内窥镜研究报告

（报告出品方/作者：中信证券，陈竹、宋硕）前言医疗影像（含内镜）是全球医疗器械第一大细分领域，2017 年市场规模 580 亿美元。 根据 Evaluate MedTech 统计，2017 年全球医疗器械市场规模 4050 亿美元，预计 2024 年将超过 5945 亿美元，2017-2024 年 CAGR 为 5.64%。其中，医疗影像诊疗（包括内镜 诊疗）是第一大细分领域，占比 14.3%，约 580 亿美元，预计 2024 年将达到 793 亿美元， 2017-2024 年 CAGR 为 4.60%。我国的医疗影像设备行业仍处普及期，进口替代空间大。2018 年，我国医疗器械行 业市场规模 5304 亿元，相比于全球市场，我国的医疗影像设备占比更高，达到 16%，主 要是以下两方面综合导致： 1）我国仍处普及期，行业快速扩容：海外成熟市场医疗影像设备普及程度更高，更 新需求占据每年需求的主体，而我国的医疗器械保有量仍较低，仍处于普及期，即行业正 在持续扩容；2）进口替代空间大：医疗影像设备结构复杂，核心零部件众多，我国医疗影像设备 产品总体上仍处于刚刚从“系统组装”向“核心零部件技术攻关”阶段迈步，大部分的高 端影像设备仍由外资垄断，掌握定价权，价格较高。根据成像原理，医疗影像设备可以分为 X 射线成像、核磁共振成像、超声成像、核医 学成像、光成像及热成像等大类，具体产品包括 DR、CT、MR、PET、超声设备、内镜 等。另外，为了更好地满足临床需求，不同成像原理也在相互协助，诞生了新的产品类别， 如 PET-CT、超声内镜等。 作为医疗影像诊疗行业系列深度研究的开篇之作，在本文中我们将重点分析软性内镜 行业。从诊断到治疗，技术和术式创新拓宽软镜应用领域软镜系统由设备、耗材组成内镜（也称“内窥镜”）是集图像传感器、光学镜头、照明光源、镜体装置等部件为 一体的专业医疗设备，按镜体是否可弯曲，可以分为软式内窥镜（简称“软镜”）和硬式 内窥镜（简称“硬镜”）： 1）硬镜：不可弯曲，主要经过外科切口进入人体无菌组织、器官、无菌腔室，主要 包括腹腔镜、胸腔镜、关节镜等。2）软镜：可以自由弯曲，主要通过人体的自然腔道深入体内，镜体较长且需具备一 定柔性，光电信号传输距离较远，镜体插入部直径较小且功能集成丰富，对设计工艺及制 造技术的要求更高，具有较高的技术壁垒，主要包括胃镜、肠镜、支气管镜等。软镜系统包括主机、镜体、耗材、周边设备等。狭义上的“软镜”由主机（图像处理器、光源、显示器）和镜体（胃镜、肠镜、支气管镜等）组成，但在实际使用中，需要和软镜耗材（止血夹、组织刷、圈套器、高频电刀等）、周边设备（送气设备、送水设备、洗消设备等）等组成软镜系统才能进行日常的诊疗活动。广义上的“软镜设备”包括主机、镜体和周边设备。软镜设备技术核心在于光学成像和镜体制造技术，需要搭配多种耗材完成诊疗活动。 软镜主机的冷光源所发出的光经镜体内的导光纤维导入受检体腔内，镜身前端装备的微型 图像传感器（CCD/CMOS）接受到体黏膜面反射来的光，将这些反射光转换成电信号。图 像处理器通过图像信号处理后，在监视器上显示出受检脏器的内镜图像。软镜设备技术核 心在于光学成像和镜体制造技术，但需要搭配活检钳、止血夹、ESD 电刀、ERCP 等多种 耗材才能完成诊疗活动。软镜耗材可以分为基础耗材和专用耗材。通过软镜设备和耗材的配合，可以完成各类 诊疗术式。其中，有一类耗材，应用领域广泛，几乎在大部分的诊疗术式中都要使用，需 求量较大，我们称为“基础耗材”。其余的耗材则专用于某一类术式，为“专用耗材”。技术和术式创新，书写 200 年软镜诊疗史软镜衍生于硬镜，术式的创新，推动着软镜诊疗的普及。回顾软镜发展历史大致可以 分为四个阶段：1）硬管式内窥镜时代（1806-1932 年）：1806 年，德国法兰克福的 Bozzini 制造了一 种以蜡烛为光源和一系列镜片组成的器具，用于观察动物的膀胱和直肠内部结构，虽未用 于人体，但其开启了硬管式内镜发展的时代。1868 年德国医生库斯莫尔发明的胃镜也存 在一定的缺陷，即自然光源太弱和硬质镜身造成的检查痛苦和消化道穿孔危险。1879 年 柏林泌尿外科医生 Nitze 研制出了第一个含有光学系统的内窥镜，其前端含有一个棱镜， 当时该内窥镜仅被用于泌尿系统，即被用作膀胱镜。2）半可屈式内窥镜时代（1932-1957 年）：在解决内窥镜的光源问题之后，如何提高 窥镜的柔软性以减轻患者检查的痛苦和观察范围是另一个亟需解决的问题。1932 年，德 国人 Schindler 与器械制作师 Georg Wolf 合作研制出第一个半可屈式胃镜，命名为 Wolf-Schindler 式胃镜。它的光学系统由 48 个透镜组成，前端具有可曲性，可在胃内的弯 曲 30 度到 40 度，使医生能清晰地观察胃粘膜图像。Wolf-Schindler 式胃镜的问世，解决 了胃镜检查的巨大阻碍，开辟了胃镜检查技术的新纪元，从此拉开了半可屈式内窥镜的序 幕。1950 年日本 Olympus 造出了世界上第一台胃内照相机，被视为软式胃镜的雏形。此 后，许多人对 Wolf-Schindler 式胃镜进行了改造，使之功能更为齐全。我国最早可使用的 半可屈式胃镜出现在 1957 年。3）纤维内窥镜时代（1957-1983 年）：1953 年，对于内镜来说是重要的一年，光导 纤维技术被发明。次年，英国的 Hopkings 和 Kapany 研究了纤维的精密排列，有效解决 了纤维束的图像传递，为纤维光学应用于内镜奠定了基础。1957 年，美国 Hirschowitz 带 领他的研究团队研制出了世界上第一个用于检查胃和十二指肠的光导纤维内镜。这种胃镜 的镜身更加柔软，可在患者胃部回转自如，检查视野范围广，同时也极大地减少了患者的 痛苦。1966 年，日本 Olympus 公司在光导纤维胃镜基础上，加装了活检装置及照相机。 随着附属装置的不断改进，如手术器械、摄影系统的发展，使纤维内镜不但可用于诊断， 且可用于手术治疗。1974 年，日本首先使用内镜息肉切除术来治疗有蒂或亚的早期胃癌。 中国最早的纤维胃镜出现在 1966 年。4)电子内窥镜时代（1983 年至今）：1983 年美国 Welch Allyn 公司成功研制并应用 微型图像传感器（charge coupled device, CCD）代替了内镜的光导纤维成像术，宣告了 电子内镜的诞生。相对于普通光导纤维内镜的图像清晰，色泽逼真，分辨率更高，可供多 人同时观看。1984 年，日本出现了内镜下黏膜切除术（EMR）。20 世纪 90 年代末，日本 在 EMR 基础上创造内镜下黏膜剥离术（ESD）。消化道诊断是软镜的主要应用领域。目前，软镜诊疗已经广泛应用于诊断、EMR、ESD、 ERCP 等术式，并且 NOTES、POEM 等新型术式正在开拓中。根据 QY Research 的统计， 2018 年全球市场，软镜主要用于消化道疾病的诊疗，其中消化道诊断需求大概占消化道 软镜使用量的 91.26%，全套息肉切除术占 4.06%，EMR 占 3.68%、ESD 占 0.34%、ERCP 占 0.46%。软镜是消化道癌症检查的金标准，“早诊早治”是关键胃癌和结肠癌一般发展较为缓慢，筛查窗口期较长：1）胃癌：由息肉、萎缩性胃炎以及胃部分切除之后的残胃，逐渐演变成胃癌，中间 需要经过多个过程，一般在 10 年以上。2）结直肠癌：95%以上的结直肠癌是由息肉演变而来，经历正常黏膜、增生、腺瘤 形成、腺瘤癌变的过程，一般需要 7-15 年的时间。消化道癌前疾病和肿瘤的“早诊早治”已成共识。消化道癌症的早诊早治是提高生存 率的关键，日本国立癌症研究中心的研究表明，早期消化道癌症的生存率明显高于晚期， IV 期消化道癌症患者的 5 年生存率显著降低。以食管癌为例，I 期食道癌五年存活率可达 73%，进入 II 期后降到 44%，扩散后只有 11%。多年来，消化道癌前疾病和肿瘤的“早 干预、早发现、早治疗”逐渐成为共识：1）日本：如前所述，1950 年日本奥林巴斯造出了世界上第一台胃内照相机，自此日 本开启了消化内镜检查快速普及之路。日本 1964 年当年有 40 万人进行了胃镜检查，1970 年达到 400 万人，对应的每 10 万人胃镜检查人数也从 1964 年的 420人提高到 1970 年的 3800 人，2011 年更是达到 8500 人。与此同时，日本胃癌死亡率也在快速下降，男性每 10 万人胃癌死亡率从 1960 年的 99 人，持续下降到 2010 年的 28；女性每 10 万人胃癌死 亡率从 1960 年的 52，持续下降到 2010 年的 10。2）美国：Siegel RL 在全球顶级肿瘤学术期刊《A Cancer Journal for Clinicians》发 表的论文《Colorectal Cancer Statistics, 2020》显示，随着美国肠镜筛查率的提升，结直 肠癌的发病率得以显著降低。内镜诊疗是消化道癌症检查的金标准。随着内镜技术的不断发展，内镜检查逐渐成为 胃癌诊断金标准。目前，日本基本舍弃了上消化道造影，而直接将内镜检查作为主要的筛 查手段。在中国，国家消化系统疾病临床医学研究中心发表的最新版《中国早期胃癌筛查 流程专家共识意见》中，删除了上消化道造影的检查方法，使用内镜检查作为高危人群（年 龄大于 40 岁，且有胃癌高发区等风险因素）进一步精查的方式。全球百年历史正青春，我国百亿规模再加速全球仍在普及期，我国市场规模超百亿，远期 3 倍空间2019 年全球软镜设备市场规模 60 亿美元、耗材 59 亿美元。根据 Frost & Sullivan 发 布的数据（转引自前瞻产业研究院），2019 年全球内镜市场规模 202 亿美元，预计 2024 年达到 270 亿美元，2019~2024 年 CAGR 约为 6%。按产品类型拆分看：2019 年软镜设 备占全球内镜市场的 29.6%，约 59.8 亿美元；硬镜设备占 28.2%，约 56.9 亿美元；其余 为内镜诊疗配套设备和耗材，占比 42.3%，约 85.4 亿美元。根据中国产业信息网预测， 2019 年全球软镜设备和耗材市场规模约 118.5 亿美元，结合弗若斯特沙利文的软镜设备数 据，可以推算出 2019 年全球软镜耗材市场规模约 58.7 亿美元。从消化道内窥镜市场分布看，发展中国家仍有巨大普及空间。从市场分布看，根据 QY Research 数据，2018 年全球消化道内镜市场主要集中在北美、欧洲、日本等发达地 区，三地合计占 74.51%，但消化道肿瘤的发病数分布与市场规模相差甚远。《柳叶刀》收录的《Global Burden of Disease Study 2017》（IHME）显示，东亚地区年龄标准化胃癌 发生率最高。我们认为除了饮食习惯和环境因素，导致东亚地区胃癌发生率更高外，另一 个重要因素是欧美的胃癌筛查体系完善，导致大量的潜在胃癌病例被早期治愈。综上，发 展中国家和地区的软镜筛查、治疗普及仍有巨大的空间。历经 60 多年发展，我国 2019 年软镜设备市场规模 51 亿元、耗材 64 亿元。我国于 1957 年引进了半可屈式胃镜，此后的 3 年，国内只有 13 家医院配置了软镜，主要用于科 研用途。此后，我国于 1966 年引进了纤维胃镜，软镜普及开始起步。改革开放后，我国 软镜诊疗进入快速发展期。历经 60 多年的发展，根据 Frost & Sullivan 发布的数据（转引 自前瞻产业研究院），2019 年我国内镜市场规模 225 亿元，预计 2024 年达到 423 亿元， 2019~2024 年 CAGR 约为 13%。按产品类型拆分看：2019 年软镜设备占我国内镜市场的 22.7%，约 51.1 亿元；硬镜设备占 29.0%，约 65.3 亿元；其余为内镜诊疗配套设备和耗 材，占比 48.3%，约 108.7 亿元。根据前瞻产业研究院数据，2019 年我国软镜和配套器 材市场规模约占内镜总的的 51%，约 115 亿元，可以推算出 2019 年我国软镜配套耗材市 场规模约 64 亿元。我国消化道癌症高发，生存率低，防治任务十分严峻：1）我国每年食管癌、胃癌发病和死亡约占全球的一半：根据国家癌症中心 2019 年发 布的统计数据，2015 年我国新发恶性肿瘤约 392.9 万例，恶性肿瘤死亡例数约 233.8 万 例，新发病例和死亡病例分别占全球的 23.7%和 30.2%。在全球 185 个国家或地区中，我 国的恶性肿瘤发病、死亡位居中等偏上水平，部分消化道肿瘤如食管癌、胃癌等恶性肿瘤 的发病和死亡约占全球的一半。2015 年，我国发病率前十的肿瘤疾病中，胃癌、结直肠 癌、食管癌、胰腺癌分列第 2、3、6、10 位。恶性肿瘤的发病率和死亡率随年龄的增加而 上升，从 40 岁以后开始快速升高，随着我国老龄化，我国肿瘤防治任务十分严峻。2）我国消化道癌症 5 年生存率显著低于日韩：2019 年 7 月，国务院发布《健康中国 行动（2019-2030 年）》，倡导积极预防癌症，推进早筛查、早诊断、早治疗，降低癌症发 病率和死亡率，提高患者生存质量，有序扩大癌症筛查范围，目标到 2022 年和 2030 年， 总体癌症 5 年生存率分别不低于 43.3%和 46.6%，相比于 2015 年 40.5%的生存率有较大 提升空间。东亚人种的饮食结构相近，消化道疾病的诊疗数据具有可比性，我国和日韩的 胃癌五年生存期差异巨大，我国只有 31%，而日韩分别高达 54%、58%。我国软镜行业远期至少有 3 倍空间，超 300 亿元。我国胃癌早癌检出率很低，2016 年为 13.1%，远低于日韩（分别为 70%、50%）。从消化内镜开展情况来看，虽然过去多 年已经进步巨大，如 2012 年的 ERCP 开展率已经是 2006 年的 3 倍，但我国与发达国家 仍差距较大。2012 年，我国每 10 万人胃镜检查开展率为 1664 例、肠镜为 436 例、ERCP 为 15 例，和国际先进水平普遍差距 5 倍以上。如果将来我国的消化内镜诊疗普及程度达 到国际先进水平，粗略推算我国软镜行业市场规模未来至少将达到 2019 年的 3 倍，超 300 亿元。消化道早筛具有显著经济学效益。截至 2021 年 1 月 31 日，李兆申院士团队牵头的 GCC 项目早期胃癌筛查协同网络吸引了全国 80 家三级医联体加入。基于“新型胃癌风险 评分-胃镜二步法”筛查策略，李兆申院士团队牵头完成了 10.7281 万例 40-79 岁社区无 症状人群的胃癌筛查工作，胃镜精查应答率 37%，检出 250 例早期胃癌、64 例早期食管 癌，早期胃癌检出率高达 67.4%（高于韩国，与日本相似），筛查发现 1 例早癌平均需投 入 11.2918 万元，因早期治疗节省医保费用（贴现后）16.7437 万元/例，退休前创造价值 带来的间接效益（贴现后）5.1852 万元/例，成本效益比为 1:1.94。医生资源瓶颈有望破除。制约我国软镜诊疗普及的重要因素是内镜医生和麻醉医生不 足，相对而言，可能麻醉医生数量不足影响同样显著。胃肠镜的舒适度是制约其普及的一 大障碍，为此麻醉胃肠镜越来越受到青睐。美国胃肠镜的麻醉率已经达到了 98%，这为其 普及扫清了一大障碍，而我国该数字仅为 10%。2018 年 8 月，国家卫健委等七部委联合 发文《关于印发加强和完善麻醉医疗服务意见的通知》，要求进一步加强麻醉人才队伍建 设，推动医疗服务高质量发展。文件指出：主要目标是力争到 2030 年，麻醉医师数量增 加到 14 万人，到 2035 年，麻醉医师数量增加到 16 万人，每万人口麻醉医师数达 1 人以 上。2019 年 12 月，国家卫生健康委办公厅正式对外发布《麻醉科医疗服务能力建设指南 （试行）》，要求三级综合医院麻醉科医师和手术科室医师比例应逐步达到 1:3，二级及以 下医院不低于 1:5。在消化道早癌筛查方面，我国已制定多项行动计划并进入实施阶段： 1）2015 年 9 月 9 日，国家卫计委等 16 部委印发的《中国癌症防治三年行动计划 （2015-2017 年）》提出“加强癌症防治体系建设，提高癌症防治能力，实施癌症综合防 治策略和措施”“以……胃癌、食管癌、大肠癌……为重点，扩大癌症筛查和早诊早治覆 盖面，重点地区、重点癌症早诊率达到 50%”。 2）2019 年 9 月 20 日，国家卫健委等十部委印发的《健康中国行动——癌症防治实 施方案（2019—2022 年）》提出“2022 年，高发地区重点癌种早诊率达到 55%以上”。3）2021 年两会期间，李兆申院士提案：降低胃癌发病率和死亡率是我国亟待解决的 重大公共卫生问题，建议针对在全国范围内开展社区人群胃癌筛查。估算 2020 年我国软镜行业规模约 110 亿元，预计 2020-2025 年 CAGR 为 11%，有 所加速。如前所述，2019 年我国软镜行业规模 115 亿元（2014-2019 年 CAGR 为 10%）， 其中设备 51 亿元、耗材 64 亿元。我们预计，由于疫情影响，2020 年我国软镜行业规模 稍有下降，约为 110 亿元。但随着软镜诊疗普及，我国软镜行业将进入加速期，预计 2020-2025 年 CAGR 为 11%，2025 年达到 185 亿元，2025-2030 年 CAGR 为 7%，2030 年达到 264 亿元。设备：20 年我国市场规模 51 亿元，基层普及拉动 20-25 年 CAGR 为 9.6%软镜设备在二级及以下医院存在巨大普及空间。根据王洛伟发表的《中国消化内镜技 术发展现状》中的统计，2012 年底，我国共有 6128 家医院开展消化内镜诊疗技术，其中 三级医院 1251 家、二级医院 3663 家、一级及其他 947 家。从 2012 年开展率来看，三级 医院为 77%、二级医院为 56%、一级医院为 12%。从技术门槛和医院经济效益角度看， 二级及以下医院存在巨大普及空间：1）消化内镜筛查落地基层，技术上可行：如前所述，常规胃肠镜诊疗（诊断、EMR、 ESD）是软镜的主要应用场景，开展量占比 95%以上。常规胃肠镜诊疗主要的并发症是出 血和穿孔，对于各层级医院，该并发症的发生率相差无几，表明基层医院也完全可以掌握 常规胃肠镜诊疗技术。不过对于 ERCP 这种要求较高的消化内镜技术，基层医院的并发症 发生率就明显较高。综上，对于常规胃肠镜诊疗在基层推广，技术上可行。2）下沉基层，契合医院利益：随着近年来，药品和高值耗材“零加成”的陆续实施， 以及带量采购的持续扩围，体现医生技艺的诊疗服务在医院内部更加受到重视。3）医疗新基建浪潮：历史上看，重大疫情之后我国往往会开启一轮医疗硬件建设浪 潮。2003 年 SARS 之后，我国政府卫生支出持续较高增长，相比于财政支出的占比也持 续提高。并且，基本医疗保险也在加速扩大覆盖面，新农合、城镇居民基本医疗保险相继推出，短短 6 年内，基本医疗保险覆盖率从 2003 年的 8%快速提升到 2009 年的 93%。预 计 2020 年新冠疫情后，全国各地将开始新一轮医疗基建。预计 2020 年我国软镜设备市场规模 51 亿元，2020-2025 年 CAGR 为 9.6%。如前所 述，根据 Frost & Sullivan 的统计（转引自前瞻产业研究院），2019 年我国软镜设备市场 规模约 51 亿元。根据下表中主要假设条件，我们推测 2015-2019 年我国软镜设备市场规 模 CAGR 为 7.0%，2020 年受新冠疫情影响，2020 年市场规模和 2019 年持平，即 51 亿 元。随着国产设备放量加速基层普及，以及医疗新基建推进，预计 2020-2024 年 CAGR 将有所提高，达到 9.6%，2025 年市场规模将达到 81 亿元，2030 年将达到 110 亿元。预 计 2020 年我国软镜主机保有量约 2.4 万套，软镜镜体保有量 8.7 万条，预计 2030 年将分别达到 5.2 万套、17.8 万条。1）软镜镜体占市场份额 80%：从产品结构看，内镜主机占据市场的 20%，而镜体占 据约 80%。由于主机和镜体需要配套使用，主机的铺设对于镜体的带动具有决定意义，但 更重要的是，镜体的更新周期与使用频率直接相关，只有真正满足临床需求的产品才能持 续贡献收入。2）二级及以下医药市场占比持续提升：从市场分布看，2019 年三级医院占据 62%， 和诊疗量分布情况接近，此后占比持续下降，到 2030 年占比将降到 50%。换言之，二级 及以下市场正在快速普及，终端渠道的变化可能对竞争格局带来较大影响。耗材：20 年我国市场规模 59 亿元，疫情后时代 20-25 年 CAGR 为 11.9%我们推测 2020 年我国消化内镜诊疗例数约 6776 万，2030 年超 2 亿。2012 年我国 消化系统疾病出院人数为 361 万人，2019 年为 1028 万人，2012-2019 年 CAGR 为 16%； 2012 年消化系统肿瘤疾病出院人数 39 万人，2019 年为 91 万人，2012-2019 年 CAGR 为 13%。我们认为过去 10 年，内镜筛查消化疾病的意识较为薄弱，消化内镜诊疗例数和 消化系统疾病住院次数增速应较为接近，可能略高于消化系统肿瘤疾病出院人数增速，推 测 2012-2019 年我国消化内镜诊疗（含常规胃镜、常规结肠镜、小肠镜、超声内镜、ERCP） 例数 CAGR 为 14%。根据王洛伟发表的《中国消化内镜技术发展现状》中的统计，2012 年我国消化内镜诊疗例数为 2850 万，我们推测 2019 年达到 7133 万，2020 年由于疫情 影响，小幅回落至 6776 万。假设 2030 年我国消化内镜诊疗开展率达到日本 2011 年水平， 那么我国 2030 年的消化内镜诊疗例数将达到 2 亿，对应 2020-2025 年 CAGR 为 14%， 2025-2030 年 CAGR 为 9%。2019 年我国软镜耗材市场规模 64亿元，预计 2020年为 59亿元，2020-2025 年 CAGR 为 12%。随着内镜诊疗技术在国内普及，我国常规消化内镜诊疗例数将持续增长，并且治 疗应用占比也将持续提升，我国软镜耗材行业规模将持续增长。根据下表中主要假设条件， 我们推算，2019 年我国软镜耗材市场规模约 64 亿元（和前文引用前瞻产业研究院推算数 据一致），2012-2019 年我国软镜耗材市场规模 CAGR 为 11.3%。2020 年受疫情影响，市 场规模略有下滑，约 59 亿元。随着软镜设备普及，以及内镜筛查消化疾病的意识提升， 预计 2020-2025 年 CAGR 将有所提高，达到 11.9%，2025 年市场规模将达到 104 亿元， 2030 年将达 154 亿元。2019 年我国软镜耗材国产可及市场规模 45 亿元，预计 2020 年为 43 亿元，2020-2025 年 CAGR 为 14%。上文我国软镜耗材完整市场规模数据，但随着进口替代，相关耗材平 均价格降持续下降，我们提出国产可及市场规模的概念（即以国产耗材出厂价折算的市场 规模），此概念可能更加适合用来评价内资企业的业务空间。2019 年，我国国产可及软镜 耗材市场规模为 45 亿元，2012-2019 年 CAGR 为 14.2%，我们预计 2020 年为 43 亿元， 2020-2025 年 CAGR 将有所提高，达到 14.5%，2025 年达到 84 亿元，2030 年将达到 138 亿元。2020 年国产可及市场中，基础耗材占据约 40%市场。从 2020 年的国产可及市场结 构看，ERCP 占比最大，达到 32%，止血夹占比 13%，活检钳占 11%，高频电刀占 10%， 注射针占 9%、圈套器占 8%，超声穿刺活检针占 1%。总体而言，基础耗材（软组织夹、 活检钳、注射针、细胞刷、圈套器等）合计占据国产可及市场的 41%，占用耗材占 59%。 考虑到专用耗材市场外资市占率更高，专用耗材（ERCP、高频电刀、超声穿刺活检针等） 实际的市场规模占比比 59%更高。设备：CMOS 时代正向循环，内资有望打破日系垄断奥巴+富士+宾得，日系三巨头垄断全球全球软镜设备市场基本被奥林巴斯、宾得、富士等日企占领，2018 年，三家合计占 据 93%的市占率，其中奥林巴斯一家独大，占据 65%，宾得和富士均占据 14%的份额。 我国市场，三大日企垄断地位更加明显，2018 年三大日企占据 95%的市场。内资企业龙 头开立医疗等已经崭露头角，2018 年合计占据国内约 3%的份额。我们看到，全球软镜设备龙头公司呈现的诸多集体特点：1）成立时间早。2）从相机技术延伸出软镜业务。3）日本的企业。究其原因，我们认为在于：1）软镜技术的核心体现在光学成像技术和镜体制造技术。光学成像技术的革新是阶 跃式的，镜体制造技术是渐进式的，所以软镜的 4 个历史时期是按照光学成像技术的变革 来划分的，而镜体制造技术需要在软镜常规使用中，根据临床医生的反馈，不断迭代改进。2）软镜行业具有明显的规模效应。技术的更新可以更好地满足临床需求，提高市占 率，临床使用量的增多，提供了更多的医工结合的机会，更利于技术的更新，所以正向循 环，在行业竞争格局中就体现为规模效应。3）日本自 20 世纪 50 年代，胃癌筛查需求快速普及。早在 20 世纪 50 年代，日本胃 癌死亡率高居恶性肿瘤榜首，日本已经逐渐意识到胃癌的早期筛查和早期治疗对降低胃癌 死亡率的重要意义，并开始了相关探索。50 年代中期，长野县、宫城县率先将 X 线钡餐 检查应用于胃癌筛查，并逐渐推广至日本全国。在国家政策的大力扶持下，1964 年日本 有 40 万人进行胃癌筛查，1970 年，这一数字被扩大到了 400 万人。另外，为了防止技术 外泄，日系三巨头一般不会离岸外包，这样主要是日本的企业可以一定程度上共享供应链。日系三巨头：行业、技术、渠道三因素共振，造就垄断地位软镜设备龙头企业均是在一个行业快速发展期构建起了技术和渠道的正向循环。下面 我们将以奥林巴斯、富士、宾得日企三巨头软镜业务的历史来加以说明。行业红利是成就日企三巨头的前提：日本自 20世纪 50年代，胃癌筛查需求快速普及。 早在 20 世纪 50 年代，日本胃癌死亡率高居恶性肿瘤榜首，日本已经逐渐意识到胃癌的早 期筛查和早期治疗对降低胃癌死亡率的重要意义，并开始了相关探索。50 年代中期，长野 县、宫城县率先将 X 线钡餐检查应用于胃癌筛查，并逐渐推广至日本全国。在国家政策的 大力扶持下，1964 年日本有 40 万人进行胃癌筛查，1970 年，这一数字被扩大到了 400 万人。在这一过程中，随着软镜技术的升级，在胃癌筛查中越来越成为主流手段。在日本 消化道肿瘤筛查快速普及的过程中，三巨头陆续涉足软镜业务，充分享受了行业快速扩张 红利。a、技术：把握临床需求，始终站在技术最前沿回顾全球软镜行业的历史，奥林巴斯始终站在技术的前沿，甚至可以说是软镜市场的 开拓者：1950 年，依托于相机技术，奥林巴斯开发出了全球第一款具有实用价值的胃部 相机；1960 年，奥林巴斯首次将纤维利用到胃照相机上；1966 年，奥林巴斯在光导纤维 胃镜基础上，加装了活检装置及照相机；1982 年，奥林巴斯发布世界首款胃用超声波内 窥镜系统；1985 年，奥林巴斯研制出首台电子内窥镜系统；1996 年，奥林巴斯发布世界 首台超声电子内镜系统；2002 年，奥林巴斯推出世界上首台高清内镜；2006 年，奥林巴 斯推出光学染色技术（NBI）等。奥林巴斯在不断开拓软镜设备前沿时，也逐步布局起了 硬镜设备、耗材等产品。目前，奥林巴斯业务已经覆盖内镜诊疗全部领域，可以提供内镜 中心整体学科规划的一体化解决方案。目前，奥林巴斯的光学成像（染色、放大内镜等）、镜体制造（智能弯曲、强力引导、 可变硬度等）技术，均已是行业高端产品的标杆，并且通过专利构建了深厚的护城河。根据日本特许厅的报告，在全球内镜整体专利企业排名中（1971-2012 年），奥林巴斯以 9703 件遥遥领先，几乎等同于后面 9 家企业的总和。专利并不是公司的核心竞争力，只有符合 临床需求的专利才真正有价值，所以更重要的是公司贴近临床，医工结合，把握临床需求 的方向。光学成像方面：CCD 技术：在 1985 年之前，日系三巨头只能算全球第一梯队，美国和德国也有一批 优秀的软镜企业，真正使得日系三巨头站上世界之巅的是 CCD 时代。1983 年，美国 Welch Allyn 公司成功研制出了 CCD 软镜，软镜进入电子时代。奥林巴斯迅速跟进，于 1985 年 推出类似产品。由于全球 CCD 元器件市场主要由日本企业垄断，其中全球龙头索尼和奥 林巴斯长期深度合作，并于 2002 年，助力奥林巴斯推出了世界上首台高清内镜。甚至在 2012 年奥林巴斯出现财务丑闻时，索尼以 6.44 亿美元参与定增，持股达到 11.46%，成 为奥林巴斯最大股东。染色技术：2002 年，奥林巴斯推出了 NBI 窄带成像技术，此后成为内镜染色技术的 主流方向，并通过专利进行了层层保护。NBI 是一种光学图像强调技术，能够强调血管和 黏膜表面的细微变化。因为消化道内壁黏膜内含有丰富血管和血色素，血色素拥有很强的 吸收窄波光的能力，通过血色素的强吸收和黏膜表面的强反射形成的鲜明对比，血管形态 和黏膜构造被清晰的展现出来：黏膜表面血管显示为褐色，黏膜下层的血管显示为青色， 大大有助于准确诊断。放大内镜技术：该技术是双焦点技术和超扩大细胞内镜技术（Endocyto）的结合。放 大内镜的镜头处有软帽用于放大时调焦；镜体内部设有光学放大系统，可获得接近 100 倍 的放大图像。叠加超扩大细胞内镜技术，可将放大倍数提高至 520 倍，实现微观细胞水平 的观察。另外，放大内镜可以与 NBI 技术互补，形成的 Magnification endoscopy-NBI （ME-NBI）技术，可清晰显示胃肠粘膜的腺管开口形态、分布等变化，比较准确地反应 病变的组织病理学背景，在一定程度上区分炎症性、增生性、腺瘤性、不典型增生和癌性 病变。目前国内仍处于研究阶段。AI 技术：2020 年 5 月，奥林巴斯发布了最新一代软镜系统 EVIS X1，除了具备扩展 景深（EDOF）、红色二色成像（RDI）、纹理和颜色增强成像（TXI）以及窄带成像技术（NBI） 等技术，该平台最受市场关注的是搭载了 AI 技术。该 AI 技术可将画面数值化，能够快速 精准的判断病人检查部位是否有病变、病变是否为恶性以及今后病变的可能性。AI 诊断在 约 0.2 秒内完成，这将极大地缩短内窥镜检查的时间。镜体制造方面： 生产经验：软镜镜体制造工艺复杂，需要大量的人工装配工作，为了保证生产稳定和 技术不外泄，即使成本较高，奥林巴斯的软镜镜体也均在日本当地的工厂生产。响应插入技术（RIT）：响应插入技术（RIT）是奥林巴斯三种专有技术的组合：PB（智 能弯曲），HFT（强力传导）和 VS（可变硬度）。PB 帮助结肠镜更顺畅地通过结肠的急弯 处。当内窥镜遇到阻力时，压力会重新分配，以使插入管自动弯曲以适应结肠的轮廓，从 而有可能减少患者的不适感并加快盲肠的插入速度；HFT 可以实现操作者的推送和旋转， 镜体都可以将力量很好地传导到前端；VS 是电子结肠镜的硬度可以改变，以适应腹部解 剖结构比较特殊的患者和不同医生的操作习惯。b、渠道：医工结合顺畅+医生教育积极+分销体系完善+销售模式创新，契合各层级 需求 奥林巴斯作为软镜诊疗市场的先行者，从初期市场教育开拓，到后期各层级市场维护， 都做了大量的工作： 内镜医生培养：我们以中国市场为例，奥林巴斯于 1972 年进入中国，此后积极教育 市场。1987 年，奥林巴斯在中国设立办事处，并在上海（2009 年）、北京（2011 年）和 广州（2013 年）建立了三个医疗技术培训中心（C-TEC），为全国医生提供专业的内镜产 品服务和培训平台，每年至少有 5000 名基层医生在 C-TEC 得到培训，从源头培养医生的 使用习惯，建立客户粘性。产品层次丰富：为了应对后来者竞争，奥林巴斯推出了高性价比的奥辉系列，并且价 格灵活。依靠规模效应（生产成本、售后服务），奥辉系列性价比突出。高端产品方面， 奥利巴斯同富士和宾得形成联盟，减少白热化的价格竞争。经销体系灵活：奥林巴斯在中国建立分销代理制，对于中高端产品来说，厂家直接渗 对接三级医院和专家，梳理品牌形象，再在各省建立分销渠道和专业化工程师，实现市场 下沉。对于低端产品（如奥辉），则直接授权给总代，给予其灵活的价格策略以适应不同 细分市场的竞争。销售模式创新：奥林巴斯除了软镜设备具有优势，在软镜耗材、硬镜设备等方面都有 丰富布局。丰富的产品组合，给了奥林巴斯销售模式创新的空间。例如，奥林巴斯于 2020 年海外发布的最新款 Evis X1 主机售价甚至低于传统机型，依靠镜体更换和耗材盈利。医工结合顺畅：软镜设备的进步，需要持续把握临床的需求，奥林巴斯在技术上能始 终站在前沿，依靠的是通畅的医工结合体系，这点无需赘述。2）富士、宾得：技术积累+产业链资源，助力快速跟进，在技术和成本处寻求突破相比于奥林巴斯，可能富士、宾得软镜的发展历史可能更加值得后来者借鉴。 富士成立于 1934 年，软镜业务起步于 1971 年，目前业务包括医药系统、生命科学系 统、高性能材料、光学元器件、印刷系统、记录媒体、办公与工业器材等。2020 财年， 富士实现收入 2.32 万亿日元，其中医疗业务收入 5041 亿日元。富士的医疗业务涉及产品 众多，包括软镜、DR、超声、IVD 等。其中软镜设备收入占其医疗业务收入接近 20%。 宾得成立于 1919 年，软镜业务起步于 1977 年。2008 年，宾得被豪雅集团收购，2011 年，豪雅把宾得的数码相机、望远镜等业务拆分卖给理光，保留了内窥镜、人造骨骼等核 心业务，双方共用 Pentax 商标。凭借相机技术的积累，光学技术快速达到主流，得以切入软镜市场：类似于奥林巴斯， 富士和宾得在涉足软镜业务之前，均有深厚的相机技术的积累，这使得富士和宾得可以在 20 世纪 70 年代就可以快速切入软镜领域，并且技术快速达到主流，抓住行业普及期的红 利。依靠日本当地供应链优势，成为全球优势企业：类似于奥林巴斯，在 CCD 时代，富 士和宾得同样受益于日本 CCD 产业的垄断力（其中富士拥有自产 CCD 的能力，宾得采购 索尼的 CCD），并且依靠奥林巴斯在日本当地镜体制造工厂的带动作用，富士和宾得的镜 体制造技术也迅速赶上。光学成像技术保持世界一流，镜体制造技术逐步完善，富士和宾 得的软镜业务得以在全球展示竞争力。在技术和成本方面多次尝试突破，但仍限于跟随者。相比于奥林巴斯，富士和宾得的 技术优势仅限于一些细分领域，并且奥林巴斯也凭借供应链优势快速跟上。生产环节的离 岸外包也仅限于低端领域。我们认为，本质上，富士和宾得依靠的是龙头奥林巴斯供应链 的溢出效应，得以在全球市场分得一杯羹，这种情形下，可能很难去挑战奥林巴斯的地位， 所以始终处于跟随者的位置：a、技术创新：富士和宾得除了在主流技术保持着跟随，例如染色技术方面，富士和 宾得绕开奥林巴斯的专利壁垒，分别开发了光电复合染色技术；超声内镜、放大内镜技术 均有布局。另外，在一些细分市场技术做出了创新。富士于1999 年推出 Sapientia 智能数 字内窥镜系统；2003 年推出经鼻内窥镜；2008 年推出的 Justia、FTS 电子内窥镜系统是 当时创新技术的代表作。宾得则分别于 1988 年和 1993 年推出了全球首款电子支气管镜、 鼻咽喉镜，并且在超声内镜领域也有多款全球首创。b、降低成本：为了降低成本，宾得也在探索离岸外包，于 2017 年底和澳华成立合资 公司——上海宾得澳华医疗器械有限公司，负责在中国生产部分软镜设备。不过宾得未为 了防止核心制造技术外流，目前双方仅就低端型号展开合作。CMOS 时代打通内资成长路径，内资有望进入技术+渠道良性循环如前所述，在现有的软镜设备市场中，只有享受行业、技术、渠道三因素共振的企业， 才有机会占有一席之地，我们认为内资企业正面临机遇期。1）行业：如第二章节所述，我国正处于内镜诊疗技术普及期，2020 年软镜行业市场 规模约 110 亿元。随着软镜诊疗普及，我国软镜行业将进入加速器，预计 2020-2025 年 CAGR 为 11%，2025 年达到 185 亿元，2025-2030 年 CAGR 为 7%，2030 年达到 264 亿元。2 )技术：软镜设备技术主要体现在光学成像和镜体制造两方面，但对于后来者，瓶颈 往往是光学成像技术，原因在于光学成像技术是阶梯式升级的，这要求后来者必须在光学 成像技术达到市场主流后，才有机会被医生常规使用，从而在使用中改善镜体制造技术。a、光学成像技术：内资企业已在 CMOS 时代实现突破 图像传感器：CMOS 时代，高清成像技术门槛大大降低。相比于 CCD，CMOS 图像 传感器具有集成度高、标准化程度高、功耗低、成本低、体积小、图像信息可随机读取等 一系列优点，从 90 年代开始被重视并获得大量研发资源，其市场份额占比逐年提升。根 据 Frost & Sullivan 统计（转引自格科微招股说明书），2012 年，全球图像传感器市场中， CMOS 和 CCD 占比分别为 55.4%和 44.6%。2019 年，CMOS 占比增长至 83.2%。预计 到 2024 年，CMOS 的市场份额将进一步提升至 89.3%。从供应商来看，全球 CCD 供应 商主要是索尼、富士、柯达、松下和夏普，均是日本企业，而 CMOS 供应商较为丰富， 2019 年全球销量前 5 大 CMOS 供应商中有两个内资企业（格科微、豪威）。染色技术：内资开发出独立自主的染色技术。当前，奥林巴斯的 NBI 技术仍是主流染 色技术，其他品牌为了绕开奥林巴斯的专利，自主研发了不同的染色技术。开立医疗自主 研发了 VIST 技术（光电复合染色成像技术），将光学域滤波与数字域滤波结合，照明光选 用红光、绿光、蓝光及蓝紫光这四个不同的波段范围构成，通过光谱比例的控制，提升了 不同层次血管的对比度。b、镜体制造技术：参数接近日系，初步承接产能转移，有望在使用中不断完善 我们看到，内资品牌已经初步具有胃肠镜的制造技术，除了光学放大功能仍缺失，主 要技术参数已经和日系比较接近。我们认为，凭借性价比优势，内资品牌的镜体已经可以 满足大部分应用场景的需求。当然，在直接影响医生操作舒适性的细节上面仍有提升空间。 不过在实际临床的大量使用中，内资品牌有望持续改进。我们看到，日系的宾得为了降低 成本，已经在尝试将部分低端型号的设备生产外包到中国，这将加速内资企业在镜体制造 领域的追赶。随着主流光学成像技术的突破以及镜体制造技术的完善，内资企业陆续推出了代表市 场主流技术的软镜设备，参数接近日系。开立医疗于 2016 年推出了全高清具有 VIST 技 术的 HD500，此后又于 2018 年底推出了升级款 HD-550。此外，公司也推出了与其想配 套的胃镜、结肠镜镜体。3）渠道：销售模式存在创新空间+政策助力，入院门槛降低将为内资企业提供机会 销售模式存在创新空间。如第二章节所述，软镜耗材的市场空间大于设别，并且软镜 设备市场中，镜体占 80%，主机只占 20%。那么在软镜销售中存在模式创新空间，比如 可以依靠主机卡位，通过镜体和耗材赚钱等。由于现在市场通行销售模式还是独立销售， 对医院来说，主机的采购成本较高，这样其实变相提高了设备的门槛。如果将来主机采购 价格降低（尤其是内资企业成本更低），入院门槛降低，只在局部技术有突破的内资企业 也可以有入院机会，届时可能软镜设备可能会有各种针对不同术式的型号，这是后发企业 的机会。优秀国产医疗器械遴选助力国产。2014 年至今，中国医学装备协会共进行了 6 批次 的优秀国产医疗器械遴选，中选产品成为基层医院配置的首选。胃肠镜方面，开立医疗、 上海成运、重庆金山等均入选。综上，我们总结出了内资软镜企业的发展路径：1）传统赛道：对于传统软镜行业，内资企业成长壮大的机会在于行业、技术、渠道 三因素共振。我国行业仍处于普及期，内资企业需要技术达到主流水平，并且完成胃肠镜 等主要镜体开发，并初步构建渠道，尤其是医工结合体系，这一过程大概要花费 10 年时 间，我们称为“初始阶段”。在完成这一阶段后，企业将进入“正向循环阶段”，即技术和 渠道将互相促进、正向循环。不同的企业在这一阶段也将会有分化，比如分别在光学成像 技术、镜体制造技术、渠道等方面会投入不同的资源，采用不同的策略。2）新赛道：传统赛道竞争较为激烈，有一批内资企业已经在开拓新赛道，如一次性 内镜、胶囊内镜、AI 技术等。a、一次性内镜：传统内镜在使用后需要洗消，不仅影响效率，甚至有交叉感染风险。 为此，一次性镜体的概念被提出，但由于成本和质量之间一直没有达到很好的平衡，目前 还没有成熟的一次性镜体规模化销售，但这对内资企业来说是机遇。长期以来，软镜设备 行业的主导一直是发达国家，他们的成本较高，而内资企业存在成本优势，也许会在一次 性内镜领域有所突破。b、胶囊内镜：是一种做成胶囊形状的内窥镜，患者服下“胶囊”后，胶囊因胃肠动 力（或者磁力）在体内穿行，并最终自然排出体外。这一过程中，胶囊内经拍摄下食道、 胃、小肠、大肠的图像，图像通过传感器以数字的形式传输到病人随身携带的一个记录装 置上。显然胶囊内镜解决了内镜检查舒适性的问题，但由于人体消化道各个部位的生理结 构不同，目前胶囊内镜主要用于小肠的检查，适用于其他部位的产品仍有待改进。c、AI 技术：我国总体诊疗量大，这位 AI 技术公司的发展提供了土壤。目前，武汉楚 精灵已经获得了国内首个人工智能消化内镜质控和辅助诊查系统的注册证，其产品“内镜 精灵”可以对消化内镜下视频影像进行实时监测，规范医师的内镜操作，并实时辅助医师 提示可疑病灶，减少漏诊、误诊，提高早期癌症检出率。 镜下视频影像进行实时监测，规范医师的内镜操作，并实时辅助医师 提示可疑病灶，减少漏诊、误诊，提高早期癌症检出率。耗材：由基础到专用循序渐进，内资已成燎原星火市场相对分散，呈现以术式为单位的分层竞争格局全球软镜耗材行业竞争格局相比于设备，更分散一些，国内市场三大外资巨头合计市占率75%。2018 年，全球前三大软镜耗材巨头波科、奥林巴斯、库克市占率分别为 36%、 34%、13%，合计 83%。这三家企业也同样是我国市场的前三大巨头，分别市占率为 28%、 25%、22%，合计 75%。其中，我国企业已经崭露头角，南微医学 2018 年全球市占率约 2.4%，国内市占率 7%，除此之外，还有常州久虹、杭州安瑞等优秀企业。1）波士顿科学：全球高值耗材巨头，在血管介入、内镜耗材等领域有深厚积累。公 司起步于血管介入产品的研发，后不断扩展业务线。公司于 1981 年收购行业巨头 Endo-Tech 后，强势布局软镜耗材，目前已经拥有球囊扩张导管、取石篮网、止血夹、细 胞刷、导丝、活检钳、圈套器、切开刀、EUS 针、抗感染器材等明星内镜耗材产品线。由 于 ERCP 类耗材和血管介入耗材技术具有一定协同性，公司在 ERCP 耗材领域有明显特 色。例如，公司 ERCP 中的导丝明显区别于传统导丝，如 NovaGold，其不但实现超一流 的机械性能，使导丝平缓通过细窄腔道，且具有尖端可塑、荧光显位等功能，辅助医师术 台操作。2）奥林巴斯：全球软镜系统巨头，是全球软镜设备、耗材产品线最为齐全的公司。 作为全球软镜诊疗市场的开拓者，除了先发优势，公司还在销售模式方面有优势。例如， 奥林巴斯于 2020 年海外发布的最新款 Evis X1 主机售价甚至低于传统机型，依靠镜体更 换和耗材盈利。奥林巴斯耗材品种齐全，ESD 电刀是其特色优势领域，原因在于 ESD 电 刀需要与高频电发生设备配合使用，更加强调机电一体化，这是奥林巴斯的强项。3）库克：公司创立于 1963 年，起步于手工导丝导管等血管介入器材制造。长期精专 于血管介入，对于细窄腔道的介入有深刻理解。 ERCP 类耗材和血管介入耗材技术具有 一定协同性，因此公司从 1983 年开始涉足软镜耗材，目前公司已拥有 600 多种 ERCP 耗 材产品。公司明星产品 Needle’s Eye 圈套器具有特殊的形状记忆以及荧光显位等优势。随 着超声内镜的发展，公司从 1998 年开始布局 EUS 类耗材，其 EUS 产品 EchoTip ProCore 广受好评。公司在国内外 ERCP 和 EUS 领域均有创新及先发优势。细分市场来看，我国呈现以术式为单位的分层竞争格局。外资主要在难度较高的术式 专用耗材中占优势，而内资已经在常规术式基础耗材中大量替代外资。另外，不同的外资 企业也各具特色，往往在某一类高难度术式所用的耗材中占据全面优势。内资企业对应不同类型的耗材需要采用不同的竞争策略。市场之所以呈现以术式为单 位的分层竞争格局，我们认为其原因在于，基础耗材需求量大，且分布在各层级医院，二 级及以下医院更愿意尝试性价比更高的国产耗材；专用耗材需求量较小，集中在高端医院， 并且技术难度高的术式需要多种耗材的配合，技术壁垒更高。换言之，内资企业在基础耗 材中需要依靠性价比，专用耗材中需要依靠医工结合创新。厚积薄发+政策促进，进口替代如火如荼我们总结出了内资软镜耗材企业的发展路径：以基础耗材为切入点，通过医工结合带 来的差异化创新和销售模式创新逐步向专用耗材渗透。由于基础耗材技术壁垒低，各层级 医院应用广泛，该市场较容易切入。所以新兴内资企业需要首先在基础耗材领域站稳脚跟， 此时更多是基础耗材的跟随模仿，或者微创新，主要凭借成本优势占领市场，构建起渠道、 医工结合体系。这一过程大概至少花费 5 年时间。之后，在临床使用中，除了进一步完善 基础耗材，稳固地位的同时，也得以有机会针对临床需求，完成部分专用耗材的差异化创 新，以此逐步渗透进专用耗材领域。另外，部分同时拥有软镜设备的耗材企业，具有更大 的销售模式创新空间，也可以以此为抓手寻求突破。目前，已经有一批优秀的内资企业在 基础耗材领域完成第一阶段积累，并逐步向专用耗材领域渗透。1）基础耗材：内资企业已经百花齐放。以止血夹为例，国产品价格低廉的同时，南 微医学的止血夹采用凸轮结构，可以实现无限次重复开合。凭借综合优势，国产止血夹国 内市占率已经达到 80%以上。圈套器、活检钳等其他基础耗材，也在上演着同样的故事。2）专用耗材：星火已燃，有望呈燎原之势。不同术式对应的耗材种类差异较大，有 的需要耗材种类较少，有的耗材众多且需要相互配合。总的来说，如果该术式所需耗材种 类较少，技术上较容易突破，进口替代难度较低。目前，内资企业已经在 ESD 、EUS 等 术式耗材中已经有大量的差异化创新，在 ERCP、非血管支架等术式耗材整体还处于补齐 产品线阶段，初步开始有了差异化创新。a、ESD：主要耗材 ESD 电刀为例，南微医学已能实现同时实现电凝、切割、注射功 能，并且黄金、钛金涂层的刀头能有效防止黏连、穿孔等风险。b、非血管支架：南微医学的可携带放疗粒子食道支架通过近距离组织间放疗延长了 患者的生存期，是全球首创。政策加速进口替代，消费升级属性带来需求弹性，降价控费不必悲观。提高医保资金 的使用效率，是接下来我国医药行业监管的长期方向，为此，DRGs、耗材集采等政策正 在逐步推进：1）DRGs：按病种付费政策推进后，医院将更加着眼于成本的降低，追求更高性价比 的设备和耗材，自然国产软镜产品将受益，这点无需赘述。2）耗材集采：市场可能担心耗材集采可能带来产品价格大幅下降，我们认为不必悲 观。首先耗材集采将加速进口替代，另外软镜诊疗具有一定的消费升级属性，需求具有弹 性，参考日本，我国诊疗量还有至少 3 倍空间，降价后，需求将明显提升。从更长期维度看，促进软镜行业发展符合提高医保资金的使用效率的大方向。促进软 镜诊疗普及，将提高消化道癌症的早诊率，总体上是节约医保资金。详见报告原文。（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）精选报告来源：【未来智库官网】。

内窥镜国内外市场规模分析及预测、重点企业分析（附报告目录）1、全球内窥镜市场规模分析及预测随着内窥镜微创技术的普及和内窥镜工艺技术的提高，医用内窥镜的应用已覆盖消化内科、呼吸科、普外科、耳鼻喉科、骨科、泌尿外科、妇科等科室，成为不可或缺的医用诊断和手术设备，也是全球医疗器械行业中增长较快的产品之一。相关报告：北京普华有策信息咨询有限公司《2021-2026年内窥镜市场全面调研及发展趋势前景报告》近年来，全球内窥镜市场规模逐年增长，2019年全球内窥镜市场销售规模为209亿美元，并以6.3%的年均复合增长率增长至2024的283亿美元。全球医用内窥镜市场规模的预测情况资料来源：普华有策从市场领域来看，全球内窥镜分硬镜、软镜、内窥镜相关附件以及设备。各类器械分布均衡，其中软性内窥镜（消化内镜、支气管镜、耳鼻喉镜等）占内窥镜市场最大份额27.6%；内窥镜相关附件和配件的以26%的市场占比排名第二，硬镜占比为22.20%。从应用结构来看，以内窥镜系统为核心的微创技术已推广到耳鼻喉科、普外科、妇产科、胸外科、泌尿外科、儿科等多个科室，从简单的腹腔镜下息肉摘除到心脏搭桥均有涉及。在科室分布方面，腹腔镜所占比重最大，为29%；其次是泌尿和胃肠镜，分别占比16%和15%；关节、耳鼻喉和妇科镜所占比重分别为14%、10%和5%。2、我国内窥镜市场规模及格局特点分析我国内窥镜微创医疗器械产品的发展已有30多年历史，虽技术开展时间相对较短，随着医疗技术的进步，已逐渐从最初的完全依赖进口、模仿改制向学习创新、深度合作方向发展。但行业的整体技术水平及产业化进程仍落后于发达国家，内窥镜行业在我国尚属于新兴行业。目前，我国大部分医用内窥镜生产企业已经具备低端医用内窥镜产品生产与研发能力，部分大型企业在中端医用内窥镜市场占据一定份额，少数企业在部分医用内窥镜细分领域的高端市场实现了零的突破。总体来看，我国内窥镜行业格局呈现如下特点：（1）行业规模逐年增大，保持较高增速受益于行业政策的支持、下游市场需求的增加及普及程度的快速，我国内窥镜在医用领域的应用市场规模逐年增大。2013至2017年，我国医用内窥镜行业销售额由102亿元增长至199亿元，年复合增长率均达到18.23%。未来5年，内窥镜行业的市场规模将持续保持9.25%的高速增长，预计将于2022年达到320亿元。（2）由国外品牌垄断，国产替代空间大我国开展内窥镜检查及微创治疗的时间较晚，受制于技术、资金、品牌、人才和经验等因素的综合影响，目前国内内窥镜微创医疗器械生产企业大多规模较小，市场竞争力不强。在硬镜市场，由于其核心光学技术要求较高，我国的医用领域市场主要被国外品牌占领。以美国、德国、日本等发达国家为首的内窥镜微创医疗器械品牌以其先进的制造加工能力、领先的创新工艺水平、完备的产品系列及强大的品牌效应占据我国内窥镜微创手术医疗器械市场的主导地位，尤其是三甲医院等中高端市场。在硬式内窥镜类设备领域，2018年国外品牌的市场占有率达到90%，其中，德国卡尔史托斯、日本奥林巴斯和美国史赛克分别占据我国47%、23%和13%的市场份额；国产品牌所占市场份额不超过10%，存在广阔的进口替代空间。（3）产品供给仍以进口为主从对外贸易看，我国自主内窥镜产品的生产能力和研发技术水平与国外产品仍有较大差距，难以满足临床需求，尤其在中高端市场，医疗机构、健康服务机构等下游客户仍大量进口国外产品。软式内窥镜类、硬式内窥镜类等内窥镜医疗器械的国产品牌市占率在约为5%。根据海关数据，近年来我国内窥镜进口、出口金额均呈现上升趋势，但进口金额远大于出口金额，贸易逆差逐年扩大。2019年我国内窥镜行业进出口总额为11.29亿美元。其中进口金额为9.94亿美元；出口金额为1.35亿美元；贸易逆差为8.59亿美元。近年来随着我国政府的大力支持、国内生产企业积极进行技术引进及自主开发、医患对国产品牌认可度的提高，国内内窥镜微创手术医疗器械产品在性价比方面已逐渐与进口同类器械形成竞争格局，形成进口替代趋势。3、重点企业分析（1）卡尔·史托斯（Karl Storz）德国卡尔·史托斯成立于1945年，总部位于德国都灵根市，是全球最大的微创外科内窥镜设备及器械制造企业之一。目前，其销售网络遍及全球近60个国家和地区，产品涵盖耳鼻喉科、口腔和颌面外科、神经外科、整形外科、心血管外科、胸外科和肺科、胃肠科、泌尿科、肛肠科、妇科等众多科室的微创手术医疗器械，并延伸至动物医学及工业内窥镜应用领域。卡尔·史托斯主要以硬式内窥镜类设备为代表，其生产的内窥镜系列产品不仅为医学诊断带来革命，而且开辟了临床外科中的微创精准治疗技术。目前卡尔·史托斯已占据了世界内窥镜微创医疗器械市场的主要份额，也占据我国硬镜市场约47%的份额。（2）奥林巴斯（Olympus Corporation）日本品牌奥林巴斯创立于1919年，为世界上精密光学技术的代表企业之一，事业领域包括医疗、影像和生命科学等。其产品涵盖消化内镜、外科内镜、内镜处置器械、超声波内镜、微创手术整体解决方案和以提高医疗机构的业务效率为目标的业务支援系统等。2018年，奥林巴斯的销售总额为7,938.62亿日元，其中，医疗业务、科学事业业务和影像业务的销售收入占比分别约为78%、13%和8%。在内窥镜领域，目前奥林巴斯主要内窥镜产品包括消化内镜、胆道镜、腹腔镜、电子胃镜、膀胱镜、输尿管镜、经皮肾镜、宫腔镜、阴道镜、支气管镜和耳鼻喉镜等。其主要以软式内窥镜类设备为主，并占据全球大部分软镜市场份额。（3）浙江天松医疗器械股份有限公司（430588）天松医疗成立于1998年，总部位于浙江省杭州市桐庐县，注册资本为4,500万元。天松医疗主要生产销售外科内窥镜微创医疗器械、妇科内窥镜微创医疗器械，其中外科内窥镜微创医疗器械主要包括腹部外科微创医疗器械、骨外科微创医疗器械、显微外科微创医疗器械等。根据天松医疗2019年年度报告，2019年公司营业收入为11,522.35万元，净利润为4,149.62万元。（4）深圳开立生物医疗科技股份有限公司开立医疗成立于2002年，总部位于深圳市，注册资本为40,576万元；主要从事医疗诊断及治疗设备的自主研发、生产与销售。开立医疗的主要产品包括医用超声诊断设备（主要为彩色多普勒超声诊断设备与B型超声诊断设备）、医用电子内窥镜设备及耗材、血液分析仪等。在内窥镜领域，开立医疗已推出了高清消化道内窥软镜系统、硬镜系统等产品。根据开立医疗2018年年度报告，2018年公司营业收入12.27亿元，净利润5.50亿元；其中内窥镜及镜下治疗器具的收入为1.54亿元，毛利率64.21%。（5）青岛海泰新光科技股份有限公司公司系医用成像器械行业的高新技术企业。自2003年成立以来，公司始终秉持“以科技创新关怀人类健康，引领品质生活”的愿景和“诚信、创新、优质、高效”的价值观，坚持高端医用成像器械的自主研发与创新，致力于成为医用成像器械领域世界领先的科技公司，为临床医学提供全套解决方案。公司自主研发的高清荧光内窥镜器械，采用行业领先的光学成像设计等技术，结合ICG荧光显影剂，可在微创内窥镜手术中实现荧光、白光同步显影，实时示踪胆囊管淋巴系统、组织血流灌注和精确定位肿瘤边界，是精准微创外科发展趋势的先进技术应用。目前，公司开展了内窥镜光源、4K超高清摄像系统等多项在研项目，已取得具备良好前景的研发成果，正积极向临床医学中内窥镜整机系统解决方案领域拓展，助力医疗器械的国产化替代进程。2019年，公司高清荧光腹腔镜的出口金额占中国内窥镜出口总金额的比例为11.34%，排名*一。报告目录：第1章 内窥镜行业发展概述1.1 内窥镜行业定义及分类1.1.1 行业相关定义（1）医用内窥镜定义与组成（2）内镜诊疗技术1.1.2 行业所属的国民经济分类1.1.3 行业产品分类（1）按用途分（2）按使用部位分（3）按形态分（4）按功能分1.1.4 本报告的数据来源及研究范围界定1.2 内窥镜行业政策环境分析1.2.1 行业监管体系及机构介绍（1）行业主管部门（2）行业监管体制1.2.2 内窥镜发展相关政策规划汇总及解读1.2.3 政策环境对行业发展的影响分析1.3 内窥镜行业经济环境分析1.3.1 宏观经济发展现状（1）GDP增长（2）固定资产投资1.3.2 宏观经济发展展望1.3.3 经济环境对行业发展的影响分析1.4 内窥镜行业社会环境分析1.4.1 人口数量及结构分析（1）人口规模（2）人口结构（3）老龄化程度1.4.2 居民消费收入和支出1.4.3 城乡居民医疗支出水平1.4.4 居民健康问题研究（1）医疗卫生机构总诊疗人次数（2）各类医疗卫生机构诊疗人次数（3）癌症发病情况（4）消化系统疾病1.4.5 社会环境对行业发展的影响分析1.5 内窥镜行业技术环境分析第2章 全球内窥镜行业市场规模及前景分析2.1 全球内窥镜行业发展概述2.1.1 全球内窥镜行业发展历程2.1.2 全球内窥镜行业发展特点分析2.2 全球内窥镜行业发展现状分析2.2.1 全球医疗器械行业市场规模分析2.2.2 全球内窥镜行业市场规模分析2.3 全球内窥镜行业竞争格局分析2.4 主要国家内窥镜行业发展现状分析2.4.1 美国内窥镜行业发展现状分析（1）美国内窥镜行业市场规模（2）美国内窥镜主要生产企业2.4.2 日本内窥镜行业发展现状分析（1）日本内窥镜行业市场规模（2）日本内窥镜主要生产企业2.4.3 德国内窥镜行业发展现状分析（1）德国内窥镜行业市场规模（2）德国内窥镜主要生产企业2.5 全球内窥镜行业发展前景及趋势分析第3章 中国内窥镜行业发展现状分析3.1 中国内窥镜行业发展概述3.1.1 中国内窥镜行业发展历程3.1.2 中国内窥镜行业发展特点分析3.2 中国内窥镜行业发展现状分析3.2.1 医疗器械行业市场规模分析3.2.2 内窥镜行业供需形势分析（1）内窥镜行业供给情况分析（2）内窥镜行业需求情况分析3.2.3 内窥镜行业发展痛点分析3.3 中国内窥镜行业竞争格局分析3.4 中国内窥镜行业进出口形势分析3.4.1 中国内窥镜行业进出口现状总览3.4.2 中国内窥镜行业进口分析3.4.3 中国内窥镜行业出口分析第4章 中国内窥镜产业链全景及发展现状分析4.1 内窥镜产业链全景图4.2 内窥镜行业产业链全景总览4.2.1 产业链上游概述4.2.2 产业链中游概述4.2.3 产业链下游概述4.3 内窥镜产业链上游发展现状4.3.1 窥镜系统发展现状4.3.2 图像显示系统发展现状4.3.3 照明系统发展现状4.4 内窥镜产业链下游发展现状4.4.1 中国医疗卫生机构数量4.4.2 中国医疗卫生机构地区分布情况4.4.3 中国医疗卫生机构组成情况4.4.4 中国开展消化内镜的医疗机构数量4.4.5 下游应用需求潜力分析第5章 中国内窥镜细分产品市场现状及发展前景分析5.1 中国内窥镜细分产品格局总览5.1.1 软式内镜和硬式内镜对比5.1.2 中国内窥镜细分产品格局5.2 中国硬式内镜市场现状及发展前景分析5.2.1 硬式内镜产品及应用分析5.2.2 硬式内镜市场规模分析5.2.3 硬式内镜竞争格局分析5.2.4 硬式内镜发展前景及趋势分析5.3.3 软式内镜竞争格局分析5.3.4 软式内镜发展前景及趋势分析第6章 内窥镜重点企业经营分析6.1 中国内窥镜行业代表企业经营情况分析6.1.1 A（1）企业发展简况分析（2）企业经营情况分析（3）企业业务结构分析（4）内窥镜产品及应用分析（5）企业技术研发能力（6）企业经营模式和销售渠道分析（7）企业优劣势分析6.1.2 B（1）企业发展简况分析（2）企业经营情况分析（3）企业业务结构分析（4）内窥镜产品及应用分析（5）企业技术研发能力（6）企业销售渠道及网络分析（7）企业优劣势分析6.1.3 C（1）发展历程与基本信息（2）企业经营情况分析（3）企业内窥镜产品与服务分析（4）企业核心技术研发能力分析（5）企业销售模式与销售区域分析（6）企业经营状况优劣势分析6.1.4 D（1）企业发展简况分析（2）企业经营情况分析（3）企业业务结构分析（4）内窥镜产品及应用分析（5）企业技术研发能力（6）企业销售渠道及网络分析（7）企业优劣势分析6.1.5 E（1）企业发展简况分析（2）企业发展历程分析（3）企业业务结构分析（4）内窥镜产品及应用分析（5）企业技术研发能力（6）企业销售渠道及网络分析第7章 中国内窥镜行业发展趋势及投资分析7.1 内窥镜行业发展趋势与前景预测7.1.1 行业发展存在的问题及策略建议（1）行业发展存在的问题（2）行业发展策略建议分析7.1.2 内窥镜行业发展趋势分析7.1.3 内窥镜行业发展前景预测（1）行业发展驱动因素分析（2）行业市场规模预测7.2 内窥镜行业投资特性分析7.2.1 行业进入壁垒分析（1）市场准入壁垒（2）技术与人才壁垒（3）品牌壁垒（4）资金壁垒（5）渠道壁垒（6）知识产权壁垒7.2.2 行业经营模式分析7.2.3 行业盈利模式分析7.2.4 行业投资风险分析7.3.2 行业重点开拓客户7.3.3 行业重点开拓区域

投资要点:内镜配套诊疗器械空间广阔，国产替代扬帆起航微创诊疗需求日益上升，带动内窥镜配套诊疗器械市场持续扩容。在消化内科领域，国内消化道癌症高发、患者基数大，软镜及镜下活检是诊断的“金标准”，但国内软镜诊断率和开展率仍然较低，发展空间较大。在外科领域，以硬镜为代表的微创外科手术逐步取代了传统手术，随着微创诊疗需求日益上升，将带动内窥镜配套诊疗器械市场持续扩容，我们预测到 2023 年中国内镜诊疗器械和微创外科手术器械及配件市场将分别达到 50.48 亿元和 345.0 亿元。国产替代进程领先内窥镜设备，多款基础类诊疗器械市占率超过进口。整体来看，内窥镜行业三大板块的行业壁垒软镜＞硬镜＞配套诊疗器械，配套诊疗器械研发耗时较短，因此国产替代进程领先内窥镜设备。基础类诊疗器械是一类应用广泛，功能简单的内窥镜配套诊疗器械，如软组织夹、活检钳、穿刺器等，产品技术壁垒较低，国内厂商凭借结构、功能上的微创新完成超越，叠加价格优势明显，已经基本实现了国产替代。从整体来看，随着国内企业研发能力的提升，我国内窥镜配套诊疗器械的国产替代开始向高端品类延伸。带量采购趋于常态化后，国内厂商依靠单一基础性品类快速放量的发展“红利期”或将结束，建议围绕“高端化”和“国际化”两条主线，优选高端品类渐丰，全球营销体系完善，受集采影响较小的细分龙头是当下内窥镜配套诊疗器械行业的投资逻辑。（1）高端化：高端诊疗器械是集采的“避风港”品种，从目前省市已经实施高值耗材集采的品种来看，产品特异性低、国产替代能力强、术式成熟的细分产品成为集采偏好品种。国产高端品类性能还未完全达到临床需求，且市占率较低，因此被纳入带量采购的可能性较小，如内镜诊疗器械中的 ERCP 类诊疗器械，MISIA 中的一次性超声刀头等。高端诊疗器械是“价格悬崖”下企业转型的必要路径。从政策导向看，带量采购倒逼企业走出舒适区，坚持创新驱动，专注于高级手术配套的专用诊疗器械、高端诊疗器械是企业转型的必要路径。高端诊疗器械拥有更大的市场空间。从市场空间看，高端诊疗器械的市场规模更大，根据弘则研究数据，ESD/EMR/ERCP 手术配套诊疗器械占内镜诊疗器械市场的 60%以上，且单价较昂贵，目前仍被进口厂商占据。（2）国际化：海外市场是规避集采的另一战略洼地。从市场空间看，美国、欧洲等发达经济体占据全球 50%以上的市场份额。海外发达市场微创外科手术渗透率高，龙头企业增长温和，国内企业具有较大拓展空间。海外发达国家医保趋紧，国产性价比优势明显。在全球经济增速放缓、老龄化趋势增强以及疫情的影响下，美国、日本、德国等国家面临医保开支过大的压力，因此在医疗耗材的选择上偏好高性价比产品，国内企业具备一定竞争优势。1. 内窥镜配套诊疗器械：内镜诊疗器械+MISIA内窥镜配套诊疗器械分为两个板块：内镜诊疗器械（软镜配套）与微创外科手术器械及配件（MISIA，硬镜配套）。根据南微医学招股说明书，内镜诊疗器械是指在软镜诊疗过程中使用的手术器械，主要应用于消化内科、呼吸科。根据康基医疗招股说明书，微创外科手术及配件（MISIA）是指腹腔镜、胸腔镜、宫腔镜及关节镜等硬镜手术中使用的诊疗器械（不包含内窥镜设备），广泛应用于普外科、妇产科、泌尿外科、胸外科和骨科五个科室。1.1 消化道早筛需求庞大，内镜诊疗器械市场有望持续扩容消化道癌症高发、患者基数大，中国内镜诊疗需求巨大。根据国家癌症中心公布的最新全国癌症统计数据，2015 年全国新发恶性肿瘤病例数为 392.9 万人，其中胃癌、结直肠癌、食管癌（均为消化道癌症）发病人数在所有癌种中分别位居第二、三、六位，恶性肿瘤死亡病例数为 233.8 万人，其中胃癌、结直肠癌、食管癌在所有癌种中分别位居第三、四、五位。和美国、日本等发达国家相比，中国消化道癌症发病率虽然较低，但由于诊断率低，实际死亡率更高，而且由于中国人群基数大，实际患者人数远高于美国和日本。消化道癌症早筛治愈率高，国内诊断率较低，有较大提升潜力。对于消化道癌症来说，越早发现、越早诊疗，存活率也越高。消化道癌症发展进程缓慢，早筛窗口期长、可行性强，以结直肠癌为例，“息肉-腺瘤-癌”是结直肠癌最重要的发病机制，从息肉到腺瘤，进而发展至肠癌的周期大约需要 10~15 年，为结直肠癌的早诊提供足够的窗口期。根据日本癌症统计中心数据显示，不同临床分期的消化道癌症患者生存率差异较大，早期（I 期）消化道癌症患者五年生存率远高于进展期患者（III/IV 期）。早发现、早诊断是控制消化道疾病和提升生存率的重要方式，而内镜及镜下活检是消化道疾病筛查的“金标准”。但是国内消化道癌症的诊断率较低，以胃癌为例，目前我国发现的胃癌约 90%属于进展期，进展期胃癌患者即使接受了外科手术，五年生存率仍低于 30%,而早期胃癌治疗后 5 年生存率可超过 90%甚至达到治愈效果,但我国I 期胃癌的确诊率低于 10%。结直肠癌和食管癌的 I期确诊率也仅有 5%（2013 年）和 13%（2016 年）1.2 微创外科手术逐步替代传统开放手术，驱动 MISIA 市场高速增长微创外科手术优势明显，逐渐替代传统开放手术成趋势。微创手术是指使用微小或无创伤完成的医疗手术，涵盖微创外科手术（MIS）、微创操作（MIP）和其他微创手术三个独立的细分领域。其中 MIS 主要包括腹腔镜、胸腔镜、宫腔镜和关节镜手术，并广泛应用于普外科、妇产科、泌尿外科、胸外科和骨科五个科室。与创伤较大的传统开放手术相比，MIS 具有创伤较小、相应痛感更低、疤痕更小、并发症更少、感染风险更小、住院时间和恢复时间更短等诸多优势，近些年被越来越多的医生和患者所青睐。同时，医院管理者和医生对于 MIS 的认识和接受度也发生了转变，将 MIS 的开展作为医院着力建设的核心竞争力之一，MIS 逐步从一项新技术上升到学科诊疗理念层面。据国家卫建委 2018 年发布的《国家医疗服务与质量安全报告》数据，在外科领域，以腔镜（硬镜）为代表的 MIS 逐步取代了传统手术，在部分三级甲等医院中，腔镜手术的占比已经达到 80％以上。国内 MIS 渗透率和可开展 MIS 的医院占比逐步提升，相比美国仍有巨大增长潜力。从人均接受 MIS 数量来看，中国每百万人口接受 MIS 的数量及 MIS 渗透率分别从2015 年的 4284 台及 28.5%增长至 2019 年的 8514 台及 38.1%，美国 2019 年这一数据分别为 16877 台及 80.1%。从可开展 MIS 的医院数量及占比来看，2019 年底中国 23735 家医院中可开展 MIS 的医院占比为 18.5%，美国 2019 年这一比例为71%。相比美国，国内 MIS 渗透率及可开展 MIS 的医院占比仍有较大上升空间。随着患者负担能力的提高、医生对 MIS 的认知和接受程度的提升、以及能够进行 MIS的医院和医生的增加，预计到 2024 年，中国每百万人口接受 MIS 的数量及 MIS 的渗透率将分别增长至 18242 台及 49%。在医保控费的大环境下，微创外科领域未来发展大势所趋。在医保控费趋势下，药品和耗材零加成，从医院角度看，医院将更加重视提升诊疗服务能力，手术室翻台率更高的微创外科将成为医院的建设重点；从患者的角度来看，将更加倾向于接受恢复时间更短、手术副作用更小的微创手术；从医保局的角度看，虽然微创手术价格略高于传统手术，但由于腔镜手术用药少且患者恢复时间更短，节省大量住院费用，医保制度的压力也就随之减小。因此，微创外科领域未来发展前景巨大，是一个有利于支付方、患者、医院和医生等各利益相关者的黄金赛道。1.3 国产替代+渗透率提升是内镜行业主逻辑，配套诊疗器械一马当先进口依存逐年下降，产品供给向国产倾斜。2018 年我国内窥镜行业进出口总额为 52亿元，其中进口金额为 45.1 亿元，出口金额为 6.9 亿元，贸易逆差为 38.2 亿元。从对外贸易看，中国内镜市场主要以进口为主，进口金额远高于出口金额。国内内窥镜发展较晚，自主生产能力和研发技术水平与国外产品仍有一定差距，尤其在高端市场，医疗机构、健康服务机构等下游客户主要还是依赖进口。从国产替代进程看，进口依存度整体呈现下降趋势，从 2013 年的 23.7%下降至 2018 年的 20.6%，国产品牌逐步下沉，国产替代化进程有望进一步加快。基层医疗市场渗透率提升空间大，国产品牌更具性价比优势。从 2012 年国内不同等级医院消化内镜开展率来看，2012 年开展消化内镜的 6128 家医院中，84.55%为二级及以上医院，基层医院开展率仅为 15%，二级及以下等级医院的消化内镜的渗透率还有较大提升空间。而根据奥林巴斯年报来看，公司近些年在中国市场收入维持稳定增长，在国内的主要客户是三级医院和小部分二级医院，基层医院占比较低。公司随着国内健康意识的提升，早诊早筛的需求会不断增加，因此二级医院将会作为未来重点开拓的对象。而在国内分级诊疗、鼓励国产替代等政策下，国产品牌有望凭借更高的性价比在基层医疗市场赶超进口品牌。内镜行业国产替代分为三个阶段，受多因素影响。在进口主导的大环境下，国产内镜的发展可大致分为三个阶段：（1）产品的研发导入期：包括产品外观功能的仿制与关键技术的突破，时间长短与行业壁垒高低相关；（2）产品导入之后的扩张期：主要与产品性价比、渠道和医生资源挂钩。内镜手术一般在二级以上医院开展，拥有中高端市场的销售渠道是产品扩张的必要前提。同时，内镜设备与配套诊疗器械具有较高的特异性，医生粘性强，因此学术推广能力过硬且医生培育体系高效健全的产品将具备竞争优势；（3）持续渗透期：是产品份额的二次扩张。由于医疗器械的发展是螺旋上升的，所以初代产品通常并不完美，需要在现有基础上不断进行改良和进步。产品更新伴随着口碑升级，医生认同度升高，渗透率将加速提升。此外，医保集采会偏好选择处在这一阶段的行业进行带量采购，因为控费降价需要国产替代能力较强的产品来提高对进口品牌的议价能力，比如内镜诊疗器械，产能充足具备规模效应的龙头企业将会显著受益，渗透率将进一步提升。内窥镜行业国产替代进程呈现差异化，基础类诊疗器械遥遥领先。整体来看，内窥镜行业三大板块的行业壁垒软镜＞硬镜＞配套诊疗器械，配套诊疗器械研发耗时较短，因此国产替代进程领先内窥镜设备。基础类诊疗器械是一类应用广泛，功能简单的内窥镜配套诊疗器械，如软组织夹、活检钳、穿刺器等，产品技术壁垒较低，国内厂商凭借结构、功能上的微创新完成超越，叠加价格优势明显，已经基本实现了国产替代。从整体来看，随着国内企业研发能力的提升，我国内窥镜配套诊疗器械的国产替代开始从基础性品类向高端品类延伸。带量采购不可避免，“高端化”与“国际化”是未来投资主线。医保控费压力下，高值耗材带量采购是大势所趋。从目前已经开始实施高值耗材集采的省市来看，市场规模大、产品特异性低、国产替代能力强、术式成熟的细分产品成为集采偏好品种。对标内窥镜配套诊疗器械，我们认为市场规模较大、国产份额占比高、应用广泛的基础性品类，可能作为后续率先开启带量采购的内窥镜配套诊疗器械，如软组织夹、活检钳、穿刺器、吻合器等。短期建议关注处于集采真空期的基础性品类的快速放量与国产替代趋势，大市场、低壁垒叠加性价比优势，国产品牌市占率有望持续快速攀升。带量采购常态化后，国内厂商依赖单一基础性品类的发展“红利期”或将结束，中长期建议围绕“高端化”和“国际化”两条主线，优选高端品类渐丰、全球营销体系完善、受集采影响较小的细分龙头是当下内窥镜配套诊疗器械行业的投资逻辑。（1）高端化：高端诊疗器械是集采的“避风港”品种，从目前在部分省市已经实施集采的高值耗材品种来看，产品特异性低、国产替代能力强、术式成熟的细分产品成为集采偏好品种。我们认为，国产份额占比高、应用广泛的基础性品类可能作为后续率先开启带量采购的内窥镜配套诊疗器械；国产高端品类性能还未完全达到临床需求，且市占率较低，因此被纳入带量采购的可能性较小，如内镜诊疗器械中的ERCP 类诊疗器械，MISIA 中的一次性超声刀头等。高端诊疗器械是“价格悬崖”下企业转型的必要路径。从政策导向看，带量采购倒逼企业走出舒适区，坚持创新驱动，专注于高级手术配套的专用诊疗器械、高端诊疗器械是企业转型的必要路径。高端诊疗器械拥有更大的市场空间。从市场空间看，高端诊疗器械的市场规模更大，根据弘则研究数据显示，ESD/EMR/ERCP 手术配套诊疗器械占内镜诊疗器械市场的 60%以上，且单价昂贵，目前仍被进口厂商占据。（2）国际化：海外市场是规避集采的另一战略洼地。从诊疗渗透率看，海外发达国家的内窥镜应用基础广泛，2019 年美国每百万人口接受微创外科手术的数量为 16877 台，微创外科手术渗透率为 80.1%，而中国同期数据仅为 8514 台、38.1%。从市场空间看，美国、欧洲等发达经济体占据全球 50%以上的市场份额。2019 年波士顿科学内镜诊疗器械收入为 18.9 亿美元，其中在美国的收入为 10.8 亿美元，占比达到 57.1%。海外发达市场成熟，龙头企业增长温和，国内企业具有较大拓展空间。海外发达国家医保趋紧，国产性价比优势明显。在全球范围内经济增速放缓、人口老龄化趋势增强以及疫情的影响下，美国、日本、德国等国家也面临医保开支增速过大的压力，因此在医疗耗材的选择上偏好高性价比产品。以软组织夹产品为例，根据南微医学招股说明书，2018 年南微医学高性能款软组织夹产品海外平均单价仅 290.85 元，远低于波科、奥林巴斯的同类产品，性价比优势明显。2. 聚焦高端品类，着眼全球发展内窥镜配套诊疗器械分为两个板块：内镜诊疗器械（软镜配套）与微创外科手术器械及配件（硬镜配套），国内厂商在软组织夹、活检钳、穿刺器等低价产品上依靠微创新在性能方面已经完成超越，叠加价格优势明显，基本实现了国产替代，并逐渐向高端品类延伸。短期建议关注处于集采真空期的基础性品类快速放量与国产化趋势，大市场、低壁垒叠加国产性价比优势，国产市占率有望持续快速攀升。带量采购常态化后，国内厂商依赖单一基础性品类的发展“红利期”或将结束。中长期建议围绕“高端化”和“国际化”两条主线，优选高端品类渐丰，全球营销体系完善，受集采影响较小的细分龙头是当下内窥镜配套诊疗器械行业的投资逻辑。2.1 内镜诊疗器械：细分领域逐个突破，国产替代已是大势所趋2.1.1 内镜诊疗器械市场景气度高，有望率先实现国产替代全球内镜诊疗器械（软镜配套）市场稳定增长，市场集中度高，波士顿科学和奥林巴斯合计占比 70%的市场份额。根据 Boston Scientific 数据显示，2017 年全球内镜诊疗器械市场规模为 50 亿美元，预计 2020 年将达到 57.88 亿美元，CAGR 为 5%，随着人口老龄化程度不断加深、内镜微创需求不断提升，内镜诊疗器械市场有望保持持续增长态势。从竞争格局来看，内镜诊疗器械市场集中度高，波士顿科学市占率最高（36%），其他主要厂商包括奥林巴斯（34%）、库克（13%），剩余企业合计占比 17%，其中国产内镜诊疗器械龙头南微医学市占率为 2.44%。国内内镜诊疗器械市场起步晚，增速远超全球，行业景气度高。根据智研咨询数据显示，2012-2017 年国内内镜诊疗器械市场规模从 18.4 亿元增长至 59.8 亿元，CAGR为26.5%，增速远超全球，处于快速扩容阶段，预计未来仍将保持 20%以上的增速，国内代表企业包括南微医学、常州久虹、安瑞医疗等。从细分应用领域看，消化内镜诊疗器械临床应用最为广泛。内镜手术可以应用于消化内科、呼吸内科及神经内科等多个领域，其中消化内科领域应用最广泛。根据Boston Scientific 数据，在消化内镜领域，2018 年全球应用于胆胰疾病、消化道癌症、消化道出血领域的内镜器械市场规模分别为 14 亿美元、12 亿美元和 6 亿美元，预计 2022 年将分别达到 19 亿美元（+35.7%）、20 亿美元（+66.7%）和 7 亿美元（+16.7%）；肺部相关疾病的内镜诊疗器械市场增长最快，从 2018 年的 1 亿美元增长至 2021 年的 11 亿美元（+1000%）。2.1.2 内镜诊疗器械细分领域逐个突破内镜诊疗器械细分品类众多，微创手术术式带来差异化。内镜诊疗器械可细分为基础类、扩张类、EMR/ESD 类、ERCP 类以及 EUS 类诊疗器械。基础类诊疗器械包括软组织夹、活检钳等，EMR/ESD 类主要包括注射针、圈套器、高频电刀等，ERCP类主要包括导丝，切开刀，取石球囊等。ERCP 手术难度最高，且 ERCP 类诊疗器械价格昂贵，市场份额占比最高，达到 31%。国产内镜诊疗器械在各个细分品类都有所突破，国产替代已是大势所趋。（1）基础类诊疗器械基础诊疗器械率先突围，国产品牌凭借性价比优势快速实现国产替代，市占率已超进口品牌。基础诊疗器械类包括活检类、止血闭合类，基本应用于所有内镜手术中。其中软组织夹、活检钳的国产市占率已经超过进口，国内厂商依靠微创新在产品性能方面已经完成超越，叠加价格优势明显，基本实现了国产替代。软组织夹：经测算，国产市占率为 44.1%。组织夹主要用于软镜手术中止血和创面闭合，南微医学的 SureClip 系列软组织夹产品可以实现多次开闭和旋转的功能，在性能和价格上都明显优于进口品牌 Olympus 和 Boston Scientific 的单次开闭产品，产品上市后快速放量，2018 年南微医学软组织夹市占率达到 31%。进口厂商如 Boston Scientific 的新款止血夹产品在结构功能上呈现向国产品牌靠齐的趋势，增加可旋转、重复开闭等功能，终端价格约 1000 元，是国产品牌的 5 倍左右。活检钳：经测算，国产市占率为 43.4%。活检钳用于内镜检查中通过内镜孔道取出病理样本，功能简单较易实现，不同品牌差异较小，国产品牌通过低成本优势快速抢占市场份额，其中南微医学 2018 年活检钳市占率为 12.3%。基础类耗材市场空间测算（主要对活检钳与软组织夹进行测算）：我们预计 2025 年国内活检钳、软组织夹的市场规模将达到 10.86 亿元、11.73 亿元。主要假设和测算过程如下：1）常规胃镜/结肠镜及治疗手术量开展数量：根据《中国消化内镜技术发展现状》，2012 年国内共开展常规胃镜/结肠镜及治疗共 2808.65 万例；根据 Frost&Sullivan 数据，2012-2017 年，国内消化内镜诊疗诊疗器械的 CAGR=19.3%，假设常规胃肠镜及手术保持 19.3%的 CAGR 稳定增长，其中 2020 年受疫情影响，医院内镜诊疗开展受阻。假设 2020 年常规胃镜/结肠镜及治疗手术量为 2019 年的 70%。2）开展胃肠镜患者中需要活检的比例：根据南微医学招股说明书，假设开展胃肠镜的患者中有1/3 需要活检；3）活检钳、软组织夹单价：2018 年活检钳单价采用 2018 年南微医学境内销售平均单价 19.55 元，由于活检钳产品壁垒较低，市场竞争日益激烈，假设 2019 年之后产品单价每年降低 0.3 元。2018 年软组织夹单价采用 2018 年南微医学境内销售平均单价 65.33 元，假设 2019 年之后产品单价每年降低 0.3 元。4）内镜下切除手术开展数量：根据南微医学公告，2018 年我国 ESD 手术量约 30万例，过去 3 年 CAGR 在 20%以上，据此推算 2019 年 ESD 手术量约 36 万例；根据 2016 年卫计委抽样调查数据显示，国内开展内镜下切除术 84 万例，其中 ESD 为5.3 万例，占比 6.31%，假设维持这个比例不变，根据该比例推测 2018 年内镜下切除手术为 475.36 万例，2012-2018 年 CAGR 为 10.12%，假设维持该 CAGR 不变，其中 2020 年受疫情影响，医院内镜诊疗开展受阻，考虑到内镜下切除术较常规内镜检查更为刚需，假设手术量与 2019 年持平；5）单台 EMR/ESD 手术应用软组织夹个数：单台内镜下息肉切除手术所用的软组织夹根据实际情况有所差异，假设单台 EMR 手术需要软组织夹 2 个；单台 ESD 手术需要软组织夹 5 个；6）南微医学、安杰思市占率：2018 与 2019 年南微医学、安杰思产品市占率计算方式为：相关产品国内销售额/国内相关产品市场规模*100%，2019 年南微医学软组织夹国内销售额=2018 年软组织夹国内销售额*（1+2019 年南微医学止血及闭合类产品增速）；2019 年安杰思软组织夹国内销售额=2019 年软组织夹销售额*2019 年安杰思境内收入占比。（2） EMR/ESD 类诊疗器械EMR(内镜下黏膜切除术)和 ESD（内镜粘膜下剥离术）是治疗消化道早期癌及癌前病变的有效方法，与传统外科手术相比，具有预后效果相当、创口更小、并发症少、住院时间短、费用低等优点。 EMR(内镜下黏膜切除术)：属于三级手术，针对黏膜病变，如早期胃癌、伴有重度不典型增生的黏膜病变等，利用圈套器可将病变所在黏膜切除，适应病灶一般小于 2 厘米。医生需要培训至少 3 个月才能做手术。 ESD（内镜粘膜下剥离术）：在 EMR 基础上发展而来，属于四级手术，应用高频电刀可实现较大病变的整块切除，并提供准确的病理诊断分期，适应病灶可大于 2 厘米。相比 EMR，ESD 治疗早期胃癌的整块切除率和完全切除率更高、局部复发率更低，其中治疗食管早期鳞癌可达到近乎 100%的整块切除率和 80%以上的根治率。和 EMR 相比，ESD 的操作要求更高，医生需要培训半年才可以独立做手术，同时操作风险更大、穿孔等并发症发生率更高，随着内镜器械的不断改良以及内镜操作技术不断精进，并发症发生率有望不断下降。高频电刀割出垄断裂口，EMR/ESD 诊疗器械国产替代正加速。EMR/ESD 专用诊疗器械包括圈套器、注射针、高频电刀，其中高频电刀是关键手术耗材，进口产品单价在 1 万元左右。从竞争格局看，美敦力和爱尔博合计占据将近一半的市场份额，国内企业武汉半边天、上海沪通专注于电外科手术这一细分领域，占有一定的市场份额，推出多款高频电刀，撬动进口垄断格局。此外，随着一次性使用器械在消化道手术中被逐渐倡导和普及，国产诊疗器械反复消杀性差的短板得以掩盖，南微医学的重磅产品黄金刀（一次性高频切开刀）有望接棒发力，EMR/ESD 诊疗器械国产替代未来可期。EMR/ESD 类诊疗器械市场空间测算：我们预计 2025 年国内 EMR/ESD 类诊疗器械的市场规模将达到 15.34 亿元。主要假设和测算过程如下：1）单台手术应用圈套器、注射针、高频电刀个数：假设单台 EMR 手术需要圈套器、注射针各 1 个；单台 ESD 手术需要注射针 1 个、高频电刀 1 个；2）圈套器、注射针、高频电刀单价：圈套器、注射针、高频电刀单价分别为 58.93元、59.04 元、1057.83 元（均假设维持 2018 年南微医学在境内的平均销售单价不变）。3）南微医学、安杰思市占率：2018 与 2019 年南微医学、安杰思产品市占率计算方式为：相关产品国内销售额/国内相关产品市场规模*100%，2019 年南微医学EMR/ESD 类国内销售额=2018 年 EMR/ESD 类国内销售额*（1+2019 年南微医学EMR/ESD 类产品增速）；2019 年安杰思 EMR/ESD 类国内销售额=2019 年EMR/ESD 类销售额*2019 年安杰思境内收入占比。（3）ERCP 类诊疗器械ERCP 是诊断和治疗胆胰疾病的“金标准”，具有不用开刀、创伤小、手术时间短等优势。ERCP（经内镜逆行性胰胆管造影术）诞生于 20 世纪 60 年代，是指将内镜经口部插入十二指肠，经十二指肠乳头导入专用器械进入胆管或胰管内，在 X 线透视或摄片下注射显影剂造影、或导入内镜/超声探头对胆、胰疾病进行诊断，并在诊断的基础上实施相应介入治疗手术的总称，目前已经成为诊断和治疗胆胰疾病的重要手段，其中治疗性 ERCP 已经占据 95%以上。相比传统的胆胰疾病诊疗方式，ERCP手术因无需打开腹腔，手术创伤更小，住院时间更短（3-5 天），大大减少了患者的治疗痛苦和对其日常生活的影响。ERCP 手术难度大、费用高，国内 ERCP 手术量增长缓慢。ERCP 属于四级手术，对技术要求很高，医生培养周期需要3 年左右（普通胃肠镜检查培训需要半年，EMR手术需要 3 个月，ESD 手术需要半年），因此国内 ERCP 医生数量相对匮乏；此外，ERCP 是手术价格最高的消化内镜手术，诊疗器械加治疗总费用在 2-4 万左右。由于医生数量的不足，叠加价格因素影响，国内 ERCP 手术量增长较缓。国内 ERCP 诊疗率提升空间巨大。中国是消化道疾病大国，胆道疾病（包括胆囊炎、胆结石、胆道肿瘤）患者约 6000 万人，其中需要接受 ERCP 手术诊疗患者约 100万人，胰腺疾病每年发病患者数约 50 万人左右。但我国每年实际 ERCP 手术量仅10-20 万例，仅能够满足约 10%-20%的患者。2013-2017 年，我国胆胰管疾病患者出院人数持续稳定增长，从 2013 年的 65.1 万例增长至 2017 年的 146.5 万例，侧面反映了胆胰管疾病治疗需求持续提升。从每 10 万人 ERCP 开展率来看，中国与部分发达国家相比仍有较大差距，2012 年 14.4 例/10 万人的开展率仅为美国 2009 年开展的 1/5，但相比 2006 年的 4.9 例/10 万人，增速较快。技术人才和设备短缺是目前阻碍 ERCP 手术普及的主要原因。以美国为例，美国消化内镜协会建议 ERCP 培训应完成 180 例以上操作，而我国最大的 30 家消化内镜中心每年 ERCP 手术量约为 40000 例，即使将 50%的操作交由学员完成，每年也仅能培训 100 余名学员，远远无法满足实际需求。ERCP 类诊疗器械壁垒较高，国产品牌逐步缩短差距。ERCP 专用诊疗器械较多，主要包括取石网篮、球囊取石导管、导丝、胆管引流管、高频切开刀等。ERCP 技术发源于欧美国家，在欧美发展更加成熟，波士顿科学等进口品牌技术更加先进，但价格昂贵，单次 ERCP 手术如果全部采用进口耗材，费用过万元。国产品牌成本优势明显，其中南微医学 ERCP 类诊疗器械产品线较为齐全，2016 年推出 ERCP 医保包，全套 6 种诊疗器械价格仅需2999 元，约为进口品牌的 1/4，大大减轻了医保和患者负担。根据南微医学测算，2018 年南微医学在国内 ERCP 诊疗器械市场市占率为 3.3%，2019 年销量同比增加 35%，远高于 ERCP 手术增量，市占率有望进一步升高。ERCP 类诊疗器械市场空间测算：我们预计 2025 年国内 ERCP 类诊疗器械的市场规模将达到 24.04 亿元。（4）EUS 类诊疗器械EUS 诊疗器械小而美，成为未来主要增长点。EUS（超声内镜）是超声技术与消化内镜技术的有机融合，可以使内镜医师的视野突破肉眼限制而拓展到表层组织以下，更早发现病变。超声吸引活检针作为 EUS 专用诊疗器械，可在超声引导下获取病灶标本，对病灶良恶性鉴别以及肿瘤分期具有重要意义。EUS 是技术要求最高的内镜类型，目前仍被日企三巨头所垄断，因为价格高昂，基本上只有三甲医院才会配备，导致 EUS 诊疗器械体量较小，直到2019 年开立推出首台国产超声内镜，才有望打破国外厂商在该领域的长期垄断。EUS 的发展将驱动 EUS 诊疗器械需求持续上升，未来成长空间广阔。EUS 类诊疗器械市场空间测算：我们预计 2025 年国内 EUS 专用诊疗器械市场规模将达到 1.07 亿元。内镜诊疗器械市场空间测算：我们对现有品种活检钳、软组织夹、圈套器、注射针、高频电刀、超声穿刺活检针、ERCP 类诊疗器械等分别进行远期市场空间测算，预计2025 年内镜诊疗器械市场空间有望达到 63.1 亿元，叠加不断有新的品种推出，内镜诊疗器械市场空间有望突破 100 亿元。小结：内镜诊疗器械市场增速远超全球，行业景气度高。从国产替代进程来看，基础类诊疗器械率先完成国产替代，市占率已超过进口。扩张类和 EMR/ESD 类诊疗器械正在加速，与进口差距不大，ERCP 类和 EUS 类则处于起步阶段。从竞争格局看，内镜诊疗器械对产能要求较高，容易产生形成规模优势的龙头企业，目前的行业领先企业南微医学、安杰思都以基础诊疗器械为主，逐步向高端品类扩充，持续扩宽护城河。2.1.3 代表公司：波士顿科学。2.2 微创外科手术器械及配件：品类少，市场大的黄金细分赛道2.2.1 MISIA 市场空间广阔，需求庞大国内微创外科手术器械及配件（MISIA）（硬镜配套）市场稳步增长，预计 2024 年市场规模超过 400 亿元。根据康基医疗招股说明书，中国 MISIA 市场规模从 2015 年的 96 亿元增长至 2019 年的 185 亿元（以销售收入计），CAGR 为 17.8%，预计到2024 年将达到 408 亿元。MISIA 市场国产化率低，从竞争格局看，进口厂商仍占据绝大部分市场份额，其中强生医疗市占率最高（41.2%），2019 年 MISIA 市场销售收入达到 76 亿元，其余进口厂商包括柯惠（16.2%）、爱尔博（3.2%）、施乐辉（1.9%）等。其中国内 MISIA 龙头企业康基医疗市占率为2.7%，在所有厂商中排名第四，在所有国内厂商中排名第一。2.2.2 穿刺器，结扎夹率先实现突破，国产市占率已超进口MISIA 品类少，市场大。微创外科手术术式差异较小，与内镜诊疗器械相比，MISIA细分品类较少。从具体产品上看，MISIA 主要包括穿刺器、结扎夹、电凝钳、超声止血刀、腹腔镜吻合器与常规配件及耗材等产品，其中腹腔镜吻合器的市场规模最大，根据康基医疗招股说明书，2019 年腹腔镜吻合器的市场规模达 46 亿元。一次性套管穿刺器、超声止血刀刀头市场规模分别为 18 亿元和 16 亿元。高端产品市场仍由进口主导，国产品牌蓄势待发。从国产化率情况看，腹腔镜吻合器、超声止血刀刀头等高端产品市场仍由进口主导。国内厂商从价格低、临床使用量大的细分品类切入，与进口差距逐步缩小甚至完成反超，如一次性套管穿刺器、一次性电凝钳等。高分子结扎夹&可吸收结扎夹：以销售额计，国产市占率分别为 37.1%和 24.2%。结扎夹主要用于微创外科手术中阻塞血管和其它管状组织结构，根据所用材料不同可分为钛结扎夹（钛金属）、高分子结扎夹和可吸收结扎夹（可生物降解材料）三种。从价位看，可吸收结扎夹>高分子结扎夹>钛金属结扎夹。结扎夹属于第三类医疗器械，对于产品的生物相容性与稳定性有较高要求，目前仅有十家企业获批，包括强生、美国泰利福与国产品牌康基、浙江微度等；从产品价格看，国产品牌出厂价为 15-20 元/只，是进口产品价格的 1/3 左右；从渗透率看，2019年高分子结扎夹与可吸收结扎夹在国内医院的渗透率分别为 62.1%和 7.7%，预计到 2024 年渗透率有望提升至 97.3%和 14.4%。随着微创外科渗透率快速提升，国内企业有望迎来高速发展。一次性套管穿刺器：以销售额计，国产市占率为 67.9%。穿刺器在微创外科手术中用于穿透腹部等组织的外壁，提供手术器械通道。国内企业康基医疗针对密封鞘单手拆卸困难等临床痛点进行改良，产品更新速度快且性价比高。从产品价格看，国产品牌出厂价为 60-70 元/只，是进口产品的 1/4 左右。从渗透率看，2019 年一次性套管穿刺器国内医院渗透率为 44.8%，预计到 2024 年渗透率提升至 63.2%，国内企业仍有较大的提升空间。一次性电凝钳：以销售额计，国产市占率为 41.6%。一次性电凝钳在微创外科手术中利用高频电流快速密封血管并有效止血。从产品价格看，国产品牌出厂价为 110-120 元/只，是进口产品的 1/3 左右。从渗透率看，2019 年一次性电凝钳国内医院渗透率为 2.0%，预计到 2024 年渗透率提升至 3.8%。一次性电凝钳市场小而美，国内龙头企业机会较大。腹腔镜吻合器：以销售额计，国产市占率为 16.4%。腹腔镜吻合器在微创外科手术中可替代传统的手工缝合，利用钛钉对组织进行离断或快速吻合，操作简便、迅速，大大缩短了手术时间。强生医疗占据 56.1%的市场份额，国内厂商包括乐普医疗、天津瑞奇和上海逸思。从产品价格看，国产品牌出厂价为 1100 元/只，是进口产品的 1/2 左右。从渗透率看，2019 年腹腔镜吻合器国内医院渗透率为15.1%，预计到 2024 年渗透率提升至 21.4%。在美国，腹腔镜吻合器已成为微创外科手术中主要的缝合器械，国内渗透率仍有较大上行空间，布局腹腔镜吻合器的国内企业逐渐增多，与进口差距有望逐渐缩小。超声切割止血刀系统一次性刀头：以销售额计，国产市占率为 9.7%。超声切割止血刀系统一次性刀头在微创外科手术中通过超声振动切割或灼烧组织。市场参与者通常以低价出售超声切割止血刀系统，将配套的一次性刀头作为高值耗材进行销售。进口品牌先发优势明显，占据约 90%的市场份额。从产品价格看，国产品牌出厂价为 1000 元左右，是进口产品的 1/3。从渗透率看，2019 年超声切割止血刀系统一次性刀头国内医院渗透率为 3.1%，预计到 2024 年渗透率提升至 9.0%。一次性刀头一般需与超声切割系统配套，产品粘性强，国产品牌突破仍需较长时间。综上，不考虑医用缝线、手术配件及其他消耗品，2019 年国产品牌市场规模约为 26.8亿元，国产市占率为 27.9%，根据康基医疗招股说明书预测，预计 2024 年国产品牌市场规模将增长至 114.8 亿元，国产市占率上升至 41.5%。2.2.3 桐庐产业集群发展的前世今生 ：微创外科器械产业基地的发展经验借鉴桐庐县位于浙江省杭州市，是全中国最大的硬镜及其配套诊疗器械的产业聚集区，有“中国医用内镜产业基地”之称。桐庐微创外科器械产业聚集地的形成可归因为三点：（1）具备较强的创新能力，能够实现产业突破上世纪 80 年代，桐庐出现一些由外地学成回来的技工们建立的小作坊式工厂，代加工一些如鼻窦钳的简单医疗器械。1990 年，原是会计的申屠裕华经过两年经验积累，正式成立了“杭州市桐庐医疗光学仪器总厂”，成为当时桐庐县唯一的医疗器械企业。起初工厂没有生产线，全靠纯手工打磨，产品技术极度落后。意识到人才的重要性后，申屠裕华先后网罗全国光学权威专家白闻喜先生，陈达权总工等人进入麾下，承接国家科研项目，设计开发高新产品。1994 年医光总厂设计的鼻窦内窥镜上市，成为国内第二家硬管内窥镜生产企业并迅速占领市场，鼻窦镜及其配套的手术器械曾一度占国内市场份额的 70-80%，桐庐品牌初露锋芒。（2）具备较强的扩散效应，对其他产业的增长有广泛的影响硬镜在生产上涉及到光学系统的加工组合、照明组件以及机械部件的装配，生产环节专业性高，能够延伸出一系列承包式工厂与物流企业。同时，硬镜产品在销售上存在覆盖地域广、客户分散且专业性较高等特点，因此当地经销商数量也有较高的增长。另外硬镜设备（腹腔镜、宫腔镜等）能够有效促进下游配套手术耗材（穿刺器，手术钳等）的发展，在产业链上也具有较强的扩散效应。（3）顶层设计+体制改革桐庐以建设“中国微创外科器械小镇”为目标，是浙江省首个以医疗器械产业为核心的小镇。统计数据显示，近五年来桐庐县医疗器械企业加速聚集，仅 2018 年就新增医疗器械生产经营企业 500 余家，同比增长超 130%，集聚效应非常明显。截至 2019年，桐庐已集聚了超过 1000 家医疗器械企业，其中生产企业 82 家，配套手术器械国内市场份额占有率达 30%以上，诞生了一大批经营医用硬管内窥镜及手术器械的行业龙头企业如康基医疗、天松医疗等。2.3 行业政策&未来趋势分析（1）两票制两票制全国推行影响有限，企业仍有望维持高毛利。截止至 2020 年 4 月，全国共有25 个省市实施了耗材“两票制”，其中内蒙古、辽宁、陕西、安徽、湖北、江西、贵州、广东、福建、海南、青海、西藏等 12 个省份已全面执行耗材两票制。在两票制的大环境下，内镜诊疗器械及 MISIA 企业的经销模式将从以经销商推广方式为主转变为以发行方、配送商和第三方服务机构推广相结合的方式，在新的推广方式下，企业产品价格和销售费用增加，净利润受影响较小。以南微医学为例，自陕西、山西、青海从 2017 年开始在全省推广两票制以来，公司在三省的销售费用率明显上升，但销售毛利率也高于其他相邻省份，因此两票制对行业影响有限。（2）带量采购腹腔镜吻合器市场规模最大，打响行业带量采购“第一枪”。吻合器可分为开放式吻合器（应用于开放手术）与腹腔镜吻合器（应用于微创手术），截至 2020 年 12 月 12日，已有重庆、贵州、云南、河南、江苏、山西、湖南 7 个省份开展吻合器的带量采购，除湖南省外，其余 6 个省份进行集采的吻合器品种均为开放式。2020 年 11 月，湖南省发布《湖南省 2020 年度医疗机构部分医用耗材集中带量采购方案》，对腹腔镜吻合器进行试点集采，采购量按照国产与进口划分，拟采购国产腹腔镜吻合器23107 个/套，是进口数量的三倍左右，保证了国产品牌的市场份额。内镜诊疗器械全国范围集采仍具备 2-3 年的缓冲期，软组织夹、活检钳、穿刺器可能成为后续开启带量采购的品种。与药品集采不同，耗材受医生依赖程度高，产品特异性强并且规格参数众多，缺乏统一的行业标准和编码体系，难以进行“一致性”评价，从目前全国以及各省市范围内的集采进展来看，范围多停留在如人工晶体、冠脉支架等刚需或产品规格齐整、差异较小的耗材，内镜诊疗器械还未被涉及，MISIA 种集采的品种包括腹腔镜吻合器（2020 年 11 月，湖南，谈判结果未出）与一次性套管穿刺器（2019 年 9 月，江苏徐州，价格平均降幅 59.5%）。内镜诊疗器械属于非血管介入类耗材，相对于骨科、血管介入、眼科、口腔类耗材来说规模尚小，参考冠脉支架（省级试点到全国集采间隔 1 年）集采进度，短期全国集采压力不大，仍具备2-3 年的缓冲期。从已经实施集采的品种看，市场规模大、产品特异性低、国产替代能力强的细分产品成为集采偏好品种，因此我们认为软组织夹、活检钳、穿刺器可能成为后续率先开启带量采购的内窥镜配套诊疗器械，这些产品已具备坚实的国产替代基础，国产龙头企业规模优势明显，在集采政策下市占率有望进一步提升。（3）医保控费&DRGs在医保控费大环境下，内镜诊疗成为医院重要收入来源，渗透率有望进一步提升。在医保控费趋势下，药品和耗材零加成，医院将更加重视提升诊疗服务能力，内镜诊疗将成为医院重要收入来源，因此医院的开展积极性更强。根据上海市医疗服务项目价格表，常见的内镜检查项目均不超过 400 元，且医保报销的比例较高，有望促进内镜诊疗渗透率的进一步提升。DRGs 政策全国推广，高性价比的国产耗材更受医院青睐。DRGs（疾病诊断相关分组）是一种根据患者年龄、疾病诊断、合并症、并发症、治疗方式、病症严重程度及转归等因素将患者分入若干诊断组（DRG 组）进行管理的体系。医保支付方会根据诊断组制定支付标准与医院进行直接结算，而患者本身的支付方式、报销比例不会发生任何改变，从而激励医院降低成本，达到医保控费的目的。例如四川省胃息肉切除术打包收费仅为 3310 元、ERCP 手术费用不到一万元，在医保控费压力下，性价比高的国产耗材将更受医院青睐。此外，DIP 付费方式下，将项目、病种、床日等付费单元转化为一定点数，年底医保按照医疗机构实际点数付费。高等级手术会带来更多的点数，有望受到医生的青睐。3.重点企业分析（略）3.1 南微医学：国内内镜诊疗器械领航者，引领国产替代浪潮3.2 康基医疗：聚焦一次性硬镜耗材优质赛道，未来成长性无虞3.3 安杰思：国内内镜诊疗器械的有力竞争者……（报告观点属于原作者，仅供参考。报告出品方/作者：国元证券，刘慧敏）如需报告请登录【未来智库官网】。

薪火相传，风华正茂。2021年4月8日，最美人间四月天，成都普瑞眼科医院迎来十五周岁生日！十五年，本着“让人人享有眼健康权利”的宗旨，与时代共振，与患者共鸣，以专业和爱心传递光明；十五年，着眼眼科医疗高精尖技术，以提升人民视觉质量满意度为己任；十五年，植根成都，放眼全川，普瑞眼科将自己的发展深刻融入人们眼健康的服务需求之中，成为眼科界一颗璀璨之星。15年·创始篇战略布局，让人人享有眼健康权利这是一个春和景明的日子。2006年4月8日，坐标成都北门。普瑞眼科之于成都的缘分，欣欣然开启。许多人与成都的缘分，也是起于北门——火车北站，成都的会客厅。这一天，屹立在成都一环路与三友路口的普瑞眼科大楼，开始与火车北站遥相呼应。15年间，许许多多的成都人以及南来北往追求光明的人，与普瑞结缘，因此而演绎了一个又一个“亮晶晶”的故事……普瑞入川！作为普瑞眼科集团西部战略重要一站，集团决策层明确提出：立足成都本土，辐射全川乃至西部，办一家“技术领先型眼科医院”，让人人享有眼健康的权利。15年来，按照普瑞集团对成都普瑞眼科的顶层设计要求，医院不断升级眼科诊疗设备，加强人才梯队建设，提升医疗服务质量，依靠强大的集团后盾，不断夯实医疗基本功，以医生好、技术好、服务好、收费合理，赢得社会各界广泛肯定，成为成都10年以上（仅2家）老牌眼科代表。走过15年，成都普瑞从第1张挂号单到第10000张，再到100000张……一位又一位患者在普瑞眼科获得清晰的视力，无数眼病患者看见了希望之光。2006年4月8日成都普瑞眼科医院盛大开业15年·发展篇学科建设，疑难眼病临床学科全覆盖这是第一位患者历久弥新的记忆。“医生，快看看我娃儿的眼睛！”2006年4月8日普瑞眼科开业当天，成都市民罗先生抱着左眼受伤的儿子冲进普瑞眼科医院大厅。这名小孩是普瑞眼科接诊的第一位患者，“孩子玩耍时不慎造成左眼角膜穿通伤，一旦感染后果不堪设想。”沉浸在开业喜庆中的医护人员立即启动抢救，因孩子就诊及时，没有留下后遗症。如今，当年那个顽皮的5岁小男孩已经是一名大学生，他的父亲现在还与当时参与救治的普瑞眼科医师保持着联系。提起往事，罗先生十分感慨，在普瑞眼科出现之前，城北没一家大型眼科医院，要是带着孩子赶到一环路内的公立医院，不知会耽误多少救治时间！从那时起，许多与“光明”有关的故事不断在普瑞眼科上演：救助先天性白内障儿童、为国宝金丝猴手术（国内首例）、为110岁老人行白内障手术、为西藏索县藏族孩子行斜视手术、为18岁贵州姑娘行角膜移植手术、为出川援鄂医护免费做近视手术……15年来，普瑞眼科信守“诊断准确，治疗及时”的医疗原则，以患者为中心，着力打造涵盖白内障专科、青光眼专科、眼底病专科、眼表及角膜移植专科、屈光手术专科、儿童眼病与视光专科等多个临床学科，实现了疑难眼病诊疗全覆盖，形成了一支经验丰富的眼科专家队伍。艾碧君院长为国宝金丝猴做白内障手术15年·人才篇人才立院，优秀眼科医疗团队传递普瑞之光这是一支经验丰富的眼科专家团队。艾碧君院长，成都普瑞眼科医院的核心人物。她说，用爱传递光明，是她毕生的事业！在这位国内白内障医学领域知名专家的身上，闪耀着多项光环：实施白内障手术超5万例，2018、2019连续两年获中国非公立医疗机构协会“优秀眼科医师奖”，荣膺欧洲白内障与屈光手术协会“全球ICL手术量大奖”，成都市金牛区委“金牛工匠”称号……最多时，她一天要做100多台白内障手术！有意思的是，她曾“跨界”行医，成功为一只21岁高龄的川金丝猴实施白内障手术，这在国内尚属首例！以艾碧君院长为带头人的成都普瑞眼科医院，15年来通过“外引内培”两手抓，打造了一支涵盖近视手术、白内障、眼底病、青光眼、小儿眼病等临床学科的多层次人才梯队，实现了全年龄疑难眼病诊疗全覆盖。在白内障项目中，拥有“全国优秀眼科医师”、“金牛工匠”艾碧君院长、周力量副院长和主力医师陈星；在复杂眼底病项目中，拥有疑难眼病专家董晓云副院长、彭远光教授及眼底手术主力医师古世才；在视光项目中，由著名小儿斜弱视专家岳以英教授联合华西眼科学博士崔敏主任坐镇；近视手术项目中，拥有“SMILE手术质量贡献奖”专家周继容主任、熊雯医生；眼表专科配备全高清内窥镜摄像系统，由国内著名泪道手术专家段玉龙与主力医师帅刚联合开展各类疑难复杂泪道病诊治。普瑞眼科所有眼病治疗项目均有对应学科带头人及主力医师，并且不定期邀请国内知名眼科专家到院坐诊。15年来，普瑞眼科成功组织省级/市级学术交流会数十次，这支专业的医疗团队无数次带领患者重回清晰“视界”！成都普瑞眼科国内首批三焦点植入超百枚医院15年·科技篇技术强院，工欲善其事必先利其器这是一个技术引领行业发展的时代。年前，成都某知名航空工业公司从事企业文化工作的沈先生，被诊断为高度近视引发白内障。不到50岁，还有许多年职业生涯的沈先生跑遍了成都多家医院寻求最佳治疗方案，最终他选定了普瑞眼科，由艾碧君院长为他实施了国内最先进的白内障“飞秒激光+冷超声乳化+三焦点人工晶体植入手术”。如今，沈先生仍忙碌在工作岗位上，每天各种开会作报告，优异的视力为他工作生活增色不少，本人对视觉质量非常满意。15年来，普瑞眼科紧盯国内外尖端技术，引进了一大批国际一流的检查和手术设备，如德国OCULUS角膜生物力学分析仪Corvis?ST+眼前节测量评估系统Pentacam?HR 、美国iTrace视功能分析仪、日本OPD角膜/屈光分析仪、德国PENTACAM眼前节分析仪、德国Oculus眼表综合分析仪、基于扫频OCT技术的德国IOLmaster700新一代生物测量仪、德国蔡司高分辨血流成像OCT等眼科检查设备，以及美国爱尔康LenSx飞秒白内障手术平台，德国蔡司全飞秒激光近视手术设备，德国阿玛仕1050RS全激光近视手术设备、德国蔡司Lumera 700手术显微镜等，使普瑞眼科眼病诊治精准度行业内遥遥领先。15年来，普瑞眼科不断精进近视手术技术，手术方式从“刀片手术”升级到“全激光手术”，角膜切口从22mm降低到无切口，个性化定制精准到角膜相差选择性矫正。15年来，普瑞眼科白内障手术从普通超声乳化升级到飞秒激光手术，人工晶体从单焦点升级到双焦点、三焦点晶体，推出白内障“3A精准定制”诊疗体系，白内障手术量曾连续多年成都排名第一。15年来，普瑞眼科儿童眼病诊疗，通过创立“三级专家会诊制度”，在斜弱视治疗、近视防控、视功能训练方面，形成全套专业诊疗服务体系。2021年3月8日，国内首批、四川首台德国蔡司真彩?高清?超广角眼底相机落户成都普瑞眼科，奏响普瑞引领眼科行业技术发展的最强音。四川首台蔡司CLARUS 500超广角眼底相机落户成都普瑞眼科15年·责任篇践行公益，以爱心和专业传递光明这是一次对全体普瑞人以爱心和专业传递光明的高度肯定。第五届中国公益节，普瑞眼科荣膺“中国公益奖—集体奖”，这不是普瑞眼科在公益事业中第一次获奖，也绝非最后一次。在自身不断发展壮大的同时，普瑞眼科积极参与防盲治盲工作，“明目健康工程”足迹遍及成都市及周边区县，农村留守老人通过普瑞光明快车，重见光明视界。普瑞眼科还成立了“普瑞公益基金会”“普瑞眼病防治研究所”，建立专属的公益品牌“明眸计划”“守护光明”项目等，身体力行，以爱心和专业传递光明。在践行公益的路上，普瑞眼科从未停顿——2007年，普瑞眼科向成都红十字会捐赠近视和弱视治疗名额，为急需救助的儿童青少年进行免费的斜视手术。2008年，“5.12”大地震发生时，普瑞眼科医疗救援队紧急行动，第一时间将急需药品送达灾区，参与救援。2009年，艾碧君院长带领医疗团队深入甘孜州色达县喇荣五明佛学院，开展白内障义诊及复明手术。......2016年，普瑞眼科“明眸格桑花”项目走进西藏索县，为当地3000余名中小学生进行眼病检查，其中15名患眼病孩子在成都普瑞眼科得到免费救治；2016年，爱心企业家通过普瑞眼科向南充南部县捐赠100台白内障手术，普瑞眼科通过前期筛查，为100名当地老人成功实施白内障手术。2019年，“爱目行动”第五季，普瑞眼科为西藏拉萨4000余名中小学生进行眼病检查，建立眼健康档案。2020年，为感激出川援鄂医护人员为我们拼命，普瑞眼科为华西医院、省医院等30余位援鄂医护人员免费实施近视手术。成都普瑞眼科为出川援鄂医护免费做近视手术15年·展望篇征程再起，向技术领先型眼科医院奋进习近平总书记在党的十九大报告中指出，我国社会主要矛盾已经转化为人民日益增长的美好生活需要和不平衡不充分的发展之间的矛盾。随着消费升级，用眼需求增加，我国眼病发病率逐年攀升，在当前人们眼健康意识不断增强、居民支付能力提升等多重因素的推动下，眼科医疗服务已经转向要有能力为人们提供优异视觉质量的发展阶段。15年，普瑞眼科征程再起，致力于成为“技术领先型眼科医院”。作为成都市金牛区人大代表，艾碧君院长这样诠释未来五年她肩上的责任：“以医者之心致力于人类的眼健康事业，持续引进行业高端医疗人才与眼科设备，不断提高医疗技术水平，创新医疗服务模式，使所有人，无论贫富，都能够在普瑞眼科享受到高质量的医疗服务，获得满意的治疗效果；也使我们自己在医疗技术、服务患者、回报社会等方面，成为眼科行业的典范。”华西社区传媒记者 刘俊 医院供图

据众智研究院和内镜产业联盟的专家们统计，中国大陆各级医疗机构所拥有的医疗内窥镜设备不足2.5万台，能正常使用的数字就更低，这对于拥有超14亿人口的中国大陆来讲简直不敢想象。据内镜产业联盟的专家分析，中国大陆每年能享受内窥镜诊疗的人次仅为7000万次，这意味着现在每一台内窥镜设备平均一天就要进行一次手术，对于需要精密消洗维护的内窥镜设备来讲，实际能用来诊疗的时间完全没法满足。实际上对于院感科来说，内窥镜科室的管理往往是重中之重。但即便三令五申，因内窥镜导致的交叉感染仍旧居高不下。归根结底，除了部分医院对内窥镜清洗消毒不力，内窥镜本身小而长的开放通道结构也为微生物、分泌物、血液残存提供了交叉感染的环境。而且由于内窥镜设备缺乏，在中国大陆内窥镜医生也严重不足，目前中国内镜医师不足4万人。如在消化科领域，早期筛查可以降低消化道癌症病发率是行业的共识，相比于癌症病人庞大的治疗费用和较低的生存率，早筛能显著降低发病率，成本收益率高。中国大陆分别于2005年与2012年推行了针对农村和城市的癌症早筛政策。截止2018年，中央财政累积投入近18.7亿元，但也仅累计筛查380万高危人群。《国家医疗服务与质量安全报告》显示，中国大陆消化道早癌检出率不断提升，从2015年的11.1%提升到2017年的14.38%，其中，早期癌症检出率从约11%提升至2017年的约15%，远低于同期日本和韩国早期胃癌检出率超过50%，存在较大差距。基于中国的人口基数、高危人群比例，内镜产业联盟的专家们认为，仅消化内窥镜医师至少需要约40万才可以满足中国大陆市场需求，现有内窥镜医师数量仅2000人左右，加上设备数量也远未满足国内胃肠镜诊疗的需求，且内镜医生的培养周期较长，消化内镜医生的缺口制约了行业的发展。如果加上其它科室的话，中国大陆的内窥镜医师跟内窥镜设备一样，缺口十分惊人。事实上在内窥镜的消洗上，主流的灭菌方式，如环氧乙烷灭菌需要长达一周时间。医院通常无法等待如此长的时间。而通过低温等离子灭菌虽然将时长大幅缩短至 1-2 小时，但等离子灭菌设备往往价格不菲。由于上述原因，内窥镜设备的消毒灭菌成为了十分麻烦的事。针对这种现象，内镜产业联盟的专家们认为，要解决医疗内窥镜面临的问题，在中国大陆推广一次性内窥镜是最好的办法。一次性内窥镜跟其它一次性使用手术器械设备一样，需要更多地考虑安全性、有效性，但无需考虑耐久性。所以可以通过更换材料，使用更成熟制造工艺的方式降低产品价格。另外，内镜产业联盟的专家也表示，对内窥镜医生来说，束缚他们的并非是对临床病人的诊治、判断，而是对内窥镜的熟练使用。往往在经过数十年培养成为医学博士后，还要经过数年培训熟练手术器械的操作使用才能上岗，所以真正留给医生的只是短短十年黄金手术时间。一次性内窥镜由于简化了操作，可以极大程度地解决年轻医生的培养问题。另外还有最重要的一点是，在降低手术操作难度同时，还能提升着医生手术的治愈率。而且传统内窥镜设备价格高昂，一旦损坏后会进入漫长的维修期。这对于基层县级医院来说，本身无力承担巨额的购买费用。实际上即便是有承担能力的三级大医院，由于门诊人次要求较高的周转率，常规设备需要进行消毒、维修保护等也导致了周转率不高。内镜产业联盟的专家认为，使用一次性内窥镜既无需考虑负担成本过重，也无需考虑维护保养、消毒等问题，基层县级医院完全可以借助一次性内窥镜拥有更多机会培养医生熟悉操作设备的流程。对于三级以上的大医院同样也能解决内窥镜周转率低，设备缺乏的难题。随着医疗保险制度改革的深入与完善，政府和个人对医疗保险事业的投入力度将进一步加大，医疗机构和民众对医疗器械的需求将持续增加，中国大陆的医疗器械行业的市场规模将不断扩大。近几年中国大陆的内窥镜市场年均增长率保持在20%左右。受益于行业政策的支持、下游市场需求的增加及普及程度的快速，中国大陆的内窥镜在医用领域应用市场规模逐年增大。现阶段中国大陆医疗行业的目标提高内镜诊疗在基层医疗机构的渗透率，而且在药品“零加成”之后，检查项目和诊疗项目也将成为医院的重要收入来源，医院开展内镜诊疗创收的意愿也比较强。因此内镜产业联盟的专家表示，合理配置医疗资源提高利用效率，让内窥镜设备增量市场十分庞大。同时医保政策的调整，使常见内镜诊疗项目的医保报销比例达到90%以上，也需要内镜诊疗渗透率的进一步提升，才能让内镜诊疗惠及广大群众。

（报告出品方/作者：西南证券，杜向阳、周章庆）1“创新+并购+国际化”，迈瑞扬帆起航剑指万亿1.1 过去：见证卓越龙头成长史迈瑞医疗由李西廷、徐航、成明和等人成立于 1991 年，经过近 30 年的发展，已经成为 中国最大、全球领先的医疗器械以及解决方案供应商。公司在 QMED《2019 年医疗器械企 业百强榜单》中排名 34，为中国排名最高的企业。迈瑞医疗的王者归来与星辰大海。迈瑞医疗 30 年的成长史，即是中国医疗行业的发展 史，也是一部中国经济的腾飞史。1.2 三大产线驱动业绩高增长，经营效益首屈一指2016 年以来经营大幅改善。2015 年从美股退市后，公司业绩提速较多，2016~2019 年 收入从 90.3 亿元增加到 165.6 亿元，CAGR=22.4%，快于 2009~2015 年收入复合增速 10.8%， 预计主要得益于国内进口替代加速以及公司产品全球竞争力的提升，2016~2019 年归母净利润从16 亿元增长到 46.8 亿元，CAGR=43%，归母净利润增速均高于收入增速，主要由于： 1）产品由低端向高端转型，高毛利产品占比增加；2）广告及推广费、招聘及培训费等项目 降低引起的销售费率、管理费率降低。2020 前三季度营业收入 160.6 亿元（+29.8%），主要 因监护仪、呼吸机、输注泵等抗疫产品需求旺盛，归母净利润 53.6 亿元（+46.1%），快于收 入增长主要由于：1）疫情蔓延，公司减少全球线下推广及差旅费等；2）高毛利产品占比提 升；3）相关优惠政策。受益于疫情，生命信息与支持类产品占比大幅提升。公司现有业务线包括生命信息与支 持、体外诊断以及医学影像。2014-2019 公司各项业务营收占比较为稳定，2019 年生命信 息与支持类产品、体外诊断类产品、医学影像类产品分别占营业收入比例约 38%、35%、24%； 2020H1 生命信息与支持类产品占比提升至 50%，主要因抗疫产品需求量大增。毛利率稳中有升，四费率逐年下降，盈利能力逐年提升。2014 年至 2020 前三季度公司 毛利率保持稳中有升，由 63.4%逐步提升至 66.8%，主要因规模化和高端产品占比提升带动 监护线和影像线的毛利率逐渐提升，而 IVD 线由于仪器装机策略导致整体毛利率略有下降。 从费用看，得益于国内经销体系规模效应的提升以及公司人均效益的提升，2014 年至 2020 前三季度公司四费率逐年下降，从49.4%下降至29.8%，其中销售费用率26.6%下降17.6%， 下降了 9pp，管理和研发费用率合计从 21.5%下降至 12.7%，下降了 8.8pp，其中主要是降 本增效管理费用率大幅降低，研发费用率稳定。2015 年起归母净利率实现逐年稳步上升， 由 11.4%提升至 2020 年前三季度的 33.4%。经营效益在国内众多器械公司中首屈一指。从 2015~2019 年的纵向维度看，公司人均 创收从 97.7 万元增长至 168.6 万元，人均创利从 11.1 万元增长至 47.4 万元，人均薪酬从 29.9 万元增长至 38.4 万元，一方面反应公司规模效应的提升以及人均绩效的增长，另一方 面也反映公司员工的薪酬水平持续提升，属于非常良性的增长。从 2019 年公司与国内器械龙头公司的横向比较看，公司人均创收、人均创利、人均薪酬都远高于同行，我们认为公司 以良好的治理体系、品牌和高薪酬集聚了业内的优秀人才，人均产出首屈一指。从全球维度看，公司经营绩效已跻身第一梯队。2019 年全球器械巨头的人均创收普遍 在 100~300 万元左右，2019 年公司人均创收已经超过 150 万元，领先费森尤斯、百特等部 分器械龙头；从人均创利指标看，公司以 47.7 万元/人跻身前列，次于直觉外科手术和爱德 华等部分新兴龙头。1.3 创新：研发持续大力投入，技术创新成果丰富器械技术壁垒高，需要跨学科、持续高投入。医疗器械为技术密集型行业，对企业综合 研发能力有较高要求。与药品相比，医疗器械涉及的领域更多，包括硬件、软件、生物、医 学等，同时器械产品存在较多的以代际升级为主的“渐进式创新”，企业需要持之以恒的改 进产品，是跨学科、综合性、持续性高投入的医疗赛道。2018 年，全球医疗器械研发投入 253 亿美元，同比增长 3.6%；全球总研发费用率约为 5.8%，其中排名前 20 的公司总研发 费用率 7.5%。2011-2018 全球器械研发投入年均复合增速 3.3%，保持逐步上升。持续保持研发高投入，成果喜人。公司研发投入保持较高水平，2017 年国家发改委《发 明专利拥有量前 50 名企业》中，迈瑞是唯一上榜的医疗器械企业。2019 年公司研发投入共 16.5 亿元，其中资本化支出 1.8 亿元，费用化支出 14.7 亿元，研发费用率为 8.9%。研发人 员数量不断增加，2019 研发人员 2508 人，占比 25.5%，其中 60%都是硕士及以上学历。 公司研发费用中有 7 成以上是职工薪酬，2019 年约 10.7 亿元，按此测算迈瑞的研发人员人 均薪酬为 42.7 万元，处于较高水平。2020 上半年，公司推出 TM70 遥测（1.4G），nSP 高 端注射泵、nVP 高端输液泵、nDS 高端泵工作站、nCS 输液中央站等新机型，NB300 新生儿小儿呼吸机、4K 内窥镜摄像系统、硬镜器械等新产品，DC-80A、DC-90 超声，DC-30 Full HD 超声，MX8/7、ME8/7 笔记本超声，Resona Hepatus6W/5W 高端体检机和肝纤机等新 产品。截至 2020H1 末，共计申请专利 5714 件，其中发明专利 4038 件；共计授权专利 2939 件，其中发明专利授权 1486 件。研发费用体量国内领先，三大产线投入较为均衡。从体量看，2019 年公司是 A 股已上 市器械公司中研发费用唯一超过 10 亿元的公司，从投入比率看，略低于万泰生物和安图生 物，处于第一梯队。从研发投入的方向看，以招股书披露数据，2017 年影像产线研发费用率略大于 IVD 产线，生命信息与支持产线略低，总体较为均衡，约为 10%左右。全球八大研发中心分工明确，启动建设武汉中心为全球第二总部基地。公司已在全球建 立八大研发中心，分别位于深圳、北京、南京、成都、西安、硅谷（美国）、新泽西（美国）、 西雅图（美国），利于整合全球资源。每家研发中心专注于不同细分领域，助力公司实现快 速高效的研发创新。2020 年 6 月，总投资 45 亿元开工建设武汉中心，包含武汉研究院、生 产制造基地两大子项目,净用地总面积约 271 亩，总建筑面积约 62 万平方米。建成后，武汉 中心将成为迈瑞在全球第二总部基地。项目建设内容包括骨科植入物及手术治疗设备制造、 检验试剂制造、生物原材料制备、微创手术设备制造等。武汉中心的建立均以自有资金投入， 建成后有利于进一步提升研发生产能力，在专注主业的同时发展新兴业务。政策支持国产创新器械，作为国产龙头有望受益。《中国制造 2025》提出提高医疗器械 的创新能力和产业化水平，重点发展影像设备、医用机器人等高性能诊疗设备，全降解血管 支架等高值医用耗材；“十三五”规划提出加速医疗器械产业整体向创新驱动发展的转型， 完善医疗器械研发创新链条。2014 年 12 月、2016 年 2 月、2017 年 2 月分别完成第一批、 第二批、第三批优秀国产医疗设备产品遴选，促进医疗设备国产化进程。2016 年 10 月《医疗器械优先审批程序》、2018 年 11 月《创新医疗器械特别审查程序》有利于提升创新医疗 器械审查效率，为鼓励医疗器械产业创新发展发挥积极作用。自《创新医疗器械特别审批程 序》发布以来，截止 2019 年 12 月 29 日，已有 244 个产品进入创新医疗器械特别审查通道， 根据国务院吹风会数据，进入特别审批通道注册的产品比同类其他产品的时限减少 83 天。 公司作为国产龙头，有望受益于政策对国产创新器械的支持，科技部《创新医疗器械产品目 录（2018）》遴选出 87 个创新医疗器械产品，公司共 7 个产品入选，分别是彩色多普勒超声 系统（DC-80）、全自动化学发光免疫分析仪（CL-2000i 系列）、全自动血液细胞分析仪、全 自动生化免疫流水线（SAL8000）、全自动样本处理系统（CAL 8000、CRP-M100、SC-120）、 除颤监护仪（BeneHeart D6）、病人监护仪（Benevision N1）。1.4 并购：吸收创新技术，拓展新市场和新业务启航全球技术并购之路，寻找持续增长空间。并购整合是公司重要的成长策略之一，2008 年起，公司开启全球并购布局。公司以技术并购为主，以获取技术资源为主要并购目标，有 利于公司在壁垒较高、研发周期较长的器械行业提升现有业务在中高端领域的综合竞争力、 探索新业务领域。1）2008 年，公司以 2.02 亿美元（15.06 亿人民币）现金并购 Datascope 公司生命信 息监护业务，收购后，迈瑞获得 Datascope 监护产品及美国、欧洲的销售平台和服务网络， 向国际化方向转型，成为全球监护仪第三大品牌。当时，Datascope 在美国 300 病床以下的 中小医院具备直销优势，为迈瑞其他产品提供交叉销售的机会，协同效应显著。2）2013 年，公司以 1.05 亿美元（6.23 亿人民币）并购全美超声诊断系统领先的 Zonare， 进军高端彩超领域。基于 Zonare 在高端医学影像的先进技术，公司于 2015 年推出高端彩超 产品 Resona7，实现高端彩超方面国产技术突破。3）2011-2014 年，公司并购深科股份、苏州惠生、浙江格林蓝德、长沙天地人、杭州 光典、武汉德骼拜尔、北京普利生、上海医光、Ulco、上海长岛等公司，在注重主业的同时 扩充产品领域。4）2015 年以后，美股退市并在 A 股上市后，公司近年来国内、海外市场都取得突出较 好的表现，其中 2008~2014 年期间的并购及其整合功不可没，例如监护仪、超声等产品逐 渐高端化，微创外科领域逐渐开发成公司未来几年的新增长点。随着整合逐渐完毕，我们认 为公司未来仍会借用并购吸收全球的创新技术，并拓展销售渠道和新业务。并购后整合实现技术内化，强强联合驱动创新。公司不采用财务并购来“撑收入、做利 润”，标的公司往往是具有一些突出技术，或者在部分新领域有一些前瞻布局，公司通过并 购后整合全球创新技术，或提升产品性能实现高端化，或切入新领域，这个过程非常看中公 司对收购标的的整合效果。从过去看，公司很好的实现并购效果最大化，以昆仑系列彩超为 例：公司于 2013 年收购以 1.05 亿美元（6.23 亿人民币）收购 Zonare 时，Zonare 的研发 团队已开发出了具有革命性意义的 ZONE-SonographyTM 技术（区域成像技术），显著提升了 产品图像质量。收购 Zonare 后，公司获得 Zonare 的技术及渠道。基于先进的 ZST+域光平 台，公司昆仑系列高端彩超，图像质量显著提高，实现了对超声成像域扫描，全域动态聚焦， 智能声速匹配，全息域技术四大创新。当前商誉体量较小，看好公司未来并购新技术的潜力。公司重大并购事件发生于 2015 年前，2015 年商誉 13 亿元，占总资产比例 10.6%，约为并购对价的 50%，其中主要分布 在生命信息与支持产线和医学影像产线。到 2020Q3，公司商誉占总资产比重已降至 4.1%， 比例非常小，看好公司未来在全球市场继续并购新技术、拓展新市场和新业务的潜力。1.5 国际化：进口替代到全球替代，从中国第一冲刺全球第一国内外业务共同驱动收入增长。分地区看，2019 年，中国大陆与海外营收占比分别为 58%、42%。在近 20 年间，公司海外业务体量从 0 增长至 70 亿元，其中北美、欧洲和拉美 又是海外的主要市场。2020 年随着海外疫情蔓延，抗疫产品需求订单持续高景气，海外业 务的占比有望有望提升。公司海外收入占比国内领先，国际化布局接近全球龙头。与国内器械相比，公司42.4% 的海外收入占比位居前列，低于一些低值耗材龙头，但远高于相似业务的国内可比公司，且 2019 年公司海外市场 70 亿元的收入体量远高于国内其他器械公司，体现公司的全球化布局。 从全球市场看， 2019 年全球器械龙头收入除最大市场外其他地区收入平均占比约 49%，公 司的国际化布局已经较为接近全球龙头的水准。业务布局面向全球，获得高度认可。公司业务布局广阔，产品和解决方案已进入 190 个 国家和地区，在 19 个国家和地区拥有 100 余个驻地直属服务站点。1）高端方面：在医疗技 术门槛最高、技术法规最严格的美国，公司产品已进入约 2/3 的医院及近万家医疗机构，运 用于 ICU、麻醉科、急诊科等科室。全美前 10 的心脏医院中，9 家使用公司产品。公司产品 在欧洲也得到高度认可，进入 200 余家教学医院。2）低端方面：公司在一带一路沿线的 15 个国家设立 20 余个子公司，助力提升当地医疗水平。2020 年的疫情使得公司海外订单大幅 增长，凭借性价比优势公司有望在全球市场的认可度进一步提升。从进口替代到全球替代，从中国第一冲刺全球第一。从公司过去的发展来看，中国作为 公司的大本营市场，近年来份额提升显著，监护仪、除颤仪已经位居国内市场份额第一，麻 醉机、灯床塔、血球、生化、超声虽然在国内市场份额位居前三，如果仅看国产企业，公司 份额也为第一，体现出公司在国产企业中已经在确立的绝对龙头的地位，我们认为这反映公 司先成为国内第一，以此为基础冲刺全球第一的发展路径，基本上在众多业务上验证了公司 “复制”的能力。以监护仪为例，2012 年公司占据国内监护仪市场份额 44%，2017 年增长 至 65%，5 年间公司市场份额增长约 21pp，实现国内市场的进口替代，同时在全球份额也 从 10%提升至 15%，低于 GE 和飞利浦，未来有望实现逐步反超。1.6 未来：他山之石看迈瑞医疗万亿市值的潜力美敦力（Medtronic）为全球医疗器械市值最大龙头公司。2020、2021H1 财年分别实 现营业收入 289 亿美元、142 亿美元，实现净利润 48 亿美元、10 亿美元。近 10 年来，美 敦力营业收入年均复合增速约 7%，净利润年均复合增速约 5%，整体增长有所放缓。迈瑞医 疗成立时间比美敦力晚约 40 年，2016~2019 年营业收入与归母净利润年均复合增速约 22.4%、43%，增长态势迅猛，仍处于快速发展阶段。那么从全球巨头成长史为借鉴，如何看待迈瑞医疗未来的发展潜力呢？首先迈瑞医疗已 经具备了创新、并购和国际化的巨头基因，未来各项业务在全球市占率将有望逐渐提升（后 文几个章节有较为详细的分析）。我们从两个角度来看公司未来收入端的潜力：1）从各业务 线的可及市场规模以及公司份额的提升情况，做 2030 年收入预测；2）从公司冲击全球器械 前 20 名的目标及时间做预测；1） 可及市场规模千亿美元以上，随着份额提升公司 2030年收入空间有望150亿美元。 2019 年公司现有三大产线产品全球可及市场规模约 1000 亿美元（不考虑兽用、微 创外科、和骨科），公司 2019 年收入 23 亿美元左右，市场份额约 2.3%，随着行业 增长，2030 年三大产线可及市场规模有望达到 1700 亿美元。考虑到公司监护仪、 麻醉机、血球的全球市占率均已超过 10%（2019 年分别为 15%、11%、10%），我 们预计其余产品如呼吸机、灯床塔、除颤仪、生化、化学发光、DR 等业务有望复 制成功产品的案例，实现全球市场份额的突破，分别假设 2030 年生命信息与支持、 IVD、影像三大产线市场份额分别为 15%、5%、15%的份额，对应收入 43.9、61.1、 28.4 亿美元，同时兽用器械、硬镜、骨科分别为 5%、5%、0.5%的份额，对应收 入分别为 10、4.9、2.9 亿美元。2030 年三大产线和新业务总合计有望支撑公司 150 亿美元的收入空间。2） 预计 5~10 年内达成全球器械 20 强的目标，对应中值收入有望 150 亿美元。公司 设立的目标是在未来的十年内进入全球医疗器械供应商的前二十名，我们认为该目 标将在 5~10 年内达成。2019 年全球收入体量第 20 名的医疗器械公司收入 51 亿美 元，未来随着医疗器械行业增长“20 名守门员”的收入体量会有所提高，预计 2025 年和 2030 年要进入前 20 名分别收入要超过 79 亿美元和 104 亿美元。2020~2022 年的收入增长为我们的盈利预测，2023~2030 年假设一个固定的复合增速。情景一： 假设 2025 年达成该目标，那么预计 2023~2030 年有望保持复合 20%的增长，2025 年收入 80 亿美元（>79 亿美元），那么到 2030 年有望达到 198 亿美元。情景二： 假设 2030 年达成该目标，那么预计 2023~2030 年有望保持复合 11%的增长，则 2030 年收入 106 亿美元（>104 亿美元）。我们预计公司将在 5~10 年内挤进全球前 20 强的目标，对应 2023~2030 年复合增速 11%~20%，预计 2025 年收入将在 63~80 亿美元，2030 年收入将在 106~198 亿美元，对应中值分别为 71 亿美元和 152 亿 美元。百亿美元收入有望支撑迈瑞万亿市值。迈瑞医疗的盈利能力和成长能力高于全球巨头， 剔除部分波动大的企业，全球前十几名器械巨头 2017~2019 年的平均净利率为 11.9%， 2016~2019 年的收入复合增速为 5.6%，而公司平均净利率和收入复合增速分别为 26.6%和 22.5%，远高于全球平均水平。从这些巨头中，我们选取净利率超过 10%、收入复合增速超 过 10%的企业，符合条件的只有直觉外科手术（SRG.O）、爱德华（EW.N）2 家，过去三年 这两个公司的 PE 中值分别为 64X 和 53X。考虑到公司的优秀盈利能力和成长能力，我们预 计公司在 100 亿美元左右，能够给予 50~60 倍 PE，假设净利率为 30%，汇率 6.5，因此公 司 100 亿美元的潜在市值为 100*6.5*30%*55=10725 亿元的市值空间。考虑到上文我们所述 的两种方法，预计 2025 年和 2030 年对应中值收入分别为 71 亿美元和 152 亿美元，我们觉 得公司在 2025 年~2030 年之间突破万亿市值是大概率事件，且如果公司 2030 年收入能到150 亿美元，那么 2030 年市值有望到 15000 亿元，虽然该市值可能会在全球器械巨头的排 名中位居前列，但基于公司远高于全球巨头的盈利能力和成长能力，我们认为该预测是合理 的。2 生命信息与支持：龙头典范，全球市占率稳步提升2.1 典范业务彰显全球竞争力，国内医疗新基建或带来 50 亿增量生命信息与支持产品收入稳健增长，盈利能力逐渐提升。生命信息与支持业务为公司传 统核心优势业务，包括监护仪、除颤仪、麻醉机、呼吸机、心电图机、灯床塔、输注泵、硬 镜等产品，以及手术室/重症监护室（OR/ICU）整体解决方案等。2015-2019 年，生命信息 与支持业务收入及毛利均实现稳健增长，年复合增速分别为 18.9%、21.5%；2020H1，生 命信息与支持业务收入 53 亿元（同比+65.6%），毛利 37 亿元（同比+76.1%），毛利率 69.6% （同比+4.2pp），盈利能力进一步提升。核心产品市占率稳步提升，彰显龙头典范。生命信息与支持产线主要产品过去几年在增 速均高于行业平均水平，在全球市场份额不断提升，其中监护仪和麻醉机均为国内第一、全 球第三的市场地位，全球市场份额均超过 10%，已经成为公司彰显全球竞争力的标杆产品； 灯床塔在国内第一、全球第七的份额，地位突出；呼吸机作为起步业务，2020 年借助疫情 实现大幅放量，我们预计该产品全球市场份额份额迅速提升。我们认为，公司在生命信息与 支持产线凭借精品打磨、推陈出新、极强的性价比优势、以及深耕 10 多年成功走通的海外 销售渠道，后续有望持续增长，并与其他业务线的产品的发展形成协同效应。全球疫情未得到全面控制，抗疫产品仍有需求。目前海外疫情仍然较为严谨，时有反复 爆发的现象，但新增增速有所放缓。截至 3 月 19 日 24 时，全球除中国外累计确诊病例 1.2229 亿例，全球死亡病例 269.8 万例，死亡率 2.21%，国际市场对监护仪、呼吸机、输注泵、新 冠试剂、便携超等抗疫产品的需求短期内仍将维持较高水平。得益于全球主要国家疫苗接种 有序推进，1 月以来全球新增新冠患者增速有所放缓，截止 2021 年 3 月 18 日的接种量来看， 全球已经接种疫苗 4.1 亿剂，接种率 5.26%；其中中国接种量 6498 万剂，接种率 4.51%； 美国接种量 1.16 亿剂，接种率 34.6%，后续有望逐步进入后疫情时代。后疫情时代，国内外医疗补短板带来持续增长机遇。新冠疫情对全球各国医疗卫生体系 造成了巨大挑战，疫后加大医疗投入势在必行，为公司带来发展新机遇。在疫情过程中，以 迈瑞为代表的国内厂商凭借良好的产品性能在全球树立中国优质医疗品牌的良好形象，品牌 影响力和认知度均得到极大的提升，实现了全球众多高端空白客户群的突破。此外，在疫情 造成全球经济下行压力的背景下，在新兴市场国家，国产器械性价比高的优势进一步显现。1）海外：欧盟提出 7500 亿欧元的复苏工具 Next Generation EU，将设立新的 EU4Health 方案，于 7 年内投入近百亿欧元加强卫生部门建设。英国提出 15 亿英镑用于医院及相关设 施的维护和扩建，修复国民医疗系统。意大利、西班牙、法国、德国等国家分别计划在卫生 领域投入数十亿欧元，其中 ICU 床位为建设重点。发展中国家在新冠疫情中暴露的医疗短板 更为严重，加大医疗卫生投入为发展趋势。考虑到目前海外疫情仍未得到较好的控制，我们 预计随着疫苗接种海外疫情逐渐控制以后，海外市场的医疗的医疗补短板将逐渐落地，有望 为公司 2022 年以后带来较多的监护线订单。2）国内：新基建预计带来监护仪、呼吸机市场百亿增量。2020 年 5 月，国家发改委等 部门公布《公共卫生防控救治能力建设方案》，方案着力提升重大疫情防控救治能力短板。 方案提出，每省份建设 1-3 所重大疫情救治基地；对医疗机构进行改扩建，提高 ICU 病床数 量。7 月，发展改革委安排 456.6 亿元支持全国 31 个省加强公共卫生防控救治能力建设， 到目前 2021 年初，国内医疗新基建正如火如荼展开，作为抗疫设备龙头，公司有望持续受 益。据测算，国内医疗新基建方案将为监护仪、呼吸机市场带来约百亿增量，按份额预计将 为公司带来约 50 亿收入，有望在未来 2~3 年逐渐体现。2.2 监护仪：旗舰标杆，国内第一，世界第三监护仪使用场景不断扩大。监护仪主要通过传感器感知病人的生理变化并转换成电信息， 信息处理系统对信息进行计算分析，显示并记录相关信息。当参数超出设定的指标时，报警 装置会被激发以引起医护人员注意。监护仪连续监护病人的生理参数，对变化趋势持续检验， 为医生应急处理和治疗提供依据。监护仪分类依据主要为参数、结构、功能，根据监测的参 数量可分为单参数监护仪、多参数监护仪、插件式监护仪（可拆卸的生理参数模块+监护仪 主机）。监护参数主要包括心电、呼吸、无创血压、血氧饱和度、脉搏、体温等，在临床上 可用于手术室、ICU、高压氧舱、急诊室、分娩室、普通病房等。监护仪使用场景已从重症 监护科室扩展至普通科室，并下沉至县乡级医疗机构。深耕监护仪领域，全面覆盖高中低端市场。公司监护仪产品种类齐全丰富，包括高端市 场 BeneVision N 系列、中高端市场 ePM 系列、中低端市场 iPM 系列、低端市场 iMEC 系列、 低端市场便携式 uMEC 系列及 Vital Sign 系列产品。公司共有 34 个型号的多参数监护仪入 选第四批优秀国产医疗设备产品。2020 年上半年，公司 ePM 系列监护仪系统获得 Red Dot 和 iF 双项设计大奖。销量提高带动监护仪收入增长。2015-2019 年，公司监护仪销售数量年均复合增速 14.6%；2019 年监护仪销量 18.8 万台，同比增长 9%。公司监护仪平均价格保持平稳，产 品销售额增长主要由量驱动。2020 年疫情带动监护仪需求大幅增长，行业地位进一步加强。全球市场格局：全球监护仪市场较为成熟，公司市占率世界第三。2008 年，公司收购 Datascope 公司生命信息监护业务后，成为全球监护仪设备第三大制造商，得到全球医疗机 构认可。根据公司招股书统计，2017 年全球监护仪市场（不含日本）规模 28 亿美元，同比 增长 4.1%，从份额看，2017 年，飞利浦、GE、迈瑞占据的市场份额分别为约 38%、26%、 10%，市场集中度较高，假设全球监护仪行业保持 5%左右的增速，测算 2019 年公司全球 市占率提升至 15%左右。国内市场格局：国内监护仪市场持续扩容，高度集中于龙头企业。2017 年，国内监护 仪市场规模为 20.2 亿元，同比增长 15.4%，远高于全球增速，国内市场规模有望持续扩容。 2017 年，迈瑞占据绝大部分国内市场份额，市占率高达 65%；市占率前三的企业占据 86% 的市场份额。作为监护仪国产龙头，公司有望在分级诊疗及扶持国产器械的背景下持续受益。2.3 呼吸机：抗疫明星，趁势崛起呼吸机在急救、术后恢复、重症监护等临床一线工作中地位突出。呼吸机利用机械原理 形成肺内压力差，从而实现强制人工呼吸。呼吸支持是挽救急、危重病人生命的关键手段之 一。呼吸机主要由操作控制面板、电路部分、气路部分三部分组成，电路的核心部分是中央 控制单元。呼吸机的壁垒主要体现在通气模式、控制技术、测量技术、人机工程和显示技术、 产品整体配套技术等。目前从运用场景看，呼吸机作为辅助、支持甚至代替人体呼吸功能的 医疗仪器，在急救、术后恢复、重症监护等临床一线工作中的地位非常重要。据美国呼吸病 学会统计，由于呼吸机的普遍使用，使临床抢救的成功率大约提高了 55%。未来发展趋势看， 随着压力参数和压力型模式等的发展及计算机技术的发展和普及应用，未来呼吸机必然会更 加完善和智能，多功能、多通气模式的经济型呼吸机引领未来发展方向。按与病人连接方式的区别，呼吸机可分为有创呼吸机及无创呼吸机。有创呼吸机通过气 管插管或气管切开建立有创人工气道，从而进行通气；无创呼吸机通过鼻、面罩、接口器等 相对无创方式与呼吸机连接，无需建立人工气道。由于适用患者不同，有创呼吸机与无创呼 吸机主要为功能互补关系，不存在优劣之分。随着患者对生命质量要求的提高，保留进食、 语言等生理功能的无创通气设备临床应用范围有望进一步拓展。呼吸机部件技术壁垒高，以进口为主。国内呼吸机生产以中游制造为主。涡轮压缩机、 传感器、芯片等核心部件主要由美国 Grandner Denver、Cypress，瑞士 Micronel、Sensirion， 德国 EBM、荷兰 NXP 等公司供应。我国呼吸机配置不足，非疫情状态下仍偏少。国内呼吸机消费量快速增长，2019 年呼 吸机消费量 1.82 万台，同比增加 23.8%。新冠疫情期间，我国的呼吸机存量 8 万台，对应 每百万人拥有呼吸机 57 台。相比欧美国家，我国百万人均呼吸机拥有量仍存在较大差距。 以 14 亿人口计算，当我国百万人均呼吸机拥有量达到 100 台时，呼吸机保有量将增加 6 万 台。新冠疫情助力呼吸机进入欧美高端市场。公司呼吸机自 2012 年推出 SynoVent E 系列 以来，经过多年更新换代，已具备全球顶尖水平。中高端呼吸机 SV300、高端重症呼吸机 SV800/SV600 分别于 2015、2017 年推出。其中，SV300 为新冠疫情中主要使用的型号， 2020 年 3 月获得 FDA 的 EUA（紧急使用授权）认证，此前已获得欧盟 CE 认证，成功开拓 欧美高端市场、建立品牌影响力。SV300 是国内第一款电动涡轮呼吸机，由中国、北欧、北 美研发团队合作研究。它实现流速的精准控制和稳定，与常见的独立涡轮变速控制呼吸机相 比，患者吸气反应更快、系统控制也更加稳定；拥有 ICU 全面的通气模式，还支持 NIV（无 创通气）以及持续增氧功能；能够监测气道死腔、肺泡通气量等高级参数。它是世界上最小 最轻的重症护理呼吸机之一，机身不到 10kg，完全胜任院内转运与移动。我国呼吸机仍处于成长期，增长空间广阔。近年来，随着国家对医疗机构的设备配置要 求逐渐落实及居民健康意识提高，我国呼吸机市场持续扩容。2018 年，我国呼吸机市场约 24 亿元，同比增长 16%。其中，高端呼吸机增速更快，具有中高端化趋势。根据 QY Research 数据，2016 全球呼吸机市场约 60 亿美元，美国、欧洲合计约 10 亿人口，占据全球呼吸机 60%以上市场份额，我国仅占据约 5%，具备很大提升空间。国产呼吸机品牌逐步建立，预 计迈瑞 2019 年呼吸机销售额约 5 亿元，全球市占率为 1.2%，在国内医用呼吸机市场约占 13%的份额，仅次于德尔格。2020 年新冠疫情期间，公司成为全球医用呼吸机的重要供应 商，订单大幅增加，我们预计 2020 年呼吸机收入有望超过 20 亿元。2.4 麻醉机：高端市场进入国际市场，市场份额稳步提升高端机型进入国际市场。公司麻醉机产品包括高端 A 系列，中低端 WATO 系列及麻醉 蒸发器 V60 系列。A 系列麻醉工作站由北美国际研发团队创新研发，逐渐进入国际市场，使 得迈瑞迅速成长为北美和全球麻醉机领域三大主流品牌之一。其中 A5 麻醉工作站为主力机 型，A7 麻醉工作站为旗舰机型，均具有用户全触摸无菜单的用户界面及与 ICU 呼吸机媲美 的通气模式。麻醉机销量稳步增长。2017 年，公司麻醉机产品实现收入 5.4 亿元，同比增长 29.1%。 2015-2019 年，公司麻醉机销售数量年均复合增速 20%；2019 年麻醉机销量 8812 台，同 比增长 15%。2015-2017 麻醉机平均单价分别为 8.7 万元、9.4 万元（+9%）、9.1 万元（-3%）， 中高端 A 系列产品销量占比增长能够弥补适当的降价压力，预计 2017~2019 总体价格比较 稳定。根据销量增长，我们测算公司 2019 年麻醉机收入约 7~8 亿元。全球市场：市场份额提升空间大。2017 年全球麻醉机市场（不含日本）规模 9.3 亿美 元，同比增长 2.2%，假设 2018~2019 年保持 3%左右的增长，2019 年全球麻醉机市场约 9.9 亿美元，测算公司 2019 年迈瑞全球市占率约 11%，相比 GE（占比 39%）、德尔格（占 比 38%）仍有很大提升空间。国内市场：优势集中于中低端市场，高端市场替代具空间。2015-2019 年，国内麻醉机 市场从 9.1 亿元增长到 10.6 亿元，年均复合增速 3.8%。2019 年，公司占据国内市场份额为 29%，超越 GE 成为国内市场第二，仅次于德尔格，相比 2017 年的份额，公司依靠市占率 提升保持该业务的持续的增长。2.5 心电与除颤：首个 AED 国产厂商，有望优先受益公司除颤系列产品完善。公司心电与除颤产品包括 BeneHeart D 除颤系列、AED 系列 及心电图机 BeneHeart R 系列。BeneHeart D 除颤系列采用双相波除颤技术，可以大大减小 除颤时通过心脏的电流量，有效减少心肌组织的损伤；还具备自动阻抗补偿功能，自动调整 放电电压和放电时间来补偿过高或过低阻抗的影响。BeneHeart C 系列为 AED 产品，主要 设计给一般民众急救时使用，只需依照机器的指示执行操作，智能易用。除颤仪销量快速增长。2017 年，公司除颤仪收入 3.3 亿元，同比增长 50%，实现快速 增长。2015-2019 年，公司除颤仪销售数量年均复合增速 43%；2019 年除颤仪销量 39624 台，同比增长 34.5%。2015-2017 除颤仪平均单价分别为 2 万元、1.8 万元（-11%）、1.6 万 元（-8%），有所下降，主要由于 AED 价格较低所致。除颤仪国内市场规模快速增长。除颤仪是一种应用电击来抢救和治疗心律失常病人的医 疗设备。心血管疾病中的心源性猝死是我国居民死亡的重要原因，中国每年约有 54 万多例 心源性猝死病例，而除颤仪在致命性心律失常的抢救和治疗中有着相当重要的作用，应用空 间较大。在分级诊疗制度推动下，除颤仪等器械逐渐下放至基层医院，院内除颤仪配置量有 望稳步提升；随着政策推动及技术进步，院外除颤设备有望进一步普及。2017 年全球（不 含美国、日本）除颤仪市场规模达到 7.4 亿美元，同比增长 4.2%，如果考虑日本和美国的 市场，预计 2019 年全球体外除颤仪（含 AED）市场约 23 亿美元；2017 国内除颤仪市场规 模达到 7.5 亿元，同比增长 15.4%，假设 2018、2019 年保持 15.4%的增长，预计 2019 年 国内市场为 10 亿元。我国 AED 尚处于培育期，配置数量增长空间大。自动体外除颤器（AED）是一种便携 式、易于操作稍加培训即可熟练使用专为现场急救设计的急救设备。使用者无须具备高水平 判读心电图能力，只要根据录音指示，接通电源，按动放电按钮，即可完成心电图自动分析、 除颤。AED 不仅是急救新设备，更是一种由现场目击者最早进行有效急救的观念。截至 2018 年，中国在各大医疗机构、体育馆、机场、地铁等公共场所仅安装了约 15000台AED，而 日本全国 AED 配置约 60 万台。日本、美国每十万人的 AED 配备数量达到 555台、317 台， 而中国的配备数量还不足 0.5 台，差距仍较大。国家卫健委发布的 2019 年-2030 年《健康 中国行动》指出，完善公共场所急救设施设备配备标准，包括在人员密集场所配置急救药品、 器材及 AED 设备。全国正在积极采取增加 AED 配置的行动。北京市卫健委表示，将来北京 市的每个地铁站都需要配备 AED；深圳拟分步实施在公共场所安置 AED，争取用 10 年时间 达到每 10 万人口配备 100 台的国际先进水平。AED 加强配置，公司作为首个国产品牌有望受益。公司突破国外公司千余项专利封锁， 填补了我国 AED 领域多项空白，为国内首个自主研发出 AED 产品的公司。迈瑞产品进入市 场前，AED 市场主要由 ZOLL、飞利浦、普美康等国际巨头竞争，产品均价高于 4 万元，价 格昂贵。而迈瑞 AED 产品均价不到 2 万元，相对进口产品而言性价比优势显著。在国内 AED 普及的进程中，公司作为首个国产 AED 品牌，有望受益于行业扩容。2.6 灯床塔：软硬件协同构筑强势壁垒灯床塔是用于围术期外科手术的设备，包括手术灯、手术床、吊塔吊桥、数字化手术室 等，为手术室基础硬件设施。手术台能根据手术要求调整，使手术视野充分暴露。无影灯为 手术提供充分、均匀、无影的照明，能长时间持续工作且不散发出过多热量。吊塔吊桥为手 术室气电供给、装备装载设备。灯床塔国内市场较分散，迈瑞引领国产替代。德尔格、迈柯唯是全球手术室及 ICU 设备 龙头，分别占国内灯床塔市场 23%、7%份额。根据中国医疗设备行业数据，2018 年迈瑞份 额 12%，较 2017 年提升约 2pp，为国产份额最高的公司。灯床塔全面布局。公司灯床塔产品主要包括 HyLED 系列手术灯，HyBase 系列、UniBase 系列手术床，HyPort 系列吊塔吊桥。公司手术灯采取 MPST 技术，手术术野的照明是由每 一层光斑以同心圆的方式叠加而成，保证光斑均匀性；主动阴影管理技术由主灯、子灯同步 补光，提高医生照明体验。HyBase 系列手术床运用人体工学技术，为病患提供安全、舒适、 有效的手术体位定位。HyPort 系列医用吊塔提供多屏幕安装解决方案，可实现灯塔同轴配置， 提高临床工作效率。产品竞争力提高，快速放量。2016 年受市场竞争加剧影响，公司灯塔床收入有所下滑， 随着公司加强市场推广力度，2017 年公司灯床塔收入达到 3.8 亿元，同比增长 25.6%，产 品平均售价上升至 4.1 万元/台，毛利率提升至 60.2%。2018~2019 年，公司灯床塔竞争力 持续增强，销售量增长均超过 30%，我们测算 2019 年公司灯床塔业务收入为 6~7 亿元。积极研发数字化手术室，软硬件协同构筑强势壁垒。数字化手术室基于服务器及网络技 术，将手术室设备与医院信息系统连接，可以实现控制设备、音视频传输和处理、患者信息 调用等功能。公司数字化手术室 HD-SDI 传输方案，实现无损高清视频传输；采取模块化设 计，升级简便，适应医院持续发展要求；可以控制手术灯、摄像、手术床等设备，提高手术 室运行效率。数字化手术室叠加齐全的硬件产品，将使公司该业务筑起强势的壁垒。3 体外诊断：稳扎稳打，终成增长引擎深度把握 IVD 趋势。1980s 年代以来，国内 IVD 行业大致经历了 5 个发展阶段：1）80 年代，国产起步阶段，中国体外诊断试剂开始产业化进程。伴随着国家的改革开 放引进外资，大量国外先进技术进入中国，涌现了一大批生产体外诊断试剂的厂家公司；2）90 年代到 2000 年，市场秩序混乱，进入了整顿期。生产生化诊断试剂厂家超过了 100 家，免疫诊断试剂厂家甚至超过了 300 家， 1993 年开始，国家对体外诊断行业展开了 整顿，取缔了无生产文号的厂家，吊销了质量不合格厂家的生产文号，行业集中度有所提高。 1995 年中国 IVD 市场规模约 26 亿元，1995-2000 年复合增速约为 6%。3）2000~2010 年，行业快速发展。2000 年中国 IVD 市场规模为约为 35 亿元，随着行 业整顿提高行业壁垒，以及国产厂家的逐步发展壮大和技术的逐步成熟，生化和酶联免疫发 展较快，科华、达安、中科北控先后上市，2000-2010 年市场规模复合增速为 15%。4）2010~2015 年，医保红利阶段。2010 年中国 IVD 市场市场规模达到 137 亿元，更 多 IVD 企业上市，形成 IVD 产业集群，同时医保渗透率提升，行业蓬勃发展，2010-2015 年 IVD 市场规模平均复合增速达到 21.5%。5）2015 年至今，国产替代的黄金年代。2015 年后，医保控费逐步开展，分级诊疗推 进，进口替代加速，IVD 市场增速略微下降，但仍保持 18.5%的年均复合增速，体现出检测 市场的刚性需求，市场规模于 2019 年达到 718 亿元。在这不同阶段的发展阶段中，公司已经把握住了 2000 年开始的血球和生化的发展大机 遇，以及 2015 年开始化学发光国产替代的大机会，成为国产 IVD 的龙头企业。 稳扎稳打，公司 IVD 产线的业务版图布局逐渐完善。当前体外诊断业务主要包括血液细 胞分析仪、生化分析仪、化学发光免疫分析仪、凝血分析仪、尿液分析仪、微生物诊断系统 等及相关试剂。随着 2001 年推出的中国第一台全自动分类血液细胞分析仪，以及 2003 年 推出国内第一台全自动生化分析仪BS-300，到 2013 年推出 CL-2000i 进入化学发光领域， 以及后续 TLA 流水线的推出和分子诊断的布局，我们认为公司在每一个 IVD 大赛道的切入中都遵循一个原则，就是稳扎稳打以多年打磨的高质量的检测仪器做基础，发挥公司设备制 造优势，不鸣则已，一鸣惊人，这种经营思路的效果已经在迈瑞众多 IVD 产品的成功中得到 见证。公司 IVD 收入年年创新高，未来仍将是公司增长引擎。2006~2019 年，体外诊断业务 收入从 4.4 亿元增长到 58.1 亿元，年复合增速 22%，尤其 2016~2019 年随着化学发光业务 高增长，公司 IVD 板块收入增速有加快的趋势。2020H1，公司体外诊断业务收入 30.3 亿元 （同比+6.5%），毛利 17.4 亿元（同比-3.2%），毛利率 57.5%（同比-5.7pp），主要由于疫情 影响常规业务检测需求，随着发光仪器装机高增长带动试剂放量，叠加生化、血球低基数下 逐渐恢复，以及IVD行业进口替代趋势延续，我们预计后续IVD业务仍将是公司的增长引擎。检测试剂量价共同驱动。2015-2017 年，检测试剂销售收入分别为 11.6 亿元、15.1 亿 元、19.5 亿元，年均复合增速 29.8%。2015-2019 年，公司检测试剂销售数量年均复合增速 28.7%；2019 年检测试剂销量 1145 万盒，同比增长 44%。2015-2017 检测试剂平均单价分 别为 277 元、290 元（+4%）、302 元（+4%）。销售数量增长快速，且延续较快增长趋势， 主要由于检测仪器装机量持续增长带动，且仪器及试剂种类不断增长。检测试剂平均价格提 升主要由高售价试剂销量提高带动。仪器销量持续增长，均价有所提升。2015-2017 年，仪器销售收入分别为 10.9 亿元、 12.9 亿元、16.4 亿元，年均复合增速 22.5%。2015-2019 年，公司检测仪器销售数量年均 复合增速 14.2%；2019 年检测仪器销量 4.6 万台，同比增长 14%。2015-2017 检测试剂平 均单价分别为 4 万元、4.2 万元（+4%）、4.5 万元（+8%）。下游客户需求不断增长，同时公 司加强了产品推广力度，推动仪器销量不断增长。此外，高端产品销售占比增加，带动仪器 销售均价提升。全球体外诊断市场平稳增长，公司全球市占率稳步提升。IVD 目前已经成为疾病预防、 诊断治疗必不可少的医学手段，约 80%左右的临床诊断信息来自体外诊断。2019 年全球体 外诊断市场规模为 714 亿美元，2015 年-2019 年，保持 5%左右的复合增速，预计未来随着 医疗需求的增长以及体外诊断检测技术的发展，体外诊断市场还将持续扩容。2019 年公司 体外诊断业务收入在全球市场的份额约为 1.3%，市长率稳步提升。国内市场处于进口替代的黄金年代，公司已在血球、生化、化学发光领域确立龙头地位。 随着健康意识提升和分级诊疗推进，我国医疗检测需求持续增长，同时伴随医改和控费影响， 行业稳高速增长和进口替代仍是当前 IVD 赛道的主旋律。从国内 IVD 发展的阶段看， 2000~2010 年市场以生化检测为主，2010 年以后，随着免疫诊断中化学发光技术应用范围 扩大带来的强劲增长，免疫诊断市场份额已经超越生化检测成为体外诊断市场占比最大的类 别，2018 年占比约 39%，生化诊断、分子诊断、POCT 诊断分别占据中国体外诊断市场约 18%、16%、11%的份额。公司 2019 年体外诊断收入 58.1 亿元，预计国内占比约 3/4，国 际占比 1/4，推断公司 2019 年在国内 IVD 市场份额约 6.1%，其中血球市场份额 33%，生化 市场份额 10%，化学发光市场份额 5%，在这三个细分领域已经确立龙头地位。从 IVD 行业发展趋势看，化学发光、分子诊断、POCT 具有较大的潜力。生化诊断细分 行业较为成熟，行业增速 7%-8%，整体国产化率约 60%，高端仪器仍有较大国产替代空间。 免疫诊断为 IVD 规模最大的细分领域，以约 20%的增速稳健扩容，当前国产化率仅 20%， 未来潜力巨大。其中，化学发光免疫分析技术凭借极高的灵敏度和高通量快速检测的技术性 能，在世界范围内迅速普及，成为引领免疫诊断快速发展的主要动力。分子诊断和 POCT 是 增速最快的领域，主要分别受益于技术升级、传染病和早筛产品的开发、使用场景多样化等 因素催化。3.1 血液细胞检测：国产龙头，剑指希森美康公司血液细胞分析产品线齐全，适应不同层次客户需求。血液细胞分析是指检测血液标 本，对血液中血细胞等有形成分进行定量分析。公司血液细胞分析仪包括太行血液分析流水 线、五分类血液细胞分析仪、三分群血液细胞分析仪。三分群血液细胞分析仪将白细胞分为 淋巴细胞、单核细胞、粒细胞，以阻抗和比色法为基础；五分类血液细胞分析仪将白细胞分 为淋巴细胞、单核细胞、粒细胞（中性细胞、嗜酸性细胞、嗜碱性细胞），中低五分类分析 仪以化学染色和流式细胞术为基础，高端五分类分析仪以特异性荧光染色、散射-荧光三分分 析技术为基础。公司在低端三分类产品及高端五分类产品均有布局，品类齐全，可以满足各 类不同层次客户的需求。五分类血细胞分析仪技术领先。公司高端血球仪 BC-6800Plus 测试速度快，已突破 200 速，常规血细胞计数+五分类速度高达 200 样本/小时，网织红细胞检测速度 120 样本/小时； 测试精准，采用红系 ERP 通道和白系 WNB 通道及血小板聚集自解技术。相比同类产品，公 司产品测试速度更快，所需样本量更少，终端采购价格与同类产品大致相当，具备性价比优势。开创五分类+CRP 联合检测，提高检测效率。CRP（C-反应蛋白）是一种急性时相反应 蛋白，在健康人血清中浓度很低（<5mg/L），而在细菌感染或组织损伤时，其浓度显著升高， 敏感性高。公司推出 BC-5390CRP、BC-7500CRP 等，一分钟即可实现五分类+CRP 联合 检测，使血液分析更为全面、高效。公司在血液细胞分析市场国内第二，全球第三。当前血液分析市场相对成熟，检测量的 增长，叠加以五分类+CRP 联检为主要趋势的升级换代需求，预计行业将保持稳健增长。2019 年，国内血液分析市场规模约 53.9 亿元，近年来保持 10%出头的增长。国内市场，迈瑞在 国内血液分析市场份额约占 1/3，近年来一直为国内第二，仅次于希森美康，上海前 10 名医 院中，有 7 家医院正在使用迈瑞高端检验产品，我们预计公司未来几年将很快超过希森美康 成为国内绝对龙头。2016 年，迈瑞在全球血液分析市场份额 7%，排名第 5，随着公司血球 增速快于全球平均水平，我们预计 2019 年迈瑞全球血液分析市场份额达到约 10%，成为全 球第三，仅次于希森美康和西门子。3.2 化学发光检测：稳扎稳打，后来居上化学发光体量大，增速快。免疫诊断主要分为放射免疫、免疫层析、酶联免疫和法学发 光，化学发光具有高灵敏度和高通量快速检测的技术性能，成为引领免疫诊断快速发展的主 要技术路径。2010~2019 年化学发光市场规模从 16 亿元增长到 233 亿元，复合增速 34.7%， 占免疫诊断市场比重从 44%提升到 85%。化学发光市场经历了快速发展期，目前行业增速 已经回落至 20%左右的增速，考虑酶联免疫灵敏度低和不能精确定量分析的缺点，同时参考 国外化学发光占免疫诊断比例超过 90%，随着免疫诊断总量的增长和化学发光占比的进一步 提升，预计未来三年化学发光仍将将维持 20%左右的较高速增长。化学发光国产化率低，进口替代空间广阔。相比其他 IVD 细分行业，免疫诊断国产化率 仅为 20%。与此同时，国内厂家经过数十年积累，化学发光仪器及试剂研发技术已经逐步成 熟，化学发光仪器参数和试剂数量可媲美国际巨头，叠加国内厂商的渠道及售后服务优势， 化学发光成为目前最具前景的体外检测细分赛道。公司发光仪器技术水平国内领先，与国际龙头差距缩小。公司全自动化学发光免疫分析 仪 CL-6000i 单机检测速度达到 480 转/小时，在国产机器中处于领先地位，仅次于新产业 MAGLUMI X8。CL-6000i 单次检测样本数量 300 个，试剂数量 36 个；具备拓展功能，可以 与生化级联成生化免疫流水线，也可以双模块级联形成 CL-6000i M2，速度高达 960 转/小 时。仪器性能优秀，在 2017 年第三批优秀国产医疗设备评比结果中技术评分、企业评分和 临床评分均靠前，在国产厂商中占优，2020 年 5 月，公司参选的 4 款化学发光免疫分析仪均在第六批优秀国产医疗设备产品遴选中排名靠前，其中 CL-6000i/6200i 机型以最高技术评 分和企业评分拔得头筹。目前国产仪器与进口仪器差距正在逐步缩小，为仪器国产替代进口 提供技术支持，未来，以迈瑞医疗为代表的国产品牌市场份额有望提升。推出国内首条全自主 TLA 流水线 M6000，打破进口技术壁垒。检验流水线分为模块化 流水线（MA）及全自动化实验室（TLA）。MA 将生化分析仪、化学发光分析仪等模块化， 可多台拼接到一起，可以快速提高检测能力，配置灵活。TLA 可实现全程智能化、自动化， 适合大型医疗机构。太行血液分析流水线、天河生化免疫分析流水线均为 MA 流水线，助力 提升检测效率。2019 年，迈瑞推出 TLA 流水线 M6000，为首条国产全自主检测模块流水线， 整合生化、免疫、血液、凝血四大模块，实现检验样本分拣、传送、处理、分析和存储的全 流程的完全自动化。流水线搭载公司自主研发的仪器和配套试剂，在医保控费和医院预算紧 张的大环境下，相比进口流水线更具竞争优势。稳扎稳打，试剂体系逐步完整。2019 年，公司化学发光配套试剂数量累计 79 种；其中， 2015-2019 年分别注册化学发光试剂 12、24、22、7、14 种。公司化学发光试剂覆盖疾病 领域广泛，激素、肿瘤标志物、甲状腺功能、传染病、心脏标志物、代谢和贫血 2015 年起 分别累计注册 20、17、11、10、4、3 种。相比新产业、安图、亚辉龙分别为有 124、98 和 117 个发光试剂注册证，公司的试剂品种相对较少，与进口企业数量较为接近，但基于迈瑞 精心打磨，总体上公司主要检测 panel 的使用较为均衡，贴近临床上的实际需求，反应公司 稳扎稳打的精品路线，后续公司会谨慎的拓展试剂产品和体系。化学发光装机量快速提升，带动发光试剂快速增长。与新产业、安图等国产厂商相比， 公司化学发光产品起步较晚，但发展迅速。从仪器装机看，2013-2019 公司化学发光仪器新 增装机量年均复合增速 98%，2020 前三季度装机量 1600 台，其中高速机占比 40%；截至 2020Q3 末，公司累计装机量 6600 台，与新产业接近。公司化学发光仪器装机量仍保持快 速增长趋势，明显快于国内其他厂商，有望形成后来居上态势。从单产看，我们测算 2019 年公司化学发光试剂单产约 25 万，仅次于安图，公司试剂主要布局在肿瘤（约 30%）、传染 病（25%）、甲功（15%）等领域，与临床刚性需求的分部较为匹配，过去几年单产逐渐提 升，且同时伴随高速机的占比提升，我们判断公司未来化学发光单产仍会持续提升。后来居上，化学发光业务增速领跑行业。与新产业和安图相比，公司推出化学发光检测 的时间相对较晚，但近年来增速一直领跑行业。2019 年，新产业和安图化学发光试剂收入 约为 13 亿和 12 亿，预计公司化学发光试剂收入略低于新产业和安图，为 10~12 亿元，但 增速远高于同行。主要得益于：1）全 IVD 产线布局，不同检测项目间具备协同作用；2）发光试剂检测领域布局合理，贴近临床刚需，无明显短板；3）渠道布局完善，医院覆盖率高， 仪器投放增长快。我们预计未来几年，公司将很快成为国产第一。新冠疫情利好国产发光产品打开海外市场。新冠疫情下，新冠抗体检测带动仪器入院， 提高海外覆盖。同时，新冠疫情利于提升公司全球知名度，带动其他业务进入海外市场，后 续常规业务有望持续放量，推动公司海外业务长期增长。格局较为明朗，公司化学发光业务长期有望贡献 100 亿以上收入。化学发光仪器稳定和 试剂数量覆盖主流项目是化学发光企业能够参与市场竞争的先决条件，在此基础上，具备明 显竞争优势的厂家不断突破技术壁垒，提升仪器精密度和稳定性，开发特色检测项目，提升 原材料自给率，构筑渠道优势。目前中国上百家 IVD 上市企业，但真正具有明显竞争优势仅 迈瑞、新产业、安图等少数企业，格局相对明朗。考虑到目前国产龙头的化学发光检测准确 度逐渐比肩进口产品，同时具有高性价比优势，参考生化试剂的国产化率，假设未来 10 年 化学发光国产率提升到 60%，那么国产规模有望在 2030 年达到 419 亿元，复合增速 23.3%， 预计迈瑞医疗将在国产化学发光市场中占据较大的份额，假设 2030 年份额为 30%，则 10 年后公司国内市场贡献的化学发光潜在收入体量为 126 亿元。3.3 生化分析检测：试剂率先进口替代，高端仪器仍具空间生化诊断市场相对成熟。生化诊断是指通过生化反应、免疫浊度法等在体外测定无机元 素、蛋白、血糖、血脂等生化指标，是基础诊断方法之一，是发展最早、最成熟的 IVD 细分 领域。生化市场规模逐步扩大，后续有望保持 7%-9%的行业增速。我们查阅早期 IVD 发展路 径以及生化诊断的发展历程，大致可以分为三个阶段，1）1995-2000 年间复合增速为 3%， 行业整顿和规范化为主；2）2000~2017 年国产替代与基层渗透率不断提升，市场规模不断 扩大，年均复合增速约为 12%，行业增长较快，但慢于 IVD 整体增速；3）2017 年至今， 增速逐渐放缓，2019 年行业规模约 130 亿元，2017~2019 年复合增速为 9%，预计 2020 年之后复合增速为 7~9%。生化检测在 IVD 市场中占比不断下降，目前综合国产化率约 50%。1990 年代，生化诊 断占 IVD 市场规模比重超过 50%，随着免疫检测、分子诊断、POCT 的市场份额不断增长， 生化的市场规模占比不断下降，2019 年，生化诊断占体外诊断约 18%的份额。从国产化率 指标看，当前生化诊断综合国产化率约为 50%，其中生化仪器经历从手动、半自动到全自动 生化分析仪的技术进步，目前多家国内厂商已能够生产全自动生化仪，但国产生化仪器主要 集中在低端低速仪器和基层市场，目前仪器国产化率约为 30%，进口生化仪依然占据主要的 高端高速市场。生化试剂国产化率目前约为 70%，基本已经实现进口替代，并在三甲医院占 有一席之地。公司在生化诊断领域国内第三，国产第一。2017 年，生化诊断三大龙头贝克曼、罗氏、 迈瑞占据国内市场份额（仪器+试剂）分别为 14%、10%、8%，其他企业共占份额 68%。 生化诊断进口品牌主要有贝克曼、罗氏、日立、东芝等，国产品牌主要有迈瑞、迪瑞、科华 等，由于迈瑞过去几年生化诊断业务增速整体快于行业平均水平，2019 年公司在生化诊断 （仪器+试剂）约有 9%的份额。生化分析仪器仍由进口品牌主导，2017 年日立、贝克曼、 罗氏等分别占据国内仪器份额 27%、22%、9%，进口品牌份额共约 80%。试剂领域已逐步 完成进口替代，高端仪器领域国产品牌份额仍有待提高。生化分析仪器性能优秀，竞争优势突出。公司生化分析仪产品 BS-2000M、BS-800M 分别在生化、生化+电解质测试中表现优秀，其中 BS-2000M 生化 2000 测试/小时，BS-800M 生化+电解质（ISE）1200 测试/小时，达到国际先进水平。此外，BS-2000M 可与同型号仪 器互联，组成高速生化流水线；也可与高速化学发光分析仪 CL-6000i 拓展为 SAL9000 级联 机功能扩展，组成高效生化免疫流水线。公司 25 款生化分析仪在第四批优秀国产医疗设备 产品遴选中上榜，且高端产品 1600 速只有迈瑞、迪瑞两家企业上榜。生化试剂套餐全面，仪器、试剂一体化发展。截至目前，公司共拥有公司生化试剂 65 种，覆盖肝功能、肾功能、心肌标志物、糖尿病、血脂等检测领域。在仪器和试剂封闭化的 趋势下，全面的试剂体系利于公司提升未来整体竞争力，实现一体化协同发展。3.4 控费政策预计将加速进口替代自 2018 年医保局成立以来，相关控费政策不断推出。影响较大的医保控费政策主要分 为集中带量采购、DRG 两方面。1）集中带量采购：药品集中采购主要解决仿制药定价过高，过期专利药定价过高和过 期专利药份额过高的问题。从 2018 开始的“4+7”药品带量采购开始，药品带量采购截至 目前已经进行至第四轮，高值耗材中冠脉支架国家级带量采购已经完成。带量采购涉及的品 类不断增加，已成为医保控费的主要手段之一。2）DRG/DIP 付费：DRG 支付方式由事前拟定的支付标准打包预付，并在下一年度开 始前常规调整。目前 DRG 分组与付费已在全国 30 个城市进行试点，以国家医疗保障疾病诊 断相关分组（CHS-DRG）为开展 DRG 付费工作的统一标准，覆盖 26 个诊断大类、376 个 核心 DRG。新冠试剂集中采购开启 IVD 集中采购特例，常规试剂开展带量采购难度较大。新冠检测 试剂需求量远超常规单种生化及免疫检测需求，由此成为国内第一种开展集中采购的 IVD 产 品。从 4 月开始，湖北省、黑龙江省、贵州省等省市开始针对新冠试剂全省集中采购，5 月 开始的六省联盟及山西省集采中安图、迈克、博奥赛斯、丹娜生物等新冠化学发光抗体试剂 低价中标。我们认为常规 IVD 试剂不具备带量采购特征，开展难度大，主要因为：1） IVD 产品品类多达几百种，尚未完成统一编码，相同试剂不同名称时有发生；品类 多而分散也使得单品体量较小，带量采购执行起来较为复杂。2） IVD 部分产品属于封闭系统（如化学发光），试剂存在需要与设备配套使用的问题， 医院装机调整以及后续再招标的更换都存在较大的问题；3） 进口试剂市占率为 80%。由于进口产品在质量和稳定性占据优势，其降价意愿薄弱。这些特性对开展大规模带量采购造成了阻碍，因此我们预计 IVD 领域集中带量采购的 概率不高，或者仅仅选择部分开放式、国产化率高、临床使用极为成熟的品种作为试点，对 整个板块和相关个股的影响很小。按病种付费模式有序推进，医院控费动力强。按病种付费 DRG 和按病种分值付费 DIP 实质相同，都是医保基于按病种付费大逻辑下对住院病人的控费方式，主要的不同点在于病 种的分类方法和具体支付方式。DRG 是医保基金按疾病诊断组预先设置的价格打包付费， DIP 是先赋予各病种分值，在控制总额的基础上，医保按各医疗机构累计分值进行结算付费。 DRGs 与 DIP 都提到”对于医保支付费用，医院结余留用”的原则，医院针对住院病人总体 开支的控费动力充足。从 DIP 试点医院看，按病种分值付费对检查化验费用的影响较小。根据广东省揭阳市 DIP 试点医院 2017 年 4 月至 2018 年 3 月(实施前)和 2018 年 4 月至 2019 年 3 月(实施后)2 个时间段出院病人住院费用对比，药品费、耗材费、其他费用变动具有统计学意义( P<0.001)， 而病人的检验化验费差别没有统计学意义。实施按病种分值付费政策趋向提升医务人员的劳 务价值，降低药品费、耗材费，对检查化验费用的影响较小。如果未来检测试剂成为医院成本端，进口替代动力将增强。国产生产成本较低，没有国 际价格体系的掣肘，定价上具有价格优势，这也是过去自然状态下不断发生进口替代的基础。 根据目前药智网的中标价格，国产生化试剂价格约为外企的 15%-50%，价格明显占优。过 去由于检测作为医院重要的收费项目，医院认可并偏好进口产品，同时由于外企多年的用户 教育，医院端粘性较大，医院并没有动力进行 IVD 试剂进口替换，但在 DRG/DIP 控费的压 力下，为满足控费要求以及结余留用政策的激励，医院会选用性价比更高的国产试剂，国产 产品进口代替进程有望加速。4 医学影像：聚焦超声，向超高端突破医学影像设备各有特点，针对不同领域。目前临床应用较广的医学影像设备包括 X 线成 像（DR）、计算机断层扫描（CT）、磁共振（MRI）、超声等四类，由于所采用的技术不同， 这四类设备的特点和应用领域差别较大。超声设备在安全性、实时性、经济性、便携性方面 优势明显。与其他三类设备相比，超声设备优点主要包括：1）使用安全，无创、无辐射；2） 能动态显示器官运动、胎儿活动和血流情况；3）设备价格经济，检查费用较低，普及性强； 4）灵活方便，推车式可移动，便携式可携带、车载。彩超为公司医学影像核心业务。医学影像业务包括超声诊断系统和数字 X 射线成像系统， 其中彩超为医学影像业务主要产品，收入占比约 85%。2015-2019 年，医学影像业务收入及 毛利均实现稳步上升，分别实现年均复合增速 16%、17.9%；2020H1，医学影像业务收入 21 亿元（同比+6.7%），毛利 14.5 亿元（同比+8%），毛利率 68.9%（同比+0.8pp）。公司在 2013 年收购高端超声影像制造商 Zonare，进入高端彩超市场，实现彩超产品由低端至高端 全覆盖。4.1 超声诊断系统：立足中低端，发力高端，向超高端突破超声诊断运用场景广泛，公司布局彩超领域。超声医学影像设备可分为黑白超与全数字 彩超。黑白超的基本原理是利用超声波在人体中传播时，不同器官的声阻抗不同而产生不同 强度的反射或散射回波，并将这些不同强度的回波转化成不同亮度的灰阶值形成黑白图；全 数字彩超则在黑白超声的基础上引入了对血液流动或者组织运动的多普勒效应检测，可以获 得血液流动的方向、速度、流量等信息。从临床运用看，由于超声具备安全、无创、应用广 泛、实时、经济、便携等优点，其应用领域由早期的腹部及妇产科诊断，拓展至心血管、神 经、肌肉骨骼等多领域临床诊断，并逐步渗透至超声引导介入等非诊断领域，临床应用范围 不断扩大。公司目前主要布局彩超领域，并且从常规超声不断往高端及超高端彩超方向拓展。全球超声医学影像设备市场稳健发展，公司市占率提升空间大。从销量看，2016 年全 球超声医学影像设备市场销量约为 16 万台/万套，预计 2022 年增长至 28 万台/万套，预计 年均复合增速 10%。在全球人口老龄化加剧、超声医临床应用细分化等因素的推动下，近年 来全球超声医学影像设备市场增速较为稳定，未来仍将维持良好的增长态势。从行业规模看， 根据公司招股书，2015~2017 年全球超声市场规模分别为 60.9、61.8、64.2 亿美元，如果 按年复合增长 5%估算，2019 年全球市场约为 70.8 亿美元。从格局看，全球范围内，医用 超声设备以通用电气、飞利浦、东芝等公司为主，国产设备所占份额较少，2017 年迈瑞仅 占全球 5%份额，考虑到 2018、2019 年公司彩超业务快于行业平均水平的增长，2019 年公 司全球市占率有望到 7~8%，仍有很大增长空间。我国已成为全球超声医学影像设备规模最大的单一市场，迈瑞已在国内超声占据重要份 额。2016 年我国超声医学影像设备市场规模为 2.8 万台/万套，预计 2022 年增长至 6 万台/ 万套，预计年均复合增速高达 13.4%，远高于预期全球市场增速。与发达国家相比，我国超 声医学影像设备行业起步较晚，但经过多年发展，已形成专业门类齐全、基础技术过硬的产 业体系。2018 年起，中国市场销售金额、数量均超越美国、日本，已成为全球最大的超声 医学影像设备消费市场。从销量份额看，国内市场中，国产设备以其性价比优势逐步抢占进 口份额，2019 年迈瑞医疗市场份额 18%。公司彩超体系全面，涵盖低端至高端各类产品。中高端的全数字彩超根据超声的不同特 性还可以具备弹性成像、造影成像、融合成像等功能模块，拓展了超声医学的临床应用边界。 2013 年公司收购美国超声领域排名前五的 Zonare 后，推出 Resona 系列高端产品，对医学 影像类产品的整体形象有所提升。彩超产品以量驱动增长。2015-2017 年，彩超产品销售收入分别为 14.5 亿元、16.5 亿 元、21.2 亿元，年均复合增速 21%。2015-2019 年，公司彩超产品销售数量年均复合增速 18.6%，2019 年彩超产品销售数量 2.4 万台，同比增长 13%，2018 年起增速有所放缓，根 据销量增长，我们测算公司 2019 年彩超产品收入约 36 亿元，占影像业务线收入 90%左右。4.2 数字 X 射线成像系统：移动 DR 带来新增长点国内 DR 配置仍有待提升。数字 X 射线成像系统（DR）由探测器、球管、高压、机架、 影像工作站五大部件组成，基于人体不同组织对 X 射线吸收程度不同，通过信号转换，在显 示器形成影像。根据中国医学装备协会数据，截至 2017 年，国内 DR 保有量约为 5.65 万台； 每百万人均保有量约为 40台左右，考虑到 2017~2019 年平均销量约 1.5万台左右，同时 2014 年以前的仪器倍淘汰更新，行业存量约为 7 万台左右，国内 2019 年每百万人保有量预计约 50 台左右，而美国每百万人 DR 设备保有量为 530 台，具备 10 倍的提升空间。如果对标美 国标准，国内 DR 存量市场空间为 74 万台，如果考虑到 5 年折旧周期，预计行业年销量有 15 万台左右，和目前 1.5~2 万台的年销量比有较大的提升空间。从格局看，DR 设备国产化 率较高，市场较为分散，CR3、CR5 分别为 29%、36%，迈瑞作为国产 DR 龙头之一，2016 年市占率仅 3%，未来份额有望进一步提升。移动 DR 有望成为 DR 领域新增长点。移动 DR 被誉为“车轮上的放射科”，具有可移动、 重量轻、操作灵活方便等优点，可运用于 ICU、急诊、病房、院外急救等多个场景，并可以 在不同场景间方便转移：1）新冠肺炎诊断中彰显实力。胸部影像学检查是新冠肺炎诊断的判断标准之一，DR 及 移动 DR 在新冠疑似病例筛查中起了重要作用。移动 DR 凭借可移动性、成像质量高、可远 程操控等特点，高度匹配早发现、早报告、早隔离、早治疗的技术方案，临床需求旺盛。需要检查的患者无需离开隔离病房，可避免交叉感染、用于危重患者救治。疫情提高了移动 DR 的市场认知度，同时暴露了国内移动 DR 配置不够完善的问题。移动 DR 是突发的重大 传染病事件中必不可少的设备，疫情过后，移动 DR 有望在各地持续配置。2）基层卫生机构需求基础广阔。受分级诊疗等政策影响，基层医院的建设工作有望加 速。相比常规 DR，移动 DR 适合用于基层。移动 DR 操作更简单，可由护士等非专业放射 科技师完成；根据政府采购网数据，移动 DR 终端采购单价不到 100 万元，更适合基层医院 采购。公司布局常规 DR 及移动 DR。公司拥有常规 DR 设备 DigiEye780、DigiEye680、 DigiEye280 及移动 DR 设备 MobiEye700。DigiEye780 采取天轨悬吊臂设计，支持全角度 及立位、卧位全面应用。MobiEye700 的仿生支臂操作灵活、覆盖范围广；续航力强，完全 充电后可行进 70 公里、胸片条件曝光 700 次；机身仅 55 厘米，并具有 12°爬坡能力，方 便在病区移动；大功率输出媲美固定 DR。5 未雨绸缪，前瞻布局新增长点5.1 兽用器械：优势复刻，进军潜力市场宠物饲养数量具备增长空间。宠物犬和猫为我国宠物主要类型，合计占比约 90%。2019 年全国城镇宠物犬、猫数量达 9915 万只，比 2018 年增加 766 万只，同比增长 8.4%。2019 年，我国宠物饲养率约 17%，远低于美国（约 67%）、澳大利亚（约 62%）、英国（约 44%） 等发达国家，增长空间较大。宠物消费市场量价齐升，诊疗及药品占比近 2 成。2019 年，我国城镇宠物消费市场规 模 2024 亿元，同比增长 18.5%，明显快于饲养数量增长（8.4%），主要由消费升级带动单 只宠物消费金额提升，总体呈现量价齐升的态势。从消费结构看，与宠物医疗相关的诊疗及 药品 2019 合计占总消费支出比例约 19%，与 2018 持平；其中诊疗占比 10%，药品占比 9%。宠物医疗市场需求刚性强，研发推广周期短。相比人用市场存在医保控费等政策，宠物 医疗全部为消费者支付，存在较强的需求刚性。此外，兽用器械不存在监管注册环节，新产 品研发推广速度快于人用市场。此外，兽用器械市场技术迭代整体较慢，竞争较分散，为公 司提供进入机会。 、公司兽用产品以监护、IVD 及超声为主，具备研发优势。从国内官网看，公司国内市场 主要是兽用监护和兽用超声，从海外官网看，公司兽用监护、超声、IVD 三大产线的产品均 有布局。大部分宠物疾病诊断依赖医学影像、体外诊断等设备，恰好也是公司的优势领域。 兽用器械无需注册，从研发到商业化的周期非常短，且易从人用器械转换。公司在人用产品 布局齐全，为兽用产品研发提供技术支持，研发转换效率高，兽用产品有望快速研发推出。 依托迈瑞品牌力量，兽用产品与人用产品在研发端可互相协同联动。参考兽用器械全球领导者——IDEXX 实验室，迈瑞凭借更加齐全的产品线有望开拓新的 增长点。IDEXX 是兽医诊断、软件和水微生物检测领域的全球领导者，Companion Animal Group（CAG）为主要业务，主要包括兽用诊断及其信息管理相关的产品和服务，收入占比 约 90%。具体来说，IDEXX 兽用业务主要包括 IVD 类（CatalystOne 生化分析仪、ProCyteDx 全自动血细胞分析仪等）、影像类、软件服务等，与迈瑞兽用业务较为类似。宠物医疗较为 刚需，2020 年虽有疫情限制出行，但公司业务却强劲增长，全年收入 27 亿美元（+12.5%）， 归母净利润 5.8 亿美元（+36%），因此 2020 年公司股价表现继续亮眼。2006~2020 年，公 司股价从 21 美元上涨至 479 美元（2021 年 3 月 30 日），翻了 22 倍。据 MarketsandMarkets 调研报告显示，2018 年全球动物医疗器械市场总容量约 60 亿美元，保持双位数增长，行业 的旺盛需求使得龙头公司估值较高，截止 3 月底 IDEXX 的 PE（TTM）为 70 倍。迈瑞医疗 具有齐全的兽用产品布局（包括监护、IVD、影像），同时公司将发力国内外的市场推广，2020 年 12 月 7 日迈瑞与深圳市龙华区政府战略合作，双方将在动物医疗设备领域展开合作，同 时公司目标 2024 年兽用器械达到 2 亿美元的规模，我们看好迈瑞在兽用器械领域发展。5.2 微创外科：聚焦硬镜，荧光内窥镜推出在即内窥镜下微创外科手术逐步代替传统手术。内窥镜微创外科手术通过微小孔道或微小切 口进行人体内病变切除、畸形纠正、创伤修复或重建等手术操作，以达到治疗目的。相比传 统外科手术，内窥镜微创外科手术优势明显，受医患青睐：1）手术创口面积小，减少感染 风险；2）借助摄像系统，手术视野更清晰；3）患者恢复快，缩短住院时间，提高医院周转 速度；4）患者可承受多次微创手术。从趋势看，现代外科手术正在向有限化、智能化、微 创化方向发展，微创外科手术在全球范围内快速推，目前已推广至普外科、妇产科、泌尿外 科、胸外科、耳鼻喉科、儿科等科室，绝大部分传统普通外科手术都可通过内窥镜微创手术 完成，因此当前医用内窥镜已成为众多手术科室不可或缺的诊断和手术设备。公司聚焦硬管内窥镜，并已出配套腹腔镜手术器械。按照应用场景，医用内窥镜主要包 括腹腔镜、关节镜、耳镜、鼻咽喉镜、宫腔镜、膀胱镜、胃镜、肠镜等，其中胃镜、肠镜等 属于软管式内窥镜（软镜），即可以通过人体自然腔道（食道、肠道等）随意弯曲的内窥镜； 腹腔镜、关节镜等属于硬管式内窥镜（硬镜），即借助戳孔使腔镜进入人体腔内或潜在腔隙 的不可弯曲的内窥镜。公司主要布局硬镜及相关手术器械，目前已有 HyPixelU1、HD3、 EC3 等硬镜系统产品及瑞莱系列腹腔镜手术器械。其中，HyPixelU1 使用 4K 图像呈现， 还原真实色彩且无需反复对焦，具备图像优势。瑞莱系列腹腔镜手术器械采用进口高性能材 质、高精度钳头设计、轻简易用的三拆结构，使用高效且便于清洁灭菌。荧光硬镜凭借宽光谱成像优势逐渐拓宽临床范围，预计 2021 年公司将推出第一代荧光 硬镜产品。根据的工作广谱的范围，可将硬镜分为白光内窥镜和荧光内窥镜。白光内窥镜的 图像基于 400-700nm 的可见光光谱，展现的是人体组织表层的图像，其工作光谱为白光光 谱；荧光内窥镜是从 2016 年发展起来并得到大量应用的新型医用内窥镜技术，工作光谱在 400-900nm 的范围，除了能够提供人体组织表层的图像外，还能同时实现表层以下组织的 荧光显影（如胆囊管、淋巴管和血管显影），对术中精准定位和降低手术风险起到关键的作 用。由于荧光内窥镜在宽光谱成像方面的优势（兼具白光和荧光两种显影能力），荧光内窥 镜技术在腹腔镜手术治疗方案中的学术价值和治疗价值逐渐显现，被广泛的应用于多种疾病 的临床治疗。迈瑞医疗把握硬镜行业高清和荧光的发展趋势，预计 2021 年将推出第一代荧 光硬镜产品产品。全球市场看，荧光硬镜逐渐抢占白光硬镜的份额。根据 Evaluate 数据，2019 年全球内 窥镜市场规模为 209 亿美元，并以 6.6%的复合增速增长，高于医疗器械整体增速水平，结 合中国医疗器械行业协会数据，其中硬镜约占比 22%。根据沙利文数据，全球硬镜市场从 46.4 亿美元增长至 56.9 亿美元，CAGR=5.2%，其中 2019 年白光硬镜市场规模为 44 亿美元，过去几年略微下滑，预计 2019~2024E 年复合增速-5.1%，随着荧光技术普及，全球白 光硬镜市场规模逐渐萎缩，而荧光硬镜市场 2019 年为 13 亿美元，2016~2019 年占硬镜市 场比重分别为 13.1%、17.5%、19%、22.9%，预计 2019~2024E 保持年复合 24.3%的高速 增长，到 2024 年将达到 38.7 亿美元，占比提升至 53.5%。但由于齿科、耳鼻喉科等对显影 成像较低的科室存在多样性的需求，因此荧光硬镜无法完全取代白光硬镜。荧光硬镜壁垒高，格局较为集中，白光硬镜市场格局较为分散。发达国家企业占据硬镜 的主要市场，在全球白光硬镜领域，2019 年卡尔史托斯、史赛克、奥林巴斯分别为占据 36%、 11%、10%的份额，此外施乐辉、德国狼牌也是重要参与者；而在荧光硬镜领域，格局较为 集中，史赛克占据绝对龙头地位，市场份额为 78%，此外卡尔史托斯、德国狼牌分别占比 10%和 4%。国内荧光硬镜刚为起步阶段，预计 2024 年达 35 亿元。2019 年我国内窥镜市场 240 亿 元，增速高于全球水平。硬镜市场为 65.3 亿元，2015~2019 的复合增速为 13.8%，预计 2019~2024 年仍将以 11%的复合增速增长至 110 亿元。其中 2019 年荧光硬镜市场规模为 1.1 亿元，刚为起步阶段，未来几年有望以接近 100%的复合增速爆发式增长，预计 2024 年 市场规模为 35.2 亿元，占我国硬镜市场比重达 32%。目前硬镜市场国产化率很低，迈瑞医疗有望后来居上。2019 年中国白光硬镜市场为 64.2 亿元，市场占比 98.3%，预计 2024 年市场规模将达到 74.8 亿元，年复合增速 3.1%，在白 光硬镜市场，卡尔史托斯、奥林巴斯、史赛克占据主要份额，分别为 41%、18%、17%，此 外德国狼牌和国产的沈大也占据一定份额，迈瑞医疗硬镜业务 2019 收入为 1~2 亿元，预计 市场份额约为 2%。在荧光硬镜领域，Novadaq 和欧普曼迪（国产）二分填下，分别占据 51% 和 49%的份额，由于目前体量太小，预计未来行业格局将会变动较大。公司硬镜业务有望高速增长。迈瑞医疗的荧光硬镜产品有望在 2021 年推出，预计凭借 渠道和品牌优势，有望后来居上。预计 2024 年公司硬镜业务收入有望超过 2 亿美元，与 2019 年的化学发光体量相当，我们认为届时微创外科将为公司带来不错的利润增量和较高的估值 溢价。5.3 骨科耗材：打磨产品，迎接后集采时代骨科植入物主要包括创伤类、脊柱类和关节类三大细分市场。创伤类植入物种类较多， 产品线较繁杂，主要用于外伤造成的四肢骨折复位和固定；脊柱类植入物主要用于脊柱畸形、 退行性病变或肿瘤所导致的脊柱变性矫形与固定，包括固定系统、椎间融合器两类植入物；关节植入物主要用于缓解关节结构受损导致的各类症状，恢复关节运动功能，以人工髋、膝 关节为主。全球骨科市场扩容，亚太地区为主要增长点。2018 年全球骨科医疗器械市场规模达 412 亿美元，根据威高骨科预测，2025 年将成长至 515 亿美元，年均复合增速约 3.2%。在全球 人口持续老化、不良的生活型态、意外性创伤以及新兴医疗技术发展等因素影响下，全球骨 科医疗器械市场持续成长。关节类产品占据市场份额最多，占比为 37%；脊柱类、创伤类、 运动医学类分别占比 18%、14%、11%。北美占据全球骨科器械 53%份额，欧洲、亚太分 别占据 22%、21%的份额。根据威高骨科预测，2018-2025 亚太地区市场增速 4.8%，为增 长最快的市场。我国骨科植入市场快速增长。2019 年，我国骨科植入医疗器械市场达 308 亿元，同比 增长 19.4%；2015-2019 年均复合增速约 17%，高于全球市场增速。基于我国庞大的人口基 数、社会老龄化进程加速和医疗需求的不断上涨，我国骨科手术量仍将保持较高增速。从细 分结构看，国内创伤类占比最高，约 30%，脊柱类、关节类均占比约 28%，与全球相比， 我国的关节类、运动医学类、骨修复材料类的占比仍偏低。关节类植入物整体渗透率较低，未来植入量具有 10 倍以上提升空间。根据米内网和标 点信息的数据，2019 年中国关节类植入物出厂端市场销售规模约 86 亿元，同比增长 21.67%， 已髋、膝关节为主。中国每千人关节植入手术 0.4 例，美国为 3.3 例，德国为 4.9 例，国内 关节类植入物渗透率还有 10 倍以上提升空间。根据弗若斯特沙利文的数据，国内髋关节和 膝关节植入物的国产化率分别为 57%和 31.2%，国产膝关节仍有较大替代空间。收购武汉迈瑞，打磨产品迎接后集采时代。2012年，迈瑞以2.24亿元收购德骼拜尔（2020 年更名武汉迈瑞），是公司踏入骨科市场的重要一步。武汉迈瑞成立于 1999 年，专业从事骨 科医疗器械产品研发、制造、营销及服务的高新技术企业，公司及产品市场准入资质齐全， 骨科产品线丰富，产品覆盖关节、创伤、脊柱、外固定、封闭负压引流材料等骨科植入物及 耗材。收购后公司并不急于开拓市场，而是静心研发，进一步提升骨科耗材的产品品质，而 且目前骨科耗材终端价格偏高，医保局对其进行带量采购的意愿和可能性较强，一旦集采， 我们预计后续行业价格和市场规模将大幅压缩，但终端使用量将有明显提升，迈瑞医疗趁此 时机安心研发产品，一旦产品打磨完成，同时后集采时代行业格局明朗，公司将有望通过渠 道优势发力骨科市场，创造新的增长点。详见报告原文。（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）精选报告来源：【未来智库官网】。

导语：右房腔静脉平滑肌瘤是一种罕见的原发性平滑肌瘤。其表现和其他的肿瘤相似。目前还不清楚发病的具体原因，此病女性的发病率比较高，一些患者有心脏杂音，以及心脏功能不全等症状。01右心房与下腔静脉平滑肌瘤，发病原因尚不清楚，病理特征有子宫呈不规则增大等1、发病原因这一疾病的具体起因还不得而知。2、发病机制（1）子宫呈不规则增大和子宫平滑肌瘤一样，子宫肌壁也有多处蠕动、心形、结节样的肿物，也就是静脉充盈的肿瘤组织。血管内肿瘤呈灰白色，丝状，1 mm~2-3 cm；（2）盆腔壁等部位出现病变损伤可能侵犯阔韧带，副韧带，骨盆壁组织及其之间的静脉，例如卵巢静脉。（3）少部分患者有肺部栓塞少量病灶沿静脉壁传播或附着，延伸至髂静脉、肾静脉、下腔静脉和右心房。肿瘤位于血管和心腔内，长达几十厘米，表面薄而光滑；肿瘤通常远离血管腔，并沿血流的方向摆动，有小的蒂附在血管壁上；作者报道的病例肿瘤长44 cm，且肿瘤数目大于55 cm。若肿瘤阻塞三尖瓣口或肺动脉，则可导致死亡。这种疾病可以导致肺栓塞，但是没有肺转移，不像平滑肌肉瘤或者平滑肌瘤的良性转移。02右心房与下腔静脉平滑肌瘤多发生于女性身上，主要的临床表现有子宫增大，以及心脏功能不全1、本病多发生在女性身上本病多发生于女性，以绝经前中年女性多见，且多有妊娠史。如果肿瘤局限在子宫、子宫周或骨盆，临床表现与一般子宫肌瘤没有多大区别，如子宫增大、经期、盆腔肿瘤、腹痛等。若病灶延伸至下腔静脉及右心房，则可引起循环障碍，引起惊慌、气短、肝大、尿少、腹水、下肢水肿、胸水、心脏杂音等。2、心脏功能不全有些病人可能没有症状，只有在其他原因下体检才发现心脏杂音，心功能不全。对右心房的肿瘤进行进一步的超声检查，诊断为右心房肿瘤，忽略了下腔静脉、盆腔及子宫病变。有一部分病人会因为肿瘤位置的改变，三尖瓣或肺动脉的嵌顿而导致晕厥或猝死。很多有子宫切除病史的病人误认为是平滑肌瘤，而忽略了静脉内肿瘤。03患有右心房与下腔静脉平滑肌瘤，如何进行检查，诊断的方法主要有什么？对子宫肌瘤患者，当病变累及子宫周围的组织或附件时，应做进一步的检查以排除该病的可能；如果子宫已经被手术切除，则应仔细地进行病理检查和显微镜检查以确定是否有病变。右室肿瘤，尤其是右室女性，应询问是否有肌瘤史和子宫手术史，应做妇科检查；对于全身性检查，应注意连接心脏肿瘤的下腔静脉中是否有肿瘤。1、超声心动图可以明确右心腔内是否有肿瘤，肿瘤的位置，与三尖瓣口和肺动脉的关系，心脏周期内肿瘤的移动、大小和运动情况。2、超声检查能够清楚显示从下腔静脉到右心房的肿瘤，与其它肿瘤、粘液瘤鉴别。3、CT及磁共振检查显示下腔静脉肿瘤的位置、大小、阻塞范围及肿瘤性质。4、经股静脉下腔静脉造影该系统能够确定循环阻塞的大小，长度，程度，并提供完整连续的图像。04右心房与下腔静脉平滑肌瘤，需要和子宫平滑肌肉瘤，以及右侧心腔肿瘤进行鉴别诊断1、子宫平滑肌肉瘤子宫肌瘤血管及心脏转移为良性转移；两者的转移是间歇性的，不同的疾病是一种持续时间较长的肿瘤，以及肺转移。细枝末节不难分辨。2、右侧心腔肿瘤粘液瘤、纤维瘤、横纹肌瘤等右心腔肿瘤仅位于心脏，腔静脉内无肿瘤发生。3、淋巴管内子宫内膜间质性肌瘤子宫内膜间质肌瘤淋巴结管内的病变与此相似，但没有侵犯血管。通过病理切片可以鉴别局部病变。4、治疗方法病灶延伸到下腔静脉和右心房时，病灶变长、变宽、变多。例如阻塞症状明显，血流动力学紊乱严重，多器官功能受损。由于腔静脉阻塞，在体外循环手术中很难处理导管。子宫和盆腔病变范围较广，彻底切除很难，易复发。术中应遵循以下原则：①一般情况及病人重要器官功能的全面评估根据条件检查资料操作前，特别是腔静脉及肿瘤大小、部位及右心房，应仔细检查是否存在漏诊及适当的基本方法及心肺旁路；②由于肿瘤多，有时多点，在切除病灶时易漏诊，需仔细探查，彻底切除所有病灶及其点位；③子宫盆腔疾病，应充分切除子宫、卵巢盆腔病变，避免复发；④本病创伤大，并发症多。手术后应密切监测并妥善处理低心流量综合征、呼吸困难综合征、肝肾功能不全、出血等重要脏器并发症。（1）一期根治术适合一般病情较好，循环系统疾病较少的病人。行上下胸腹耻骨切口胸廓切开术，显示心、下腔静脉及双髂静脉。深低温低流量循环或条件下暂停循环，切断右心房静脉，将肿瘤推入下腔静脉，发现肿瘤从下腔静脉流出，附属物，将肿瘤完全切除内膜。缝入下腔静脉。跳后体温逐渐恢复，分离体外循环。拔除导管后，循环稳定，全身状况良好，可拔除子宫、附件及子宫周部病变。此法一期完全切除病灶，手术时间长，创伤大，并发症多。（2）分期手术此类的研究方法很多，不同的研究报告也不同。作者报告了在上腔静脉体外循环及股静脉插管下经开胸切开右心房，尽可能地将肿瘤引向右心房。肿瘤必须以这种方式切除。肿瘤的长度和位置应该测量。判断下腔静脉或髂静脉肿瘤的长度和位置是非常重要的。第2期经腹部肿瘤切除术，切除病变旁组织，切除子宫、附件、下腔静脉或髂静脉。另据报道，在行二次子宫切除术前，先将心脏、下腔静脉和髂静脉联合开胸，切除子宫附件和病理组织，清洗盆腔。（3）其他手术方法首先将右心房的肿瘤切除，然后用内窥镜装置将腔静脉内的肿瘤切除，避免同时做腹部手术。还有报道说，由于大多数肿瘤远离腔静脉和右心房，所以肿瘤是由腔静脉拉出的。两种方法均不安全，且有较大的风险，如大出血、栓塞和肺动脉导管。结语：手术后早期给予机械呼吸及循环支持，预防低心流量综合征、呼吸困难综合征、肝肾功能不全及出血等严重并发症。他莫西芬(tamoxifen)等抗雌激素药物，应在术后使用，这对预防肿瘤复发，尤其是对尚未完全切除肿瘤的患者，也有一定的治疗价值。

经济观察网 记者 李靖恒 李华清 王昕宁 近日，安踏体育（02020.HK）发布的年报显示，2020年公司实现净利润51.6亿元，超过了体育品牌阿迪达斯，引起热议。目前，很多上市公司已经陆续公布了2020年的年报或者业绩预告。在新冠疫情的冲击之下，国内企业去年的财务表现受到市场的高度关注。那么，最近几年国内的“新制造”发展情况和趋势究竟如何呢？记者分别挑选了三个行业：工业机器人、医疗器械、光伏新能源，试图从中找到中国新制造的崛起路径。工业机器人跟随并跑“我认为今年是真正的工业机器人的元年。”3月下旬，在一个公开论坛上，埃夫特（688165.SH）的董事长许礼进如是说。在许礼进看来，尽管工业机器人是一个存在已久的行业，但对比家电、汽车、手机等面向个人消费者的行业，工业机器人的行业规模并不大，全球每年的产量也就几十万台，但这个行业发展前景大，“机器换人”的现象在全球蔓延，新冠疫情的爆发，加速了企业采买工业机器人的进程。不管今年是否是工业机器人元年，对于中国企业来说，工业机器人无疑是要继续扬帆远航的领域。自2013年起，中国就替代日本成为全球最大的工业机器人应用市场，IFR（国际机器人联合会）的报告显示，2019年全球工业机器人销售量为37.3万台，其中销往中国的为14.05万台，约占全球销量的37.6%。但提起工业机器人的制造商，闻名于全球的工业机器人四大家族中没有一家中国企业，这四大家族分别是日本的发那科、日本的安川电机、瑞士的ABB和德国的库卡。其实，国内也有人提“中国工业机器人四小家族”，分别指的是前文提到的埃夫特以及机器人（300024.SZ）、新时达（002527.SZ）和广州数控设备有限公司。其中埃夫特的实控人是芜湖市国资委，2020年7月登陆科创板；机器人则是这四家企业里最早登陆资本市场的，2009年上市，实控人是中国科学院沈阳自动化研究所，全称叫沈阳新松机器人自动化股份有限公司，公司名称里的“新松”取自中科院沈阳自动化研究所曾经的一位所长之名——蒋新松，蒋新松有“中国机器人之父”之称；广州数控设备有限公司则是这四家企业中历史最悠久的，成立于1991年，还未上市。但上述四家企业在自己的官网上，均没有提到“中国工业机器人四小家族”的称号，埃夫特介绍自己是中国工业机器人第一梯队企业，新松机器人介绍自己是行业内首批中国品牌，新时达介绍自己是中国智能制造领军企业，广州数控介绍自己被誉为南方数控产业基地。曾有业内人士用数据展示包括工业机器人在内的中国机器人概念股令人心酸之处：2017年，方正璞华首席机器人科学家唐德权在一个论坛上做演讲时指出，日本最专业的机器人上市公司发那科2016财年的净利润折合为人民币约为78亿元，高于中国40家主要机器人上市公司合起来的2016年年度利润77亿元人民币。如果拼净利润，中国工业机器人企业还有很长的路要走，一个客观现实是，工业机器人的核心零部件例如减速器、减速机、控制器、伺服电机、伺服驱动，依然是制约中国工业机器人发展的瓶颈、侵蚀中国工业机器人企业利润的“吞金兽”。工业机器人龙头企业埃斯顿（002747.SZ）在4月7日发布的公告里介绍，减速器、伺服系统、控制器这3个核心部件对工业机器人成本的占比合计超过70%，而目前，国内约85%的减速器市场、70%的伺服系统市场和超过80%的控制器市场均被国外品牌占据。工业机器人的产业链大概可以分为上游的零部件制造、中游机器人整机制造和下游包括系统集成、销售代理、租赁培训等面向市场和终端用户的服务，工业机器人四大家族在产业链上的一个巨大优势是全产业链布局。在整机制造和控制系统领域，四大家族企业均很有话语权，在伺服系统领域，安川表现突出，在系统集成方面，库卡和ABB很有积累。今年2月底，新松机器人接受经济观察报专访时曾指出，在国际竞争过程中，中国工业机器人企业面临的一个困难是，国外企业对中国品牌的认知度不高。品牌的建立往往需要时间，对比工业机器人四大家族，中国工业机器人企业的发展史还是太短，普遍只有20余年的历史。而ABB成立于1988年，它成立之初就是由两家均有百年左右历史的企业，阿西亚公司 (ASEA)和布朗勃法瑞公司 (BBC)合并而来；库卡成立于1898年；安川电机成立于1915年，发那科成立于1956年。然而，中外工业机器人企业一些维度的差距也有在缩小，例如市值方面。截至4月8日下午，埃斯顿的市值为221亿元人民币，在德国证券交易所上市的库卡集团的市值为22.3亿欧元，折合人民币为173.27亿元，埃斯顿的市值已经超过库卡。当然，埃斯顿与ABB、发那科和安川的市值依然存在较大差距。ABB在纽约、苏黎世和斯德哥尔摩三地上市，其中在美股上的市值为633.82亿美元，折合人民币为4149.11亿元；发那科在东京证券交易所上市，日本交易所集团官网显示其市值为55892亿日元，折合人民币为3336.75亿元；日本交易所集团官网显示安川电机的市值为15468亿日元，折合人民币为923.43亿元。营收方面，发那科2019年财年净销售额为5082亿日元（这已经是发那科目前公布的最新年度财务数据，2019财年的统计时间为2019年4月1日至2020年3月31日），折合人民币为303.7亿元；安川2019年度销售收入为4109亿日元，折合人民币为245.5亿元；ABB 2019年营收接近280亿美元，折合人民币为1832亿元；库卡2019年营业额为31.9亿欧元，折合人民币为248.17亿元。2019年，埃斯顿营收为14.21亿元、埃夫特为12.68亿元、机器人为27.45亿元、新时达为35.34亿元。中国工业机器人正在努力追赶国际竞争对手中。作为目前国内市值最高的工业机器人上市公司，埃斯顿有两大核心业务板块，一是自动化核心部件及运动控制系统业务，二是工业机器人及智能制造系统业务，其中前者对总营收的占比为3成，后者为7成。据MIR发布的2020年中国工业机器人市场年度报告，埃斯顿在2019年中国工业机器人整体市场排名中进入全球机器人前十名，是唯一进入前十的国产工业机器人企业。埃斯顿定下一个目标，要在2025年进入全球机器人产业第一阵营。从发展战略来看，埃斯顿走的路子与工业机器人四大家族类似，全产业链布局，埃斯顿描述为“All made by Estun”，目前具备运控控制、驱动器、电机和机器人产品的自主开发能力。试图切入技术门槛高的核心零部件领域，也是其他一些中国工业机器人制造商的思路。埃夫特的业务板块也是分为两个部分，一是整机制造，二是系统集成，前者对营收的占比将近2成，后者高达8成。它实际上也在核心零部件方面有投入，它的控股子公司瑞博思生产控制器和伺服产品自用于整机制造，也参股了奥一精机。2019年，埃夫特控制器的自主化率为30.18%，减速器自主化率为10.32%。新松机器人的业务板块分为机器人、数字化工厂、半导体装备和工业软件与控制平台，乍一看上去与工业机器人的零部件关系不大，但其在接受专访时告诉经济观察报，在机器人零部件领域，公司有在参与国家零部件标准的制定和国产零部件示范应用，内部也有专门团队跟踪国产零部件的产业进展，并积极参与测试，推动产品导入，另一方面，在核心零部件领域也有布局，部分成果已在产品中逐步使用。收购产业链上的外国品牌，迅速获取技术、市场或品牌上的赋能，也是一些中国工业机器人企业已经在推进的策略。自2015年以来，埃夫特先后收购了三家意大利企业CMA、 EVOLUT和WFC，其中CMA是智能喷涂机器人和智能喷涂解决方案提供商，EVOLUT是智能抛光打磨及金属加工解决方案提供商、WFC是汽车行业柔性焊装系统提供商。埃斯顿则收购了德国企业Cloos，该企业的焊接机器人和焊接技术在业内较有名气，由于2020年完成对Cloos的重组并表，埃斯顿预告2020年的业绩也因此有所提升，预计归属上市公司净利润同比增长96%-149%。新松机器人在接受经济观察报专访时形容中国的机器人已经实现了从跟随到并跑阶段的跨越，眼下，新冠疫情一定程度上打击了包括工业机器人在内的短期经营业绩，例如新松机器人预计2020年公司将由盈转亏，而埃夫特到2020年则还未能实现扭亏，但接下来，中国工业机器人是否会如许礼进所预测的那样，进入真正的发展元年，还有待实践检验。医疗企业显现巨大生机新冠疫情的持续发酵使得全球不少企业陷入经营困境，但有许多的中国企业却展现出逆势上行的强大韧性，一部分医疗企业便是典型。2020年前三季度，迈瑞医疗（300760.SZ）共确认收入160.64亿元，同比增长29.76%，接近于2019年全年营收总和165.56亿元。公司表示，这主要受益于国际市场对相关抗疫产品如监护仪、呼吸机、输注泵、新冠抗体试剂、便携彩超、移动DR维持在较高水平的需求量。与此同时，2020年开年至今，迈瑞医疗的股价从180.88元/股最高涨至494.55元/股，涨幅高达173.41%。近日股价有所回落，截至2021年4月8日收盘，公司总市值为5023亿元（约为767.5亿美元），是A股市场上医疗领域当日市值最高的公司。迈瑞医疗成立于1991年，在医疗器械领域已经深耕30年，经历了从代理外国品牌到自主研发创新，从单一产品到产线全面布局，从国内市场走向国际市场的发展历程，迈瑞医疗已成长为我国市场规模最大的医疗器械生产商。与众多高新科技产业类似，医疗器械产业中，美国和欧洲等发达地区的企业成立时间早、资金实力雄厚、创新能力强，早已占据了全球大部分市场，尤其是中高端市场。现有格局的国际医疗器械巨头如美敦力、强生、雅培、飞利浦、罗氏等集团多诞生于19世纪至20世纪上半叶。2019年，美敦力全年营收为305.57亿美元，强生的医疗器械板块销售额为259.63亿美元，雅培的快速诊断和医疗器械业务销售额之和为199.52亿美元。根据艾媒咨询的数据，2019年全球医疗器械市场规模达4519亿美元，仅上述三家企业已占据全球17%市场份额。尽管美国是目前全世界医疗器械消费最大的市场，中国却是医疗器械市场发展最快的国家。德勤咨询在近日发布的《2021年中国医疗器械行业报告》中指出，我国2020年医疗器械行业收入预测将跃升至8000亿元以上，而且自2015年以来，该行业的年均增长率保持在20%左右，远超全球水平。在消费市场强劲增长势头下，随着我国工业体系不断完善，政策红利持续释放，我国也逐渐出现一批能够挤入全球头部公司名单的国产医疗器械企业。在QMED发布的《2019年医疗器械企业百强榜单》中，迈瑞医疗的营业收入以23.09亿美元排名全球34位，总市值以343.53亿美元排名全球15位。天风证券分析师郑薇指出，“与跨国巨头相比，工程师红利、需求捕捉和响应能力、流程灵活性等是中国企业最大的优势。其中最显而易见的结果是产品商业化周期缩短，以生化分析仪为例，迈瑞用 20 年时间完成了海外巨头 40 年的产品迭代历史，侧面印证了我们产品的推陈出新的效率。”她预计国内械企在未来将持续发挥这种优势。近十多年来，通过内生发展叠加外延式并购，迈瑞医疗业绩持续提升。2014到2017年间，公司营业收入从78.36亿元增至111.74亿元，CAGR约为13%；回A股上市后业绩增速加快，2017到2019年间，营业收入从111.74亿元增至165.56亿元，CAGR上升到22%左右。上述两个时间段内，净利润的CAGR则从23%上升到34%。2017到2019年间，全球排名前几的医疗器械公司，如美敦力、强生、飞利浦等公司，营收规模虽然庞大，但增速处于较低水平。这三家公司的CAGR分别为-1.8%、-1.2%和4.7%。自创立以来，公司一直保持对研发的高投入，2019年研发投入达14.66亿元，占总营收比重8.85%，这一水平远超A股其他医疗器械企业。那么，作为我国坚持自主创新之路的医疗器械龙头公司，迈瑞医疗在与国际头部器械厂商的竞争中究竟处于什么位置？公司2020年中报显示，在国内市场上，其产品已经覆盖我国近11万家医疗机构和99%以上的三甲医院。迈瑞医疗董事长李西廷去年曾表示，“在少部分细分领域，我们已经完成了进口替代， 国产化率超过六成，比如监护仪、生化试剂等；在部分细分领域，我们已经完成了技术突破，比如血球、麻醉、呼吸、大型影像设备等，但尚未替代进口产品；在相当多的细分领域，我们还没有掌握核心技术，比如超高端彩超、内窥镜等。”更具体一点，迈瑞医疗的业务主要布局在生命信息与支持、体外诊断、医学影像三大产品线。在生命信息与支持产品线中，迈瑞医疗已有的成熟产品如监护仪和麻醉设备，2017年分别在我国市占率排名位于第一、第三位。2020年8月，公司高管层在的投资者交流会上透露，疫情爆发后，公司的品牌知名度和产品渗透率进一步提升，除微创外科产品外，生命信息与支持产线的全部子产品在上半年均成为国内第一。体外诊断方面，公司产品布局比较全面。但在IVD领域单一市场最大的化学发光市场内，国产化率仅有20%，根据粤开数据研究院整理的数据，目前该市场70%份额由罗氏、雅培、贝克曼和西门子占据。迈瑞医疗虽然起步较晚，但公司生产的化学发光仪器在部分参数性能上已经能与进口产品媲美。公司认为，国家DRGs的实施有助于提升化学发光领域未来几年进口替代的速度。医学影像产线中，目前国产彩超产品主要覆盖中低端市场，而高端彩超市场（主要在三甲医院）仍由 GPS 三巨头占据，国产品牌的市占率不足10%。根据智妍咨询2018年数据，公司的超声设备处于国产领军地位，其市占率仅为5%左右。公司也在年报中表示，还需加大超高端彩超等业务投入，促进进口替代。放眼国际市场，此次疫情实际推动了我国医疗器械企业进一步全球化。迈瑞医疗2020年上半年国际市场增速加快，同比增长达46.82%。公司产品及解决方案已应用于全球190多个国家和地区。由于在产品质量、产能响应速度、售后支持服务等多方面具有优势，本次疫情中，公司的呼吸机、监护仪等抗疫设备得以大量进入海内外全新的高端客户群。公司表示，前三季度迈瑞在国际市场完成了约 600 家高端客户群突破，超过了历年国际市场高端客户群突破数之和。李西廷在今年3月一次访谈中提到，我国医疗器械发展起步较晚，一些欧美地区发达国家对我国制造的医疗器械持怀疑态度，不敢引进使用。此次疫情，我国医疗器械不仅解决了这些国家的燃眉之急，还使他们对国产医疗器械有了新的认知。他认为“这使得国产品牌在国际发展至少提前五年。”但与此同时，李西延不忘居安思危，他于2019年曾公开表示，未来十年，迈瑞的目标是能够进入全球医疗器械供应商的前20名。本次采访中，谈及公司的国际化进程，他表示对于公司海内外营收五五分的现状并不满意，需要进一步提高国际市场销售份额。李西延说，“尽管迈瑞医疗在过去三十年已经掌握了很多核心技术，但要在国际上成为真正具有竞争力的企业，还需要攻克更多核心技术。”光伏企业领跑世界比工业机器人发展得更快的是光伏企业。目前，无论是从技术水平还是应用规模上来看，中国光伏企业都在世界范围内处于领先地位。隆基股份（601012.SH）是目前全球市值最大的太阳能科技公司。隆基股份相关人士在接受记者咨询时表示，不论是在市值、规模或者市场占有率方面，隆基目前都是全球范围最大的光伏企业，目前隆基已经有60%的产品供应出口。隆基股份的股价在八年里的涨幅超过了40倍。在2020年，隆基的股价涨幅达到了277.1%。截止4月8日下午收盘，隆基股份的总市值为3391亿元。上市以来，公司业绩从2011年盈利2.84亿元增长到2019年实现净利润52.8亿元。据其最近发布的业绩预告，隆基2020年归属于上市公司股东的净利润为82亿元到86亿元，与上年同期相比，同比增加55.3%到62.88%。作为参考，太阳电力公司（SUNPOWER）是一家在1985年成立于美国加州的太阳能企业，在超过30年的时间里一直都是行业里的领军企业。2020年该公司的总收入为11.24亿美元，净利润为4.74亿美元。同为北美光伏巨头的第一太阳能公司（First Solar）在2020年的总收入为27.11亿美元，净利润3.98亿美元。截止4月8日，在纳斯达克上市的太阳电力公司市值为50.9亿美元，第一太阳能公司公司市值为86.1亿美元。天风证券的分析师孙潇雅在前段时间的研究报告中表示，隆基公司主要创始人和核心管理层均毕业于兰州大学物理系，具备专业背景，对产业和技术理解深刻。因此，隆基股份一开始就选择了降本潜力更大的单晶硅片，而不是短期内盈利更多的多晶硅。孙潇雅介绍称，在2014年末，隆基开始切入下游组件推动单晶需求增长。公司从被动接受下游需求到主动引导终端需求转向，打开了硅片业务的长期发展空间。2017年下半年，单晶硅片盈利超预期，装机首次进入全球前十。2020年，中欧政策层面支持新能源长期发展，公司一体化优势初步彰显，公司加快电池、组件产能建设，向深度一体化转型，减弱硅料、银浆等原辅材涨价影响。然而，隆基在执行单晶战略时，也遇到过很多困难，比如最初单晶渗透率太低难以持续盈利、中途多晶黑硅与多晶金刚线等技术使主流的多晶产品竞争力大幅增强、后来组件销售面临传统多晶组件厂先发的品牌渠道与营销优势。孙潇雅认为，“面对困难，隆基公司凭借强大的战略定力与高效的执行能力，几乎连年超额完成硅片业务年度目标，并且通过加大营销投入等方式扭转了市场对单晶组件厂的认知，成立6年即将成为全球组件出货冠军，不断刷新历史。”隆基股份相关人士还对记者表示，现在隆基使用的生产设备很多都以国产为主，并且定期根据技术变化更换设备。不同环节的设备周期不一样，有的一两年更换一次，有的甚至不到一年就更换。孙潇雅也指出，在切片环节，公司早在2011年前后就已经具备金刚线切片的专利，但是由于装备尚未国产化、供应链不完整、工艺成本也很高，因此公司最开始投产的产能依旧是传统的砂浆切割产能。经过公司数年努力，2013年末选定了金刚线种类，培育了连城数控供应设备，与金刚线生产企业确认了稳定供应关系，才开始大规模采用金刚线切割技术，并迅速地在2015年成为行业内首家实现100%金刚线切割的企业，赚取了2-3年的技术进步利润。在光伏组件环节，隆基在2015年就开始对PERC电池进行量产研究。PERC是指钝化发射极和背面电池技术，比常规电池具有更高的效率。然而由于设备国产化不足、衰减问题、成本较高等原因，最开始投产的电池产能依旧多为常规电池。通过持续的高研发投入，隆基掌握了光致衰减的减小与控制技术，在此期间，国产设备经过多方使用后也逐步成熟，投资成本大幅降低，于是2018年公司就迅速将原有产线全部升级为PERC产线，同时启动大规模扩产计划，凭借低成本高效率的新电池产能，成为组件环节头部企业。除了太阳能，隆基目前还在其他相关的新能源方面有所布局。工商企业信息查询显示隆基在3月31日注册成立了西安隆基氢能科技有限公司。隆基相关人士对记者表示，其实隆基在2019年之前就开始在氢能方面进行研究布局，也有一定的技术积累，因为“氢能是重要的二次能源，有非常好的发展前景。”同样作为全球光伏巨头的通威股份（600438.SH）则是从水产饲料业开始起家。自公司1995年成立以来，公司一直从事水产饲料、禽畜饲料等的研发、生产和销售。截止4月8日收盘，通威股份市值达到1476亿元。开源证券分析师刘强和蔡紫豪在相关研究报告中称，2016年，经过两次重大资产重组，通威股份注入了通威新能源、永祥股份、合肥通威的股权，将体外新能源部分纳入体内，目前形成农牧和光伏两大业务板块；2017-2019年，通威股份光伏电池片出货总量连续三年位居行业第一。4月6日，通威股份发布的业绩预告显示，2020年公司营业收入达到442亿元，同比增长17.69%；归属于上市公司股东的净利润达到36.1亿元，同比增长36.95%。通威股份旗下的永祥股份自2006年进入多晶硅领域，2008年首期1000吨多晶硅顺利投产。2015年3月末，永祥股份完成四氯化硅冷氢化技术改造，从而极大节约了多晶硅单位产品的综合能耗。随着2018年底乐山、包头多晶硅项目顺利投产，永祥股份多晶硅年产能达到8万吨。根据刘强和蔡紫豪在研究报告中的介绍，永祥股份多晶硅生产过程中的综合电耗、硅耗、蒸汽耗量等指标均显著优于行业平均水平。以电耗为例，2019年全国多晶硅平均综合电耗为70kWh/kg-Si。永祥股份多晶硅生产综合电耗2015年10月就降至70kWh/kg-Si以下，到2017年进一步下降至62kWh/kg-Si，远低于行业水平。在光伏电池方面，N型电池因更高的发电效率以及更低的功率衰减，是高效电池技术路线的必由之路，未来将成为替代P型电池的技术路线。目前通威股份单晶料占比已超过90%，并可批量供应N型料，是行业内可稳定供应合格N型料的少数供应商之一。根据公司中期技术规划，未来单晶料占比将维持85%以上，其中N型料占比达40%到80%，并可生产电子级高纯晶硅。另外，公司早在2013年即接管合肥赛维LDK布局电池，在2014到2015年看准PERC机会，快速扩张PERC产能，2018年成为全球电池龙头，2019年产能达到约30GW，市占率达到10%。同时也获得了PERC迭代的技术红利，电池收入从2016年的38亿增长到2019年的122亿，保持着行业龙头地位。通威不仅在目前主流量产的PERC电池上具有优势性价比，在PERC+、TOPCON、HJT等新型产品技术领域也有重点布局。2019年，公司正式切入HJT电池的量产研发，在成都和合肥的产能均达到200MW，试验线规模处于行业前列，且分别由光伏设备龙头捷佳伟创和迈为股份主导，实现了23.2%的最高转换效率。截至2020年5月，最高研发效率已经突破24.6%，为公司下一步的量产提供技术储备。——————

来源：Transmedia止观鉴于上海证券交易所针对近期科创板有关媒体、自媒体对科创板发行人信息披露提出质疑的问答，同时安翰科技方面也针对“安翰科技的谎言”系列调查报道发布了“不实报道”的严正声明，“安翰科技的谎言”调查记者张冬晴经慎重考虑决定不得不向中国证监会、上海证券交易所和安翰科技以及有关各方作出几点情况汇报：第一、作为资深媒体人，我们认真学习、深刻领会、积极响应、坚决配合上海证券交易所等监管部门积极稳妥地推进科创板实施落地。众所周知，科创板是由顶层设计的重大战略举措，在上海证券交易所设立科创板是落实创新驱动和科技强国战略、推动高质量发展、支持上海国际金融中心和科技创新中心建设的重大改革举措，是完善资本市场基础制度、激发市场活力和保护投资者合法权益的重要安排。但是，以信息披露为中心的注册制，并不意味着任由一些资本玩家和不法分子趁着科创板的重大历史机遇试图浑水摸鱼。落实科创板战略，不等于落实造假上市。相反，在有关各方的坚强领导和严格监管下，科创板绝不容许任何企业和个人钻政策红利的空子、也不容许任何企业和个人对调查质疑不法行为乱扣帽子。这也是我们媒体监督配合监管部门日常工作、履行新闻媒体社会责任的应有之义。第二、“安翰科技的谎言”系列调查，是从2018年11月初宣布推出科创板之后、2019年3月底28家拟申报科创板项目预披露之前就已经确立的调查方向。因为A股市场历史上浑水摸鱼的情况并不少见，已经有银广夏、万福生科和新大地等特殊时期的典型造假案例。在此之前，张冬晴2012年6月独立调查报道了《新大地涉嫌造假上市，创业板首例》，获得了证监会的高度重视和严肃查处，并立即暂停IPO，启动为期三个月的IPO财务专项检查，集中清理整顿了200多家问题项目撤回上市申请或被立案调查。针对安翰科技的调查，是3月底4批共28家拟申报科创板的项目之一，主要是结合长期以来的市场积累和专业判断，在今年3月底至5月初较长时间内通过安翰科技股东结构及相关潜在关联关系、全球胶囊内窥镜行业发展情况、安翰科技自身的业务勾稽关系以及招股书所披露的核心客户和核心供应商等方面的信息综合分析判断，找出了大量存在疑问或无法合理解释的调查线索。而在5月6日上海证券交易所第一次问询与回复披露后，通过监管审核人员大量专业深刻的，前期案头调查过程中所产生了大量线索也正好存在重合，然后再通过有关各方的回函所补充披露的信息进一步补充调查和深入分析，更加证实了前期大量合理怀疑的问题存在疑问或无法合理解释。最终经过界面新闻内部新闻选题操作流程确定开展实地调查暗访等后续工作。实际调查范围远大于调查报道本身，受制于篇幅所限而不得不对部分问题选择了搁置报道。需要特别强调的是，上海证券交易所审核人员的专业、高效是毋庸置疑的，除了常规性的问题外，审核人员还在极短的时间、极大的强度下，找出了需要穷举式地查阅海量法人及其股东工商登记变更信息才能发现的诸多线索和疑问，给人印象极为深刻和震撼。但由于安翰科技5月6日、6月月6日披露的问询与回复函件被设置为扫描版PDF加密文件，存在无法直接在文档进行关键字查找搜索、无法复制粘贴等障碍，给后续消化问询与回复等共计877页材料的海量信息造成了极大不便和严重困扰，并因此耗费大量时间精力而导致后续调查延期至今。实际上，我们媒体报道工作只是配合监管审核所不能触及的实地调查暗访等方便，为日常监管审核工作所存在的空白提供有效的补充和协助。证监会和沪、深交易所是A股市场最权威、最专业也是最严格的监管机构，相信在注册制在科创板落地实施的过程中监管工作更将是重中之重，我们所有人坚定支持和完全拥护监管机构的专业水平和执法权威。在5月份实地进行大量的调查暗访取证，并在大量录音、权威数据等强有力的客观证据共同形成证据链的支撑下，并严格经过界面新闻内部审核流程把关，“安翰科技的谎言”系列调查报道得以出炉。第三、针对安翰科技指控“安翰科技的谎言”系列报道为不实报道，并指责为“公司申请科创板期间，重庆金山医疗器械有限公司及其关联企业（以下简称“重庆金山”）以发起与知识产权相关的恶意诉讼、向监管部门持续不断恶意举报、通过媒体散布不实信息等手段极力阻挠本公司的上市进程，上述报道亦与重庆金山的恶意行为相呼应”等泼脏水和转移视线的行为，我们有必要向证监会、上海证券交易所、安翰科技以及有关各方都作出一个特别交代，即自3月底预披露以来至今调查记者张冬晴没有以任何形式与重庆金山及其关联方公司和人员有过任何联系，更没有接受包括重庆金山在内的任何外界爆料，安翰科技的调查完全是基于个人的专业积累和判断。恰恰相反，在6月19日“安翰科技的谎言”报道出炉以后，重庆金山总裁办等方面先后以“爆料安翰科技”的名义通过界面新闻同事王某的内部邮件、重庆媒体记者刘某等两种渠道试图与调查记者张冬晴取得联系。但均被婉拒了任何形式的接洽，并反复强调“考虑到金山是他们竞争对手，而且两家公司正在进行专利诉讼，所以我们回避了这种采访。不想被竞争对手利用，也不想被外界误以为是竞争对手的枪手。”邮件及微信群聊天记录截图如下图。19日上午重庆金山总裁办人员通过界面新闻同事内部邮件试图联系张冬晴遭到明确拒绝“不参与竞争对手之间的纷争”19日下午重庆媒体人刘某通过微信群继续帮助重庆金山转达，但同样明确拒绝不参与竞争对手的纷争试问，如果我们在调查安翰科技的过程中，已经与重庆金山等竞争对手存在联系、甚至于如安翰科技所指控的“通过媒体散布不实信息等手段极力阻挠本公司的上市进程，上述报道亦与重庆金山的恶意行为相呼应”，那么重庆金山等竞争对手为什么需要在相关报道出炉以后才通过各种渠道试图建立联系？第四、关于“安翰科技的谎言”系列报道，已经得到了较高层级的肯定，在行业内部获得了广泛而强烈的专业认可，相信大家都是专业人员，都会有自己独立的专业判断。我们也有关注到近期某自媒体所发布的科创板相关公司的文章，但必须强调的是，我们所有报道均建立在大量的调查、对业务的理解、客观的证据、专业严密的逻辑支撑。我们也同样坚决抵制乱扣帽子、坚决抵制断章取义、坚决抵制渲染构陷等扰乱市场秩序的不法行为。国内头部券商原内核部门高管、著名投行人士王某对于“安翰科技的谎言”系列报道评论指出，“有调研有数据有分析，言之成理。在那个公司预披露招股书中，不把美年作为关联方，是说不过去的。显然是通过股比设计，规避法定关联方认定，但是实际关联交易的情形。实质重于形式，监管又不傻。即使不认定为关联方，也应该比照关联方核查和披露。更不用说业务量上的疑点需要解释。媒体监督，对科创板的发展是好事，但欢迎的是那位调查记者那样言之有物的监督，鄙视哗众取宠蹭热点无事生非的监督！”类似的业内评价已经成为主流，但也不排除极个别打着“著名财务打假专家”光环的人员对该调查报告予以主观上的人身攻击和人格污蔑，同时屡次帮助问题公司洗地和站台，甚至长期寄生于爆发重大造假丑闻的问题投行等为虎作伥的行为感到不齿。第五、安翰科技有关澄清苍白无力，混淆视听、转移话题。还有更多调查报道内容没有作出任何回应。这里针对所谓澄清作出几点说明：第一点澄清，无论是否考虑俞熔朋友圈持股的中卫安健基金所持安翰科技股权，根据财政部、中国证监会会计监管风险提示反复强调通过关联方及关联交易实施舞弊等风险遵循实质重于形式原则，即使安翰科技与俞熔旗下的美年之间不构成形式上的关联交易，也同样属于实质性的关联交易。这一点上海证券交易所审核人员也已经有针对性的关注，投行等业内也存在普遍共识；第二点澄清，“2018年美年集团北京、上海、四川三地使用本公司设备的台数报道中所述数据严重不实，该等数据经过上海证券交易所官方网站公告的文件中披露，该等数据已经中介机构函证、走访、查阅相关文件等方式核查证实，该等数据真实准确”的解释，调查记者相关报道内容均明确了信息来源于实地调查暗访和美年、慈铭等官方预约热线的暗访调查，实地调查与预约暗访双重证据交叉验证、全部均有录音等直接证据，必要时可以提交监管部门和法庭。第三点澄清，一是北京远大安翰与安翰科技之间的问题，调查报道均以大量证据完整呈现二者之间存在张大中等关键线索，并没有给出二者为同一家公司的指控，若安翰科技方面自认为调查证据足以得出这一结论，相信广大业内人士自有公断。二是安翰科技所提到的界面新闻记者致函求证但实际上他们并没有收到任何邮件——调查报道原文明确是向海外客户、针对海外具体销售的情况进行致函求证，安翰科技方面故意曲解或阅读理解错误与界面新闻报道无关。第四点澄清，即安翰科技反复强调的竞争对手重庆金山以发起与知识产权相关的恶意诉讼、向监管部门持续不断恶意举报、通过媒体散布不实信息等手段极力阻挠本公司的上市进程，将界面新闻“安翰科技的谎言”定性为竞争对手的抹黑和攻击行为，调查记者张冬晴代表界面新闻及其本人坚决不答应，并再三声明该调查报道与包括重庆金山在内的任何行业竞争对手无关、也没有与重庆金山等相关方面的任何人取得任何联系。目前，上述证据足以证明重庆金山方面也在极力通过各种渠道试图联系界面新闻调查记者张冬晴，但均被拒绝、且反复强调不参与竞争对手之间的各种纷争。综上，界面新闻“安翰科技的谎言”系列报道是经过严格的内部流程、长时间的调查取证，通过客观证据链完成的调查报道，经得起时间的考验。我们坚决拥护上海证券交易所对科创板项目的严格审查和专业权威，同时我们严格恪守媒体从业人员的职业操守，遵纪守法，共同维护我国资本市场健康稳定发展。补充一点，巧合的是，在安翰科技有关各方的声明前后，界面新闻“安翰科技的谎言”系列报道文章遭遇大量来源不明、身份不明的网络水军的攻击性评论和美化安翰科技的言论。同时，19日已经有人网上悬赏寻找调查记者张冬晴，20日凌晨受到自称“高层”方面的人员威胁要求删稿，不排除后续还将出现更加危险的人身攻击、网络污蔑甚至实施人身打击报复等行为，我们无法判断种种行为与安翰科技等有关方面是否存在关联，目前记者个人处境处于极度危险状态，个人和家庭正常生活状态受到严重影响。特呼吁全社会高度关注事态的进展和保护媒体记者的安全。