券商研究报告在哪里找

文章从券商的增值服务定义出发，对其行业背景进行了讨论。前言3年前，Sharp曾初次尝试研究了券商增值服务，并在券商互联网发布了《券商APP增值服务收费模式探究——现状、趋势及发展建议》一文，并预测券商增值服务将会成为其重要盈利方式之一，当时在行业内引起了广泛的讨论。3年后，虽然券商增值服务依然还处于起步阶段，但Sharp惊喜的发现已经有越来越多的券商意识到增值服务的重要性，不少券商都在其APP、微信公众号、小程序等渠道推广投顾产品、付费工具、付费资讯等增值服务。Sharp有一则未经证实的消息，南方某券商2019全年增值服务收入已有2-3个亿，与该券商一个月的营收大体相当，这个数据可以说是非常亮眼了。时至2020年，券商增值服务的发展正迎来了其前所未有的机遇和挑战，Sharp将会和大家娓娓道来。我们将首先明确券商增值服务的定义，知道是什么是认知的起点；接着将讨论券商增值服务的行业背景，明白为什么要这么做是行动缘由；然后我们会深入了解券商增值服务的发展现状，认清现状是走向未来的基石；另外还梳理了券商增值服务面临的问题及挑战，知己知彼方能百战不殆；最后我们将会针对当前存在的问题给出一些建议，方向正确才能事半功倍。01 证券增值服务的定义与分类关于证券增值服务，Sharp翻阅了诸多资料，行业内暂时没有统一的定义。但其核心内容却无非是指根据客户需要提供的一种差异化服务，一般应主要包含两方面服务内容：一是为客户提供的超出常规服务范围的服务，二是采用超出常规的服务方法提供的服务。另外需要说明的是，我们此次讨论的证券增值服务仅限定于证券经纪业务范畴。1.1 证券增值服务的定义基于上述证券增值服务的核心内容，在证券经纪业务范畴内，我们认为证券增值服务的定义应如下：证券增值服务是指证券公司或证券投资咨询机构利用其证券投资咨询专业能力或金融科技能力等，为投资者提供的异于一般经纪业务服务范围之外的其它差异化服务，或是采用超出常规的经纪业务服务方法所提供的证券交易、理财等服务。具体主要包括证券投资顾问服务、证券付费工具服务、证券付费资讯服务、公募基金投顾服务等服务类型。1.2 证券增值服务的分类（1）证券投资顾问服务根据中国证券会2010年发布的《证券投资顾问业务暂行规定》（以下简称“规定”）中所定义，证券投资顾问业务是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构接受客户委托，按照约定，向客户提供涉及证券及证券相关产品的投资建议服务，辅助客户作出投资决策，并直接或者间接获取经济利益的经营活动。投资建议服务内容包括投资的品种选择、投资组合以及理财规划建议等。向客户提供证券投资顾问服务的人员，应当具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券投资顾问。证券公司、证券投资咨询机构应当向客户提供风险揭示书，并由客户签收确认。证券公司、证券投资咨询机构应与客户协商并书面约定收取证券投资顾问服务费用的安排，可以按照服务期限、客户资产规模以及差别佣金等方式收取服务费用。（2）证券付费工具服务关于证券付费工具服务，行业内尚未形成统一的定义，本研究根据当前市场上已提供的证券付费工具服务，总结其定义如下：证券付费工具服务是指证券公司或证券投资咨询公司基于自有或第三方历史数据源、大数据算法模型等，自主研发或从第三方信息服务商引入的，以软件工具、终端设备等为载体，为客户或投资者提供证券投资交易辅助信息的证券增值服务。相较于证券投资顾问服务，证券付费工具服务仅为客户提供证券投资交易辅助信息，不向客户提供涉及证券及证券相关产品的具体投资建议服务。（3）证券付费资讯服务关于证券付费资讯服务，行业内对该种服务形式也暂无明确同意的定义，本研究采取上述类似的方法，总结其定义如下：证券付费资讯服务是指证券公司或证券投资咨询公司经由其具备执业资格人员采编的证券市场要闻、上市公司和行业信息等资讯信息，或经由第三方资讯服务供应商采购引入的市场资讯信息，以软件工具或终端设备为载体，为客户或投资者提供证券投资交易辅助信息的证券增值服务。同样，相较于证券投资顾问服务，证券付费资讯服务仅为客户提供证券投资交易辅助信息，不向客户提供涉及证券及证券相关产品的具体投资建议服务。（4）公募基金投顾服务根据中国证监会2019年发布的《关于做好公开募集证券投资基金投资顾问业务试点工作的通知》（以下简称“通知”），基金投资顾问机构（以下简称“试点机构”）从事基金投资顾问业务，可以接受客户委托，按照协议约定向其提供基金投资组合策略建议，并直接或间接获取经济利益。基金投资组合策略建议的标的应当为公募基金产品或经中国证监会认可的同类产品。根据与客户协议约定的投资组合策略，试点机构可以代客户作出具体基金投资品种、数量和买卖时机的决策，并代客户执行基金产品申购、赎回、转换等交易申请，开展管理型基金投资顾问服务。试点机构从事投资顾问业务的相关人员应当取得基金从业资格。试点机构应当向客户充分揭示收费项目和和方式，与客户书面约定基金投资顾问服务费的收取标准和方式。基金投资顾问服务费年化标准不得高于客户账户资产净值的5%，以年费、会员费等方式收取费用且每年不超过1000元的除外。管理型基金投资顾问服务费可以按约定从客户的授权账户收取。02 证券增值服务的行业背景一方面证券经纪业务竞争愈发激烈，行业平均佣金率趋零，零售业务收入正在谋求新的增长点。另一方面，我国证券行业对外开放提速，倒逼国内金融机构加快改革和创新的步伐。另外，随着金融科技在证券行业的应用不断拓宽和加深，智能化工具开始引领行业财富管理的变革。加之知识付费则在经历数年的纵深发展后，“千禧一代”对付费服务的接受程度已非常之高，加之近期疫情的影响，00后乃至10后的在线教育习惯得以提前培育。与此同时，海外大型券商不断创新增值服务收费模式，国内有了更多可供参考借鉴的成功案例。2.1 证券经纪业务佣金趋零：零售业务收入需要新的增长点近十年来,我国证券行业竞争异常激烈，经纪业务平均佣金率持续走低，2019年行业平均佣金率已经下滑至创历史新低的0.0349%。与此同时海外诸多券商如盈透证券、摩根大通、嘉信理财等先后宣布开启“零佣金”模式，为客户提供股票免佣服务。进入2020年，随着高盛、摩根士丹利等外资券商纷纷拿下合资券商控股权，我国证券业对外开放速度加快，这将倒逼国内金融机构加快改革和创新的步伐。虽然短期内仍然受牌照红利的“关照”，国内证券经纪业务“零佣金”时代的到来看似尚有时日，但在行业变化加速的形势下，我们所担心却又期待的一切似乎又随时会一触即发，因此证券公司在此背景下则亟需谋求创新，寻找零售业务收入新的增长点。2.2 金融科技应用拓宽加深：智能化工具引领财富管理变革随着近年来证券行业尤其是头部券商IT投入的不断加码，金融科技在证券行业内的应用不仅在横向范围内不断扩大，更是在纵向范围内不断深化。在这样的背景下，证券智能化时代正加速推进，越来越多的券商交易平台推出智能化工具，将服务半径拓展至海量大众客户，辅助投资者开展投资交易，智能化工具正在引领证券行业的财富管理变革。2.3 知识付费模式普及加速：“千禧一代”对付费服务接受度提高自2016年“知识付费发展元年”至今，经过近5年的快速发展，我国知识付费模式已经从早期的野蛮生长状态逐步进入有序发展阶段。移动互联网从起步到普及的历史周期，与此同时也是音乐版权收费、互联网视频收费、互联网会员制收费等线上内容付费模式从出现到逐步壮大的过程。在80后、90后“千禧一代”的认知中，知识付费已成为一种重要的社会知识服务模式和知识产品供给手段，他们对线上付费服务的接受程度已相当高。根据艾媒咨询数据显示，2019年知识付费用户规模已达3.6亿人，行业市场规模超278.0亿元，预计2020年将突破392亿元。2.4 海外收费模式创新不断：他山之石，可以攻玉纵观近年来海外证券增值服务收费模式的持续创新变革，整体趋势是由赚取差异化佣金模式向收取服务费模式转型，由根据客户固定资产收费模式向按期限订阅收费模式转变。2012年，英国颁布《零售分销审查制度》，独立投资顾问被禁止向产品提供商收取服务佣金。2017年，美国公布《受托新规》，规定证券公司须披露所有佣金收入来源，以推动行业向服务费模式升级。2019年，嘉信理财上线了一项名为“嘉信智能组合高级版”的服务，这项服务的收费方式是按月订阅制（Subscription-Based），因此也彻底了改变海外证券增值服务市场实施多年的基于客户资产的固定收费模式（Asset-Based）。根据摩根士丹利奥纬咨询测算，银行、投行、独立顾问的投顾业务采用服务费模式或佣金+服务费模式的平均比重由2005年74.1%增至2006年86.9%，其中美国投行的比重由89.4%增至94.4%。下篇我们我们会深入了解券商增值服务的发展现状，认清现状是走向未来的基石；另外还梳理了券商增值服务面临的问题及挑战，知己知彼方能百战不殆；最后我们将会针对当前存在的问题给出一些建议，方向正确才能事半功倍。现任上海某券商互金部产品经理，曾在某基金公司互联网金融部工作，对互联网金融行业尤其是券业互金思考颇多。本文由 @Sharp 原创发布于人人都是产品经理。未经许可，禁止转载题图来自 Pexels，基于 CC0 协议

前段时间，一条由天风证券，天风天睿高端制造组出品的RAP版《光电子行业投资研究报告》刷屏了，播放次数都破百万了。刚一打开下面这个视频 - 我们马上知道下一波失业潮就差不多是我们了。听了太上头，太上头了。02:39长期以来，研究报告在我们的印象中都是动辄10页+，罗列一堆财务数据和预测，以及各类走势图等等。尽管对从业者来说还行，但是给一般的外行看，确实难以下咽，有些门槛。这也造就了一大批同行努力去结合图文、比喻等等更接地气的去做分析。但这样RAP而且唱的还挺押韵，有些上头的，实属第一回。这一下，写分析文变得索然无味了。据天风证券说，之前这段视频原曲是《中国有嘻哈》参赛选手小青龙的代表作《time》，结合RAP、电音效果，来介绍这个行业。就在前几天，天风证券又发布了关于面板的RAP，大家可以观看：02:10以下为引用原话：“我想到了最近被洗脑的那句歌词 - ’淡黄的长裙，蓬松的头发‘，于是就有了这个rap版投研报告。“天风天睿高端制造研究组成员廖梓雯说到此歌曲创作的灵感来源，她也是这首歌曲的创作人+主唱。当然，这种形式也注定了有一定局限性 - 正如他们自己所说，此曲主要目的也只是为了科普分享，不涉及投资建议，不包含研报真正的各个层面。然而值得我们学习和深思的是，这种跳出盒子外的思考能力和创作能力。真心期望他们的更多作品！视频和内容来源：天风证券订阅号，天风天睿高端制造研究组。

来源：格隆汇机构：兴业证券以注册制为试点的科创板全面推出背景下，国内投行业务正面临考验，集中度提 升趋势似乎势不可挡。本文对国内投行业务集中度提升的具体动因进行拆分解析； 参照美国近年来投行领域竞争格局变化，对比国内，演绎投行业务未来发展可能 性；并从美国投行发展经验为非头部券商突围提供借鉴意义。 国内投行集中度提升动因解析 证券行业投资银行业务净收入 CR10 从 2016 年的 42.16%提升至 2018 年的 46.37%。将投行业务集中度拆分，近几年股权融资集中度的大幅提升是投行 收入集中度提升的主要原因。股权融资中 IPO 集中度提升显著，其集中度的 提升对未来股权再融资业务集中度提升将起到一定程度的推动影响。除了在 原有核准制体制下的 IPO 集中度提升，在注册制背景下 IPO 提升的趋势更加 明显。 对比美国，看国内投行竞争路径 股权融资市场：从美国市场来看，市场竞争格局稳定且集中度较高，头部投 行具备较为明显的规模效应，定价权大，非头部券商在该领域并未看到突围 机会。对于国内市场而言，竞争格局尚未稳定，头部券商展示一定的竞争力， 但定价权并不高。当前国内股权融资市场集中度有提升趋势，也有提升空间， 未来头部券商将展开角逐，而非头部券商在这一领域的业务空间将承受进一 步挤压。 债权融资市场：承销商需要丰富的客户基础、较强的分销能力，此外如有雄 厚的资本实力充当对手方，则更容易承接到更多项目，这是银行相对于券商 的优势所在，也是券商内部头部券商相对于非头部券商的优势所在。因此非 头部券商投行在债权融资领域较难出现持续超车的机遇。 并购市场：从美国市场的发展经验来看，并购重组市场将会有较大发展空间， 有望同股权及债权融资共同成为投行业务的主要收入来源。并购重组中需要 的金融服务专业程度较高，项目间差异化较大，并不具备规模效应，因此专 注于部分领域的精品投行能够在该细分市场中与传统全能投行同台竞争。且 其完全轻资产化、重人力资产的经营模式也同样适用于非头部券商。当前国 内并购市场仍处于初始发展阶段，竞争格局尚不稳定，有望成为未来非头部 券商投行业务突围的重点。 国内外精品投行成功之路 Evercore：美国精品投行成功的典范。Evercore 的成功之处我们认为可以归于 以下三点：1）轻资本的独立运营模式；2）善于利用人力资本；3）以研究为 先导带动业务发展。 华兴资本：从国内市场来看，以精品投行定位自身发展的，华兴资本是一个 成功的案例。从业务结构上看，投资银行、投资管理、华菁证券是华兴资本 的三大业务。我们认为华兴资本的成功之处在于：1）眼光独到深耕行业，踏 上中国十年新经济高速发展列车；2）管理层实力雄厚，薪酬体系高于行业。 非头部券商转型精品投行的可行性分析 国内券商牌照管制未来会有所放松，但并不会陷入无序竞争，券商牌照仍然 是稀缺资源。国内非头部券商拥有投行牌照，已获得精品投行业务先发的护 城河。除此以外国内非头部券商已具备人力资源基础，考核激励体制相对灵 活，在转型精品投行业务上，也具备人力和制度的优势。当前国内产业集群 效应越来越显著，为非头部券商投行深耕所在优势区域产业提供了可能。 风险提示：投行领域竞争持续加剧、注册制推进不达预期、并购重组市场低迷

央行发布公告将存量浮动利率贷款的定价基准转换为 LPR，从 2020 年 1 月起金融机构不得签订参考贷款基准利率定价的浮动利率贷款合同，且从2020 年 3 月 1 日起将存量的浮动利率贷款合同的定价方式转化为 LPR+加点，或采用固定利率。天风证券研究报告认为，“房住不炒”下，存量房贷利率短期平稳过渡，转换为 LPR+加点的定价方式后，长期有望享受 LPR 下调利好。长期来看，利率长期下行趋势为大概率事件，LPR 深化改革，存量贷款利率换锚使得社会融资成本下降、效率提升，对于地产行业，使存量房持有者也能享受降息红利。天风证券指出，长期看好一、二线城市和大都市圈城市布局为主的房企，推荐持续关注成长型房企龙光地产（3380.HK）。该机构此前报告表示，龙光地产坚持深耕粤港澳大湾区，以低成本拥有大量优质土储，且融资成本控制良好，运营优势明显，有较高升值空间，继续给予“买入”评级。

有很多人问我，我在给上市公司做分析的时候，需要的大量的资料、数据和信息是哪里来的？在做上市公司基本面分析的时候，最重要的材料就是上市公司的财务报告。财务报告可以从万得、东方财富或者同花顺这些软件里下载，也可以去“上海证券交易所”、“深圳证券交易所”或“巨潮资讯网”三大官方网站浏览和下载。上交所、深交所和巨潮网是 A 股上市公司最权威的信息发布网站，网站的界面也做得很友好，在搜索框里打入股票的代码就可以找到所有的公告，然后再挑选我们要找的财务报告就可以了。在读“财务报告”的时候，需要关心的是年度报告、半年度报告和招股说明书这三份材料。一季报和三季报的信息量很小，如果刚上手做公司研究的话，一季报和三季报是完全可以略过不看的。在阅读年度财务报告或者招股说明书的时候，需要关注的是“人、财、事、况”四个方面。人，是最关键的。在阅读的时候，需要仔细分析上市公司的董事长、高级管理层、独立董事、员工总数、前十大股东、股东户数、技术领头人和审计师这些人的基本情况。就拿董事长来说吧。我们要了解董事长的年龄、工作经验、专业背景、从业时间等等内容。财，讲的是需要对资产负债表、利润表、现金流量表和股东权益变动表这四张报表的分析和研究。在看报表的同时，还要把报表附注内容从头到尾读一遍。四张报表里面，资产负债表是一张最重要的报表。通过阅读资产负债表，可以看出很多有价值的内容。事，指的是重大事项，包括上市公司和实际控制人有没有法律纠纷、有没有被监管机构处罚、担保、股权质押、股票期权还是限制性的股票激励等等。在读财报的时候，对这些重要事项，上市公司会写清楚公告的详细刊登时间，这个时候建议大家去查询公告的原文。因为财报里的信息是浓缩过的，看公告原文的话会了解得更加清楚。况，讲的是行业状况。宏观、策略、行业和个股四个方面的研究里，宏观研究是滞后的，策略是摸着心跳看 K 线图说话的，只有行业和个股的研究才是有价值的。除了公司的财务报告之外，还可以读一下券商的研报。现在免费的研报越来越少，不过如果有心的话，还是能够找到一些。研报这东西，不同的人拿到手上可能效果有云泥之别。老手看的是研报里展示的企业信息，新手看的是研报的买卖建议。研报里有用的东西是券商的调研数据、电话会议的内容、行业统计资料以及偶然暴露的一些数据资料来源。券商买卖建议的部分，建议不要花时间去看了，券商研究员的建议无外乎是“买入、增持、谨慎增持、推荐、强烈推荐”。还有几个网站蛮有用的。比如中国裁判文书网，这是一个官方的免费网站。大家有需要的时候，可以把上市公司、大股东和实际控制人的名字输入进去，看看历史上有没有法律纠纷，如果有的话，是哪些事情。“天眼查”或者“企查查”这两个网站或者 APP，可以完成对企业股东、实际控制人、相关法律纠纷、工商资料变更、企业关联关系等资料的查询。查询的时候感觉像侦探一样，有的时候会找到意想不到的东西。然后就是搜索引擎了。有疑问，百度、搜狗和必应都可以。要诀就是顺藤摸瓜，打破砂锅问到底。需要的话，过去的新闻报道、其他投资人的分析，论坛帖子都是我们分析企业的“呈堂证供”。至于说这些资料怎么筛选和应用，就无法统而言之了，只能是用到自然知。在网上的论坛看帖子的时候，要注意甄别信息的内容和质量。几乎每个股票在论坛里都有人会关注和讨论。如果你关心的是企业经营情况，任何一支个股页面，最多花两天时间，你应该就能知道哪些人是真有研究的，哪些人只是吹水。这些东西没法随口扯，不知道无法伪装知道。信息错误的，也很容易被其他研究者指出。最后，也是最重要的，是形成自己的知识库。风险提示：所涉数据和个股仅供参考，不作为买卖依据。股市有风险，投资需谨慎。

券商研究报告近日又出了个不大不小的岔子。这一次，“中枪”的是海通证券施毅。“中枪”的竟是新财富分析师12月11日，证监会上海监管局对海通证券研究员施毅出具警示函，称2017年7月30日至9月19日期间，海通证券发布4篇“江特电机”研究报告。报告中将江特电机2017年的估值从45倍逐步上升至2018年的70倍估值，由此将“江特电机”6个月内目标股价从7月30日的13.05元提升至8月8日的15元、9月12日的28元，估值倍数调整依据不充分，不审慎。 上海证监局的官网是这样滴：这四篇报告是这样滴：7月30日，报告名称为《云母提锂龙头将放量 原料充足弹性大》，作者为施毅，预计江特电机2017-2019年EPS分别为0.29，0.42和0.59元/股，给予2017年45倍估值，对应目标价13.05 元。8月8日，标题为《新能源政策拖累上半年业绩 静待碳酸锂放量提升业绩》，作者为施毅，预计江特电机2017-2019年EPS分别为0.30，0.42和0.60元/股，给予2017年50倍估值，对应目标价15.00元。9月12日，标题为《三大产业齐发展 云母提锂龙头将起航》的研究报告，作者为施毅，预计江特电机增发摊薄后2017-2019年EPS分别为0.30，0.40和0.53元/股， 给予2018年70倍估对应目标价28.00元。9月19日，标题为《云母提锂技术完成 量升成本降业绩可期》作者为施毅，对应目标价依然为28.00元。上海证监局认为，施毅作为上述4篇“江特电机”研究报告的制作人和署名人，对报告内容负有直接责任。上海证监局要求施毅严守合规底线，严格遵循客观、审慎、专业等执业原则，切实提高研究报告的制作质量。从K线走势来看，7月31日（当日为周一）至9月19日，江特电机确实涨幅不错，区间涨幅达到56.24%，最高价达到了18.98元。但是与28元的目标价仍然相去甚远。而在9月19日之后，江特电机更是走势不佳，12月13日收于11.83元，较18.98元的前期高点下跌超过30%。在2015年新财富最佳分析师评选中，施毅曾获得第一名。2017年新财富最佳分析师评选中，施毅获得有色行业第三名。海通证券相关人士未回复火山君有关施毅被出具警示函的问题。奇葩研究报告知多少虽然每一份研究报告基本都会发风险提示，并声明“不构成对任何人的投资建议”之类的，但是，作为对机构和个人投资者均有非常大参考意义的券商研究报告，若不靠谱的话，有时候也会让投资者很受伤。这么多年，我们也曾经遭遇过不少的奇葩券商研究报告。来看几个例子。2011年7月9日，银河证券发表名为《攀钢钒钛(000629)：股价被严重低估》的研究报告称，攀钢钒股价被严重低估，最低目标价应达188元。2011年7月15日，攀钢钒钛放量涨停，收13.44元，成交额30亿，换手率7.24%。但银河证券在7月15日又发表声明称，该报告出现数据计算错误，将一个原本该放到分母上的百分比放到了分子上，导致结果相差巨大。攀钢钒钛理论上涨空间应该为56.12元。之后攀钢钒钛收到了深交所的关注函，要求上市公司停牌，针对报告进行核查。而公司发布核查公告称，“近期银河证券及其研究员并未对公司进行调研”，同时认为研报资源储量与公司已披露信息存在不一致。二是无法对研报中的吨盈利数据准确性进行评估。现在嘛，攀钢钒钛已经暂停上市，目前叫*ST钒钛，正在为恢复上市而努力。还有一个事件是中国宝安的石墨烯。那一次好几家券商中招。2010年第四季度起，湘财证券、平安证券、信达证券、国泰君安等券商发布过关于中国宝安的研究报告，均称中国宝安拥有丰富的石墨矿资源。2011年1月至2011年3月14日，中国宝安上涨28.41%。可2011年3月15日，中国宝安却明确否认自身拥有石墨矿。之后2011年的绝大部分时间中，中国宝安处于阴跌状态。再说一个近一点的。去年10月13日，东吴证券发布《福成深度报告二：3个100亿支撑市值翻倍》称，福成股份是殡葬行业未来绝对龙头，研报详细阐述了3个100亿的来源。然而，10月24日晚间，福成股份发布澄清公告，对东吴证券研报涉及公司的一些不准确的财务数据以及猜测的未来发展做出了澄清说明，直指多处推测并不代表公司现状。 之后东吴证券及相关责任人被江苏证监局采取了行政措施。还有乐视网。这家深陷漩涡的公司，曾经是A股市场的明星。根据火山君不完全统计，自2010年7月以来至今，收录在东方财富Choice终端中的40家券商发布的乐视网研究报告就有277份，其中，有270份不乏“风暴”“奇迹”“腾飞”“强力买入”之类的溢美之词，颇有“花花轿子众人抬”的味道。而这7年里，仅有7份研报中表达了对乐视网谨慎的态度。就是到2016年10月，高华证券也对它给予的是“强力买入”评级，直到2016年11月被下调至“中性”。而券商研报因不谨慎等原因被监管层点名并非首次。2016年4月份，中证协发布消息称，个别证券分析师撰写的证券研究报告存在用语不客观、不审慎、过度娱乐化、低俗化等问题，对6名从业人员采取自律惩戒措施，并将相关情况记入协会从业人员诚信信息系统。2016年9月，证监会对国金证券、银河证券和东吴证券的三篇军工研报出具了《监管关注函》，要求券商及时整改并进行内部问责。火山君在此并不想过多评价分析师们在某一份研究报告、或者某一家被研究公司判断的得失对错。资本市场千变万化，每一分每一秒都可能有新事件发生，从而推翻券商分析师此前的判断。举个例子，也许当市场3000点你给20倍估值合适，但是到了4000点，整个市场都有40倍估值，那么你去当分析师，一股脑都给“卖出”评级，是否就恰当？火山君非常喜欢今年新财富白金分析师刘元瑞在颁奖现场说的一番话。他连续七年获得钢铁行业第一名——而众所周知，钢铁曾经经历过长时间大熊。他表示：“这十年，愈静心研究，愈尊重投资。毕竟，研究不论得失，投资却有对错。二者并非泾渭分明，却不能混为一谈。研究做加法，对有限的内容做无限的扩展，投资做减法，对无限的范围做有限的选择。其实大部分的投资者往往都是保守主义。成功的投资，是克制地做大概率的选择，稳健方能长久。小概率的冒险，或有意外之喜，但任凭运气，成败有时。正如喊口号、博热点或逞一时风口，却难以复制。行情不可能时时都有，但是研究的加法却要持之以恒。所谓的肃寂境遇，只是研究的加法刚好被投资的减法所排除。幸而减法并不是一层不变，市场风格切换间，方向不断重置，未减之时，即是加法硕果之际。”是的，作为投资者，无论是个人，还是机构，至少在参阅券商研究报告时，需要信赖分析师，并相信他们是理性审慎，逻辑缜密，论据清楚。每经记者 王砚丹每经编辑 吴永久（本文封面图来自视觉中国）

作者：财经有料哥，编辑：小天近几年，国内各券商证券研究所也逐步接地气和公开化，各位原本深居简出不和外界打交道的首席经济学家、首席分析师、首席行业研究员等等都渐渐走入公众视野，包括参加一些公开举行的股票讲座、论坛，而最为证券投资者和股民们熟知的就是他们发布的各种证券研究报告如今已经在互联网上广泛传播了。但是这些外表高大上的专业的证券公司研报，你们了解它们背后的行业潜规则，能读懂它们光鲜亮丽措辞当中的关键潜台词吗？财经有料哥今天就分享一下国内证券投资和研究行业的一些潜规则，像下面这些在券商研报当中最为常见的部分用语，你了解其中的含义吗？一、券商研报原文用语：静待、尚待、有待。这几个是在券商研报出现频率非常高的用语，其实这反映了撰写这一份证券分析研究报告的那些首席研究员和策略分析师们对于自己写的报告结论，在心中是认为“大概率没戏”，但又不好意思直说这家上市公司前景不妙。尤其是一些会导致“看空”上市公司投资前景的结论，因为在国内券商研究所是极少会发布“卖出”这样看空股价性质的研究报告的。二、券商研报原文用语：可期、且待。这两个用语就相当地有意思，使用“且待”的话，是反映出证券分析师和研究员们对于这些上市公司的投资前景感到基本没戏，但又担心突然出现什么重大利好因素让它变得有戏。使用“可期”的话，是反映出证券分析师和研究员们对于这些上市公司的投资前景感到有戏，但又担心突然出现了什么幺蛾子事件变成没戏。三、券商研报原文用语：符合预期、基本符合预期。这是喜欢瞎蒙未来股市行情表现的那些券商研究员和首席策略分析师们最喜欢使用的用语措辞了，一有什么重大事件要发生之前就先瞎猛一通，出了结果后就会撰写研报说“结果基本符合我们之前的预期”。一般来说，使用“符合预期”的研报，反映研究员猜错结果的偏差在三四成，也就是胜算略高于五成的水平。使用“基本符合预期”的研报则基本上是大部分方向都蒙错了，但研究员们又不好意思承认。四、券商研报原文用语：拐点即将出现。这个一般是用于股市行情持续了一段时间的上涨或者下跌阶段，又或者某个行业、某家上市公司的经营发展在景气或者萧条状态持续了几年之后。撰写研报的券商首席们的内心潜台词其实是这样的：某家上市公司股价涨了这么久，总得反转下跌一下吧，这就是“拐点”。对于连续跌了几年的股票也可以使用这个用语。至于股市表现不拐怎么办？那就再写多一篇研报说拐点即将出现嘛。五、券商研报原文用语：大幅超预期。这句说一般用于各大首席们之前撰写的证券分析研报推导结论错的一塌糊涂的时候。比如曾经提出过中国“至少5亿人没用过马桶”、“至少10亿人没坐过飞机”，以及最近刚刚提出的“房价上涨才是拉动消费真正动力”等等非常独特观点的著名策略分析师、现任中泰证券旗下齐鲁资管的首席经济学家李讯雷先生，他在去年底所撰写的2019年中国a股市场投资策略报告，核心观点非常地悲观，认为中国股市在2019年大概率走低。李讯雷在2019年投资策略报告当中是这么说的：“A股市场在2019年这轮全球经济增速再度回落的过程中，很难不跌，但大幅下跌的可能性似乎也不大，毕竟已经跌了好久了。”今年一季度中国股市掀起了波澜壮阔的牛市行情，上证指数涨幅超过20%，沪深300指数涨幅超过30%，李讯雷在“真香”后表示“大幅超预期”，然后在三月份时改口说“2019年资产配置看好股市！”。不过在这位首席经济学改口后没过多久，中国股市就在上证指数冲击3300点不果后出现了一波强劲的下跌调整行情。今天料哥先和大家分享一部分券商研报的潜台词，如果大家喜欢，后面还会继续和大家分享一些有趣的证券投资行业潜规则。对此，你有什么好的看法或观点，欢迎在关注、点赞后，留言分享。

技术结构判断:未来一年中信证券股价波动区间技术结构推演测算17-31元（区间近似值）。此结构区间为当前时间点的纯技术结构推演，市场一直在变化，请推演更新。更多优质上市公司优质个股研报及估值建模与股价匹配的计算请“术道有方”深度研究。价格走势图（前复权）公司基本资料：股票简称“中信证券”，成立于1995年10月25日，2003年1月6日在上海证券交易所挂牌上市交易，股票代码“600030”，其主题概念主要包括：MSCI大盘、标普概念、融资融券、广东板块与AH股，公司实际控制人是中信证券股份有限公司。可以发现中信证券一年内涨幅48.98%，半年内涨幅-1.02%。说明中信证券半年前涨幅较大，股价上涨后波动平稳。中信证券的总市值是2295.34亿，证券板块市值排名第一，那么问题来了，作为证券板块的巨头，是什么支撑它着股价上涨并且久盛不衰呢？主营业务与构成上图中可以看出：中信证券的2014年年末的股价上涨有基本面的支撑，中信证券2012-2015年的主营收入大幅上涨，2016年主营收入下降幅度较小，并且收入较为稳定，股价却大幅回调。说明市场反应过激，股价有被低估的可能。十大股东具体情况营业收入中信证券的营业收入总体呈现“震荡”趋势，其中2012年到2015年的营业收入的“爆发”主要是因为“公司业务重点由卖方业务向买方业务转型”：公司结构转型，将业务重点由卖方业务转向买方业务，积极发展以融资融券、资产管理从而提升 ROE。2016年，融资类业务计提坏账准备成为业内常态。2016-2019年资管规模领先，整合海外市场，国际业务进入下一发展速度。营业成本和毛利率16年后，公司的营业成本主要集中在经纪业务、证券投资业务和资产管理业务上，证券经纪业务的成本较为稳定，证券投资业务受经济环境影响较大，并且加速国际化布局，亚太地区协同效应进一步凸显。境内和境外业务同时 发力，发挥协同效应，公司扩展海外业务的成本在逐年增加。从上图中可以看出，公司的销售毛利率呈现“下降趋势”，19年却出现明显回升，原因是公司经纪业务环比改善，投资业务带动业绩增长超预期，信用减值也得到明显缓解。从宏观经济考虑，预计销售毛利率未来保持“平稳上行”的可能性较大。毛利率和净利率从毛利净利上看，同步性相对一致，2018年净利率的幅度下降主要是一级市场清淡，投行业绩受到影响，二级市场大幅波动，信用业务创 收能力减弱，同时信用减值损失增加。归母净利润、ROE可以看到归母净利润2015-2018有下降趋势，ROE一直处于波动状态，说明净资产收益率效率有待提升，从图形整体分析，企业受行业周期影响较大，企业处于上升周期。货币资金货币资金包括现金、银行存款和其他货币资金，对于轻资产型的证券公司重要性不言而喻，从图中可以看出2015-2017年的货币资金处于下降趋势，2018年有所回升，未来发展保持“看好”，需要预防外围摩擦超预期。全部资产现金回收率全部资产现金回收率是经营现金净流量与全部资产的比率，2018年企业全部资产现金回收率出现回调，说明资产利用效果逐渐变好，资产创造的现金流入变多，整个企业获取现金能力变强，经营管理水平变高。总结首先，大券商在创新业务有非常强的竞争力；其次，大券商的并购重组和投行业务非常有优势。比如科创板的IPO项目保荐格局由“三中一华”包揽，中信建投、中信证券、中金公司和华泰联合这四家头部券商承揽了40%的项目；再比如沪深300股指期权的主做市商也都是头部券商。并且，相信未来政策的方向肯定还会是向头部券商倾斜的。最后，大券商还有一个抗周期的属性，在底部的时候，小券商都活不下去了，大券商还能再撑一撑。大券商里，中信证券在2002年上市以后兼并收购了一些券商，然后营业部迅速铺开，因为那时候营业部还没有完全放开网点，所以中信那时候扩张很迅猛，直接从当时一个中等券商迅速发展成行业龙头。在过去这么多年里，我觉得中信做的最好的就是战略，各个业务发展比较均衡，在内部管理上也是比较到位，没有产生过大的风险。券商本质是个强周期性行业在当下经济、市场环境下，只有大券商才能活得好。来源: MACD论坛

来源：新财富杂志5月28日，第二届新财富最佳投资顾问评选云颁奖顺利举行，会上，新财富发布了《2019券商财富管理业务发展研究报告》，对过去一年券商经纪业务转型财富管理进行了全方位的观察，本文为报告要点。来源:新财富(ID:newfortune)作者:张天伦新财富最佳投顾评选，自2018年首次开启以来，秉承着“为券商赋能，为投顾提升价值”的理念，已成为当前最大的投顾竞技平台。为了对投顾群体进行客观、独立、公正的专业评价，新财富也同步密切关注券商财富管理业务的发展。近年来，在深化金融供给侧结构性改革推进及资管新规落地、基金投顾业务试点等事件的催动下，除券商外，包括银行、公募基金等金融机构均将财富管理转型作为重要战略目标，特别是自2019年10月基金投顾业务试点推行后，买方投顾模式给予了财富管理转型更大的施展空间，如华夏基金、蚂蚁金服等巨头也将更多资源倾注于财富管理市场，因此财富管理新时代的竞争形势已愈发激烈。基于代客理财及按资产规模收费这两大特点，基金投顾业务被看作各券商从卖方代销模式向买方投顾模式转型的契机。卖方代销模式以交易额等流量指标为核心考核，买方投顾模式以客户资产留存为导向。在转变的过程中，基金投顾业务会更大程度助推投顾利益与客户利益一致，进而通过以客户服务为中心的多元化变现方式获得收入，并形成资产沉淀。据新财富观察，2019年以来，券商财富管理转型战略已不约而同地围绕买方投顾模式展开，从渠道、产品线、产品甄选能力、投顾人才培养体系、集团化全链条运营、科技投入情况以及券商资本实力等全产业链发力，以突破转型瓶颈。先看渠道端。无论是扩展现有业务，还是布局买方业务，渠道建设都是券商财富管理战略转型的核心要素之一。一方面，线上平台在金融科技的赋能下，已成为券商财富管理业务主要的获客途径和流量入口。就在2020年春节前，华泰证券将经纪及财富管理部的相关职能和团队并入网络金融部，从机构设置上强化线上和线下融合发展，推行“全面数字化”战略。如中信证券、广发证券等券商也均将金融科技提升到新的高度。从自营App的角度看，2019年已有13家券商的自营App年度日均活跃用户数达到百万人级别。其中，不少券商自营App在这一年针对买方模式做出升级改变，如中信建投、国海证券等券商的自营App对线上投顾平台进行了业务创新升级，推出投顾组合产品，广发证券则推出了业内首家证券交易+证券理财“双版本”App。而包括国泰君安、华泰证券等券商，近年来也在软件端做出不同的业务尝试。以券商信息系统投入金额作为参照可见，2018年投入金额在4亿元以上的券商数量已有7家，相较上一年多了3家。随着投入金额的增长，券商科技赋能已逐步由前端客户触达，向中后台建设及业务生态圈打造渗透。财富管理新时代，线下渠道同样不容忽视，在不少券商的战略规划中，由于买方业务更强调服务职能，因此线下网点是财富管理业务做大做强的根基。新财富对投顾的调查显示，线上社交媒体一对一沟通以及线下面对面拜访、一对一电话沟通的方式，共同组成了投顾维护客户关系的重要手段。作为服务客户的最前线，券商线下网点的数量、分布情况以及专业服务能力强弱，将直接影响到其财富管理转型策略能否有效落地。截至2020年4月，全行业已有10647家营业部，1636家分公司。同时新财富注意到，有越来越多券商开始设立总部财富管理中心。其中，如开源证券于2019年初在总部西安设立财富管理中心，专门服务高净值客户。同时，在全行业佣金率和交易额持续下降的趋势下，近年来券商新增的营业网点普遍呈现轻型化的趋势。2019年，广发证券、海通证券、长城证券等券商新设的营业部均为C型，而财富管理转型也有望扭转营业部效率低的困境。也有券商如兴业证券对分公司进行重新定位，将分公司作为集团所有综合业务的经营载体。其不仅在经营范围、组织架构、授权机制等方面进行了全面梳理，更在近年来坚持逆势布局，扩张网点及人员团队规模。产品搭建方面，证券公司自身的投资管理业务和金融产品创新平台，亦在一定程度上承载了券商财富管理转型中产品供应方的角色。一方面，在券商资管大集合公募化改造的推进下，部分券商已开始在财富管理转型的过程中发挥起经纪资管业务联动的优势。2019年，国泰君安第一只参照公募基金运作的大集合产品，国泰君安君得明，首日募集121.61亿元，中信证券第二只大集合公募改造产品的首日募集金额也超过40亿元。鉴于大集合公募化改造后投资门槛大幅降低，券商可以将财富管理与自身投研优势更好地结合，打开普惠金融市场。另一方面，在现有业务生态下，众多券商将代销金融产品作为发力财富管理的突破口。在此领域，拥有高客户规模、渠道流量的券商更具竞争优势。新财富注意到，代销金融产品收入靠前的券商，其投顾人数大多在行业内排名靠前，同时也都在过去一年中较为积极布局财富管理转型。除代销金融产品外，不少券商已开始针对买方生态做出业务布局。其中，光大证券在财富管理业务中已开始对客户分层、产品服务体系进行优化，推出了“金阳光财富管理计划”等产品。中国银河证券则在2019年设立财富星系列产品和财富账户，以触及客户财富管理的分类需求。中信证券在拿到基金投顾业务试点资格后，也很快改变了财富管理的服务体系，推出“1+1+N”的财富管理签约服务，利用其强大的投研及资管能力，为高净值客户提供配置组合、配置投资等专属财富管理服务。可以断言，未来券商的财富管理能力与资产管理能力将呈现出相辅相成的趋势。其中，财富管理将真正从客户出发，以客户的账户回报为最后目标。而资产管理则从产品出发，以产品业绩为最后目标。因此，投顾业务要持续发展，离不开资管部门的助力，亦对券商内部协同能力提出了更高的要求。团队建设方面，2019年券商投顾人才战愈演愈烈。2020年初，券商投顾人数已达5.32万人，相较2018年末同比增长达17.96%，增幅也超过2018年的12.1%。投顾人数增加总量排名前三的分别是中信证券、方正证券、国泰君安证券，均超过500人，另有21家券商投顾人数增加超过100。值得注意的是，为了更好契合基金投顾业务需求，证券行业已开始对前端销售人员结构优化。过去一年，证券公司证券经纪人数同比下滑11%，与投顾人数18%的增速形成鲜明对比。随着基金投顾业务试点的推进，目前已有7家券商获得试点资格。其中，国联证券基金投顾服务已在4月正式上线。而部分尚未取得试点资格的券商也开始未雨绸缪，如兴业证券在财富管理业务的考核上首次引入资产管理规模（AUM）概念，并将核心的业务目标和费用都与AUM进行了挂钩。参照海外市场，主流的买方投顾模式可分为四类，即以瑞银集团为代表的高端定制投顾模式、以摩根士丹利等大型投行为代表的综合性投顾模式、以Betterment为代表的智能投顾模式、以嘉信理财为代表的第三方投顾平台模式。基于业务模式的多样化，各券商可结合自身特点采取适当的业务模式，促成良性的差异化竞争格局。站在证券公司的角度看，以基金投顾业务为代表的买方投顾业务，也有助于改善公司资产收益率水平以及收入的稳定性和可持续性，进而促进证券业的整体发展。作为参照，以卖方投顾模式为主导的国内机构资产收益率水平较低，而买方投顾模式下，海外机构的收益率水平则要高出2至3倍。2017年至2019年，摩根士丹利的财富管理业务平均ROE水平达17.6%，显著高于公司10.5%的整体水平。且随着买方投顾模式的推行，必然将带动收费模式由佣金模式向服务费迁移。2019年，在摩根士丹利及瑞银的财富管理类收入中，资产管理收入近乎占到6成比例，交易佣金收入占比则不到20%。而嘉信理财的交易佣金收入更是降到个位数。在新财富的调查中，投顾们对基金买方投顾在券商开展试点充满期待。85.25%的受访投顾认为，试点展开将给券商财富管理转型带来质变。73.4%的投顾认为，组合收益率的高低，将成为未来影响该业务推广难易度的重要因素。除基金投顾业务试点外，2020年4月证监会起草的《证券基金投资咨询业务管理办法》也开始将券商投顾业务由传统的荐股向资产配置方向去引导。借助新财富最佳投顾评选，新财富也在2019年对投顾群体进行了摸底调查。新财富对参评的近1.8万名投顾的问卷调查显示，广东省参评投顾最多，达2203人，北京、上海、福建、浙江紧随其后，参评投顾人数均达千人。综合看，72.5%的参评投顾来自北上广深一线城市以外。相较首届评选，第二届评选对评价方式进行了全新升级。在投资管理能力评价考核阶段，新增了“资产配置类”考核，“股票交易类”考核者新增了回撤值作为考量依据。在服务能力评价阶段，第二届最佳投顾评选的考核方式由上榜投顾上传VCR、请评委打分改为线下进行。过去一年，新财富在深圳、上海、北京、广州、成都、西安六大城市举办了9场“我是投顾”Talk Show，共有280名投顾参与其中。最终，在投资管理能力、服务能力评价两大评选皆上榜的投顾共有93名。此次获得“新财富最佳投资顾问”奖项的投顾，平均从业年限为11.2年，本科学历占82%，硕士占18%，男性为68人，女性为25人，平均服务客户1232人，客户人均资产不低于446万元。值得注意的是，有32%的最佳投顾已经在各券商App上线并销售投顾组合。2019年A股市场波动起伏明显，且结构分化严重，但并不阻碍参评投顾们的抢眼表现。可以看到，排名在前1000名投顾均以较大优势跑赢了大盘。而从“股票交易类”及“资产配置类”入围名单看，中信建投、广发证券、兴业证券、中国银河证券的投顾团队已展现出不俗的实力。对于券商财富管理转型过程中的种种变化，身在经纪业务转型一线的投顾有着切身体会。2019年10月至12月，新财富对来自超30家券商的上千名投顾进行了调查。68.85%的投顾表示，过去一两年公司对投顾职业方向进行了大的改革。其中，85.93%的投顾表示，“强化财富管理方向转型”是改革的主要内容，其他方向还包括“增加产品销售、基金配置比重”，“对投顾职业方向进行细分”，“改革薪酬机制、增加产品销售的KPI权重，向资产配置方向引导”等。86.07%的投顾表示，过去一年，能感受到公司对投顾更加重视。75%的受访投顾表示，过去一年其所在公司明显增加了对投顾资产配置专业能力的培训力度。同时，随着财富管理转型进程的深化，投顾们也更加清晰地感受到转型中的问题和难处。有63.71%的投顾认为“客户资产配置理念的欠缺”。还有59.18%的投顾认为公司目前只是“为卖产品而卖产品，没有形成真正的资产配置体系”。52.18%的投顾认为“公司考核机制未理顺，没有形成良好的激励机制”。其他让投顾产生共鸣的问题还包括“公司总部产品投研能力不足，对投顾的支持作用有限”、“投顾自身欠缺为客户做资产配置的专业能力”、“公司引进的产品体系丰富度不够”等。问题越多，越能看到经纪业务向财富管理转型推进的力度。2019年，我国居民可投资资产达到200万亿元。面对如此大的一块蛋糕，全行业竞争压力必将使得金融机构向财富管理转型中充满鲜花与荆棘。此前有券商预测，全行业完成财富管理转型至少需要5-10年。但如今再看，在部分券商的先行示范下，这一转型的时间或许会大大缩短。财富管理是金融供给侧改革的活水源头，承担着为居民创造财富的重任。因此，在向财富管理新时代迈进的过程中，新财富愿持续创造沟通交流平台，记录观察职群生存状态，挖掘行业优秀人才，为推动行业成功转型贡献力量。