生物医药项目可行性研究报告

项目背景（一）浙江医药下属企业新昌制药厂创建于 1954 年，现占地面积约350 亩，生产厂区位于新昌县城的东北角。随着城区的不断扩张与县域规划的不断变更调整，目前厂区已被居民区所包围，安全卫生防护距离严重不足，直接影响到企业的生存与发展。（二）现有厂区涉危产品项目已被禁批，在产的涉危产品或车间面临批建不符或无法满足最新的安全环保法规要求的现实，如万古霉素、蒿甲醚、苹果酸奈诺沙星、β 胡萝卜素（发酵法）、合成中试车间等，存在较大的运行风险；同时企业一些效益较好的优势产品无法在现有厂区组织生产或扩大生产规模。（三）按现行政策要求，企业必须最迟于 2025 年年底前完成搬迁或关闭。项目概况根据公司产业结构调整规划，拟对新昌制药厂现有厂区产品分两期进行转移：第一期重点是按照涉危企业的搬迁要求，在 2024 年底前完成涉危产品的搬迁，并做好腾空区域的存量资产盘活工作；第二期的工作是将其他产业重新进行搬迁整合，并做好剩余资产的盘活工作。浙江可明生物医药有限公司为浙江医药的全资子公司，注册资本 1000万元，于 2019 年 12 月工商注册成立。浙江可明生物医药有限公司规划用地约 600 亩，建设周期为 2020～2030 年，项目建设按照“整体规划、分期实施”原则，分两期实施。（一）产品布局方案产业定位为生物制药、药物制剂、生命营养品生产基地，同时考虑大健康产业布局，主要通过“盘活存量、立足增量”来解决企业后续发展。企业遵循“高科技含量、高附加值、高市场占有率，低污染、低消耗”的产品布局原则，规划建设国际一流的信息化、智能化医药生产基地。（二）建设周期：第一部分：一期项目建设期 2020～2025 年。主要建设生物制药区块、公用辅助区块、生命营养品区块大部分，同时建设部分急需的药物制剂区块。第二部分：二期项目建设期 2026～2030 年。主要建设药物制剂区块、大健康产业和其他剩余部分项目等。产品与市场分析（一）中国医药工业现状与预测制药业是个独特的行业，它的独特之处首先在于制药企业的产品是药品，是与人们的生活和健康息息相关的特殊商品，它促进了人类的健康，延长了人类的寿命，而人类寿命的延长，全球老年人数的增长又为医药行业的增长提供了支持。现世界人口已超过 75 亿，并且每增长 10 亿人口的速度越来越快，此乃医药行业最大的市场后盾。浙江医药区块规划设计方案来自国家统计局的最新数据显示，去年全年我国医药工业生产保持两位数增长，规模以上医药工业企业工业增加值同比增长 12.6%，高出同期整个工业增速 4.1 个百分点。与上年同期相比，工业增加值增速略有上升（为 0.1 个百分点）。2018 年 1～12 月，医药工业增加值占整体工业比重为 3.3%，较上年同期占比则提高了 0.1 个百分点。2019 年，医药工业生产将继续保持高速增长态势。1、国家层面 国家逐年增加医疗卫生投入、《中国制造 2025》、《“健康中国 2030”规划纲要》、《国务院办公厅关于促进医药产业健康发展的指导意见》等多项规划和政策措施实施效果逐渐显现。2、资本层面 受国家产业政策影响和医药产业高成长性的吸引，很多行业外资金、私募股权基金（PE 基金）和风险投资基金（VC 基金），依然将医药行业作为投资重点，大量社会资本涌入。据统计，2016～2017 年，国内投融资市场共发生 VC/PE 项目 615 起，披露金额总计达 445 亿元，创近年来新高。预计 2019 年投资金额还将持续增加。3、企业层面 优势企业不断完善产业链条，努力提高国际竞争力，产业集中度进一步提高。总体来说，行业盈利水平相对稳定。2018 年 1～12 月，医药工业主营业务收入增速相比去年同期升高，但利润增速相比上年同期降低。主营业务收入方面，医药工业企业实现主营业务收入 23，986.3 亿元，同比增长 12.6%，增速较上年同期上升 0.1 个百分点。各子行业中，化学药品制剂制造和中成药制造两个子行业对主营业务收入贡献最大，贡献率为 55.7%。利润总额方面，2018 年 1～12 月，规模以上医药工业企业实现利润总额 3094.2 亿元，同比增长 9.5%，增速较上年同期下降 8.3 个百分点，行业盈利水平降低。预计近几年医药行业盈利压力依旧存在，但总体会保持两位数稳定增长。1、有利因素一是近两年医药企业创新成果突出，一类新药不断获批上市。2019 年新上市的国产一类新药将进一步带来销售收入的增加。二是我国医药行业参与国际竞争的方式由过去大宗原料药出口、欧美代工逐步向仿制药国际注册、创新药国际注册转型，产品出口附加值逐年提高。2、不利因素一是企业成本压力增加，药品注册标准提高、一致性评价和临床试验成本、国际注册等都增加企业研发支出，环保税法，空气、水、土壤污染防治标准提高和监管加强带来环保成本压力，原料药、中间体、中药材短缺带来原料成本的增长，人口红利的消失等增加了人力成本。二是行业必须面对各类政策的调整和终端需求变化等带来的不确定性。一期拟建项目的产品特色与技术储备近年来，企业重点突出具有自主知识产权的技术创新体系建设，十分重视原创性技术研究，建立了国家级博士后科研工作站和国家级企业技术中心。企业大力推行科技兴企、科技强企方针，自主创新能力迅速增强，产品研发实现了从“创仿结合，以仿为主”到“创仿结合、以创为主”的历史跨越。有二个创新药项目进入临床研究阶段，其中苹果酸奈诺沙星已经在 2016 年上市。一期拟建项目的产品特色与技术储备 近年来，企业重点突出具有自主知识产权的技术创新体系建设，十分 重视原创性技术研究，建立了国家级博士后科研工作站和国家级企业技术 中心。企业大力推行科技兴企、科技强企方针，自主创新能力迅速增强， 产品研发实现了从“创仿结合，以仿为主”到“创仿结合、以创为主”的 历史跨越。有二个创新药项目进入临床研究阶段，其中苹果酸奈诺沙星已 经在 2016 年上市。 2019 年，公司申请发明专利 25 项，授权发明专利 21 项。截至 2019 年底，公司累计申请发明专利 615 项，授权发明专利 223 项，其中授权国 际发明专利 92 项。

生物类似药项目可行性研究报告-生物类似物市场潜力巨大1.我国生物药市场的复合增长率数倍于全球生物药市场。2018年全球生物药的市场规模达到2618亿美元，2014-2018年CAGR高达7.7%，同期我国的生物药市场CAGR为22.4%，速度约为全球的2.9倍。未来我国生物药将向全球方向发展，有望于2023年增长至6412亿元。我国生物药市场的蓬勃发展，将有助于推进生物类似物的研发热潮。2.我国生物类似物迎来发展机遇，市场潜力巨大2.1.中国生物药市场的复合增长率数倍于全球生物药市场从21世纪以来，生物药已广泛应用于各个疾病治疗领域，生物药产业获得了空前的发展。据Frost&Sullivan统计，2018年全球销售额前10的药物中，生物药占9个。排名前十的药物销售额共计为866亿美元，其中生物药销售额为769亿美元，贡献前十销售额的88.79%，充分展现了市场对生物药的认可。由于生物药的研发和生产壁垒较高，以及国内药品结构的不同，国内2018年的销售额前十的药物中，生物药占2个，分别为糖尿病治疗药物门冬胰岛素注射液诺和瑞及甘精胰岛素注射液来得时。相信随着国内研发能力的不断提高，中国生物药市场的不断发展，未来生物药重磅产品在畅销产品中的分量有待增加。近年来，我国生物药市场的复合增长率数倍于全球生物药市场。据Frost&Sullivan 统计，2018 年全球生物药的市场规模达到 2618 亿美元。2014-2018 年全球生物药市场的复合增长率高达 7.7%，同期我国的生物药市场复合增长率为 22.4%，增长速度约为全球市场的 2.9 倍。我国 2018 年生物药市场规模为 2622 亿元。2019-2023 年，我国生物药市场复合增长率预计达到 19.6%，2024-2030 年复合增长率预计为 10.9%。受到多方面的因素驱动，未来中国生物药市场将向全球方向发展，有望于 2023 年增长至6412 亿元规模。我国生物药市场的蓬勃发展，将有助于推进生物类似物的研发热潮。2014-2030年全球生物药市场规模预测（十亿美元，%）2014-2030年中国生物药市场规模预测（十亿元，%）2.2.生物原研药相继到期，掀起生物类似物研发浪潮伴随生物药市场的不断发展，近些年大规模的生物原研药专利相继到期，给生物类似物研发带来了巨大的市场机遇。2020 年随着赫赛汀、阿瓦斯汀、美罗华等重磅产品的专利保护到期，国内外药企纷纷布局相关药物的研发。2006 年，仿制药和生物类似物领域的巨头山德士公司研发的重组人生长激素 Omnitrope 通过欧盟药品评审委员会批准上市，成为国外第一款上市的生物类似物，拉开了全球生物类似物研发的序幕。截至 2019 年 8 月，欧盟共有61种经过批准的生物类似物。山德士公司研发的非格司亭Zarxio药物，是安进重磅药物 Neupogen 的生物类似物。非格司亭于 2015 年 3 月6 日获 FDA 批准，成为美国第一款生物类似物。截至 2019 年 8 月，美国共有 23 种经过批准的生物类似物。单抗类生物类似物作为全球研发的主要产品类别，主要用于治疗自身免疫性疾病（如类风湿性关节炎等）或癌症。据统计，全球至少有 20 种阿达木单抗、25 种贝伐珠单抗、3 种利妥昔单抗和 20 种曲妥珠单抗生物类似物正处于临床前或临床研究阶段。全球生物类似物市场处于快速发展中，据 Frost&Sullivan 统计，2018年全球生物类似物市场规模达到 72 亿美元，2014-2018 年复合增长率为44.2%。预计 2018-2023 年复合增长率为 40.6%，2023 年的全球生物类似物市场规模有望达到 397 亿美元。据统计，我国生物类似物在 2018 年市场规模为 16 亿元，2014-2018 年复合增长率约为 19.0%。随着我国支付体系的不断完善以及在研单抗类似物的陆续上市，我国生物类似物市场将进入蓬勃发展时期，预计 2018-2023 年复合增长率为 74.2%，2023 年我国生物类似物市场规模预计达到 259 亿元。全球生物类似物市场规模预测（十亿美元，%）中国生物类似物市场规模预测（十亿元，%）2.3.我国已上市 8 款生物类似物，集中于热门靶点的研发2019 年 2 月，复宏汉霖研发的利妥昔单抗注射液汉利康获 NMPA 批准上市，成为首个国产生物类似物。2019 年，我国生物类似物迎来了突破性的进展，4 款生物类似物相继获批上市，包括汉利康（利妥昔单抗）、安可达（贝伐珠单抗）、安健宁（阿达木单抗）、格乐立（阿达木单抗）。截至 2020 年 9 月 30 日，国内共有 8 个生物类似物获批上市，其中 2020年获批上市的有达伯华（利妥昔单抗）、苏立信（阿达木单抗）、汉曲优（曲妥珠单抗）、达攸同（贝伐珠单抗）。据统计，目前国内约 180 家药企已布局生物类似物的产品研发，共涉及约 400 款药物。国内在研的生物类似物大多集中在 CD20、VEGF、TNFα、HER2、EGFR 等热门靶点，其中 CD20、VEGF、TNFα、HER2 靶点的生物类似物已获批上市。2.4.国内生物类似物相关政策频出，为行业提供宏观支持随着全球人口老龄化趋势不断增大，药物治疗的需求逐渐加深，医保支付面临挑战。为了缓解医保支付压力，各国积极鼓励仿制药研发。2005年，欧洲药品管理局 CHMP（人用药物委员会）率先发布了《生物类似物指导原则》，成为第一部生物类似物指导文件。自从该文件生效以来，许多其他地区监管机构也纷纷制定并发布了当地生物类似物指南，指南大多以世卫组织以及 EMA 和 FDA 制定的现有文件为基础制定。我国药品监管部门于 2015 年 2 月制订并发布了《生物类似物研发与评价技术指导原则（试行）》。这一指导原则为生物类似物的研发和评价管理工作指明了方向，更好地鼓励开发高水平高质量的生物类似物，促进我国类似物研发进程。近年来，国内多项生物类似物相关政策措施相继出台，我国生物类似物市场的发展将受益于此类政策。我国生物类似物相关政策解读生物类似物的相似性评价及适应症外推政策要求是业界重点关注的内容。对比我国及美国、欧盟的相关政策，生物类似物的相似性评价大体均集中在对药学研究及药物质量相似性、非临床及临床相似性等方面。生物类似物适应症外推的条件，不同国家的基本原则基本一致。由于生物类似物与原研药不可能完全相同，适应症外推需要综合考虑药物在不同适应症中的作用机制、不同人群中的 PK/PD、免疫原性及毒性等差异。关于药物的可互换性，我国尚未提出相关的概念，目前只有美国确定了可互换生物类似物概念及其附加科学标准与临床数据要求，但尚无可互换生物类似物获批。而欧盟由医生通过对生物类似物的了解并结合患者情况决定是否用生物类似物进行替换。2.5.生物类似物低价惠及患者，加速市场空间释放生物类似物的上市，有望打破生物原研药的市场垄断，通过有效的市场竞争，生物类似物将减轻患者及医保经济负担。以美国生物类似物的研发为例，截至 2019 年 12 月，FDA 已经批准了 26 款生物类似物，涵盖了 7款原研药。经统计，生物类似物的批发采购成本比原研药平均要低 10%-37%。原研药的生物类似物竞争激烈，首个生物类似物上市后以低价快速抢占市场份额，对原研药的冲击较大，因此具有一定的先发优势。生物类似物的逐渐获批，使得生物类似物市场竞争加速。随着支付体系的逐渐完善，国产生物类似物将以低于生物原研药医保的价格惠及患者。以利妥昔单抗为例，罗氏利妥昔单抗美罗华通过谈判纳入了我国乙类医保，100mg/10ml 规格以 2418 元中标。利妥昔类似物汉利康获批上市后的采购价格为 1640 元/支（100mg/10ml），与美罗华的医保价格相比下降约 30%，生物类似物的上市可以快速渗透市场，有助于缓解今后 5-10 年内我国医疗费用上涨的紧迫问题。生物类似药项目可行性研究报告编制大纲第一章总论1.1生物类似药项目背景1.2可行性研究结论1.3主要技术经济指标表第二章项目背景与投资的必要性2.1生物类似药项目提出的背景2.2投资的必要性第三章市场分析3.1项目产品所属行业分析3.2产品的竞争力分析3.3营销策略3.4市场分析结论第四章建设条件与厂址选择4.1建设场址地理位置4.2场址建设条件4.3主要原辅材料供应第五章工程技术方案5.1项目组成5.2生产技术方案5.3设备方案5.4工程方案第六章总图运输与公用辅助工程6.1总图运输6.2场内外运输6.3公用辅助工程第七章节能7.1用能标准和节能规范7.2能耗状况和能耗指标分析7.3节能措施7.4节水措施7.5节约土地第八章环境保护8.1环境保护执行标准8.2环境和生态现状8.3主要污染源及污染物8.4环境保护措施8.5环境监测与环保机构8.6公众参与8.7环境影响评价第九章劳动安全卫生及消防9.1劳动安全卫生9.2消防安全第十章组织机构与人力资源配置10.1组织机构10.2人力资源配置10.3项目管理第十一章项目管理及实施进度11.1项目建设管理11.2项目监理11.3项目建设工期及进度安排第十二章投资估算与资金筹措12.1投资估算12.2资金筹措12.3投资使用计划12.4投资估算表第十三章工程招标方案13.1总则13.2项目采用的招标程序13.3招标内容13.4招标基本情况表第十四章财务评价14.1财务评价依据及范围14.2基础数据及参数选取14.3财务效益与费用估算14.4财务分析14.5不确定性分析14.6财务评价结论第十五章项目风险分析15.1风险因素的识别15.2风险评估15.3风险对策研究第十六章结论与建议16.1结论16.2建议附表：关联报告：生物类似药项目申请报告生物类似药项目建议书生物类似药项目商业计划书生物类似药项目资金申请报告生物类似药项目节能评估报告生物类似药行业市场研究报告生物类似药项目PPP可行性研究报告生物类似药项目PPP物有所值评价报告生物类似药项目PPP财政承受能力论证报告生物类似药项目资金筹措和融资平衡方案

一、生物大分子创新药及制剂研发生产平台建设项目1、项目基本情况本项目由公司下属全资子公司上海凯莱英生物技术有限公司实施，总投资额为62,236.45万元，项目建设期2年，建设地点位于上海市金山工业区。2、项目投资概算本项目总投资额为62,236.45万元，其中建设投资60,236.45万元，铺底流动资金2,000.00万元，公司拟投入募集资金30,000.00万元。3、项目主要产品本项目的主要产品包括抗体药物研发及中试、制剂研发及中试。4、项目经济效益分析本项目建设完成并全部达产后，预计可实现年销售收入57,400.00万元，净利润11,642.22万元，税后静态投资回收期（含建设期）为6.87年，税后内部收益率为16.18%，具有良好的经济效益。二、本次项目的必要性1、战略性拓展生物药CDMO业务，扩大服务范围本次发行募集资金投资项目涉及制剂和生物药CDMO领域，既顺应当前行业发展趋势，又符合公司的战略发展目标。在全球创新药中，生物技术的发展尤为突出，其中抗体药物靶向性强、疗效好、副作用小，是生物药中最重要的细分市场。全球生物药CDMO市场规模在2018年至2022年预计年复合增长率超过18%，本次发行募集资金投资项目将扩充公司在生物药、尤其是抗体药物领域的产能，丰富公司研发和生产服务领域，完善公司为客户提供CDMO服务的能力。2、扩大制剂产能、完善公司“API+制剂”一站式服务提升服务竞争力本次非公开发行股票完成及募集资金投资项目顺利建成并投产后，公司将进一步提升制剂的研发和生产能力，扩大制剂产能规模，满足客户创新药工艺研发和药品生产的整体性需求。一方面，公司可以显著提高制剂业务收入，丰富业务结构，另一方面，通过提供“API+制剂”一站式服务，解决客户创新药研发中的痛点，既可以提升与现有客户合作的深度，也可以推动公司快速获取更多中小创新药公司客户，提高客户广度。3、增强资金实力，为公司下一阶段战略布局提供充分保障经过多年的发展和积累，公司逐步与国际制药巨头、新兴医药公司形成深度嵌入式合作关系，在制药公司群体形成了良好的口碑，建立了持续进化的研发平台，高效的运营体系，高水准的生产质量管理和安全环保体系，打造了拥有经验丰富的研发团队和生产管理团队，形成了“严谨、严肃、严苛”的企业文化，形成了公司的竞争优势，为公司下一阶段对可持续增长奠定了基础。面对市场机遇，公司战略上一方面要进一步强化与欧美大制药公司合作的黏性，提升公司客户服务“深度”，另一方面，着力开拓中小创新药公司，提高服务客户的“广度”；此外，随着公司服务的创新药项目陆续上市，商业化项目也将进一步增加。因此，随着市场的开拓和订单增加，需要公司进一步加大产能建设和运营投入，产生较为迫切的资金需求。通过本次非公开发行股票募集资金，将会进一步增强公司资金实力，降低财务风险，为公司战略布局提供充足的资金保障，帮助公司增效提速，加快提升公司的市场份额和行业地位。

如需报告请登录【未来智库】。1、创新药行业的发展机遇为相关投资带来行业层面的确定性1.1 未被满足的医疗需求和技术进步是驱动创新药领域长期成长的内因 未满足的医疗需求方面，以癌症、艾滋病、心脑血管疾病、帕金森等为代表的疑难 杂症长期得不到根本解决，这让医疗领域始终存在迫切的待解决的需求。此部分作 为常识，这里不予介绍。技术进步对创新药领域发展的推动，主要体现在新机理/新靶点的持续发现，以及提 供越来越强大的研发工具两方面。1）靶点的持续发现和众多存量潜在靶点未得到有效开发意味着创新药未来仍存在 巨大的空间。 新靶点增长的来源有两方面：①某基因在疾病中的作用机制得到揭示，让该基因 成为对应疾病药物开发的潜在新靶点；②该基因在药物开发中得到原理验证，可 额外让约 4-10 个（经验数值）相关联的上下游信号通路涉及的其他基因同时成 为同一机制潜在靶点（我们在图 1 中以 IBD 药物开发为例对此进行了展示）。 目前，尚未有效成药的靶点在数量上则远远多于已成药靶点。我们在图 2 中，仅 以癌症靶点为例，有研究人员统计过被 FDA 批准的 154 个癌症药物，其中有 85 个为靶向药，这 85 个靶向药总共可作用于 109 个癌症相关靶点；但同时期，已 被确认为和癌症发生有直接联系的癌症驱动基因数目却多达 553 个，且这 85 个 靶向药涉及的 109 个靶点与 553 个“癌症驱动基因”间的交集仅有 30 个。2）技术进步正在为创新药开发提供越来越强大的工具。靶向药物理性设计无疑是 制药业的主流趋势，结构生物学+计算机辅助分子设计等技术的进步则为以靶向药 为代表的药物理性设计带来了越来越强大的工具。小分子靶向药研发遇到难以克服的技术瓶颈正是导致易成药靶点几乎被开发殆尽、 未成药靶点中难以攻克的“硬骨头”越来越多，以及全球整体药物研发呈现研发投 入日趋增大、研发周期日趋延长、每年新药报批数量却未出现显著增长的关键原因， 同时也是作为“半现代化”的、以抗体为代表的靶向生物药会在 2000 年以后大量 涌现的关键契机。靶向化药设计的一般思路是，从自然界或制药界已发现的某种能与目标靶点结合的 起始分子出发，对这种分子的母核、侧链等进行调整和改进，持续提高被改进的分 子与目标靶点相互作用的特异性和作用强度，改善其药代动力学特性、生物利用度 等药理学性状，最终创造出拥有特异性高、亲和性高、药代动力学特性优异、与不 希望发生相互作用的分子相互作用的可能性低或不存在不希望的相互作用的全新 分子实体。但自然界和制药界以往发现的、核心结构差别较大的特异性靶向型分子的种类相对 有限，且在对母核进行微调时，如何添加特定的侧链一定程度同样存在明显套路， 以至于业内的药物化学家往往是在围绕非常有限的基本骨架做着相对较小的改动。 加之这种工作本身拥有“半科学半艺术”的特性，如何能在没有已知先例的情况下 找到能和某个特定靶标特异性结合的全新初始母核，同时在此基础上超越原有的对 分子进行微调的惯用路径，是特别在 21 世纪之前，困扰药物化学家的难题。以抗体和重组蛋白为代表的生物药在上世纪末本世纪初得以大量涌现并快速崛起， 很大程度正是被靶向化药开发遇到技术瓶颈所驱动。这是由于一方面，靶向化药的 理性设计遇到瓶颈；但另一方面，制药业却可以直接利用哺乳动物免疫系统生成靶 向抗体的天然机制、或生物信号通路中天然具备靶向性的蛋白，来更便捷地解决靶 向药物定向开发的技术问题。但业界一般认为蛋白类靶向药物是靶向药研发技术在发展中经历的过渡型药物。这 是由于，虽生物药可更容易地解决靶向难题，但生物药绝大多数必须通过注射给药， 且保存条件相对严格，让生物药在应用中，相对通常能通过口服方式给药、保存条 件要求不那么苛刻的小分子靶向化药存在天然劣势。这意味着，假如未来某款靶向 生物药所在的领域，开发出了机理、效果相若、能口服的靶向小分子化药，这种小 分子化药大概率会快速抢占对应生物药绝大部分份额。最典型的例子是，即便对胰 岛素这种应用数十年的成熟药物，产学界现在依然在研究能否有分子量更小的、可 以口服的胰岛素，或是推进着将注射型胰岛素改造成气雾剂等的探索。在结构生物学、生物信息学、药物化学、计算机科学等技术快速发展的基础上，作 为交叉学科的计算机辅助分子设计技术（CADD）近年来取得的巨大进步有望在未 来极大促进以靶向化药为代表的新药开发工作。 CADD 通过模拟和计算靶蛋白关键位点与人工设计的配体（药物开发所需的准前 体化合物）的相互作用，可以通过“干实验”方式进行高通量虚拟筛选，找到那 些最有潜力与靶蛋白相结合、结合力强、特异性强的小分子，并在此基础上进行 一定程度的优化，最终在研究机构庞大的分子库中，筛选到少量的最有潜力的前 体化合物用于真实世界中的实验验证。 CADD 可以显著降低传统靶向化药开发中的随机性和盲目性，显著降低实验筛选 化合物数量，缩短研究周期，节约研究成本。图表 4 则是一个 CADD 用于发现目 标靶标配体的研究实例——1.2 助推创新药领域发展的外因大国运势决定国家将长远支持国内创新药产业的发展，行业扶持政策只会随时间推 进不断推出。 随中美在以 IT 科技、现代生命科技/医疗科技等代表性的高新技术领域事实上已 成为竞争对手，从中国制造转向中国创新，从核心技术依赖转向核心技术自立， 进而从技术输入转向技术输出，这些重大历史变迁的推进程度将从根本上决定我 国长远国运。 国家亦在战略层面以各种形式的产业政策大手笔鼓励和押注创新，创新药/创新疗器械正属于国家重点扶持的新兴产业。在当前经济仍不断下行，经济转型成功 对国运起关键作用的背景下，相关领域的政策支持力度未来大概率持续加大会是 预期之中的事件，绝不会仅限于已推出的优先评审、上市许可持有人制度、“863 计划”/“973 计划”/“自然科学基金”对创新药基础研究的扶持等政策。医改深化、带量采购则将进一步倒逼药企加速创新转型。国家医疗保障局成为事实 上的超级购买方，让医保部门在医保谈判中的议价能力得到大幅提升。企业方与“超 级医保局”谈判，核心议价能力在于药品性能是否优异以及药品是否稀缺。 医保谈判当前以仿制药为起点，很大程度无非是仿制药竞争格局更不容乐观，企 业溢价能力更弱而已，医保控费作为医改全局性的政策趋势，长期影响力绝不可 能仅仅局限在仿制药领域，一定会从“最容易下手”的仿制药起，继续向普通医 疗器械、普通医疗耗材，最终向创新药和创新医疗器械等整个医药制造业终端产 品全面渗透。当前，指望仿制药未来继续享受往昔高价格已决不可取； 而未来，随创新药研发竞争日趋激烈，即便对创新药企业而言，借助进医保以价 换量，迅速取得远超竞争对手的市场优势和医生端影响力大概率也将成为不得不 面对的情形——在这个过程中，只有最稀缺的创新好药，才能拥有最强的议价能 力，并最大程度保障品种的盈利空间，让大力推动创新药研发、以追求能以足够 快的节奏持续推出创新好药，成为我国药企维护自己长远盈利水平、在产业整合 中存活和占据相对优势地位、确保长期发展空间的必由之路。资本介入已推动了生物医药初创企业近年来的井喷式出现，而香港科创板改革、上 海科创板推出更在制度层面，为人民币资本医药项目，进一步完善了退出途径，这 对推进特别是风险最高的全新机理/全新靶点/罕有成功先例的早期创新药项目推进 有着至关重要的意义。产业中企业的研发特征已决定，能更有效推动以全新靶点/ 全新机理创新药研发为代表的高风险项目的，是政府投资和风投资本支持的研发型 创新药企业，而非我们通常所知的、被大众长期标榜的研发型巨头药企。1.3 靶点荒与大量潜在靶点仍未得到有效开发的现象并存为研发型企业 带来机会 虽有待开发的靶点众多，但当前制药界却真实存在靶点荒，这种矛盾现象的根源， 和大型药企的研发特征有很大关系。有违大家对跨国巨头药企研发强大、致力于创 新的第一印象，跨国巨头药企开展研发时通常反而是极端保守的，与其积极针对没 有成药先例的全新靶点进行药物开发，巨头药企更崇尚“发现新药的捷径依然是从 老药出发”这一研发理念，这是由巨头药企本身的局限性，以及该路径客观上的可 行性共同决定的。1）巨头药企的局限性主要体现在如下方面—— 其一，规模公司的风险控制诉求通常远超初创型企业或小规模企业，这种对待风 险的态度，很大程度制约了大型药企介入以往没有先例、但可能真正具备突破性 质的、医学角度非常值得对其进行针对性药物开发的靶点的动力。毕竟，如果公 司推出的某个药物一旦出现严重问题，公司不仅很容易成为舆论的靶子，更可能 面临因诉讼导致巨额赔偿甚至破产。 其二，在管理方面，因公司研发部门主管的任期经常远短于最耗时的研发项目，让此类项目长期可持续的推进面临管理上的阻碍（部门主管一般更喜欢那些能在 自己任期内取得成果的项目）。而针对无成药先例的靶点开发药物，光从零开始 做临床前研究可能就需要花费 5-8 年的时间，加上从临床到注册申报的额外 8 年 左右时间，总共 13-16 年研发周期无疑正属于耗时最长的研发项目。2）客观方面，以老药为基础采用 Me-better 模式进行新药研发同时拥有确实可行、 周期短、确定性高的优点。 推进 First-in-Class 型原始创新项目不确定性极高，且很难进行项目管理。虽平 均而言，一个药物从开发到最终获批成功率不到 5%，但剔除相对高确定性的 Me-Better型创新后，First-in-Class型的平均成功率将低到1%左右，对药企业， 如此低成功率的项目仅管理就有巨大难度。相比之下 Me-better 模式下不仅不需 要原理验证，前体化合物筛选也得到大幅简化。 一般而言，当针对某个靶点市场上已存在第一款靶向化药时，Me-better 模式仍 有着较大发挥余地。“ Me-better”的典型策略有两种：①在一个相对饱和的市场 中，推出一个可用于治疗那些对现有疗法都没有反应的病人的新药；②降低药物 的副作用，改善药物的药代动力学特征（例如快速反应药物、长效化药物）。而 一个领域的首款小分子靶向化药往往具有各种缺陷，毕竟仅从反应率看，甚至真 正的好药通常也只有 60%-70%的反应率。 此外，从市场运作看，也是更为重要的是，虽 First-in-Class 型新药项目无疑在资 本市场中是博人眼球的题材，但回顾历史，除抗体药以外*注，史上最热销的药物 中，Me-better 的数量显著高于 First-in-Class。*注：最畅销的抗体类药物之所以以 First-in-Class 为主，是由于针对同一个靶点开发的、能成 功走向商业化的不同治疗抗体，通常最多只在免疫原性、药代动力学存在差异，但药效却很难 有显著差异。相比巨头药企的保守，研发型初创药企则一般更勇于冒险，让初创企业可通过在探 索方向上与巨头药企形成差异化，为自己争取到发展空间。甚至，因初创药企不具 备大型药企开展大规模临床、组织大规模市场运作的能力，初创型药企还经常靠自 己拥有的特色研发，与大型药企在临床和市场运作阶段开展合作，让初创药企与大 型药企表现得像是产业链的不同分工者，而非直接竞争对手。2. 创新药企业有四大核心风险特别值得关注考虑到投资想取得长期的复利，重中之重的是风险控制和寻找高确定性，其次才是 弹性。在一个长期趋势向上的行业中，只要做好风险管理，借助行业向上的势头， 取得盈利甚至超越行业平均增速的收益自然可水到渠成。因而在标的筛选中，我们 将遵循风控第一的原则，首先研究项目成功中面临的主要风险，其次再从控制相应 风险的角度出发，自然而然地推出在创新药领域，如何进行安全和高确定性的投资。2.1 新品种开发失败风险是创新药开发需面对的首个重大风险 创新药开发风险大、耗时长、投入大的特点始终没有改变。考虑到这已是大众常识， 因而我们这里不予详述，仅列出核心数据作为参考。我们也将在后续研发风险管控 部分直接使用这些数据进行相关测算。除研发本身的长周期、高投入、高失败风险以外，更为不利的是，创新药研发各阶 段成功率的差异与适应症、以及企业在相关方向上的先期积累是否深厚更紧密，这 意味着，大公司在介入以往自己没有相关积累的领域时，很难通过提升研发成功率， 让自己做得比同行更好，甚至，可能由于先期积累落后于初创企业，以至于研发的 确定性反而不如这些企业。但可以确定的是，在开发某个特定新药的过程中，任何研发环节做得更扎实都有助 于提升后续阶段的成功率。特别，因临床前研究的投入远小于临床阶段投入，对临 床前研究采用尽可能严格的标准进行控制，做到不放行任何一个“模棱两可”的化 合物进临床，越有助于临床阶段成功和降低研发失败造成的损失。2.2 市场运作风险是创新药开发成功后即需面对的风险 拥有一个好药和靠它来赚钱之间的差距就是市场运作的力量。在一个竞争变得越发 激烈的市场中，创新药的成功除了必须有良好的效果，市场运作也至关重要。市场 运作失利可以让好药失败，市场运作成功也可以让效果并非显著优于先行者的药物 取得意外成功。以险些失败的流感药物 Tamiflu（达菲，口服给药）的开发为例。这本是一款效果好且安全的药物，因对年事已高且受心脏病或呼吸系统疾病困扰的病人来说，流感 可能是致命的，流感药物也被业界认为蕴含着重大商机。 医药工业界曾在 2001 年推出两个抗病毒能力优异的竞争性药物，即 Tamiflu 和 Relenza（乐感清，吸入给药）——但实际上直到 2004 年，这两款药物却只有不 到 100 万的患者使用过，对应 8000 万美元左右销售额，远远达不到这两个药物 的开发者最初预期的、两年内能带来的 20 亿美元的收入，但这两款药物在生产、 市场、销售上的花费却高达 3 亿美元。 事后发现，它们的开发者均忽略了这两个药物疗效虽好、用药却存在明显的不便 利之处，即必须在症状出现后、发病前的 6-12 小时内服药，但患者往往没有机 会在如此短的时间内获得药物，而企业在市场工作中亦没有根据这一特点推进针 对性更强的营销工作。 直到后续，2005 年流感大流行，Tamiflu 被多国政府作为库藏药物购买以应对不 时之需，这才挽救了 Tamiflu，并让其成为“十亿美元的药用”；2009 年的甲型 H1N1 流感更让达菲意外创造了 30 亿美元年销售额的辉煌。 而当今，随达菲的效果越来越多被大众了解，大众开始将该药主动作为家庭库藏 药物购买，并在流感季提前使用用于预防，也让该药物及其仿制药得以拥有相对 稳定的可观年销售额。相比之下，奥氮平的成功则让业界瞠目结舌，业界普遍认为其成功只能从市场运作 和销售智慧来解释。这是由于： 首先，礼来的奥氮平作为治疗精神分裂症的药物，是于强生的同类药物利培酮上 市后数年才推出，而通常情况下，一个同类新药能在市场上取得瞩目成功、甚至 有时候仅仅是成功进入市场的唯一方法，就是让医生、保险公司、患者都普遍相 信，新药是如此新颖和出色，能有效弥补既有药物的显著缺陷，以至于医生和保 险公司宁愿放弃廉价老药而购买昂贵的新药。 然而，在当时，精神科医生偏偏普遍认为奥氮平和利培酮的特性几乎一模一样， 且当时几乎所有国家被诊断出精神分裂症的患者都付得起利培酮的药费。但一般而言，一个“勉强”通过审批的、在效果或竞争格局等方面可能问题重重的 创新药很容易在市场运作中失败，押注企业通过顶尖的销售能力能让缺陷显著、甚 至仅仅是和既往主流竞品相比没有突出优点的药物取得成功的不确定性非常高。考 虑到药物实际运作中，市场投入一般高于研发投入本身（研发型跨国巨头药企销售 费用率普遍高于研发费用率——不论跨国药企多么希望将自己包装成专注于研发 的企业，它们在作为研发机器的同时，更是庞大的营销机器），市场运作失败将给 公司带来比研发失败本身更大的破坏。 药企直接用于市场工作的投入包括广告、学术会议甚至各种形式的返利等。学术 会议和各种形式的返利众所周知，此类支出尤其高发于那些处于激烈竞争的细分 领域中、效果相对已有主流产品改善不明显（甚至是 me too、 me worse）的噱 头产品，我们在此不予详述。而营销费用有时还可以非常昂贵，特别是那些用来 治疗并非致命的、或短时间内不会产生严重危害的病种的药物，例如用于减肥、 降低胆固醇、治疗类风湿病关节炎等的药物。 隐性的市场运作成本则经常被包装在研发费用中，体现为招募患者给医生的直接 返利，这种开支占了临床研究中非常可观的一部分*注。2.3 本应被充分重视但却往往被低估的竞争风险 市场大、药品效果优异绝对不等于药品前景一定好。创新药在一个足够大的市场中 想成为爆款，需要既拥有更好的疗效（或/和应用更便捷），也拥有专利保护等壁垒 以确保的良好竞争格局，二者缺一不可。 竞争对企业的影响在于，竞争轻的影响是为企业营收增长的确定性带来极大变数， 这种变数就算企业自己也难以预测；竞争导致的更糟糕的结果，则是在规模优势 非常显著的领域，将企业拖入不确定性极大的规模战，最终在行业整合中，导致 巨额的产能消灭。因而，如遵循安全第一的原则，对因竞争导致核心业务存在巨 大不确定性的公司，最好的方法是不参与，找其他确定性更强的标的。 实际中，药品的竞争可能来自同机理药物的直接竞争和不同机理的药物的间接竞 争，且后者往往更容易被忽视。但在本部分，考虑到我国当前同类管线扎堆的严 重程度，我们重点讨论的则是直接竞争的影响。对热门靶点的扎堆研发导致竞争越发加剧，为创新药后续销售带来的压力不容忽视。 实践中，“发现新药的捷径依然是从老药出发”仍然是以研发和创新为标杆的海外 巨头药企最受青睐的新药开发模式（我们在下一章节将进行介绍），这导致，虽有 大量潜在靶点有待成药，但药企通常还是更喜欢围绕那些少数的、已完成原理验证 甚至已有对应药物上市的靶点进行创新药开发。 随医药领域参与者增多，一旦一个有潜力的靶点得到原理验证，以巨头为代表的 企业通常都会扎堆涌入这一靶点的开发，争取在市场上尽早推出自己针对相关机 理的首款产品，导致竞争加剧； 此外，经常针对某机理已有了首个新药，但该新药存在显著痛点（例如，只能覆 盖 60%-70%的患者，或是需要额外的伴随诊断，或是给药极为不便），巨头也乐 于在该领域继续开发 Me-better 型药物，导致所在领域竞争加剧。这种情形在上 世纪末已经出现，具体表现在，分子实体不同、但作用机理相同的同类创新药的 推出间隔缩短，对应机理的创新药市场独占期也变得越来越短。在热门靶点中，从竞争格局角度，要尤其警惕冠以“创新”之名，但本质是同类重 复的创新药。这种领域竞争的激烈程度，很可能远超机理验证完毕后，巨头药企扎 堆研发、力争推出对应领域首款新药导致的竞争。在我国，PD1 单抗正是最具代表 性的此类领域。 PD1 单抗之所以在我国能按创新药申报，且原研企业不来找中国企业的麻烦，很 大程度正是利用了国内外 PD1 专利保护制度的差异（详见图 8-图 9）。国外 PD1 专利保护范围覆盖了一切通过开发PD1/PDL1/PDL2 抑制剂并将其用于癌症治疗 的做法（因而K药开发商必须给O药开发商支付6.5%的销售提成作为专利费用）， 但我国专利保护则对抗体的具体序列做出了明确限制（这种限制在技术上很容易 规避），因而国外 PD1 单抗竞争格局非常好，但国内却几乎一片红海，让国内的 自主 PD1 单抗从竞争格局看，事实上更接近仿制药和生物类似药。 光从这种竞争格局出发，我们很容易推断，带量采购未来波及到 PD1 单抗几乎 是确定性的事件，而仿制药领域带领采购铺开后，中标仿制药价格的大幅下降大 家已有目共睹。同质化竞争如导致价格战，将给业内公司相关管线的长远盈利能力带来巨大不确定 性，并且从经验看，即便对药企自己，竞争的影响也容易习惯性地被低估。特别， 如果效果相若，给药、运输、存储等应用方面的便捷性相若，一般情况下，后发的 价低者完全有能力抢夺先入者的市场份额，认为先发者能仅仅靠时间上的先发优势 一点就能获得长远优势是非常不现实的，不管是创新药、生物类似药还是仿制药。 我们在图 10-图 11 分别以 Zarxio 和氯吡格雷仿制药为案例对此进行了说明。同质化竞争最大的不确定性更在于，在一个规模优势非常显著的领域（化药原料药、 抗生素、抗体生产的规模优势都非常显著），价格战将进一步把参与者拖入不得不 为之的产能规模竞争，并进一步造成行业整体、公司自身的产能消灭和资本浪费（即公司即便通过规模战取得最后的胜利，也是惨胜）。2.4 不易识别但影响深远的实控人风险 医药企业实控人三观不正（实控人/创始人/大股东的风格就是企业的风格），轻则影 响企业成长，重则可能为企业长远发展带来巨大法律风险。各行各业的发展历史早 已屡次印证，假如没有法律的强大威慑力，逐利本性可以让资本/企业的行为没有任 何底线；然而合规意味成本，于是有监管也必然有规避的诉求、策略和行为，这对 医药企业同样适用。但因医药行业事关公共卫生安全，药企急功近利等导致的不合 规行为一旦引发真正的问题，可能带来的恶果将远超大多数其他行业。山东疫苗事件、长春长生事件这些违法违规导致严重公共安全问题的典型案例几乎 人尽皆知，这里不再重述。但毕竟这些行为影响重大，可能导致的后果很严重，国 内药企即便有通过不良方式控制成本的诉求，敢做到这种程度的归根结底相对有限实际中高发的则是以下情况： 1）研发过程中，企业对速度的追求超过质量，以至于为赶研发进度，可做可不做 的高质量研究往往不做，必须做的基础研究则低标准完成，并以打招呼、走关系的 方式确保有显著瑕疵的产品快速获批，最后做出“me too”甚至“me worse”的 产品（例如，通不过一致性评价的仿制药，以及和原研药相似度低的生物类似药） 。 这种不扎实的研发在有强烈套现诉求的、采用击鼓传花模式的 VCPE 资本介入的早期企业中尤其高发（研发人员即便想认真做，投资方快速推进项目的诉求经常 也不允许研发人员扎扎实实慢慢来）。在行业竞争日趋激烈的背景下，“me too”、 “me worse”的产品即便推出，也很难有长期的生命力，此类产品就算市场运作 的成功也是意外事件而不是确定性事件； 更深远的影响是，企业在这种模式下形成的产品开发体系一旦形成惯性，不仅不 利于企业过硬研发功底的积累，更将在长期的视角下，在根基的层面，破坏企业 长远增长的确定性。相比之下，有扎实研发的企业则会在临床前阶段，尽可能不放行有瑕疵的备选临床 前化合物，以降低后期投入更大的临床研发、市场运作失败的可能性，尽可能确保 失败能发生在尽量早的时点，以降低后期失败导致更大规模资金浪费甚至法律问题 的风险。2）生产过程中尽可能地偷工减料，降低成本，并伪造看起来高质量的生产记录应 对监管部门检查。这在公司成一定规模后，公司部门管理人员不择手段追求自己的 绩效时，又或是公司实控人非常在意公司利润变动导致的公司市值更大幅度的变动 时，将非常有可能发生。因而，三观端正，扎实做事的企业是尤为宝贵的潜在投资标的。考虑到企业的风格 就是创始人的风格，为尽可能排除这些风险，我们只能试图去寻找由既往履历尽可 能干净的创始人创立的、既往履历过硬的公司。虽资本市场对速度优先重要还是质 量优先重要存在争议，但从风控角度，三观端正的创始人在做创新药研发时，可能 进度会慢一些，但却更可能做出真正可靠的产品，并让公司养成规范化经营的惯性； 反之，三观不正的创始人不仅几乎必然要给上市公司埋下经营方面的雷，并且相关 问题有持续恶化的倾向。正如规范化有惯性，不规范同样存在惯性，不规范行为的 结果一定是离违法违规的底线越来越近，甚至越过。3. 从风险管控的角度出发寻找企业稳健成长的确定性3.1 从研发风险的把控层面寻找确定性 对创新药企业而言，稳定持续推出新品种的能力（例如每年稳定推出 1-2 个）是企 业能实现长远、可预见成长的关键。我们在前文已提到，创新药研发各阶段成功率 的差异与适应症、以及企业在相关方向上的先期积累是否深厚更紧密。这将导致如 下结果： 大企业很难通过有效提升成功率来降低介入全新领域时的研发失败风险，但设立 一个平衡的临床候选药物组，通过风险的分散来降低个别管线研发失败导致灾难 性后果发生的可能性却是可以实现的。 在某个方向有良好先期积累的企业研发失败风险将低于同行。为平行推进多个管线以足够分散研发风险足够分散，拥有足够大的体量是必要、首 要的条件。在下文图 13 中，我们以抗癌药研发为例，假定创新药企业平均每年能 稳定推出 1-2 个新分子实体新药并对其成功进行运作，测算了药企至少要达到怎样 的规模才可能通过多管线推进来充分分散风险，实现永续研发。结果显示，在研发 费用率依次取 5%（A 股药企一般水平）、10%（A 股药企较高水平）、15%（研型跨国巨头药企偏低水平）、20%（研发型跨国巨头药企一般水平）的情况下，创 新药企业需至少分别达到年收入 176-351 亿美元、 88-176 亿美元、 59-117 亿美元、 44-88 亿美元的规模才能有足够安全的体量，以确保充足且长期可持续的研发投入 满足研发需求。这种特性也意味着，创新药领域必然具备极强的头部效应。为提升研发成功率则需要在同一领域拥有良好的前期研发积累，而这种积累的优劣 可直接被公司的临床前研究实力，以及特有技术平台所反映。 1）对小分子靶向化药研发而言，临床前研究包括靶点确认、先导化合物发现、先 导化合物优化、临床前试验（制剂开发、工艺验证、稳定性验证、毒性与免疫原性 动物试验等）环节：其中，靶点确认、先导化合物发现、先导化合物优化又是整个 药品研发流程中难度最高的部分，它们不仅特别依赖天才科学家“非标准的”才智 与灵感，在实际推进中，他们还需要作为配套工具的化合物库。特别，化合物库是 实实在在存在的、可量化的，相比科学家难以预期的灵感，化合物库更能客观反映 小分子化药企业临床前研发的积累与实力是否足够深厚。 靶点确认是新药研发的至关重要的第一步，将直接影响和指导新药研发的全流程， 也是新药开发后续一切工作的基础。具体而言，当科学家发现某个家族或某类蛋白中的一个/几个蛋白对某种疾病的发 生或好转起了非常重要的作用后，会用各类相关的小分子抑制剂，逐个阻断这些 蛋白，观察是哪个蛋白的打断对该生物现象的发生有明显的影响，从而确认其所 感兴趣的究竟是哪个蛋白。该过程需要对基于治疗的疾病做大量的文献调研和生 物信息分析，需用到一系列的小分子库、激酶库、GPCR 库等，可能还会涉及结 构解析。例如，科学家发现Rheb通过 X蛋白调控自噬的发生，并 发现 X蛋白是一个激酶。 此时科学家便可用激酶库进行筛选，简单确定 X 蛋白是哪个/类激酶，并以 RNAi 等技术进一步确认 X 蛋白是否在整个生理过程中发挥重要作用。 先导化合物发现旨在发现对待特定靶标或作用环节具有初步活性的苗头化合物 （hits），并从中筛选出性能最优者作为后续化合物优化的起始分子，该起始分子 即先导化合物（lead）。发现 hits 可采用随机筛选结合理性设计/虚拟筛选的方法 （理性设计即我们前文提到的将被计算机模拟分子设计技术发展推动的关键关 节）。而为从事先导化合物发现，需要用到特定的化合物库。 先导化合物优化即通过分子对接、生物电子等排原理、前药原理等技术方法，对 先导化合物进行修饰和结构改造，以改善其亲和力（效果）、药代动力学特征、 给药特征、成药性等，最终得到可用于后续临床前试验的候选药物。此过程中， 使用到的化合物库也会随研发推进得到持续丰富。在以上环节中我们提到的研究需使用的各种库正是小分子靶向化药临床前研究中 关键的核心研发资源。每个企业在自己探索研发的过程中形成的独有化合物库，凝 练了药企以往新药研发时成功和失败的绝大部分真实、可触摸、无法复制的历史， 正是体现企业临床前研发优势、以及药企深厚研发底蕴的精髓；独特的库也正是药 企在自己有积累的领域更容易“再现成功”的根基与研发优势的根源。特别对初创 企业而言，独有化合物库及其代表的临床前研究能力是初创企业能够拥有的、即便 大型药企也很难复制的、最关键的核心竞争优势。 我们可以以如下例子说明化合物库的宝贵价值： 罗氏研发CNS药物拥有漫长历史，并发明了地西泮和其他许多苯二氮类药物，因而在罗氏的分子库里，苯二氮类分子等相关药物的系列苗头化合物的占比就会比从事其他方向药物研发的公司大得多。后续，罗氏如继续开发新的 CNS 药 物，在其分子库里筛到活性分子的可能性就会比在没有相关积累的其他公司库里 筛到活性分子的可能性高得多。 但相反，如想筛选新的抗病毒药物，虽罗氏是最早开发抗 HIV 药物的公司之一， 但罗氏研发抗病毒药物的时间却很短，这意味着，在罗氏的库里筛选新型抗病毒 药物苗头化合物，可能得到的 Hits 就会少得多。 此外，即便针对同一个靶点开发小分子靶向化药，由于不同公司彼此间分子库存 在差异，它们筛库通常也会得到活性不同的化合物。2）对抗体药开发而言，独有的高效抗体平台拥有着和小分子靶向药开发中独有的 化合物库类似的地位。例如： 药王 Humira 即源自噬菌体展示库技术。 该技术于 1985 年被开发后，Gregory Winter 即意识到可将其用于开发更好的抗 体药物，并在 1989 年成立剑桥抗体技术公司（CAT，Cambridge Antibody Technologies），致力于使用该技术对 TNF-α的动物抗体进行改造。 1994 年，BASF Koll 与 CAT 签订联合研发协议，BASF Koll 由此得到了噬菌体 库展示技术，且利用该技术，双方于 1998 年得到候选药物 D2E7，该药物即日 后的 Humira，也是日后全球首个获批的全人源抗体。 2001 年，雅培以 69 亿美元全面收购 BASF，得到了包括 D2E7 等一系列生物药 研发管线，更得到了噬菌体库技术。通过雅培，Humira 于 2002 年获批，该成果 立刻在产业界掀起波澜，并推动噬菌体库技术被全面用于癌症等疾病抗体的开发。 截至 2017 年 8 月，已上市的全人抗体药物中有 8 个（占比 32%）是通过噬菌体 展示的全人抗体库获得的，其中 6 个（占比 75%）是通过噬菌体人天然抗体库获 得的，该技术的重要性也让其获得 2018 年诺贝尔奖。后来居上的全人源抗体转基因小鼠技术同样在抗体开发中见证了技术平台本身的 巨大价值。 以 Medarex 的 HuMAb 技术平台为例，该平台累计获批了 10 个抗体药物，这些 药物年销售额高达 200 多亿美元；Abgenix 的 Xenomouse 小鼠平台则累计获批 了 6 个抗体药物。 它们也分别被重金被收购：2006 年，安进以 22 亿美元收购 Abgenix；2009 年， 百时美施贵宝以 24 亿美元收购 Medarex——然而从今天看，这样的报价仍然显 著低估。 该技术平台价值之所以如此之高，一方面由于它作为一种高效、快速的全人源抗 体研发技术，能够产生巨额商业利润；另一方面更在于该技术难度系数极高，已 经达到目前科学水平的极限，至今仅有少数公司掌握。秘藏化合物库、独有抗体平台等特有技术储备的极端重要性，实际上让它们本身比 由它们开发而来的特定管线更为珍贵。 这是一方面由于，一旦拥有了特有的技术储备，即便当前在研管线可能面临失败， 企业也完全有可能借此在新的项目上取得新的成功； 另一方面，这些核心技术储备是企业未来再现研发成功的关键资源，能在企业后 续开展更多的其他项目时，带来至关重要的成功的确定性。 再生元的成功是非常典型的案例。再生元于上世纪 80 年代末期由精英科学家创 立，最初基于创始人在神经营养因子上的科研成果，致力于渐冻症药物研发。该 药物始终没有被研发成功，但公司却凭借在该药物研发中开发出的核心技术 Trap 和 Veloclmmune，开发出了重磅炸弹药物 Eylea（阿柏西普），并获得与赛诺菲 的合作机会。因而，实践中，获得更大、更多样化的化合物库，或获取更强大的抗体平台，也是 巨头企业支撑其不断扩大的战略意图的关键。 除加强自身研发以外，并购小公司亦是大型企业扩充化合物库或抗体平台、以支 持自己快速切入一个先期缺乏积累的重要领域的方式。 特别，因大型药企因研发上很保守，经常无法切入很多真正挑战的、没有成功先 例的、但有重大医学意义的新靶点药物的研发。一旦勇于冒险的小公司在相关方 向取得成功，证实了领域的重要性，并在细分方向研发能力上形成头部效应，并 购几乎就成了大型药企快速切入相关领域并占据相对优势的、最可行的举措。 特别，药企与药企合并除会发生渠道整合外，第一个真实的结果正是化合物库/ 抗体平台等技术平台的整合，且化合物库的整合会早于许多涉及临床候选化合物 和开发计划问题标准评价程序的整合，更远早于公司战略和文化的融合。甚至很 多情况，后者根本完全不会发生。也由于技术平台至关重要，公司合并后，被收 购标的中最安全的职位通常也是化学家、抗体工程学家。特别值得注意的是，鉴于临床前研究实力与独有技术平台意义重大，初创企业完全 有可能借此在自己专注的研发领域，构建起即便巨头药企也难以比拟的相对优势。3.2 从市场运作风险的把控层面寻找确定性 强大的市场运作需要足够体量的市场投入、完善的生产体系和优秀的市场/销售团队 建设支撑。药企的销售费用率普遍高于研发费用率是营销需要巨额资金支撑的直接 体现。由于我们已根据研发费用率倒算回企业的安全规模，因而这里不再重述公司 体量的重要性。完善的生产体系则是公司能否以高效率、合理成本生产终产品的保 证；而完善的市场/销售团队建设的重要性作为常识这里也不打算重述。然而值得注意的是，研发型初创企业受规模限制，市场运作几乎注定是短板，如研 发型药企不打算通过与巨头药企在后端运作方面开展合作，打算以一己之力将产品 做到最后，市场运作风险是不容忽视的。 3.3 从竞争风险的把控层面寻找确定性 控制竞争风险最好的方法是规避那些业绩弹性和估值过于依赖竞争格局恶劣的药 品销售放量的投资标的，这对管线相对单一的初创型药企是特别重要的关注点。但当前新药研发竞争日趋激烈，高确定性的研发方向几乎不可能没有研发管线扎堆， 因而创新药企业如没有真正稀缺的、竞争格局尚可的品种，就只能通过建立足够分 散的管线，并通过成本优势、营销/团队管理、渠道建设、在客户中的影响力优势等 经营方面的长项来弱化个别品种的竞争给公司营收整体带来的风险，这些因素也都 是公司在经营方面核心壁垒的构成成分。而在经营方面天然具备管线分散能力，并 拥有全面综合优势的，也只有规模型药企。 3.4 降低实控人风险 通常实控人的风格就是公司的风格，它们对公司长远发展可发挥更为深远的影响， 是企业难以量化的核心竞争优势/核心风险最为重要的组成部分。优秀的企业绝不 是将一堆成功产品线、丰富在研管线、强大渠道、可观资金等容易量化的因素简单 堆砌就能造就，将这些可以量化的因素组合起来并让其高效运作的，正是蕴含在创 始人风格/企业风格中的制度优势、管理优势、文化优势等构成的企业的“基因”、 标签或烙印。投资在最根本上就是投人、投团队的原因也在于此。为识别这种优势/风险，一般而言只能通过产业调研、时间检验等方法的结合。 产业调研是我们了解整个行业给企业/企业大股东/实控人/创始人的评价和既往履 历相对可靠的方式。特别，当试图评价早期企业的创始人风险时，产业调研几乎 是唯一可行的方法。 时间检验对有相对长经营历史的企业特别适用。企业从成立起，在每一个发展关键点采取的行为方式和背后动机，结合企业在发 展过程中取得的实际成果，是最能体现企业个性（例如研发传统是否优秀，战略 视角是否长远）、印证企业是否靠谱的、看得见的客观依据。对医药企业而言，实控人风格/公司风格成功经历了时间检验的、最直接的案例是， 与恒瑞医药、金赛药业、正大天晴、石药集团这些经典医药大白马几乎同时期成 立的、起点相若的一系列公司中，只有这些非常稀缺的标的，在今天发展为我国 市值可观的知名医药大白马，远远甩掉了同期成立的竞争对手。在一个充分竞争 的行业中*注，经历数十年大浪淘沙后能在竞争对手中脱颖而出的企业，以及在资 本市场经历过 05-08 年、14-16 年两轮超级牛熊后市值依然稳健向上的企业，都 可能是公司风格经充分检验的备选标的（必要而不充分条件）。特别值得强调的是，创始人风格和公司风格经足够长时间的积累才能真正形成，想 让创始人或公司在短时间内突然改变行为模式极度困难——这决定，拥有优秀履历 的好公司在后续发展中保持优秀的可能性，远远大于问题公司在后续发展中突然改 头换面的可能性。 4. 投资策略4.1 行业极强的头部效应让我们必须特别重视头部公司 分散研发风险要求企业有足够规模能同时推进尽可能多的研发管线，降低市场运作 风险要求企业拥有强大的生产能力/销售团队和充沛的市场运作资金，分散竞争风险要求公司拥有足够多元化的管线和足够强的、能在公司整体层面构建起强大综合壁 垒的多元化竞争优势，而以时间检验的方式验证创始人/公司是否三观端正直接选出 的更是业内已形成显著头部优势的公司，这些因素综合起来即决定，伴随行业成长， 行业内最强的头部公司在长期视角下拥有最确定的成长机遇，并也因此具备持续增 强自己头部地位、拉大与滞后者距离的能力。 在我国，恒瑞医药（600276）、中国生物制药（01177.hk）、石药集团（01093.hk）正是满足要求的、非常稀缺的创新药头部标的，它们既往履历优秀，体量巨大，行 业地位突出，在研发、销售、产品管线多元化等方面已形成强大综合优势，且研发 费用率与国内同行相比处于较高水平，既往研发积累相对丰富，不同阶段研发管线 彼此能形成良好衔接，拥有极为强大的全方位竞争优势和综合壁垒。投资这些企业， 旨在把握创新药行业整体成长带来的高确定性的稳健收益。 此外，研发费用率尚不及 10%、但却在持续提升的恒瑞系规模药企翰森制药 （03692.hk）后续的发展亦值得密切关注。4.2 强大的临床前实力和特色技术平台可增强研发型初创药企的确定性 研发型初创企业拥有更高的风险和更大的弹性。前文已提到，强大的临床前研究实 力，以及企业在探索中形成的独有的化合物库、独有抗体平台等稀缺研发资源，是 研发型企业难以复制的核心优势与核心价值所在。因而，相比从管线入手，我们更 倾向于从临床前研发优势和技术平台本身入手，结合公司在业内的声望，来筛选研 发型企业。潜在企业至少包括博瑞医药（688166）、百济神州（06160.HK） 、微芯 生物（688321）。 4.3 头部企业和初创企业之间的企业 贝达药业（300558）则是介于烧钱阶段的研发型初创企业和头部公司之间的标的， 拥有优秀的研发履历，正在渐渐走出早期过于依赖单品埃克替尼的阶段，有望通过 最后一跃，进入千亿市值俱乐部。（报告来源：）如需报告原文档请登录【未来智库】。

项目位于山西省晋中市榆社经济技术开发区，2019年1月15日，山西省人民政府正式批复省级榆社经济技术开发区设立。开发区总面积11.44平方公里，起步区规划面积4平方公里。开发区鉴于国内生物医药产业发展趋势和榆社现有产业基础，主要包括有医药化工、生物医药、新型医药包装材料、健康辅助装备制造、节能环保等产业类型，明确开发区应通过突出特色和专业、强化整合，可形成具有竞争优势的医药健康产业集群，山西医药健康产业创新示范区。项目优势与雄安新区36家企业签订了合作意向，成为招商引资的最大亮点。特别是华能公司光伏发电、山西原生肽公司小分子核桃肽（一期）等项目顺利竣工投产，为实现工业经济高质量发展提供了有力支撑。招商目标招商对象：本项目拟通过独资、合资或合作的方式引进医药中间体、中药制剂、生物制药、健康辅助器材和精细化工等项目。引资金额：引资50亿元。招商模式：独资、合资、合作等模式。配套条件开发区基础设施逐步完善。2018年开发区实施了道路工程建设，完成了800亩土地平整工程，实施了开发区供蒸汽一期工程，启动了集中供地表水项目。开发区具有工业用水、电、气及蒸汽具有价格优势。开发区正在实施集中供地表水和集中供蒸汽工程，工程完工后日供水量可达5万t、日供蒸汽量可达350t,开发区内电力充足，完全可满足项目建设要求。开发区工业用地为三类工业用地符合医药化工用地标准。优惠政策1、开发区建立了公共服务中心，快速便捷服务企业。2、出台了《榆社县关于支持工业经济发展的若干政策措施》、《榆社县改革和创新招商引资优惠政策（试行）》、《关于支持民营企业发展的政策措施》等文件政策支持开发区企业发展。服务说明中商产业研究院是一家“产业大数据+研究+规划+招商+基金”的一体化产业咨询服务机构，致力于为企业、地方政府、城市新区、园区管委会、开发商提供产业规划、产业空间、产业平台、产城运营、产业金融、产业申报及产业升级转型领域的咨询与解决方案。核心业务包括：产业规划、园区规划、产业招商规划、产业项目包装策划、产业园区升级转型规划、产业地产拿地策划、特色小镇申报及规划、田园综合体申报及规划、乡村振兴战略规划；以及商业计划书、可行性研究报告撰写编制、行业研究报告及定制化调研报告、产业白皮书等。

拥抱生物医药第三次产业革命 ——现在很好，基因疗法不必等来日方长1、 在基因层面上“大动干戈”的基因疗法经过多年来的技术积累，基因治疗产业已经逐步走向成熟，如果把小分子药物、 抗体药物生物医药的前两次革命，基因治疗将引领生物医药的第三次产业革 命。不同于传统小分子药物和抗体药物在蛋白质水平进行调控，基因治疗可在基 因水平发挥作用，因此可以克服传统小分子和抗体的不足，对于致病基因清晰而 蛋白质水平难以成药的靶点具有独特优势。根据基因改造发生在体外还是体内可以分为离体(ex vivo)基因治疗和在体(in vivo) 基因治疗。离体基因治疗通常是利用自体或同种异体的细胞在人体外进行基因修 饰，再将修饰后的细胞回输入人体内，及我们通常所称的细胞治疗。其中，最负 盛名的便是修饰自体 T 细胞回输治疗癌症的 CAR-T 疗法。而在体基因治疗则是利 用病毒载体或非病毒载体将治疗基因递送到体内达到治疗（或预防）目的。根据 治疗基因的不同，广义上可以分为 DNA 层面上的离体细胞基因疗法与在体 DNA 疗法，RNA 层面上的基于 siRNA/miRNA/ASOs 的小核酸药物和基于 mRNA 的疗法。 为了简洁起见，本报告统一用基因治疗指代所有的细胞与基因治疗。具体来看各类基因治疗的疗法：1.1 以 CAR-T 为首的过继性离体免疫细胞疗法2017 年 Kymriah、Yescarta 接连被 FDA 批准上市，开启了 CAR-T 治疗元年。CAR-T 细胞开创性地将可识别 TAA（肿瘤相关抗原）的单链可变区（scFv）通过铰链区 与 TCR-CD3 复合物中的 CD3ζ信号转导区域结合（第二代、第三代在此基础上还 结合了一个或多个共刺激信号域）。因此 CAR-T 细胞可以绕过通过肿瘤表面 MHC 类分子递呈的抗原、直接识别肿瘤表面特异性抗原而被激活，从而克服了肿瘤细 胞通过下调 MHC 类分子表达而造成的免疫逃逸作用。通过改造 scFv 区域，可以CAR-T 细胞靶向不同的 TAA，目前已上市的三款 CAR-T 产品均靶向 CD19 分子， 此外，BCMA、CD22、CD30 等也是备受关注的抗原靶点。尽管 CAR-T 疗法在血液瘤领域表现出了优秀的临床获益，但是它仍然存在许多短 板，例如对于实体瘤效果不佳、生产成本高、生产速度慢、引发细胞因子风暴等。 因此，对于替代或补充疗法（如 TCR-T、CAR-NK、CAR-巨噬细胞等）的研究也在 如火如荼地进行中，相信过继性免疫细胞疗法在 CAR-T 之后还会持续带给我们更 多惊喜。1.2 病毒载体为首的的 DNA 疗法通过 DNA 重组技术将治疗基因重组到质粒中，并将包含治疗基因的质粒转染到 病毒载体中（目前已上市三款产品使用慢病毒或 AAV 载体），纯化后的病毒悬浮 液注射到患者体内后病毒感染患者细胞，在胞内表达患者自身缺失基因的功能性 拷贝，并产生相应功能性蛋白，从而达到治疗目的。因此该方法只适用于致病原 因是缺乏某种基因的功能性拷贝，长期安全性还有待验证。1.3 沉默是金的小核酸药物广义的小核酸药物是指长度小于 30nt 的寡核苷酸序列，主要包括：1.4 在新冠疫情中大放光彩的 mRNA 药物基于 mRNA 的基因疗法主要是利用化学修饰后的 mRNA 导入细胞质中，利用细胞 的蛋白翻译机器翻译外源 mRNA、生成目标蛋白质。不同于小核酸药物调控目标 基因的表达，外源 mRNA 对患者基因不产生影响且外源 mRNA 的蛋白质表达具有 暂时性，使得 mRNA 在遗传罕见病领域应用潜力远不及小核酸药物。目前 mRNA 的应用领域主要是用于开发疫苗，包括抗感染疫苗、肿瘤疫苗等，其中进展最快 的是 Moderna 和 BioNTech 公司分别开发的两款新冠疫苗，均已进入临床 III 期。2、 法律法规不断完善，助力基因治疗腾飞医药作为强监管行业，相关法律法规对于行业的发展走向起到了关键作用。相较 于传统医药领域，基因治疗领域技术新、更新快，业界对其的了解处于不断加深 过程中，监管体系也在和基因治疗同步成长、不断规范。2.1 美国监管法规已相对完善放眼全球，美国形成了相对较为完善和灵活的监管体系，其特点主要有：（1）以卫生与公共服务部(HHS)总负责、HHS 下属多个部门共同监管（2）形成了法律-法规-指南相配合的监管体系 将细胞组织分为 PHS 351 产品和 PHS 361 产品两类进行管理，基因治疗纳入药品 管理法规体系。（3）指南更新速度快、覆盖面广FDA 和其他管理部门、企业、研究机构相互沟通，形成了一系列关于生物制品制 备、指控和临床试验的指南规范。且指南的制定和更新速度快，能够适应基因治 疗技术日新月异的发展速度。2.2 我国基因治疗监管逐步规范行业的发展离不开规范的监管体系，我国对于基因治疗的监管经历了有限制的自 由发展期、全面叫停的整顿期之后正在逐步走向鼓励发展的规范化道路：《细胞 治疗产品研究与评价技术指导原则（试行）》，制定了细胞疗法的技术要求，迈出 了规范化要求的第一步；《生物医学新技术临床应用管理条例（征求意见稿）》明 确了开展临床应用的各方职责、技术准入门槛等，监管规范化逐步加强；2019 年 6 月至今连发两份关于基因治疗生产、质控等全流程技术指导原则，体现出基 因治疗生产要求的逐渐规范化以及业界对于基因治疗的理解不断深入。此外，十 三五重点提出发展基因治疗、地方政府和科研机构共同合作成立昆山小核酸产业 基地等也体现出政策层面对于基因治疗的大力支持。相信政策的支持和规范化的 监管将会为基因治疗的发展插上腾飞的翅膀。3、 对标单抗药物，基因治疗处于腾飞拐点3.1 抗体发展历史：技术革新驱动行业繁荣以 1975 年 Milstein 和 Kohler 发明杂交克隆技术作为起点，单抗药物至今已发展了 三十五个年头，单抗生产技术经历了四次革新，全球销售额也在不断攀升，从 2002 年的 54 亿美金到 2019 年的 1150 亿美金，预计到 2025 年将会达到 3000 亿美金。纵观单抗药物发展历程，不难发现每次单抗药物市值的攀升都来自于重磅产品的 问世，如 1997 年的 Rituximab、1998 年的 Trastuzumab、2002 年的 Adalimumab、2004 年的 Bevacizumab 等，将单抗药物带入了发展的快车道，从 1997 年到 2019 年，全 球单抗市场以 25.7%的复合增速高速发展。而这些重磅产品的背后则是技术的不 断革新，从杂交克隆技术到重组 DNA 技术再到噬菌体展示、转基因小鼠技术， 单抗药物的人源化程度不断提升，药效提升、免疫原性降低。3.2 基因疗法发展历史：曲折中迎来曙光以 1972 年 Friedmann 和 Roblin 正式提出“gene therapy”这一概念为起点，基因治疗领域已经发展了近 50 个年头。尽管期间历经起伏，近年来基因治疗药物的不 断涌现证实基因治疗正在不断走向成熟。回顾基因治疗的发展史，经历了以下几 个发展阶段：（1）前两个十年：初期探索1984 年，Cepko 团队成功设计逆转录病毒载体系统；1989 年，第一个获得授权的 基因治疗在美国展开。基因治疗此时仍处于谨慎小心的探索阶段。（2）第三个十年：火热开展上世纪 90 年代，基因治疗的临床试验开始火热展开。1995 年第一个基因治疗的 成功临床案例更是令基因治疗风头无两。然而，1999 年美国一名患者在接受基因 治疗后因腺病毒载体引发的严重免疫副反应死亡，以及随后一系列试验暴露出的 严重副作用，使得基因治疗跌落神坛。 然而关于基因治疗的研究并没有停滞，1998 年 RNAi 机制的发现打开了基因治疗 的另一扇大门，视线纷纷转向 siRNA 药物研发中。（3）第四个十年：螺旋上升进入21世纪后，siRNA 药物先后经历了资本的火热追捧和临床不顺后资本的冷遇， 缺乏安全有效的递送系统成为这个阶段 siRNA 药物发展的最大掣肘。随着慢病毒、 AAV、LNP、Galnac 等递送系统在基因疗法中应用的逐渐成熟，基因治疗逐渐走出 困境。（4）第五个十年：迎来曙光2012 年第一个基因治疗产品 Glybera 在欧盟上市，且随后三年里不断有 ASO 药物 问世，基因治疗不断回温。2017 年两款 CAR-T 产品获批上市，2018 年第一个 siRNA 药物 Onpattro 的获批更是极大地提振了小核酸药物及整个基因治疗领域。基因治疗与单抗药物都属于典型的技术驱动行业，随着递送系统在基因疗法中应 用的逐渐成熟，基因治疗药物转化的壁垒被逐步攻破。2013－2017 年，全球基因 治疗专利数量首次超越论文数量，意味着基因治疗迈入技术成果转化的发展阶段。 2017 年 FDA 批准了首个 CAR-T 疗法产品 Kymriah，次年批准了第一个 siRNA 产品 Onpattro，且已上市产品的 65％都是 2017 年之后批准的，意味着基因治疗已经走 到成功商业化和临床获益的爆发点。任何药物赛道进入爆发期都离不开多款重磅产品销售端的成功，基因治疗已有多 款产品展现出惊人的潜力。近年来，基因治疗多款产品已经展现出或者正在展现 销售上的惊人潜力，成功的代表药物是 ASO 药物 Spinraza，用于治疗脊髓性肌萎 缩症(SMA)，截至 2019 年底，其累计销售额为 47 亿美元；另外，目前批准的两种 siRNA 药物 Patisiran 和 Givosiran 也都取得了极好的销售额，Patisiran 在 2019 年上市 的第一年销售额已超过 1.5 亿美元；AAV 药物 Zolgensma 获批后销量也持续上升， 2020 年有望成为“重磅炸弹”级的产品。未上市品种中更有诺华 97 亿收购的寄 予厚望的 Inclisiran，Inclisiran 是针对 PCSK9 的 mRNA，降低低密度脂蛋白水平，在 疗效上非劣于现有的两个单抗，且在注射剂型上有明显优势，每年只需要皮下注 射 2 次，相信未来 Inclisiran 如能顺利获批，将改写 PCSK9 市场的竞争格局。这些 基因治疗药物正在逐步验证基因治疗商业化的可行性，也预示着基因治疗产业即 将进入爆发期。3.3 对标 Adalimumab 上市节点，我们判断基因疗法处于腾飞的拐点对标 2002 年第一个全人源单抗药物 Adalimumab 上市节点，我们判断基因疗法处 于腾飞的拐点。随着基因治疗适应症的不断扩展、技术和生产端不断革新带来成 本的下降，预计未来十年基因疗法将会迎来快速发展，未来二十年将会逐渐步入 成熟并成为经济增长的重要引擎。据我们的测算，目前血液瘤和罕见病是目前基 因疗法的主攻领域，目前已获批和处于临床 III 期的基因疗法也主要集中在血液瘤 和罕见病，因此以部分血液瘤和罕见病市场为主对基因治疗未来五年内市场做一 个保守估计，我们预计未来 5 年内基因疗法将创造 1203 亿美金市场。（详见：拥 抱生物医药第三次革命（下）-立潮头，基因治疗市场潜力无限）我们应该意识到，医疗行业任何的发展都需要科学的监管理念、足够的技术积累 和持续的资金支持。而目前基因治疗行业作为一个已有数十年经验积累的行业， 已经具备了相对完备的监管体系，同时中国药审改革中鼓励药物研发创新的导向已经越来越明显，同时科创板、港股 18A 的设立这些都为基因治疗行业的资本方 带来了新的退出渠道和投资动力。如果发展得当，基因治疗行业本身研发确定性 极高，可以成为投资的最佳赛道，以小核酸药物为例，头部公司 Alnylam 公司的 研发项目从 1 期临床进展到 3 期临床试验结果积极的成功率达到 54.6%，远远高 于新药开发的行业平均值。这样惊人的成功率，除了得益于目前管线 Biology 上 多年来机理研究的透彻，也说明了基因治疗本身可以绕过很多小分子与单抗成药 性的难题，展现基因治疗本身研发以及投资确定性上的优势。可以预见，基因治疗所引领的生物医药第三次革命，将给整个医药投资界、资本圈带来深刻的变革。……（报告观点属于原作者，仅供参考。作者：财通证券， 张文录）如需完整报告请登录【未来智库】。

园区简介青岛蓝色生物医药产业园位于青岛未来第三代新城的核心区，是“大青岛”发展战略的中心，成立于2010年8月6日，坚持“创新、绿色、共融理念”，以“生态、低碳、循环经济”为特色，重点吸引国家基础药物、小分子药物、蛋白质药物、基因重组药物、海洋生物药、临床诊断试剂、现代生物制剂、高端生物试验设备及医药设备的研制开发等方面的国际国内知名机构、研发中心及相关企业入驻，打造以生命科学为核心的生物医药科技产业集群。园区规划园区提出“以城带业，以业兴城，宜居宜业，和谐发展”的规划理念，划分孵化区、产业区、生活配套区三大分区。孵化区内建设有国内先进的生物医药孵化器之一，建筑面积约为12万平方米。主要用于孵化生物技术及生物医药创业企业，满足新兴的生物医药研发外包企业、生物医药企业研发中心、生物医药中介机构等企业的入驻需求。产业区根据生物医药产业结构和生物医药产品研发、生产的客观需求，进行空间规划，为生物医药产业链中的各类企业预留了充足的发展空间。打造“重点企业为龙头，骨干企业为支撑，配套企业为补充”的产业格局。生活配套区根据“宜居宜业，和谐发展”地建设科技生态新城的建设规划理念，建有高品质的生活配套设施，兼具城市商业和社区服务的功能，体现“绿色、创新、共融”的特点，为入园者提供舒缓、宁静、方便、浪漫的滨海生活环境。产业环境2011年1月，国务院正式批复《山东半岛蓝色经济区发展规划》，建设具有较强国际竞争力的现代海洋产业集聚区、具有世界先进水平的海洋科技教育核心区、国家海洋经济改革开放先行区和全国重要的海洋生态文明示范区。青岛则是蓝色经济的龙头。青岛国家高新技术产业开发区设立于1992年11月，是青岛市“环湾保护、拥湾发展”战略规划中核心圈层的起步组团，位于青岛“品字型”架构的中心位置，是青岛、红岛、黄岛“三点布局、一线展开、组团发展”战略布局的核心区域，是青岛的第三代新城，承载着青岛市体制创新、机制创新的先行区、高新技术产业的聚集区、生态文明的示范区的任务。青岛蓝色生物医药产业园位于青岛国家高新技术产业开发区红岛产业新区中心地带，地理位置优越。园区已获得国家级科技企业孵化器、国家海洋局“十三五”海洋经济创新发展示范城市项目、国家小型微型企业创业创新培育基地、山东半岛自主创新示范区项目、青岛市创业孵化示范园区等称号，产业集聚和产业引领作用明显。服务说明中商产业研究院是一家“产业大数据+研究+规划+招商+基金”的一体化产业咨询服务机构，致力于为企业、地方政府、城市新区、园区管委会、开发商提供产业规划、产业空间、产业平台、产城运营、产业金融、产业申报及产业升级转型领域的咨询与解决方案。核心业务包括：产业规划、园区规划、产业招商规划、产业项目包装策划、产业园区升级转型规划、产业地产拿地策划、特色小镇申报及规划、田园综合体申报及规划、乡村振兴战略规划；以及商业计划书、可行性研究报告撰写编制、行业研究报告及定制化调研报告、产业白皮书等。

项目名称：台湾健康科技产业园发展项目项目地点：山西省高平市经济开发区项目类型：医药产业总投资：4.04亿元项目背景随着我国科技水平和综合国力的大幅提升，生物技术领域也迎来了快速的发展，生物技术在引领未来经济社会发展中的战略地位日益凸显。2017年4月底，科技部正式发布《“十三五”生物技术创新专项规划》，规划指出，加快生物技术专业化高新园区建设，打造10-20个产值过100亿的生物医药专业园区及5-10个产值过100亿的生物制造专业园区；生物技术产业在GDP中的比重超过4%，使生物技术产业竞争力进一步得到提升。建设内容1、一期工程建设内容：一期项目包含办公会议中心、孵化（质检）大楼、食堂倒班宿舍、中试车间、标准化生产车间、动力车间、危品库、地下污水处理及其他配套设施的建设。同时，依托高平本地制药企业龙头兰花药业，建立试验平台和临时研发基地。2、两个平台搭建：搭建两个平台——技术服务平台（4亿元公共实验室、CRO委托试验服务等）＋股权投资平台（10亿元高平启航产业振兴母基金及专业子基金）。3、配套服务：园区建成后将提供会议服务、金融服务、法律咨询、知识产权、委托试验、公共研发设备及试剂使用、行政审批、政府资金申报等一系列配套服务，促进科技成果转化、突出产业孵化。项目优势1、研发试验优势长治和平医院和晋城大医院两家三甲医院，为新药研发提供完善的临床试验服务。2、人才优势和从事医药研究的高等院校、职业学校、医疗结构、科研院所建立合作平台，建立专家数据库。3、标准化厂房开发区动态保持1000亩以上熟地收储规模，采取长期租赁、租让结合、先租后让、弹性出让等方式，实行差别化土地供应。4、要素优势相对1-10kV的大工业用电的0.5082元/Kwh，可为企业节约0.0123元/Kwh，电价相比全国多数地区具有优势；工业用气成本低廉，非居民用气低至2.7元/m3。效益分析本项目建成后，可实现每年吸引5家以上企业入驻园区，年均提供公共服务量超过100次，年新增就业人数超过300人。未来企业入驻后，通过房屋或仪器设备租赁回收投资，初步预计基地6~7年收回投资，企业入驻完成后，整个项目预计创收将达到10亿元以上。通过三年正常运行，本项目有望发展成为吸纳国内外专业服务资源的重要载体，对山西省内外的医药科技企业的创新发展和成果产业化形成有力的服务支撑，促进开发区未来取得巨大的经济社会效益。招商目标招商对象：今年预计引入3至5家生物医药新药研发和生产服务企业，支持创新药生产工艺开发和产业化，紧抓已上市药物规模化委托加工等合同生产服务平台建设。充分发挥各自在生产、研发领域优势，整合资源、合作发展。带动区域生物医药产业进一步高质量集聚，加快培育形成生物医药产业集群。引资金额：4亿元。招商模式：本项目拟通过合作、入驻方式。优惠政策园区项目将通过体制机制创新，在推进两岸产业深度对接、中小企业深度合作、创新平台建设、金融服务、两岸货币结算多个领域实现新突破、形成新亮点，打造功能完善的两岸产业合作平台。服务说明中商产业研究院是一家“产业大数据+研究+规划+招商+基金”的一体化产业咨询服务机构，致力于为企业、地方政府、城市新区、园区管委会、开发商提供产业规划、产业空间、产业平台、产城运营、产业金融、产业申报及产业升级转型领域的咨询与解决方案。核心业务包括：产业规划、园区规划、产业招商规划、产业项目包装策划、产业园区升级转型规划、产业地产拿地策划、特色小镇申报及规划、田园综合体申报及规划、乡村振兴战略规划；以及商业计划书、可行性研究报告撰写编制、行业研究报告及定制化调研报告、产业白皮书等。

中商情报网讯：成都苑东生物制药股份有限公司首次公开发行股票并在科创板上市。据了解，成都苑东生物制药股份有限公司主要从事以研发创新为驱动的高新技术企业，以化学原料药和化学药制剂的研发、生产与销售为主营业务，已具备注射液、冻干粉针剂、片剂、胶囊剂等多种剂型和化学原料药的生产能力，并已布局生物药领域。主要经营和财务数据及财务指标1、主要经营情况公司是一家以研发创新为驱动的高新技术企业，以化学原料药和化学药制剂的研发、生产与销售为主营业务，已具备注射剂、冻干粉针剂、片剂、胶囊剂等多种剂型的生产能力，并已布局生物药领域。资料来源：中商产业研究院整理2、主要财务数据及财务指标成都苑东生物制药股份有限公司资产总额和净利润逐年增加，2017年度资产总额为59.197.90万元，2018年度资产总额为78.969.42万元，2019年资产总额为98.708.13万元；2017年净利润为6.436.56万元，2018年净利润为13.502.01万元，2019年净利润为10,861.16万元。本次上市存在的风险（一）政策及行业监管风险（1）医疗体制改革导致的经营风险医药产业是我国重点发展的行业之一，医药产品是关系人民生命健康和安全的特殊商品；同时，医药产业又是一个受监管程度较高的行业，其监管部门包括国家及地方各级药品监管部门和卫生部门，其在各自的权限范围内，制订相关的政策法规，对整个行业实施监管。如2016年4月，国务院办公厅印发《关于深化医药卫生体制改革2016年重点工作任务的通知》，明确要求医改省份全范围内推广“两票制”；2016年7月，国家卫计委等九部委联合发文，要求实行医药购销全过程规范管理；2019年1月，国务院正式发布了国家带量采购试点方案，进一步明确了未来集中采购试点的规则，并且对于后续的回款、药品使用以及保证医院积极性等方面做了进一步安排。我国目前处于经济结构调整期，各项体制改革正在逐步深入。随着我国医疗卫生体制改革的不断深入和社会医疗保障体制的逐步完善，我国医疗卫生市场的政策环境可能面临重大变化，行业相关的监管政策仍在不断完善、调整。如果公司不能及时调整经营策略以适应医疗卫生体制改革带来的市场规则和监管政策的变化，将会难以满足以公立医院为代表的医疗机构需求，从而对公司的经营产生不利影响。（2）药品价格调整的市场风险国家发改委自1998年以来对医药市场进行了多次降价，近年来，国家卫健委等监管部门相继出台了各项通知，控制药占比、控制医疗费用的增长幅度。根据（发改价格[2015]904号）《关于印发推进药品价格改革意见的通知》，自2015年6月起，除麻醉药品和第一类精神药品外，取消原政府制定的药品价格，完善药品采购机制，发挥医保控费作用，药品实际交易价格主要由市场竞争形成。其中：（1）医保基金支付的药品，由医保部门会同有关部门拟定医保药品支付标准制定的程序、依据、方法等规则，探索建立引导药品价格合理形成的机制；（2）专利药品、独家生产药品，建立公开透明、多方参与的谈判机制形成价格。随着主管部门不断改进完善药品价格体制，健全医疗保险制度、药品集中采购招标制度等制度，进一步强化医保控费执行力度，公司产品销售价格将在较长周期内面临下调风险，对公司盈利能力产生不利影响。（3）宏观经济下行风险受全球经济不景气的影响，目前国外主要经济体还处于复苏阶段，同时全球地缘政治动荡不已，国际博弈渐趋激烈。在此国际经济环境下，中国经济虽然总体平稳，但宏观经济环境面临大量不确定性因素，依然存在下行压力。目前中国旧有发展模式已遭遇瓶颈，产业结构升级调整势在必行，经济增长将会在相当长的一段时间内保持在弱周期状态。虽然医药行业一定程度上属于对经济环境较不敏感的刚性需求行业，但如果宏观经济持续在弱周期徘徊，势必会对医药制造企业造成不利影响，从而加剧行业波动。（4）环境保护政策变化风险公司所处的医药制造行业属于高污染行业，受到的环保政策监管比较严格。近年来，环保部已经陆续发布了多个针对制药行业的污染物排放标准，对不同类型的医药制造企业做出了不同期限、地域、排放污染物等限制规定。随着我国对环境保护问题的日益重视，将来国家可能实施更为严格的环境保护标准，这可能会导致公司为达到新标准而增加环保投入，在一定程度上影响公司的经营业绩。（5）公司产品未能通过一致性评价的风险国务院办公厅发布的《关于开展仿制药质量和疗效一致性评价的意见》，明确了化学药品新注册分类实施前批准上市的仿制药，凡未按照与原研药品质量和疗效一致原则审批的，均须开展一致性评价。国家药品监督管理局《关于仿制药质量和疗效一致性评价有关事项的公告（2018年第102号）》明确：通过一致性评价的品种将优先纳入国家基本药物目录，未通过一致性评价的品种将逐步被调出；对纳入国家基本药物目录的品种，不再统一设置评价时限要求；化学药品新注册分类实施前批准上市的含基本药物品种在内的仿制药，自首家品种通过一致性评价后，其他药品生产企业的相同品种原则上应在3年内完成一致性评价。逾期未完成的，企业经评估认为属于临床必需、市场短缺品种的，可向所在地省级药品监管部门提出延期评价申请，经省级药品监管部门会同卫生行政部门组织研究认定后，可予适当延期。逾期再未完成的，不予再注册。公司已按照相关法律法规要求积极推进一致性评价工作，现已有4个产品通过一致性评价，7个产品启动一致性评价工作。如相关产品未能通过一致性评价或未能在规定时间内完成，会对公司未来生产经营造成不利影响。（6）公司产品纳入集中采购目录的风险2019年1月，国务院办公厅印发了《国家组织药品集中采购和使用试点方案》，选择北京、天津、上海等11个城市，从通过质量和疗效一致性评价的仿制药对应的通用名药品中遴选试点品种，施行药品集中采购制度：（1）根据每种药品入围的生产企业数量分别采取相应的集中采购方式：入围生产企业在3家及以上的，采取招标采购的方式；入围生产企业为2家的，采取议价采购的方式；入围生产企业只有1家的，采取谈判采购的方式；（2）在试点地区公立医疗机构报送的采购量基础上，按照试点地区所有公立医疗机构年度药品总用量的60%-70%估算采购总量，进行带量采购，量价挂钩、以量换价，形成药品集中采购价格，试点城市公立医疗机构或其代表根据上述采购价格与生产企业签订带量购销合同。剩余用量，各公立医疗机构仍可采购省级药品集中采购的其他价格适宜的挂网品种；（3）通过招标、议价、谈判等不同形式确定的集中采购品种，试点地区公立医疗机构应优先使用，确保1年内完成合同用量。截至本上市保荐书签署日，公司主要产品富马酸比索洛尔片于2019年10月确认中标上海市药品集中带量采购，于2020年1月确认中标全国药品集中采购，公司产品富马酸比索洛尔片被纳入药品集中采购目录，中标后将给公司带来更大的市场份额，从而带动公司富马酸比索洛尔片销量的增加，但由于公司产品富马酸比索洛尔片中标价较中标前存在较大幅度的下降，未来可能会造成富马酸比索洛尔片产品销售收入下滑风险。未来随着药品集中采购和使用试点方案的持续推进，公司的部分产品亦可能进入该目录，公司面临不中标或中标后产品价格下降导致经营业绩无法持续增长甚至大幅下滑的可能。（7）公司产品被调出医保目录的风险截至本上市保荐书签署日，公司已有富马酸比索洛尔片、伊班膦酸钠注射液等16个产品已纳入《国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录（2019年版）》。2019年8月20日，国家医保局官网正式公布《国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录（2019年版）》，公司产品乌苯美司胶囊被调出此版医保目录，公司2019年以来新上市产品注射用帕瑞昔布钠、依托考昔片及奥氮平片等产品已纳入国家医保乙类目录。由于此版医保目录从2020年开始施行，公司预计从2020年开始乌苯美司胶囊产品的销售收入存在大幅下滑的风险。同时，未来如果公司产品被调出以后新发布的国家医保药品目录，会对公司生产经营带来不利影响。（8）新冠肺炎疫情可能造成公司经营业绩下滑的风险2020年初，新型冠状病毒引起的疫情给各行各业造成了不利影响。疫情蔓延期间，发行人及主要客户、主要供应商的生产经营均受到一定程度的影响，发行人原材料的采购、产品的生产和交付存在延缓。此外，由于疫情防控需要，患者的就诊可能受限，患者用药数量可能下降，药品的正常运输可能存在障碍。公司经营业绩可能受新型冠状病毒疫情影响而存在一定程度的下滑。（二）技术风险（1）新药研发和推广风险公司保持持续竞争力的关键是能够持续推出具有市场竞争力的特色新产品，形成一定的产品系列。为此，公司自成立以来，不断加大研发力度。根据国家《药品注册管理办法》等法律法规的相关规定，药品注册一般要经过临床前研究基础工作、临床试验、药品注册申报审批等阶段，如果最终未能通过药品注册获批，则将导致新药研发失败，进而影响到公司前期研发投入的回收。此外，如果公司新药不能适应不断变化的市场需求，或不能被市场接受，将会影响公司收入的实现，对公司盈利和发展产生不利影响。（2）重要专利和技术被侵犯的风险公司非常注重对专利和专有技术的保护，截至本上市保荐书签署日，公司已申请的专利尚未出现第三方的侵权行为。但是，如果出现任何侵犯公司专利的情形或公司董事、高级管理人员及研发人员发生泄露机密信息的行为，均可能会对公司的发展造成不利影响。（3）核心人才流动风险公司业务的开展对人力资本的依赖性较高，包括研发、营销等业务链环节都需要核心人员去决策、执行和服务，所以拥有稳定、高素质的科技人才对公司的持续发展壮大至关重要。目前企业间技术人才的争夺十分激烈，如果公司的核心人员出现流失将对公司的经营稳定性带来一定的风险。（三）经营风险（1）主要产品被进一步仿制的风险公司基于自身的研发实力及临床需求，选择了一系列市场空间较大、技术门槛较高的品种开展研发，主要产品包括富马酸比索洛尔片、伊班膦酸钠注射液、乌苯美司胶囊、注射用复方甘草酸苷、盐酸纳美芬注射液、枸橼酸咖啡因注射液、布洛芬注射液等七大产品，报告期内该七大产品各期实现的销售收入占当年主营业务收入的比重分别为80.19%、82.83%和85.53%。目前这些产品存在被其他制药企业进一步仿制的可能。如果其他制药企业成功仿制并推向市场销售，可能会导致公司主导产品市场份额下降，从而影响公司经营业绩。（2）业务合作的风险为了充分利用我国医药行业充裕的GMP产能，提高现有资源利用效率，公司在研发技术优势和管理优势的基础上，部分产品采用了与成都天台山、普德药业业务合作的模式，即通过技术输出和市场品牌管理，由生产企业申请产品的生产批件并进行生产，公司负责合作产品的技术服务和生产协调。合作模式增强了公司及合作方成都天台山、普德药业的盈利能力，也带来了合作方违反合作协议的商业风险。公司在协议中已通过知识产权保护条款、违约责任条款等对自身利益实施保护，但仍然不能从根本上排除对方的违约可能。一旦合作方违约，将损害公司的商业利益，进而影响公司经营。（3）业务合规风险公司已建立了符合相关法律法规的合规管理体系，但不能完全排除经销商或个别员工在药品购销活动中存在不正当的商业行为，这可能会影响到公司的品牌形象，严重时甚至可能导致公司被监管部门列入不良记录名单，并影响公司产品参与药品集中采购招标资格，这将对公司的经营业绩产生严重不利影响，进而可能导致公司业绩大幅下滑。（4）销售渠道风险报告期内，公司销售以经销模式为主。未来公司仍将保持以经销模式为主的销售模式，随着经销商数量的持续增多，维持经销商销售网络的健康与稳定发展是公司业务持续发展的重要因素。虽然公司在日常经营中会对经销商的能力与资质进行严格审核，且经过多年的发展已经具备较为成熟的经销商拓展及管理经验，与主要的经销商亦建立了稳定的合作关系，但由于无法对经销商的实际运营进行控制，存在因经销商销售或售后服务不当产生的品牌声誉风险，可能导致公司承担相应的赔偿责任，对生产经营将产生不利影响。（5）经营资质续期风险根据《中华人民共和国药品管理法》、《药品生产质量管理规范》等法律法规的规定，医药生产或经营企业须取得药品生产许可证、药品GMP证书、药品注册批件等许可证或执照，该等文件均有一定的有效期。上述有效期满后，公司需接受药品监督管理部门等相关监管机构的审查及评估，以延续上述文件的有效期。若公司无法在规定的时间内获得产品的再注册批件，或未能在相关执照、认证或者登记有限期届满时换领新证或变更登记，公司将不能继续生产有关产品，从而对公司的正常经营造成不利影响。（四）财务风险（1）税收优惠政策发生变化的风险报告期内，公司及各子公司享受的所得税税收优惠对公司业绩的影响如下：虽然2018年度、2019年度公司的所得税税收优惠金额占利润总额的比例逐年下降，但如果国家相关税收优惠政策发生变化，或者公司在持续经营过程中，未能达到相关优惠条件，则公司的税负有可能增加，会使公司未来经营业绩受到不利影响。（2）政府补助政策变化风险报告期内，2017年、2018年和2019年，公司取得的各种政府补助收入分别为3,182.19万元、6,012.03万元和5,225.06万元，占公司利润总额的比重分别为42.73%、40.53%和45.08%，若未来政府补助政策发生变动或公司不能满足补助政策的要求，可能对公司的经营业绩产生一定的影响。（3）应收账款回收风险报告期各期末，公司应收账款净额分别为5,184.00万元、9,053.84万元和11,904.78万元，占资产总额的比分别为8.76%、11.46%和12.06%。未来随着公司营业收入的持续增长，公司应收账款绝对金额可能进一步增加，如公司客户发生支付困难，公司可能面临应收账款不能收回的风险。（4）存货余额增加的风险公司存货主要由原材料、产成品等构成，报告期各期末公司存货净值分别为5,492.99万元、5,169.60万元和6,041.29万元，占资产总额的比重分别为9.28%、6.55%和6.12%。未来随着公司生产规模的扩大，存货余额有可能会有所增加，从而影响到公司的资金周转速度和经营活动的现金流量。此外，若公司产品发生滞销，或部分产品损坏、退货等情况导致存货跌价，亦存在发生影响资产质量和盈利能力的风险。（五）内控风险（1）管理风险公司的管理团队汇集了技术研发、市场营销、生产、财务管理等各方面的人才，综合管理水平较高。但是，随着公司发展，公司的资产规模逐渐增长，经营活动更趋复杂，业务量也随之有较大增长，专业的人才队伍也将进一步扩大。因此，公司的管理水平及驾驭经营风险的能力未来将面临较大程度的挑战。如果公司管理水平和组织结构的设置不能满足公司资产、经营规模以及人才队伍扩大后的要求，将对公司经营管理目标的顺利实现带来风险。（2）实际控制人不当控制风险截至本上市保荐书签署日，王颖直接持有公司46.5556%的股权，同时通过担任楠苑投资、竹苑投资、菊苑投资的执行事务合伙人委派代表合计控制公司11.5555%的股权，王颖直接和间接合计控制公司58.1111%的股权，为公司控股股东、实际控制人；报告期内，王颖长期担任公司董事长，能够对公司经营决策施予重大影响，为公司的实际控制人。公司已经初步建立了与股份公司相适应的法人治理结构，并建立健全了各项规章制度，上市后亦会全面接受投资者和监管部门的监督和约束，但实际控制人仍可凭借其控股地位，可能对公司的重大人事、发展战略、经营决策、投资方针、关联交易等重大事项决策予以不利控制或施加重大影响，给公司生产经营带来影响。（六）募集资金投资项目风险（1）募集资金投资项目实施风险本次募集资金投资项目实施后，公司研发、生产和销售能力将得到大幅提高，公司的产业链将进一步完善。尽管公司已对募集资金投资项目的市场前景进行了充分的调研和论证，可在较大程度上保证新增产能得到充分利用。但如果未来市场环境出现较大变化，或者出现其它对公司业务拓展不利的客观因素，公司将面临募集资金投资项目完成后，项目收益不能达到预期的风险。（2）新增产能消化的风险随着公司募集资金投资项目的建成达产，公司主要产品产能将有所扩大，有助于满足公司业务增长的需求。近年来，医药需求持续增长，为公司募集资金投资项目的成功实施提供了保障。但若未来市场增速低于预期或者公司市场开拓不力、营销推广不达预期，则可能面临新增产能不能被及时消化的风险。（3）新增固定资产折旧和摊销风险本次募集资金投资项目建成后，每年新增较多的折旧和摊销费用。尽管在编制募集资金投资项目可行性研究报告时，公司已充分考虑折旧和摊销费用增加的运营成本，但是由于市场发展、宏观经济、行业政策等具有不确定性，可能会使公司募集资金投资项目建成后难以在预计周期内实现收益，项目新增的折旧和摊销费用将会直接影响公司的盈利能力。（4）公司净资产收益率下降风险公司2017年度、2018年度和2019年度归属母公司股东的加权平均净资产收益率分别为15.78%、26.35%和17.54%。本次公开发行股票完成后，公司的净资产将大幅增加。而募集资金投资项目从投入到产生效益需要一定时间，如果在此期间公司的盈利能力未能有所提高，则面临净资产收益率下降风险。（七）发行失败风险一方面，根据《证券发行与承销管理办法》“公开发行股票数量在4亿股（含）以下的，有效报价投资者的数量不少于10家；公开发行股票数量在4亿股以上的，有效报价投资者的数量不少于20家。剔除最高报价部分后有效报价投资者数量不足的，应当中止发行。”根据《上海证券交易所科创板股票发行与承销实施办法》“首次公开发行股票网下投资者申购数量低于网下初始发行量的，发行人和主承销商应当中止发行。”因此发行人在首次公开发行过程中可能出现有效报价不足或网下投资者申购数量低于网下初始发行量的情形，从而导致发行认购不足的风险。另一方面，本次发行拟采用《科创板发行上市审核规则》之第二十二条之第（一）款的条件“预计市值不低于人民币10亿元，最近两年净利润均为正且累计净利润不低于人民币5000万元，或者预计市值不低于人民币10亿元，最近一年净利润为正且营业收入不低于人民币1亿元；”在公司本次公开发行获准发行后的实施过程中，本次发行的发行结果将受到证券市场整体情况、投资者对公司本次发行方案的认可程度等多种内、外部因素的影响，存在不能达到前款条件而导致发行失败的风险。（八）经营业绩波动风险公司经营过程中会面临包括以上所披露的各项已识别的风险，也会面临其他无法预知或控制的内外部因素的影响，公司不能保证未来经营业绩持续稳定增长。报告期各期公司营业收入持续增长，2017年、2018年和2019年分别为47,633.80万元、76,875.86万元和94,723.52万元；扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润分别为4,924.10万元、8,599.51万元和8,785.63万元，保持在较高的水平。然而，如果公司所处的医药行业政策和税收政策发生重大变化、技术或商业模式变化导致公司的产品和服务不能较好满足客户需求、原材料采购价格大幅上涨、公司核心人员发生重大变化、或其他因素导致公司经营环境发生重大变化，而公司自身未能及时调整以应对相关变化，则不能排除公司在未来期间的经营业绩无法持续增长甚至下滑的可能。