酒店投资可行性研究报告

早些年，带着美好憧憬，卖掉了“北上广”的房子，到大理开一间客栈似乎是一件流行的事儿。不过，现在看来，这个愿望现在可不太好实现了。由于对洱海流域水生态进行保护，洱海周边民宿的大规模关门，在客栈民宿行业一石激起千层浪。实际上，不仅是大理，中国的民宿业都在进行一波洗牌。在民宿遍地开花的莫干山，西坡是其中的翘楚。近两年来的民宿客栈行业，从满足基本住宿需求的1.0版本，进入了2.0版本，投资规模上从几百万到千万级别的民宿客栈比比皆是，在硬件设施方面有的已不亚于酒店品质，从数量上自2016年开始也出现了爆发性的增长，部分区域一年时间新增了数百家店。投身到这个行业的人也多种多样，不少人带着情怀和美好的憧憬而来，但不到一年，有些人会被现实的种种不顺而内心焦灼地坚持着，有些人会心灰意冷地转让走人，只有一部分人经营良好，打得一手情怀一手盈利的好牌。“诗和远方”虽然美好，但情怀毕竟不能当饭吃，怎么卖客房大有讲究。近日，游多多客栈作为目前在全国有100多家加盟店的连锁客栈品牌发布出一份从经营者角度实践总结出来的《民宿经营可行性研究报告》，从经营多维度及数据的角度去分析如何做好一家盈利的店。租金选址最重要在中国，好山好水的地方很多，一些民宿主会因自己被某个地方的美景打动，而盲目地投资建设一个民宿，忽略周边是否有景区景点，忽略周边是否有餐饮娱乐等相关配套，忽略所在区域是否被人所熟知。有人说：“我就是要找个冷僻的地方，让大家来静静！”如果你不是有极强媒体宣传整合能力的网红老板娘，建议千万别碰这样的地方。游多多在《报告》中指出，如果你只是一个怀揣情怀的普通金主，建议选择一个相对有知名度的景区，依赖地方旅游局对该区域的宣传，带动潜在人流。建议选择在景区里面或者距离景区1.5公里范围内（也即步行时间在20分钟内）。周边一定还有其他客栈民宿，而不是只有孤立的自己。大理归心海景酒店是大理经营得比较好的民宿开一家民宿。除了选址外，租金是最被关注的问题。《报告》提出，很多人可能只关心租金的绝对值，经营者需要考虑租金跟每年营业额的占比。如果租金成本比较高，那么迫使你需要在装修投入上较高些，以便以相对高的房价，获得合理的经营回报。但这个房价，又需要考虑所在区域其他客栈民宿整体房价情况，考虑目标消费群体的接受度。从不同案例来看，物业成本占每年营业额的比例，相对比较合理的是20~25%，如果高于30%，就会有一定的风险。以洱海为例，一些有情怀的民宿主常常会按着自己的性子花大价钱装修，但业内人士认为，切忌装修投资过度，特别是做第一家店，容易过度追求完美。从单房间平均投资额跟房价对应关系来说，平均8~10万/间的装修投入（含公共区域的均摊），定价在300~500元左右。如果是15~20万/间，定价在600~800元左右，以此类推。合理分配资金与人力客栈民宿相对体量较小，怎样的人力配备比较合理，也需要民宿主仔细评估。举个例子，一家店如果15间房，需要有店长、前台、房嫂的角色，一般一个房嫂做8~10间房的人力配备，含公共区域的卫生打扫。前台一般1~2人，看房价对服务质量的需求。如果民宿主自己不能每天呆在店里，那么需要聘请有责任心、综合能力不错的店长。经营团队每个人的薪资收入，需要跟营业额关联，有一定的提成比例，调动大家的积极心。从良性经营的角度，总的人力成本跟年营业额的占比，控制在15~20%。被大部分民宿主忽视的单客投入成本《报告》内还提及了被大部分民宿主忽视的单客投入成本。这里的单客经营成本，指除了租金、人力、营销渠道佣金外的所有经营成本的单客均摊成本。以定价300~500元房价的客栈民宿为例，50元/人是相对合理的开支，包含日耗品10元、布草洗涤费10元、水电网络费均摊10元、免费早餐10元、免费茶水3元、其他费用7元等。这个经营总成本，跟年营业额的占比，控制在15~20%。过低可能影响客人入住体验，过高可能会导致亏损。相对来说，这个变动成本跟盈利比例密切相关。民宿回本周期那么民宿到底几年可以回本？以15间房为例，定价300元，投资120万。50%入住率，年净利润15*300*365*50%*30%=24万，5年回本；60%入住率，年净利润24万，4年回本；70%入住率，3.5年回本。当然，这些计算方式，只核算了房间收益，如果有其他二次消费的收益，回本周期相对会乐观些。一般来讲，一家健康的民宿的营业额，刨去物业20%、人力15%、经营20%、渠道15%、剩余30%营业额为净利润。民宿连锁化趋势大众旅游和出行频率提升，住宿需求随之膨胀，民宿客栈的迅猛发展，许多业主的盲目跟风亦逐渐暴露出诸多问题。而从行业来看，标准并未统一，据统计，目前饭店协会无力顾及的客栈民宿有近50万商户。但大多数民宿主并不是专业出身，有的甚至跨行业，但民宿经营需要全方位考验，那么在民宿的管理经营方面有所欠缺，就会导致经营不善。曾经你去过的洱海民宿，可能现在已经结业了。对于旅行者来说，有几十块的床位到上千块的精品民宿，客栈品质和服务、卫生、安全参差不齐，从消费者来没有标准选择，往往只能看网上点评预订的客栈，入住体验好坏只能凭运气了。目前大部分客栈民宿，对网络渠道的依赖还是比较强的，口碑相传体现在客人在渠道上的好评情况。好评体现在分值绝对值及好评率两个数字。根据Tripadvisor的调查分析，好评分值降低0.1分，入住率平均降低3%左右。好评率指好评数/订单数，如果你的订单不错，但在网站上的好评不多，也就是好评率不高，长此以往，入住率也会受到影响。业内人士表示，从民宿客栈整个行业来讲投资也可以延着产业链的布局着眼，人员素质的培养提升，服务外包的规模化运营，乡村文化创意产业的结合，专业化的民宿客栈管理公司，当然还有直接投资物业目前都有机会，市场只会越来越规范。总体看，连锁化客栈体系的建立，从经营上讲，除了日耗、布草集采的明显优势，开店的成本会大大降低。从资源上讲，连锁化经营会将住客、会员、民宿主等的多方面资源实现共享。

中商情报网讯：根据国家旅游局公布的星级酒店收入及客房数据，2016年是酒店行业动荡的一年，从“营改增”落地到万豪正式收购喜达屋，从经济型酒店日趋激烈的竞争环境到公寓民宿不断侵蚀市场，酒店业愈显多元化和融合性。国内星级饭店经历了一个完整周期后，2017年开始复苏。2017年全国星级酒店平均房价为359.17元/间天，平均入住率为60.40%，同比去年上升3.50%。预计未来新增供给相对有限，需求在消费升级驱动下将保持稳定增长，因此国内酒店市场的供需关系将继续保持向好趋势。

据悉，中哲咨询为九寨沟酒店项目编制的可行性研究报告立项成功。项目概况项目名称：九寨沟酒店项目；项目地址：四川省阿坝州九寨沟县；合作方式：承租；经营业态：客房、餐饮、休闲茶坊、会议、娱乐等。行业市场通过对国内旅游业分析可知，我国国内旅游业市场正在持续扩大，旅游业收入稳定增长，随着我国经济发展，未来旅游业市场规模将进一步扩大，同时也将带动旅游住宿业的发展。就四川省而言，近年来全省旅游总收入呈现持续增长的态势，旅游住宿业也是稳步增长的状态，而全省的酒店客房供给主体依然为成都(占比45.94%)，占据全省“半壁江山”，其次为阿坝州(占比6.39%)、乐山(占比5.46%)、绵阳(占比4.87%)、甘孜州(占比4.22%)、南充(占比3.94%)、凉山州(占比3.78%)。因此阿坝州的酒店住宿还有待发展。而从阿坝州的旅游业来看，整个阿坝州的旅游市场规模虽然近年来受到地震的影响有所下降，但其市场规模依然保持在200亿元以上，作为旅游业的下端产业，旅游住宿业也将拥有可观的市场。并且随着景区逐渐修复，未来全面开放之后，将吸引更多消费者前去观光旅游，这也将为当地酒店住宿业带来一大批消费者，未来市场前景非常可观。建设必要性项目的运营是符合当下旅游产业发展，能够极大的丰富九寨沟景区的旅游服务功能，推动九寨沟县的旅游业积极、可持续发展，促进当地就业，促进当地经济发展，并且能够提升公司形象，增加企业收入，是一项利国、利民、利己的好项目，因此，项目的建设运营是可行的。

新华网北京4月10日电在近日召开的第八届中国饭店文化节上，中国饭店协会联合盈蝶咨询发布了《2019中国酒店连锁发展与投资报告》称，在消费升级进一步深化的背景下，我国的中端酒店发展增势良好。报告认为，在市场整体消费升级和大众旅游快速发展的背景下，中端酒店消费群体不断扩大，为中端酒店发展提供了充足的客源。数据显示，锦江国际酒店集团门店数达到7537家，客房数达到76万间，位居2019中国酒店集团规模排行榜第一，全球排名第五；如家酒店门店数达到2253家，客房数达到23.3万间，位居2019中国连锁酒店品牌规模排行榜第一，全球排名第二。与此同时，宏观经济增长放缓，房地产调控政策偏紧，酒店行业经营压力倍增，投资者对酒店开发越发谨慎，焦点也逐步从高档及以上定位酒店的开发转向投资回报更强的中端酒店。在需求端与供给端的综合作用下，酒店签约市场发展出现“格局性”转变，中端酒店市场迎来了发展高峰。值得一提的是，国际酒店品牌也纷纷放开了中端品牌特许经营权，通过与中国本土的酒店管理公司合作的方式，进行中端品牌的大规模市场推广。报告称，洲际、万豪、希尔顿、雅高、凯悦，纷纷与中国主要的中端酒店运营商合作，以加快自身中端品牌在中国的扩张速度。这些双赢的战略联盟结合了国际集团的品牌效应及本土集团的拓展能力和经验，整合了会员系统和全球分销渠道，以实现强强联合。在酒店集团规模方面，报告指出，借助并购丽笙酒店集团，锦江国际在全球布局拓展到120多个国家，酒店数量超过1万家，客房100万间，拥有30多个全系列品牌，会员人数过亿，位列2019中国酒店集团规模TOP50排行榜首位，在国际范围内，规模上仅次于万豪国际集团，跃居全球第二。同时，我国本土酒店品牌在创新、品牌、规模上，都大大超越了国际酒店品牌和集团。报告认为，包括锦江、首旅如家和华住在内的中国酒店集团，已经在数量上逐渐超越了国际酒店集团，成为中国酒店业的主流或主宰，并逐步重组全球酒店业格局，输出独具魅力的中国酒店品牌文化，将中国智慧和中国力量输出到全球。

政府投资项目可行性研究报告审批一、事项名称和编码事项名称：政府投资项目可行性研究报告审批事项编码：371004002001二、行使层级市级三、实施主体及办理地点长岛政务服务中心205号窗口地址：长岛乐园大街101号2楼联系电话：0535-3215101四、办理依据《政府投资条例》（2019年4月国务院令第712号）第九条，第十一条五、办理条件1.本级政府采取直接投资方式或资本金注入方式投资的项目；2.本级部门和所属事业单位使用纳入预算的资金建设的项目；3.按有关规定应受理其他审批类项目。六、申请材料1、项目建议书批复原件（已列入相关规划的项目无需提供）（原件2份，纸质）2、可行性研究报告审批申请文件（原件2份，纸质）3、可行性研究报告（原件2份，纸质）4、选址意见书（以划拨方式提供国有土地使用权的项目）（原件2份，纸质）5、用地（海）预审意见（自然资源部门明确可以不进行用地（海）预审的情形除外）（原件2份，纸质）6、节能审查意见（除年综合能源消耗量不满1000吨标准煤，且年电力消费量不满500万千瓦时的固定资产投资项目，涉及国家秘密的固定资产投资项目，以及《不单独进行节能审查的行业目录》外的固定资产投资项目）（原件2份，纸质）7、项目社会稳定风险评估报告及审核意见（重大项目）（原件2份，纸质）8、移民安置规划审核（涉及移民安置的重大型水利水电工程）（原件2份，纸质）9、航道通航条件影响评价审核意见（涉及影响航道通航的项目）（原件2份，纸质）10、资金相关证明（原件2份，纸质）七、基本流程1、申请：申请人可携带所需要的材料到区行政审批服务局投资项目科窗口递交材料。也可以登录“山东政务服务网”中“办事服务”页面选择相应的事项进行“预约”申请。自行选择受理日期，并按照提示内容在窗口受理时向工作人员提供网上预约号码和申请材料。网上预约号码受理当日有效。2、受理：申请人所提交材料填写无误、材料齐全，符合法定形式的，予以受理并出具《受理通知书》；依法不需要取得许可的或者不属于本行政机关职权范围的，不予受理并出具《不予受理通知书》；申请材料不齐全或不符合法定形式，明确一次性告知申请人，出具《补正材料通知书》，申请人按要求补正后重新提交。3、证书领取：申请人接到工作人员通知后，到区台市行政审批服务局投资项目科窗口或通过邮寄方式，领取《政府投资项目可行性研究报告审批意见》或《不予许可（审批）通知书》。八、办理时限法定时限：20个工作日承诺时限：2个工作日(不含专家评审论证、现场勘验勘测)九、收费标准本审批事项不收费。十、流程图【来源：长岛县人民政府】声明：转载此文是出于传递更多信息之目的。若有来源标注错误或侵犯了您的合法权益，请作者持权属证明与本网联系，我们将及时更正、删除，谢谢。 邮箱地址：newmedia@xxcb.cn

（如需报告请登录未来智库）前言酒店研究的难点在哪？酒店虽然和其他周期产业类似，有供给和需求两个方面；但不像 工业企业，上下游企业数量有限，总供给和总需求能明确界定。酒店行业的供给是由连 锁酒店和几十万家单体酒店构成，供给的总量每年都在发生变化且无法准确统计；下游 需求分布于几亿个人消费者和几千万家企业中，需求量亦无法明确界定。但困难不会阻 碍我们前进的脚步，这里我们将排沙简金，为读者寻找到隐藏在繁芜数据中那颗酒店周 期的明珠。一、酒店复苏的迹象在哪？市场对酒店复苏预期的主要依据来自 PMI。2019 年 11 月官方制造业 PMI 自今年 5 月 以来首次回到枯荣线上。 PMI 是经济的前瞻指标，经济的好转有望带动酒店需求的复苏， 从而带动 RevPAR 的提升。我们认为 PMI 对酒店景气度的判断有一定指导意义，但单个指标可能受到其他因素的 干扰，仅凭一个指标好转就下定论产生误判的可能性较大。除 PMI 外，我们认为酒店 行业即将复苏的迹象还有两个，第一个是从历史规律看，酒店 RevPAR 在长期下跌到 底部后都是“V字”的形式触底反弹开始复苏。而目前三大酒店集团的经济型同店RevPAR 的跌幅已经接近前三轮周期底部：19Q3 如家经济型同店RevPAR 跌幅为-6.5%，前三次 分别为-8.4%、-3.2%、-6.2%；19Q3 华住经济型同店RevPAR 跌幅为-3.7%，前三次分 别为-4.0%、-2.0%、-4.6%。有的投资者可能认为过去并不代表未来，我们将在后文详 细阐述历史规律背后的原因。第二个迹象来自于 M1 指标。M1=各单位的库存现金（银行除外）和居民的手持现金之 和+企业、机关、团体、部队、学校等单位在银行的活期存款，代表的是企业和居民总 的流动资金情况。在有业务扩张/收缩的预期时，企业会增加/减少账面资金以应对未来 的经营计划，因此 M1 可以看作企业需求的前瞻性指标。从历史数据来看，前两轮周期 中，M1 都先于 RevPAR 复苏或衰退，且一般领先于 RevPAR 6-12 个月。从前瞻性指标 来看，M1 同比已经在 19Q1 触底反弹。对应到RevPAR 应该在 19Q4 左右见底。随着信 用的边际宽松，我们估计 M1 同比增速有望进一步回升。但仅根据几个前瞻性指标转好就断定 2020 年酒店复苏还为时尚早，下面我们将通过深 入分析酒店供需关系的变化，来预测 2020 年酒店行业的景气度走向。二、从供需角度分析，酒店是否真的会复苏？2.1、指标的选择和分析框架 我们将酒店行业的分析框架分为供给和需求两大部分。在需求中，又分为 53% 的个人需求和 47%的商旅需求，由于个人需求近年来相对稳固，因此主要矛盾在商旅 需求。而商旅需求中，又分为 24%的制造业和76%的服务业需求；在 76%的服务业中， 可以分为：①本身周期波动比较大的房地产/建筑；②下游依赖个人消费，相对稳固的零 售/消费品、生物医药等；③本身财政由政府及相关部门背书，不受经济影响的教育/科 研、政府机关/社会团体等；④近年来景气度很高的 IT/互联网等；⑤下游为企业、景气 度与其他企业同步的媒介/广告/咨询等。因此在酒店行业，占比 24%的制造业和 7%的 房地产/建筑是酒店需求的主要矛盾。2.2、酒店周期的本质：供给对需求的滞后反应酒店周期的本质是供给对需求的滞后反应。根据供需关系所处的不同时期，酒店周期可 以分为繁荣、衰退、萧条和复苏四个阶段。 初期需求高涨，而受前期 RevPAR 低迷的影响供给不足，需求增长大于供给增长， RevPAR 增速逐步提升，行业进入繁荣期。 随后需求增长陷入停滞甚至开始回落，供给受前期景气度高涨的影响快速回升，导 致供需关系反转，行业进入衰退期，RevPAR 增速逐步下降。 需求持续低迷，供给仍在增长，供需关系进一步恶化，行业进入萧条期，RevPAR 开始负增长。 需求回暖，供给受前期行业萧条的影响大幅下滑，供需关系改善，行业复苏，RevPAR 跌幅见底回升。酒店的周期由供需两方面决定，但是由于需求是主动变化的变量，供给是跟随景气度变 化的反身性变量，因此过往酒店周期的启动主要由需求驱动，滞后一期的供给反作用于 周期，从而强化周期的波动幅度。 酒店的供给是随景气度变动而变动的跟随变量，走势通常滞后景气度一年左右。行业景 气时酒店投资回报率上升，会吸引更多加盟商加盟，从而带动供给增加；但是由于酒店 从投资到开业有 6-12 个月的建设期，因此酒店供给的变化通常落后于 RevPAR 约 6-12 个月。此外，由于在当年新增供给并不都是在年初建成，加上新店存在 6 个月左右的爬 坡期，因此当年新增供给的影响会在下一年显现。从历史数据看，供给波动跟随 RevPAR 波动的趋势明显，且落后于 RevPAR 约 12个 月左右。这里我们将一般旅馆的固定资产投资完成额同比增速前移一年，走势与如家和 华住的经济型同店 RevPAR 基本一致。除了行业景气度，供给在现实中还可能受其他因素的影响，如政策、社会流动性情况等， 导致供给和需求同向变动的情形出现。这时候通常周期的波动幅度会弱化，RevPAR 上 涨或下跌取决于当期影响力更大的变量。根据供需关系，目前我们正处于需求回落供给上升导致的萧条期。 2007 年-2008Q4：需求大幅下滑，供给增加，行业由衰退转入萧条期。首旅、华住 和 STR 中国 RevPAR 都大幅下跌。 2009 年-2010 年：需求回暖，供给下降，行业复苏到繁荣。首旅、华住和 STR 中国 RevPAR 跌幅触底反弹并开始高速正增长。 2011 年-2015 年：需求回落，供给回升，行业由衰退到萧条。各 RevPAR 指标表现 低迷。 2016 年-2018Q2：需求回升，供给下滑，行业复苏到繁荣，各 RevPAR 指标同比都 大幅回升。 2018Q3-现在：需求回落，供给上升，行业衰退到萧条，各 RevPAR 指标下滑明显。我们将增长记为“+”，下降记为“-”，若增长或下降很强烈则记为“++”或“--”；同 时我们将有利于景气度转好的方向标记为红色，不利的方向标为绿色（即供给增长标绿， 减少标红，需求反之），来对应观察历年的 RevPAR 变化与供需之间关系。可以看到，若 当年供需是反向运动时，RevPAR 必然是转好或变差的；若当年供需是同向运动时，则 RevPAR 涨跌取决于当期变动更强烈的一方。在研究酒店 RevPAR 的涨跌时要考虑三个因素：供给、需求和基数。供给和需求是直 接决定行业景气度的两个要素，对 RevPAR 涨跌有直接影响。此外，基数也是影响RevPAR 涨跌的重要因素。RevPAR 不可能无限上涨或下跌（详见第四章的内容），在前期基数较 高的情况下，即使需求持续维持高位，RevPAR 进一步上涨的动能也很弱。2.3、周期历史复盘：以史为鉴，我们目前处于周期的哪个阶段？这章我们将把各项需求分开来分析，并对历史的周期进行复盘，以对我们目前所处的周 期位臵做出判断。个人旅游需求中，从过往居民出游次数和人均花费来看，居民出游相对稳固，未受经济 波动的影响。2012-18 年，人均出游次数增速保持10%以上，人均出游花费也逐步增加。 过去十年我国城镇居民失业率水平保持稳定，人均可支配收入保持年9.5%的复合增速。消费是顺经济周期的。社零总额增速约等于名义 GDP 的增速，以名义 GDP 增速为中枢 上下波动，且近二十年的波动要小于名义 GDP 的波动。那么未来只要名义 GDP 增速保 持在 10%左右，那么消费就不会有太大问题。为何过往我国居民消费相对欧美更稳定？首先在4.1 亿城镇就业人员中，约 9100 万（占 比 22%）为政府、事业单位及国企员工，这部分员工就业有政府背书相对稳定；其次按 50%的储蓄率计算，这 9100 万国有单位员工的消费可带动另外9100 万居民的就业。在 剩余的 56%的私营单位就业中，最先承受经济波动的是企业利润，其次是经营活动现金 流，最后才是员工就业。此外即便失业，我国居民的高储蓄习惯，也为失业后的消费提 供了缓冲垫。房地产和基建是明显的政策导向行业，在过去更多地作为经济逆周期调节的手段。从 2004 年至今基建有明显的3 轮基建宽松，都是在经济下行的背景下出台的。 ①2008 年受全球经济危机的影响，季度 GDP 增速由 15%连续6 个月下滑至2008Q4 的 7.1%。2008 年 10 月中央政府推出的“四万亿”经济刺激计划及“国十条”推动基建项 目投资，基建投资快速复苏，广义基建投资增速由 2007 年的 16.2%上升至 2008 年的 22.7%，到 2009 年则是达到了 42.2%。随着政策效应的逐渐消失，2012 年基建投资再 度回落至 13.7%。②2012 年经济再次下行， GDP 增速已经从2011Q1 的10%连续下滑6 个季度至2012Q2 的 7.6%。2012 年前后中央政府开始宽松信用并鼓励基建投资，加上地方政府非标融资 的快速发展，2012 年起基建投资再度复苏，增速由2012 年的 13.7%再度回升至 21.2% 以上。③2016 年随着 GDP 增速的下滑，中央政府再度鼓励基建投资的发展尤其是 PPP 项目。 2016 年 3 月发改委印发《交通基础设施重大工程建设三年行动计划》。狭义基建增速由 2016 年的 17.4%回升至 2017 年的 19.0%。受中央政府清理地方政府隐性债务的影响，基建投资自 2018 年起快速下滑，成为拖累 服 务业需求 的主要因 素。2015/16/17 年基建固定资产投资完成额同比分别为 17.29%/15.71%/+14.93%，到2018 年仅有+1.79%。在收缩地方债务的同时，中央为地方政府开放了一般债和专项债作为合法负债方式。其 中一般债主要用于发展没有收益的公益性事业，用一般财政预算收入偿还；而专项债一 般用于具有一定收益的项目，用政府性基金偿还；基建投资资金来源主要来自专项债。 2019 年地方政府共新增专项债 2.14 万亿元，较 2018 年的 1.35 万亿元增长 59%； 2019M1-M11 基建固定资产投资完成额增速 3.47%，预计全年为 3.48%。2019 年专项 债放量但基建投资仍然低位运行，我们认为原因有：①2019 年专项债有 67%用于土地 储备和棚改；②在取消 GDP 考核、债务终生负责制背景下，地方政府积极性受限。预计 2020 年基建需求有望好转。2020 年新增专项债额度预计将达到 3 万亿元左右； 此外 2019 年9 月国常会要求提前下达的专项债资金不得用于土地储备和棚改；33 号文 和 9 月国常会允许专项债可作为 14 类项目的资本金。若按 2020 年专项债总规模3 万亿 和 70%用于基建投资计算，2020 年用于基建投资的专项债总额将达到 2.1 万亿元（2019 年为 0.75 万亿元），若按 6.5 倍（国盛固收团队根据过往有限的样本量测算）的拉动倍 数计算，2020 专项债对基建投资的拉动规模将达到 13.65 万亿，较 2019 年的4.88 万亿 元增长 180%。预计 2020年的基建投资（全口径）增速将达到5.83%。与基建类似，房地产行业的兴衰与政策有很高的关联性。过往的3轮明显的房地产兴盛， 都是在经济下行、货币宽松的背景下出现的。 ①2008 年受金融危机的冲击，悲观情绪和收缩的需求使得中国房地产市场迅速陷入低迷 状态。②2008 年 10 月央行降低贷款利率 0.27 个百分点，降准 1 个百分点，调整首付比例至 20%；同时降低契税、印花税、土地增值税等。房地产投资快速复苏，房地产投资完成 额由 2009 年的 16.1%提升至2010 年的33.2%。③政府提高存款准备金，取消利率优惠，上调首付比例，“新国八条”等，房地产投资逐 步下滑，增速由 2011 年的 28.1%下滑至 2012 年的16.2%。④受经济下滑的影响，政府下调存款准备金及基准利率，差别化房税征收。房地产投资 增速回升至 2013 年的 19.8%。⑤2013 年后，政府再度加紧对房市的调控，提高二套房贷首付比例及贷款利率，对自有 住房出售征收个人所得税，一二线收紧限购，房地产投资逐步回落，增速降低至 2015 年的 1.0%。⑥2015 年起政府再度逐步宽松房地产政策，包括降低首付比例，转让2 年以上住房免征 营业税，取消外资限购等。2015 年2 月-2016 年2 月央行降准6 次，降息5 次（受股灾 影响，信用宽松到2016年初才传导到其他领域）。房地产投资增速在2016年回升至6.9%。除了政策，房地产投资还与房市的景气度相关。2016 年以来 70 个大中城市新建商品住 宅价格指数居高不下，带动房屋新开工面积维持在较高水平。房地产竣工时间在拉长。由于期房销售占商品房销售的比例长期在 70%以上，房地产的 传导路径可以简单理解为“新开工-施工-预售-施工-竣工”，其中预售到竣工一般间隔 2-3 年，在这种链条的作用下，期房销售对竣工有一定的领先性。房地产施工期在延长，2000 年之前新开工领先于竣工一年左右，2000-2010 年新开工领先竣工两年，2010 年滞后新 开工领先竣工三年。施工周期的拉长原因有 3 个，一是预售条件低的三四线占比提升， 二是销售结构的变化，三是在融资环境趋紧的背景下，开发商近年来提高了对快周转的 追求（二者都降低了开发商销售回款后加快施工的动机）。目前房地产的“韧性”来自于 2016年起的房市复苏。虽然近年来房地产施工周期拉长， 但是在合同约束下，地产商最终总要竣工交房。2018 年起竣工缺口（预售-竣工）首次 转正，2019 年缺口扩大，一方面表明地产商加快销售放慢施工拉长了施工周期，另一方 面也意味着后期地产商需要加紧施工以完成房屋交付。本轮期房销售增速低点与高点间 隔 14 个月左右，本轮竣工增速上行或将贯穿 2020 年全年（按竣工低点在19年6 月计 算）。2020 年房地产景气度预计仍将维持高位。由于各细分行业没有披露 PMI，故在分析制造业需求前，我们需要引入库存和 PPI的概 念，来作为对制造业细分行业的判断。库存周期代表的是企业供给对需求的滞后反应。企业会制定相应的生产计划来应对需求 的变化，但是由于规划到生产需要一定的时间，且企业对未来宏观环境的预判能力较弱， 因此库存变动通常滞后于需求变动，从而导致了库存周期的出现。库存周期可以分为以 下四个阶段： 主动补库存：需求改善，库存响应，企业主动增加库存 被动补库存：需求恶化，库存未响应，企业被动增加库存 主动去库存：需求恶化，库存响应，企业主动减少库存 被动去库存：需求改善，库存未响应，企业被动减少库存库存是需求的滞后指标。从数据看，近年来库存反应通常滞后 PMI 1 个季度左右（早 期库存滞后期更长）PPI 与库存的关系较为复杂。一般来说，PPI 是库存的领先指标。需求的变化会直接传 导到价格，带动 PPI的上涨或下跌。从数据看，近年 PPI通常领先库存周期 1 个季度左 右。另一方面，PPI的上涨会带动企业盈利改善，从而带动需求增长。因此，PPI不仅仅 是需求的因变量，其也是需求的自变量，PPI的上涨会带动需求的改善。我们将制造业按下游需求分为 5 个大行业类型进行观察。根据《国民经济行业分类》标 准，制造业下共有 31 个大类，逐个行业分析不仅工作量巨大，且不利于对整体需求的 综合判断。这里我们将终端需求的不同将制造业分为房地产/基建相关、消费相关、汽车 消费相关、出口相关及与其他工业生产相关五个最终不同需求的五个类别，按类别对行 业进行综合分析与判断。此外，由于统计局并没有披露各子行业的 PMI数据。前文已经 说明了 PPI与库存实际上也能代表企业需求的变动，因此这里我们用 PPI和库存作为行 业需求的判断。复盘酒店历史的周期，可以分为以下六个阶段：①2008 年：受美国金融危机的冲击， 制造业和非制造业需求同时大幅下滑，各酒店集团 RevPAR 快速下跌，行业萧条。② 2009-2010 年：2008 年 10 月中央政府推出“四万亿”计划并降准降息刺激房地产和 基建，在房地产和基建的溢出效应下制造业也得到了复苏。制造业和非制造业需求在 2009 年回暖并在 2010 年高涨，各酒店集团RevPAR 在 2010 年快速增长。③2011 年： 随着政策效应的边际消退，需求逐步回落，加上 2010 年行业高景气带来的大量供给入 市，2011 年各酒店集团 RevPAR 逐步回落并变为负增长。④2012 年-2015 年：期间需 求虽有波澜但整体仍逐步回落，加上此时高回报率吸引的大量供给入市，各公司 RevPAR 整体表现低迷，但未出现大幅下滑；期间如家RevPAR平均每年同比-1.23%；华住RevPAR 平均每年+0.06%。⑤2016-2018H1：房地产复苏叠加基建的持续向好，加上欧美经 济复苏带动出口相关产业回暖，非制造业和制造业需求在期间都大幅上升；叠加供给回 落，各酒店集团 RevPAR 持续上扬。⑥2018H2-2019 年：受中央政府清理地方政府隐 性债务的影响，基建大幅下滑；加上中美贸易战的冲击，制造业陷入困境，需求下滑； 而供给在此前市场景气的背景下增加，导致供需关系急剧恶化，各酒店集团 RevPAR 持 续下降。具体到每一年的变化如下： 【2008 年】：2008 年 9 月 9 日起美国金融危机开始失控，随后迅速蔓延到其他国家。 2008Q3，美国金融危机传导到中国，服务业和制造业需求都出现大幅下滑。 [非制造业]： 房市受到冲击，房地产投资大幅下降，2008 年6 月单月同比增速为37.5%，7 月下跌至 19.6%，到 11 月仅有7.7%。而基建由于受政府部门主导，2008 年仍非常坚挺，在2008 年 10 月的“4 万亿”计划前的9 个月，基建投资仍保持了 19.3%的同比增长，较2007 全年的 16.2%还提升了 3.1pct。[制造业]：出口相关行业最先受到影响（PPI在 2008 年 8 月见顶后快速下滑），然后传导到汽车产业链、房地产产业链，最后才到消费相关产业。 从时间上看，消费行业库存下滑较出口行业晚 8 个月。其中制造业需求下滑更严重，制造业 PMI 在 2008Q4 最低点的 41.5，较 2008Q1 下滑了 13.4；而服务业PMI 在 2008Q4 是 49.3，较2008Q1 下滑了 9.1（见图表 54 中的*1）。 受需求下滑拖累，加上 2007 年新增供给在 2008 年大量入市，如家经济型同店 revpar 在 2008Q4 开始负增长，STR 中国 RevPAR 2008Q4 大幅同比-24.8%。 【2009-2010 年】 ： [非制造业]：2008 年10 月，2008 年10 月中央政府推出的“四万亿” 经济刺激计划及“国十条”推动基建项目投资；同月降准 1pct，降息 0.27pct。基建率先受益，基建投资 2008 年 10 月起开始回升，到 2009 年增速达到 42.2%（2008 年为 22.7%）。房地产略微滞后于基建，商品房销售同比下滑到2009 年2 月才开始回升，房 地产投资也在 2009 年2 月迎来拐点。[制造业]：受益房地产和基建的溢出效应，相关产 业链的需求开始回暖，库存率先反弹。美国和欧元区制造业 PMI 分别在 2008年 12 月和 2009 年2 月见底反弹，外需改善带动出口行业的复苏。消费行业库存虽然与出口同时见 底，但是在复苏幅度上要落后出口 3 个月左右。制造业和非制造业需求同时在 2008Q4 见底，2009Q1 开始反弹。2009Q1 非制造业/制 造业 PMI 分别为 54.4/48.9，到 2010Q4 则达到了 58.4/54.6（见图表 54 中的*2）。如家 经济型同店 revpar在 2009Q1 见底复苏，华住经济型同店 revpar 自2009Q1 起也开始向 上。2010 年在经济刺激下，非制造业和制造业需求都保持在高位，酒店景气度高涨，2010 年 revpar 大幅上涨，如家经济型同店 RevPAR 全年平均上涨 12.3%，华住经济型同店 RevPAR 全年平均上涨 9.3%。 【2011 年】：[非制造业]：随着政策效应的边际消退，基建投资开始回落，增速由2010 年的 18.5%下降至 2011 年的 6.5%。同时为防止经济过热，央行在 2010 年10 月-2011 年 7 月连续加息5 次；但由于信用的传导有时滞，房地产投资在 2011 年仍然相对景气， 不含土地购臵费的投资额在 2011 年为 31.7%，较 2010 年的 26.6%进一步提升。[制造 业]：美国和欧元区 PMI 自 2011年4 月起再度回落，拖累出口企业的需求。随后传导到 汽车产业链和消费产业链，二者库存分别在 2011 年 8 月、11月见顶下滑。基建和制造业中除房地产产业链的其他行业需求走弱，酒店行业景气度下滑。2011 年非 制造业/制造业平均 PMI 分别为 57.1/51.4（2010 年为 57.9/53.8）（见图表 54 中的*3）。 如家和 STR 中国的 Revpar在 2011 年都是负增长的（华住在 2011 年酒店基数较少，同 店数量增加了 60%，且其地域分布较为集中，因此 RevPAR 数据与行业出现偏离） 。但 由于房地产及相关制造业产业链相对坚挺，因此需求下滑幅度有限，如家经济型同店 RevPAR 全年平均下降 0.7%，STR 中国 RevPAR 全年平均下降 7.4%（STR 数据弹性更 大些），华住经济型同店 RevPAR 全年+2.8%。 【2012 年】：[非制造业]：房市开始松动，70 大中城市新建商品房价格指数在 2012 年2 月其同比转负，拖累房地产投资下降至 2012 年的 18.5%（扣除土地购臵费，2011 年为 31.7%）。基建在政策引导下有所改善，基建投资由2011 年的 6.5%小幅上升至 2012 年 的 13.7%。[制造业]：消费行业有明显复苏，但外需仍然低迷，出口行业需求萎靡；房 地产相关产业逐步下滑，需求回落。2012 年制造业需求虽然在消费回暖下有小幅反弹，但全年仍然低迷；非制造业需求中房 地产回落，基建小幅改善，整体来看仍是下降的。2012 年非制造业/制造业平均 PMI 分 别为 56.0/50.8（上年为 57.1/51.4），且年中高、年初和年末低（见图表 54 中的*4）， 但新增供给放缓。如家经济型同店 RevPAR 低位震荡，华住经济型同店 RevPAR 见顶下 滑，STR 中国 RevPAR 全年同比-5.0%。 【2013 年】：[非制造业]：随着政策刺激，基建回暖，基建投资增速在 2013 年回升至 21.1%（2012 年为13.7%）；房地产随着政策的宽松小幅回升，2013 年同比增速为21.5% （2012 年为 18.5%，扣除土地购臵费）。[制造业]：欧美经济好转外需复苏，带动出口 行业转好；消费行业仍然坚韧；房地产相关的制造业未受下游复苏带动，PPI 和库存都 在下降。2013 年制造业需求有小幅回升，非制造业需求上半年下滑下半年回升但整体来看仍是下 降的。2013 年非制造业/制造业平均 PMI 分别为 54.9/50.8（上年为56.0/50.8）（见图表 54 中的*5）。 但是受持续扩大的供给影响，全年 RevPAR 整体不温不火，如家经济型同 店 RevPAR 与上年持平，华住经济型同店 RevPAR 同比+0.8%；STR 中国RevPAR 全年 -7.8%。 【2014 年】：[非制造业]：70 大中城市新建商品住宅价格指数同比增速开始回落，并于 9 月起转负，房地产投资再度下行，2014 年全年同比+7.0%（2013 年为 21.5%，扣除 土地购臵费）；在地方政府非标融资快速发展的背景下，基建投资相对稳固，2014 年全 年同比+20.3%（2013 年为 21.2%）。 [制造业]：制造业方面都不同程度走弱，其中房地 产相关产业链下滑幅度最大，消费仍然相对坚韧，欧美经济分化，出口整体偏弱。2014 年除基建和消费相关的制造业需求相对较好外，其他行业需求都在收缩，导致当年 各酒店集团 RevPAR 出现明显下滑。2014 年非制造业/制造业平均 PMI 分别为 54.4/50.7 （上年为 54.9/50.8）（见图表 54 中的*6）。 加上上年新增的供给入市拖累，RevPAR 持 续走低。如家经济型同店 RevPAR 同比-2.3%，华住经济型同店RevPAR 同比-2.0%， STR 中国 RevPAR 全年同比-0.6%。 【2015 年】：[非制造业]：基建投资继续保持稳定，全年投资同比+17.3%（2014 年为 20.3%）。房地产投资持续承压，2015 年同比增速降至 0.9%。 [制造业]：美国经济走弱， 欧洲持续低迷，受 4G 建设影响通信设备出口有所回升，但是出口整体仍然较差；房地 产相关产业链继续下行；消费相对较强，下滑幅度较小。2015 年基建继续保持韧性，房地产和其他制造业需求都不同程度走弱，各酒店集团当年 RevPAR持续下行。2015年非制造业/制造业平均PMI分别为53.6/49.9（上年为54.4/50.7） （见图表 54 中的*7）。 如家经济型同店 RevPAR 同比-3.4%，华住经济型同店 RevPAR 同比-4.5%，STR 中国 RevPAR 全年同比-5.1%。 【2016 年】：[非制造业]：2015 年2 月-2016 年2 月央行降准6 次，降息5 次，货币宽 松的效果在 2016 年逐步显现。房市的前瞻性指标商品房销售额在 2016 年回升到 34.8% （2015 年为14.4%），房地产投资复苏明显，2016 年同比增长 7.0%（2015 年为 0.9%， 扣除土地购臵费）。基建投资仍然稳固，2016 年同比+15.7%（2015 年为+17.3%）。 [制 造业]：欧美经济小幅回暖，带动出口复苏；受房地产、出口、基建的溢出效应影响，其 他制造业库存都在年中见底反弹，全年走势呈现“V”型。2016 年制造业和非制造业需求在边际改善，在 2016Q2 见底回升。2016 年非制造业/制 造业平均 PMI分别为 53.7/50.3（上年为 53.6/49.9）（见图表54 中的*8）。 各酒店集团 RevPAR 同比涨跌幅也在当年走出了“V”型反弹，华住经济型同店 RevPAR、STR 中国 RevPAR 同比都在 16Q4 转正。 【2017 年】：[非制造业]：受房地产商加快周转拖慢施工速度的影响，扣除土地购臵费 的房地产投资增速降为 3.4%（2016 年为 7.0%），但行业并未下滑，含土地购臵费的增 速为7.0%（2016 年为6.9%）。基建仍然稳固，2017 年同比+14.9%（2016 年为15.7%）。 [制造业]：美国、欧洲经济复苏势头强劲，带动出口回升。汽车行业在购臵税优惠刺激 下，复苏明显。房地产相关的制造业在 2017 年都有明显转好。仅消费行业受汽车消费 挤出，表现较弱。2017 年制造业需求复苏明显，非制造业需求持续高涨，带动行业 RevPAR 大幅复苏。2017 年非制造业/制造业平均PMI分别为54.6/51.6（上年为53.7/50.3）（见图表54中的*9）。 2017 年如家经济型同店RevPAR 同比+4.7%，华住经济型同店 RevPAR 同比+7.3%， STR 中国 RevPAR 同比+3.0%。 【2018 年】：[非制造业]：受中央政府清理地方政府隐性债务的影响，基建投资自2018 年初起快速下滑，全年固定资产投资同比仅 1.8%（2017 年为 14.9%）。虽然政府收紧 了房地产政策，然而房市仍然火热，70 个大中城市新建商品住宅价格指数全年同比 +7.3%。房地产投资仍然高涨，但是分化仍然明显，含土地购臵的房地产投资同比+9.5% （2017 年为+7.0%），不含土地购臵的房地产投资同比-3.2%（2017 年为+3.4%）。 [制造业]：房地产相关产业相对较强；2016、2017 年汽车购臵税优惠透支了后续需求，2018 年逐步下行，2018 年6 月起狭义乘用车销量开始负增长。消费行业相对稳固；欧美经济 在 2018 年起开始衰退，出口产业开始下滑。非制造业需求中，基建快速下滑，房地产虽然仍然景气，但是房企将大部分资金用于土 地购臵，实际房地产投资仍然是下降的。制造业需求中，汽车、出口相关行业都有明显 衰退；房地产和消费相关行业相对较强。2018 年非制造业/制造业平均 PMI 分别为 54.4/50.9（上年为 54.6/51.6）（见图表 54 中的*10）。 考虑到加上 2017 年新增供给在 2018 年入市，2018年供需关系开始恶化，各酒店集团 RevPAR 在18Q2 见顶后下滑。 【2019 年】：[非制造业]：基建小幅边际改善，前 11 个月基建投资同比+3.5%（2018 年为 1.8%）。受交房约束的影响，房企在 2019 年起加快施工，房地产投资前 11 个月同 比+7.2%（2018 年为-3.2%）。 [制造业]：汽车购臵税优惠效应仍未褪去叠加新能源汽车 降补，汽车产业链 PPI和库存进一步走低；欧美经济进一步下滑，加上中美贸易战的影 响，出口相关行业低迷。消费行业、房地产相关行业 PPI和库存仍处于较高水平。非制造业需求中，基建低迷，房地产有所复苏；制造业需求中，出口、汽车进一步下滑， 消费、房地产相关行业仍然处于较高水平。加上 2018 年相对较景气的市场环境带来的 新增供给的冲击，2019 年各酒店集团 RevPAR 全线下滑。2019 年非制造业/制造业平均 PMI 分别为 54.0/49.7（上年为 54.4/50.9）（见图表54 中的*10）。 19Q1-Q3 如家经济型 同店 RevPAR 同比-4.3%，华住经济型同店RevPAR 同比-1.9%，锦江经济型同店RevPAR 同比-7.5%。目前酒店周期最相似历史上哪个阶段？根据对比，我们认为目前酒店所处的阶段最接近 于 2009Q1 的时候，受需求大幅下滑的影响，各酒店集团的 RevPAR 都大幅下跌且连续 下滑一年。为什么不是2011年？因为2011年RevPAR的下滑是需求的温和回落引起的， 而2008年的下滑是受到外部的冲击导致需求的突然下滑，跌幅更深；而目前此轮RevPAR 的下滑亦是受外部冲击导致需求的快速下跌，因此我们目前所处阶段更接近于 2009Q1 而不是 2011 年。但是我们认为RevPAR 像 2009 年随后的 2010 年那样同比+10%以上 的大幅上涨可能性较小，因为 2010 年的需求是在“四万亿”财政政策和宽松的货币政 策的大力刺激背景下出现的；在我国当前的情况下，再度大规模的财政政策直接刺激的 可能性很小，更有可能的是小规模的逆周期调节。因此我们预计后续 RevPAR 温和地持 续复苏可能性更大。2.4、2020 年酒店的景气度怎么看？个人需求方面，我们预计未来仍将保持稳固。目前城镇登记失业率和调查失业率均较稳 定，最新的登记失业率（19Q3）和调查失业率（19M11）分别为 3.6%和 5.1%，与 2018 年的 3.8%和4.9%相比未有太大变化。城镇居民人均可支配收入每年在以8%左右速度 稳步增长，最新的消费者信心指数处于高位。此外今年减税降费释放出来的约 1 万亿的 居民收入正逐步在消费端体现。因此我们预计需求中 53%的个人部分仍将保持稳固。商旅需求中分非制造业和制造业需求。非制造业需求中，我们认为 2020 年房地产需求 仍将维持较高水平。2019 年的房地产“韧性”来自于 2016 年起的期房销售，在合同约 束下地产商正加紧施工交房。预计本轮竣工增速上行将贯穿 2020 年全年，2020 年房地 产投资仍将维持较高景气度。其次是基建的需求，我们判断 2020 年基建需求将有明显复苏。2020 年新增专项债将 从 2019 年的 2.14 万亿增加至 3 万亿，且其中用于基建投资的比例预计将从2019 年的 35%提升至 70%，对应用于基建的总规模将从2019 年的 0.75 万亿提升至 2.1 万亿，带 动基建投资从 2019 年的 3.47%提升至 2020 年的5.83%。接下来是制造业需求，我们判断 2020 年制造业的商旅需求将显著复苏。制造业中，从 库存周期看，目前工业产成品库存已经接近周期底部；随着PPI和PMI反转信号的出现， 我们判断库存周期已经处于“被动去库存”的阶段；在“被动去库存”阶段，实际上代 表的是企业需求已经改善，而库存未响应。12 月 PMI为 50.2，连续 2 个月位于枯荣线 上，为年内除 3 月份外的新高；PPI同比-0.5%，环比持平，同比已经连续两个月回升。 库存周期见底加上 PPI、PMI、M1 的反转信号，实质上企业需求已经改善，只是库存尚 未响应。到 2020 年随着 PPI的进一步回升，按 PPI领先库存 1 个季度的历史经验，预 计库存周期也有望在 2020Q1 左右见底回升。（PPI一方面是受企业需求复苏而回升，另 一方面货币政策虽然是从外部刺激PPI回升，但是PPI的回升也会带动企业需求的复苏。 ） 而库存的回升则是伴随着商旅活动的复苏，因此我们认为 2020 年制造业的商旅需求有 望明显回升。细分行业来看，房地产、消费产业链在 2020 年将保持韧性，汽车、基建、出口产业链 有望复苏。房地产产业链库存仍位于较高水平，在 2020 年房地产施工加速的背景下， 预计仍将保持较景气水平。基建产业链库存已经处于底部，随 2020 年基建投资复苏， 库存预计将触底回升。汽车产业链库存亦处于周期底部，随着购臵税优惠透支消费需求 及降补影响的过去，2020 年大概率好转。消费产业链库存韧性较强，在终端居民消费整 体景气的情况下，预计相关产业仍将保持较高景气度。出口产业链外部因素较多，不确 定较大；但是目前已经处于库存周期底部，进一步恶化空间有限；且在中美签署了第一 阶段贸易协定的大背景下，外部环境至少能在2020 年11 月美国大选前迎来阶段性缓和。供给方面，我们预计 2020年下半年起新增供给将持续收缩。这轮酒店周期下行从2018 年下半年开始，传导到市场预计新增供给在 2020 年下半年起显著收缩。2019 年的行业 低迷，我们预计对应到 2021 年的新增供给将持续下降。2020 年需求回升，供给收缩，供需关系逆转，我们判断 2020年酒店行业景气度将显 著回升。我们预测 RevPAR 同比涨跌幅在 2019Q3-Q4 左右见底，随后将快速回升，在 2020Q3 左右转正。我们预计在乐观情况下（制造业各细分产业链、非制造业的房地产 和基建景气度都维持在较高水平），2020 年下半年各酒店集团 RevPAR 同比涨幅在 5%-6%；在中性情况下（60%的制造业细分产业链和非制造业需求较目前有所改善）， 2020 年下半年各酒店集团 RevPAR 同比涨幅在 2%-3%；在悲观情况下（各条线需求都 没有明显改善），2020 年下半年各酒店集团 RevPAR 同比涨幅在 0%左右。如果企业需求没有改善，RevPAR 是不是就不会好转了？首先，RevPAR 涨跌是由需求 相对上一年的增长或下滑决定的，如果今年需求低迷，但上一年需求也和今年一样低迷， 那么理论上来说今年 RevPAR 涨跌幅就应该为 0%。其次，RevPAR 有基数效应的影响， 如果前期 RevPAR 经历过大幅上涨，那么 RevPAR 继续上涨的动能就很弱；若前期经过 大幅下跌，那么 RevPAR 继续下跌的可能性也比较低。那么即便 2020 年企业需求没有明 显改善，RevPAR 的涨跌幅也应该从目前的-6%上下回升至 0%左右。2.5、这一轮行情与 2019Q1 的行情有什么不同？2019 年一季度在经济和外部环境阶段性好转的背景下，酒店走出了一波估值修复的行 情。锦江酒店从年初的 20.70 元上涨至最高的 30.95 元，涨幅49.5%；首旅酒店从年初 的 15.85 元上涨至最高的 24.62 元，涨幅55.3%。目前锦江酒店的股价已经接近 2019Q1 行情的高位，首旅酒店股价也有明显反弹，投资者担忧酒店的行情没有持续性，是否会 像年初那样只是一波行情然后股价就会马上回落。我们的看法是 19Q1 的酒店行情由预期改善驱动，局部经济数据的好转带动了对酒店复 苏预期的不断升温，带动了股价的上扬。但实际上当时库存周期仍处于下行阶段，19 年 3 月的PMI、PPI阶段性转好一方面是受春节复工的影响，另一方面受 4 月1 日起增值税 新政的实施各企业加紧出货的影响。预期的好转未有经营数据的支持，19Q1 季报披露 后 RevPAR 仍在下行，因此在4 月一季报季酒店板块股价“见光死”，各公司股价都开始 不同程度的回落。而当下库存周期已经见底，在没有受到外部影响的情况下 PPI 和 PMI 的好转表明企业 需求是在真实改善的。我们判断酒店 RevPAR将从 2019Q4起逐步回升、RevPAR复 苏将持续到整个 2020 年；因此此轮酒店行情是会有经营数据支持的，不会像 19Q1 一 样只是一波的行情。板块估值修复和业绩回升的过程将贯穿整个2020年。 三、如果酒店复苏，应该怎么给估值？对比过往周期中酒店的估值，可以发现在行业低迷时，市场给锦江和首旅的估值在 20-25 倍左右；在行业景气度高的时候，市场给锦江和首旅的估值在 35-40 倍。在 2017H2-2018H1 行业景气度高的时候，锦江的平均 PE 为 36.9，首旅的平均 PE 为 42.2； 在2018H2-2019H2行业景气度低的时候，锦江的平均PE为22.7，首旅的平均PE为22.5。横向比较来看，锦江酒店和首旅酒店的 PE 明显低于国外酒店集团。目前锦江酒店和首 旅酒店的 PE 为 25.6 和 26.3，万豪/温德姆/洲际/希尔顿酒店的 PE 分别为 37.8/43.6/30.9/33.7，平均值为36.5。过去五年万豪/温德姆/洲际/希尔顿酒店的平均 PE 分别为 29.7/33.6/25.3/27.2，平均值为 29.0。相较国外酒店集团过去五年平均 29.0 倍 的 PE，锦江酒店/首旅酒店对应 2020 年 21.5/20.5 倍PE 仍有较大提升空间。我们认为酒店长期合理PE在 30倍左右。为什么可以给酒店长期30 倍PE？从总量上看， 我国每万人酒店数 0.49 家，对比美国 1.77 家的水平还有 2.61 倍的提升空间。从结构上 看，酒店中端和高端市场空间广阔，中端和高端占比增长空间都在 1 倍以上。从增速上 看，我国城镇居民人均可支配收入每年在以 8.2%的速度增长，而 2018 年我国城镇居民 恩格尔系数为 27.7，表明居民的边际收入将更多地用于享受资料的消费而非生存资料的 消费，最近五年国内旅游总收入年复合增速在14.3%。居民旅游支出主要为交通和住宿， 而 2018 年民航客运收入增长约12.5%，铁路客运收入增长 11.6%，意味着住宿支出的 年复合增速在14.3%以上。加上CR3行业集中度的提升及规模效应下边际利润率的提高， 酒店龙头长期20%的业绩增速是可以维持的，而一个长期20%增速的成长型消费企业， 维持 30 倍 PE 是合理的。四、长期来看，酒店是不是一门好生意？4.1、长期 RevPAR 中枢回升，加盟占比提升带动酒店集团盈利稳定性提高酒店 RevPAR长期涨幅应该等于租金涨幅。RevPAR不会无限上涨，也不会无限下跌， 长期来看酒店 RevPAR 涨幅应该以租金涨幅为中心，围绕租金涨幅上下波动。经营一 家酒店的门槛相对较低，行业不存在明显的进入/退出壁垒，故当行业有明显的超额收益 时，新增供给会大量增加导致超额收益下降直至消失；当行业收益率水平低于其他行业 时，供给收缩带动收益回升。因此从长期来看，酒店行业整体上来看只能获取正常收益。 然而高档酒店品牌可能获取品牌溢价的超额收益（经营酒店≠经营品牌，经营酒店没有 壁垒，而经营品牌有壁垒），行业领先的企业可能获取经营效率上的超额收益（如华住）， 这就另当别论了。有部分投资者担心在经济不景气的环境下，RevPAR 可能持续下跌。我们认为酒店 RevPAR 不会无限下跌，因为酒店RevPAR 是由供给和需求共同作用决定的；若需求下滑， 而供给下滑得更快的话，酒店 RevPAR 也应该是上涨的。在供需关系中，供给实际上有 “逆周期调节器”的作用，当行业不景气时，新增供给会下降甚至旧供给会被动出清， 导致供需关系改善，从而带动 RevPAR 回升。供给对 RevPAR的弹性是分层的，在跌幅超过 10%后供给弹性会迅速提升。而在酒店 成本中，折旧摊销占比约 10%。在一家酒店刚开始亏损时，亏损的是净利润，而在现金 流层面仍是盈利的，因此业主仍会选择继续经营下去；当亏损超过 10%的时候，酒店现 金流层面也开始亏损，此时业主就很有可能选择退出。因此在 RevPAR 跌幅在 10%以内 时，现有供给对 RevPAR 的弹性相对较低；在RevPAR 跌幅超过 10%时，供给对RevPAR 的弹性会大幅提升。因此一旦行业 RevPAR 跌幅超过 10%，供给会迅速出清，供需关系 改善，从而带动 RevPAR 回升。我们认为过往我国酒店RevPAR 累积跌幅很少超过 10% 就是这个原因。美国酒店 RevPAR 长期涨幅约等于租金涨幅。1997-2018 年，美国住房租金的涨幅为 57%，而住宿业PPI的累计涨幅为 61%。1997 年-2017 年，美国住房租金涨幅为 53%， 住宿业 PPI为 56%；万豪旗下的酒店除了丽思卡尔顿涨幅较高外，万豪/万丽/万豪居家/ 万怡酒店的涨幅分别为 51%/54%/39%/46%，都接近房租的涨幅。2006-2018 年，美 国住宿业 PPI 为 23%，住房租金涨幅为 22%，温德姆旗下的 Days Inn/Knights Inn/Microtel/Travelodge 涨幅分别为 15%/39%/32%/22%，平均涨幅为 27%，与租金 涨幅非常接近。我国过往 RevPAR 涨幅跑输 CPI 涨幅，原因在于我国连锁酒店起步较晚，前期处于总 量不足的状态。在总量不足时，会吸引大量新增供给入市，导致整体 RevPAR 跑输租金 （也可以理解为前期 RevPAR 是过高的，后面向正常值回归）。我们认为转折点在 2015 年左右，证据在于 2015 年前的供给增长与行业景气度是背离的，而 2015 年后二者匹配 度明显提高。过往酒店行业景气度持续低迷是非常态，未来 RevPAR 会以平均每年 2.6%的左右速 度上涨。2011 年-2015 年间酒店行业景气度的持续低迷是非常态，是在供给总量不足的 背景下高回报吸引大量新增供给、驱使行业投资回报向正常水平回归的一个过程。根据 我们产业调研的信息，早期加盟商加盟经济型连锁酒店的投资回报期约 3 年，少数门店 甚至可以降低到 1-2 年，3 年的投资回报期对应的 ROIC 为 23.3%；而目前加盟商加盟 中高端连锁酒店的投资回报期约 5 年，对应的ROIC 为10%，投资回报已经回归正常水 平。随着供需关系的匹配，未来 RevPAR 和租金的关系也会更加匹配，长期来看RevPAR 将以年 2.6%左右的速度上涨（过去 5 年租金平均年涨幅 2.6%）。市场过于关注酒店的周期，而忽略酒店集团的盈利韧性。目前华住、锦江、首旅的加盟 酒店数量占比分别为 86.5%、89.8%、79.4%。按 45%的净利率水平计算，目前华住、 锦江、首旅的加盟业务净利占比分别为 72.9%/93.7%/93.3%。而加盟业务的利润相对 稳定，对 RevPAR 的弹性为 1，远小于直营业务。在 RevPAR 下跌5%时，加盟净利也将 下跌 5%；而酒店集团的利润年增长在 20%以上，完全可以覆盖RevPAR 下跌对利润的 拖累。目前各酒店集团加盟占比在以每年 2%左右的速度提升，盈利波动将逐步降低。目前各 酒店集团扩张都以加盟形式进行，每年净增酒店中基本上都是加盟店，华住/锦江/首旅 2019 年前三季度净增门店中，加盟占比分别为 100%/103%/152%（占比超过100%是 因为有直营在关店）。且锦江酒店已经在初步尝试 Reits，未来所有权和经营权的分离可 能使酒店集团轻资产化速度进一步加快。4.2、ROE 低估了酒店集团的盈利能力ROE 指标无法准确衡量酒店的盈利能力。投资者通常喜欢通过观察 ROE 来判断一个业 务的商业模式是否优异。但我们在用 ROE 对国内酒店集团进行分析的时候会出现低估， 对国外酒店集团进行分析的时候会出现失效的现象。锦江和首旅都是通过并购臵入资产 的形式转型连锁酒店的，在并购时产生了大量商誉；华住也经历过多次并购，账上有 26 亿元的商誉。若将商誉扣除，可以发现三大酒店集团的 ROE 实际上已经处于很高水平。在观察国外酒店集团的 ROE 时，我们会发现历年波动很大，且国外酒店集团的 ROE 长 期为负——这不是因为净利润为负而导致 ROE 为负，实际上国外酒店集团的净资产长期 为负。而净资产为负并不是因为长期亏损造成的，恰恰相反是国外酒店集团盈利过剩长 期分红或回购股份造成的。国外酒店集团扩张完全以加盟形式进行，扩张的边际资本开 支接近于 0；且酒店运营无需持续资本开支投入，因此酒店集团将大部分净利润用于现 金分红和股份回购，万豪/洲际/希尔顿/温德姆 2006-2019Q3 期间累计的分红率分别为 225%/137%/83%/155%。目前国内酒店集团已经从酒店运营转向品牌管理和输出。近年来国内酒店的扩张都是以 加盟形式进行的，新增门店中加盟占比超过 100%。未来酒店集团扩张仍将以加盟形式 进行，盈利的稳定性有望进一步提升，且随着资本开支项的减少，国内酒店集团将逐步 提高分红率水平。高分红，低投入（扩张投入接近于 0），稳定性高（竞争格局变化相对 较小，且人的住宿需求几百年都没有发生太大变化），无需长期资本开支或研发投入以维 持技术优势，酒店从长期来看是一门商业模式非常优异的生意。五、个股推荐锦江酒店（600754）： 国内最大的酒店集团，2020 年扩张速度有望加速。公司是国内 最大的酒店集团，截止 19Q3 公司旗下锦江、铂涛、维也纳和卢浮四大酒店品系共有酒 店 8161 家，其中分经济型/中高端分别有 4943/3218 家，分直营/加盟分别有 991/7170 家。在行业低迷的背景下，中小酒店出清速度加快，公司扩张速度进一步提升。2019Q1-Q3 公司净增酒店数 718 家（较年初+9.6%），而去年同期净增499 家（较年初+7.5%），预 计 2019 年全年净增酒店数可达 1000 家。目前华住已经将 2020 年的开店计划提升至 1700 家（2019 年的计划为 800-900 家），预计公司的 2020 年开店速度也有望进一步加 快，净增门店数达到 1200 家左右。首次尝试 REITs 模型，未来公司轻资产化速度有望提升。2020 年 1 月 10 日公司公告 转让西安和郑州锦江之星 100%股权给光缕公司，是公司在 REITs 的首次尝试。在此模 式下，酒店的所有权和管理权分离，REITs 持有物业而酒店公司负责管理和运营。目前 公司净增门店中 100%都是加盟店，在 REITs 助力下，公司轻资产化有望加速。行业复苏带动估值与业绩修复，2020 年行情可期。纵向比较，在行业景气度低/高时， 酒店 PE 在 20-25/35-40 倍；横向比较，过去 5 年国外酒店集团平均 PE 在 29 倍。目前 锦江对应 20 年 PE 分别为 20.8 倍，处于较低水平。2020 年随着行业的复苏，我们认为 公司有望迎来估值修复和业绩提升带来的“戴维斯双击”行情。盈利预测与投资建议：维持“买入”评级。鉴于20 年公司扩张速度有望加速及对RevPAR 更好的预期，我们近日提高了 20/21 年的公司盈利预测。我们预测 2019/20/21 年公司 归母净利分别为11.1/13.5/16.3 亿元，期间CAGR 为21.2%，EPS 为1.16/1.41/1.70 元， 对应当前股价PE分别为25.3/20.8/17.2倍。我们认为2020年公司合理市值为405亿元， 对应合理 PE 为 30 倍，目标价42.33 元。风险提示：周期性风险、加盟店管理风险、宏观经济风险。首旅酒店（600258）：国企改革先行，受益行业复苏。首旅酒店主营酒店的投资与运营， 兼有景区经营业务。截止 19Q3 公司有酒店数 4174 家，分经济型/中高端/其他分别有 2642/814/718 家，分直营/加盟分别有860/3314 家。公司在国企改革的进度上领先同业， 目前原如家系高管任公司的主要管理层职位（包括 CEO）， 2018 年 11 月，公司合计 971 万股的股权激励计划也已经落地，目前意见完成授予。此外公司直营占比最高（首旅 20.6%，锦江 13.6%，华住 16.5%），在行业复苏时有望直接受益。盈利预测与投资建议：维持“买入”评级。我们此前小幅上调了公司的盈利预测。我们 预测 19/20/21 年公司归母净利分别为 7.8/9.2/11.0 亿元（其中如家贡献归母净利为 6.7/8.3/10.0亿元），2019-2021年CAGR为19%，对应当前股价PE分别为25.5/21.5/18.1 倍。我们认为 2020 年公司合理市值为 277 亿元，对应合理PE 30 倍，目标价28.08 元。风险提示：宏观经济下行、行业供给过剩、公司经营管理的风险。华住（HTHT.O）：经营效率市场领先，规模扩张领先同行。华住酒店主营经济型及中高 端酒店的经营与管理，旗下有汉庭、全季等 19 个酒店品牌。截止19Q3 公司共有酒店数 5151 家，为国内第二大酒店集团；分经济型/中高端分别有 3177/1974 家，分直营/加盟 分别有 697/4454 家。公司是国内三大酒店集团中唯一一家民企体制的企业，经营效率 领先市场：2019Q1-3 公司共净增酒店数921 家，较年初+21.8%；18年净利率水平15.1% （调整后），高于锦江的 8.4%和首旅的 10.4%。盈利预测与投资建议：维持“增持”评级。我们预测 19/20/21 年公司归母净利分别为 15.7/20.8/26.9 亿元，2019-2021 年 CAGR 为 30%，对应当前股价 PE 分别为 35.9/38.9/30.9 倍。考虑到中国酒店市场集中度进一步提升和品牌升级空间广阔，华住 在中端酒店升级领先，我们认为公司合理市值为 134 亿美元，对应 2020 年 45 倍PE， 目标价 45.48 美元。（报告来源：国盛证券）（如需报告请登录未来智库）

赵焕焱推出简单判断法。经常使用的内部收益率是不能设定的，需要逐次测试。一、赵焕焱推出酒店投资回报的简单判断酒店的投资回报主要依靠客房的营业收入，因为客房以外的投资一般不能产生盈利。以下举例是5.48年的营业收入等于投资额，13.7年的毛利润（现金流）等于投资额（不考虑利息因素）。（1）假设酒店总投资5亿元、客房500间，则：每间客房投资=5亿元/500间=100万元=1000000元（2）假设酒店平均房价715元、平均出租率70%，则：每间客房每天营业收入=715×70%=500元（3）每间客房1年的营业收入与投资的比：500元×365/1000000元=0.1825（4）则5.48年的营业收入等于投资额：1/0.1825=5.48（年）（5）假设毛利率为40%，则每间客房1年的毛利润与投资的比：500×0.4×365/1000000=0.073（6）则13.7年的毛利润（现金流）等于投资额：1/0.073=13.7（年）二、内部收益率不能设定，需要逐次测试1、内部收益率（1）内部收益率是使项目的净现值等于零时的折现率。（2）内部收益率是以基准折现率i0为判别标准的。（3）净现值是基准折现率i0的函数，并且随着i0的增大而减小。如果不使用电子计算机，内部收益率可以通过高次方程计算，通常采用试算内插法求的近似解，内部收益率需要逐次测试，以优选法逐次持续选择折现率进行试算，直至找到净现值等于零或接近于零的折现率。2、为什么计算内部收益率？使用借款进行建设，在借款条件（主要是利率）还不很明确时，内部收益率法可以避开借款条件，先求得内部收益率，作为可以接受借款利率的高限。3、项目可行性标准（1）内部收益率大于等于行业基准投资收益率时，该项目是可行的。（2）内部收益率大于公司所要求的最低投资报酬率或资本成本，方案可行；内部收益率小于公司所要求的最低投资报酬率，方案不可行。4、净现值将预期收益折现，按照贴现率确定现值，即把预计未来的钱按一定的折现率换算成现在值多少（每年现金收入-现金支出按折现率折合成现在的金额，再减去原始投资额按折现率折合成的现在的金额得出的差额）。现值系数可以查表。5、净现值等于零酒店是集中投资，开业初期可能还出现入不敷出，净现金流量为负值，但进入正常经营后就能收入大于支出，净现金流量为正值。因而，在整个计算期内净现金流量序列的符号从负值到正值只改变一次。未来产生的现金流量现值刚好等于投资成本（资金流入现值总额与资金流出现值总额相等），也就是投资回报平衡点。（1）如果净现值是正值，就要采用这个净现值计算中更高的折现率来测算，直到测算的净现值正值近于零。（2）再继续提高折现率，直到测算出一个净现值为负值。如果负值过大，就降低折现率后再测算到接近于零的负值。（3）根据接近于零的相邻正负两个净现值的折现率，用线性插值法求得内部收益率。6、折现率例如：现有1元钱、折现率10%，则1年后的1.1元就相当于现在的1元；2年后的1.21元相当于现在的1元。1年后的1.1=1+1×10%（相当于现在的1元）2年后的1.21=1+1×10%+1.1×10%=1+0.1+0.11（相当于现在的1元）7、内部收益率的计算过程（1）根据经验确定一个初始折现率ic（2）根据现金流量计算财务净现值FNpV(i0)(a)若FNpV(io)=0，则FIRR=io(b)若FNpV(io)>0，则继续增大io(c)若FNpV(io)<0，则继续减小io（3）重复测试，直到找到这样两个折现率i1和i2，满足FNpV(i1) >0，FNpV (i2)<0，其中i2-il一般不超过2%-5%（4）利用线性插值公式近似计算内部收益率，其计算公式为：（FIRR- i1）/（i2-i1）=NpVl/│NpV1│+│NpV2││NpV1│+│NpV2│是指两个绝对值相加三、酒店投资包括资本金和银行贷款1、资本金（投资人的非债务资金）比例：30%以上。2、酒店贷款属于中长期贷款中长期贷款期限5年(不含5年)以上，用于新建、扩建、改造、开发、购置固定资产投资项目的贷款。合同利率为贷款第1年利率，以后每年根据银行的利率变动进行调整。酒店借款利息单利只按本金计算利息，其所生成利息不再加入本金重复计算利息。计算公式为：借款本利和=本金+本金×利率×期数复利不仅按本金计算利息，对尚未支付的利息也要计算应付利息，俗称“利滚利”。欧美国家长期借款利息一般按复利计算。四、酒店投资贷款的利息在开业前可以资本化1、酒店开业前发生贷款利息的可以计入所建固定资产价值，予以资本化。例如，建造酒店向银行借入借款5亿元，年利率10%，5年到期，每年计息一次，到期一次还本付息，按单利计算，5年的本利和为：5+5×10%×5=7.5亿元。也就是说，酒店总投资从原先的5亿元增加到7.5亿元。2、酒店开业后的贷款利息直接计入当期损益，不能资本化，予以费用化。五、酒店投资的还款来源主要是税后利润、固定资产折旧，其他自有资金。六、若干关联理论和数据参考1、酒店投资的两大类大类（1）投资于不动产，经营持续期40年以上。（2）投资于租赁物业的装修，经营持续期5年以上。投资于不动产的投资回报时期长。酒店作为商业地产有40年的经营时间，酒店的黄金收获期是开业后6至20年。酒店投资必须有必要的良性基础，包括酒店的股本金占30%至60%以避免还本付息压力过大、土地成本占总投资的30%至40%以避免投资成本过高。新开业酒店第一年经营亏损是正常的，因为树立酒店知名度、落实客户市场等等都没有条件完成。酒店开业后6年甚至更多时间财务亏损是正常的，酒店亏损包括经营亏损和财务亏损，经营亏损就是毛利润（营业收入剔除人工、能耗、物耗等）为负，财务亏损是净利润（毛利润剔除还本付息、折旧、摊费等）为负。2、预算和经营判断参考20世纪末，美国宾夕法尼亚州大学乔-W-奥尼尔教授考察千余家美国酒店后根据数据库用回归分析法得出酒店预算参考标准，以单个客房每天的平均收入作分子，其客房平均分担酒店投资额为分母，在分子为1的情况下，分母分别为经济型720、中档规模634、全套服务平均948；全套服务中供餐饮910、全套服务中不供餐饮1003。3、与投资回报的关联（1）其实是总投资年营业收入率36.5%（0.001乘以365），假设没有经营成本即2.74年（1除以36.5%）收回现金流。（2）如果经营成本占60%、毛利润率为40%，则6.85年（36.5%乘以40%=0.146；1除以0.146=6.85）收回现金流，与海外酒店7年的快速折旧要求不谋而合。（3）如果净利润率为15%，则投资回收期18.26年（36.5%乘以15%=0.05475；1除以0.05475=18.26）；如果净利润率为20%，则投资回收期13.70年（36.5%乘以20%=0.073；1除以0.073=13.70）。4、投资与设计的平衡预测（1）以土地成本占33%计算，五星级酒店平均每平方米造价包括土地成本1.8万元。（2）以客房面积50平方米计算，每间客房分摊投资90万元（现行《旅游饭店星级的划分与评定》即GB/T14308—2010文件规定五星级酒店70%客房的面积应不小于20平方米，不含卫生间和门廊)。（3）每间可供房收入900元除以每间客房分摊投资90万元为千分之一。（4）每间可供房收入900元，如平均出租率70%、则平均房价为1286元。（5）对餐饮等业务对酒店净利润的形成贡献忽略不计。（6）按照静态回收期计算。（7）不考虑物业重置价变化。（8）历史数据：1986年11月29日开业的上海华亭宾馆，投资8000多万美元，客房1008间。按照今天人民币美元汇率6.3280计算，每间客房分摊投资为50.22万元人民币。5、五星级酒店投资回报数据五星级酒店平均25年回收是21世纪头十年代来最好的，乐观的前瞻是回到平均25年回收，五星级酒店平均25年回收是21世纪头十年代来最好的。当然平均数从来不能阻挡出类拔萃。（基础数据根据国家旅游局监督管理司。单位：亿元）年份/酒店数/固定资产原值/利润总额/资本化率/静态回收期2010/595家/1505.64/60.18/4.00%/25年2011/615家/1632.28/64.83/3.97%/25年2012/640家/1759.22/54.78/3.12%/32年（供大于求影响）2013/739家/1881.94/29.96/1.59%/63年（供大于求及公务消费规定影响）2014/745家/1895.23/5.68/0.30%/333年（供大于求及公务消费规定影响）2015/789家/1998.66/19.02/0.95%/105年（供大于求及公务消费规定影响）2016/800家/2022.31/45.35/2.24%/45年（供大于求影响）6、50个城市2016年星级酒店静态投资回报率地区进入统计对象中新酒店比例大则其财务亏损数额相对也大，原因看本文：1、酒店投资的大类（1）投资于不动产，经营持续期40年以上。（基础数据根据国家旅游局监督管理司）城市/固定资产原值/利润总额/资本化率（单位：亿元）全国/5174.54/4.71/0.09%三亚/56.38/7.28/12.91%（静态回收期7.75年）上海/330.99/29.49/8.91%（静态回收期11.22年）兰州/19.50/1.22/6.26%（静态回收期15.97年）福州/25.23/1.37/5.43%（静态回收期18.42年）厦门/46.03/2.30/5.00%（静态回收期20.00年）深圳/102.97/4.69/4.55%（静态回收期21.98年）张家界13.15/0.55/4.18%北京/660.44/27.46/4.16%广州/151.46/5.44/3.59%丽江/9.06/0.19/2.10%温州/37.90/0.69/1.82%贵阳/22.77/0.40/1.76%哈尔滨33.17/0.44/1.33%南京/96.09/1.12/1.17%重庆/94.88/-0.66/0.70%黄山/19.81/0.13/0.66%宜昌/14.10/0.06/0.43%昆明/53.81/0.22/0.41%合肥/40.39/0.11/0.27%西安/72.04/-0.02/-0.03%拉萨/19.48/-0.03/-0.15%济南/43.56/-0.07/-0.16%杭州/137.76/-0.32/-0.23%南宁/16.28/-0.05/-0.31%长沙/61.80/-0.38/-0.61%南昌/22.18/-0.15/-0.68%青岛/79.47/-0.61/-0.77%武汉/53.21/-0.58/-1.09%苏州/82.67/-0.91/-1.10%成都/63.96/-0.85/-1.33%无锡/41.43/-0.58/-1.40%宁波/88.03/-1.39/-1.58%石家庄/46.19/-0.84/-1.82%东莞/39.63/-0.80/-2.02%泉州/32.81/-0.74/-2.26%乌鲁木齐/34.57/-0.83/-2.40%珠海/140.06/-3.59/-2.56%长春/30.51/-0.87/-2.85%天津/49.97/-1.54/-3.08%秦皇岛/21.52/-0.67/-3.11%桂林/31.86/-1.04/-3.26%西宁/12.26/-0.42/-3.43%郑州/14.75/-0.57/-3.86%呼和浩特/33.20/-1.31/-3.95%太原/33.79/-1.36/-4.02%沈阳/53.77/-2.18/-4.05%大连/71.47/-3.47/-4.86%海口/27.84/-2.09/-7.51%洛阳/17.87/-5.47/-30.61%银川/14.12/-5.48/-38.81%附一：赵焕焱近期发展文章：【赵焕焱2018年发表文章31】2018年2月28日，《搜狐财经》发表华美顾问集团首席知识官、高级经济师赵焕焱的文章《区块链与酒店业的关系还很远；五分钟看懂区块链》。附二：赵焕焱近期发表观点：【赵焕焱2018年在媒体发表观点31】2018年3月1日，《北京商报》肖玮、王莹莹在“凯悦酒店首次在华开放特许经营权”文章中引用了华美顾问集团首席知识官、高级经济师赵焕焱的数据和观点如下：华美顾问机构首席知识官、高级经济师赵焕焱指出，特许经营已经成为酒店行业发展的一大趋势，品牌方可以旱涝保收特许经营费，减少人力成本。【查看赵焕焱453篇原创文章】“查看历史消息”往前查阅。【赵焕焱】华美顾问集团首席知识官、高级经济师。大型酒店集团总部17年多研究经历，酒店咨询企业9年多研究经历。荣获2008年6月13日首届《价值中国》“最具影响力百强专家”、2008年12月4日中国酒店业改革开放30年纪念大会“影响中国酒店一百人”、2016年9月20日中国酒店及商用厨具行业大会“终身成就奖”、2016年11月4日CHTA全球2016年会“特别突出贡献奖（Special Outstanding Contribution Award）”、2017年4月23日“中国酒店卓越贡献金龙奖”。【部分名誉职务】中瑞酒店管理学院酒店业研究中心特约研究员、广西酒店管理学会首席顾问专家、中国智慧酒店联盟理事长、四川省智慧酒店联盟名誉理事长、上海乐游际文化传播有限公司战略顾问等。【工作原则】昔喜览群书，今专注旅游；实事求是讲真话，做没有人做的事；追求长期价值，确保每篇质量；从传递知识到创造知识，从知识到智识，化智识为方法；与人为善，以人为师，与世无争；一以贯之，以终为始，始终如一。【赵焕焱发表演讲184次】其中，2008年3次、2009年4次、2010年9次、2011年16次、2012年21次、2013年25次、2014年25次、2015年32次、2016年24次、2017年20次、2018年至2月1日4次。【赵焕焱发表文章751篇】其中，2004年1篇、2005年28篇、2006年9篇、2007年33篇、2008年17篇、2009年34篇、2010年47篇、2011年39篇、2012年34篇、2013年45篇、2014年54篇、2015年82篇、2016年88篇、2017年209篇、2018年至2月28日31篇。【赵焕焱接受采访在报刊发表观点1873次】其中，2006年8次、2007年18次、2008年11次、2009年42次、2010年50次、2011年82次、2012年175次、2013年210次、2014年272次、2015年314次、2016年372次、2017年288次、2018年至3月1日31次。（赵焕焱在招商局集团福建省会议上）

投资决策是对投资行为进行选择和决定的过程，投资项目的成功实施、效益实现都与投资决策的科学性密不可分。为了推进社会进步和实现经济目标，必须对拟投资的项目作出科学和可信的决策。v 什么是可行性研究？投资项目可行性研究报告是指在项目拟建之前，对与项目有关的市场、资源、工程技术、经济和社会等方面的问题进行分析、论证和评价，对这个项目的可行或不可行作出评估，或选择最佳投资项目或投资方案的一种科学方法。这是投资前的重要组成部分，也是项目投资决策过程中不能少的一步，更是投资建设过程中不可缺少的一部分，在项目决策中有重要作用。可行性研究报告-13八1174九14二的主要内容包括：总论，项目建设必要性分析，项目市场分析，生产规模的确定，建设条件分析与结论，技术条件分析与结论，财务数据估算，财务效益分析，不确定性分析，国民经济效益分析，社会效益分析，结论与建议等。v 可研对于投资项目有多重要？在所有的投资项目中，投资项目的决策者都希望投资项目能获得一定的收益。选择一个正确的投资建设目标是建设项目决策的重要环节，而该投资建设目标应符合科学性、客观性和相关性可行性研究是投资项目初始段中一个重要组成部分和投资过程中不可缺少的一部分，不仅涉及到项目的自然、社会、经济和技术等方面，还包括项目开发前的项目投资决策、分析和比较，预测可能性的投资建设计划分析等，并在此基础上，充分了解项目的投资和建设要求、经济效益的合理性、技术进步性和实用性以及证明实施条件的可行性和不可行性，为投资项目的发展战略决策提供科学依据。大量的理论分析和统计资料显示，对于一个具体的建设项目而言，可行性研究报告编制的优劣将直接关系到整个项目建设的盈利水平，甚至于关系到一个企业的成败。所以，在规划项目和建立项目时，有必要重视项目的可行性研究。在企业投资项目时，可行性研究可以帮助企业对投资项目决策的程序进行分析，对其中容易出现的问题进行研究，最后对如何进行科学的投资决策提出对策建议。v 投资项目可以不做可研吗？近年来，出于多种原因，从项目的立项、评审、审批和实施的情况看，可行性研究变成了一种流于形式的文件。在投资项目的可行性研究的初始阶段，公司并没有重视起来，仅作为用于政府补贴、银行贷款、外部融资等等，为了达到这些目的，公司的可行性研究报告必须写成该项目是一个有大好未来发展空间的项目，这样一来，对可行性研究报告的实际价值，以及可行性研究报告的真实性、准确性和管理价值失去意义。尤其是在国家投资体制改革的决定后，2004年国务院发布《关于投资体制改革的决定》文件，政府管辖部门，不再对企业拟投资项目的进行可行性研究报告进行审批，只是进行核准和备案，这样一来，企业对可行性研究的重视程度进一步减低，这样进一步危及可行性研究的现状，并给可行性研究在企业投资项目中的发展，带来巨大的困难和挑战。但可行性研究是投资项目能否顺利实施，以及它是否能确保决策的科学性和可靠性的重要部分，能为项目过程中所可能遇到的困难以及将来收益给出指导依据。因此，对于投资项目，公司管理层应充分重视，并全程参与到可行性研究中。忽略、不重视可研的情况下，企业投资的许多项目面临了一些问题，这些项目投入大量的资源和资金，项目建成后，产值很低、利润很小和跟风重建，甚至部分项目无法完成或中途中止，给企业的建设造成重大损失，这些项目不仅不能促进了企业的发展，而且消耗了资源和资金，为公司带来了沉重的负担，也无法带来良好的社会效益。v 企业要怎么做可研才有效？企业是可行性研究项目的直接受益者，对投资项目的发展战略作出决策，是公司管理者的责任和义务。而进行决策时，会以可行性研究报告作为重要的参考文件，报告中的研究内容，会对项目决策起到指导性作用，直接对项目未来的经济效益和社会效益产生重要作用。企业应该重点关注可行性研究报告在项目决策中的理论依据作用，从而避免决策不正确。第一，企业应该对可行性研究报告提供真实情况，让报告拟制者能正确的分析和论证拟投资项目；第二，处理可行性研究报告过程，积极开展可行性研究报告工作，提供与工作流程完全一致的完整数据，给予可行性研究报告编制部门作为编写依据研究，注重可行性研究报告的工作，提高发展战略决策的科学可靠性。

中国经济周刊-经济网讯 11月17日，丽江玉龙旅游股份有限公司（丽江股份，002033.SZ）发布公告称，公司拟自筹2.91亿元投资建设泸沽湖假日度假酒店项目，建设期限为2020年11月至2022年12月，项目的实施方为丽江股份全资子公司丽江龙腾旅游投资开发有限公司。丽江股份指出，泸沽湖假日度假酒店的投资开发，将弥补泸沽湖景区国际品牌酒店及大型度假品牌酒店的空白。此外，作为摩梭小镇的一期投资开发项目，项目的建成，将有效撬动摩梭小镇的发展，为后续项目招商引资奠定良好的基础。2018年6月15日，丽江股份与云南省丽江市宁蒗县人民政府签署了《宁蒗县泸沽湖摩梭小镇建设项目投资意向协议书》，丽江股份与投资合作伙伴拟合作共同投资，在泸沽湖景区竹地片区（泸沽湖西北侧，北侧毗邻格姆女神山，东临里格村）建设运营泸沽湖摩梭小镇项目。丽江股份方面称，泸沽湖假日度假酒店的投资开发，将弥补泸沽湖景区国际品牌酒店及大型度假品牌酒店的空白；作为摩梭小镇的一期投资开发项目，该项目的建成，将有效撬动摩梭小镇的发展，为后续项目招商引资奠定良好的基础。丽江股份指出，根据可行性研究报告测算，项目投入运营后，预计可实现年均营业收入约5600万元，年均净利润约463万元。据公告，由于目前摩梭小镇项目正在办理整体选址方案核准手续，假日度假酒店所用地块存在根据审批意见局部调整用地红线范围的风险；此外，假日度假酒店项目规划总占地面积62.55亩，目前丽江股份已获得土地面积50亩，尚有10余亩用地未挂牌出让，若不能按丽江股份预期获取前述10余亩土地，将减少假日度假酒店的开发规模。泸沽湖官网资料显示，泸沽湖位于云南省北部的滇川交界处，是国家级风景名胜区、自然保护区和国家4A级旅游景区。泸沽湖景区总面积165.6平方公里，湖域总面积50.3平方公里，湖面海拔2690米，最大水深93米，平均水深45米。据媒体报道，受新冠肺炎疫情影响，丽江股份今年前三季度总营收2.74亿元，同比下滑50.96%；净利润4849.4万元，同比下滑73.75%；扣非净利润4587.33万元，同比下滑74.49%。随着国内疫情的有效防控及暑期长假旅游旺季的到来，第三季度，丽江股份业绩迎来明显好转。此外，今年8月，丽江股份看中的泸沽湖相关项目中的摩梭小镇寻云度假酒店已对外开业。11月17日早间，丽江股份股票以6.51元/股价格高开，截至当日收盘报6.44元/股，下跌0.31%。新媒体编辑：王新景