垃圾焚烧发电可行性研究报告

【能源人都在看，点击右上角加'关注'】北极星垃圾发电网讯:导语：补贴退坡背景下，垃圾焚烧企业短期盈利能力承压，垃圾分类加剧市场忧虑；但中长期看， 在生活水平提高+城镇化率提升+焚烧占比提升等因素驱动下，垃圾焚烧需求不悲观，行业 仍具备成长空间。1. 补贴退坡+垃圾分类，市场对行业成长性和盈利性存在担忧1.1. 新增产能增速放缓+垃圾分类推行，市场担忧行业成长性近年来，我国垃圾焚烧发电产业步入快速发展轨道。以城市为例，生活垃圾焚烧处理厂由 2006 年 69 座增长至 2019 年 389 座，焚烧处理能力由 2006 年 4.0 万吨/日上升至 2019 年 45.6 万吨/日，提升约 10 倍。产能扩增带动下，城市生活垃圾焚烧处置量由 2006 年 0.11 亿吨提升至 2019 年 1.22 亿吨，占无害化处置量的比例也由 2006 年 14%提升至 2019 年 51%。县城垃圾焚烧产业也在积极推进，据住建部最新数据，2018年县城焚烧处置量占比达17%， 较 2006 年提升 16pct。新增产能增速放缓，市场向四五线城市下沉趋势明显。2017 年以来，全国垃圾焚烧发电项 目新增投产规模较大，如 2019 年新增投产高达 9.53 万吨/日。但新增产能增速已由 2017 年 53%下降至 2019 年 10%。且从 2020 年上半年新增项目区域分布看，据 E20 统计，新增 的 42 个垃圾焚烧发电项目中，一线城市无新增，四五线城市项目数量占比达 44%。表明随 着垃圾焚烧行业快速发展，一二线城市等经济较发达地区产能逐渐饱和，行业整体新增需 求增速也有所放缓，市场担忧行业成长性或不可持续。垃圾分类制度逐步推行，加剧市场忧虑。2019 年 4 月，《关于在全国地级及以上城市全面 开展生活垃圾分类工作的通知》发布，全国地级及以上城市全面启动生活垃圾分类工作。2020 年 12 月，住建部表示 46 个重点城市已基本建成生活垃圾分类系统。由于垃圾分类 可将不同种类的生活垃圾，分别进行投放、收集、运输直至处理处置，市场担心随着垃圾 分类制度进一步推行，湿垃圾、可回收垃圾等资源化利用量提高，生活垃圾焚烧处置量会 有所下滑。例如，上海在实行分类政策后，2019 年日均干垃圾处置量 17731 吨，较 2018 年底减少 17.5%。1.2. 国补靴子落地，垃圾焚烧企业盈利性短期承压电价补贴是垃圾焚烧厂重要收入来源之一。为支持可再生能源，我国依据《可再生能源法》， 对可再生能源采用固定电价政策，电价差异由国家专门设立的可再生能源电价附加补足。以垃圾焚烧发电项目为例，政策规定全国统一垃圾发电标杆电价 0.65 元/Kwh，高出当地 脱硫燃煤机组标杆上网电价（0.35 元/Kwh 左右）的部分，实行两级分摊，当地省级电网 负担 0.1 元/Kwh，其余由可再生能源电价附加解决。目前可再生能源补贴工作正有序推进， 包括垃圾发电项目在内的存量生物质项目正逐步纳入补贴清单，2020 年新增生物质项目清 单也于 2020 年 11 月公布，共有 46 个新增垃圾发电项目纳入 2020 年补贴清单，装机规模 1163MW。国补靴子落地，将“合理利用小时数”作为补贴发放测算标准。2020 年 9 月，三部委发 布《关于<关于促进非水可再生能源发电健康发展的若干意见>有关事项的补充通知》。《通 知》确定各类项目全生命周期合理利用小时数，在合理利用小时的基础上，项目全生命周 期补贴电量=项目容量×项目全生命周期合理利用小时数。其中，项目容量按核准（备案） 时确定的容量为准。如项目实际容量小于核准（备案）容量的，以实际容量为准。新政施行后对垃圾焚烧项目盈利构成一定负面影响。我们对一个日处置量 1000 吨的垃圾 焚烧项目进行了测算，新政施行后，假设在项目运营满 15 年后，标杆上网电价按 0.45 元 /度确认，项目的 IRR/NPV 将分别减少 0.7%/43%；而对于优质的垃圾焚烧项目，其利用小 时数较高，假设其运营 10 年后已满足 82500 的全生命周期合理利用小时数，从第 11 年 起，标杆上网电价按 0.45 元/度确认，则项目的 IRR/NPV 将分别减少 1.2%/73%。从净利率 的角度，按 0.45 元/度确认标杆上网电价后，项目净利率将降低 12 pct 左右。1.3. 补贴退坡已被市场消化，期待垃圾发电企业的破局之道补贴退坡影响已被市场消化，板块估值处于历史低位。近两年，市场对垃圾焚烧补贴退坡 的担忧一直成为压制板块估值的重要因素之一，垃圾焚烧企业表现近年弱于市场。2020 年 9 月 29 日，《关于<关于促进非水可再生能源发电健康发展的若干意见>有关事项的补 充通知》发布，更是加剧了市场对焚烧发电企业的盈利性和成长性的担忧，造成短期板块 的明显下挫。9 月 29 日至今，垃圾焚烧(长江)指数下降 12.3%；而同期上证综指上涨 1.8%， 大幅跑输市场 14.1 个百分点。从估值层面看，截至最新，我们选取的 8 家垃圾焚烧发电企 业，综合市盈率 19 倍，处历史低位。我们认为垃圾焚烧发电企业仍有成长及盈利优化空间。我国垃圾焚烧企业运营收入包括上 网电费收入及垃圾处理服务费收入，占比大致为 7：3。发电收入中，吨上网电量受入炉垃 圾热值、技术工艺、厂用电率等因素影响；上网电价受政策调控，由当地脱硫燃煤机组标 杆上网电价、省级电网负担和国家可再生能源电价附加基金负担三部分构成。垃圾处置费 根据吨垃圾处置单价（竞标决定）和处理量确定，由项目所在地政府支付。本篇报告将从 行业成长性（与焚烧处理量相关），以及垃圾发电企业盈利性（与企业财务状况、吨上网 电量、吨垃圾处理费单价相关）两方面出发，解析国补退坡及垃圾分类背景下，为何依旧 看好行业的发展前景。2. 成长性方面，国内垃圾焚烧市场仍大有可为2.1. 复盘国外：焚烧处置量趋稳，分类制度并未产生明显减量效果2.1.1. 日本：焚烧是垃圾处置主流方式，多年占比超 70%1980s 开始，日本大规模实施垃圾分类，并未造成焚烧处置量下降。1960s，在经济高速 发展背景下，日本多个地区垃圾处置产能与处置需求间存在较大缺口，政府加大焚烧处置 推进力度，垃圾焚烧产业得到快速扩张。1975 年-2000 年，日本垃圾焚烧处置比例由 52.20% 逐步提升至 77.40%，焚烧比例快速提升。这个过程伴随着经济增长带来的人均垃圾产量的 持续增长，和垃圾分类从 1980s 开始大规模实施。事实上，1980-2000 年期间，日本垃圾 分类造成的资源化比例提升，并未造成焚烧处置量的下降，焚烧量和焚烧处置比例持续保 持正增长。21 世纪以来，行业步入整合期，焚烧占比维持在高位。1997 年，受“二恶英事件”影响， 日本政府制订了新的法律来规范二恶英排放，许多老焚烧厂被迫关停。政府也要求相邻的 市合作以提高垃圾管理水平，通过建造更大、更高效的焚烧炉减少二恶英排放。同时，政 府相应改变了国家补贴的发放门槛，只有大型的焚烧厂才能获得补贴。在此背景下，日本 垃圾焚烧厂经历了环保去产能及整合阶段，焚烧处置量有所下滑，但焚烧占比始终处于高 位，2012-2018 年维持在 80%。2.1.2. 美国：以填埋为主，焚烧占比维持在 12%左右美国垃圾产生总量及人均垃圾产量趋于平稳。1990 年，美国开始建立资源垃圾分类回收系 统，人均垃圾产量在实行垃圾分类后开始逐步趋于稳定，1990 年人均垃圾产量为 4.57 磅/ 每天，2018 年为 4.9 磅/每天；垃圾产生总量则由 1990 年 208.3 百万吨增加至 2018 年 292.4 百万吨。以填埋方式为主，焚烧量近年来保持稳定，焚烧占比维持在 12%左右。1980 年起，美国垃 圾焚烧产业得到快速增长，垃圾焚烧量由 1980 年 280 万吨迅速提升至 1990 年 2980 万吨， 垃圾焚烧占比由 1980 年 1.8%增长至 1990 年 14.3%。高速发展期后，美国垃圾焚烧量并未 因 1990 年资源垃圾分类回收系统的建立而出现明显下降，21 世纪以来基本维持在 3000 万吨以上，焚烧占比也维持在 12%左右。相较于日本等国家，美国焚烧占比较低的一个重 要原因在于土地面积大，经济成本较低的填埋方式更受青睐。免责声明：以上内容转载自北极星电力新闻网，所发内容不代表本平台立场。全国能源信息平台联系电话：010-65367702，邮箱：hz@people-energy.com.cn，地址：北京市朝阳区金台西路2号人民日报社

垃圾焚烧处理项目可行性研究报告-促进垃圾处理收费制度2020 年 上半年垃圾焚烧市场新增项目同比下降。根据已披露的公开信息不完全统计，截止至 2020 年 6 月 30 日，我国上半年新中标垃圾焚烧项目数量达 38 个，处理规模 4.22 万吨/日，总投资额约 2015 亿元，2019 年上半年，全国新中标垃圾焚烧项目数量为 50 个，处理规模 5.78 万吨/日，总投资额 257 亿元。从各月中标情况来看，2、3、5 月份中标项目都有不同程度的下滑，5 月份下降幅度最大，5 月仅中标 3 个项目，处理规模 0.33 万吨/日，同比下降 80%，投资额 15.8 亿元，同比下降 80%。2020 年 上半年各月垃圾焚烧项目中标数量和处理规模资料来源：E20 水网固废网，招标网，华宝证券研究创新部2020 年 上半年各月垃圾焚烧项目投资额资料来源：E20 水网固废网，招标网，华宝证券研究创新部河南、河北成为项目投放大省。从区域开标情况来看，2020 年上半年，根据垃圾焚烧开标项目统计，河南、河北、陕西包揽前三甲，三个省份开标数量分别为 5、6、2 个，新增日处理规模分别为 7300、5250、4500 吨/日，三个省份开标的日处理规模占全国总量的 40%。同时，从 2019 年全年来看，河南、河北、辽宁位列全国前三，开标项目日处理规模占全国总量的 48%。结合 2019-2020 年 上半年各省（区、市）新增总处理规模来看，垃圾焚烧项目逐步由东部向中西部地区转移。2019 年各省（区、市）垃圾焚烧项目开标情况资料来源：E20 水网固废网，招标网，华宝证券研究创新部2020 年 上半年各省（区、市）垃圾焚烧项目开标情况资料来源：E20 水网固废网，招标网，华宝证券研究创新部垃圾焚烧项目走向小城市和大县城。随着一二线城市的垃圾焚烧规模逐步趋于饱和，垃圾焚烧项目主要向小城市、大县城下沉，市场的增量主要来自三四线城市。从近两年全国生活垃圾焚烧项目城市分布来看，2019 年、2020 年上半年，三、四线城市垃圾焚烧项目占比分别为 58%、67%。2020 年 上半年全国生活垃圾焚烧项目城市分布资料来源：E20 水网固废网，招标网，华宝证券研究创新部中小规模垃圾焚烧项目占据主流。从垃圾焚烧项目分布规模来看，2019 年全年和 2020年 上半年垃圾焚烧项目处理规模 600-1200 吨/日的占比占据一半左右，分别为 44%和 50%，可见该范围为垃圾焚烧项目投产的常规规模，而<300 吨/日的小规模项目已逐步退出市场，2019年至今项目数量均为 0。从单体规模来看，历年生活垃圾焚烧项目单体规模总体保持相对稳定，维持在 1000 吨/日左右。其主要原因在于随着垃圾焚烧项目逐步向中西部地区和三四线城市及县城下沉，中小规模项目更符合当地垃圾处理需求。2019 年全国不同规模垃圾焚烧项目分布资料来源：E20 水网固废网，招标网，华宝证券研究创新部2020 年 上半年全国不同规模垃圾焚烧项目分布资料来源：E20 水网固废网，招标网，华宝证券研究创新部新增生活垃圾焚烧项目单体规模（元/吨）资料来源：E20 水网固废网，招标网，华宝证券研究创新部垃圾处理费稳中有升。2020 年上半年，我国垃圾焚烧项目平均处理费为 77 元/吨，相较于 2019 年 上半年同比增长 5.5 元/吨。逐年来看，垃圾处理费价格在逐渐回归理性的基础上稳步提升，垃圾处理费从 2014 年的 61 元/吨增长至 2020 年 上半年的 77 元/吨。处理费稳步增长的原因主要在于一方面，环保监管趋于严格，项目投资成本提高，另一方面，近年来垃圾焚烧项目逐渐集中于中西部地区，其区域垃圾热值相对低于东部地区，垃圾处理费则相应有所提升。历年市场化生活垃圾焚烧处理费（元/吨）资料来源：E20 水网固废网，招标网，华宝证券研究创新部2020 年 上半年生活垃圾焚烧处理费分布资料来源：E20 水网固废网，招标网，华宝证券研究创新部市场化垃圾焚烧项目集中度高。2020 年 H1，我国垃圾焚烧项目中标最多的前五家公司分别为康恒环境（中标 10 个项目，处理规模 1.27 万吨/日，总投资额 66.90 亿元）、光大国际（中标 5 个项目，处理规模 0.53 万吨/日，总投资额 24.22 亿元）、城发环境（中标 4 个项目，处理规模 0.51 万吨/日，总投资额 22.30 亿元）、深能环保（中标 2 个项目，处理规模 0.35万吨/日，总投资额 19.99 亿元）、伟明环保（中标 3 个项目，处理规模 0.23 万吨/日，总投资额 9.53 亿元），前五家公司的处理规模和投资额的占比分别为 67%和 66%，且今年中标规模靠前的公司与 2019 年大体相同。从 2019-2020 年 上半年的处理规模来看，前五大中标公司的处理规模为 9.56 万吨/日，占总处理规模的 56%，由此可看出，市场化垃圾焚烧项目中，行业集中度较高，马太效应显著。2020 年 上半年垃圾焚烧项目中标公司占比（按处理规模）资料来源：E20 水网固废网，招标网，华宝证券研究创新部2020 年 上半年垃圾焚烧项目中标公司占比（按投资额）资料来源：E20 水网固废网，招标网，华宝证券研究创新部各省/区/市先后发布垃圾焚烧中长期规划。2017 年 12 月，国家发改委联合五部门发布《关于进一步做好生活垃圾焚烧厂发电规划选址工作的通知》，要求各省（区、市）应编制本地区省级生活垃圾中长期专项规划，据统计，目前已有 18 个省（区、市）发布中长期专项规划，多省市力争在 2030 年前实现原生垃圾“零填埋”。通过统计数据可知，18 个省（区、市）近期（2018/2019-2020 年）规划新增生活垃圾焚烧项目 423 个，远期（2021-2030/2035 年）规划新增项目 364 个，相较于近期减少 13.95%。在处理规模方面，近期规划新增垃圾焚烧处理规模约 38.21 万吨/日，远期规划新增垃圾焚烧处理规模约 24.19 万吨/日，相较于近期减少 36.69%。随着远期垃圾焚烧项目的减少，存量项目的改扩建、行业准入壁垒逐步提高，长远来看，垃圾焚烧行业将进入并购整合期。中西部地区中长期规划处理规模大。从垃圾焚烧新增处理规模的区域分布来看，中长期规划中河南、河北、四川、广西等中西部地区增量规模较大，河南、河北两省中长期规划处理规模位列全国前二。以河南为例，到 2020 年，河南全省范围内计划开工建设垃圾焚烧项目53 个，合计处理能力 5.1 万吨/日，装机容量约 100 万千瓦，2021-2030 年前预计开工建设项目 22 个，合计处理能力 2.4 万吨/日，装机容量约 50 万千瓦，总处理能力占全国已披露规模的 12 %。垃圾焚烧处理项目可行性研究报告编制大纲第一章 总论1.1项目总论1.2可研报告编制原则及依据1.3项目基本情况1.4 建设工期1.5建设条件1.6 项目总投资及资金来源1.7结论和建议第二章 项目背景、必要性2.1 项目政策背景2.2 项目行业背景2.3项目建设的必要性2.4项目建设可行性分析2.5必要性及可行性分析结论第三章 市场分析及预测3.1行业发展现状及趋势分析3.2我国垃圾焚烧处理发展现状分析3.3项目SW0T分析3.4市场分析结论第四章 项目建设地址及建设条件4.1 场址现状4.2 场址条件4.3 建设条件4.4项目选址4.5结论第五章 指导思想、基本原则和目标任务5.1指导思想和基本原则5.2建设目标和任务第六章 建设方案6.1设计原则指导思想6.2基本原则6.3项目建设内容6.4核心工程设计方案第七章 劳动安全及卫生7.1安全管理7.2安全制度7.3其它安全措施第八章 项目组织管理8.1组织体系8.2管理模式8.3人员的来源和培训8.4 质量控制第九章 招标方案9.1编制依据9.2招标方案9.3招标应遵循的原则第十章 投资估算及资金筹措10.1投资估算编制依据10.2工程建设其他费用10.3预备费10.4总投资估算第十一章 财务分析11.1 评价概述11.2 编制原则11.3项目年营业收入估算11.4运营期年成本估算11.5税费11.6利润与利润分配11.7 盈亏平衡分析11.8财务评价结论第十二章 效益分析12.1经济效益12.2社会效益12.3生态效益第十三章 项目风险分析13.1主要风险因素13.2项目风险的分析评估13.3风险防范对策第十四章 结论与建议14.1结论14.2建议一、财务附表附表一：销售收入、销售税金及附加估算表附表二：流动资金估算表附表三：投资计划与资金筹措表附表四： 固定资产折旧估算表附表五：总成本费用估算表附表六：利润及利润分配表附表七：财务现金流量表服务流程 ：1.客户问询，双方初步沟通了解项目和服务概况；2.双方协商签订合同协议，约定主要撰写内容、保密注意事项、企业相关材料的提供方法、服务金额等；3.由项目方支付预付款（50%），本公司成立项目团队正式工作；4.项目团队交初稿，项目方可提出补充修改意见；5.项目方付清余款，项目团队向项目方交付报告电子版；另：提供甲级、乙级工程资信资质【主要用途】 发改委立项，申请土地，银行贷款，申请国家补助资金等【关 键 词】垃圾焚烧处理项目投资，可行性，研究报告【交付方式】特快专递、E-mail【交付时间】5-7个工作日【报告格式】Word格式；PDF格式【报告价格】此报告为委托项目报告，具体价格根据具体的要求协商，欢迎来电咨询。【编制单位】北京智博睿投资咨询有限公司关联报告：垃圾焚烧处理项目申请报告垃圾焚烧处理项目建议书垃圾焚烧处理项目商业计划书垃圾焚烧处理项目资金申请报告垃圾焚烧处理项目节能评估报告垃圾焚烧处理行业市场研究报告垃圾焚烧处理项目PPP可行性研究报告垃圾焚烧处理项目PPP物有所值评价报告垃圾焚烧处理项目PPP财政承受能力论证报告垃圾焚烧处理项目资金筹措和融资平衡方案

可再生能源发电项目可行性研究报告-所有合规且全容量并网项目均可纳入补贴可再生能源发电项目利好发布，所有合规且全容量并网项目均可纳入补贴1、不限并网时间，所有合规且全容量并网项目均可纳入补贴清单加快补贴项目清单审核通知发布，所有合规项目均可进入补贴清单。近日，财政部办公厅发布《关于加快推进可再生能源发电补贴项目清单审核有关工作的通知》（以下简称《通知》）。要求各单位抓紧审核存量项目信息，分批纳入补贴清单。今年3 月下发的 6 号文（《关于开展可再生能源发电补贴项目清单有关工作的通知》）启动了前七批目录之外的存量可再生能源项目的申报工作。按照规定风电项目需于 2019年 12 月底前全部机组完成并网，光伏发电项目需于 2017 年 7 月底前全部机组完成并网（光伏"领跑者"基地项目和 2019 年光伏竞价项目并网时间可延长至 2019 年 12月底），生物质发电项目需于 2018 年 1 月底前全部机组完成并网。而此次《通知》明确了 2006 年及以后年度按规定完成核准（备案）手续并且完成全容量并网的所有项目均可申报进入补贴清单。意味着所有合规的可再生能源发电项目都可进补贴清单，按比例获取财政补贴，对整个可再生能源发电项目都是极大的利好。不限并网时间，全容量并网后才可享受国家补贴。《通知》规定所有项目必须全容量并网后才能享受国家补贴。和《通知》一同下发的还有《可再生能源发电项目全容量并网时间认定办法》。可再生能源补贴项目申请补贴清单时，应提交全容量并网时间承诺，并提交相关核验资料。承诺内容包括：全容量并网发电的时间，分别在办理电力业务许可证时和办理并网调度协议时是否完成全容量并网等。在认定办法中，1）如果上述三个时间一致，项目按此时间列入补贴清单，享受对应电价政策；2）三个时间不一致的，但不影响项目享受电价政策的，项目按企业承诺全容量并网时间列入补贴清单，享受对应电价政策；3）三个时间不一致的，且影响电价政策的，按照三个并网时间中最后时点确认全容量并网时间享受补贴。此次全容量并网认定方式的出台，明确了 2006 年及以后合规及完成全容量并网的项目均可纳入补贴清单，也防止了部分光伏风电项目恶意拖延建设工期，有助于可再生能源行业健康持续发展。2020 年生物质发电中央补贴项目申报结果通知发布，所需补贴已达顶额 15 亿元。近日，国家发展改革委办公厅、国家能源局综合司发布了《关于公布 2020 年生物质发电中央补贴项目申报结果的通知》（以下简称《补贴通知》），《补贴通知》指出拟将河北、山西等 20 个省（区、市）的 77 个项目纳入 2020 年生物质发电中央补贴规模，总装机容量 171.4 万千瓦，纳入补贴范围的项目所需补贴总额已达到 2020 年中央新增补贴资金额度 15 亿元。具体来看，垃圾焚烧发电项目数量和装机容量均为第一，即项目数量 46 个（占比 59.74%）和装机容量 116.3 万千瓦（占比 67.85%），农林生物质发电项目 18 个（占比 23.38%）、装机容量 53 万千瓦（占比 30.92%），沼气发电项目 13 个（16.88%），装机 2.1 万千瓦（1.23%）。根据《完善生物质发电项目建设运行的实施方案》（发改能源〔2020〕1421 号）(以下简称《实施方案》)的要求，《补贴通知》指出新增项目补贴额度累计达到中央补贴资金总额后，地方当年不再新核准需中央补贴的项目，企业据此合理安排项目建设时序。对于符合 2020 年补贴条件但未纳入今年补贴规模的项目，要做好后续补贴申报准备。此次补贴项目的申报和公布，主要以今年 9 月发布的《完善生物质发电项目建设运行的实施方案》为依据，坚持以收定支的原则，合理有序安排新增和存量项目进补贴，避免各企业一窝蜂上项目造成补贴挤兑，有助于行业健康可持续发展。可再生能源发电项目又迎来利好政策，所有合规的可再生能源发电项目都可进补贴清单，按比例获取财政补贴。预计"十四五"规划出台之后，随着政策的持续推进，可再生能源将迎来更大的发展。"十四五"期间，我国将为生态环境持续改善而努力，为 2035 年实现生态环境根本好转、美丽中国建设目标努力。从短期来看，2020 年政府发行超 5000 亿元生态环保类专项债，其中水务类专项债约 3000 亿元，相关项目预计招标工作会在今年完成，业绩最快会在明年反映在各个企业中报上，所以明年水务板块企业业绩确定性较高。2、动力煤期货价格大幅提升，期现价差持续扩大动力煤期货价格大幅提升，期现价差持续扩大。2020年11 月 27 日动力煤现货方面，秦皇岛港 5500 大卡动力末煤本周价格 598 元/吨，周环比下降 13 元。期货主力合约收于 649.20 元/吨，周环比上升 46.80 元，期现价差扩至 51.2 元/吨。产地方面，临近月底鄂尔多斯地区部分煤矿煤管票额度紧缺；榆林地区部分矿厂受降雪天气以及安全检查的影响，生产不正常；山西地区安检力度加大，多数煤矿以保安全生产为主，现阶段主产地整体煤炭供应偏紧。目前北方地区已进入集中供暖季，电厂用煤需求旺盛，同时下游化工、焦化、兰炭等企业需求较好，支撑坑口价格继续高位运行。以鄂尔多斯 5500 大卡动力煤为例，截至 11 月 26 日主流坑口含税价 395 元/吨，较上周同期相比上涨 2.5 元/吨。港口方面，11 月 26 日秦皇岛、京唐港、曹妃甸港合计煤炭库存 1774.5 万吨，较上周同期相比上涨 6.8 万吨，涨幅 0.38%。在保供政策引导下，近期大秦线发运量连续多日位于130 万吨以上的高位水平，但因月底下游用户积极兑现长协煤，港口调出量同样居高不下，导致库存向上累积缓慢。北方港口结构性缺煤的现象仍较严重，动力煤价格继续以上涨为主。动力煤期现价差（元/吨）长江口及四大港区煤炭库存（万吨）3、国内 LNG 价格下行趋势未变，海外天然气价格普涨LNG价格下行趋势未变，后市或将企稳回升。全国 LNG 均价继续下滑，接收站价格和工厂价格皆有下滑。具体分析来看：目前市场相对趋于稳定，部分地区工厂根据库存以及出货情况调整报价，调价基本呈现区域性调整的态势。山西区域资源供应偏紧，助推价格上涨，带动周边河南、内蒙部分工厂上调报价，其他地区，价格调整幅度不大，主要以稳中窄幅震荡为主。下周工厂方面，由于中亚天然气进口量减少，LNG 工厂气源供应量降低，导致工厂开工负荷下滑，LNG 供应量有减少预期；与此同时，未来几天，西北及西南地区有雨雪天气，物流运输或将受到影响，也对 LNG 市场供应不利。目前 LNG 市场工业及车用需求相对稳定，但随着天气转冷，天然气需求量增加，加之管道天然气进口量下滑，为保证供气，预计后期城市燃气 LNG 调峰需求将有所增加。综合整体供需情况来看，下周 LNG 市场供应量将有减少，但需求量或有回升，将对 LNG 价格形成支撑，预计短期内 LNG 价格上行趋势或将延续。LNG 每周均价及变化（元/吨）主要地区 LNG 每周均价及变化（元/吨）海外天然气价格普涨，后市将维持上行趋势。截至2020年11 月 27 日，NYMEX 天然气报 2.85 美元/百万英热单位，价格环比上周上升 0.18 美元；澳大利亚LNG 离岸价 6.30 美元/百万英热单位，环比上周上升 0.87 美元。11 月 27 日中国 LNG市场价格 LNG 到岸价价差为 0.94 元/立方米，环比上周下降 0.06 元/立方米。本周期美国天然气市场呈现涨跌互现的趋势。前期美国整体气候温暖，冬季供暖需求延续疲软状态，而境内天然气产量却继续以可观速度增长，库存出现了反常的反季节增加现象，且增幅超过预期，不乐观的供需关系造就了美国天然气期货的看跌趋势；而后期，美国出现了大部分地区迎来降温的气象预测，且温度或将远低于往年同期的气温水平，天然气取暖需求的预期增加极大提振了市场气氛，美国天然气期货开始反弹且连续几天上涨。综合来看，由于正处于气温变化之际，季节性需求难以稳定，故美国天然气期货仍呈涨跌震荡之势。天气方面，未来三天，阿拉斯加地区、五大湖地区、美国西北部和中东部等地的部分地区有小到中雪，局地有大雪或暴雪。近期美国冷空气和雨雪天气出现较为频繁，气温起伏较明显，且局部地区还将伴有 6-7 级大风，这将在一定程度上支撑天然气的季节性供暖需求。其他方面，部分业者认为尽管随着气温的降低，美国天然气库存将回到正常的季节性下降轨道，但是降幅与往年同期相比可能仍会存在差距。结合各方面因素来看，美国天然气短期内或将因需求的增多而偏强运行，但由于产量的持续增长，故增幅仍有限。可再生能源发电项目可行性研究报告编制大纲第一章总论1.1可再生能源发电项目背景1.2可行性研究结论1.3主要技术经济指标表第二章项目背景与投资的必要性2.1可再生能源发电项目提出的背景2.2投资的必要性第三章市场分析3.1项目产品所属行业分析3.2产品的竞争力分析3.3营销策略3.4市场分析结论第四章建设条件与厂址选择4.1建设场址地理位置4.2场址建设条件4.3主要原辅材料供应第五章工程技术方案5.1项目组成5.2生产技术方案5.3设备方案5.4工程方案第六章总图运输与公用辅助工程6.1总图运输6.2场内外运输6.3公用辅助工程第七章节能7.1用能标准和节能规范7.2能耗状况和能耗指标分析7.3节能措施7.4节水措施7.5节约土地第八章环境保护8.1环境保护执行标准8.2环境和生态现状8.3主要污染源及污染物8.4环境保护措施8.5环境监测与环保机构8.6公众参与8.7环境影响评价第九章劳动安全卫生及消防9.1劳动安全卫生9.2消防安全第十章组织机构与人力资源配置10.1组织机构10.2人力资源配置10.3项目管理第十一章项目管理及实施进度11.1项目建设管理11.2项目监理11.3项目建设工期及进度安排第十二章投资估算与资金筹措12.1投资估算12.2资金筹措12.3投资使用计划12.4投资估算表第十三章工程招标方案13.1总则13.2项目采用的招标程序13.3招标内容13.4招标基本情况表关联报告：可再生能源发电项目申请报告可再生能源发电项目建议书可再生能源发电项目商业计划书可再生能源发电项目资金申请报告可再生能源发电项目节能评估报告可再生能源发电行业市场研究报告可再生能源发电项目PPP可行性研究报告可再生能源发电项目PPP物有所值评价报告可再生能源发电项目PPP财政承受能力论证报告可再生能源发电项目资金筹措和融资平衡方案第十四章财务评价14.1财务评价依据及范围14.2基础数据及参数选取14.3财务效益与费用估算14.4财务分析14.5不确定性分析14.6财务评价结论第十五章项目风险分析15.1风险因素的识别15.2风险评估15.3风险对策研究第十六章结论与建议16.1结论16.2建议附表：

一、随着城市化步伐加快，我国城市生活垃圾产量逐年递增近年来，随着我国城市化进程步伐的加快，城市人口日益增长，城市生活垃圾的产生量也在不断增加。根据住建部公布的《城乡建设统计年鉴》数据显示，2007年至2018年，我国城市（含县城，下同）生活垃圾清运量从22,324万吨增长至29,461万吨，年复合增长率达到2.55%。图表1：2007-2018年我国城市生活垃圾清运量（万吨）资料来源：《城乡建设统计年鉴》、韦伯咨询整理二、生活垃圾无害化处理量逐年增长，垃圾焚烧比例快速提升我国城市生活垃圾无害化处理方式主要有三种，即卫生填埋、堆肥和焚烧。这三种主要垃圾处理方式各有优缺点，需要根据土地资源稀缺情况、垃圾处理量、处理要求、经济发展状况、居民偏好等多方面因素来确定。图表2：2007-2018年我国城市生活垃圾无害化处理量（万吨）资料来源：住房和城乡建设部《城乡建设统计年鉴》随着城市生活垃圾“减量化、资源化、无害化”处理需求的日益增长，我国垃圾焚烧处理近年来发展迅速。据住房和城乡建设部统计：2007年至2018年，我国城市生活垃圾焚烧厂年实际处理量从1,446万吨增长到11,226万吨，复合增长率达20.48%。图表3：2007年至2018年我国城市生活垃圾焚烧处理情况资料来源：《城乡建设统计年鉴》2018年，我国城市生活垃圾无害化处理量达到28,778万吨，其中填埋处理量16,700万吨，焚烧处理量11,226万吨，其他（包括堆肥）处理量851万吨。目前，我国城市生活垃圾无害化处理中仍以填埋为主，2018年城市生活垃圾无害化处理中填埋处理占比为58%、焚烧处理占比为39%。图表4：2018年我国城市生活垃圾无害化处理结构（万吨，%）资料来源：住建部、韦伯咨询整理垃圾填埋分解过程中会逐步释放细菌、病毒等有害物质，并容易产生垃圾渗滤液。垃圾渗滤液一旦发生泄露，将对周边环境造成二次污染。同时，垃圾填埋分解缓慢，将长期占用大量的土地资源，而我国“人多地少”的基本国情将长期存在，尤其是城市化进程中城市用地紧张的局面将日益凸显，垃圾填埋场用地受到一定程度的限制。在此背景下，我国城市生活垃圾填埋处理占比已从2007年的81.70%下降到2018年的58.03%。同时，根据《“十三五”全国城镇生活垃圾无害化处理设施建设规划》，全国城镇生活垃圾填埋处理规模将从2015年的50.15万吨/日下降到2020年的47.71万吨/日，处理规模占比将从2015年的66%下降到2020年的43%。未来我国城市生活垃圾填埋处理占比仍将持续下降。图表5：2007年至2018年我国城市生活垃圾无害化处理方式占比变化情况资料来源：住建部《城乡建设统计年鉴》、韦伯咨询垃圾焚烧处理相较于卫生填埋、堆肥等无害化处理方式具有处理效率高、减容效果好、资源可回收利用、对环境影响相对较小等优势，在国家政策的大力支持下，将成为垃圾处理行业的主流方式。三、全球生活垃圾焚烧发电项目约1200个，市场规模达164亿美元英国商业信息咨询机构Visiongain发布最新报告称，2019年全球垃圾发电市场规模约164亿美元，预计2020至2030年间复合年均增长率为3.3%；到2030年该市场规模将达到226亿美元，其中亚太地区将持续发挥领军作用。2020年初，国际能源署(IEA)在一份报告中指出，全球在有机废物利用方面只开发了“一小部分”，错失了很多垃圾发电的潜在机会。作为综合废物管理策略的重要组成部分，垃圾发电将在接下来10年迎来更多潜在商机。全世界共有生活垃圾焚烧厂超过2100座，年焚烧生活垃圾量约2.3亿吨，绝大部分分布于发达国家，其中生活垃圾焚烧发电项目约1200个。按年处理量分析，2015年欧洲22个国家生活垃圾焚烧处理量约9000万吨，占全球生活垃圾焚烧量的40%，发达国家生活垃圾焚烧量最多的是日本、美国、德国，年焚烧量分别为3490万吨、2700万吨、2500万吨。图表6：全球主要发达国家垃圾焚烧量（万吨）资料来源：《中国华能》、韦伯咨询整理四、国家政策大力支持垃圾发电产业，明确发展目标早在2006年9月，国家发改委、财政部、国家税务总局就已联合发布《国家鼓励的资源综合利用认定管理办法》，指出：经认定的生产资源综合利用产品或采用资源综合利用工艺和技术的企业，按国家有关规定申请享受税收、运行等优惠政策。2007年12月，国务院发布的《中华人民共和国企业所得税法实施条例》规定：符合条件的公共垃圾处理所得，自项目取得第一笔生产经营收入所属纳税年度起，第一年至第三年免征企业所得税，第四年至第六年减半征收企业所得税。2009年12月，财政部、国家税务总局、国家发改委发布《关于公布环境保护节能节水项目企业所得税优惠目录（试行）的通知》（财税[2009]166号），提出：符合相关条件的生活垃圾处理项目可享受企业所得税优惠。2016年10月，住建部、国家发改委、国土资源部、环保部发布《关于进一步加强城市生活垃圾焚烧处理工作的意见》（建城[2016]227号）要求：将垃圾焚烧处理设施建设作为维护公共安全、推进生态文明建设、提高政府治理能力和加强城市规划建设管理工作的重点。到2020年底，全国设市城市垃圾焚烧处理能力占总处理能力50%以上，全部达到清洁焚烧标准。2015年6月，财政部、国家税务总局发布《关于印发〈资源综合利用产品和劳务增值税优惠目录〉的通知》（财税[2015]78号），规定：利用垃圾发电产生的电力收入业务享受即征即退100%的税收优惠；从事垃圾处理、污泥处理处置劳务，享受即征即退70%的税收优惠。已享受本通知规定的增值税即征即退政策的纳税人，因违反税收、环境保护的法律法规受到处罚（警告或单次1万元以下罚款除外）的，自处罚决定下达的次月起36个月内，不得享受本通知规定的增值税即征即退政策。2016年12月，国家发改委、住建部发布《“十三五”全国城镇生活垃圾无害化处理设施建设规划》指出：坚持资源化优先，因地制宜选择安全可靠、先进环保、省地节能、经济适用的处理技术。经济发达地区和土地资源短缺、人口基数大的城市，优先采用焚烧处理技术，减少原生垃圾填埋量。到2020年底，设市城市生活垃圾焚烧处理能力占无害化处理总能力的50%以上，其中东部地区达到60%以上。图表7：2020年全国设市城市生活垃圾焚烧处理能力占无害化处理能力比例目标（%）资料来源：发改委、住建部、韦伯咨询整理2018年6月，国务院发布《关于全面加强生态环境保护坚决打好污染防治攻坚战的意见》，要求：扎实推进净土保卫战。到2020年，实现所有城市和县城生活垃圾处理能力全覆盖。推进垃圾资源化利用，大力发展垃圾焚烧发电。2018年10月，财政部、国家税务总局、生态环境部发布《关于明确环境保护税应税污染物适用等有关问题的通知》（财税[2018]117号），指出：依法设立的生活垃圾焚烧发电厂、生活垃圾填埋场、生活垃圾堆肥厂，属于生活垃圾集中处理场所，其排放应税污染物不超过国家和地方规定的排放标准的，依法予以免征环境保护税。五、垃圾焚烧厂数量增长迅速，垃圾发电市场规模超千亿1、垃圾焚烧厂数量及处理规模增长情况2020年6月10日，生态环境部副部长赵英民在《第二次全国污染源普查公报》发布会上提到，“十二五”和“十三五”期间（2011-2020年），我国垃圾焚烧厂的数量增加了303%，焚烧处理量增加了577%。2010年我国在运行焚烧厂104座，城市生活垃圾焚烧处理量约2300万吨/年；到了2019年增长到401座，处理量达1.2亿吨/年。10年间，城市生活垃圾中焚烧处理占比由18.8%上升至51.2%。截至2020年6月1日，我国在运行的垃圾焚烧厂总计455座，过去5年间垃圾焚烧厂数量的年均复合增长率为15.6%。2、垃圾发电工程及设备市场规模及预测根据对光大国际、海螺创业、上海环境、伟明环保、绿色动力等12家垃圾发电上市公司运营项目投资额的测算，得到2016-2019年垃圾发电项目单位投资成本由54万元/(吨/日)提高至55万元/(吨/日)，假设2020年单位投资成本小幅提升至56万元/(吨/日)；考虑典型的垃圾发电项目投资结构，工程土建、工程安装、设备以及其他分别占比25%、13%、38%、24%，同时假设垃圾焚烧发电项目建设周期为18个月，T年投运的项目在T-2/T-1/T年的建设期分别为2.5/10/5.5个月，则2016-2021年间垃圾发电总工程及设备市场规模分别达到1229亿元和814亿元。图表8：2016-2021年中国垃圾焚烧发电工程/设备行业市场规模及预测（亿元）资料来源：华泰证券、韦伯咨询整理六、垃圾发电新增项目释放加速，年投资额近700亿按垃圾发电新中标项目6个月筹备期和18个月建设期计算，2018-2019年的新中标项目将在2019-2020年处于集中建设期。根据韦伯咨询的不完全统计，2018年我国垃圾焚烧发电新中标、签约的项目数量超过100个，新增垃圾处理规模约11.25万吨/日，预计总投资逾600亿。2019年行业新增项目释放继续加速。2020年Q1垃圾发电市场中标投资额与2019年同期基本持平，M4同比增长50%。据统计，2020年Q1垃圾发电市场中标数量为18个，对应新增产能2.2万吨（包括远期），对应总投资额101亿元；2019年同期中标数量为22个，对应新增产能2.4万吨（包括远期），对应总投资额96亿元。图表9：2019年Q1-2020年Q1全国垃圾发电项目中标情况资料来源：招投标网、韦伯咨询整理按月度看，2020年M1市场并未受疫情影响，仍然火爆，中标投资额71亿元；2020年M2受疫情影响仅有1个中标项目；2020年M3市场招投标有所恢复，中标投资额26亿元；2020年M4中标投资额恢复至78亿元，较2019年M4同比增长50%，且与2020年M1接近。图表10：2019-2020年M1-M4垃圾发电中标项目情况对比资料来源：招投标网站、韦伯咨询垃圾发电市场项目释放具有一定季节性，通常在下半年集中中标，而上半年中标占比在30-40%。据此前统计，2019年全年垃圾发电市场中标项目约130个，对应新增产能14万吨，投资额近700亿元。若按照上半年占比30-40%的规律，且2020年为垃圾发电十三五考核年，预计全年垃圾发电市场释放量仍然较大。图表11：2017-2019年垃圾发电项目上下半年中标集中情况资料来源：招投标网、E20、韦伯咨询整理七、新增项目价格缓慢提升，行业利润水平总体稳定垃圾焚烧发电企业的运营收入主要来自于垃圾处置费收入和上网电价收入。其中，上网电价按照全国统一的标杆电价执行，整体较为稳定。因此，垃圾焚烧发电企业的利润水平主要受垃圾处置费价格、垃圾热值及运营效率等因素的影响。图表12：2008-2019年新增垃圾焚烧发电项目价格变化趋势（元/吨）资料来源：韦伯咨询整理2012年至2016年我国新建生活垃圾焚烧处理平均补贴价格呈现一定程度的下降趋势，到2016年平均补贴价格下降至54.85元/吨，2017年开始逐步回升至65.44元/吨。在污染物达标排放政策日渐趋严的背景下，生活垃圾焚烧设施建设成本（核心设备如焚烧炉排、电控设备、烟气治理、灰渣处理系统等以及土建成本）有提升趋势。而地方政府出于环保监管，以最低价中标的现象有所减少。因此，2019年以来项目月度平均中标价格维持在70—80元/吨，并呈缓慢提升趋势。垃圾焚烧发电属于国家大力支持的新兴环保产业，行业利润水平总体较为稳定。2017-2019年，行业主要上市公司毛利率变化情况如下：图表13：2017-2019年垃圾发电主要上市公司毛利率情况及对比资料来源：公司年报、韦伯咨询注：绿色动力从2018年年报开始将项目运营业务毛利率调整为披露固废处理业务毛利率，相关披露口径存在一定变化；中国天楹2019年垃圾处理业务毛利率变化主要系2019年1月完成固废管理业务收购所致。八、各省垃圾发电规划陆续披露，中长期市场前景广阔截至2020年4月，除湖北、西藏、上海和北京（早期规划量已达100%焚烧率）等省市外，其余各省垃圾焚烧发电中长期规划应均编制完成。根据已公开发布的19个省份的详细规划。从垃圾焚烧新增处理规模的区域分布来看，中长期规划中河南、河北、四川、广西等中西部地区增量规模较大，河南、河北两省中长期规划处理规模位列全国前二。以河南为例：到2020年，河南全省范围内计划开工建设垃圾焚烧项目53个，合计处理能力5.1万吨/日，装机容量约100万千瓦，2021-2030年前预计开工建设项目22个，合计处理能力2.4万吨/日，装机容量约50万千瓦，总处理能力占全国已披露规模的12%。预计到2030年，我国有望基本建成垃圾焚烧型社会，实现原生垃圾“零填埋”图表14：截止2020年底和2030年底各省垃圾焚烧中长期规划新增项目数量（个）资料来源：各省发改委、韦伯咨询整理图表15：截止2020年底和2030年底各省垃圾焚烧中长期规划新增项目产能（万吨/日）资料来源：各省发改委、韦伯咨询各省基本按照该地常住人口和人均垃圾产量预测值进行测算规划，大部分省市到2030年要求焚烧率在60%-100%；根据19省数据推算，全国垃圾发电总规划产能约在145万吨/日。当前全国垃圾发电投运产能约50万吨/日，可见投运空间仍有3倍，按照50万元/吨投资额计算，对应新增建设空间4750亿元，对应运营总空间约1200亿元/年；当前已规划产能约90万吨/日，可见市场化竞争空间仍有55万吨/日，对应新增竞争空间2750亿元。九、垃圾发电市场多强林立，集中度呈现上升趋势垃圾发电属于大型市政项目，对投资方资金要求较高，但由于其收益稳定、空间较大，仍吸引多方主体投入。截至2018年底，全国垃圾焚烧发电企业共152家。目前垃圾发电行业的上市企业主要包括如下三类：一是国有企业，如光大国际、中国环境保护集团、康恒环境、绿色动力、深圳能源、北京控股、重庆三峰、上海环境、广州环保、瀚蓝环境等。二是民营企业，如锦江环境、粤丰环保、旺能环境、伟明环保、中国天楹等。三是外资企业（或者具有外资背景），如威立雅中国、中德环保、金州环境、香港创冠集团等等。图表16：中国垃圾焚烧发电企业主要类型及代表资料来源：韦伯咨询2019年，我国垃圾焚烧项目的市场化比例达到80%左右。按企业类型统计，国企占比约为60%，民企占比约为38%，外企占比约为2%。图表17：2019年我国垃圾发电主要企业类型占比（%）资料来源：公司公告、韦伯咨询截止2019件底，中国垃圾焚烧市场份额最高的为中国光大国际（约12%），排名前12位的龙头企业市场份额合计达64%。图表18：2019年中国垃圾焚烧市场占有率情况资料来源：E20、韦伯咨询整理从在手订单来看，根据E20的数据及中国政府采购网的项目信息，2015年以来，垃圾焚烧CR10市占率从58%提升至2019年的60%，行业集中度较高且较为稳定。CR10中国企有8家，其在手项目产能占比基本稳定在46%-49%。图表19：2015-2019年中国垃圾发电企业CR10市占率变化情况（%）资料来源：E20、中国政府采购网、韦伯咨询随着行业不断发展、行业政策不断完善，在投融资能力、技术水平以及运营管理能力、全产业链服务能力等方面具有较强优势的企业，竞争优势越发明显，行业集中度呈现上升趋势。十、垃圾发电补贴将有序退出，行业发展仍有较大潜力2020年10月，财政部、国家发展改革委、国家能源局联合印发《关于促进非水可再生能源发电健康发展的若干意见》有关事项的补充通知。《补充通知》明确各类可再生能源发电项目“合理利用小时数”，其中垃圾焚烧发电等生物质项目为82500小时（最长不超过15年）。规定国家补贴发放年限，国家补贴有序退坡。本次补充说明主要聚焦于存量项目的中央财政补贴资金额度，提出生物质发电项目，包括农林生物质发电、垃圾焚烧发电和沼气发电项目，全生命周期合理利用小时数为82500小时。全生命周期补贴电量内所发电量，按照上网电价给予补贴，补贴标准=(可再生能源标杆上网电价（含通过招标等竞争方式确定的上网电价）-当地燃煤发电上网基准价）/(1+适用增值税率)。不再纳入国家补贴范围，核发绿证准许参与绿证交易的情况包括：①发电利用小时数超过82500小时的部分；②项目自并网之日起满15年后的部分。从行业发展的角度来看，《完善生物质发电项目建设运行的实施方案》明确国家补贴部分将有序退出，推动各省（区、市）建立生活垃圾处理收费制度，合理制定垃圾处理收费标准，确保垃圾处理收费政策落实到位，生物质发电项目逐步进入市场化运营阶段。短期来看，近三年将为垃圾发电项目的密集投产期，推动垃圾焚烧产能的进一步释放；从中长期来看，一方面，生活垃圾处理收费制度将得以建立，垃圾焚烧市场逐步向市场化方向运营，有效降低行业对发电补贴的依赖；各省（市、区）中长期规划中新增项目产能充足，垃圾焚烧行业仍具有较大的市场空间。更多关于垃圾焚烧发电行业的全面数据和深度研究，请查看韦伯咨询独家发布的《2021年中国垃圾焚烧发电行业专题调研与深度分析报告》。

【能源人都在看，点击右上角加'关注'】北极星垃圾发电网讯:北极星垃圾发电网获悉，中节能咨询有限公司近日发布生活垃圾焚烧发电行业研究数据，分析了生活垃圾焚烧发电行业发展现状、行业发展阶段、行业发展趋势以及主要竞争主体。详情如下：原标题:生活垃圾焚烧发电行业研究免责声明：以上内容转载自北极星环保网，所发内容不代表本平台立场。全国能源信息平台联系电话：010-65367702，邮箱：hz@people-energy.com.cn，地址：北京市朝阳区金台西路2号人民日报社

如需报告请登录【未来智库】。1、复盘 2019：刚需无可替代，投产渐入佳境1.1. 垃圾处理需求增加，焚烧渐成主流 我国城镇化进程加速推高垃圾处理需求，生活垃圾无害化处理市场前景大好。随着我国 城市化进程的不断推进，我国城市数量与城市规模不断扩大，城镇人口绝对数量与相对占比 大幅提高。2009 -2018 年，我国城镇化率从 48.30%增长至 59.58%，年复合增长率2.12%； 2019 年，我国城镇常住人口达 8.48 亿，城镇化率达 60.60%。城市化进程的推进导致我国 城市生活垃圾生产量与待处理量近年来持续增长，近年来我国城市生活垃圾生产量的复合增 长率约为 6%，城市人均垃圾生产量高达 1.0-1.2 千克/天。据国家统计局资料显示，2019 年 全国城市生活垃圾清运量达 2.40 亿吨，较2018 年同比增长 5.26%。由于垃圾焚烧发电受益 于城市生活垃圾清运量的持续增长，下游的生活垃圾末端处理行业将迎来巨大市场增长空间。 根据国家卫计委测算，我国城镇化率将在 2030 年达到70%左右，城镇化进程的不断推进势 必带动垃圾处理需求的可持续增长，生活垃圾无害化处理市场景气度有望持续高涨。我国生活垃圾焚烧无害化处理能力显著提高，垃圾焚烧处理水平增长迅速，但与发达国 家仍有一定差距。我国垃圾焚烧发电行业持续扩张有三个主要驱动因素。1）需求持续扩张， 体现为垃圾产生量与清运量持续提升：我国城市垃圾清运量由 2010 年的 1.58 亿吨上升到2018 年的 2.28 亿吨，年复合增速 4.16%；由于城镇化水平的不断提高，预计生活垃圾产生 量与清运量仍将保持增长趋势；2）供给端邻避效应减弱带动填埋转焚烧，垃圾焚烧占有率 快速提升：由于政策鼓励与土地成本走高，垃圾焚烧占生活垃圾无害化处理量的比例从 2010 年的 19%增长到 2018 年的 45%，年复合增速10.21%。3）前端垃圾分类的推行与焚烧发电 技术的进步造就吨垃圾发电量的增长。根据国家统计局公布的数据显示，截至 2018 年，生活垃圾无害化处理量达到 22,565.4 万吨，生活垃圾无害化处理厂接近 663 座，生活垃圾无害化处理能力增至 766,195 吨/日， 生活垃圾无害化处理率 99%。其中垃圾焚烧无害化处理量 10,184.9 万吨，生活垃圾焚烧无 害化处理厂 331 座，生活垃圾焚烧无害化处理能力 364,595 吨/日。相较于发达国家，我国 的垃圾焚烧处理占比仍相对较低，2018 年为 45%左右，而欧美大多数发达国家比例基本保 持在 70%以上。垃圾焚烧发电市场显著优势造就巨量增长空间，未来必将成为生活垃圾无害化处理市场 主流。我国生活垃圾主要有填埋、焚烧与堆肥三种主要处理方式，目前主导的生活垃圾处理 方式为填埋处理。随着我国垃圾处理结构的不断优化调整，焚烧处理逐渐成为市场主流。相 比于填埋处理对后续封场恢复与日常防渗维护的高成本投入与潜在的地表及地下水资源二 次污染风险，以及堆肥处理项目建设高成本低收益与处理过程造成的重金属污染问题，焚烧 处理在经济效益、市场化程度、污染控制与可持续性等方面均较前两种处理方法有压倒性优 势。此外，由于近年来我国城镇化率升高，城市用地紧张造成土地供需矛盾，这不仅限制了 垃圾填埋场的基础设施用地面积，而且使得土地价格大幅上涨进而抬高垃圾填埋成本；加之 城市生活垃圾清运量持续增长导致“垃圾围城”问题突出，使得焚烧处理方式在经济、环境、 社会效益等方面的优越性更加突出，其主流地位在未来将更加明显。据中国统计年鉴的数据 显示，我国无害化垃圾处理量增速较快，其中，卫生填埋处理量占比由 2011 年的 77%下降 至 2018 年的48.7%，焚烧处理量占比由 2011 年的 20%提升至 2018 年的 45%。2016 年以 来，垃圾焚烧处理量及其占总处理量的比重持续快速上升。根据“十三五”规划，我国焚烧 产能将超过填埋产能占无害化处理比例提升至 54%，预计 2019 年其占比将超过填埋处理成 为第一大垃圾末端处理处臵方式。政策方面，发改委、住建部发布《“十三五”全国城镇生活垃圾无害化处理设施建设规划》，提出“十三五”期间城镇生活垃圾无害化处理设施建设总投资约 2518 亿元，其中无害化处理设 施建设 1699 亿元，收运转运体系建设 258 亿元，餐厨垃圾专项工程 184 亿元，垃圾分类类 示范工程 94 亿元，监管体系 42 亿元，存量整治 241 亿元。《规划》计划到 2020 年底：1）生活垃圾无害化处理率显著提高，直辖市、计划单列市 和省会城市生活垃圾无害化处理率达到 100%，其他设市城市生活垃圾无害化处理率达到 95% 以上，县城生活垃圾无害化处理率达到 80%以上，乡镇生活垃圾无害化处理率达到 70%以 上；2）垃圾焚烧逐步成为主流固废处理方式，直辖市、计划单列市和省会城市实现原生垃 圾“零填埋”，建制镇实现生活垃圾无害化处理能力全覆盖，设市城市生活垃圾焚烧处理能力 占无害化处理总能力的 50%以上，其中东部地区达到 60%以上；垃圾填埋处理设施规模为 47.71 万吨/日，焚烧处理设施规模为 59.14 万吨/日，焚烧所占无害化处理比例达到 54%。 我国焚烧发电行业历经风雨四十载，目前正处于行业高速发展黄金期。我国垃圾发电行 业前后主要经历了四个发展阶段，通过引进国外先进技术，并在产学研结合的步步助推下逐 步因地制宜国产化，焚烧发电行业日渐成为生活垃圾处理方式的主流。第一阶段（1980s 末-1990s）：引进技术，探索道路。受益于 20 世纪 70 年代以来德、 法、美、日等发达国家对垃圾焚烧发电处理方式的探索，我国逐渐将国外焚烧分类易燃垃圾 的处理方式一步步打磨成具有中国特色的焚烧不分类混合垃圾的处理方式。1985 年，深圳 清水河垃圾焚烧发电厂引进日本三菱重工先进设备并进行炉型扩建改造，开辟了我国垃圾发 电行业的先河。第二阶段（1990s 末-2005）：科研助力实业，加速国产化进程。20 世纪 90 年代末后， 随着垃圾发电技术和设备从海外大规模引进及行业自身的发展演变，我国各高校及科研机构 开始着手进行焚烧不分类混合垃圾处理的产业研究，先后对德国和美国的垃圾焚烧及烟气净 化技术进行了国产化吸收运用，同时进口了大批先进焚烧设备。第三阶段（2005-2015）：政策制度逐步规范，BOT模式迅速推广。2005 年以来，PPP 模式获得的鼓励与推广促使民营资本广泛参与到环保领域的公共设施项目中，BOT 模式也因 此在垃圾发电领域得到大力推广。政策文件的相继出台有力推动了垃圾发电行业的发展，《国 务院办公厅关于政府向社会力量购买服务的指导意见》（国办发【2013】96 号）以及《关 于进一步鼓励和引导民间资本进入市政公用事业领域的实施意见》（建城【2012】89 号） 中明确“在公共服务领域更多利用社会力量，加大政府购买服务力度”、“鼓励民间资本采 取独资、合资合作、资产收购等方式直接投资城镇供气、供热、污水处理厂、生活垃圾处理 设施等项目的建设和运营”的政策，《国务院关于创新重点领域投融资机制鼓励社会投资的 指导意见》（国发【2014】60 号）对以上政策进一步的落实，明确将积极推动社会资本参 与市政基础设施建设运营。此外，2012 年发改委发布《关于完善垃圾焚烧发电价格政策的 通知》，明确全国统一垃圾发电标杆价格为每千瓦时 0.65 元，促使行业规模进一步扩张，加速了垃圾发电技术与市场的成熟。第四阶段（2016-至今）：监管趋严聚焦排放，行业重心转向后端。2016 年，国家相继 出台《关于进一步加强城市生活垃圾焚烧处理工作的意见》和《“十三五”生态环境保护规 划》等文件，表明垃圾焚烧发电是“十三五”的发展重点，并明确到 2017 年底将建立符合 我国国情的生活垃圾清洁焚烧标准和评价体系，到 2020 年底全国城市垃圾焚烧处理能力占 无害化生活垃圾总处理能力 50%以上，全部达到清洁焚烧标准。受政策影响，焚烧发电行业 将重心从前端项目建设转向后端运营管理及排污防控。1.2. 产业布局继续拓展，产能稳定上升 1.2.1. 我国垃圾焚烧项目新增、建设投产的高峰已至 目前，生活垃圾焚烧发电项目已遍布全国 30 个省（市、区）。随着我国城镇化建设的 进一步深入，垃圾焚烧发电项目开发建设重点已经逐步由大中型城市向中小城镇转移。目前 全国的垃圾焚烧发电项目主要集中在华东和华南地区，尤以经济相对发达的华东地区的发展 规模为最大，其处理规模在全国垃圾焚烧发电装机容量中的占比过半。从地域上看，垃圾发电项目主要集中在华东、华南地区。据生物质能产业促进会，经济 相对发达的华东地区发展规模较大，2018 年垃圾发电装机容量占全国的 53.3%。从处理产 能上看，根据中国统计年鉴，2018 年我国城市生活垃圾焚烧处理产能已达 36.5 万吨/日，比 2017 年增加 6.7 万吨/日。2017 年比上一年度增加了4.2万吨/日。截至 2018年底，生活垃圾焚烧发电项目装机容量前十省份的总装机容量为696 万千瓦， 约占全国总装机容量的 76%。发电量前十省份总发电量为 378 亿千瓦时，约占全国发电量的 78%。上网电量前十省份总上网电量为 305 亿千瓦时，占全国总上网电量的78%。垃圾处理 量前十省份总处理垃圾量为 10,544 万吨，占全国处理量的 79%。目前，省份垃圾焚烧发电 累计装机容量占全国比例最高的四个地区分别为：江苏、广东、浙江和山东，而国内生产总 值最高的四个地区分别为：广东、江苏、山东和浙江。由此可见，垃圾焚烧发电项目的建设 与地区经济的发展程度密切相关。垃圾焚烧项目竞争激烈，维持高景气度。主要城市土地供应量总体继续下降，东部沿海 地区表现尤为明显，并且随着生活水平的提高，生活垃圾的热值不断提高，增厚垃圾发电厂 利润，虽然垃圾填埋仍占到垃圾处理处臵的主要方式，但是垃圾焚烧有成为主流处臵方式。 十三五期间，我国垃圾焚烧行业竞争更加激烈，产能集中释放，精细化运营的重要性逐步放 大，仍为高景气度领域。垃圾焚烧项目受益于生活水平的不断提高，城镇化的高速推进，我 国生垃圾产生量和清运量持续提升，垃圾焚烧率仍有较大提升空间。 我们通过招投标网站和其他公开资料不完全统计，梳理出 2019 年全国新增中标垃圾焚 烧项目 125 个。平均每3 天上马一个项目，新增垃圾处理产能超过 13 万吨/日，中标垃圾处 理费用平均单价为 71.1 元/吨，总投资超 600 亿元。即便从 2019 年初就弥漫着电价补贴退坡的消息，但并未阻挡新建产能的释放，各级 地方政府也是接踵出台生活垃圾焚烧中长期发展规划（2019-2030），将要兴建、改扩建 的垃圾焚烧项目纷纷纳入发展规划和省级重点项目中。因此呈现出 2019 年全国垃圾焚烧 市场的“火爆”。1.2.2. 2019 订单释放：河南、河北、山东占据半壁江山 从项目分布的区域来看，2019 年新中标的 125 座垃圾焚烧厂，分布在河南、河北、山 东、辽宁、浙江、江西、云南、湖南等 20 省份，其中河南、河北、山东、东北等地，成为 全国兴建垃圾焚烧厂数量最多、新增规模最大的前四省。从我们的统计可以看出，2019 河南新增 26 座垃圾焚烧项目，总处理规模累计 3.22 万 吨/日。2019 河北新增 22 座垃圾焚烧项目，总处理规模累计 2.75 万吨/日。2019 山东新增 12 座垃圾焚烧项目，总处理规模达 9250 吨/日。1.2.3. 发展趋势：县域下沉与跨区域合作共建，处理费稳中回暖 县域下沉与跨区域合作共建趋势明显。从我们统计的 2019 年超过 120 座垃圾焚烧项目 可知，80%项目集中在中小城市及县域地区，规模多在 600 吨/日-1200 吨/日，少数项目处理规模过 2000 吨/日。由于我国城镇化水平的提高，县域经济条件也在提高，“垃圾围城” 现象逐渐凸显，正是补短板的时候；另一方面，经济较发达的地区，垃圾焚烧市场趋于饱和。 有的地区单个县垃圾量不足，于是出现了几个县跨区域合建垃圾焚烧厂的现象。比如，由河 北发改委 2019 年6 月印发关于调整《河北省生活垃圾焚烧发电中长期专项规划（2018-2030 年）》的通知可知，取消8 个垃圾焚烧处理设施，原因多为运输距离较远、生活垃圾量不足 无法满足建设要求，政府鼓励相邻县市区域合作共同建设。垃圾处理费“回暖”，低价竞争已成过往。我们从统计的 2019 年 117 个垃圾焚烧项目 （已除去未公开披露处理费的项目），平均处理费 71.06 元/吨，高于平均值 70 元/吨的项目 多达 50 个。也就是说，超 40%的项目垃圾处理费高于 70 元/吨，其中垃圾处理费过百元/吨 也有 11 个。据我们的统计，垃圾处理费在 50 元/吨-70 元/吨的有 62 个，占据 53%。2019 年新增的 117 个垃圾焚烧项目中 96%的项目垃圾处理费超过 50 元/吨。可见前几年（尤其是2015 年） 开始的低价中标、恶性竞争行为得到缓解，行业逐渐回归理性。当然，近年来随着融资、人工、设备、土地等各种成本的上涨，加之垃圾发电项目规模趋小，垃圾焚烧项目的回报期也 在拉长，只有合理的垃圾处理费 “回暖”上升，才能一定程度上保证项目收益率水平。1.2.4. 行业集中度进一步提升 垃圾发电行业市场集中度逐渐提高。据生物质能产业促进会，截至 2018 年底，全国垃 圾焚烧发电企业共 152 家中，装机容量前十企业总装机共计 406.2 万千瓦，约占全国垃圾发 电总装机容量的 45.7%。年处理垃圾量达到和超过 100 万吨的企业为 26 家，年处理垃圾量 前十企业共计处理垃圾 6,320 万吨，占全国垃圾发电处理垃圾量的47.5%，年发电量前十企 业发电量共计 226.2 亿千瓦时，占全国垃圾发电行业发电量的46.3%，年上网量前十企业上 网电量共计 188 亿千瓦时，占全国垃圾发电量的 47.8%。目前我国垃圾焚烧发电市场竞争格 局已经基本成型，市场逐渐向龙头靠拢，行业竞争强度显著降低，市场上的低价竞争现象近 年来有减少迹象。垃圾发电行业竞争转向理性助推垃圾处理费趋势回升，加之运营效率提高 带来的催化效用，行业回报改善明显，预计未来仍有提高空间。根据我们的不完全统计，在 2019 年释放的 124 个垃圾焚烧项目中，光大国际、康恒环 境、中国环境保护、首创环境等头部企业，累计中标 60 座垃圾焚烧项目，占全国新增项目 的近 50%，日处理规模高达 66550 吨，约占全国新增处理规模的 52%。政策利好垃圾焚烧处理量稳步增加，长期看好垃圾发电行业。发改委、住建部 2016 年 发布《“十三五”全国城镇生活垃圾无害化处理设施建设规划》，《规划》计划到 2020 年 底全国范围内，焚烧处理设施规模为 59.14 万吨/日，焚烧所占无害化处理比例达到 54%。 规划要求释放出了更积极的信号：到 2020 年垃圾焚烧能力将占总无害化处理能力近 53.69%。 因此，我们认为我国垃圾焚烧处理规模仍存在较大的上升空间，总体来看垃圾焚烧处理量上 涨是长期趋势。 2020 年新冠肺炎疫情对我国经济增长带来压力，但我们认为疫情对垃圾发电行业造成 的负面影响短期内可控，且长期看好垃圾发电行业发展。疫情发生后，国家迅速出台应急处 臵政策，要求垃圾焚烧处理企业在疫情期间积极提高应急处臵水平，确保企业平稳运行。同 时，国家加强了包括生活垃圾焚烧设施在内的环保基础设施及应急处臵设施运行情况的执法 监管强度，确保企业项目稳定达标运行、保障当地防疫期间公共服务。由于垃圾焚烧发电企 业的主要收入来源为垃圾处理服务费和垃圾焚烧发电上网售电收入，关键生产指标依赖生活 垃圾量及其热值，短期内受疫情影响，防疫期间部分地区居民日常消费量大幅下降导致生活 垃圾产量及热值降低，以及因疫情造成的项目建设复工达产进度受阻，对垃圾发电企业一季 度收入和利润指标造成直接负面影响。然而需要注意到的是，由于垃圾发电行业盈利模式本 身并未受到疫情冲击、也没有产生变化，同时垃圾焚烧发电炉排炉技术等技术不断成熟、前 端垃圾分类持续发力，各项指标稳定且优势显著，行业效益逐步提升，各项目建成后对周边 环境的大气、水和气体影响趋小，并通过对外选址公布有效应对邻避效应。此外，“46 城” 率先先行实施生活垃圾分类，垃圾分类主要将厨余垃圾与其他生活垃圾分开，提高垃圾热值， 减少渗滤液处理，有效提高了垃圾焚烧发电效益。因此待我们预计疫情解除、生活垃圾焚烧 处理量逐步恢复正常后，企业经营情况将随之改善，长期来看垃圾发电行业景气度仍将保持高涨态势。 2. 订单强势放量的 2020，长期规划的20302.1. 政策驱动中长期规划，2030 年基本建成焚烧型社会 目前已有 17 个省、自治区、直辖市推出垃圾焚烧处理中长期规划，设定2020 年近期任 务目标，以及 2030 年远期目标。根据现有数据初步测算，2020 年平均生活垃圾焚烧处理能 力占无害化处理比例计划达到 56%，较2019 年的45%上升 14 个百分点，规划出台有助 2020 年订单进一步释放。而 2030 年这一指标将进一步提升至81%，其中，海南、浙江、福建、江 苏地区焚烧处理占比规划较为领先，预计 2030 年分别可以达到 100%、100%、93%、85%。 从规划中可以看到，部分省份和发达市已经将焚烧作为垃圾处理处臵的主流手段，到 2030 年，我国基本建成垃圾焚烧型社会，实现原生垃圾“零填埋”。预计未来十年新增项目规模有所下降。通过统计各省中长期规划中目标新增项目数可以 看到，保守估计下近期(2018/2019-2020 年)规划新增垃圾焚烧项目在 383 个左右，而远期 (2021-2030 年)规划中新增项目有所减少，预计在 292 个左右，相比 2020 年下降 23.76%，为 2020 年项目数的 76.24%。焚烧能力方面，近期规划焚烧能力合计35.81 万吨/日，远期规划焚 烧能力合计 21.22 万吨/日，相比 2020年下降约40.76%。项目增量萎缩预将促使行业整合加速。随着 2020 年后项目增量减少，环保等成本进一 步提升行业壁垒，补贴力度退坡的情况下，预计垃圾焚烧行业将进入并购整合期。2.2. 新基建背景下的 2020 年订单强势放量 伴随着各地 2020 年重点项目名单的发布，新基建成为市场关注的焦点。根据 E20 相关 数据，目前云南、河南、福建、四川、陕西、河北、重庆“六省一市”的投资规模已近 25 万亿，2020 年度计划完成投资也近 3.5 万亿元，25 万亿中将有 1.58 万亿归属于环境产业。 通过进一步统计，在目前公布了 2020 年重点项目名单的地区中，共有 21 省市重点项目中包 含垃圾焚烧终端处理项目，项目数总计达 91 个。其中广东省占比突出，项目数达到 19 个， 位于全国第一。此外，天津、河南、河北、广西、海南项目数位于全国前列。2.3. 政策、城镇化双因素共振，市场空间仍可观 目前，我国城镇化进程不断加快， “十三五”规划提出到2020 年实现城镇化率将达到60%。 2018 年，我国城市+县城总垃圾清运量为2.96 亿吨，假设 2019-2022 年均增速 4.5%，预计 到 2022 年城市+县城垃圾清运量将达到 3.54 亿吨。生活水平的提高带来居住环境清洁的需求提升，统计局数据显示，从 2007 年到 2018 年，城市生活垃圾无害化率从 62.0%提高到 99%，而县城生活垃圾无害化率从 7.0%提高到 93.3%，消费能力的提升为垃圾处理市场的持续增长提供了持续而稳定的动力。按照《“十三 五”全国城镇生活垃圾无害化处理设施建设规划》，假设 2020 年城县生活垃圾分类平均无害 化处理率按要求达到 95%，则 2020 年生活垃圾无害化处理量将达到 3.21 亿吨。根据我们的假设，可推算到 2020 年垃圾焚烧处理规模可达 1.73 亿吨，到2022 年可达 2.03 亿吨，以 70 元/吨的处理单价和 0.65 元/度上网电价计算，2020 年垃圾焚烧市场规模将 达 437 亿元左右，2022 年超过 500亿元，发展前景仍然广阔。3. 精选标的，产能布局与垃圾发电效益对比3.1. 产能投运快速释放，布局下沉中西部 目前主要垃圾发电上市公司存量产能主要分布于经济发达地区，产能下沉中西部趋势明 显。我们选取了典型垃圾发电上市公司旺能环境、绿色动力、上海环境、瀚蓝环境、伟明环 保、中国天楹、粤丰环保、光大国际、康恒环境截止到 2019 年 H1 已投产项目，进行统计 分析。以上公司在手产能主要布局于沿海经济发达区域，其中产能布局最多的四个省份为浙 江、广东、江苏、山东。其中光大国际、康恒环境、绿色动力、粤丰环保瀚蓝环境、上海环 境新增产能靠前。光大国际在手产能最多，项目分布最广。其已投运产能分布于9 省，在建/筹建项目分布 于 16 省，产能开拓有向中西部（陕西、江西、甘肃）及东北（黑龙江、辽宁）的趋势。瀚蓝环境在手产能主要分布于东南沿海地区（福建、广东），并已于中西部（贵州、青 海）等地开拓产能。康恒环境订单增长强势，分布区域较广。其在手已投运产能主要分布于山西、山东、 浙江地区，总产能为 11550 吨/日，在建/筹建产能分布于16 省，总产能达 38100 吨/日， 是已投产产能的三倍多。总在手产能主要分布于河南、陕西、山东地区。绿色动力在手产能集中经济发达地区，向东北及中西部拓展步伐明显。其产能分布 最广的区域为广东、北京、湖北、浙江、江苏等省市，并于江西、山西、辽宁、河南、 吉林等省市实现了产能从无到有的过程。上海环境在手产能集中于上海，并于山西、四川等中西部省份布局。上海环境位于 上海的在手产能为 17800 吨/日，远高于其在其他省份布局的产能，同时公司在浙江、山 西、四川、安徽等地布局了新产能。旺能环境产能新增步伐较快。旺能环境已投运产能主要分布于浙江与湖北，在建/拟 建产能与已投运产能基本持平，未来两年内或迎投产高峰。伟明环保在手产能集中于浙江，在多地实现了产能的开拓。截至2019H1，伟明环 保在浙江布局的产能近 16000 吨/日，占公司总在手产能的 51.19%，同时公司在8 省进 行了首批产能的布局，显示出公司立足浙江走向全国的战略。粤丰环保立足于经济发达的广东地区。其在广东的在手产能超过 20000 吨/日，占公 司总在手产能的 53.62%。同时也显现出了在中西部地区及东北地区拓展产能的意愿。3.2. 精选标的，关注垃圾处理费、垃圾热值、项目吨投资 垃圾焚烧项目运营主要收入来源主要有（1）向政府收取的垃圾处理费和（2）向电网公 司收取垃圾焚烧发电的上网售电收入。在 BOT 模式下，如果企业自行承担项目建设期的工 程或者提供相关设备，可以确认相应的建设工程或者设备收入。现金流角度，建设期项目公 司确认投资活动现金流流出和筹资活动现金流流入，工程/设备子公司确认一笔经营活动现金 流流入，其工程/设备回款主要来自项目公司的项目筹资，以项目贷款为主，因此在合并报表 层面不贡献经营活动的内生净增长。3.2.1. 业务模式不同，对公司各项指标影响较大 目前涉及垃圾焚烧领域的公司主要有三类：1）上下游兼顾的固废全产业链公司 2）专注 末端处臵横向拓展，布局危废医废等业务 3）多元化环保公司，业务包括水务、污水处理、 土壤修复等其他环保业务。而业务不同，公司体现出的各项指标也不尽相同。我们选取了垃 圾焚烧行业的典型公司中国天楹（2018）、粤丰环保（2019）、伟明环保（2018）、绿色 动力（2019）、旺能环境（2018）、瀚蓝环境（2018）、上海环境（2018）、光大国际（2019） 等 8 家公司进行对比，将其业务进行拆分如下图所示，蓝色系为垃圾相关业务。（注：上海 环境包括部分水务业务未单独拆出）预计项目运营收入占比将提高，资本开支情况有望放缓。随着投产高峰期到来，在建项 目多的公司有望进一步拉开差距，行业集中度持续提高。我们认为 2020 年将是订单集中释 放的一年，行业增速将继续提高，2021 年后增速将放缓，公司的项目运营收入类占比将提 高，工程建设类占比将会下降。与之对应的是资本开支情况，我们注意到垃圾焚烧公司的资 本开支在近几年持续扩大，今年可能达到峰值，资本开支情况有望在未来 1-2 年逐渐收窄。涉足环保工程类公司负债率普遍较高，轻资产类公司毛利率更优。考虑到国补等对负债 的影响，我们通过计息负债/总资本来衡量公司的负债情况，不难发现自己做工程建设的光大 国际、绿色动力、瀚蓝环境、粤丰环保相对负债较高。上市公司层面，大部分垃圾焚烧运营的毛利率大概在 35%-60%之间，伟明环保、绿色 动力、旺能环境毛利率显著高于其他和公司的经营模式以及会计准则有关。伟明环保 2018 年项目运营毛利率达 67.09%，为上市公司层面最高，主要原因为：（1）投运时间在 2012 年前的项目占总处理规模近 60%，历史上项目投资较小，项目设备（占总投资 50%左右） 自制，节约项目投资，项目吨投资行业内较低（截止 2019H1 按项目处理规模加权平均达 41 万元/（吨/日处理规模）），较长的项目运营时间提高了项目管理。（2）大部分项目处于浙 江，经济较为发达，垃圾产生量大且热值较高、吨垃圾上网电量较高（2019H1 达 298 千瓦 时/吨），地方财力较为雄厚，垃圾处理费较高（项目处理规模加权平均达 80 元/吨）。（3） 对项目大修费用进行预计负债处理，不影响项目后续折旧摊销。（4）伟明环保在 BOT/BOO 等项目建造阶段都采用外包模式，并不确认工程收入。除此之外，其工程所需设备均由子公 司伟明设备提供，属于集团内部销售，也不会确认设备收入。因此公司报表体现出来的营业 收入基本都是项目运营收入，属于轻资产模式，毛利率相对较高。绿色动力也是由于年报披露和港股保持一致，营收不计入建设工程收入和利润，仅包括实际供电和垃圾处理费收入。旺能环境于 2017 年臵出印染资产，臵入旺能环保的垃圾发电 资产后业务单一，垃圾发电收入占比达到 98%，是固废里面稀缺的纯运营标的，随着未来 的密集投产，有望实现规模效应，进一步推动毛利率增加。盈利能力持续提高，轻资产模式或成未来趋势。从目前市场实际情况来看，现存大项目 不断减少，项目的获取争夺更加激烈，因此拿单能力为重中之重，我们认为综合实力强的龙 头企业更具备竞争优势。而当本轮跑马圈地抢单告一段落后，公司将会回归到经营的本质， 从收入端和费用端进行持续优化，提高盈利能力。经济发达地区垃圾热值较高，从而吨垃圾发电量较高。根据知网资料显示，湿垃圾占比 每降低 1pct，吨垃圾发电量可以提升 0.95~1.27 千瓦时。假设垃圾分类流程可以完全分离出 全部湿垃圾，按照 50%占比来测算，吨垃圾发电量可以提升 47.64~63.52 千瓦时。倘若按 照 0.4 元/千瓦时的上网电价计算，在湿垃圾全部分离后，吨垃圾发电量提升带来的营业收入 增量约为 15~20 元/吨。而经济发达地区由于垃圾中厨余垃圾（湿垃圾）占比较低，且垃圾 分类行动率先推进，其入炉垃圾中湿垃圾占比较低，垃圾热值较高，吨垃圾发电量较高。根据知网文献研究，不同省份数据对比发现，珠三角(广东) 和长三角(上海、浙江、江苏) 地区吨垃圾发电量最高，这是因为这些地区经济更为发达，垃圾中纸类和塑料含量会上 升，垃圾热值更高。北方省份数据表明，更靠近北方的辽宁、天津渗滤液产率低，吨垃圾发 电量也低。这是因为北方冬季取暖期间垃圾中渣土含量高，降低了垃圾热值;同时在冬季低温 下，垃圾仓发酵温度低，一部分渗滤液未析出，入炉垃圾含水量高，吨垃圾热值降低，吨垃 圾发电量下降。整体上看，垃圾焚烧发电项目的盈利性受项目所处的地区经济发展水平影响较大，在标 的选择上，建议精选项目布局偏重经济发达地区的标的。入库垃圾热值方面，经济发达地区 的生活垃圾塑料、包装、纸张等高热值垃圾占比较大，餐厨等含水量较高的垃圾占比较小， 垃圾热值高，进而带来较高上网电量，光大国际（415 度/吨，单位下同）、粤丰环保（399）、 瀚蓝环境（368）、旺能环境（319）、项目集中在长三角或者珠三角经济发达地区，吨垃圾 上网电量较高。经济发达地区地方政府财力较雄厚，处理费较高，上海环境（109 元/吨，单 位下同）、光大国际（90）、瀚蓝环境（83）、伟明环保（80）垃圾处理费行业内较高。估值底部，订单释放后业绩弹性大，看好板块整体复苏。港股估值普遍较 A 股估值较低， 但是整体估值一路向下，处于历史较低位。参考国外环保龙头，其成长路径主要为依靠运营 资产形成重资产壁垒，运营业务为主+高分红成为其最终发展形态，PEttm 均在 20x左右。3.2.2. 垃圾分类促进下游固废处理获益 垃圾分类工作由点到面、逐步启动。2019 年6 月 25 日，《固体废物污染环境防治法（修 订草案）》提请全国人大常委会审议。草案第三十八条明确，国家强制推行生活垃圾分类制 度。草案同时提出了按照产生者付费原则实行生活垃圾处理收费制度，和建立覆盖农村的生 活垃圾分类制度的有关要求。2019 年 11 月 15 日发布了《生活垃圾分类标志》相比 2008 版标准，新标准适用范围进一步扩大目前我国 237 个地级及以上城市已经启动垃圾分类，全 国 46 个垃圾分类重点城市居民小区垃圾分类覆盖率达到 53.9%，其中上海、厦门、宁波、 广州等 14 个城市生活垃圾分类覆盖率超过 70%。保底供应量机制对冲进场垃圾数量减少。若末端设施能够满足完全的分类处臵，则处理 量将仅剩干垃圾，以及少量其他设施二次分拣出的垃圾。即使是末端设施尚不能满足完全的 分类处臵，通过一定的分类收集和运输阶段也会减少直接进入焚烧厂的垃圾量。当进场垃圾 量的大幅变化时，考虑到实践中垃圾焚烧项目普遍设臵保底供应量机制，则合同会对垃圾处 理贴费收入和收益水平起到基本的保障作用。另外，实际焚烧数量的减少，也有助于降低设 施设备的维护修理成本，提高使用寿命。垃圾分类工作理论上有助于垃圾热值提高，从而提高垃圾焚烧盈利能力。日常生活垃圾 共分为四类：可回收物、有害垃圾、湿垃圾、干垃圾。对于垃圾焚烧产业来说，垃圾分类能 够提高焚烧热值，实从而增强企业盈利能力。垃圾分类将湿垃圾分离，降低生活垃圾整体含 水率，一方面提高末端的分选效率，另一方面能够提升进场垃圾的低位热值，从而理论上进 一步提高吨垃圾发电量，有效增强焚烧处理盈利能力。但是，据公开资料显示，目前来看总发电量在垃圾分类前后变化不明显。可能原因有热 值和热效率两方面。热值：进场垃圾热值提升不等于入炉垃圾热值提升，总发电量影响可能 有限。即使在分类前，垃圾焚烧厂也已经普遍将生活垃圾入炉前进行一段时间的堆酵，以析 出较多水分，提高热值。据济邦咨询，经过5~7d 堆放后的垃圾含水率即可由原来的 60%～ 70%降至 10%～15%，从而大幅提高入炉垃圾的热值。这类后端预处理工艺带来的效果和前 端垃圾分类在降低含水率提升入炉垃圾低位热值上具有一定程度的等价性。差别只是在处理 环节上和成本分担上的变化，并不能必然带来总发电量的上升。热效率：原有焚烧厂设计指 标可能无法实现热值提升的全部优势。在国内存量的垃圾焚烧厂的设计上，设计阶段对低位 热值的取值往往偏低，当用于高热值垃圾焚烧时原有的设备、工艺很可能无法完全匹配至最 优状态，最而导致全厂热效率下降，影响总发电量的提升。 4. 国内趋势：国补退坡与补贴新政4.1. 垃圾焚烧发电补贴对可再生能源电价补贴总量挤占较小 目前市场对于垃圾焚烧发电补贴电价退坡有所担忧，通过对前七批《全国征收的可再生 能源电价附加目录》进行梳理，我们发现，无论从资金占用还是装机容量占比来看，垃圾焚 烧发电项目在补贴目录中占比很小。此外，考虑到垃圾焚烧发电是推行垃圾无害化、减量化 的重要方式之一，核心在于垃圾处臵，其推广仍然受到国家鼓励，补贴电价为鼓励垃圾焚烧 的重要手段之一，受支持力度有望不减。我国现行的垃圾焚烧发电补贴政策主要参照发改委 2012 年发布的《关于完善垃圾焚烧 发电价格政策的通知》，生活垃圾焚烧发电项目的含补贴上网电量为 0.65 元/千瓦时，享受 补贴的上网电量按入厂垃圾处理量和每吨垃圾上网电量 280 千瓦时结算，其余上网电量执行 当地同类燃煤发电机组上网电价。垃圾焚烧发电上网电价高出当地燃煤标杆上网电价的部分实行两级分摊。其中，当地省 级电网负担每千瓦时 0.1 元（省补），电网企业由此增加的购电成本通过销售电价予以疏导，其余部分纳入全国征收的可再生能源电价附加解决（国补）。2006 年起核准的垃圾焚烧发 电项目均按规定执行。自 2012 年以来，可再生能源电价附加资金库大部分年份能够实现当年盈余，即使 2015 年和 2017 年出现了亏空，历史上累计的盈余能够保障资金正常周转，2012-2017 年，可再 生能源电价附加累计实现盈余 90 亿元，可再生能源电价附加资金较为充实。2017 年全国垃圾焚烧处理量 1.02 亿吨，按照 280 千瓦时/吨折算享受补贴的上网电量为 284.41 亿千瓦时，由此推算 2017 年全年垃圾焚烧发电所需国补为 41.92 亿元，所需省补为 28.44 亿元。而 2017 年全国可再生能源电价附加收入安排的支出达712.09 亿元，垃圾焚烧 发电相关电价补贴仅占 5.9%。根据财政部网站发布财政部《对十三届全国人大二次会议第 8443 号建议的答复》，在 固定电价补贴政策支持下，我国可再生能源发电行业快速发展。目前我国风电、光伏新增装 机和累计装机均持续领跑全球。2016 年~2019 年，中央财政共拨付可再生能源电价附加补 助资金超过 3000 亿元，其中用于生物质发电（含垃圾发电项目）378 亿元，占比 12%。而 2019 年财政部 866 亿元可再生能源补贴预算及分配计划中，生物质发电占比为仅为 7.2%。目前，行业内大部分垃圾焚烧发电的特许经营协议存在调价机制，调价的一种情况为因 不可抗力（如，国家对垃圾焚烧发电的补贴下调）导致项目盈利和运营受到影响，在这种情况下，企业可以与政府协商调整垃圾处理价格来对冲垃圾焚烧上网补贴电价下调的风险，有 望继续保持垃圾焚烧发电业务的盈利能力。 4.2. 存量和增量项目划分逐渐清晰，运营能力强的企业有望脱颖而出 补贴如若退坡则对垃圾发电企业提出更高要求，但去补贴问题仍有待政策落锤。早在 2019 年7 月，财政部对垃圾发电补贴问题的人大提案进行回复，明确提出拟对已有项目延续 现有补贴政策，并逐步减少新增项目纳入补贴范围的比例，通过垃圾处理费等市场化方式对 垃圾发电产业予以支持。目前市场对于垃圾焚烧发电补贴电价退坡有所担忧，通过对前七批 《全国征收的可再生能源电价附加目录》进行梳理，我们发现，无论从资金占用还是装机容 量占比来看，垃圾焚烧发电项目在补贴目录中占比很小。此外，考虑到垃圾焚烧发电是推行 垃圾无害化、减量化的重要方式之一，核心在于垃圾处臵，其推广仍然受到国家鼓励。在去补贴大背景下，运营能力强的企业有望脱颖而出。预计的补贴退坡方式包括（1） 调整标杆电价：采取直接调整上网标杆电价的形式，即改变“0.65 元/千瓦时”的标准，改变 下限不会低于燃煤发电标杆电价与省补之和，也就是改变幅度最多为国补 0.15-0.3 元中的部 分；（2）国家补助转移为省补：将垃圾焚烧发电国补支出从可再生能源基金中剔除，转为 由省级政府安排相关补贴资金（可能保持原价，可能部分降价，由省级统筹管理）；（3） 调整处理费用：目前，行业内大部分垃圾焚烧发电的特许经营协议存在调价机制，调价的一 种情况为因不可抗力（如，国家对垃圾焚烧发电的补贴下调）导致项目盈利和运营受到影响， 在这种情况下，企业可以与政府协商调整垃圾处理价格来对冲垃圾焚烧上网补贴电价下调的 风险，地方财政压力较大。实力较强、与地方政府谈判能力较强的企业更具优势。同时去补 贴背景下仍要维持较高的盈利水平更加考验项目运营管理能力，已有项目仍延续现有补贴政 策则利好现有优质垃圾发电运营企业。4.2.1. 2020 年政策文件齐发，行业或迎新阶段 2019 年是垃圾焚烧发电补贴争议激烈的一年。由于国家可再生能源基金缺口加大，光伏、 风电等新能源补贴持续下滑甚至取消，原属于可再生能源基金补贴范围内的垃圾焚烧行业， 也“无辜受伤”，补贴滑坡负面消息延续到今年。然而开年三大政策齐发，相对来说稳定了 业界预期。1 月22 日，国家财政部、发改委、能源局发布《关于促进非水可再生能源发电健康发展 的若干意见》（以下简称《意见》），同时发布《可再生能源电价附加资金管理办法》（以 下简称《办法》）。2 月3 日，国家财政部经济建设司发布《关于<财政部国家发展改革委国家能源局关于促 进非水可再生能源发电健康发展的若干意见>的解读》（以下简称《解读》）。2月12日，国家发改委发布《关于贯彻落实促进非水可再生能源发电健康发展若干意见， 加快编制生活垃圾焚烧发电中长期专项规划的通知》（以下简称《通知》））。要点总结包括：第一，承认垃圾焚烧与风电、光伏本质属性不同，需单独制定差异化价格。如上述《意 见》指出“当前风电、光伏等可再生能源已基本具备与煤电等传统能源平价的条件。垃圾焚 烧方面，价格主管部门将根据行业发展需要和成本变化情况，及时完善垃圾焚烧发电价格形 成机制。此次发改委的发文中也提到“专项规划必须单独编制，不得与其他生物质发电规划 联合编制”，便是为制定垃圾焚烧“分类型”的管理办法前的存量摸底。目的在于摸清 2030 年前各地可能新增的垃圾焚烧项目数量及规模，有助于根据“以收定支”的原则安排可再生 能源电价附加补助，更好的推动垃圾焚烧行业发展。其二、保障存量垃圾焚烧发电项目平稳运行。《意见》提出要“充分保障政策延续性和 存量项目合理收益” 。其三，大多数地区加速专项规划，有望继续受益。上述《通知》提到“加快编制生活垃 圾焚烧发电中长期专项规划”并非新鲜事物，据不完全统计，目前我国 31 个省(自治区、直辖市)中，已有安徽、福建、海南、河北、河南、湖南、江苏、青海、山西、陕西、四川、新 疆、云南、浙江、江西等省(自治区、直辖市)编制了专项规划。另外文件中提到“2020 年 3 月 31 日前发改委未收到专项规划的省(区、市)，其新建生活垃圾焚烧发电项目所需补贴资金 原则上由所在省(区、市)自行解决”。可以进一步理解为，2020年3 月31 日前列入专项规划 的垃圾焚烧项目，或有望继续享受一定的可再生能源电价补助。3 月 3 日，中共中央办公厅、国务院办公厅印发了《关于构建现代环境治理体系的指导 意见》，再次深化强调建立健全“污染者付费+第三方治理”等机制，按照补偿处理成本并 合理盈利原则，完善并落实污水垃圾处理收费政策。我们认为在此原则导向下，未来污水和 垃圾处理行业付费机制将向终端用户/排放者转移，长期来看处理企业的收费和盈利模式趋 于成熟稳定，垃圾焚烧企业有望通过提升垃圾处理费、内部成本优化、国补转地补等方式确 保新项目的投资回报率。从长远来看，我们一方面希望垃圾分类收费机制贯彻落实，弥补电价取消的收益损失， 另一方面，也希望随着行业技术、商业模式的逐步成熟，以及盈利水平的进一步提高，为了 更好的促进全产业链可持续发展，未来能够通过差异化退补方式优化行业发展方向。4.2.2. 增量项目：新增垃圾发电项目补贴事项征求意见稿出台，垃圾发电或迎新阶段 2020 年4 月3 日，国家发改委起草公开了《关于有序推进新增垃圾焚烧发电项目建设有 关事项的通知（征求意见稿）》，并于 4 月3 日至4 月10 日向社会公开征求意见。《征求意 见稿》是在近两月来的多个文件基础上，针对垃圾焚烧领域的具体办法，对“以收定支”原 则在垃圾焚烧领域中的实施指出了方向。以 2020 年1 月20 日并网发电作为分段管理，新老划定、避免抢装。根据《征求意见稿》， 2020 年 1 月 20 日后并网发电的生活垃圾焚烧发电（含沼气发电）项目为新增项目，按照以 收定支的原则，通过可再生能源发展基金继续予以支持。由于此前市场对存量和增量项目界 定的时间点存争议，此次的时间点划分意味着计划在 2020 年抢装的项目均会划入增量，垃圾 处理费补贴和补贴收入或需根据后续政策调整。根据年初提出的“以收定支”相关要求，就已经明确了新增项目将由财政部根据可再生 能源电价附加补助资金年度增收水平等情况，确定补助资金当年支持的新增项目补贴总额。 新增项目是否能纳入补贴目录极大程度取决于每年补助资金的增量。此次征求意见稿中虽未 明确 2020 年新增项目补贴规模，但这一数字有望在文件正式出台时进行公布，届时将明确 2020 年 1 月 20 日以后并网发电的垃圾焚烧项目中有多少可以进入2020 年的补贴目录。严格标准，排队有序纳入补贴名录。根据《征求意见稿》，新增项目纳入专项规划清单 管理，未纳入专项规划的项目，所需补贴资金原则上由项目所在省（区、市）负责解决。不 完全统计目前已有 21 个省区市完成了中长期规划。此外还提出了要求所在城市实行垃圾处 理收费制度，预计未来垃圾处理行业付费机制有望向终端用户/排放者转移。此次《征求意见稿》明确了可以申请进入补贴名单的新增项目需要满足的要求：1）纳 入中长期规划；2.）所在省（区、市）已明确对项目的电价补贴政策，上年度省级补贴拨付 到位；3）申请国补需省补首先到位，对地方政府相关补贴政策的执行能力提出要求；4）项 目建设规模和吨垃圾处理补贴合理，所在城市已实行垃圾处理收费制度。因此可以看出，对新增项目的前期工作提出了更高的要求，过度规划、不合理规划等将 使项目面临得不到国补的风险。而首次提出“所在城市已实行垃圾处理收费制度”凸显终端 付费机制重要性，国家多次提出要建立基于“污染者付费”的垃圾处理收费机制，但各地进 展缓慢。此次在垃圾焚烧补贴相关政策文件中提出，意图明显，要将“污染者付费”落到实 处，居民产生垃圾就要承担垃圾处理的责任。生活垃圾焚烧处理设施实际上是政府替居民处 理垃圾所建的市政公用设施，居民缴纳的生活垃圾处理费用于补贴垃圾处理成本合情合理。 基于此，我们认为垃圾焚烧及居民生活垃圾处理费的关系有望进一步向污水处理及居民污水 处理费的关系靠拢。多年来，污水的居民收费标准都是始终难以覆盖实际成本，垃圾收费更 是差距甚大，业内判断也是这方面始终雷声大雨点小，然而转折期逐步来到，从这个文件来 判断，未来几年中央将更大力度地要求地方政府落实向居民收取其应分担的污水及垃圾处理 成本，这方面利好于相关服务企业尤其是市场化的投资运营企业的收款保障。稳增量导向凸显，“以收定支”保障行业健康发展。根据《征求意见稿》，“自 2021 年起，申请补助资金需求超过补贴总规模一倍时启动预警制度，各地应暂缓审核拟申请补助 的新增项目，未开工的暂缓开工建设”。选择这种控制方式，既可以把有限的资金更加有效 利用，也给予地方政府和企业一定缓冲时间，引导理性投资。加强补贴资金使用监管，保障项目充分发挥环保效益。根据《征求意见稿》，针对违规 掺烧、违规排放、厂用电使用不规范等问题，进一步加强新增项目监管，核查结果将作为补 贴发放的重要依据。这也是对去年财政部对垃圾发电补贴问题人大提案回复的呼应，未来也 将积极提升垃圾焚烧发电项目效率、发挥生态效益。4.2.3. 存量项目：垃圾发电补贴工作继续推进，18年 1月前并网项目有望入篮 近几年来，生物质发电电价附加资金累计拖欠情况不容乐观。根据生物质能产业促进会 数据，截止 2018 年底，未纳入可再生能源发电补贴目录的生物质发电项目装机容量约为 604.3万千瓦。其中农林生物质发电装机容量约为 203.2 万千瓦，垃圾焚烧发电装机容量约为 379.5 万千瓦，沼气发电装机容量为 21.6 万千瓦。截止 2018 年底，生物质发电产业未下发的可再 生能源补贴资金金额约为 136.8 亿元，其中，16 年 23.2 亿元，17 年57 亿元，18 年为 56.6 亿 元。3 月12 日，财政部办公厅发布《关于开展可再生能源发电补贴项目清单审核有关工作的 通知》，推进可再生能源发电补贴相关工作。可再生能源发电补贴项目清单即将出台。2018 年 1 月底前并网发电的项目有望纳入首批新的补贴清单。保障垃圾发电项目平稳运行，国补调整方案定调。近期垃圾焚烧发电补贴政策改革的预 期不断发酵，市场存在垃圾焚烧发电项目盈利水平将受影响的猜测。2020 年以来《关于促进 非水可再生能源发电健康发展的若干意见》（以下简称《意见》）、《可再生能源电价附加 补助资金管理办法》与此次的通知有望为国补调整方案定调。此次通知指出，此前第一批至 第七批可再生能源电价附加补助目录内的可再生能源发电项目经审核后直接纳入补贴清单， 2018 年1 月底前并网发电的项目有望纳入首批新的补贴清单。通知有助于保障存量垃圾焚烧 发电项目平稳运行。补贴清单由电网审核推进，新增项目有望加快兑付。通知对存量项目及新增项目的入篮 做了明确解读，国家不再发布可再生能源电价附加补助目录，而由电网企业确定并定期公布 符合条件的可再生能源发电补贴项目清单。存量项目审核后将直接纳入补贴清单，首批新增 项目纳入补贴清单的审核发布工作将于 2020 年6 月30 日前完成，2018 年1 月前完成并网的 生物质发电项目有望入篮。结合《意见》，电网在支付上有望获一定决定权，或将加快补贴 兑付进度，保证资金有效率拨付。同时在“成熟一批、公布一批”的原则下，下一批补贴清 单审核发布的准备工作将推进。此次通知有望给垃圾焚烧发电新增项目的入篮做出指导，有 助于新增项目入篮的有序进行及市场预期的稳定。4.3. 国补退坡对项目盈利能力影响 为测算国补退坡对垃圾焚烧发电项目 IRR 的影响，我们以市场中性条件构建了一个典型 垃圾焚烧发电项目模型。该项目部分基本参数设臵为：产能 1000 吨/日，产能利用率80%， 吨垃圾发电量 350 千瓦时/吨，吨处理投资额为 50.48 万元，垃圾处理费70 元/吨，均处于接 近市场平均水平。经测算，我们得到该项目运营毛利率为 39,93%，项目 IRR为 7.95%，基本处于行业平均 水平。由于当前国补规则为补齐项目限额内上网发电量的电价至 0.65 元/吨，我们假定标杆电 价与省补之和为 0.5 元/吨。故以下使用了国补退坡改为补齐电价至 0.6 元/吨、补齐电价至 0.55 元/吨以及取消国补三种假设来测算 IRR 的敏感性。经测算我们得到，若国补完全取消，典型垃圾焚烧发电项目 IRR 降至 5.79%，IRR 降幅 达 27.25%。下面我们将测算三种国补退坡情况下使用提高垃圾处理费、提高省补的方法弥补 国补退坡对 IRR 的影响。经测算我们得到，若国补完全取消后，垃圾处理费需提升至 112 元/吨（增幅达60%） 以达到国补退坡前项目IRR水平。下面将测算以省补提高来弥补国补退坡对IRR的影响。经测算我们得到，用提高省补的方法弥补国补退坡较为困难，若国补取消，省补需提高 150%以使该项目恢复至原有 IRR 水平。 5. 国外概览：海外的垃圾焚烧的发展之路5.1. 垃圾焚烧经历了三个发展阶段 历史上最早的垃圾处理出现在英国，由于工业革命的兴起，城市化进程加快，大量农民 流入城镇导致英国城市人口剧增，生活垃圾、污水和粪便等垃圾爆发式增长，污染城市土地、 水源和空气，传染病也随之而来。英国政府为了改善环境卫生状况，于 1848 年首先制定并 实施了《公共卫生法》，在各地建立了公共卫生局，开始实行把垃圾集中起来后送到离居住 地较远的地方堆放或者填满，也是世界上最早的垃圾填埋处理。垃圾填埋占地面积大且无法满足垃圾处理需求，同时城市生活垃圾、污水、饮用水供应 系统往往环装连接，填满不当反而会引发传染病蔓延，1874 年英国发明了第一批生活垃圾 焚烧炉，1890 年后以法国细菌学家巴斯德和德国细菌学家郭霍为代表的细菌学诞生，明确 了欧洲许多传染病的病原、传播途径以及防治方法，推动了垃圾焚烧方法的出现。1896 年德国汉堡建设了世界第一座垃圾焚烧处理厂，开启了生活垃圾焚烧技术的工程应用，垃圾处 理方式从填埋到焚烧过渡，人类开始了对垃圾进行科学处理和资源化利用的新里程。但是早 期垃圾焚烧技术并不成熟，产生的浓烟和臭味会造成大量二次污染，直到 20 世纪 60 年代垃 圾焚烧并没有成为主要的垃圾处理方法。随着科学技术的不断发展，焚烧技术得到改善，德国威斯巴登市在 1902 年建造了第一 座立式焚烧炉，随后在欧洲各国得到推广。目前很多国家已经把垃圾定义为“新能源”，通 过焚烧发电不仅回收能源，而且垃圾属于生物质能源，焚烧能够实现资源化、无害化、减量 化。如今欧洲大部分国家、日本、新加坡等地垃圾焚烧的处理率已经超过垃圾填埋。整体来 看，垃圾焚烧经历了三个阶段：5.2. 日本是全球垃圾焚烧占比最高的国家 政策推进垃圾焚烧逐步发展。日本于 1900 年制定了第一部垃圾处理相关的法律《污物 扫除法》，规定各地政府有义务进行垃圾收集处理，为垃圾焚烧提供了发展的基础。1930 年政府对《污物扫除法》进行修改，规定各地政府有义务进行垃圾焚烧，日本开始由政府主 导垃圾焚烧。1963 年和 1970 年分别出台了《生活环境设施整备紧急措施法》及《废弃物处 理及清扫相关法律》，各地区自行处理垃圾以及垃圾焚烧技术的进步，使得垃圾的处理效率 大幅提高。1924 年东京建成了首座垃圾焚烧厂，1965 年大阪建立了最早的垃圾发电站，彼 时焚烧比例不足 40%，受国土资源匮乏且为岛国的限制，仅靠填埋无法满足快速增长的垃 圾产生量，大量垃圾被填埋或者直接倾倒，产生二次污染。1965 年 7 月东京都湾岸地域的 江东区海上垃圾填埋地，梦之岛苍蝇大量繁殖，造成了严重的梦之岛苍蝇之灾。政府决心大 力推进垃圾焚烧，从 20 世纪 70 年代以来逐步发展。最早起源于欧洲的垃圾焚烧技术，在日 本得到了最广泛的运用，日本是目前垃圾焚烧占比最高的国家，2017 年 72%的垃圾由焚烧 处理，填埋处理的占比为 1%，剩下均为资源化回收。垃圾分类：从源头减量，促进垃圾无害化，提高焚烧产能。随着废弃物排放进一步增加 并呈现多样化的特点，废弃物非法排放经常出现。为应对日趋严重的垃圾危机，日本政府及 时调整垃圾管理政策，开始实行垃圾分类回收。在政府和民众共同努力下，逐渐建立起完善 的垃圾分类处理机制，由末端处理转向源头治理。日本垃圾分类极为细致，不同垃圾须按规 定时间、规定包装方式投放。日本将废弃物分成一般废弃物、产业废弃物和有毒有害废弃物 三大类。生活垃圾则属于一般废弃物。生活垃圾分类为可燃物、不可燃物、资源类、粗大类 四种类别，每个类别再细分为若干子项目，每个子项目又可分成若干个小项目。在使用上述 垃圾分类方法进行分类之后，日本国内各地区垃圾类别至少也达到 10 类以上，多者如上胜 町把垃圾分成了 44 类。通过详细的分类，不仅垃圾的处理和回收就更加方便，用于焚烧的 垃圾热值也得到相应的提高。进入垃圾焚烧厂的垃圾，属于可燃垃圾中热值较高的，日本部 分垃圾焚烧厂吨垃圾发电量达到 500 度/吨以上。数量多，单厂规模小是日本垃圾焚烧行业的特点。日本的焚烧厂数量在世界范围内始终 保持第一，也是全球第一大垃圾焚烧炉市场。但是垃圾焚烧厂的数量呈下降趋势，日本最多曾有 6000 多座大小不一的垃圾焚烧厂，2017 年只剩下 1103 个，一方面是由于政府强力垃 圾焚烧厂的合并，行业加速整合，另一方面主要是因为随着焚烧厂的增加，垃圾焚烧所产生 的废气、废水、灰渣等污染问题也日益严重，引起日本国民极大关注，不达标的垃圾焚烧厂 则会被关停。尽管焚烧厂数量众多，但是单厂的处理能力并不大，仅一半以上的焚烧厂日处 理能力超过了 100 吨，而产能高于 600 吨/日的大中型焚烧厂数量约 50 座。而 1103 个垃 圾焚烧项目中，有 754 个项目开发了余热利用，占比 68%，376 个项目用于发电，占比 34%， 大型焚烧项目的用于发电的比例较高。技术革新，发电效率逐年提升的同时二噁英得到有效控制。日本焚烧炉技术大致经历了 批次炉、机械化批次炉、准连续炉和全连续炉 4 个阶段。目前全连续炉排炉是现在使用度最 高，2001 年以来发电效率和吨垃圾发电量逐年提升都逐年提升。由于在 20 世纪 50-60 年 代进行过垃圾的大量无序焚烧，产生的二噁英严重超标，对空气和土壤造成极大的危害。1997 年日本垃圾焚烧厂排放的二噁英总量达到了 6500 克，大气中测得的二噁英水平达到了其它 工业国家的 10 倍。政府随后推出相关政策来规范二噁英的排放，并且对排放标准做出了明 确要求。日本的垃圾焚烧厂在 2011 年排放二噁英总量仅为 59 克，较1997 年降低了 99%， 取得了显著成效。目前，日本垃圾焚烧厂排放物基本实现了无污染，二噁英的含量几乎为 0。中央政府和地方政府积极推广是日本高效的垃圾综合管理系统的重要原因。主要体现在 3 个方面：1.透明的数据库管理：每年国家环境部都会进行年度垃圾治理调查。各地方政府 的数据汇总在一个综合数据库中，国家和地方政府都可以使用该数据库来制定战略计划和相 关政策。调查的信息包括产生的垃圾量，通过回收，堆肥和焚烧处理的垃圾量等，并且会向 公众公布。地方政府能够通过这些信息来评估并不断改进其流程，而群众和学术组织也可以 使用这些数据来评估垃圾管理系统的有效性。2.财政大力支持：日本中央政府根据地方政府 提交的垃圾管理计划，向地方政府提供补贴，以开发和改善垃圾处理设施。补贴最多可支付 项目基础设施成本的 1/3，而对于先进设备，例如高效的垃圾转换能源（WtE：waste-to-energy） 设备，补贴通常可达成本的一半。剩余的资金成本则是地方政府的责任，通常由地方债券提 供资金。因此约 60％的初始项目成本由中央政府提供资金支持，40％由地方政府支付。而 设施的运营成本完全由地方政府直接承担。3.信息化交流：日本的公务员负责促进中央政府 与地方政府之间的联系和知识交流。除此之外，地方政府还通过其他机制定期向中央政府报 告反馈，其中包括日本垃圾管理协会（JWMA：Japan Waste Management Association）以 及国家理事协会。整体来看，日本高效的垃圾管理关键在于以数据驱动的方式进行规划，足 够的财政支持，确保各项政策在全国范围得到落地，以可持续化的方式进行垃圾处理。 5.3. 欧洲：政策加码推进垃圾焚烧 政策收紧填埋，助推焚烧发展。欧洲于 1999 年出台了《欧洲垃圾填埋法令》，由于当 时垃圾填埋的渗透液造成巨大污染且土地资源受限，政策限制新建垃圾填埋场，同时明确运 营标准。紧接着在 2000 年出台《欧洲垃圾焚烧法案》，鼓励垃圾焚烧替代原有的垃圾填埋 处理方式，但也明确了垃圾焚烧的末端排放标准，行业更加规范化。2003 年出台了《欧洲 填埋场废物接收条例》，从源头减量，要求生活垃圾必须进行焚烧、堆肥等稳定化的处理后 才能填埋。欧洲是垃圾焚烧以及资源化利用较大的的市场。根据欧洲垃圾发电联合统计，2001-2015 欧洲垃圾焚烧发电项目从 402 个增长到 504 个，年处理能力从 5284 万吨上升到 9060 万 吨。但是到 2017 年垃圾焚烧厂减少至 492 个，垃圾焚烧占比从 2001 年的17%提高至 2017年的 27%。因地制宜，不同国家垃圾处臵方式各不相同。欧洲国家垃圾管理有四项主要原则：防止 原则—应该在源头上限制垃圾的产生；“污染者付费”原则—处理废物的成本由生产废物的 个人或机构承担；预防原则——预防可能发生的问题；邻近原则—尽可能在源头处对废品进 行处理。因此欧洲各具体国家优先次序原则为阻止产生、准备再利用、循环使用、能量回收、 填埋。目前欧盟国家在推进生活垃圾资源化进程中，已经提高到社会可持续发展的战略高度。 但是人口密度较高的法国、德国、英国、意大利等地仍有大量垃圾焚烧厂。但是整体来看， 欧洲正在逐渐像垃圾资源化处理推进，从源头解决问题。5.4. 美国：焚烧推行受阻，垃圾填埋为主，资源化为辅 美国垃圾处臵以填埋为主。美国早在 1885 年就在纽约建了第一个垃圾焚烧厂，由于经 济发达，居民生活水平高，产生的生活垃圾庞大且可再生利用的成分占比高，于是美国开始 尝试将垃圾处理方式从填埋转变为焚烧。 20世纪80年代起，美国垃圾焚烧发电进入黄金期。 政府大力投资超过 70 亿美元用于建设约90 座焚烧厂，年处理能力达到了 3000 万吨。2000 年后行业进入稳定期，垃圾焚烧厂维持在 80 个左右，几乎全部建于至少15 年前。目前美国 主要处臵方式还是填埋，2017 年美国垃圾处臵共 2.68 亿吨，其中填埋占比 52%，而垃圾焚 烧占比仅为 13%。区域化分布明显，单厂处理规模较大。美国目前有垃圾焚烧厂共 75 家，覆盖了全美 21 个州，主要集中在人口较密集的东部，其中纽约多达 10 家，弗洛里达有 11 家。而中部地区 许多州并没有建设垃圾焚烧厂。单厂的平均焚烧量为 1075 吨/日，单台炉平均处理量为 418 吨/日。根据美国能源信息署统计，2015 年美国生活垃圾焚烧发电项目有 71 个，总处理能力 8.6 万吨/日，总装机 255 万千瓦，总发电量达到 2.3 千兆瓦，美国通过垃圾焚烧发电厂的 发电量占总发电量约 0.4%。地理优势和政府推进不到位是美国垃圾焚烧推广受阻的原因。政府焚烧垃圾发电厂在美 国无法推广的原因主要有几个：1.美国地域广阔，垃圾填埋场成本更低；2.税收优惠政策改 变，美国逐步废除了对垃圾发电厂的税收抵免，使垃圾焚烧提供的电力在价格上没有了优势， 并且一些州政府官员担心垃圾发电厂会对垃圾回收计划造成影响；3.公众反对。美国通常由 州和城市自行决定如何处理当地垃圾，若民众抗议或者游行，政府最后往往会妥协。 5.5. 一带一路上的新机遇：垃圾产生量和用电需求的增长加速焚烧发电推广 垃圾产生量和 GDP 以及城镇化率呈正相关关系，发展中国家有巨大潜力。参考发达国 家的发展路径，都是由于经济快速发展时期导致垃圾产生量急剧上升，而垃圾填埋满足不了 处臵需求，于是逐渐向垃圾焚烧和垃圾资源化迁移。根据世界银行的数据，垃圾产生量和人 均 GDP 以及城镇化率呈正相关，目前发展中国家的人均垃圾产生量低于 0.49 千克，而发达 国家的人均垃圾产量高于 1.5 千克。随着地区经济的快速发展以及城镇化进程加快，垃圾产 能会进一步扩大，那么对垃圾处臵的需求有望进一步的增加，发展垃圾焚烧是必然的趋势。亚洲新兴发展地区，人均垃圾产能增速高于发达国家，且垃圾焚烧率较低。根据世界银 行的预测，目前亚洲地区的发展中国家如印度尼西亚、菲律宾、印度的人均垃圾产生量为 0.52， 0.50，0.34，预计 2025 年增长至 0.85，0.9和 0.7，增速高达 64%，80%，106%。而根据 世界银行的数据，一带一路的 65 个国家，在 2016 年仅 20%的国家建设了垃圾焚烧厂，绝 大多数垃圾发电处于发展初期，平均焚化率不到 1%。比如印度在 2013 年才建成全国第一 个垃圾发电厂，印度尼西亚政府正全力推进全国 12 个城市的垃圾项目于 2021 年投产。“带路”国家对可再生能源电力需求大，多国出台垃圾焚烧发电政策扶持。东亚和南亚 的国家目前以传统石化能源为主，但是水电火电难以满足每年新增电力缺口，新增用电量、 装机量缺口较大。据 E20 统计，2017 年我国 149 份环保合同里面有 62%的订单在“一带 一路”国家，而其中有 30%是属于固废处理类。多国已经出台了相关政策来助力垃圾焚烧， 比如泰国能源部将按照 AEDP 2015 计划将提供每度电力 5.08-6.34 泰铢的资金扶助，越南 也出台政策对环保行业的企业提供所得税优惠。5.6. 理性参考海外发展经验，垃圾分类和人口密度影响后端垃圾处臵 不同城市垃圾处臵方式有较大区别，中国或出现欧洲路线以及日本路并存的局面。在过 去几十年，几乎所有发达国家在城市生活垃圾处理问题都从单纯的处理向综合治理方向转变， 注重源头减量和综合利用，从而有效控制污染、回收资源，从根本上改变垃圾处理的本质。 按照 2018 年世界人口数据，澳大利亚、加拿大、美国、中国、日本、新加坡每平方公里的 人口密度分别为 3、4、35、148、347、7952 人。纵观各国的垃圾处理方式，不难发现地小 人多的北欧国家、日本和新加坡等，倾向于垃圾焚烧，而地广人稀的美国、加拿大和澳大利 亚等则愿意更简单的垃圾填埋。根据世界银行的统计表明，我国人均垃圾产生量具发达国家 还有一定差距，还有较大的增量空间，那么垃圾处理的方式和技术都是值得长期关注的问题。厨余垃圾的分类是造成垃圾焚烧和资源化处理区别的重要原因。根据前文，发达国家在 当时特有历史背景下均建立了垃圾分类体系，主要目的是实现可回收垃圾材料再利用以及更 好的处理不可回收垃圾。对于具备回收价值的垃圾，发达国家均采用分类单独回收模式，标准基本统一，而对于不具料回收价值的垃圾则分歧较大，主要在于餐厨垃圾是否应该单独区 分，分类餐厨垃圾可以提高垃圾热值，提高焚烧效率，同时餐厨垃圾又可以生成生物柴油， 并且通过厌氧发酵生成沼气发电。但是单独区分餐厨垃圾提高前端成本，是否比混烧更具有 经济效益存在争议。日本和欧洲对于不具备回收价值的垃圾的区别体现在：欧洲区分是否可 降解，日本区分是否可燃。我们选择了已经实现了垃圾零填埋，达成 100%垃圾无害化处理 的日本和德国进行对比。日本垃圾焚烧占比超过 70%，资源化利用仅约 20%，相反的是德 国垃圾焚烧占比约 30%，资源化利用达到 70%。两国资源化利用率的差别较大主要是由于 餐厨垃圾的处理方式不同，日本不单独分类餐厨垃圾，统一焚烧处理，而德国对有机垃圾普 遍采用厌氧发酵或堆肥处理，归类在资源化处理范围。若剔除餐厨垃圾的影响，两者在垃圾 资源化利用率相当。垃圾强制分类后，焚烧发电为我国最确定性的处理方式。目前垃圾填埋仍然是我国生活 垃圾最主要的处理方式，2017 年占比高达 57%。焚烧发电在土地使用，垃圾无害化程度方 面都占优势，因此采用焚烧发电代替填埋为短期内最可行的垃圾无害化处理方案。焚烧发电 单位投资额约在 30-50 万元/吨之间，而单独处理餐厨垃圾投资额在 50 万元/吨以上，从经 济性来看垃圾焚烧更具优势，我们预计短期仅试点城市有望单独处理餐厨垃圾，其余城市仍 将采用混烧模式。 6. 推荐标的（略，详见报告原文）6.1. 瀚蓝环境：精耕细作，引领“无废城市”模范发展6.2. 旺能环境：稀缺的纯运营垃圾焚烧标的，优质项目储备+健康报表质量奠定 成长基础6.3. 上海环境：背靠国资大股东，“2+4”布局打造环保全产业链6.4. 伟明环保：焚烧发电项目持续落地贡献增速，餐厨及清运市场不断开拓……（报告观点属于原作者，仅供参考。报告来源：安信证券）如需报告原文档请登录【未来智库】。

【能源人都在看，点击右上角加'关注'】北极星垃圾发电网讯:随着全球经济发展，人类生活水平的提升，对于电能需求各方面新型发电技术层出不穷，其中垃圾焚烧发电实现了城市垃圾资源的循环无害化利用，有效的防止了垃圾泛滥。从而垃圾焚烧发电成为社会发展的重要物。垃圾焚烧发电产业我国从二十世纪八十年代末起步，通过引进国外先进垃圾焚烧设备与技术，通过消化吸收先后经历了产业化研发与装置国产化等发展阶段。目前国内生活垃圾处理无害化方式，主要包括燃烧、卫生填埋与高温堆肥。这三种无害化处理与传统的填埋、堆肥相比，焚烧具有占地小，环境影响小、销量高等优势。满足了城市生活垃圾处理无害化及建立的要求。据有关调查，我国从2007-2015年，城市化率从44.9%增长至56.1%，上涨超过10%，根据“十三五规划”到2020年，我国常住人口城市化率提升至60%。同时产能过剩化率的提升促使了垃圾处理行业压力的倍增。目前，国内城市垃圾处理主要以填埋为主。根据国家规定垃圾处理标准，城市垃圾无害化处理率达到90%，综合利用率达50%，但这种垃圾填埋处理方式不符合环保的要求。在垃圾处理多种情况下，其中垃圾焚烧发电处理在我国越来越多的采用。目前，我国城市垃圾年均增长已将近2亿吨，这些垃圾对城市造成严重污染。垃圾可通过焚烧可减少90%占地面积，但，垃圾在环保应该在环保炉中燃烧并科学地利用。垃圾焚烧发电是将城市垃圾无害化变废为宝的有效途径之一，根据《“十三五”全国城镇生活垃圾无害化处理设施建设规划》到2020年末，国内城市生活垃圾焚烧处理能力将占垃圾无害化处理总能力超50%，据悉“十三五”期间，全国城镇生活垃圾无害化处理设施建设总投资预计达到了2518.4亿元。据国家统计局数据显示，2017年国内生活垃圾焚烧无害化处理能力日均达29.8万吨，按照当时处理能力与“十三五”规划，预计到2020年，国内垃圾焚烧产能将达到59万吨/日。而在环保强监管和多项政策推动下，目前我国垃圾焚烧行业已进入高质量成长期。城市垃圾焚烧处理能力增长情况(单位：万吨/日)数据来源：灵动核心整理随着国内垃圾焚烧发电技术不断提升，通过直接焚烧处理，对工业垃圾减量化效果明显，目前国内已有一批专业的从事建设、投资及运维的固废焚烧企业，工业垃圾发电也悄然兴起。据灵动核心产业研究中心发布的《2019-2024年中国垃圾焚烧发电行业现状深度分析及前景投资分析报告》数据显示，2018年新投入运行的生活垃圾焚烧厂超过70座，在建项目166座，拟建项目201座。2017年，我国城市生活垃圾焚烧处理量已达到7589万吨，同比增长2.9%;此外，焚烧垃圾场数量从2010年的104座增加至2018年的354座，焚烧处理率由2010年的18.8%提高至39.2%。2013-2018年中国城市生活垃圾焚烧厂数量及焚烧处理率预测(单位：座，%)据不完全统计，2019年全国垃圾焚烧项目新增中标超125个，新增中标项目区域分布为河北、山东、东北、河南、东北等地区成为国内垃圾焚烧厂数量兴建与新增规模最多省份。逐渐向三四线城域下沉及跨区域合作趋势明显。80%的中小城市及县地区新增项目，规模分布均为600吨-1200吨/日分布。2019年国内新增垃圾项目处理产能超13万吨/日，中标垃圾处理费用均单价71元/吨，总投资超过了600亿元。2020年国内订单进一步释放，政策驱动中长期规划，伴随着各地区重点项目名单的发布垃圾焚烧发电新机建成为市场关注的热点，根据有关部门的推算，到2020年国内垃圾焚烧处理规模将达1.73 亿吨，到2022 年超2 亿吨，处理能力以70元每吨，与上网电价0.65元/度计算，到2022年垃圾焚烧发电市场空间超五百亿元，市场仍然广阔。不难看出："十四五规划"期间随着我国垃圾焚烧发电项目增量的下滑，我国市场趋于饱和，战场从一线二线城市开始向三四线超县城转移，国内优质垃圾焚烧发电企业及投资者认知到垃圾发电项目存量问题，于是将目光投入工业垃圾发电将看向海外更加广阔的市场空间。免责声明：以上内容转载自北极星电力新闻网，所发内容不代表本平台立场。全国能源信息平台联系电话：010-65367702，邮箱：hz@people-energy.com.cn，地址：北京市朝阳区金台西路2号人民日报社

综述垃圾焚烧上网电价补贴短、中期并不应退坡或取消。补贴对于推动特定行业快速发展具有重要意义，随着新能源汽车、光伏补贴的退坡，目前市场比较关注垃圾焚烧发电电价补贴（尤其是国补）变动的可能性。我们认为，当前垃圾焚烧行业并不具备补贴退坡或取消的基础。（1）产能缺口依然较大：“十三五”规划目标，即2020年设市城市生活垃圾焚烧占比50%，全国城镇（设市+县城）生活垃圾焚烧产能59.14万吨/日，而2017年分别为43.84%、33.14万吨/日；（2）对可再生能源基金压力较小：即便2017年所有城镇垃圾焚烧处理量均纳入可再生能源基金补贴目录，需要的国补资金也仅占基金支出的5.60%。未来政策制定会更多参考市场意见，多种途径也可最大程度规避贴费退坡风险。剖析各行业补贴政策历史进程，长期来看，当垃圾焚烧发电占比达到较高水平，新建项目补贴存在退坡的可能性，但旧有项目因为前期技术相对劣势，补贴取消可能性较小，否则运营可能出现问题。此外，多种途径可有助于最大程度规避贴费退坡风险：（1）垃圾计量收费制度将从根本上提升固废行业市场化程度，改变发展模式可以为未来财政提供更有效的支持，亦可作为制度上的衔接；（2）垃圾精细化处理（如垃圾分类等）有着提升后期处置效率、控制污染物释放等优势；（3）焚烧技术的优化将有助于进一步实现吨垃圾发电量的提升，提高收益水平。未来，具有技术优势及政府议价能力的企业将占据优势，推动行业集中度提升。1、补贴的目的是推动垃圾焚烧产能扩张1.1、减量化是中国固废行业发展的必经之路卫生填埋技术在固废行业发展初期带动无害化处理能力的提升。我国固废行业的发展是伴随着城镇化率提升、个人消费的需求而起的。行业发展初期（2000年前），无害化处理技术相对落后，投资有限，卫生填埋技术凭借其适用范围广、技术简单、单位投资和处理成本相对较低的优势，在这个时期引领了行业的发展。“垃圾减量化”在行业发展过程中逐渐占据主导地位。随着我国城镇化进程快速推进，房地产行业崛起，原本相对富裕的土地资源受到限制，填埋产能严重受限，但垃圾产生量和清运量却在这段时期加速增长，固废产生量的持续增长和土地利用强度的快速提升共同作用使得无害化处理率在2000~2006年间甚至出现了一定程度的降低。在这段时期，垃圾减量化不可避免成为行业发展的新的方向。“全过程多级减量”是最适合我国可持续发展基本思想的垃圾减量化体现形式。“全过程多级减量”通过从垃圾体系的源头、中间、末端等三方面的全面控制用以实现减少固体废物产生这一核心要素，而其中最容易优先实现减量化的部分是末端的减量化。什么是当下我国末端减量化的最优处理方式？垃圾焚烧，因为其相对于其他技术手段优势显著。垃圾焚烧技术具有处理周期短、占地面积小、减量化程度高等优点，较好的契合了当时我国无害化处理产能受限时的需求。虽然垃圾焚烧技术也存在因管理不当造成二噁英污染的可能，但是随着近年来垃圾焚烧烟气处理技术的不断进步，余热利用系统和尾气处理系统进一步完善，垃圾焚烧相对卫生填埋和高温堆肥技术手段有着显著优势。1.2、垃圾处理服务费和电价补贴刺激行业发展垃圾处理服务费制度第一次刺激垃圾焚烧行业发展。早在2000年起，我国便通过一系列的政策鼓励和支持垃圾焚烧行业的发展。从2000年起的《当前国家鼓励发展的环保产业设备（产品）目录（第一批）》，将垃圾焚烧设备列入目录，到2001年规范垃圾焚烧处理工程的建设标准，再到2002年发布《关于印发推进城市污水、垃圾处理产业化发展意见的通知》（计投资[2002]1591号），明确垃圾处理设施需征收垃圾处理费，并要求逐步实行垃圾处理设施的特许经营。一系列政策推动了我国垃圾焚烧行业市场化和产能扩张的发展。垃圾处理服务费虽好，但它本来就应该是行业的收益来源。垃圾处理服务费制度虽然可以给垃圾焚烧项目带来一定的收益，但是它带给行业的刺激有限，因为其本应是行业收益的长期和终极来源，只不过行业发展初期由于我国国情等因素限制，只能由政府买单。同时，当时的技术仍相对落后，垃圾焚烧成本仍相对较高；且处理服务费单价需处理单位通过竞标后和政府谈判决定，激烈的竞争和民企的弱势地位也使其无法获得较为理想的价格，行业虽在持续发展，但是焚烧项目的收益并不理想，垃圾焚烧处理量占无害化处置量的比例在2004年仅为5.6%。推进行业高速发展的因素是对垃圾焚烧电价补贴的引入。从2005年的《中华人民共和国可再生能源法》鼓励垃圾焚烧处理发电并保障其并网和收购，到2006年《可再生能源发电价格和费用分摊管理试行办法》（发改价格[2006]7号）明确将会给予垃圾焚烧发电电价补贴，到2008年对垃圾发电给予税收政策优惠（增值税即征即退），再到2012年《国家发展改革委关于完善垃圾焚烧发电价格政策的通知》（发改价格[2012]801号）正式明确垃圾焚烧发电的电价补贴细则以及实施期限等具体内容，一系列政策对垃圾焚烧发电的推行和电价补贴的引入彻底改变了垃圾焚烧处理的商业模式，行业维持高速发展，垃圾焚烧处理能力从2002年的1.0万吨/日增长至2017年的29.8万吨/日，复合增速达23%。1.3、垃圾焚烧发电运营收入构成解析在引入补贴政策后，垃圾焚烧运营的收入主要由两部分组成：由当地政府支付的垃圾处理服务费收入，以及垃圾焚烧发电上网带来的上网电费收入。垃圾处理服务费收入：处理量方面，虽然我国未来的城镇化率在超50%后增速可能放缓，但环卫市场的渗透率持续增加（市场化、机械化、城乡一体化等趋势）仍将确保垃圾清运量的稳步增长，政策的导向扶持（去填埋化）在短期（“十三五”规划期间）也将持续，垃圾焚烧处理量仍将维持增长态势。单价方面，处理服务费单价的引入要追溯到2002年的《关于印发推进城市污水、垃圾处理产业化发展意见的通知》（计投资[2002]1591号），文中明确垃圾处理设施需征收垃圾处理费，并要求逐步实行垃圾处理设施的特许经营，这也推动了我国垃圾焚烧行业市场化和产能扩张的发展。2015~16年的垃圾处理服务费低价抢标乱局在2017~18年得到明显改善，一方面因为政府对垃圾焚烧处理产业的重视程度随着“十三五”终年的临近而逐步增强，而抢标乱象并不利于行业的发展，政府对此现象有所遏制；另一方面则在于融资环境趋紧，原料成本增加，垃圾焚烧公司也缺少足够的能力和意愿去持续这种恶性竞争。因此我们发现2017~18年的垃圾处理服务费中标金额稳定在合理范围内。上网电费收入：电量方面，垃圾焚烧项目的上网电量由焚烧垃圾的发电量减去自用电量（包含输电损耗）后得出，而发电量等于垃圾处理量乘以吨垃圾发电量：上网电量=垃圾焚烧处理量*吨垃圾发电量-自用电量吨垃圾发电量和自用电量则是影响上网电量的两个关键因素。影响吨垃圾发电量的主要因素有两点：一是入炉垃圾的热值。垃圾热值受地域因素影响明显，沿海地区垃圾的热值明显高于东北/西北地区。近年来入炉的垃圾热值呈现增长趋势，我们认为主要原因是居民生活方式的转变。随着网购以及外卖的兴起，更多的包装用品和一次性餐具等混入生活垃圾，在降低垃圾含水率的同时明显提高了入炉垃圾的热值。未来随着垃圾分类的推进和逐步完善，入炉垃圾的热值有望进一步提高。二是垃圾焚烧炉的工艺。目前我国多采用中温中压工况的机械炉排炉运营，随着技术的更新换代，已有采用中温次高压/高压工况的机械炉排炉逐步投入使用，优化的工艺可以适应更高的热值区间，同时可以有效提高能量转换效率，进而提升吨垃圾发电量。而自用电量的优化同样来自两个方面：一是采用大型炉排装备。采用大型炉排可以有效提高焚烧效率，处理同样规模垃圾的人工成本和厂用电量都会有所降低。二是优化管理。优化生产运营的过程和人员管理，提高设备运行效率，降低非生产用电损耗，可以有效降低厂用电量。电价方面，早在2006年，发改委就印发了《可再生能源发电价格和费用分摊管理试行办法》（发改价格[2006]7号），明确垃圾焚烧项目属于可再生能源发电范畴；2012年，发改委印发《国家发展改革委关于完善垃圾焚烧发电价格政策的通知》（发改价格[2012]801号），正式明确了垃圾焚烧发电的电价补贴细则以及实施期限等具体内容。目前，我国绝大部分垃圾焚烧发电项目的上网电价（含税）由三部分组成：其中补贴来自两部分，一部分是各省级电网负担的0.1元/度的省级补贴（电网企业通过销售电价予以疏导），另一部分来自可再生能源发展基金（属于中央政府性基金）中的电价附加收入安排的支出；目前市场比较关注垃圾焚烧发电电价补贴（尤其是国补）变动的可能性。2、垃圾发电取消补贴？现在还不是时候2.1、财政缺口和产能过剩是补贴取消的前提补贴是政府刺激特定行业发展的最有效手段之一，它可以利用政府财政的力量弥补行业发展初期商业模式不成熟及盈利性较弱的核心问题，可以吸引资金大量涌入相关行业从而带动行业的快速发展。但是补贴同样会带来两个重要的问题：财政缺口的逐步扩大和行业突进太快带来的产能过剩。财政补贴是政府用其财政的力量为行业发展提供支持，弥补行业在发展初期高投入、低收益起步阶段的资金缺口，但是补贴的过程中可能发生两类问题：（1）随着宏观经济景气度下降、政府财政收入端压力持续上升，或行业发展资金需求持续扩大从而引起的政府支出端持续扩大开支，从而引起政府的财政缺口也会逐步扩大，增加政府的财政负担；（2）补贴带来的盈利性会吸引资金涌入行业从而带动行业产能的迅速攀升，但是如果需求端始保持平稳增长，行业扩张过快将带来产能过剩，产能的进一步增长将不利于行业的持续发展。我们回顾光伏行业、新能源汽车行业补贴退坡的经验，也印证了我们的上述观点：当财政缺口过大，产能发展过剩时，政府补贴将逐步退坡乃至取消。现在市场上的担忧同样来到垃圾焚烧领域：是不是垃圾焚烧的电价补贴也将面临逐步退坡甚至被取消的命运？我们认为现在还不是时候。两个原因：一是供需情况不同，产能缺口依然较大。光伏、风电行业经过多年的高速发展，产能增长远超预期，同时也已基本完成国家规划要求；而垃圾焚烧行业目前的发展尚未完成国家“十三五”规划的目标（2020年设市城市生活垃圾焚烧占比50%，全国城镇（设市+县城）生活垃圾焚烧产能59.14万吨/日，而2017年分别为43.84%、33.14万吨/日）。二是对财政的压力不同，对可再生能源基金压力较小。根据我们的测算，和光伏、风电相比，假设2017年所有城镇垃圾焚烧处理量均纳入可再生能源基金补贴目录（实际的入库率为51%左右），需要的国补资金支持也仅占可再生能源发展基金支出的5.60%。因此，我们认为，当前垃圾焚烧行业并不具备补贴退坡或取消的基础。2.2、规划要求和产能落地依然存在缺口我国垃圾焚烧行业从“十二五”期间起快速发展，全国城镇（设市+县城）生活垃圾焚烧处理能力从2010年的8.9万吨/日增长到2015年的23.5万吨/日，再到2017年的33.14万吨/日，每年的设市城市生活垃圾焚烧处置能力占无害化处理能力比例也从2010年的21.91%提升到2017年的43.84%，但是上述两个指标与“十三五”规划的要求均存在一定差距（“十三五”规划要求2020年需完成的指标分别为59.14万吨/日和50%），所以未来两年仍需完成不小的垃圾焚烧处理设施建设任务。城镇生活垃圾焚烧处理能力方面，根据《“十三五”全国城镇生活垃圾无害化处理设施建设规划》的要求，截止2017年，几乎所有省市（除西藏、青海外）均存在一定的城镇垃圾焚烧处理产能缺口。产废大省之一广东的城镇垃圾焚烧产能缺口最大（5.63万吨/日），江苏、浙江、安徽、天津、北京等长三角和环渤海地区的省市在已有产能较多的同时也存在较大的产能缺口。去填埋产能任务在产废大省进展受阻。“十三五”规划中同时有着去填埋产能的要求。由于我国垃圾产生量持续增长，在焚烧产能仍处于爬坡期时，为了完成无害化处置的要求，全国卫生填埋处理能力从2015年的50.15万吨/日进一步增长至2017年的52.59万吨/日，距规划要求的47.71万吨/日仍有不少差距。去填埋产能任务较重的多为产废大省（广东、山东、浙江等），且其去填埋产能缺口和垃圾焚烧产能提升缺口呈现一定的相关性。设市城市生活垃圾焚烧处理能力方面，除了全国设市城市垃圾焚烧处置能力比例达50%的要求之外，规划中要求东部省市的设市城市垃圾焚烧处置占比需达60%以上。东部十省市中，截止2017年仅有福建、浙江、江苏、海南等四省满足上述要求，山东、广东等产废大省以及北京、上海等直辖市仍需进一步提升其垃圾焚烧处理能力占比。虽然目前运营产能缺口仍存，但是储备产能较为充足。根据E20环境平台的统计，截止2018年10月，行业排名前25的公司的垃圾焚烧处理总产能（含运营+在建+筹建）已达82.85万吨/日，超规划要求的59.14万吨/日。储备产能的充足并不代表规划任务的完成，公司的资金情况、建设能力，政府的审批进度，邻避效应等因素都会影响项目的推进进度。我国目前正处于宏观金融周期的下行阶段，整体融资环境和资金流动性在近期虽有改善但仍不容乐观，如果补贴在短期取消，将在一定程度上制约产能的落地，“十三五”规划目标的完成也将面临严峻考验。2.3、垃圾焚烧补贴对财政的压力不大可再生能源发展基金是国家自2012年起安排的用于支持可再生能源发电和开发利用活动的中央政府性基金。该基金补助的行业包括风电、光伏、生物质发电等，垃圾焚烧发电项目属于生物质发电范畴，自第3批起纳入补助范围的垃圾焚烧发电项目逐步增多。根据全国城乡统计年鉴的数据，2017年全国城镇垃圾焚烧处理量达9321.50万吨。根据《国家发展改革委关于完善垃圾焚烧发电价格政策的通知》的补贴要求，每吨入厂生活垃圾折算上网电量假定为280度，计算得出全国垃圾焚烧上网发电量为261亿度。进一步根据各省市脱硫燃煤标杆上网电价，以及分摊制度要求，假设全国所有垃圾焚烧项目均满足国补要求并纳入可再生能源基金补贴目录（实际的入库率约为51%），测算得出2017年垃圾焚烧行业需要的国家可再生能源基金补贴总额为39.86亿元（各省电网负担26.10亿元），仅占2017年可再生能源基金实际支出（712.06亿元）的5.60%。进一步分析，垃圾焚烧产能充足，实际处理量较多的东部沿海地区在2017年的补贴需求较强，江苏的城镇垃圾焚烧处理量居全国第一，所需补贴金额达6.01亿元；山东、浙江、广东、福建、安徽、四川的城镇垃圾焚烧处理量位列2~7位，也是另外6个补贴需求超2亿元的省份。未入库项目的一次性入库补足需求同样可以被较好消化。截止至第七批可再生能源电价附加资金补助目录发布，共有189个垃圾焚烧项目纳入补助目录，垃圾焚烧产能为17.01万吨/日，仅占2017年全部产能（33.14万吨/日）的51.33%。垃圾焚烧项目入库率相对较低的主要原因是第七批补助目录的纳入要求为发电项目需在2016年3月前并网，在2016年3月-2017年新上网的垃圾焚烧项目不满足申请要求，而该段时期垃圾焚烧产能保持了高增速。根据城乡统计年鉴数据，约4万吨/天的城镇垃圾焚烧产能（共1365万吨焚烧垃圾处理量）暂时无法被纳入补贴目录。根据一般政府补助基金要求，假设上述项目在第八批（假设时间为2020年）被纳入补贴目录，需一次补足的金额（假设从2016年3月起并网至2020年）约为30亿元。而可再生能源基金截止2017年的收入盈余为90.07亿元，完全可以覆盖该一次性支出。综上，虽然整体来看可再生能源基金存在较大缺口，主要因大量光伏和风电项目尚未纳入补助目录，而垃圾焚烧发电补助由于需求占比小、一次性补足压力较小，并不会对国家财政造成较大的压力。3、固废行业长期发展趋势探讨我们对长期的定义是“十四五”期间或更久的未来。剖析各行业补贴政策历史进程，长期来看，当垃圾焚烧发电占比达到较高水平，新建项目补贴存在退坡的可能性，但旧有项目因为前期技术相对劣势，补贴取消可能性较小，否则运营可能出现问题。我们认为，未来政策制定会更多参考市场意见，多种途径也可最大程度规避贴费退坡风险。目前在固废处理产业链上，从前端的垃圾收集（转运），到中端的垃圾处理，再到后端的排放物处理，正常获得国家专项基金补贴的便是垃圾焚烧发电领域（原本再生资源回收利用同样有政府专项基金补贴，但是由于2015年骗补现象严重，导致目前补贴发放情况严重低于预期），这也是国家自“十二五”起大力推进的细分板块。集中补贴的好处已经得到印证：垃圾焚烧行业快速发展，处理产能迅速爬升，处理技术持续革新。3.1、差异化补贴可以优化行业发展前文已经提出，从产能供需情况（供给仍不足）、对财政的压力（压力远小于光伏、风电）等两方面来看，我们认为垃圾焚烧上网电价补贴短、中期并不应退坡或取消。但是从更为长期角度来看，无论是从其他行业从补贴支持到逐步退出的案例，还是国外垃圾焚烧、乃至固废行业发展的经验来看，我们认为随着行业技术、商业模式的逐步成熟，以及盈利水平的进一步提高，为了更好的促进全产业链可持续发展，补贴可以通过差异化方式优化行业未来的发展方向。3.1.1、新能源汽车补贴退坡有利于技术进步根据光大汽车&电新研究团队的观点，回顾我国新能源汽车行业的发展，从2009年开始实行的补贴政策是国内新能源汽车产业起步发展的主要助推力。新能源汽车行业在补贴政策的刺激下产销量高速增长，行业迅速从初生期进入高速发展期。经历了试点推广补贴金额高（2009-2012）、补贴范围扩大并提出退出机制（2013-2016）两个阶段后，行业从2017年进入补贴逐步退坡的阶段。进一步分析，补贴政策在整体逐步退坡的同时也变得更加有针对性：2018年的补贴政策在退坡幅度增大的同时，一方面拉开对不同续驶里程乘用车的补贴幅度，另一方面对于高性能乘用车（续驶里程超过300公里以上、动力电池系统能量密度超过160Wh/kg、电耗优于门槛值25%以上）的补贴反而有一定程度的提高。3.1.2、光伏补贴退坡有利于优化成本控制和新能源汽车行业类似，我国光伏行业的高速发展同样离不开政府政策的大力支持和财政补贴的持续帮助。我国光伏装机容量的高增速起点便是2008年《2008年7月~12月可再生能源电价补贴和配额交易方案的通知》的发布，首次实施光伏补贴。2012年我国遭遇美欧“双反”政策后，国家持续出台多项政策和补贴细则支持光伏行业的发展，带动我国新增光伏装机容量自2013年起连续五年位居全球第一，2017年光伏装机容量已达131GW（全球第一）。和新能源汽车补贴类似，光伏的补贴标准也随着行业的发展逐步降低，同时也更加有针对性。不过和新能源汽车不太一样的是，光伏行业补贴的针对性更多的体现在平衡不同地区的盈利性而非鼓励特定区域的发展。总体来看，新能源汽车和光伏行业都是在国家的政策支持和财政补贴下得以持续高速发展的。而在行业发展逐步成熟，产能快速爬坡乃至过剩的过程中，亦伴随着财政补贴的逐步退出，给予行业充分的空间来适应市场化的发展和竞争。参考新能源汽车和光伏行业发展的案例，我们认为未来垃圾焚烧行业的补贴或许会朝两个方向发展：一个是补贴更有针对性的鼓励更新更优的技术，例如区分不同吨发的补贴标准、区分不同污染排放的补贴标准等（类似新能源汽车）；另一个则是对不同地域不同热值的垃圾焚烧项目给予不同的补贴以平衡各地域的盈利性（类似光伏），利用差异化补贴的方式。3.2、精细化是固废行业未来重要方向而对于我国而言，目前我国的垃圾填埋和垃圾焚烧技术已经相对成熟，国家在《“十三五”全国城镇生活垃圾无害化处理设施建设规划》中也规定了2020年城市垃圾无害化处理达到100%的指标要求。但是在行业整体的处置精细化程度方面（处置前端的垃圾分类、后端的回收利用等），中国距发达国家仍有较大的差距。以垃圾分类为例，我国垃圾分类从2000年开始试点推广，但效果并不明显。一方面是因为公民素质和垃圾分类意识跟不上，公众垃圾分类参与率低下，一方面是由于奖惩机制匮乏。近年来，“垃圾分类”在各种城市政策文件中被频繁提及，随着政策的持续加码，垃圾分类市场未来有望放量。根据新华社消息，截止2018年12月31日，46个重点城市均已公布了实施方案，其中有41个城市已开展垃圾分类示范片区建设。从立法上看，16个城市已出台生活垃圾分类地方性法规或规章，26个城市将垃圾分类工作列入立法计划，2017年以来，厦门、西宁、广州、重庆、太原分别发布了垃圾分类地方性立法。垃圾分类有三大益处：（1）提高焚烧热值，实现协同效应。垃圾的有效分类可以解决我国垃圾混合导致的水分高、热值低、不可燃物质多的问题，可以进一步提高垃圾焚烧的吨垃圾发电量。同时垃圾分类可以实现从环卫到固废处理的完整的产业链条的整合与协同，带来规模经济作用。（2）源头控制，控制二噁英释放。垃圾分类可以从源头上分选出氯元素及重金属等反应催化剂，再辅以焚烧过程中的精确温度控制，可以有效控制二噁英的释放。实际上，日本在20世纪60-70年代大力推进垃圾焚烧行业发展时，由于焚烧比重较高且对入炉垃圾并不加区分，导致大气中二噁英严重超标。故日本在初期推行垃圾分类便是为解决该难题；而后期随着分类制度的发展，日本也最大限度的提升了垃圾资源利用效率。（3）收集精细化，推动再生资源行业的发展。再生资源回收利用行业原本也是政府大力推进的固废处理板块，是实现垃圾处理“资源化”目标的最有效手段。但是行业发展受阻的重要原因之一便是垃圾分类制度的不健全，导致拾荒者、黑市等现象频出，行业劣质公司骗补情况严重，导致行业发展缓慢。垃圾分类的全面实施可以提高前端垃圾收集的精细化程度，更能进一步推进再生资源和生活垃圾网络的“两网融合”，推动再生资源行业的发展。综上，我们认为，垃圾精细化处理（如垃圾分类等）尚处发展初期，为了更好的帮助其发展，较快的提高公民素质和精细化处理的意识，需要在国家层面通过行政和经济手段建立完善的奖惩机制；另一方面，垃圾精细化处理有着提升后期处置效率、控制污染物释放等优势，垃圾热值的提高可以使垃圾焚烧运营盈利获得边际增长。3.3、计量收费制度将改变行业发展模式纵观美国、日本的市政垃圾收费方式，虽然在具体地区的执行上略有不同，但其根本原则都是“payasyouthrow”，即垃圾计量收费制度。这个制度的核心理念是“谁污染、谁负担”，即要求垃圾产生者根据垃圾的产生量（重量或体积）为单位进行付费，可以在一定程度上减少政府在垃圾清运和处理环节的支出。以美国为例，目前实施垃圾计量收费制度的1200个城市，每户居民根据当地政府的实施细则需缴纳约10~20美元/月不等的垃圾处理费用。中国目前的市政垃圾清运的收费制度由2002年发布的两个文件《关于实行城市生活垃圾处理收费制度促进垃圾处理产业化的通知》和《关于推进城市污水、垃圾处理产业化发展的意见》而起，其中要求各省市结合实际情况制定相应的额收费管理办法和实施细则，但是实施情况并不理想，收费制度的强制性和规范性有较大欠缺，征收率普遍偏低，少量的征收也远无法覆盖垃圾清运成本，政府财政支出负担日益加重。但是随着垃圾分类和垃圾清运市场化进程的逐步完善，我们认为未来中国有可能参照以上发达国家的收费模式。在2017年12月20日住建部发《关于加快推进部分重点城市生活垃圾分类工作的通知》（以下简称“通知”）中，明确提出要“完善生活垃圾收费政策，逐步建立差别化的收费制度，实现按量收费。”广州市作为第一个“吃螃蟹”的中国内地城市，《广州市生活垃圾分类管理条例（草案）》已提请市人大审议，其中首次提出了按照“多产生多收费”等多项原则进行收费。2018年7月2日，发改委发布《关于创新和完善促进绿色发展价格机制的意见》，提出到2020年底前，全国城市及建制镇全面建立生活垃圾处理收费制度，标志着垃圾分类即将进入收费时代。以宁波的生活垃圾收费机制为例，宁波市于2018年3月底出台了《宁波市生活垃圾分类实施方案（2018-2022年）》，方案明确了宁波市未来五年的垃圾分类工作目标，同时明确未来将以“使用者付费”为原则，出台差别化的生活垃圾处理收费制度。而在宁波计划推行的收费制度中，亮点在于生活垃圾和厨余垃圾的按费率计量收费，以及可回收垃圾和有害垃圾的费用豁免+积分奖励原则。通过对一般生活垃圾的清运环节计量收费，以及处理环节的超量加价，采用阶梯式费率计量收费，可以有效抑制居民的废弃物产生；而对于可回收垃圾和有害垃圾在清运环节的费用豁免+积分奖励原则，以及处理环节的专业化处理，一方面意在通过差异化收费鼓励居民进行垃圾分类，另一方面也可以有效提高不同类别垃圾处理方法的合理性和有效性，从而进一步提高入炉垃圾的热值。我们认为，如果我国未来全面推广垃圾计量收费制度，从传统的政府付费转变为使用者付费，政府一方面可以提高居民从源头实施“固废减量化”的积极性，同时促使垃圾分类的有效开展；另一方面，将从根本上提升固废行业市场化程度，改变发展模式可以为未来财政提供更有效的支持，亦可作为制度上的衔接。4、垃圾焚烧发电企业已经开始做准备如果未来某天政府对垃圾焚烧行业的补贴退坡或取消，垃圾焚烧发电企业如何维持原有的盈利水平？（1）利用自身与政府的良好关系通过调价方式提高垃圾焚烧处理服务费；（2）自身技术水平的提升可以减少对国补的依赖（提升吨发、降低厂用电），同时克服地域上垃圾热值的不同。4.1、调价可行，但不是长久之计企业与政府签订的垃圾焚烧合同中会包含垃圾处理服务费单价的调价条款，一般随着物价指数（CPI、PPI）的上升或是电价调整等超预期情况的发生，企业可以向政府申请提高垃圾处理服务费单价从而弥补企业成本上升或是收入减少（非自身原因）带来的盈利水平降低。但是这种调价的成功需要满足两个先决条件：一是当地政府财政情况较为理想，二是企业与政府有着良好关系，拥有一定的议价权。但是，通过调价方式维持盈利水平并不是长久之计：一是因为在我国整体财政收入端压力上升的情况下，政府对财政支出的管控也愈发严格；二是因为未来随着垃圾计量收费制度的推进，排污者（产废企业和个人）或取代政府成为垃圾处理服务费的缴纳对象。通过成功调价在短期内可以较好的维持自身盈利水平，但上述两点原因都会影响垃圾处理服务费长期的落实情况。4.2、技术水平始终是核心竞争力目前垃圾焚烧技术改进优化的重点主要集中在两个方面：一方面是提升吨垃圾发电量（以下简称吨发），一方面是减少自身的厂用电量占比。而技改的核心目的同样有两点：一是为行业可能发生的补贴退坡做好准备，尽量减少项目本身对国补乃至省网补贴的依赖；二是为公司的拓展打好基础，争取克服地域上垃圾热值不同带来的盈利不平衡。我们进一步测算：为了填补国补（乃至省网补贴）带来的额外收入，项目的吨发和厂用电量占比分别需要达到什么水平？测算假设：1.垃圾热值不发生变化；2.脱硫燃煤机组标杆上网电价采用2017年全国的平均值0.37元/度；3.以含税收入作为比较对象。根据目前的政策要求，入厂上网发电量在280度及以下的上网电量执行全国统一垃圾发电标杆电价0.65元（含税，下同），其余上网电量执行当地脱硫燃煤机组标杆上网电价。测算得出，在目前的电价补贴条件下，吨上网电量在280度时，吨垃圾发电收入为182元（280*0.65=182）（含税）。我们将以上述吨上网电量为280度/吨的项目作为基准项目，以更高吨发/更低厂用电量占比（即更高吨上网电量）的项目作为优化项目，来对比不同条件下吨垃圾发电收入的情况。情景一：只取消国补，省网补贴保留。在此情景下，当优化项目的吨发达到500度/吨，或是厂用电量占比低于12%时，便基本可以保证优化项目的垃圾焚烧发电收入可以覆盖基准项目电价补贴带来的额外收入，优化项目在无国补情况下仍然可以给公司带来稳定收益。情景二：国补、省网补贴全部取消。在此情景下，只有当优化项目的吨发达到600度/吨以上，同时厂用电占比降至18%以下时，优化项目才有能力覆盖基准项目电价补贴带来的额外收入，而要达到这种条件的吨发不仅需要更优化的垃圾焚烧技术（中温高压、中温超高压等），同时也需要当地垃圾的热值达到较高的水平。综上，在当前我国垃圾焚烧入炉的垃圾热值与发达国家相比仍较低的情况下（生活习惯不同、未实施垃圾分类等多方面因素导致），如果垃圾焚烧行业想减少甚至完全克服对国补、甚至省补的依赖，使项目在补贴取消的情况下仍能获得相对稳定的收益，需要垃圾焚烧运营公司持续提高自身的运营技术水平（提高焚烧炉能量转化效率、降低厂用电量等），当然选择合适的地区从而可以稳定获得高热值的垃圾也是稳定收益的重要助力。5、投资建议环保属于高负债扩张行业，同时作为民生行业在低利率环境下，资产负债表便于再融资，板块在2018年金融周期下行估值受影响严重；而2019年融资环境更注重信用环境的改善，目前，政策推动民生领域信用扩张，当前估值下收益率具有相对优势；同时，垃圾焚烧发电行业业绩、现金流较好，资质主体处于相对较高水平，风险较低也契合当前市场风格。综上所述，垃圾焚烧上网电价补贴短、中期并不应退坡或取消，市场不必过分担心；长期看，具有技术优势或与政府议价能力较强的企业有望维持较好的盈利水平，在未来行业集中度提升的大潮下脱颖而出。

一、城市生活垃圾概况随着城镇人口不断增加，生活习惯和环境均有了较大的改变，而伴随而来的就是越来越多的生活垃圾，这对城镇生活环境带来了很大压力，垃圾处理显得尤为重要。数据显示，近年来，我国城市生活垃圾产生量逐年上升，2019年全国337个一至五线城市的生活垃圾生产量约为3.43亿吨，同比增长6.19%，预计2020年中国城市垃圾产生量达3.6亿吨2015-2020年中国城市生活垃圾产生量统计情况资料来源：公开资料整理我国的垃圾处理呈现出以卫生填埋为主、焚烧处理提升和堆肥处理衰退的特点。近年来，我国焚烧处理的占比在逐年提升，2018年我国城市生活垃圾填埋处理占比为51.9%，焚烧处理占比为45.1%；预计2019年随着垃圾焚烧发电项目的投产，预计焚烧处理率将达54.5%左右。2014-2019年中国城市生活垃圾处理结构变化情况资料来源：国家统计局，华经产业研究院整理二、垃圾焚烧发电行业发展现状随着我国生活垃圾产生量的逐步增长，近年来我国生活垃圾焚烧处理能力得到了较快提升，2015年我国垃圾焚烧处理能力为23.5万吨/日，2019年我国城市生活垃圾焚烧处理量达到约64.2万吨/日，同比增长53.59%。2015-2019年中国城市生活垃圾焚烧处理量及增长情况资料来源：公开资料整理2019年是我国垃圾焚烧发电项目建设最多的一年。数据显示，到2019年底，国内建成并运行的生活垃圾焚烧发电厂超过430座，处理能力达到49.24万吨/日。2014-2019年全国已投产生活垃圾焚烧发电项目/厂数量资料来源：公开资料整理截止到2019年底，全国30个省(区、市)垃圾焚烧发电累计装机容量1202万千瓦，新增装机容量为286万千瓦，预计2020年垃圾焚烧发电累计装机容量将会达到1450万千瓦。2015-2020年全国垃圾焚烧发电累计及新增装机容量资料来源：中国产业发展促进会生物质能产业分会，华经产业研究院整理相关报告：华经产业研究院发布的《2020-2025年中国垃圾焚烧发电市场运行态势及行业发展前景预测报告》三、垃圾焚烧发电行业竞争格局分析目前垃圾焚烧发电行业的上市企业主要有国有企业，如中国环境保护集团、康恒环境、光大国际、北京控股、重庆三峰、绿色动力、深圳能源、上海环境、广州环保、瀚蓝环境等；民营企业，如粤丰环保、锦江环境、旺能环境、中国天楹、伟明环保等；外资企业，如威立雅中国等。据数据统计，截至2019年底，我国垃圾焚烧发电市场中，企业在手产能占比最大的为光大国际，达到11%；其次为中国环境保护集团、康恒环境、绿色动力，均为6%；锦江环境、深圳能源占比均为5%。截至2019年底中国垃圾焚烧发电市场企业产能占比情况资料来源：公开资料整理四、垃圾焚烧发电行业政策分析垃圾焚烧发电行业是国家产业政策鼓励和支持发展的行业。近年来，国务院与相关部门出台了一系列支持和推动垃圾焚烧发电行业发展的政策文件。2016-2020年中国垃圾焚烧发电行业政策资料来源：公开资料整理五、垃圾焚烧发电市场发展前景要想有效保证垃圾焚烧技术实现较好的减量化、资源化以及无害化，为人们创造出更加和谐健康的生活环境，通过垃圾焚烧发电技术的有效应用，是我国垃圾焚烧处理工作的一个非常重要的发展方向。依照现阶段我国垃圾焚烧发电技术的使用状况来看，我国在垃圾焚烧发电的发展前景上非常广阔，并且随着我国科技技术的不断向前发展，垃圾焚烧技术将会得到进一步的优化，同时垃圾焚烧过程当中的相关燃烧设施以及污染源处理设施的技术水平也会提高。政府方面会不断加大环境保护和宣传工作力度，努力号召社会大众遵循节能减排以及绿色环保的生活发展要求，充分保证垃圾焚烧发电市场的健康稳定发展。垃圾焚烧发电属于一项公益性事业，在实际的应用过程中必须要受到国家政策方面的支撑，在后续的市场竞争过程中这一问题仍然会不断进行升级。同时还会有更多的企业充分参与到垃圾焚烧发电行业内部在我国未来的垃圾焚烧发电方向上，必将会实现全面国产化大型化以及专业化的管理工作模式，将社会更多优秀的投资企业融入其中，提高垃圾焚烧发电技术的应用层次。在21世纪之前，我国垃圾焚烧厂在焚烧垃圾过程当中，所使用的关键性设备基本都依赖于国外进口，只有部分的配套设施由我国自主生产。在进入到21世纪之后，我国很多科学研究院大力发展和研究垃圾焚烧发电技术以及相关的工作设备，并且依照我国实际的社会发展状况，针对垃圾焚烧发电技术的核心设备进行了深入性的研究和探索，依赖进口的设备量也越来越少，可以看出我国在垃圾焚烧发电技术的良好发展前景。华经情报网隶属于华经产业研究院，专注大中华区产业经济情报及研究，目前主要提供的产品和服务包括传统及新兴行业研究、商业计划书、可行性研究、市场调研、专题报告、定制报告等。涵盖文化体育、物流旅游、健康养老、生物医药、能源化工、装备制造、汽车电子等领域，还深入研究智慧城市、智慧生活、智慧制造、新能源、新材料、新消费、新金融、人工智能、“互联网+”等新兴领域。