构等等。其产品形式会涵盖银行理财、信托、股权投资基金、债券投资基金、股票投资基金、券商资管计划、保险资管产品，投资型保险，期货资管等等。2.1.2 中国保险资管概述2007年我国保险业受到内在发展需求动力和国民经济高速成长环境的双重推动，保险总资产规模保持快速增长。其实自2012年下半年开始，中国保监会逐步出台了保险投资新政13条，极大地拓宽了保险资金的投资渠道并且减少了以往的投资比例限制；2013年9月，中国保监会向各大保险公司和保险资产管理公司下发了《关于加强和改进保险资金运用比例监管的通知（征求意见稿）》，保险资金运用的自由度进一步增加。投资领域和比例的放开，进一步促进了保险资金投资收益率的提升。图8：中国保险行业总资产规模截至2017年，在低息环境下，保险产品吸引力显著增加，保单销售持续好转。寿险业正向循环已启动，高投资收益减弱了产品销售难度，进一步提升了保险产品吸引力，寿险业务规模增速加快。此外，股市对保险投资收益率也具有重要贡献。图9：中国保险行业资金投资情况2.1.3 中国信托投资概述2017年以来，信托公司财富管理业务发展迅速，财富管理能力更加完善。根据信托业协会统计数据显示，信托行业管理的资产规模保持稳健增长，截至 2017年3季度，信托资产余额达24.41万亿元，比2季度末增加了1.27万亿元。信托资产规模同比增速为34.33%，环比增长了5.47%。图10：中国信托业资产及增速近年来，在资产运用方式上，信托业加大了股权投资、证券投资等投资类业务的比重，提升了投资管理水平，根据统计数据显示，截至2017年3季度末，资金信托投向证券领域的规模为2.96万亿元，同比增长4.23%，其中，3季度投资于股票的信托资金为8858亿元。在新增产品类型上，信托公司不断创新推出各种主动管理的信托；在配置领域上，信托公司聚焦特色领域，不断提升资产管理的专业化水平。同时加速在新兴产业等领域的股权投资业务转型步伐和布局力度。2.1.4 中国公募基金概览经过不断发展，我国公募基金已经覆盖股票基金、混合基金、债券基金、货币市场基金等国际主流产品类型。截至2017年底，我国境内公募基金管理人数量为131家，公募产品数量为4742只，较2012年年末增长277%。在投资范围上，除传统二级市场外，公募基金还可以投资股指期货、商品期货等衍生品，投资范围不断扩大，进一步推动了公募基金行业的发展。表1：中国各类型公募基金公募基金投资门槛较低，公募基金个人投资者数量近2亿，其中85%是持有基金资产规模5万元以下的投资者，奠定了中国财富管理行业的根基，也成为普惠金融的典型代表。以余额宝为代表的货币基金率先实现金融理财与金融支付的融合，推动了互联网基金、普惠金融的大发展。图11：公募基金业绩对比目前公募基金存在着产品同质化、投资渠道窄、跟风性严重等缺点。2.1.5 中国私募基金概览近两年，私募类基金发展迅速，截至 2017 年底，中国证券投资基金业协会已登记私募基金 管理人 22446 家，同比增长 28.76%；已备案私募基金 66418 只， 同比增长42.82%；管理基金规模11.10万亿元，同比增长40.68%。 私募基金管理人员工总人数 23.83 万人，同比减少 3.37 万人， 其中，已在从业人员系统注册员工人数 19.40 万人。图12：公募私募基金规模对比图2.1.6 中国三方财富管理机构概览对应投资者日益加剧的财富管理需求，第三方理财机构从无到有，迅速崛起，仅十余年的时间就发展成为财富管理市场的重要角色，自2010年11月诺亚财富在纽约证券交易所挂牌交易后，成为独立财富管理机构的标杆，使得第三方财富管理机构获得越来越多人的信任，中国财富管理机构总数量已超过万家。目前，国内独立财富管理机构的市场份额仍然较小，而在欧美等发达国家，独立财富管理占据整个财富管理市场份额的60%以上；在台湾、香港等地也占30%左右，所以伴随着大众富裕人群以爆炸性的速度增长，投中研究院预计未来发展潜力最大，速度最快的将是独立财富管理机构。混合型资产配置产品，是第三方财富机构的一种“创新”。主要做跨市场、跨品类的配置，既投二级市场也投一级市场，在固定收益的基础上博取浮动收益。由于私募专业化经营要求日益明确，原来跨市场、跨品类做配置的混合型产品已不符合监管要求，第三方财富管理机构现已停发相关产品。然而，不同财富管理机构的资产获取能力差别很大，主要受制于各个财富管理机构的品牌影响力和销售能力。2.1.7 中国银行财富管理概览就目前国内而言，规模最大、最具有影响力的仍然是银行理财业务，因为对于具有传统商业银行背景而占有大量客户群体，可以很自然延伸到财富管理领域，因此，在传统商业银行的财富管理业务的关系中是必不可少的，也是中国财富管理业务的主力军。由于银行理财产品收益率高于定期存款，而银行在居民心中又是信誉的保障，所以会持续推动居民的理财需求，根据中国银行业协会统计，理财规模呈现逐步提升的状态，2007年底，银行理财规模仅有5000亿水平；随后在09年底突破万亿后迎来加速提升；2013年底突破10万亿元，到2015年国内银行理财规模已突破20万亿元，截至 2017 年 6 月底，总体体量已接近30万亿规模，但增速逐渐下降。全国共有 555 家银行业金融机构有存续的理财产品，理财产品数 8.58万只，比2016年末增长1.16万只；理财产品存续余额 28.38万亿元，比2016年末减少 0.67万亿元。2017年上半年，银行业理财市场累计发行理财产品11.92万只，累计募集资金83.44万亿元。银行理财产品结构以一般个人类产品为主，截至2017年6月底，一般个人类产品存续余额为13.14万亿元，占全部理财产品存续总额的46.30%，占比高达一半。同时，目前国内绝大部分银行还不能很好的理解财富管理这一行业，甚至是认为只是对高净值个人高息揽储的一种方式，另外将银行销售自身理财产品以及基金、证券、信托、私募等投资机构的理财产品的一种通道业务。2.2 财富管理模式与案例分析2.2.1 中国财富管理模式分析目前，国外财富管理机构的业务模式按照收入构成的比重不同一般分为两种，即欧洲模式和北美模式。其中，欧洲模式是以信托文化为基础，以家庭资产的安全、保值和代际传承为主要目标，财产保全、继承、避税和养老金规划是财富管理的主要内容，其主要是按资产总额收取相应管理费；而北美模式则是以投资银行、家庭办公室和独立咨询顾问提供投顾服务为主，主动追求财富增值，其主要是按照交易收取手续费。从全球市场来看，财富管理机构的收入来源主要有四种，一是理财规划及咨询费用；二是客户资产管理费或称为会员制服务费；三是获得产品利润分成；四是销售佣金。其中三种收入是向买方客户收费，而第四种则是向卖方机构收取。对于国外的财富管理机构而言，较为成熟的收费模式是按照资产总额向客户收取资产管理费，即上述第二种收入来源，金额一般是所管理客户资产的0.8%-1%左右。而中国财富管理机构的收入更倾向于向卖方收取，即通过向卖方提供理财产品分销渠道，从而赚取代销产品的佣金。但这种收费模式会存在一定的道德风险，由于利益的冲突必然会导致财富管理机构的服务重心偏移，其向客户推荐产品时会以佣金高的产品作为重点，从而忽视产品的风险，以及客户对产品风险的承受情况。在监管缺失的情况下，这种收费模式会阻碍行业的健康发展。随着行业的不断发展，中国的财富管理公司的收入模式也开始向两端化发展。一方面是一些国内大型的财富管理机构如诺亚财富、钜派财富、宜信财富等，正从最初的代销产品向提供综合金融服务的财富管理机构转型，根据客户需求的变化，成立具有牌照的资产管理机构进军资产管理行业，参与资产端和产品端，从而获取一定的管理费收入。另一方面是国内市场还出现一些小型的财富管理机构开始注重客户需求研究和资产配置建议，从产品导向转为以客户为导向，从而向买方收取一定的咨询服务费用。2.2.2 产品构成分析全球财富管理机构的产品主要分为五大类，第一，货币类：主要包括现金、信贷、信托等；第二，固定收益类：主要包括债券、债券类基金等；第三，权益类：主要包括股票投资组合、股票基金、并购基金、共同基金等；第四，房地产：主要包括商用房地产、房地产信托基金、住宅类房地产、未开发物业、农地等。第五，另类投资：主要包括结构性产品、金融衍生品、外汇、避险基金、大宗商品、VC/PE投资等。表2：财富管理产品类型2.2.3 案例分析——华设财富（一）公司概括华设资产管理（上海）有限公司（以下简称“华设财富”）成立于2013年，是一家为投资者客户提供全方位的财富管理与家庭规划服务的第三方理财机构。华设财富凭借着稳健的市场表现，于 2018年成功获得C轮战略投资，汇聚上市公司、国资机构、顶级投资机构、金融机构等十多家实力雄厚的明星股东，主要投资方包括华软资本、绿庭投资、海泰戈壁、浙商创投、中金在线、耀莱股份、影都之星、渤海小村等知名企业和创投机构。截至2017年底，华设财富完成立足于上海和北京，并重点性布局全国的目标，已在成都、深圳、杭州、台州等地设立十余家分支机构。（二）业务板块华设财富以研发高品质金融产品为核心竞争力。目前已拥有私募管理人牌照，参股了一家证券公司，业务产品覆盖范围已涵盖债权投资、股权投资、阳光私募、PE、海外保险、境外投资等，并且还在积极申请全金融牌照。华设集团下设有资产管理、财富管理、商学院、以及金融科技四大板块业务，形成两纵两横相互作用推动发展的内部生态。其中财富管理业务包括投资规划、资产保全规划、移民规划、退休养老规划、子女教育规划和保障计划共六大财务规划;类固定收益类咨询、权益类咨询、保险类咨询、移民类咨询、服务类咨询共五大家庭财富配置方案;另外还设有“家族办公室”，主要面向十亿元级以上的超高净值客户，为其提供综合财富管理服务和财富传承的整体解决方案，为家族用户制定个性化的资产管理方案，通常涵盖税务管理、海外资产配置、子女教育、移民等方面。截止2017年底，华设财富已为超过万名高净值会员客户提供全方位的综合金融服务，为客户配置资产规模达300亿元，资产管理总规模达400亿元，且华设财富从创立至今所售金融产品均已100%安全兑付。（三）风控体系华设财富具有长期严谨的风控理念，并将风控能力视为自身的核心竞争以及业务快速安全扩张的基础，通过设立产品采集部、风险控制部和风险管理委员会这种独特的三级风控体系来对产品进行全面监控。同时华设财富搭建风控管理体系定期检视各业务环节的内控制度、流程评估和揭示业务风险；搭建投后管理体系实时跟踪已投项目、已发产品的情况，及时披露关键信息，定期发布投后报告；搭建法律合规体系进行法律法规宣导培训、诉讼案件管理、合规评审、法律评审、反洗钱等合规性审核，这“三位一体”的风险控制体系帮助华设财富实现了从产品的需求反馈、采集、筛选、考察、存续管理、跟踪兑付的全流程监控。图13：华设财富风险管理体系华设财富在产品的选择、研发和筛选上有一套极为严格的流程。首先，华设财富会基于对金融行业的理解与市场经验对产品的供应商进行评估，有针对性的选择优质的商业银行、基金公司、资管公司、证券公司、保险公司及企业融资方。其次，华设财富在产品、风控及法务三方协作下进行全面的尽职调查，包括现场调查、企业结构审核、历史财务分析及财务预测、合规性审查，必要时还会引入第三方专业机构进行风险评估。再其次，由华设财富管理层、首席运营官、首席风控官、首席营销官、法律及财务专业人士组成风险评审委员会、投资决策委员对产品进行高标准的审核，除内部尽职调查结果外，还会听取外部专业机构、行业专家的意见，全面、独立、客观的对产品进行评估。另外，华设财富积极了解客户的资金来源及实力、历史投资经历、预期投资目标、投资风险偏好及风险承受能力等，从而对客户风险进行评估。并且华设财富会在在产品或项目的存续期间就产品或项目本身向客户进行及时且充分的信息披露。2.2.4 案例分析——诺远资产（一）公司概括诺远资产管理有限公司成立于2014年，总部位于北京，服务网络覆盖全国主要大中城市。依托核心团队在金融服务领域二十余年的深厚积淀，诺远资产秉承“稳健安全，阳光透明”的理念，致力于为广大高净值人群提供优质、完善的私人银行业务及资产配置服务。（二）业务板块诺远资产母公司为汉富控股有限公司（以下简称“汉富控股”），汉富控股创始于2006年，目前已发展成为一家全产业链布局的大型金融控股公司，如今旗下业务涵盖了私募股权投资、产业直投、不动产基金、PPP项目投资、私人银行业务、家族信托、普惠金融服务、互联网金融、金融资产交易、征信咨询等多个领域。（三）风控体系诺远资产依托母公司汉富控股风险管理委员会、事业群风险管理委员会、公司风险管理部门三位一体相结合的风险管理体系，通过制定风险策略、风险评估、风险监测、危机处理、风险督导、风险文化建设进行全面风险管理。图14：诺远资产风险管理体系全面风险管理是实现资金端与资产端一体化架构的保障。无论怎样的业务模式，底层本质上是各种类别的资产在运作。汉富控股拥有一套完善的风控体系，每一个业务类型也都有各自的体系化流程，对于不同类别的资产，风控也会做出相应的调整。体系化解决的是操作风险和道德风险，具体业务的风险则需要专业分工。在团队上，汉富控股拥有一支800人规模的专业风控团队，核心成员平均拥有10年以上风险管控经验。在项目风控方面，汉富控股通过严格的项目筛选流程和评价体系，聘请第三方机构参与尽职调查，邀请行业内专家参与项目评估，投委会引入外部决策委员，建立项目评估和决策人员与跟项目投之间的对应规则等，严格控制项目风险。首先是风险前置，在前期引入资产时就充分落实相关手段和措施。一方面，对资产的持有者、资产质量以及资产未来的获利能力等方面进行分析；另一方面，在投资之后会更多的协助企业，做好投后管理。同时，汉富控股目前负责投资的每一个合伙人都有自己专注的领域，在该领域拥有丰富的资源，包括业务资源、人脉资源、产业资源等，可以对风险进行更好的处理。这样一来，在投前和投后两端均对风控进行了有效保障。随着行业监管趋严及监管对象的多元化，诺远资产将以价值发现及风险控制能力为两大核心竞争力，在合法合规基础上实现稳健运营，不断完善全产业链布局及全产品体系的构建。在业务层面，诺远资产将通过必要牌照的获取、资产类别多元化及产品创新能力的提升，来为投资者提供更加全面、完善的资产配置服务。2.2.5 案例分析——诺亚财富（一）公司概括诺亚财富成立于2003年，是中国第一家在美国纽约证券交易所上市、旗下公司获得中国证监会与香港证监会业务发展相关金融牌照与资格的综合金融服务管理集团。目前诺亚财富已在全国有超过222家分公司，覆盖国内78座城市。根据诺亚财富官网数据显示，其累计管理资产超过4700亿元，服务超过17万名高净值客户和企业，其中海外资产管理规模达到198亿元。（二）业务板块诺亚财富作为一个完整的综合金融平台，旗下共有财富管理、资产管理、全球开放产品平台和互联网金融四大业务板块，为客户提供包括投资、保险、教育、家族服务、汽车租赁、海外配置等完整的服务。首先在财富管理方面，诺亚财富与超过78家基金公司合作，管理销售超过2000支公募基金产品及100多支私募精选基金，为客户提供高端财富管理服务，另外诺亚财富还为高净值家族客户资产配置、顾问咨询等服务以及基于高净值客户需求延伸出的教育服务。其次在资产管理方面，诺亚财富于2010年成立资产管理公司——歌斐资产，以母基金为产品主线，业务范围涵盖私募股权投资、房地产基金投资、公开市场投资、机构渠道业务、家族财富及全权委托业务等多元化领域，其管理资产规模达1429亿元。再其次在全球开放产品平台方面，诺亚财富立足香港，放眼海外，为客户提供海外资产配置服务，并且还为客户定制各类综合保障计划以及提供融资租赁服务。最后在互联网金融方面，诺亚财富通过旗下“财富派”平台和“诺亚金通”涉足在线理财和线上支付服务。（三）风控体系在风控体系建设上，诺亚财富实行全面多维度的产品筛选、评价和后续管理体系，从而有效的把控产品的风险。首先在产品筛选上，诺亚财富已经形成了完整的产品管理流程，即“金融产品研究系统平台—投资策略会—产品立项会—风险控制委员会—产品通过会—产品存续管理—产品回顾及持续改进”。根据该流程，每个产品都要经过投资策略会、立项会和风控委员会三道关口。投资策略会每三个月召开一次，由投资策略师根据未来三个月市场趋势，划定目标产品范围；然后经产品经理调研后立项，再由各个部门、客户进行评价；最终产品要通过风控委员会的审核后，方可最终上线。据不完全统计，诺亚，财富每年分析与跟踪的产品超过2000个，而最终上线产品通过率仅不到5%。另外，诺亚财富还深入前端参与产品的设计和开发，包括项目寻找、在产品推出过程中向产品供应商提出建议等，并对产品挂钩的基础资产和风险进行跟踪管理，保证了产品品质，并有效控制了风险。其次在产品评价上，诺亚财富针对不同类型的产品建立了不同的评价指标体系和风控逻辑，严格按照“投资理念、投资流程、投资业绩和投资人员”的4P准则，对市场上各类金融产品展开独立持续的调研、分析和评估，筛选构建理财精品池。比如对固定收益类产品，评价指标包括产品和发行机构两类，权重分别为70%和30%，并根据股权质押、证券结构化等各细类产品的差别，对每个指标设定了不同的标准。最后在后续管理上，诺亚财富坚持严谨的存续产品服务，从以下五大方面把控产品风险：1、专业团队：专人专岗，每一类存续产品都有专业团队进行投后跟踪；2、管理标准：有健全的标准化流程与投后管理制度，保障各项服务管理落实到位并持续改进；3、定期披露：通过会员专区、移动客户端等信息渠道，及时定期向投资人披露项目的最新情况；4、诺亚解读：对存续项目进行跟踪分析，形成有诺亚观点的解读报告。5、投后管理：对产品项目资金投入，运营状况和集团资产负债、现金流等实施有效的动态监控与管理。2.3 互联网金融行业发展概况2.3.1 互联网金融发展历程在中国互联网高速发展的背景下，中国互联网金融业也经历了一段快速发展时期。自2013年余额宝出现以后，互联网金融走进了普通人的视野。第三方支付、众筹平台、互联网保险、互联网银行相继获批运营，同时，券商、基金、信托等也开始利用互联网开展业务。随后几年，由于互联网金融有着远低于传统金融机构的门槛，所以一时间大量企业涌入互联网金融领域，也使得公众对于互联网金融企业信任度降低。进入2017年，互联网金融经过了多年的发展，从危机中逐渐走出，如今已经进入了一个逐渐成熟平稳的时代，同时，由于蚂蚁金服、陆金所、京东金融三大互联网金融巨头上市预期，使得互联网金融热情重燃，将显著提升一批综合竞争实力较强的中小型互联网金融公司。表3：主要互联网金融公司估值及投资人2.3.2 互联网金融政策分析互联网金融日益得到国家重视，李克强总理多次发表谈话，鼓励和支持互联网金融发展，行政部门和监管部门也纷纷出台政策，加强对互联网金融行业及业务模式进行引导和规范。2014年3月，十二届全国人大二次会议审议的政府工作报告提到“促进互联网金融健康发展，完善金融监管协调机制”，这是“互联网金融”一词首次被写入政府工作报告，说明政府鼓励支持包容互联网金融的态度非常明显。表4：互联网金融相关政策投中研究院认为，互联网金融历经野蛮生长到规范经营的历程后，行业、监管、市场均形成了风险防范是金融业务的核心要素的共识。金融牌照通过事前准入限制、事中监管体系及事后追责制度，严控互联网金融相关风险，因而牌照成为优质互联网金融企业的核心竞争力，稀缺性牌照获取将为互联网金融公司获得超额估值溢价。三、科技金融行业发展状况目前，中国金融科技企业中89%的公司是提供支付、借贷等个人金融服务的，而美国金融科技风险投资的兴趣正在从网络借贷向保险科技和财富管理转移，网络借贷公司获得的融资额占全部金融科技融资额的比例从2015年的58%下降到20%，而保险科技和财富管理领域金融科技公司融资额的占比则由忽略不计提高到41%。投中研究院认为提供财富管理服务的金融科技公司会成为未来财富管理行业的一种新趋势，基于此，我们对金融科技的发展历程、行业现状、中美对比以及投融资情况进行分析，以更好地展望财富管理行业的未来。3.1 金融科技的定义及发展历程随着互联网、移动互联网以及新一代信息技术的发展和应用，全球金融科技（Fintech）行业爆发，金融科技企业专注提升传统金融机构的服务效率，倒逼传统金融机构改善金融服务。金融科技（Fintech）是金融（Finance）和科技（Technology）的合成词，来源于上世纪90年代花旗银行发起的一个发展项目“金融服务技术联盟”（Financial ServicesTechnology Consortium），后被简称为Financial Technology，即Fintech。全球不同的机构组织、学者专家对于金融科技有着不同的界定角度，按照国际权威机构金融稳定理事会（FSB）的定义，金融科技是指技术带来的金融创新，它能创造新的模式、业务、流程与产品，从而对金融市场、金融机构或金融服务的提供方式造成重大影响。按照这一定义，金融科技既可以包括前端产业也包含后台技术。投中研究院从新兴科技推动金融行业变革和金融行业创新商业模式演进两个方面，将中国金融科技的发展历程划分成三大阶段。表5：中国科技金融发展阶段2004年以前，可界定为中国金融科技发展的初始萌芽阶段，即金融科技1.0阶段。在1967年以前，全球金融行业与科技行业相对独立，但随着通讯技术的发展，科技已经开始推动金融市场的全球化发展。自1967年世界上第一台ATM出现，金融行业与科技行业才开始真正的融合。在这一阶段内，全球及中国金融行业开始大量增加传统IT技术的应用，实现无纸化办公以及业务的电子化、自动化，从而提高业务效率，推动金融服务数字化发展。商业银行的信贷系统、清算系统及综合业务系统则是金融IT阶段下最具代表性的产物。从2004年开始，可以界定为中国金融科技发展的模式创新阶段，即金融科技2.0阶段。在这一阶段，金融科技依托于互联网技术与信息通讯技术独立提供金融服务或者与金融机构合作推出金融服务，开始从后台系统渗透到传统金融的核心业务中，并利用互联网或者移动终端的渠道来汇集海量的用户和信息，实现金融业务中的资产端、交易端、支付端、资金端的任意组合的互联互通，从而实现了对传统金融行业发展的颠覆。在这一阶段下，移动支付、P2P、互联网保险等一系列互联网金融产品得以发展壮大，其中支付宝、拍拍贷以及余额宝的出现都对与我国金融科技发展产生了十足的影响，且依据经验及技术能力的优势，自身及行业地位得到一定提升。自2016年起，可以界定为中国金融科技发展的技术升级阶段，即金融科技3.0阶段。在这一阶段，金融科技开始代替互联网金融，行业也从模式创新转向技术创新聚焦，基于大数据、云计算、人工智能、区块链等一系列技术创新，金融科技全面应用于支付清算、借贷融资、财富管理、零售银行、保险、交易结算等多个领域，从而改变传统的金融信息采集来源、风险定价模型、投资决策过程、信用中介角色，因此可以大幅提升传统金融的效率，解决传统金融的痛点，代表技术就是大数据征信、智能投顾、供应链金融。但在当下，我国尚处在发展初期的金融科技行业鱼龙混杂，部分金融科技企业是真正的技术创新还是说只为了规避愈加严格的互联网金融政策监管，这还有待市场的检验。3.2 金融科技发展现状分析我国金融科技行业的起步虽然较晚，但依托于互联网金融的迅猛发展，行业实力还是不容小觑，例如蚂蚁金服、陆金所、众安保险等多家企业已发展成为全球金融科技行业巨头。投中研究院分析认为，金融科技行业的向好发展主要得益于以下三大方面：首先在政策方面，我国多次发文鼓励科技与金融的结合，并且出台一系列措施引导金融科技的探索与建设，例如李克强总理连续四年在《政府工作报告》中提及互联网金融，十部委联合印发的《关于促进互联网金融健康发展的指导意见》明确提出对互联网金融要有包容的态度，国务院也在《十三五国家科技创新规划》中明确提及了促进科技金融产品和服务创新，建设国家科技金融创新中心等；面对发展初期的行业乱象，我国政府也不断出台整治与监管措施，以规范和引导金融科技行业向好发展。其次在社会经济环境方面，随着我国进入经济发展新常态，金融的改革与创新则成为深化供给侧改革、培育经济增长动力、实现经济与社会创新发展的核心之一。而实现金融改革与创新的基础建设则在于融合技术创新，即利用新一代信息技术手段，提高金融产品及服务效率、降低金融交易成本、弥补金融资源浪费、提升资金利用率等，从而弥补传统金融供给不足的问题，并进一步满足更多层次的金融需求。最后在技术方面，中国作为全球最大的互联网市场，拥有较强互联网人口优势及技术优势，而金融行业与互联网技术的结合一方面可极大提高金融交易与投资的便捷化程度，另一方面则可以推动金融科技领域用户数量与交易数量的上升。另外，随着新一轮信息技术革命的爆发，以及我国在人工智能、云计算、区块链等技术领域不断发力，也将对金融科技行业发展产生较大的推动力。3.3 金融科技行业上的中美对比从发展路径上看，美国的金融科技是传统金融公司通过云计算、大数据、移动互联等新兴技术提供的低门槛金融服务，以技术创新的方式优化金融服务和降低金融服务成本。美国基于发达的线下金融体系，大规模的吸收科技专业人员来改进原有商业模式，从而覆盖到传统金融体系遗漏的客户和市场缝隙，以及提高已有业务的效率。而中国的金融科技则是互联网金融转型升级的延伸，是脱离于银行监管体系之外的。中国在传统金融服务供给不足的情况下，科技型企业利用互联网的发展优势展开金融业务，从而填补市场上的空白，促进传统金融机构的创新。从监管上看，美国对基于以技术创新为主要驱动力的金融科技业态采用功能性监管，即不论金融科技以何种形态出现，抓住金融科技的金融本质，把金融科技所涉及的金融业务，按照其功能纳入现有金融监管体系，这种监管模式相对较为严格，以稳定为主。而中国的金融科技以市场和商业模式为驱动，在起步初期监管环境相对包容，给中国金融科技提供了宽松的探索机会，同样也提供了发展的灰色地带，在局部风险暴露之后，监管力度加强，这种监管模式属于被动式监管，以发展为主。从创新主体上看，美国的金融科技企业规模相对较小，但其数量较多，覆盖的领域较为广泛，且金融科技的企业的运作模式规范、创新能力强，技术先进，风控能力强。而中国的金融科技企业则是以互联网巨头为主力军，这主要是由于阿里巴巴、腾讯、京东等既拥有技术、资金等优势，也拥有较强的用户数据优势，基于此建立了“互联网+金融”闭环，因而在第三方支付等金融业务细分市场中占据了领先地位。从技术应用上看，美国的金融科技企业优势在于底层技术的创新力，如PayPal最早使用互联网技术探索第三方支付的创新，Lending Club最早配合监管探索出了P2P规范发展的模式。而中国的金融科技企业则借助技术变革，扎根于现实应用中，依托于网络导流和场景优势，不断提高金融服务的普惠性和便捷性。如阿里巴巴发起设立互联网民营银行——网商银行等。3.4 金融科技投融资分析在过去的五年时间里，全球金融科技行业的投资较为火爆。从2013年到2016年，全球金融科技投资总额从38亿美元增长到163亿美元，平均年增长率约为49.8%。在2016年由于市场的不确定性及监管趋严，全球金融科技行业的总投资额略有下降，但投资数量还是有小幅上涨，到2017年投资额及投资数量均有明显上涨，这都表明了该行业的前景还是可期的。图15：2013-2017年全球金融科技投融资情况纵观2017年，中国市场已经逐渐成为了全球金融科技市场的新生力量。从投资数量上看，中国市场全年完成322笔投资，占全球总量的39.4%；从投资金额上看，中国市场全年累计投资额高达507.1亿元，占全球总量的63.0%，另值一提的是，2017年全球金融科技行业所获得投资数额最大的20家公司中有14家来自中国。中国金融科技行业虽然起步较晚，但其竞争优势已经逐渐显现，有较强的实力实现弯道超车。从中国金融科技企业的角度看，2017年可谓是冰火两重天。一边是严监管下行业淘汰加速，部分企业清算或徘徊在死亡边缘；而另一边则是“金融科技独角兽”掀起境外上市热潮。据投中研究院不完全统计，2017年共有8家金融科技企业登陆全球资本市场，包括信而富、众安保险、趣店、和信贷、拍拍贷、融360、易鑫、乐信，其中众安保险于2017年9月22日在香港上市，融资15亿美元，创下2017年以来全球金融科技领域最高融资记录。另外全球金融科技行业独角兽巨头的蚂蚁金服、陆金所、京东金融虽尚未上市，但其在开发电子商务和第三方支付方面都占领了强大的市场份额和用户基数。四、财富管理行业趋势预测与问题根据公开资料显示，中国的财富管理市场总量加起来已经超过了150万亿元，而过往这百万亿元规模的财富管理市场以银行、基金、券商、信托等传统金融机构为主为客户提供投顾服务、配置资产。目前，在经济新常态、供给侧结构改革下，财富管理过去高开发，高增长模式已难以为继，行业进入大浪淘沙的时代。在这次浪潮中，金融科技公司凭借区块链、云计算、大数据等颠覆性的技术应用，实现数据的精准定价和匹配，以后发优势抢占市场份额，深耕财富管理市场，并形成了以蚂蚁金服、陆金所、京东金融等行业龙头公司割据的市场态势。智能投顾作为新兴的在线财富管理服务，可根据个人投资者提供的风险承受水平、收益目标以及风格偏好等要求，运用一系列智能算法及投资组合优化等理论模型，为用户提供最终的投资参考，并对市场的动态对资产配置再平衡提供建议。当前，我国智能投顾大致有两种类型，一是，银行、基金、券商等传统金融机构积极探索金融科技应用，加速转型布局财富管理，如招商银行的摩羯智投、天弘基金风向篮子、海通证券e海通财等；二是，互联网金融凭借自身的金融科技优势，不断进行金融科技产品拓展，而这其中可根据参与者的类型可以划分为以下三类，一是初创金融科技公司，如积木盒子、雪球等；二是互联网金融公司，如挖财的钱管家；三是BATJ等互联网巨头，如阿里巴巴的蚂蚁聚宝、腾讯的微众银行、百度的股市通、京东智投等。中国财富管理市场的潜力无限，并且金融科技公司在财富管理领域急速崛起。根据BI Intelligence数据显示，预计到2020年，全球将有10%的资产由智能投顾管理，市场规模约合8.1万亿美元，其中亚洲市场规模将达到2.4万亿美元，美国市场规模将达到2.2万亿美元，智能投顾将开启财富管理的新时代。而且智能投顾在财富管理领域的场景化应用，一方面可基于机器学习和算法的投资工具有效解决传统投顾边际成本高、无法覆盖长尾用户的问题；其次可以通过云计算、区块链等技术重构数据处理方式，提升服务效率；最后智能投顾还可通过大数据技术满足客户的个性化需求，从而增强用户黏性。不可否认，智能投顾的兴起对于中国财富管理市场而言具有重大的意义，且未来发展空间巨大，但在当下还存在着一定的问题与挑战。一是准入门槛与资质问题，2017年11月17日中国人民银行会同银监会、证监会、保监会、外汇局等部门起草了《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见（征求意见稿）》（以下简称《指导意见》），其中第二十二条明确指出，“金融机构运用人工智能技术、采用机器人投资顾问开展资产管理业务应当经金融监督管理部门许可，取得相应的投资顾问资质，充分披露信息，报备智能投顾模型的主要参数以及资产配置的主要逻辑”。这一新规的出台表明了持牌经营对开展智能投顾的金融机构及企业的重要性，尤其是对于一些初创金融公司和互联网金融公司而言，存在缺少必要牌照而存在合规性风险。二是业务模式受限问题，中国《证券法》以及《证券投资顾问业务暂行规定》都要求投资咨询服务于资产管理业务分离，即投资咨询服务仅限于提供投资建议和辅助决策，不得代理委托人从事证券投资。这一规定就限制了我国智能投顾业务暂时还无法进入到智能化自动交易层面。三是投资者适当性管理问题，一方面中国智能投顾行业还处于发展初期，市场内存在一定比例的缺乏投资经验的非合格投资者，而另一方面智能投顾平台所提供的问卷问题不够详尽，尚不足以准确判断投资者的资质与需求，故会在一定的投资人资质或需求与产品不匹配风险。五、财富管理展望与评价5.1 财富管理行业发展展望随着中国经济的快速发展，国民财富的不断增加，居民理财需求的不断增长，财富管理市场的业务范围得到极大拓展，财富管理机构的重要性和价值正在凸显。当下，财富管理行业呈现出三大发展趋势。监管趋严随着各项监管政策的落地与实施，财富管理进入强监管时代。财富管理经历了高速发展阶段，逐渐暴露出财富管理机构良莠不齐、行业业务缺乏统一标准、部分资金脱实向虚、空转套利等问题与风险。面对还不是很成熟的财富管理市场，监管趋严是必然的趋势。就在今年央行发布了统一资管监管标准的新规《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见（征求意见稿）》，这一《指导意见》被认为是未来相当长时间内对大资管市场产生影响的纲领性文件。受监管趋严的影响，财富管理市场将迎来优胜劣汰、剩者为王的新阶段。强监管将倒逼财富管理机构在产品管理、销售、客户管理方面都需要更加规范化和透明化，并且提升自身免疫力，从而减少行业新进入机会及竞争对手。模式转变随着市场环境的变化，财富管理行业逐渐从产品驱动向客户需求驱动转变。一方面是由于国内金融资产类型越来越多元化，但金融产品面临产品同质化、产品替代性较强等问题，导致财富管理行业以产品驱动的模式难以继续。而另一方面，中国数量庞大的高净值群体人数依然在不断增长，高净值客户的财富管理需求呈现出多样化、专业化的趋势。在这一趋势下，以客户为中心、充分地了解客户需求并据此进行合理的资产配置的财富管理机构将在未来发展中占据优势地位。智能投顾随着人工智能行业的发展以及金融科技公司的快速变革，凭借现代信息技术的智能投顾正在改变财富管理行业。目前，中国智能投顾行业尚属起步，市场环境、政策法规、投资者心态三大方面尚待进一步健全，即便是在这样的市场环境下，中国的初创金融科技公司、互联网金融公司、BATJ科技巨头、传统券商、银行等仍纷纷依靠自己的优势在智能投顾上进行布局。一方面智能投顾低门槛、低费率的特点将为更多的人提供精准的财富管理服务，从而逐步实现财富管理普惠化；另一方面智能投顾基于人工智能及大数据技术可研发出更多的资产配置组合，从而逐步实现财富管理多元化。5.2 财富管理行业评价基于过往数年对中国财富管理市场的长期跟踪研究，依托投中信息旗下CVSource金融数据终端的数据，投中研究院从财富管理机构存续年限、管理规模、投资方向、专业性、投资者服务、行业影响力、客户满意度、产品风险控制等维度，对活跃在中国财富管理市场的独立财富管理机构进行综合评定，力求精准呈现中国财富管理机构在投资领域中的竞争力图谱。投中2017年中国最受青睐财富管理投资机构TOP3【按音序排列】投中2017年中国最具创新财富管理投资机构TOP3【按音序排列】研究垂询张祥 Aaron Zhang 高级研究经理Email：Aaron.zhang@chinaventure.com.cn梁立明 Mia Liang 分析师Email：Mia.liang@chinaventure.com.cn刘利 Ashley Liu 分析师Email：Ashley.liu@chinaventure.com.cn媒体垂询历建元 Lee Li 媒介经理Email：Lee.li@chinaventure.com.cn关于投中研究院投中研究院隶属于投中信息，致力于围绕中国股权投资市场开展资本研究、产业研究、投资咨询等业务，通过精准数据挖掘及行业深度洞察，为客户提供最具价值的一站式研究支持与咨询服务。关于投中信息投中信息 【证券代码:835562】业务始于2005年，正式成立于2008年，是中国领先的股权投资市场信息咨询专业服务机构。作为私募股权行业的观察者，投中信息致力于解决股权投资行业存在的信息不对称问题，让出资者更加了解股权基金的运作状态， 让基金管理者更加洞彻产业发展趋势，为中国股权投资行业提供完整的信息资源与专业化的金融服务。通过十余年专业领域的深入研究与广泛合作，投中信息积累了深厚的技术基础和人才优势，并凭借优秀的专业能力赢得基金管理机构的长期信任，在行业内拥有大量的数据存量和客户资源。投中信息通过全面的产品体系，传递及时、准确的股权交易数据与情报，为投资机构、投资银行、战略投资者、资产管理公司提供数据、资讯及分析工具；为企业提供专业的行业研究与业务实践咨询服务；为机构出资人提供全面的投资咨询顾问业务，帮助投资机构进行深度品牌管理与营销传播工作。引用说明本文由投中信息公开对媒体发布，如蒙引用，请注明：投中信息。并请将样刊两份寄至：地址：北京市东城区东直门南大街11号中汇广场A座7层 100007 收件人：历建元法律声明本报告为上海投中信息咨询股份有限公司（以下简称投中信息）制作，数据部分来源于公开资料。本公司力求报告内容的准确可靠，但并不对报告内容及引用资料的准确性和完整性作出任何承诺和保证。本报告只作为投资参考资料，报告中信息及所表达观点并不作为投资决策依据。本报告包含的所有内容（包括但不限于文本、数据、图片、图标、LOGO等）的所有权归属投中信息，受中国及国际版权法的保护。本报告及其任何组成部分（包括但不限于文本、数据、图片等）在用于再造、复制、传播时（无论是否用于商业、盈利、广告等目的），必须保留投中信息 LOGO，并注明出处为“投中研究院”。如果用于商业、盈利、广告等目的，需征得投中信息同意并有书面特别授权，同时需注明出处“投中研究院”。版权声明:1.本文为投中网原创，未经许可不准转载，转载请注明来源和作者，违者必究。2.投中网每日分享PE/VC圈重磅新闻，内容涵盖PE/VC行业热点、突发新闻、投融资事件、前沿人物心路、创业圈动态等业内最新信息。关注投中网即可获得每日精华内容推送。

来源：证券日报本报记者 侯捷宁为了解证券行业人才发展现状，发现并解决当前行业人力资源发展中存在的问题，提升行业人力资源管理工作质量，为行业高质量发展提供人才保障，8月12日，中国证券业协会发布了《2019年证券行业人力资源管理研究报告》（下称《研究报告》）。《研究报告》显示，2019年，证券行业登记从业人员数量为338，730人，较2018年下降1.63%，但成熟人才占比、学历结构、专业水平、国际化人才储备等方面均有所优化。从从业年限来看，具有6年以上从业经历的人员占比由2017年的54.14%上升至58.43%；从学历结构来看，具有研究生学历的人员占比较2017年增长1.71%；从国际化人才结构来看，具备境外留学背景人员及具备2年以上境外工作经验人员占比均持续增加。从证券公司人才引进与人才培养方面来看，自营投资、机构销售、财富管理、信息技术等人才需求增加，证券公司人力总成本近三年持续提升。《研究报告》指出，2019年证券公司总部整体人数呈增长趋势，一半以上的业务线人员数量有所增长。从具体业务条线来看，随着行业财富管理转型步伐不断加快，财富管理业务人员数量增长最快，增幅高达56.89%；金融与科技进一步融合，信息技术人员数量近三年持续上升；内控、人力资源、运营（及存管、清算）人员数量增幅均超过7%；投资银行、资产管理、资产托管、国际业务、战略发展等业务条线人员数量有所下降；党群、工会、团委、纪检人员的配置得到进一步加强。当前证券行业人才发展主要面临关键人才供给不足、尚未形成以客户为中心的人才体系、国际化高端专业人才及金融科技人才队伍建设有待加强、人力资源管理机制有待完善等问题。《研究报告》从六个方面提出了推动证券行业人才发展的建议。一是加快人才结构性调整，持续推进以客户为中心的组织架构调整和业务流程再造。二是推动人才精细化发展，夯实公司自身特色发展方向。三是加强国际化高端人才储备与培养，在“业务国际化”进程中实现“人才国际化”先行。四是加快金融科技人才布局，助力公司及行业科技赋能和信息化转型。五是优化调整合规风控体系，进一步提高合规风控人才专业化水平。六是完善人力资源管理机制，为人才发展提供有力保障。（编辑 田冬）

来源|金十数据北京时间8月13日，继桥水公布最新13F报告后，华尔街四大投行高盛、摩根大通、花旗和巴克莱也发布了第二季度持仓报告。金十独家整理发现，这四大投行第二季度持仓共同点明显，总仓位较第一季度小幅增加，减少了债市头寸，依然偏爱ETF。然而，同样的持仓策略，据已有数据来看，第二季度仅巴克莱和高盛明显跑赢大盘，小摩和花旗与市场接近打成平手。而在第一季度，四家投行的业绩分别是，34.61%（花旗）、28.61%（高盛）、25.21％（小摩）、21.8％（巴克莱）。巴克莱何以逆风翻盘，花旗又为何折戟沉沙？是什么造成了这样的差异？市场风向是否已变？让我们一起来关注他们的具体策略。巴克莱银行——持仓集中、注重对冲首先来关注业绩翻身的巴克莱银行，它的的持仓较为集中，前十大持仓占总资产的33.6％，而其它三家投行均接近20%或以下。观察巴克莱的持仓，我们还发现，它尤为注意对冲。前五大持仓中，SPDR S&P 500 ETF看涨期权占总仓位的8.38%，SPDR S&P 500 ETF看跌期权占总仓位的6.91%。位列第四和第五的也是股票相关资产，分别是Invesco纳斯达克100指数ETF看跌期权和看涨期权，仍然是进可攻退可守的期权双向持仓。值得注意的是，从上述数据可以发现，巴克莱对标普500指数偏看涨，而对纳斯达克100指数偏看跌。巴克莱第二季度加仓最多的是阿里巴巴的看跌期权和一些高收益公司债的看跌期权；减仓最多的是标普500指数ETF，继续减仓工业气体行业巨头林-普莱克斯普通股。巴克莱的持仓和他们向高净值客户的建议一致，他们6月曾建议高净值客户中期内将多资产投资组合的三分之一左右投资于美国股市，因其风险回报率最具吸引力。据数据提供商WhaleWisdom已有的数据，巴克莱4、5月份的收益率分别为12.62%和15.63%，均高于其它三家投行。高盛——总持仓大幅增加、偏好科技股和小盘股高盛集团第二季度的持仓市值从第一季度的 2838.41亿美元大增16%至3293.79亿美元，前五大持仓分别为标普500指数ETF、苹果、微软、亚马逊和iShares罗素2000指数ETF。高盛增仓最多的是标普500指数ETF、iShares罗素2000指数ETF、iShares罗素2000指数ETF看跌期权和标普500指数ETF看涨期权。同时减仓最多的是Invesco纳斯达克100指数ETF看涨期权、医药公司Allergan以及苹果等。从中我们可以看出，高盛对标普500指数比较有信心，较为看好小盘股，可能预计它有较大的上涨空间，但仍谨慎地进行了对冲。虽然高盛仍然重仓科技股，但已经开始逐渐卖出。在这样的持仓策略下，高盛第二季度的业绩也颇为可观，据WhaleWisdom统计，它4、5月份的业绩仅略低于巴克莱。高盛本月曾表示，要准备好迎接市场风格大逆转。高盛策略师Kamakshya Trivedi表示：投资者应做好准备，积极应对年底多项重大事件集中爆发引起市场风向大逆转。因为投资者低估了疫苗研发进展和美大选对股市的影响，未来几个月传统周期性股票和银行股将受支撑，而科技股的领涨地位或受到挑战。摩根大通——重仓科技股最新数据显示，小摩第二季度持仓总市值从第一季度的 4425.99亿美元大增17%至5181.71亿美元。第二季度，小摩在持仓组合中新增了707只标的，增持2108只标的。前五大加仓股分别是摩根大通BetaBuilder 欧洲ETF、苹果、摩根大通BetaBuilder日本ETF、摩根大通BetaBuilder国际股票ETF和波士顿科学公司。同时，小摩还减持了2421只标的，并对439只标的进行了清仓处理。小摩主要减仓了iShares MSCI EAFE指数基金、iShares Core MSCI EAFE ETF、iShares7至10年期美国国债ETF、iShares核心美国债券 ETF等。从前五大增减仓数据我们可以发现，小摩似乎只是在把原来仓位里摩根士丹利的指数ETF换成它从2018年起发行的摩根大通BetaBuilder系列，仍然重点关注全球领先的医疗科技公司波士顿科学。从前五大持仓来看，摩根大通重仓标普500指数ETF、微软、苹果、亚马逊以及Vanguard国际债市ETF。阿里巴巴为其第六大重仓股。据WhaleWisdom统计，摩根大通4月份的投资收益率略高于大盘，5月份略低于标普500指数。摩根大通驻圣保罗的首席拉美股票策略师Pedro Martins Junio 7月份曾表示，随着疫情继续蔓延和不断膨胀的赤字威胁到2021年的企业回报，新兴市场股票面临的风险不断增加。在新兴市场股票模型中，将印度市场评级从中性下调至低配。超配中国、巴西、印度尼西亚、俄罗斯和韩国。花旗集团——业绩不佳，或许关注科技和小盘股花旗集团第二季度的持仓市值从第一季度的1106.2亿美元增加9.5%至 12811.6亿美元，重仓金融、科技、健康医疗、消费等板块。花旗前五大加仓股分别是：Invesco纳斯达克100指数ETF看涨期权和Invesco纳斯达克100指数ETF看跌期权，iShares罗素2000指数ETF看跌期权和iShares罗素2000指数ETF看涨期权和苹果公司。可以看出，花旗二季度重点关注的或许是科技股和小盘股。花旗减仓最多的是一些高收益公司债的看跌期权、医药公司Allergan普通股、标普500指数ETF看跌期权和一些高收益公司债的看涨期权。花旗的前五大持仓股包括：标普500指数ETF看跌期权、iShares罗素2000指数ETF看跌期权、标普500指数ETF、标普500指数ETF看涨期权和Invesco纳斯达克100指数ETF看跌期权。花旗集团本月曾表示，随着新刺激举措暂停出台，美国股市可能下行。当前的刺激措施使得企业可以将用工成本转嫁给政府，并助推企业利润强于预期。花旗二季度的业绩可不容乐观，据WhaleWisdom统计，花旗集团4月份的投资收益率仅6.93%，跑输大盘；5月份的投资收益率也只比标普500指数高一点点。景林资产——抄底特斯拉，逢低加仓中概股作为中国知名股票私募，景林资产的仓位变化向来都受各方关注。截至2020年6月底，景林资产在美股合计持有39家企业，持有市值创出新高，达35.6亿美元。相较于一季度末的22.6亿美元，持仓市值增长超50%。从具体标的来看，景林资产大手笔抄底了特斯拉。除此之外，景林还逢低加仓了不少中概股。最新13F报告显示，二季度景林增持或新进买入19只股票，其中绝大多数是中概股公司。买入规模最大的包括增持近950万股中通快递、增持215万股拼多多、新进27.3万股网易，此外大举买入清单还包括唯品会、哔哩哔哩、京东、好未来、爱奇艺等公司。更多持仓秘密，金十数据还会为您持续更新，敬请及时关注。

来源:中国证券报据中国证券业协会12月19日消息，为服务资本市场深化改革发展中心工作，凝聚行业研究力量，提升证券行业研究分析能力，中证协2019年组织开展了主题为“深化金融供给侧结构性改革，推动证券业实现高质量发展”的重点课题研究工作。本年度中证协重点课题研究共收到158项课题申报，立项88个课题，最终由专家评选出21篇优秀课题报告。据悉，这些优秀课题研究成果充分体现了新时代我国资本市场和证券业高质量发展的最新要求和时代特征，为推进新时代资本市场建设和证券业高质量发展提供了宝贵的理论支持、实践经验与政策建议。21篇优秀课题报告主要包括以下五方面内容：一是稳步推进设立科创板并试点注册制，更好服务科技创新和经济高质量发展研究，包括《科创板开放红筹企业发行上市背景下我国证券监管机构的域外管辖权问题研究》《注册制下券商定价责任与能力研究》《设立科创板并试点注册制相关风险点分析与防范研究》等。二是构建资本市场良好生态，推动证券行业文化建设，开创证券基金行业文化建设新格局研究，包括《证券从业人员失职行为管理研究》《证券公司道德风险防范研究》等。三是围绕贯彻落实中央经济工作会议精神，防范化解资本市场重大金融风险与投资者保护研究，包括《证券灰色风险预警项目——“灰天鹅”系统构建研究》《债券违约情景下承销商虚假陈述民事责任及风险防范研究》等。四是借鉴全球证券行业发展经验，推动我国多层次资本市场建设和证券业对外开放，支持国家政策和服务实体经济研究，包括《场外市场在多层次资本市场中的地位和作用研究》《资本市场结构性错配根源探究及改善建议》《场外机构间证券市场发展研究》《全球股票市场发展规律与借鉴研究》《股票市场投资者结构的国际比较研究》《国外军民融合模式研究》《私募股权投资合同特别条款的国际比较与借鉴研究——以<美国风险投资示范合同>为研究对象》等。五是探索金融科技、监管科技在证券行业应用，深刻理解金融科技对金融生态的深远影响，推动金融科技在证券行业的融合应用发展研究，包括《区块链在场外衍生品市场组织中的应用研究》《区块链在数据生态建设的应用及价值研究》《场外交易中的零知识认证研究》《基于机器学习模型的财务报告欺诈风险识别方法研究》《证券业数字财富管理发展模式研究》《智能投顾在证券公司财富管理业务中的应用研究》《证券公司数字化财富管理的发展模式与路径研究》等。附：中国证券业协会2019年重点课题研究优秀课题报告名单（按立项课题编号排列）1.《科创板开放红筹企业发行上市背景下我国证券监管机构的域外管辖权问题研究》（研究单位：爱建证券有限责任公司、华东政法大学国际法学院；课题负责人：何俣，爱建证券投资银行部副总经理、林燕萍，华东政法大学国际法学科带头人；课题组成员：杜涛、郭华春、程勇军、储莎莎、顾英如、周圣安）2.《注册制下券商定价责任与能力研究》（研究单位：广发证券股份有限公司；课题负责人：李风华，广发证券战略发展部总经理；课题组成员：王烜、温重伟、区咏芝、葛凌、赵阳、陈思宇）3.《设立科创板并试点注册制相关风险点分析与防范研究》（研究单位：申万宏源证券有限公司、申万宏源证券承销保荐有限责任公司；课题负责人：周冰，申万宏源证券承销保荐有限责任公司质量控制部总经理；课题组成员：马龙官、范亚灵、尤左伟、邓浩、袁金华、阚泽超、独旭、温建宁）4.《证券公司道德风险防范研究》（研究单位：国元证券股份有限公司、合肥工业大学；课题负责人：蔡咏，国元证券董事长、党委书记、姚禄仕，合肥工业大学证券期货研究所所长；课题组成员：吕海、唐亚湖、赖海峰、袁家春、刘扬、赵俊杰、舒宁、孙杰、张盛鹏、辛韫哲、牛标）5.《证券灰色风险预警项目——“灰天鹅”系统构建研究》（研究单位：申万宏源证券有限公司、上海申银万国证券研究所有限公司；课题负责人：张克均，申万宏源证券总经理助理；课题组成员：郑治国、李肇嘉、余斌、林丽梅、丁一、陈英豪、冯剑）6.《债券违约情景下承销商虚假陈述民事责任及风险防范研究》（研究单位：湘财证券股份有限公司、北京市天同律师事务所；课题负责人：周卫青，湘财证券董事会秘书；课题组成员：辛正郁、邓晓明、范圣兵、何海锋、项宁、游冕、李征宇）7.《私募股权投资合同特别条款的国际比较与借鉴研究——以<美国风险投资示范合同>为研究对象》（研究单位：广发证券股份有限公司；课题负责人：李风华，广发证券战略发展部总经理；课题组成员：池骋、史惠子、万自强）8.《场外市场在多层次资本市场中的地位和作用研究》（研究单位：国信证券股份有限公司、广西大学；课题负责人：卢宗辉，国信证券发展研究总部研究总监；课题组成员：范祚军、陈瑶雯、刘英）9.《资本市场结构性错配根源探究及改善建议》（研究单位：华宝证券有限责任公司；课题负责人：杨宇，华宝证券研究创新部总经理；课题组成员：蔡梦苑、王震、张菁、徐丰羽、范文婧）10.《场外机构间证券市场发展研究》（研究单位：中证机构间报价系统股份有限公司、海通证券、上海申银万国证券研究所；课题负责人：张大威，中证机构间报价系统执行委员会委员；课题组成员：王明昆、刘洋、许正、王霞丽、史纪明、井维维、景雨露、胡嘉奇、袁宇泽）11.《全球股票市场发展规律与借鉴研究》（研究单位：新时代证券股份有限公司；课题负责人：潘向东，新时代证券副总裁兼首席经济学家；课题组成员：刘娟秀、邢曙光、郑嘉伟、陈韵阳、钟奕昕）12.《股票市场投资者结构的国际比较研究》（研究单位：中山证券有限责任公司；课题负责人：李湛，中山证券首席经济学家、研究所所长；课题组成员：唐晋荣、梁伦博、蔡娜、朱昀、王钧、邱紫华、曹萍）13.《国外军民融合模式研究》（研究单位：中航证券有限公司；课题负责人：张玉玲，中航证券金融研究所高级研究员；课题组成员：莫崇康、郭鑫、桂浩然）14.《证券从业人员失职行为管理研究》（研究单位：华泰证券股份有限公司；课题负责人：李筠，华泰证券合规总监、总法律顾问；课题组成员：吴加荣、李燃、苗家伟、周文威）15.《区块链在场外衍生品市场组织中的应用研究》（研究单位：东海证券股份有限公司、东海期货有限责任公司；课题负责人：王一军，东海证券副总裁、党委委员；课题组成员：应晓明、丁竞渊、曾凯、杨润曦、凌浩、曾磊、郑朝阳）16.《基于机器学习模型的财务报告欺诈风险识别方法研究》（研究单位：广发证券股份有限公司；课题负责人：张汉林，广发证券信息技术部副总经理 ；课题组成员：杜瑞罡、覃剑钊、陈海雯、黎豪）17.《证券业数字财富管理发展模式研究》（研究单位：国泰君安证券股份有限公司；课题负责人：陈煜涛，国泰君安证券副总裁；课题组成员：毕志刚、董曲琰、殷振兴、刘泽、李倩倩、陶威、熊仁杰、邓锐、卢中贺、周智奥、牛露晴）18.《区块链在数据生态建设的应用及价值研究》（研究单位：国泰君安证券股份有限公司、北京共识数信科技有限公司；课题负责人：俞枫，国泰君安证券首席信息官、王毛路，北京共识数信科技有限公司董事长；课题组成员：詹婷婷、吴鑫涛、杨晨旭、陈杰、李明、王光明）19.《智能投顾在证券公司财富管理业务中的应用研究》（研究单位：国泰君安证券股份有限公司；课题负责人：李可柯，国泰君安证券财富管理部总经理；课题组成员：刘锋、周汉臣、应俊卿、谢芸琳、柏露、刘赟、赖庆晟）20.《证券公司数字化财富管理的发展模式与路径研究》（研究单位：华泰证券股份有限公司；课题负责人：朱有为，华泰证券战略发展部战略研究负责人；课题组成员：罗斐、潘聪、沈娟、马溯纲、王新槐、丁乔一、何慈恩）21.《场外交易中的零知识认证研究》（研究单位：平安证券股份有限公司、FinTech Group、衡泰软件有限公司；课题负责人：钱秋明，平安证券运营总监；课题组成员：叶帆、欧顺武、张含发、杨冬梅、李劲、刘国永、Jon Block、陈宏） （记者 胡雨）