金融投资研究

由CWM50顾问、中国工商银行原行长杨凯生牵头，中国财富管理50人论坛课题组撰写的《新规下的健康投资文化培育——金融投资者调研（2020年度）》课题报告于今日正式发布。课题聚焦资管行业转型背景下的投资者教育问题和重要意义，在梳理投资者教育工作现有法律基础和制度建设以及各市场主体面临的困难和挑战的基础上，通过对比研究、问卷调研、案例分析、专家访谈等多种形式，刻画投资者画像，借鉴成熟市场经验，分享国内成功实践，以期为相关法律法规和制度建设的完善和为各个市场主体的投资者教育工作提供有益参考。资管新规推进大资管行业不同机构同台竞技，根据不同资金属性提供收益回报和风险管控，通过净值化的产品形态，可以建立投资端和资金端的风险对称，对于提升金融行业总体的成熟度、发挥资产管理服务居民理财需求的主体功能，发挥了正本清源的作用。本课题立足业界实践，从有效缩短资金端和代销机构净值化转型探索路径出发，邀请在净值型产品管理上具有成熟经验的公募基金和券商机构参与案例编写，公募基金行业将投资者认知引导上升到战略高度的东方红资产管理，作为本次课题的特别支持单位，分享了服务代销机构开展投资者认知引导的完整体系。财富管理市场的三个重要参与主体为产品的购买者、销售者和发行者，在资管新规实施前，传统产品销售模式和利益分配格局下，居民的投资意识、投资能力、投资知识和风险管理能力均面临如何有效提升的问题，这是资管新规实施后，居民的理财资金能够匹配实体经济的增长，实现资金期限和长期收益良性循环的关键点；另一方面，销售端能否立足投资者需求提出资产配置建议，也是资管新规有效落实的过程中，基于利益分配机制进行完善的重要方向。作为投资管理人的资产管理机构，理应在资管新规实施后的财富管理新格局下，发挥更具建设性的作用。三者的行为选择和良性互动，将会沉淀成为健康的投资文化，这是本次课题研究的立足点和最终目标。课题组由银行业协会、基金业协会、西南财经大学、清华大学五道口金融学院的专家学者，以及东方红资产管理、工商银行、招商银行、中融信托、中金公司、富达国际、宏利投资、富邦华一银行的相关负责人组成，从行业协会、科研院所以及市场机构的不同角度，共同为做好我国投资者教育工作建言献策。课题组认为，在制度建设不断完善，产品结构不断优化，行业健康度不断提升的当下，树立敬畏市场、敬畏法治、敬畏专业和敬畏风险的理念，坚持“卖者尽责、买者自负” 的原则，并推动建设公开、公平、公正的市场环境和市场秩序，是形成健康理性投资文化的必然要求。目前，多部法律法规以及《九民纪要》对于“卖者尽责、买者自负”的相关概念做出了不同角度的界定，但金融消费者和投资者的概念仍有待明确，信义义务具体标准有待规范，统一法律属性产品的监管标准也有待统一。课题组发现，近年来，政府部门、社会组织、金融机构共同参与投资者教育和引导工作，投资者的金融知识水平、风险意识、维权意识都有比较大的提升，但投资者教育工作仍面临缺乏战略规划和长效机制、市场主体参与投资者教育的积极性仍有待提升、投资者的投资常识和风险理念较为薄弱且对创新产品接受度差、现有金融产品销售模式未与投资者利益达成一致、传统投资者教育方式有效性降低等方面的困难与挑战。为更好地把握当前理财产品投资者的特点和投资偏好，以及更好地掌握目前销售渠道的转型成果，从而提高投资者教育工作的针对性和有效性，课题组向银行、券商、信托机构的投资者和理财经理进行广泛问卷调研。课题组发现，资管新规推出两年多以来，大多数投资者和理财经理已经对净值型金融产品形成了较为准确的认知，为行业在新规下平稳过渡奠定了良好的市场基础。同时，无论是投资者还是理财经理，对于产品和业务转型都仍需要逐渐熟悉和适应的过程。课题组建议，进一步明晰金融消费者和金融投资者的概念，同时完善法律和制度，营造“卖者尽责、买者自负”的法律环境，并加大对金融欺诈行为的法律制裁力度，提高金融机构违法的成本。课题组呼吁，在资管行业中逐步推动“信义义务”共识，进一步细化信义义务规范标准，同时将金融机构信义义务规范用作行政处罚和民事裁判的依据，降低立法成本，保障投资者合法权益。课题组建议，进一步深化投资者教育的深度和广度，将投资者教育提升到国家金融发展的战略高度，并将投资者教育纳入国民教育体系，促进投资者群体素质的整体提升。对于市场机构的投资者教育工作，课题组认为，要将投资者教育贯穿至投资者的全流程环节和生命周期，构建完整的长期、健康的投资生态圈；打破原有销售模式，优先考量客户需求，实现客户服务转型；要在投资者教育的基础上，更进一步做好投资者陪伴；积极推动买方投顾，引导资管市场良性发展。

来金融市场，所有投资者都想做好投资，不过多数投资者做不好。海洋在金融市场摸爬滚打了十几年，今天把一些经验分享给大家。第一，要学会懂取舍，守护好能力圈，用投资纪律约束自己。我们做投资，和考试有相似的地方，大家都知道考试的时候要先把会做的题做完，最后集中精力做难题；做投资更是如此，我们要学会懂得取舍，只参与自己可以看得懂的行业，只做自己可以看得懂的行情，我们赚的每一分钱都是对于认知的变现，自己不懂的行业不碰，看不懂的公司不参与。可能有的朋友会说，知道我们中国的银行最赚钱，那就研究银行股好了；做投资不能仅仅是了解，还要深入研究，没有任何一个行业的钱是好赚的，金融市场更是如此。我们仅仅知道银行最赚钱还不行，我们还要知道银行利润好坏和哪些因素有关，还要知道哪些公司抗风险能力强。有的朋友说医药好，人吃五谷杂粮，不可能总是健康的，一旦得病，就得吃药，医药不受经济周期影响。这些朋友，您要仔细想这几问题：哪些医药公司有定价权？哪些公司的毛利率比较高？哪些医药公司的药品取得了新突破？所选的公司是否有专利保护？专利到期还有多长时间？所选公司的药品市场占有率如何？所选公司的药品的市场空间以及竞争格局等。投资者都有自己的专业，都有自己的兴趣爱好，做投资先从自己的专业所属行业研究就是不错的选择。第二，选择产业时，需要做到知轻重，抓主要变量，聚焦大概率事件。我们要知道行业的竞争格局，是存量竞争还是快速发展的成长期。对于存量竞争的行业，就要选择有成本优势的行业龙头，例如空调行业的总需求增速已经很慢了，这个时候小厂家要么被收购，要么市占率逐步降低，目前已经形成了双寡头，寡头企业的成本优势就会显现出来，毛利率不断提高，市占率不断提高，寡头企业业绩稳定性就会更好。再比如处于高速成长的无线耳机行业，目前渗透率不断提高，这个行业做起来就要容易多了，几乎所有的企业业绩都增长，不管盘子大小，只要是扣非利润高速增长的企业股价都容易上涨，当然龙头企业更容易受到公募机构的青睐，稳定性要比小盘股好得多，不过业绩优异的小盘股的涨幅未必就小。第三，察势者智，驭势者赢，对大趋势的判断非常重要。我们都知道有句谚语：新手看价，老手看线，高手看图，主力看势！市场中的超级主力才可以驾驭趋势，对于我们普通投资者来说，只需要察势就可以了。海洋认为目前最大的趋势有三个：1）全球量化宽松，核心资产的股票、核心地段的房地产、黄金就会中长期上涨，只要全球量化宽松的格局不变，核心资产的股票中长线就不会见顶；2）我们中国伟大复兴势不可挡，任何人、任何国家都无法阻挡中华民族的伟大复兴，国家越来越强，经济也就更有韧性，股市也会持续向好；3）我国领导人高度重视金融市场，先是科创板注册制，然后是创业板注册制，上证指数的编排规则也要改变，持续提高证券违法成本、净化市场环境，这种优胜劣汰的市场必然会长线走牛。做投资需要抓主要变量，聚焦大概率事件，做减法而不是做加法。对于大多数投资者来说，先从传统行业、模式简单的行业研究更容易见效。例如盈利模式简单的酿酒行业以及我们接触最多的银行业。而对于复杂多变的科技行业，能研究透一部分就研究，研究不透不碰就是了。投资不需要把近4000只个股研究一遍，只需要根据自己的优势研究少数几个行业就行了，只要摸透了少数行业的产业趋势或是运行周期，选择行业龙头就是简单有效的方式了。业绩，趋势，起涨点，我是海洋！如果您感觉海洋的总结对您有帮助，请高抬贵手“点个赞”或是分享给好友！风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。

　　【IT168 资讯】人工智能在2017年引发了大量的头条新闻。PLC基金管理公司Man Group首席执行官卢克·埃利斯（Luke Ellis）表示，“如果计算能力和数据生成以目前的速度持续增长，那么25年内在机器学习领域可能投入99％的投资管理。”　　尽管有不少乐观的评论出现，但目前人工智能的进步还没有转化为卓越的回报。据Wired的消息，过去几年的定量基金平均未能超越对冲基金（自身未能超越市场表现）。　　大多数人不明白人工智能，特别是当今金融领域使用的人工智能，缺乏应用深入的专业知识来创建清晰的数据和关系，这是任何成功的投资战略或人工智能的基础。获胜的游戏是一回事，但现实世界并不是在严格界定的空间中遵循不变的规则的游戏。在现实世界中，人类改变规则，违反规则，或者甚至根本不存在规则。目前的人工智能在没有大量的人工干预的情况下，在真实世界的环境中是无处可寻的。　　　　寻找人才　　AI今天最大的问题之一就是没有足够的专业知识与建立AI的程序员沟通的兴趣和能力。程序员不了解他们提供给人工智能的数据，而分析师们缺乏对该技术的了解，无法了解程序员需要了解哪些源数据并解释结果。　　这种脱节造成了人工智能在金融和投资方面应用的一些公开的问题：　　·大多数AI公司最终将大部分资源花在数据管理和数据清理上，而不是技术上。　　·机器经常发现虚假的相关性，或者只在过去工作，但在将来不适用。　　·许多人工智能系统变成了“黑匣子”，没有明确的基础或战略，就吐出投资建议。如果人工智能不能向人类表达“如何思考”，那么投资者如何用大笔资金来信任它呢？　　具有弥合这种鸿沟的技能和知识的人是金融界最为稀缺和最有价值的人。十个金融服务公司中有九个已经开始使用AI技术，他们都在这个稀缺的劳动力市场上竞争。　　由于规模和资源的限制，最大的金融公司将是技术进步的最大受益者。大银行能够支付更多的钱给人才，他们有最大的财务数据存储，从而帮助他们的新程序员。　　一些银行已经在认真地努力获得必要的人才。比如，瑞银（UBS）正在进行人工招聘，而摩根士丹利（MS）的程序员和财务顾问则共同合作打造“下一个最佳行动”，该平台利用机器学习来帮助其顾问向客户提供个性化建议。　　这些努力最终应该得到很大的回报，但现在仍然处于起步阶段。金融机构在真正实施人工智能之前还有很长的路要走。　　人工智能的大（数据）问题　　世界上数字数据的总量每两年翻一番。随着数据量呈指数增长，大部分数据缺乏机器分析所需的结构。因此，人工智能项目本来可以减少对人力的需求，但需要无数的工时来收集、清除和格式化数据输入。　　Virtova的创始人Sultan Meghji表示，许多AI初创公司至少花费了一半的资金来清理和管理数据。每个人都想谈论如何教计算机思考，但没有捷径或替代机器学习的数据集。　　　　为了训练人工智能，你需要一个训练数据集来学习。训练数据集往往有两种。首先，你有相对较小的、准确的数据集，没有足够的不同种类的例子是有效的。对这些数据集进行训练的AI在解释训练数据方面很有帮助，但是他们无法处理现实世界的变化。　　其他训练集很大，但不是很准确。在这种情况下，用AI可以看到很多例子，有时候会有不正确的数据，但是没有给出清晰而一致的指令来说明如何回应。对这些较大的、不准确的数据集进行训练的人工智能通常决定了从数据中学习的一致的东西很少，并且能够自己做的很少。　　为了获得成功的机器学习，训练数据集需要既准确又广泛的代表性。换句话说，训练数据需要准确地表示尽可能多的现实世界中发生的事情。我们还可以期待机器能学习到有用的东西么？　　这就是人工智能面临的挑战：如果没有好的训练数据集，机器就无法学习，创建好的训练数据集比大多数具有深度学科专业知识的人们所需的时间要多。大多数具有专业知识深度的人需要编写一个良好的训练数据集，但通常他们对这种平凡的工作并不感兴趣。另一种方法是让大量的人员掌握有限的专业知识来完成这项工作，但是迄今为止这种方法并不太成功。　　在金融和投资领域，大数据问题更为严重　　从理论上讲，管理训练数据集在财务上应该不那么具有挑战性。毕竟，财务数据是以向美国证券交易委员会正式提交的财务报表的形式进行组织的。然而，任何一个外行人都可以很快地看到，在这些文件中，其实没有那么多的结构（人类并不总是遵守规则）。另外，确实存在的结构对AI来说并不是那么有用。事实上，这可能是有害的。　　想象一下，一台计算机想比较可口可乐（KO）和百事可乐（PEP）的财务状况。当计算机通读财务报表时，如何知道留存收益和再投资收益之间的关系呢？行业团体多年来一直试图建立一个标准化的金融术语来解决这个问题。　　理论上，XBRL（可扩展商业报告语言）的发展将解决这个问题。在实践中，XBRL仍然包含太多的错误和自定义标签，允许全面自动阅读财务报表。即使是最聪明的机器，也需要深入的主题专业知识的人才培训，才能理解财务报告。　　如果没有成熟的技术和专家分析师的配对，任何人工智能在金融方面的努力都注定要失败。将一堆非结构化的、未经验证的数据倾倒在电脑里，期待它提供一个投资策略，就像把食品柜里的东西倒进烤箱里，等着烤一个美味的馅饼。　　即使财务数据是经过结构化和验证的，对于一台机器来说可能也没有用，因为人工智能很难分辨哪些数据是有用的，哪些不是。大量可用的财务数据意味着不可避免地会有大量的明显的模式，但实际上是纯粹的随机性的结果。这种现象被称为“过度拟合”，这是斯坦福大学机器学习在线课程中的一个公认的问题。　　过度拟合不仅仅是一个AI问题。人类一直在看到没有真正存在的模式（启发式）。至少，我们可以意识到这个缺陷，采取措施试图抵消它。尽管计算机很复杂，却不能要求它们具有同样的意识水平。当程序员设计机器来寻找模式时，这些就是那些机器要做的事情。　　随着AI变得越来越复杂，过度拟合的问题变得更糟。曼氏集团量化基金首席数据科学家安东尼?莱德福德（Anthony Ledford）表示，“你的模型越复杂，解释用于训练的数据就越好，而且将来解释数据的能力也越差。”　　今天的许多量化基金只是采用从过去的数据挖掘的模式，希望这些模式能持续到未来。实际上，这些模式中的大多数是要么是随机的结果要么是不存在的条件。　　我们再次看到人工智能与人工智能配对的必要性。机器可以比任何人类更快更高效地处理数据并查找模式，但是现在他们缺乏对这些模式进行审计的智能，也不知道它们是否可以用来预测未来的结果。　　AI是一个黑匣子　　当然，要审计人工智能的结果，人类需要能够理解人工智能的“想法”。他们需要对机器使用的流程和发现的模式有一定程度的了解。　　现在，大多数AI对于潜在的用户来说是不够透明的。人工智能算法常常是一个黑盒子，它接收数据然后产出结果，不存在透明度。　　如果我们希望机器能够按照它们所需要的规模进行操作，那么这个问题是不可避免的。进入人工智能的代码非常复杂，以至于很少有人能够在2017年成为人工智能的头条新闻。　　　　事实上，软件甚至不必达到这样的复杂性就能够处理这些问题。想象10年前丰田凯美瑞遭遇的意外加速的问题。　　如果支持汽车突破和加速的人为控制的软件都如此复杂，那么就想象一下，财务建模等更复杂的活动是否可能会出现更多的混淆和容易出错的情况。一行代码中的一个错误可能会改变整个系统的功能。软件不会中断，只是执行一个不同的任务，可能当有人意识到这个问题的时候已经太晚了。　　这个问题由于具有足够的金融专业知识的人与程序员之间的鸿沟的加大而加剧。财务专家不明白软件是如何工作的，而程序员不明白财务工作的方式。金融远不是经历这个问题的唯一部门。　　只要人工智能仍然是一个黑匣子，其效用将受到限制。最终，缺乏透明度可能会导致重大但目前还没有被发现的失败。在这之前，投资者很难将大笔资金投入到他们不能信任的项目中。　　前进的道路　　对于所有这些挑战，AI将继续扩大它的影响力。金融公司没有其他办法来实现降低成本和改善服务的双重任务，而技术是分析大量公司财务数据并满足“托管义务”的唯一解决方案。　　了解这一事实并采取具体措施投资于技术的公司将比竞争对手具有显著的优势。

任买科技告诉你什么是金融智能投顾？金融智能投顾（也称为机器人投资顾问，AI投资顾问或roboadvisor）是数字平台，可提供自动化的，算法驱动的财务计划服务，几乎不需要人工监督。任买科技研究院发现典型的智能投顾通过在线调查从客户那里收集有关其财务状况和未来目标的信息，然后使用这些数据提供建议并自动投资客户资产。最好的机器人顾问提供简单的账户设置，强大的目标规划，账户服务，投资组合管理和安全功能，周到的客户服务，全面的教育和低廉的收费。任买科技研究院：什么是智能投顾了解金融智能投顾第一代金融智能投顾于2008年推出，并开始考虑在2010年使用投资者的资金，在大萧条的高峰期。他们的最初目的是在目标日期基金内重新平衡资产，以便投资者通过简单的在线界面被动的，购买和持有的投资。这种技术本身并不是什么新鲜事物。自2000年代初以来，人类财富管理公司一直在使用自动投资组合分配软件。但是直到2008年，这种功能才开始走向商业化，如今，大多数金融智能投顾都使用被动索引策略，该策略已通过现代投资组合理论的某些变体进行了优化（MPT）。任买科技研究院发现，现代金融智能投顾的出现彻底改变了通过人进行金融投资顾问服务的业务模式。经过十年的发展，金融智能投顾现在已经能够处理更为复杂的任务，例如税收损失征集，投资选择和退休计划。结果，该行业经历了爆炸性的增长。到2015年底，由金融智能投顾管理的客户资产达到600亿美元，预计到2020年将达到2万亿美元，到2025年将达到7万亿美元。金融智能投顾的其他常见名称包括“自动投资顾问”，“自动投资管理”和“数字建议平台”。他们都指的是同一消费者转向使用fintech（金融技术）应用程序进行投资管理。投资组合再平衡大多数金融智能投顾利用现代投资组合理论（或某些变体）来为其用户建立被动的，建立索引的投资组合。一旦建立，金融智能投顾将持续监视这些投资组合，以确保即使在市场变动后也能保持最佳的资产类别权重。金融智能投顾通过使用重新平衡频段来实现这一目标。每个资产类别或单个证券都被赋予目标权重和相应的容差范围。例如，分散投资策略策略可能包括要求在新兴市场股票中持有30％，在国内蓝筹股中持有30％，在政府债券中持有40％，每种资产类别上下单次调整浮动在5％左右。基本上，新兴市场和国内蓝筹股持有量都可能在25％至35％之间波动，而投资组合的35％至45％必须分配给政府债券。当任何一个持股的权重跳到允许范围之外时，整个投资组合将重新平衡以反映初始目标组成。在过去，这种重新平衡的做法不受欢迎，因为它可能很耗时并产生交易费用。但是，有了金融智能投顾，这是自动的，而且几乎是免费的。使用金融智能投顾的好处优势一：它们是传统顾问的低成本替代品。通过消除人工，在线平台可以提供低成本的相同服务。大多数金融智能投顾收取的年度固定费用为客户账户总余额的0.2％至0.5％。相比之下，人力财务规划师通常收取的费用为1％至2％（对于基于佣金的帐户，收取的费用可能更高）。金融智能投顾也更容易获得。只要用户具有Internet连接，它们就可以24/7全天候可用。此外，开始注册所需的资金大大减少，因为注册账户所需的最低资产通常为数百至数千（5,000美元是标准基准）。最受欢迎的金融智能投顾之一，更好，根本没有最低账户要求。相比之下，人类顾问通常不会接管可投资资产少于10万美元的客户。他们偏爱需要各种财富管理服务并有能力负担费用的高净值人士。优势二：高效率在金融智能投顾之前，如果客户想要执行交易，则他将不得不致电或亲自与财务顾问会面，解释其需求，填写文书工作，然后等待。现在，只需在家中舒适地单击几个按钮即可完成所有这些操作。金融智能投顾如何赚钱大多数金融智能投顾赚钱的主要方式是通过基于管理资产（AUM）的管理费。传统的（人）理财顾问通常每年收取AUM的1％或以上，而大多数智能投顾的费用仅为每年0.25％。他们能够收取较低的费用，因为他们使用算法来利用无佣金和低成本ETF自动执行交易和建立索引策略。但是，由于金融智能投顾收取的费用较低，因此金融智能投顾必须吸引大量较小的帐户，才能获得与价格较高的顾问相同的收入。除了管理费，金融智能投顾还可以通过其他几种方式赚钱。一种方法是在现金余额中赚取的利息（“现金管理”），该利息记入金融智能投顾而不是客户的贷方。由于许多机器人建议帐户在其投资组合中只能分配少量现金，因此，如果他们拥有许多用户，这只能成为重要的收入来源。另一个收入流来自订单流支付。通常，金融智能投顾会积累从存款，利息和股息中增加的资金，然后将这些资金捆绑在一起，形成每天只在一两个点执行的大型大宗订单。由于订单量大，这使他们可以执行较少的交易并获得优惠条件。很多时候，这些区块将被定向到特定的流动性提供商，例如高频交易商店或对冲基金，以换取返还给金融智能投顾的返利。最后，金融智能投顾可以通过向其客户销售针对性的金融产品和服务（例如抵押，信用卡或保险单）来赚钱。这些通常是通过战略伙伴关系完成的，而不是通过使用广告网络来完成的。

植信投资研究院于4月25日正式揭牌4月25日，备受瞩目的植信投资研究院揭牌仪式在上海市中海国际中心举行，植信投资研究院首期研报《2020：世界衰退下中国经济怎么走》同时发布，标志着我国财富管理行业的又一重磅智库正式成立。本次活动由新湖财富投资管理有限公司（以下简称“新湖财富”）、植信投资研究院携手财经媒体“第一财经”共同举办。植信投资研究院正式揭牌 提升金融行业基础研究水平植信投资研究院旨在立足中国经济发展趋势和财富管理市场走向，覆盖政策、市场、业务和机构全生态，打造中国财富管理行业的高水平专业研究平台。4月25日下午，植信投资研究院揭牌仪式准时开始，上海市静安区副区长张军，上海市静安区金融办主任李立文，新湖财富董事长曲光，植信投资首席经济学家兼研究院院长连平共同出席了本次揭牌仪式并致辞。张军代表静安区人民政府对植信投资研究院的成立表示了祝贺，他在致辞中指出，今年以来，受境内外疫情冲击，我国经济发展面临巨大挑战。在此非常时期，专业研究机构植信投资研究院落户上海，充分表明中植企业集团和新湖财富对中国经济发展和上海国际金融中心建设的坚定信心，体现了非凡的战略眼光。连平长期从事宏观经济与政策、离岸金融、商业银行等领域研究，也是较早从事上海国际金融中心建设研究的专家之一。相信植信投资研究院在连平的带领下，一定会以高水平的战略定位和研究实力，推动新湖财富的专业水平再上新台阶。期待植信投资研究院与静安不断加强在经济金融领域的合作，携手并进，共绘发展蓝图。新湖财富董事长曲光致辞新湖财富以打造百年私人银行品牌为初心，着力打造企业在资产管理和财富传承领域的研究实力。曲光在致辞中表示，私人银行是财富管理领域皇冠上的明珠，是高净值人群实现财富传承百年的重要工具，让客户享受到宾至如归的服务，这也是私人银行的魅力所在。研究院的成立，无疑会加持我们为客户提供更高质量的服务能力，帮助客户实现对美好传承的向往。曲光说，连首席是我国知名的经济学家，长期为高层决策贡献智慧。他和团队的加入，将赋能我们以客户为中心的私人银行服务能力跨上新的台阶，使我们的资产配置更安全、产品设计更科学、客户服务更扎实，指引并帮助新湖财富更加平稳高效的践行发展战略。植信投资首席经济学家兼研究院院长连平致辞连平代表研究院对上海市静安区政府、中植企业集团和新湖财富的支持表示感谢，他指出，改革开放40多年来，中国经济取得了突飞猛进的成长。以长远的眼光来看，中国财富管理市场需求和发展潜力巨大，至今仍是个朝阳行业。然而与中高净值人群大幅增长、财富管理行业规模迅速扩大不相称的是，投资者教育及专业咨询服务远没有达到应有的水平，财富管理领域的专业研究不成体系、专业信息供需失衡。而高水平的专业咨询服务能力是私人银行服务的内核。因此，投入资源，提升专业研究水平和咨询服务质量，是财富管理行业的当务之急。静安区政府领导、新湖财富领导、植信投资研究院院长为植信投资研究院剪彩静安区政府、新湖财富及植信投资研究院领导为植信投资研究院揭牌作为连接学术、市场和服务的桥梁，植信投资研究院将有效打通经济发展与投资需求间的界限，为我国私人银行领域注入更加专业的基础研究力量；激发市场创新活力，提升行业综合金融服务质效。植信投资研究院将力求走在市场研究前沿，成为行业研究的翘楚，对中国财富管理行业的前沿发展产生重要作用。首期研报正式发布 现场互动深度解析揭牌仪式后，植信投资研究院首期研报《2020：世界衰退下中国经济怎么走》正式发布，中植企业集团首席运营官牛占斌、新湖财富董事长曲光、植信投资首席经济学家兼研究院院长连平共同连线，对话财经媒体“第一财经”。“第一财经”表示，此次与新湖财富进行合作，正是看重新湖财富作为我国第三方财富管理行业的头部机构，在自身业务不断发展的同时，始终注重夯实金融服务的基础研究，为行业发展注入扎实的内力。直播活动现场连线采访中植企业集团首席运营官牛占斌在直播现场连线中，牛占斌表示中植企业集团始终重视金融学术科研工作，并在各业务领域长期坚持提升自身学术科研水平。植信投资研究院的成立对整个金融服务行业具有重要意义，相信在连平博士的带领下，研究院会以卓越的研究成果，助力行业创新发展。研究院首次发布研报，从战略层面进一步提升了新湖财富的产品设计能力和优质服务能力。中植企业集团高度重视新湖财富设立植信投资研究院的举措，并将在后续工作中给予新湖财富、植信投资研究院所需要的支持。新湖财富董事长曲光在直播现场畅谈对植信投资研究院的规划与期许曲光在直播对话中提到，植信投资研究院的成立，是新湖财富九年发展史上的一个里程碑，也是新湖财富未来发展的战略支点。植信投资研究院的首要任务，是在对政策环境、宏观经济、先进模式、客户需求深入研究的基础上，为财富管理的产品设计、资产配置、服务升级提供权威方案。相信植信投资研究院将给私人银行行业、给新湖财富、给广大高净值人群，带来深具价值的研究成果和源源不断的回报。连平深入解读研报内容 分析宏观经济发展走势植信投资首席经济学家兼研究院院长连平现场深度解析研报内容当前，全球疫情对世界经济的冲击还在持续，欧美等主要经济体今年发展趋势不容乐观。在全球经济一体化的今天，中国经济的发展必然会受到全球经济形势的影响。连平与第一财经主持人以对话的形式，从疫情影响下的世界经济趋势、 我国“经济三驾马车”未来发展、物价走势、宏观经济政策、资产配置策略等方面，对研报进行了深度解析。第一，全球经济衰退已成定局，刺激政策难挽颓势。2020年初新冠肺炎疫情在全球范围内大爆发，从金融风险、总需求、总供给、社会风险和市场预期等五个方面冲击着全球经济。目前各国的政策只能“救急”，尚未到达恢复和刺激经济的作用，美欧等全球主要经济体的增长堪忧，今年全球经济增速由2019年的低增长转负的趋势已成定局。第二，投资消费快速回升，物价就业基本稳定。在复工复产力度不断加大以及刺激政策的共同作用下，从二季度开始中国所有经济指标会继续延续3月份的反弹之势。新基建将成为下一阶段拉动投资的重要推手。消费提振一方面靠需求，另一方面靠政策，预计二季度消费将逐步回升，三四季度，随着全球疫情得到控制，汽车以及大型聚集性消费会有一定回暖，带动消费继续回升。生猪产能的逐步恢复将带动猪肉价格持续下行，蔬菜粮食价格会继续保持稳定。全年CPI有望延续下行趋势。稳就业是“六稳”工作的第一要务，政府会采取各种措施来稳定就业。第三，出口遭遇空前压力，国际收支基本平衡。新冠肺炎疫情的全球扩散导致投资者风险偏好下降、避险情绪上涨以及各国疫情处理和防控措施加强，中国的对外贸易受到冲击。据测算，乐观情形下，2020年出口增速为-4.03%；基准情形下，2020年出口增速为-6.33%；悲观情形下，2020年出口增速为-8.53%。2020年我国进口增速预计为-3.8%。随着各国疫情防控措施的加大，全球量化宽松政策的力度加强，美元指数上涨驱动力减弱，资产价格波动减小，外汇储备的波动也会相应收窄。2020年我国国际收支虽有压力，但大概率的顺差对人民币会有支撑作用。人民币不存在持续贬值的基础，长期看将趋向于稳中有升。第四，政策对冲力度加大，经济实现中速增长。当前，我国疫情已经基本得到控制，正处在缓解冲击和恢复经济阶段，政府已经推出了一系列宏观逆向调节政策。一季度经济增长-6.8%，后三季度增长压力加大，但宏观对冲政策、基建投资、金融业和信息业的快速增长和房地产行业景气度回升等形成了有力的支撑因素。预计二季度经济增长可能在2%-4%之间，三、四季度达到7%-9%，全年可能落在3.5%-4.5%区间，实现中速增长。第五，规避风险把握机遇，积极理性配置资产。新冠病毒和宽松政策是2020年资产配置的两大主线，病毒扩散是危、宽松政策是机。一是建议提升权益类投资比例。积极的财政政策和有为的货币政策叠加，一方面在重点行业提供产业机遇，另一方面富裕的流动性将增加市场活力，市场有望出现类似2009年快速反弹的“小牛市”。二是建议提升黄金投资比例。国际政治经济形势日趋复杂化、风险事件迭出，导致黄金的避险需求必将增加。三是建议维持固定收益资产比例不变。固定收益资产有利于稳定组合的投资收益率，未来各类长短期融资工具也将陆续投入市场，配置机会也会更多。四是建议降低海外金融资产配置。海外股票市场未来必将频繁受到国际政治经济动荡冲击，短期大幅震荡行情是大概率事件。对冲基金杠杆率高，策略短期失效风险大，适宜尽可能收缩比例来控制风险。此次研报云发布共吸引了120余家媒体关注和报道，其中不乏主流权威媒体，更吸引了近百万人次在线观看，充分体现出国内媒体、金融从业者、高净值人群等社会各界对植信投资研究院首期研报发布内容的高度关注。植信投资研究院首期研报《2020：世界衰退下中国经济怎么走》是在深入研究宏观经济趋势的基础上，对影响经济发展的各要素进行系统性分析，挖掘具有增长潜力的投资领域，为投资者的资产配置策略提供专业建议。未来，植信投资研究院将持续发布经济研究成果，背靠新湖财富丰富的市场资源和实践积累，深度研究财富管理市场走势，为优质的产品和服务提供更加专业的策略支持，助力行业不断提升发展质量。

来源：时刻头条　　虚拟世界经济有时也被称为人造经济，是存在于虚拟世界中的经济活动，通常是在网络游戏的环境中出现的。虚拟世界经济不同于虚拟经济、可视化经济等概念。虚拟世界的高速发展和不断扩大的影响力引起人们越来越多的关注。作为虚拟世界主要基础的网络游戏产业成为业界和学界关注的热点。但是，基于产业角度的研究限制了对虚拟世界的整体认知。　　虽然虚拟世界经济中存在着非常正常和世俗的东西，人们在那里生活、工作、消费、积累财富，就像在地球上一样，但是，将真实世界的经济现象与理论应用到虚拟世界中时却需要格外的小心谨慎。在大多数虚拟世界中都存在虚拟货币体系，人们可以在其中赚取和积累金钱。这种虚拟货币的用途非常广泛，并且因游戏而异，一些虚拟货币被用来购买虚拟世界中的财产、工具和其他资产。然而，大多数游戏都是为了激励玩家并允许他们升级而设计的。尽管许多游戏发行商严格禁止虚拟货币兑换现金，但被称为“淘金者”的玩家试图通过赢得虚拟资产并将其以现金出售给不太成功的玩家来赚钱。虚拟货币主要是只在相应的虚拟世界中有效，但同样的情况也适用于真实货币及其发行国。关键是货币是否可兑换。如果它可以与其他货币兑换，那么无论虚拟世界还是在现实国家中发行，它在全球都是有价值的。从这个意义上说，虚拟货币是真正的货币。当今，大多数真实货币都是所谓的法定货币，例如纸币，本身没有内在价值。它们的价值是基于人们愿意接受它们作为支付手段这一事实。这进一步模糊了真实货币与虚拟货币之间的界限。　　虚拟世界经济是存在于虚拟世界中的新兴经济，通常是在网络游戏的环境中出现的，在MUD（第一个虚拟世界）和大型多人在线角色扮演游戏中最早观察到虚拟世界经济的存在。MMO是第一个大规模建立虚拟世界经济先决条件的计算机系统，而且目前最大的虚拟世界经济体就存在于MMO中。人们进入这些虚拟世界是出于娱乐目的，而不是出于生活必要。然而，随着技术的发展，虚拟世界的范围正在迅速扩大，逐渐从MMO扩展到生活模拟游戏和基于浏览器的网络游戏中与此同时，在这些与真实世界紧密相连的虚拟世界中，人们进入虚拟世界的意图也发生了相应的变化，从娱乐目的转向真实的经济利益驱动。市场经济要在虚拟世界中存在，就必须从交易中获益。根据经济学原理，这意味着至少有两种商品由两种不同的人拥有，非所有者比所有者更重视商品，并且商品可以交换。生产经济需要生产技术，包括获得投入并将其转化为新产品的能力。因此，在虚拟世界中，虚拟世界经济由以下几个部分组成：用户可以在虚拟世界中相互收集、使用或交易的一组货币、商品和服务（统称为虚拟资产）；在虚拟世界中，用户可以使用的生产技术；用户相互之间或与虚拟世界经济所有者进行交易的市场。　　以游戏为主体的虚拟世界经济学研究是一个相对较新的领域。早期的游戏学研究主要集中在心理学、媒体研究、文学评论、语言学和计算机科学等学科领域，比如电子游戏对玩家可能的负面影响，对游戏事件的情感反应，大型多人游戏的社会动态学等等。经济学家最初完全缺席这一研究领域。　　虚拟世界经济的收益模式分为直接收益模式和间接收益模式。直接收益是指网络游戏运营商获取的收益，间接收益是指基于虚拟世界的第三方活动获取的收益。一般来说，和网络游戏运营商不发生直接商业联系的均为间接收益。我们将从对两种收益模式的研究中找到适合的发展路径，国内也称之为“免费模式”，即游戏的基本内容免费使用，但要获得更多效用，必须通过支付现实货币来购买。只有游戏运营商销售的虚拟物品才属于这种形式，并且这部分收入需要计入运营商销售收入。网络游戏与一般信息产品不同的是具有显著的网络外部性。通常这种盈利模式的大部分收入是靠少量优质客户带来的，这些用户通过支付现实货币获得虚拟物品，从而在虚拟世界中具备明显的竞争优势，可以获得更多乐趣。通过现实货币购买虚拟物品大大降低了在虚拟世界中获得效用的难度，从而使网络游戏的生命周期缩短。所以这种模式虽然发展很快，但是面临的挑战非常严峻。除了这两种主要模式外，企业的盈利模式还有广告投放、周边产品开发等其他形式。虽然所有这些直接模式带来的经济效益都非常可观，但是它们仍然是以现实世界为目的的销售，无论研究方向和发展方式都与传统产业基本一致。　　在虚拟世界中，虚拟资产为用户提供价值和财富。虚拟资产的价值通常与它们赋予其所有者在游戏里的权力联系在一起。这种能力通常允许用户获得更稀有和更有价值的物品。在这方面，虚拟资产不仅仅是可交易的对象，而且可以起到资本的作用。虚拟资产是指由权限控制的任何资源，它包括虚拟对象、虚拟化身或用户帐户的全部内容。虚拟资产通常具有以下常见特征，但同时需要注意的是，虚拟资产可能有时并不同时具备这些全部特征，需要以灵活的方式来解释它们。第一，竞争性，即财产的占有仅限于一人或少数人。第二，持久性。在用户未使用资产时，能够长期保持对其的占有权。第三，网络外部性。一个人的虚拟资产可以影响其他人和其他资产，或者受到他人和其他资产的影响，即资产的价值取决于一个人使用它创造或体验某些效果的能力。第四，二级市场。即可以创造、交易、购买和出售虚拟财产的市场，此时实际资产（通常是货币）可能会面临风险。第五，用户增值。即用户可以通过对虚拟资产进行定制和属性改进来提高虚拟资产的价值。　　总体而言，虚拟世界与真实世界的影响日益增多，边界日渐模糊，二者的经济关系值得深入研究。一个基本的共识是，虚拟世界经济和现实经济之间存在差异，这些差异取决于网络空间生活的具体特征，因此在一个经济体中有效的假设在另一个经济体中不一定有效，对虚拟世界经济的分析将需要与我们习惯的工具和方法略有不同的工具和方法。然而，两者之间也有相似和可借鉴之处。严格的分析方法和建模技术无疑可以从现实世界经济学中引入到游戏及虚拟世界。可以预期，关于虚拟世界与真实世界经济学相互影响的研究成果将稳步增长。

如需报告请登录【未来智库】。1、科技+政策驱动，金融科技迎来发展机遇1.1. 科技进步推动金融业态升级，智能高效的新时代已然来临 随科技的不断进步，“科技+金融”演进 30 余年，形态不断变更升级。科技金融并不是一个全新概念，从引入科技以简化部分业务操作到利用科技为金融业务开拓市场、创新服务，“科技+金融”已演进了 30 多年，其发展可以大致分为金融电子化阶段、金融信息化阶段、互联网金融阶段和金融科技阶段四个阶段。第一阶段（20 世纪 70 年代~21 世纪初）：金融电子化阶段，手工被逐步替代，数据大集中时代开启。70 年代，中国银行引进了第一套理光-8 型（RICOH-8）主机系统，揭开我国金融电子化发展的序幕，实现了对公业务、储蓄业务等日常业务的自动化处理。1990 年，全国证券交易自动报价系统正式开始运行，推动全国的证券交易形成一个统一、公平、合理的市场。1991 年，人民银行卫星通信系统上电子联行的正式运行，标志着我国银行信息系统进入了全面网络化阶段。1999 年 9 月 1 月，工商银行启动了“9991”数据大集中工程，到 2002 年下半年，以中国工商银行完成数据大集中建设工程、深圳发展银行实行业务外包等为标志，中国银行业数据大集中取得了初步的建设成果。第二阶段（21 世纪初~2006 年）：金融信息化阶段，数据应用和网上银行崛起。随着电子商务的发展，信息时代对金融企业提出了新的要求，国内的金融企业纷纷触网，推出网上支付系统。在此阶段，银行完成业务的集中处理，利用互联网技术与环境创新金融产品，开始开拓网上金融服务等。中国 2001 年加入 WTO，使金融企业加快脚步迈入信息化时代。2002 年，中国银行建立了独立的 CA 认证中心，成为了国内第一家对海外提供数字电子认证服务的机构，并能为境外网银和境外基础现金管理提供服务。第三阶段（2007 年~2016 年）：互联网金融阶段，金融科技渗透进金融核心业务，衍生出新的风险评估方式。2007 年中国网上银行市场发展十分迅速，交易额规模实现迅猛增长，据艾瑞咨询发布的《2007-2008 年中国网上银行行业发展报告》，个人网银和企业网银交易规模达 245.8 万亿元，同比增幅高达 163.1%。随着中国股市市值的不断看涨，个人理财市场异常火爆，股票、基金等的交易量增长迅猛。网络购物市场的快速发展蔓延到网上支付的发展，2011 年，人民银行正式发放第三方支付牌照，正式标志着互联网与金融结合的开始。第四阶段（2016 年~至今）：金融科技阶段，新兴技术的发展与应用将重塑产业生态。2016 年，招商银行推出摩羯智投，将人工智能与量化交易应用到中国金融行业最核心产业。包括工商银行、中国银行等 10 余家银行纷纷成立金融科技子公司。借助机器学习、数据挖掘、智能合约等技术，简化供需双方交易环节，降低资金融通边际成本，开辟触达客户全新途径。随着人工智能、区块链、云计算、大数据等新兴技术的发展与应用，金融科技正在以迅猛的势头重塑金融产业生态，“无科技不金融”成为行业共识。科技赋能传统金融，更加智能、高效的金融时代已经到来。金融科技（Fintech），是指运用科技手段使得金融服务变得更有效率，因而形成的一种经济产业。根据金融科技产业主体的发展特点，从“新金融”和“新科技”两个不同角度，可将金融科技企业分为两大主要类型：科技金融类和金融科技类。1）科技金融主要是利用通互联网、云计算、大数据、人工智能和区块链等新兴技术，变革金融业务模式，提供创新型的金融服务；2）金融科技主要是为金融机构在客服、风控、营销、投顾和征信等服务领域，提供云计算、大数据、人工智能和区块链等新兴技术支撑服务。无论是以科技为动力推进金融创新变革，还是以金融为中心注入科技新活力，金融与科技二者的融合都会颠覆传统的金融行业和科技行业，金融科技必将是未来的发展趋势。1.2. 政策推动金融科技创新发展，资本市场改革为需求扩容 新兴技术蓬勃发展，政策管理不断完善，继续鼓励金融科技创新发展。中国金融与技术的融合开始于 20 世纪 80 年代。2006 年，国务院出台《国家中长期科学和技术发展规划（2006—2020 年）纲要》，科技与金融结合被正式提上日程。此后，国家出台了一系列配套政策，促进金融科技行业的发展。金融市场改革步伐持续迈进，科技金融将成为重要助推力。1）依托科技力量撬动存量改革，夯实资本市场制度根基。金融科技的发展加剧了传统金融行业的竞争，促进了传统金融服务提质量提效，以设立科创板并试点注册制为突破口，科技将有利于优化资本市场供给，推进关键制度创新；2）金融市场改革推动科技发展。中国金融体系形成初期，金融业务核心信息系统技术蓬勃发展，金融电子化趋势形成；21 世纪初迎来规范化、健康化的改革热潮，金融 IT 技术又向提效率、防风险、迎合规方面探索；而在资本市场日渐开放，制度改革频繁的今天，科技又承担了升级金融 IT 交易体系、更新监管信息系统的重担。3）当前资本市场改革配套政策频出，对科技的需求不断增加。资管新规的落地打破了刚性兑付、消除多层嵌套和通道，资管业务的流程系统与合规风控系统都亟需升级换代；注册制下企业的上市和退市机制，股票的审核、发行承销、股市涨跌幅限制都发生重大变化，金融机构与监管机构都面临相应 IT 系统的改造与升级。在资本市场加速开放的未来，政策更新频率将继续上升，科技金融大有可为。1.3. 疫情加速业务线上化，信创推动科技金融发展 疫情影响下线下业务线上化，金融机构加速科技布局转型。疫情期间，线下营销活动受阻，各金融企业纷纷“转战”线上。1）银行一改疫情暴发之前金融科技在业务领域应用的散点式发展状态，积极推进各个业务条线的线上化、数字化、智能化改造，以“零接触”线上金融产品服务客户，如中信银行加快对“物流 e 贷、银税 e 贷、政采 e 贷”等信用类贷款开发推广；2）券商迅速调整业务重点，通过信息技术实现“现场+远程”办公结合，通过线上服务和远程操控等完成募资发行、经纪业务等服务，业务总体上受到较小影响。根据证券时报统计，长江证券的“长江 e 号”APP3 月份月活数据同比大幅增长 70%，3 月份线上渠道新开户环比增长了 74.67%；3）保险传统代理人模式的线下作业流程受限，促使保险行业快速进行智能化流程改造。平安集团通过“口袋 E”、“金管家”等技术实现承保全流程线上化，人保寿险开通线上理赔平台提供自助理赔服务。疫情冲击将刺激长期国内市场的保险需求，带动保险规模进一步增长，各企业也纷纷布局保险科技：传统保险公司在现有保险业务流程基础上应用新科技、开拓端到端的崭新业务模式；初创保险企业开发新的业务模式、在传统保险之外提供新产品以满足用户需求；非保险机构也积极与保险公司合作，提供软硬件设备支持、IT 系统及移动平台设计、外包呼叫、数据分析等服务，新的保险生态系统逐步成形。信创上升到国家战略高度，推动科技金融发展。信创产业，即信息技术应用创新产业。通俗来讲，就是在核心芯片、基础硬件、操作系统、中间件、数据服务器等领域实现国产替代。信创产业是数据安全、网络安全的基础，也是“新基建”的重要内容，将成为拉动经济发展的重要抓手之一。为建设“数字中国”，国家在《网络安全法》、《国家网络空间安全战略》、《信息产业发展指南》等相关法规和政策的推出下形成安全可控体系。2020-2022 年是国家安全可控体系推广最重要的 3 年，中国 IT 产业从基础硬件基础软件-行业应用软件有望迎来国产替代潮，信创行业未来的市场空间广阔。信息技术应用创新发展是目前国内的一项战略，也是当今形势下国内经济发展的新动能。信创是一条庞大的产业链，主要涉及以下四大部分：IT 基础设置（CPU 芯片、服务器、存储、交换机、路由器、各种云等）、基础软件（操作系统、数据库、中间件、BIOS 等）、应用软件（OA、ERP、办公软件、政务应用、流版签软件等）、信息安全（边界安全产品、终端安全产品等）。其中，国产 CPU 和操作系统是信创产业的根基，也是信创产业中技术壁垒最高的环节。在信息时代下，网络安全对国家安全牵一发而动全身，没有网络安全就没有国家安全。信创产业的发展也是为了保护网络安全，以目前的信创产业为契机，随着云计算、物联网、AI、大数据等应用的不断发展，金融科技也将被持续推动。2. 科技赋能传统金融，产业链升级为科技公司提供更多获利空间金融科技贯穿金融市场全产业链，市场空间广阔，渠道及技术服务商将受益于行业红利。1）IT 赋能传统金融，市场空间广阔。金融市场的客户群体涵盖个人、机构及政府，只要是金融产品和服务的终端接受者，都可划入客户范围，整体市场空间非常广阔，2019 年我国 GDP 逼近 100 万亿大关，经济总量创历史新高，人均 GDP 超过 1 万美元，代表国家综合经济实力和社会财富的增加。IT 技术升级传统金融业务，提供更具有效率的服务。其中，头部金融机构往往加大研发投入、自建科技力量，而中小企业则购买中游企业的 IT 服务，偏好使用产品化的金融服务系统。2）渠道资源/平台流量为王，变现快速且业绩弹性显著。在牌照业务逐渐同质化的过程中，客户端的渠道资源及平台流量的重要性逐渐突出。此类公司凭借渠道及流量优势向银行、保险、券商等传统金融机构收取客户分流佣金、流量变现费用，并为机构提供潜在客户群体，其核心竞争力在于渠道扩张的能力和客户黏性，变现快速且往往随市场的快速活跃而展现出较大的业绩弹性。3）底层技术服务商强者恒强，政策护航前景广阔。底层技术服务商主要从事证券、银行、基金等行业的应用软件的开发，兼营计算机硬件代理和销售，普遍依托自身强有力的计算机技术，向中下游企业出售开发的交易系统与硬件更新服务，属于底层架构的设计者。该类企业逐步呈现马太效应，头部公司发展平稳，抢占绝大多数的市场份额；中小企业发展特色类业务，奋起直追。目前我国正处于利于金融科技的良性政策环境，《金融科技发展规划（2019-2021 年）》提出大力支持金融科技创新，2019 以来资本市场制度改革深化，都将带来交易和估值系统升级改造的增量需求，为提供底层架构的技术服务商带来业务增量，如恒生电子等金融科技公司将直接从中受益。2.1. 科技赋能传统金融，竞争加剧推动机构加码科技 科技赋能金融，推动传统金融业务向更加便捷、普惠、高效方向发展。金融科技的创新已经对传统金融业务形成冲击，加剧了传统金融行业的竞争。从金融业务领域看，涉及的重大变革主要有几个方面：一是基础服务，包括征信、云计算、大数据、信息交换等；二是融资类，包括 P2P 借贷、众筹等直接和间接融资方式；三是投资管理类，包括交易、智能投顾等；四是支付清算，包括网络和移动支付、数字货币等。第一，金融科技使基础服务覆盖面更广且更加精准。金融科技的应用已经深入到很多服务领域，为金融企业提供更优质的服务。1）云计算的应用有效降低金融机构 IT 成本，有利于金融企业实现更高的运维自动化程度；2）大数据为金融机构进行精准营销、实时风控、交易预警和反欺诈等业务时的实时计算提供支撑，帮助金融企业覆盖潜在优质客户，实现主动、高效、智能的营销；3）人工智能进一步提高金融行业的数据处理能力和效率，帮助金融机构更高效地决策分析，提升金融机构的业务能力；4）区块链技术创新了征信机制，各类行为数据被记录，社交、电商及搜索等非结构化数据为征信模型提供了更丰富的内容。第二，金融科技使融资渠道多样化（资金端）。金融科技促进了网络借贷、众筹等新型融资渠道的快速发展，更好的满足了企业（尤其是中小微企业）的融资需求。1）网络借贷主要有两种形态，一种是 P2P 借贷，一种是互联网小额信贷。大数据、区块链、人工智能等新兴科技对于缓解信息不对称造成的贷前逆向选择和贷后道德风险等问题贡献了力量，通过搭建平台连接信贷供求双方，开拓了中小微企业的融资渠道；2）众筹是另一种融资渠道，包括股权众筹和债券众筹。众筹利用互联网传播的特性，为小本经营或创业的资金需求者提供了展示创意的机会，进而得到公众的关注和支持，获得直接融资。在金融科技的支持下，我国互联网信贷规模快速增长。据《中国金融科技生态白皮书（2019 年）》，2011 年，我国互联网信贷交易规模为 97 亿元，到 2017 年，已经增长为 20848 亿元，增长了 214 倍。但由于行业发展初期风险不断暴露，e 租宝等事件的发酵促使互联网借贷监管力度不断加强，2018 年互联网借贷交易规模缩减一半至1.28 万亿元。截至 2020 年 6 月 18 日，国内宣告全面取缔 P2P 的省市数量已达十七个。未来，随着金融科技的发展，融资渠道将更加多样化，尤其是对中小企业的融资服务将获得更大的发展，根据网商银行的数据显示，目前我国小微企业约 1 亿家，户均贷款 3.6万元，且 80%此前从未获得银行经营性贷款，国内融资市场仍然具有较大规模。第三，金融科技使投资管理更加理性高效（资产端）。随着量化投资、智能投顾等的快速发展，金融科技将促使交易方式和投资管理模式向自动化、低成本运营方向发展。1）量化投资是通过数量化方式及计算机程序化发出买卖指令，以获取稳定收益为目的的交易方式，不依赖基金经理个人的经验及主观的判断，量化投资更加强调数据，因此其投资决策更加理性；2）智能投顾能对金融产品进行深度挖掘并为客户提供个性化动态解决方案，让交易更加高效。利用大数据对客户的投资偏好进行智能评定，从由投资经理基于双层 alpha 投资理念筛选出“基金库”中构建基金组合，结合金融科技的多管理人基金会实时进行全球市场扫描，不断优化基于客户的个性化投资解决方案；3）投资管理将更多地依靠科技力量，有利于精简人工成本，为企业的成本管控提供更大的空间。第四，科技金融使支付清算更加便捷。在金融科技各细分领域中，支付清算类业务起步相对较早，且增长迅速。银行是支付电子化的先行者，而第三方支付通过改进消费者的使用体验，对银行形成了补充和竞争。以手机支付代表的新型移动支付已经成为中国消费者应用最普遍的支付方式，号称中国“新四大发明”之一。我国移动支付持续保持快速增长态势，2013 年我国移动支付交易规模为 9.6 万亿元，到 2018 年，我国移动支付交易规模达到 277.4 万亿元，居全球首位。移动支付产品从传统远程支付、二维码支付、NFC 近场支付发展到刷脸支付、声波支付等，已经作为通道和载体渗透进衣食住行，逐渐成为底层化的基础设施。依托新兴技术，移动支付有利于促进城市智慧发展、推动消费升级，使得民众生活更加方便快捷金融科技的发展不断推动传统金融行业转型。不同机构的科技转型主要通过成立金融科技子公司、投资科技公司、与科技公司合作的方式进行，同时也在不断增加金融科技的资金投入。1）以支付方式为主导的创新冲击，促使银行加速科技转型。银行纷纷成立金融科技子公司，不断加大科技投入；2）科技助力保险精算、提升核心业务能力，科技转型成为保险业的必然选择。大数据等技术可以帮助保险公司提供更加精准的产品推介，互联网技术可以通过建立黑名单数据库帮助保险公司防范保险欺诈，中国平安、中国人寿、中国太保等大型保险企业纷纷将“保险+科技”提高到战略高度，对保险科技投入正在不断上涨；3）混业经营趋势加剧竞争，科技助力券商提升综合竞争力。通过科技手段做到客户、业务、产品、服务、运营线上化可以帮助券商节约成本、提升营销效率，为逐步固化的传统经纪业务开拓新的市场空间。各家券商对于信息技术的重视与日俱增，不断增加信息技术投入，开始全面发力金融科技战略。银行业：以支付方式为主导的创新冲击，促使银行加速科技转型。1）银行纷纷成立金融科技子公司。从 2015 年起，兴业银行、平安银行和招商银行就创建了金融科技公司。2018 年，建设银行、民生银行、华夏银行等金融科技子公司推动了新高潮。至 2019年末，工商银行、中国银行等 10 余家银行都建立了金融科技子公司。2）银行将不断加大科技投入。六家国有大行在 2019 年年报中首次共同披露了金融科技的投入资金，合计共 716.76 亿元。据零壹智库统计，我国银行业在金融科技的投入约为 1000 亿元，预计到 2025 年将超过 4000 亿元，达 20%-25%的复合增长率。保险业：科技助力保险精算、提升核心业务能力，科技转型成为保险业的必然选择。近年来，中国平安、中国人寿、中国太保等大型保险企业纷纷将“保险+科技”提高到战略高度，对保险科技投入正在不断上涨，2019 年保险机构对保险科技的投入达到 319 亿元，同比增长 19.1%，预计 2022 年将达到 534 亿元。大数据、人工智能、区块链、云计算、物联网、互联网与移动技术、虚拟现实(VR)以及基因技术的发展推动保险业升级：1）在数据层面，大数据等技术可以帮助保险公司提供更加精准的产品推介，更好实现对用户的全生命周期管理；2）在技术层面，风控技术可以帮助保险公司提高风险管理能力，对不同客户进行精准定价；3）在产品层面，利用场景优势和海量用户数据帮助保险公司开拓业务，不断发掘潜在用户；4）在用户层面，互联网技术可以自动完成用户与产品的高效匹配和销售推荐，通过建立黑名单数据库可以帮助保险公司防范保险欺诈。券商业：监管引导券商信息技术投入，科技助力券商提升综合竞争力。1）2020 年7 月，证监会下发《关于修改<证券公司分类监管规定>的决定》修订券商分类评级指标，将“信息系统建设投入”改为“信息技术投入金额位于行业平均数以上，且投入金额占营业收入的比例位于行业前 5 名、前 10 名、前 20 名的，分别加 2 分、1 分、0.5 分。具体指标及计算口径由证券业协会根据行业发展情况确定。”新的评分标准下，大型券商无法通过信息系统建设投入总额优势垄断排名，激励信息技术投入占收入小且有能力投入的大型券商进一步提升投入；同时，新的评分标准取消了规模指标，或将激励中小型券商增加信息技术投入。2）监管引导下，券商投入将持续加大，据《2019 年度证券公司经营业绩排名情况》，行业 2019 年的信息技术投入已达 217 亿元（包括信息技术资本性支出+信息技术费用+信息技术人员薪酬*120%），仍保持增长态势。根据证券业协会发布的《2017 年度证券公司经营业绩排名情况》和《2018 年度证券公司经营业绩排名情况》，2018 年券商信息技术投入总额为 181 亿元，同比增长 13.44%。其中，2018年信息系统建设投入为 126.45 亿元，同比增长 13.12%；2018 年信息技术人员薪酬投入为 54.89 亿元，同比增长 14.17%。3）券商业务同质化严重，科技将助力券商提升综合竞争力。在成本节约层面，通过移动互联网、人脸识别、OCR、智能客服等手段做到客户、业务、产品、服务、运营线上化，帮助券商在佣金率持续下降的时代大大降低整体运行成本和单客服务边际成本；在精准营销层面，通过大数据等技术建设客户分层服务体系，智能评估客户风险偏好以匹配风险组合，从而提升营销效率，为逐步固化的传统经纪业务开拓新的市场空间。2.2. 渠道为王，得流量者得天下 牌照业务同质化严重，渠道资源/平台流量重要性逐步凸显。1）传统牌照业务同质化严重，竞争逐渐白热化，各子行业价格战愈演愈烈，如基金代销行业的费率在互联网公司进场后逐步下降，券商经纪业务的费率持续下降，目前已经达到万三左右的水平。2）传统业务同质化越来越严重的背景下，渠道资源/流量成为抢占市场份额的关键。目前渠道/平台主要有两种盈利模式，to C 的零售/个人服务及 to B 的销售与引流服务。前者通常通过免费的基础服务吸引大量客户，其盈利源于销售增值服务，该类业务单价较低，数量较大，弹性较高。后者分为向机构销售服务和提供渠道引流服务两种，销售服务是 to B 的服务销售，这类业务同样具有较高的弹性，但较 to C 的销售业务弱；渠道引流则是为机构提供代销或者平台推荐等服务。To C 端增值服务销售盈利，具有较大弹性。To C 端的业务对渠道公司至关重要，该类业务为公司带来销售收入的同时，也带来 C 端的庞大流量，提供进一步发展的基础。To C 业务的流量资源更为丰富，业绩弹性更大，壁垒相对深厚，其盈利主要来源于收取增值服务费。1）以支付行业为例，to C 端的支付服务以积累客户为主要目的。相比于支付服务收费本身的获利空间，以“支付”场景获取流量，创立金融生活服务体系能够为支付公司带来更大的盈利空间以及成长性。支付宝对 to C 端的转账等基础支付服务不收取费用，但在余额提现、花呗分期等平台增值服务上按额度分级收取服务费，该部分业务在消费交易额上升时，均具有较大弹性，能获得较大提升。2）再如行情交易服务商，to C 端通过免费的基础版行情信息软件积累流量，其盈利源于销售差异化信息服务的年费，且该年费收入占据服务商营业收入的大部分，是盈利的基石部分。同花顺和指南针在国内行情交易服务商的 to C 业务上占据较大份额，在 2015 年行情高涨时，两公司的金融信息服务营业收入规模分别同比上涨 319%和 157%，表明该部分业务的营收具有较大弹性。其中指南针该业务的营收占比稳定在 85%以上，是公司最主要的盈利来源。差异化的服务以及深入人心的场景建设共筑 To C 端业务的护城河。1）行业具有充足的结构性壁垒，差异化服务提升不可替代性。差异化的服务包括安全性、品牌效应、学习曲线效应以及新兴技术的运用。服务的安全性是网络服务的基础，因此渠道商们通过持续完善系统建设以及引入相关保险服务等方式提升自身服务的安全性，具有一定的结构性壁垒。品牌将服务差异化，竞争者难以在短期内获取品牌资源，该资源需要长期经营与维护。信用信息和行情信息的提供均具有一定的学习曲线效应，使得新进入者难以在短期内开展业务，增强了行业的不可替代性，比如芝麻分就是在长期学习用户行为后才能给出的信用评估结果。2）丰富的场景建设，增加获客和留客能力。场景建设是寻找并满足日常活动中对金融服务的需求。场景建设可以为流量资源的长期存在提供基础且使得流量具有一定的惯性，因此稳定的场景建设可以形成坚实的壁垒，提高新进入者的用户门槛。支付宝依托支付服务开拓了丰富的增值服务体系，创立稳定的使用场景，大幅增强用户粘性，自 2019 年 1 月以来支付宝月活跃用户规模长期维持在 6 亿以上。To B 端变现模式创新，或成业绩增长主推力。To B 端业务分为向机构销售服务和提供渠道引流服务两种。1）销售服务面向机构，按照合同开展业务盈利稳定。在行情交易服务商中，以财富趋势为例，销售的系统服务分为基础架构和功能模块两部分，基础架构收入随机构对服务器数量需求的上升而上升，受机构客户自身用户数变动的影响；功能模块收入随机构对模块需求的上升而上升，受技术更新和监管的影响。在支付行业中，to B 销售包括向商户收取账务管理服务费，以及按查询次数收取信息服务费，如芝麻信用等。在金融信息化领域，以银之杰为例，主营为银行等金融机构提供软件产品和开发以及智能设备如金融专用设备等，其盈利模式为依据合同收取软件和硬件的销售款以及按次或按期收取相关劳务费。2）渠道引流更具多样性，丰富场景建设或能推动盈利增长。渠道引流为机构提供代销或者产品推广等服务，通过按比例分成服务费或收取定额服务费的方式，普遍具有较高的弹性。例如行情交易服务商，以自有渠道开展基金代销和产品推广等服务，可以按比例收取代销的服务费以及按定额收取广告费。该部分的业务随基金保有量、用户活跃度等因素上升而上升，业绩弹性较大。在支付行业中，与“消费”场景相关的业务均有可能为支付公司提供流量变现机会，方式更为多元化。其中与金融相关的服务主要有基金等金融服务代销、依托网购场景的财险代销、寿险推广等，盈利模式主要为广告费和按比例收取的服务费。该类业务不仅扩充了从 B 端流量变现的盈利空间，同时也加强了渠道商提供一站式金融服务的能力，增加用户体验的连贯性，有助于留住客户，如银之杰，未来将拓展与互联网流量巨头的合作，为广大用户提供借贷、征信相关的附加金融服务。转换成本壁垒以及 C 端流量支撑形成 To B 端业务的核心竞争力。1）行情交易服务商提供的 to B 系统服务，在安装时需要同机构客户的底层系统相连接，因此在转换时产生较高的转换成本，形成公司的竞争优势。2）渠道商的 C 端流量一方面形成对新进入者的结构性壁垒，提升了竞争者的进入成本，有利于稳定现有公司的行业地位。另一方面，用户出于便捷性需求，会对机构形成反作用，促使机构同渠道商合作以稳定现有用户。比如因其他商户使用支付宝收款致客户量增加，使得其他具有竞争关系的商户产生支付宝的使用需求，形成支付宝商户拓展的正反馈机制，类似情形也适用于行情交易系统。例如，证券公司会出于满足客户多样化需求的原因，而同时与多家交易系统公司合作。两类业务均具有较高弹性，其中 to C 业务的弹性更高。两类业务的主要盈利包括服务或产品销售收入和服务费分成收入，随客户量和交易额等市场因素高涨，对应的盈利均直接有不等的上涨，具有较高的业绩弹性。to C 业务一般具有更高的弹性。其原因有：1）to B 业务受行情高涨的影响是间接的，该业务的弹性受机构客户对行情反应的抑制以及机构间合作的时滞效应影响。2）to C 业务则直接受行情作用，高涨的行情直接带来交易量的上涨，按比例分成的 to C 业务业绩直接上涨。例如，第三方支付行业于2015 年前后发展极其迅速，行业交易额急速提升。拉卡拉的业务涉及 to B 和 to C 端，随交易量的上涨和行业发展而更快速的发展，营收在整体上具有较高的弹性。其中，收单业务的增长显著快于其他业务，在营收占比中激增，可以发现具有 to C 交易的业务更具弹性。再如，证券行情同样在 2015 年上半年出现高涨，在行情交易服务商中，财富趋势主要服务于 B 端客户，其营收业绩上涨约 71%，具有较高的业绩弹性，但相比于 toC 端快速发展的同花顺 442%的营收业绩上涨，业绩弹性明显较低。具体到业务上，同花顺和财富趋势于 2015 年在 toB 业务上的营收分别同比上涨 122%和 80%，而在 to C 业务上同比上涨319%和 110%，一定程度上表明 to C 业务在行情高涨时弹性较高于 to B 业务。2.3. 底层技术企业强者恒强，中小企业专业化发展 金融 IT 软件为底层技术供应商创收，行业壁垒高、马太效应显著。1)自研软件销售与后续维修升级为主营业务。底层技术供应商为金融机构提供技术解决方案，获得软硬件销售费、服务维护费等，服务类型主要有软硬件的安装与后续维修升级。产品主要包含金融企业相关交易及客户服务软件、行情信息揭示软件、企业管理软件、投资分析与投资管理软件，客户横跨银行、证券、保险和基金等类型公司。其中，自研软件与系统的销售以高毛利率、高营收占比成为盈利主要来源，后续的维修与升级服务也为底层技术供应商提供可持续的收入来源。2）金融 IT 行业壁垒高，先入市公司优势显著。金融 IT 行业属于技术与知识密集型，壁垒较高，客户对于软件的个性化、稳定性要求严苛，而先发公司在市场了解度、技术成熟度、客户稳固程度方面都已占据优势，新入企业面临的挑战较为严峻。3）行业强者恒强，中小企业抢占细分领域市场。银行、保险、证券等行业的龙头 IT 技术供应商市占率普遍长久保持高位，以证券 IT 交易系统起家的金融科技龙头恒生电子为例：目前恒生在各类软件与系统市占率上领跑，市占率几乎都在 50%以上，且有继续扩大的趋势。而同业务类型中小企业则在细分领域开辟疆土：顶点软件主营收入倚赖“定制软件业务”，占比达 65.6%，尽管公司在证券 IT 系统上的市占率很难与龙头企业相提并论，但顶点开发的软件具有灵活性、集成化、个性化、协同性等诸多优点，因此也能在市场上分得一杯羹，同时公司在软件系统上的创新能力也是其立足优势之一；赢时胜则专注资管与托管业务，公司自研的估值清算系统在业内具有良好的口碑与市占率。先发优势为底层技术供应商成功诱因，龙头企业营收净利双领先。目前我国金融 IT业龙头几乎都在金融市场方兴未艾时期进入市场，再以恒生为典型代表: 公司创始人早在 1992 年便凭借国债期货交易系统涉水金融 IT 市场，又在 1997 年“由债转股”，推出证券柜台交易系统，先发优势效果显著，证券 IT 这片蓝海市场迅速被恒生所占领。直到 2003 年恒生上市时期，公司已经在多类型交易系统上领先于同类后入市厂商，其中证券交易系统市占率已达 40%，银证类产品市占率 42%，此外用于封闭式基金的投资交易管理系统占有率保持在 90%。在先发优势带来的高市占率的基础上，恒生不断加固龙头地位，过去十年保持着 20%的营收年复合增长率，2019 年营收已达到 38.7 亿元，净利润也高达 14.2 亿元，几乎是业内净利润第二名金证股份的 7 倍。强客户黏性为底层技术供应商稳健发展的核心动力，良性循环保证持续营收。1）客户对老牌供应商依赖性较强。底层技术供应商所提供的软件与交易系统是互联网时代下金融企业的关键组成要素，因此客户对产品的安全性、稳定性、高效性要求极高，而较早进入市场的公司由于试错次数多，产品已经过多轮完善，金融类客户多会选择已被市场检验过的老牌底层架构系统与相关软件。2）技术进步与政策更迭创造新业务空间。由于科技进步与政策更迭，金融机构的 IT 系统需要周期性的更新升级，考虑到初始供应商不仅技术上有稳定可靠的保证，且对于公司所在行业有更为深入的了解，客户多会选择同一家底层技术供应商的更新升级服务，替换系统供应商的现象鲜有发生。这也保证了底层技术企业获得稳定可持续的收益，新进企业极难越过该类行业壁垒。3）高研发投入造就高产出，业务形成良性循环。在稳定可持续的收入基础上，底层技术供应商会从营收中抽取固定比例投入研发，以此提高产品质量、降低产品成本、拓宽产品应用领域，这也有益于企业扩大客户规模，推动营收持续增长，最终形成良性循环，龙头企业地位越发稳固。政策变动与技术迭代创造未来业务空间，金融 IT 系统投入将持续增长。1）政策层面，金融相关规章制度不断更新，推动金融公司升级 IT 系统。2019 年起科创板顺利落地，注册制试点同步平稳推出；2020 年以来，中国资本市场开放更是按下“加速键”，其中，证券、基金、期货机构外资股比限制提前全面放开，混业经营再掀热潮，创业板转向注册制等。制度的变革对底层技术企业提出了更高的系统构造要求，但同时也为系统升级换代业务提供了广阔空间。2）技术层面，科技进步引 IT 系统变革创新。近年来互联网、人工智能、区块链、云计算等技术发展迅速，线上处理效率开始提速，技术进步将提高交易效率，推动资金流转，增强交易安全性，这些正是金融机构的主要诉求。因此科技进步是推动金融 IT 行业持续发展的重要动力，这不仅意味着挑战，还意味着机遇。3）从数据上来看，金融业加大 IT 投入已是大趋势。过去五年，我国证券、银行、保险业对于 IT 技术投入的年复合增长分别为 19%、8%、11%，2019 年，三大金融业领域总计投入已达 1737 亿元。目前各金融机构都已将 IT 系统视为未来业绩增长的重要引擎，相关投入规模有望可持续增长。高研发水平提升产品化能力，研发将是底层技术供应商未来投资重点。1）金融 IT企业本质上是技术型企业，强研发能力有助于公司业绩增长。高研发水平有助于提效率，降成本，并提升代码复用率，这也使得公司产品化能力增强，有益于扩大软件与系统的规模化销售；定制化能力增强，有益于解决不同公司的不同痛点，迅速研发出“千人千面”的专业化产品。两种能力的提升也必将加强客户黏性，不断拉升业绩；2）高研发投入与高人均薪酬持续稳固龙头企业地位。2019 年，恒生电子研发投入高达 15.6 亿元，是金证、顶点与赢时胜三家加总数据的 1.5 倍；而在人均薪酬方面，恒生也以 29.2 万元领先。龙头公司一方面持续进行巨额的研发投入，积极开拓新技术应用领域，加强系统的升级换代，最大化研究投入的产出；另一方面保证公司人才的高薪酬，留住核心骨干，为公司提供较为稳定的开发团队，龙头地位愈发稳固。为应对日益激烈的技术竞争，预计提升研发投入将是未来所有金融 IT 企业的趋势。3. 手握科技，平台类公司崛起3.1. 流量逐步变现，全牌照布局财富管理圈——东方财富 基于流量优势打造互联网金融大平台，构建多层次财富生态圈，客户 ARPU 值持续提升。公司核心的商业模式是依托流量、数据、牌照、场景四大要素实现财富生态圈多层次流量变现。依靠东方财富网、股吧、天天基金、Choice 终端等平台积淀大量活跃用户后，公司基于核心流量优势，近年来在线上线下积极布局第三方基金代销、证券、征信、期货、互联网保险、小额贷款、公募基金、保险经纪等金融业务，逐步完成从门户网站到综合互联网金融服务平台的转型。公司构建财富生态圈经历了三个阶段：基金代销—零售证券—财富管理。每一次的跃升，公司均进入了盈利更广阔的市场（基金代销营收百亿级，零售证券千亿级），且基于流量复用性的变现成效显著（第一轮流量变现从金融数据到基金代销，基金销售驱动 2014 年归母净利润大幅增长 33 倍；第二轮转型零售证券，2019 年归母净利润+91%，我们预计以财富管理为核心的第三轮转型成效将更为显著）。业绩拐点确立，全年表现预计持续优于预期。2014-2015 年公司营收和净利润均实现高速增长后，2016 年受市场景气度下降的影响，基金销售收入缩水导致公司业绩大幅下滑（证券业务收入同比高增 915.1%部分抵消业绩下滑）。2017 年公司归母净利润 6.37亿元，同比下滑 10.8%，降幅明显改善，且四季度单季归母净利润+29.3%确立业绩拐点。受到公司证券经纪业务和融资融券业务收入大幅增长驱动，2018 年业绩表现持续好转，2019 年继续保持高增长，归母净利润 18.31 亿元，同比增加 91%，2020Q1 实现归母净利润同比大增 126.5%至 8.74 亿元。东方财富网在财经领域绝对领先的流量优势是公司最稳固的护城河。1）PC 端：东方财富网在用户流量和黏性两方面稳居垂直财经门户网站前列，据艾瑞咨询，截至 2020年 5 月，东方财富月度覆盖人数 6277 万人，仅次于新浪财经，相较于竞争对手和讯、金融界、同花顺财经等财经类网站大幅领先，平台用户粘性强，流量优势可持续。2）移动端：用户规模仅次同花顺，用户粘性行业第一，据易观千帆数据，截至 2020 年 6 月，东方财富 MAU 为 1427 万人，次于同花顺（规模约为同花顺的 39%，2018 年底为 33%，差距正逐步缩小），但在券商 APP 中居首，相较于第三梯队的涨乐财富通、平安证券、国泰君安君弘等优势显著；用户粘性方面，东方财富 APP 依托其财经资讯优势+较强社交属性，人均单日使用时长基本维持行业第一。成本率转降，业绩进入规模效应区间；研发费用成长，赋能一站式互金服务平台。1）成本率方面，由于公司基金代销及零售证券业务均为典型的互联网扩张模式，前期渠道、平台、系统等投入成本较大，但边际成本很小，因此在市占率不高时会体现为成本率高企的特点，但一旦市占率越过临界点，业绩将会进入到规模效应区间。2020 年一季度公司营业成本率、销售费用率及管理费用率分别为 39.6%、5.7%、18.8%，成本率同比持续下行，我们认为，公司的业绩增长正进入规模效应区间。2）研发费用方面，2019 年东方财富的研发费用为 3.05 亿元，是 2012 年的 7.7 倍，2012-2019 年复合年增长率达34%，2015-2019 年占营业总收入的比重维持在 5%~8%之间。2019 年公司的研发人员数量 1726 人，占员工总数的 37.91%，研发人员人均研发费用为 17.7 万元，与同花顺（2018年 21.6 万）和大智慧（2018 年 19.6 万）相比，研发投入仍存在提升空间。我们预计公司将在研发费用有更多投入，为公司技术发展注入新的动能。业绩持续演绎高成长，市占率持续提升。近年来，东财证券基于其互联网渠道的流量优势，以经纪、两融业务为主的通道业务竞争力持续提升，驱动公司业绩持续演绎高成长，成功跻身 A 类券商。1）经纪业务：母公司平台流量优势显著，经纪业务实现弯道超车。2013 年以来互联网证券崛起，激烈竞争下大券商逐步流失市场份额，而东财证券依托母公司平台流量优势+互联网证券模式导流红利，股基成交额逆势增长，经纪业务市场份额快速攀升。2）融资融券业务：逆势加速增长，有望成为证券业务下一增长点。东财证券两融市场份额自 2016 年 6 月（完成收购后 6 个月）起持续提升，主要依托母公司海量互联网用户基础及具有竞争力的融资利率（6.99%），量、价优势共同加速平台构建。截至 2020 年一季度，东财证券融出资金 170 亿元，市场份额 1.60%（融出资金/市场两融余额）。3）证券业务：业绩持续演绎高成长，收入占比超过五成。在经纪业务和两融业务市占率快速提升的背景下，公司证券业务收入实现快速增长，2019 年，公司合并报表口径的证券经纪业务实现净收入 16.62 亿元（占手续费及佣金净收入的85.69%），同比增长 57.85%，收入占比从 2015 年的 3.9%提升至 2018 年的 65.00%，成为公司收入的主要来源。3.2. 科技借力流量推动平台化发展——蚂蚁集团 依托支付宝广阔流量，完善金融科技生态系统。蚂蚁集团盈利来源主要包括服务费收取、自有金融服务和金融生活服务平台。公司依靠支付宝等核心产品的支付引流体系，深耕包括大数据、云计算等前沿科技在内的底层智能体系，建立了包含信用、风控、营销的开放支撑体系，通过财产保险、财富管理、信贷管理等业务的平台沉淀体系进行变现，全产业链协同发展，实现了金融科技生态系统的闭环。通过丰富的场景建设，公司的平台化盈利大幅提升。蚂蚁在经历了 2018 年第 1 季度和 2018 年第 3 季度亏损后，适时调整业务，加强平台化建设，2019 年第 1 季度起扭亏为盈。蚂蚁 2019 年实现营业收入 1200 亿元，税前利润 170 亿元。服务收费利润空间有限，着力流量引入规模。服务费收取，主要来源于支付宝和芝麻信用。个人端主要包括支付宝提现费用，但由于提现的真实需求较低，该业务的利润空间有限。企业端每笔支付宝收单业务需要支付 0.6%至 1%的总费率（其中支付宝的营收部分预计约为 0.1%），每次芝麻信用查询业务也需要支付不等的费用。互联网金融行业用户基数要求高，并且在有深厚的场景支撑下较容易培养用户粘性，潜在进入者往往只能望而却步，而支付宝的用户规模处在行业领先地位。根据易观统计，2020 年第 1 季度中国第三方支付市场交易规模为 5.7 万亿元，支付宝的市场占有率为 28%，据此可以推算其一季度支付宝手续费收入约为 16 亿元，随着市占率的不断提升（2019 年第 1 季度为 24%）和疫情好转带来的互联网支付的恢复，蚂蚁集团的服务费收入有望继续增长。品牌优势及全牌照业务构筑自有金融服务基石。蚂蚁集团的自有金融服务主要包括余额宝、花呗借呗、国泰产险、众安保险、网商银行等。余额宝是由天弘基金管理的开放式基金，规模超 1 万亿元。蚂蚁花呗主要依托网购场景和芝麻信用信息，为客户的实际交易提供小额信贷服务，同时面向消费者和商户，消费者的花呗分期年化费率约为14%，账单偿还分期年化费率约为 15%；商户因营销等原因自费提供花呗分期的费率同消费者相差不大，只在分 3 期时年化费率约为 11%。蚂蚁花呗 2019 年前 3 季度实现收入 41 亿元，净利润 10 亿元。1）分享经济增长红利。随居民可支配收入长期稳步上升及近期低利率环境刺激，在充足流量支撑下，通过引流模式及自有控股模式可以获取更多的金融服务的手续费、服务费等收入，提供稳定的业绩增长支撑。2）业内最强流量渠道及品牌优势，拉升议价能力。公司庞大的用户体量以及良好的用户体验，叠加阿里巴巴的品牌效应，在吸引更多的机构一起发展财富管理平台的同时，也能在合作中占据一定的优势地位，具有较强的议价能力。3）牌照及学习曲线效应，提升服务差异性。公司及被控股公司已具有支付业务许可证、证券投资基金销售业务资格、保险业务资格、保险代销业务资格等金融许可，具备一定的结构性行业壁垒，在自有金融服务中提供差异化服务。同时，公司长期经营与商户和众多消费者的业务，在对其征信等信息的积累上具有学习曲线效应，能提供有差异化的信息服务。流量资源销往机构，平台服务黏住用户。金融生活服务平台，主要包括支付宝和蚂蚁财富。支付宝提供日常生活缴费服务。蚂蚁财富则提供包括定投、基金、年金险等在内的多种金融服务，其主要是为各金融机构提供销售渠道，增加金融产品的销售量。蚂蚁集团从平台中收取服务费等收入。平台的建立在短期和长期均有利于公司的财富管理业务发展。一方面，平台将蚂蚁集团目前难以消化掉的流量销售出去实现利润。另一方面，则是能更好地满足支付用户的一站式金融服务需求，增加用户粘性，培养用户的理财习惯，为进一步发展打好基础。新兴技术开放和运用提供发展驱动力。蚂蚁集团运用多项行业领先的新兴技术，大幅提高了金融业务的效率和安全性，未来在科技赋能众多行业的过程中，将分享行业红利。据蚂蚁集团 CEO 胡晓明在 2020 年 6 月 30 日接受彭博社专访时的表述，蚂蚁集团技术服务费占总营收比重预计在五年内由 2019 年的 50%增长至 80%，随着技术的进一步发展，有望推动公司业绩高速增长。3.3. 科技赋予金融集团新动能——中国平安 打造国际领先的科技型个人金融生活服务集团，寿险与健康构成主要利润来源。公司坚持“金融+科技”的核心战略，在金融主业稳健增长的同时，以科技引领业务变革，不断提升服务效率、提升风控水平、降低运营成本，构建“金融服务、医疗健康、汽车服务、房产服务、智慧城市”的综合生态圈，金融生活产品及服务覆盖 2 亿个人客户和 5.16 亿互联网用户。公司具有多元化的利润来源，寿险与健康险为主要盈利贡献来源，2019 年该业务盈利占比高达 69%，三年来复合增长率高达 60%。从保费深度和保费密度来看，我国寿险业仍处于初级阶段，未来增长空间仍然较大，平安寿险与健康险业务有较大的业绩增长空间。从市占率角度来看，2019 年平安寿险保费收入为 5236.72 亿元，市占率达到 17.67%，随着行业进一步发展，龙头企业的优势将更加明显。收入利润增长稳健，业绩发展势头良好。公司 2019 年实现营业收入 11689 亿元，同比增长 20%，2015 年以来年均复合增长率高达 17%。公司的利润增长相比单一金融模式的公司更为平稳，2019 年实现归母净利润 1494 亿元，同比增长 39%，整体保持稳健的上升趋势，归母净利率持续增长，2019 年达到 13%的历史高位。客户为中心战略助推业务发展，业务交叉渗透助力挖掘互联网潜在客户群。1）以客户为中心的经营理念持续推动个人业务量增长，基于“一个客户、多种产品、一站式服务”的理念，银行、证券、保险业务互相引流，持续扩大个人客户盈利贡献。2019 年个人业务实现营运利润 1228 亿元，同比增长 26%，增长幅度远超公司营运利润同比增幅（18%）；个人客户数量持续增长，2019 年个人客户达到 3.4 亿人，同比增长 16%；人均贡献营运利润 365 元，同比增长 9%，客均收入较高。得益于个人客户数的持续提升和客均盈利贡献稳定增加，个人业务营运利润持续扩大，已成为平安强劲增长的内部驱动力。2）平安业务交叉渗透程度稳步提升，互联网潜在客户挖掘空间较大。平安坚持打造金融一体化平台，各业务交叉渗透程度逐步加深，客均合同数稳步提升。2019 年个人客户中有 7371 万人同时持有多家子公司的合同，占整体客户数的比重达到 36.8%，较年初提升 2.5%。通过长期的客户经营及公司对客户了解的持续加深，预计未来业务交叉渗透程度仍将继续深化。平安通过线上数据化的产品推动交叉销售，互联网用户仍有广阔发掘空间。截至 2019 年末，互联网用户数量达到 5.16 亿，同比增长 16.2%，其中仅有 1.74 亿人已成为平安的客户或正在使用平安相关服务，仍有 3.42 亿的互联网客户挖掘空间，如果以 2019 年个人客户客均营收贡献值 612.5 元计算，则仍有 2094 亿的营收空间待开拓。随着我国互联网普及程度不断加深以及平安对在线业务体验的不断完善，互联网将继续为未来营收提供增长动能。科技助力一体化业务可持续发展，金融科技子公司有望成为下一增长点。1）公司运用科技手段全面赋能核心金融业务，降低成本，管控风险，提升效率。个人车险业务90%以上实现了自动报价，智能机器人已实现每年坐席成本下降 11%；AI 贷后管理覆盖100%贷款未逾期客户提醒，人均管理贷款规模达到 5400 万元，同比增长 32%；AI 零售银行全面赋能银行全流程，平安银行 2019 年新增发卡量 1430 万张，近 90%通过 AI 自动审批。2）公司通过陆金所、金融壹账通、平安好医生、平安医保科技、汽车之家等科技公司开拓金融科技版图，未来有望成为新的盈利增长点。目前陆金所平台注册数已达4402 万人，较 2014 年增长 780.4%，交易规模方面资产管理业务较年初上升 6.5%，管理贷款余额较年初大幅上升 28.6%，总体规模从 2016 年以来持续上升，2019 年已达 8516亿元。平安好医生营收数据亮眼，作为中国最大的互联医疗健康服务平台，公司营收已从 2015 年的 2.79 亿元大幅增长至 2019 年的 50.65 亿元，全平台用户注册量超过 3.15 亿人。随着子公司业务模式的进一步成熟，科技类业务必将进入全面盈利阶段。3.4. 金融领域低调蓄力，科技助力业务发展——腾讯控股 支付带动全牌照布局，稳着陆金融领域。依托最主要的支付业务，腾讯的金融版图拓展至银行、保险、证券、理财、基金、征信等领域，全面稳健布局金融领域。2011 年，财付通获得央行颁发的首批第三方支付牌照，此后腾讯陆续获得银行、保险、证券、小贷等牌照，并入股中金公司、和泰人寿等持牌金融机构。此外腾讯还在境外广泛布局，保险领域入股英杰华人寿，基金领域联合高瓴资本在香港拿下公募牌照。金融科技业务占比不断提高，支付手续费构成主要收入来源。2019 年腾讯控股实现营业收入 3773 亿元，同比增长 21%，实现归母净利润 933 亿元，同比增长 19%，公司收入和利润均保持稳健增长态势。2018 年以来，金融科技及企业服务业务占比稳步提升，2019 年第 4 季度占比增长至 28%（2020 年第 1 季度受疫情影响，线下交易减少，占比有所下滑），2019 年金融科技及企业服务业务收入同比增长 39%至 1014 亿元，首次突破千亿大关。金融科技业务中最主要的构成部分是支付业务的手续费，以扫码付款等商业支付为主，其增长主要依靠日活跃用户数及人均交易笔数的增加而推动，2019 年第 4季度，公司的商业支付日均交易笔数超过 10 亿，月活跃账户超过 8 亿，月活跃商户超过 5000 万。随着日益增长的交易需求和移动支付的迅猛发展，支付业务有望赋予公司金融业务收入增长更强劲的动能。理财通规模破万亿，转型财富管理业务释放增长新动力。理财通于 2014 年 1 月在微信平台上线，陆续推出了货币基金、债券基金、保险类理财、指数基金、混合型基金、境外型基金等多元化理财产品。作为公司理财业务的主要收入来源，理财通2019 年末用户数同比增长超过一倍，首次突破 2 亿，资金保有量同比增长超过 50%，突破万亿规模。理财通依附 11.65 亿月活的微信生态，渗透率不到 20%，仍有增长空间。2019 年 12 月，腾讯腾安获得“基金投资顾问业务试点”资格，理财通从专门解决交易问题的交易型平台，转型为用户提供量身定制服务的服务型平台，聚焦资产配置和投顾服务发展，打造财富管理服务型平台。在新的理财趋势下，腾讯理财通的长线思维与深厚积累，有望助其实现又一次业绩飞跃。前沿技术支持金融科技发展。腾讯着力构建金融基础设施，在企业金融领域推出企业支付、发票财税产品、普惠服务连接平台等众多平台类产品，契合小微企业的金融需求。公司深耕区块链技术，为政府、金融机构、企业及个人客户提供高效前沿的解决方案，包含鉴证证明、共享经济、共享账本、智能合约、数字资产等多样化服务。随着公司不断探索行业领先的技术手段，金融科技业务的效率将会更高，范围将会更广，业绩有望进一步提升。4. 投资策略（详见报告原文）科技金融高速发展，政策支持与行业竞争共同推动金融创新。1）科技的进步推动了金融业态升级，各公司纷纷利用互联网、云计算、大数据、人工智能和区块链等新兴科技为金融业务开拓市场、创新服务，开启了智能高效的新时代。2）随着金融科技的不断发展，行业的相关政策日趋完善，资本市场深化改革的步伐也逐渐加快，证券市场的市场化改革政策频出，保障和鼓励金融科技的高速发展。金融市场不断加剧的竞争也推动着金融科技的创新，以拓展更广泛的业务覆盖面、开拓更多样的融资渠道、提供更高效的投资管理、达成更便捷的清算支付。3）另外，受疫情影响，各大金融机构线上业务需求飞速增加，科技化转型加速，且信息技术应用创新产业已上升到国家战略高度，推动了科技金融的发展。技术助力金融科技全产业链发展，信息技术服务商及平台类公司前景广阔。1）传统金融机构竞争加剧，探索金融科技提升服务效率。银行、保险、券商、基金等金融机构，凭借业务牌照经营金融业务，依靠 IT 技术提升金融业务的服务效率，直接对接个人、机构、政府等海量网络用户，市场空间广阔。2）依托广阔渠道，实现巨额流量变现。拉卡拉、同花顺、财富趋势、银之杰等流量或渠道提供商，为金融机构提供系统解决方案，依托支付、信贷、理财、行情交易、财险销售等场景获取客户资源，进而向金融机构导流进行变现。To C 端的盈利主要来源为增值服务费，To B 端机构销售业务按照合同开展获取稳定盈利，To B 端渠道引流服务按比例分成收取服务费或收取定额服务费。3）底层技术企业龙头优势明显，差异化业务助力中小企业发展。恒生电子等底层架构技术服务商，从事证券、银行、基金等行业的应用软件开发、计算机硬件代理和销售，为机构提供客户管理、交易、业务、资产管理、清算等系统、软件、数据服务，并收取相应费用，高毛利率、高营收占比的自主研发软件构成主要盈利来源。这类企业技术壁垒较高，马太效应明显，国家对于金融科技发展的政策支持力度不断加大，信息及技术服务商将直接受益。平台类公司的业务范围不断拓展，实现全产业链覆盖。蚂蚁科技、东方财富、中国平安、腾讯控股等平台类公司，贯穿金融科技的全产业链，大力发展科技，自主开发底层技术；渠道平台广泛，流量来源充足；拥有金融业务牌照，可直接通过相关业务进行变现。这些公司依托强劲的科技实力，全产业链多领域业务协同发展，有望快速崛起。……（报告观点属于原作者，仅供参考。报告来源：东吴证券）如需报告原文档请登录【未来智库】。

笔者：王成祥● 对外经济贸易大学法律硕士、中国社会科学院研究生院金融学研究生● 律师、注册会计师（CPA）● 创立飞马金控之前，先后曾担任三星中国、新奥资本、中信信托等知名机构投资高管，主导和参与了北部湾旅（603869）、车网互联、新丽传媒、奥瑞安、龙门煤层气、证通电子、太安堂、博瑞传播、长电科技等项目的投资。超过十年VC/PE投资以及资本市场的经验，具有宏观投资思维，坚持价值投资的理念，对战略新兴行业和创新型企业有独到的判断和见解。● 创办飞马金控以来，已经主持完成了对赛恩科技、凯迪网络、Q房网、统联金融、合力辰光、泰力松、我赢职场等数十家项目的投资。一、首先需要明确金融投资的两个前提：1、产业为本，金融为用当前经济的问题主要体现在产业空心化、金融泡沫化，实业与金融已经实质脱节，失去了利益的一致性。但实际上，实业若无金融支持，是难以创新发展；而金融如无实业基础，则如无源之水，终将枯竭衰败。通过产业和金融的高度融合来解决经济产业化的问题。通过产业金融创新，实现“产业帮金融落地，金融助产业腾飞”的协同效应，会成为未来发展的一种大趋势。2、资产的风险定价指对风险资产的价格确定，它所反映的是资本资产所带来的未来收益与风险的一种函数关系。建立风险定价体系需考虑经营成本、目标利润率、资金供求关系、市场利率水平、客户风险等因素。不同的风险承受能力所选择的资产类型是不一样的，或者说资金的属性决定了投资的方向、模式和选择的资产的类型。随着我国经济进入新常态，金融已成为改革创新最活跃的领域之一。随着金融体制改革，产业结构调整，完善多层次资本市场对于推进供给侧结构改革具有重要意义。“大众创业、万众创新”的出现也是一种历史的必然，是国内经济换挡的加速器。随着国家层面改革的路线越来越清晰，创业者迎来更好的发展机遇，将更加利好股权投资行业。股权投资在未来十年会成为最佳的一种长期资产配置之一。二、目前中国金融投资市场之现状1、市场需求日益增加随着居民财富增长迅速，我国居民的可投资资产由2006年的25.6万亿增长到2014年底的112万亿，8年间增长了4倍多，人均可投资资产超过8万元，理财需求也日益旺盛。而投资需求从原来单一的股票投资逐步发展成为以保险、基金、股票为基础，银行理财产品、信托、券商资管计划、私募基金等多领域共同发展的多样性新局面。2、市场供给良莠不齐首先，A股市场投机严重，背离了价值投资的逻辑；各色理财产品的刚性兑付，对市场机制造成了严重扭曲；P2P、众筹等互联网金融平台的跑路潮不断，已经严重危及社会对互联网金融创新的信心；其次，是股权投资周期长，技术难度大，投资机构良莠不齐，普通投资人参与度低。最后造成了房地产投资市场一枝独秀，但，最终也将背离了未来经济的发展方向。三、中国金融投资的未来趋势1、过去：“傻钱”简单配置，粗暴赚钱 “傻钱”是指反映迟钝的资金、贪婪的资金。在过去，资金处于一种盲目的买卖行为，缺乏专业的投资知识，对一个毫无价值的投资标的疯狂的追求，配置简单，粗暴赚钱，不清楚多头安全边际在哪。2、未来：“聪明钱”均衡配置，专业管理“聪明钱”是指非常清楚所投资的标的具有多大的价值，并在多头或者空头安全边际下进行投资。在未来，“聪明钱”的作用可能是“恰当的定价”、可能是“更有效的资产配置”、可能是“把资源投给更出色的公司”等等，但归结起来，都是一种定价上的能力，在关键时候趋利避害的能力，与普通大众的投资情绪保持距离的能力。能够做更多正确的事，并对公司、行业、经济起到更多正面的作用。四、我国股权投资行业之发展历程2000年，第一批VC/PE诞生，大量投资投向中国互联网行业，掀起第一拨短暂的热潮。但是在互联网泡沫破灭以后，大批投资机构亏损，在此之后中国PE市场经历了一段较长时间的低潮期，在这个阶段坚守下来的优秀外资机构和本土机构均获得了巨额的回报。 2006年，伴随着国内股权分置改革的完成和海外一批明星案例的退出，国内掀起第二波股权投资浪潮并在2010年前后达到高峰，2011年下半年开始：通胀压力和持续紧缩的货币政策使得资金募集出现困难，退出渠道受阻，PE行业进入调整期。2013年A股IPO暂停：A股IPO暂停一年，上市退出渠道严重受阻，并购成为退出首要方式。VC/PE行业洗牌，PE机构开始重视专业化投资和投后管理工作，逐渐回归投资实业本质。2014年以来，市场和政策环境出现了较大的变化，多层次资本市场的逐渐建立，尤其是新三板的重新定位，为股权投资发展提供了良好的环境。随着国内资本市场的日益成熟、行业监管政策落定和逐渐完善，中国市场逐步迈入股权投资新时代。六、”全民PE时代”之问题1、行业竞争激烈据不完全统计，”全民PE时代”做股权投资的企业有上万家，各类基金的同质化比较严重，行业专注性比较低。市场上好的项目竞争激烈，还存在为获得项目不择手段恶性竞争的现象。市场上低水平的资金比较多，大家对整个行业，包括对股权投资的模式特点实际上并不熟悉，只不过就忽悠了一些钱，然后开始股权投资，结果整个行业规矩都被搞乱了。2、投资手段雷同缺乏产业背景支持，缺乏投资后价值提升的能力和手段，基本上钱投进去后就没有专业的团队进行管理。而且很多投行、咨询背景的投资团队较多，不太熟悉企业实务，对企业内部具体操作流程不熟悉，只是凭感觉做决策，最终都会出现问题的。3、有限合伙人不成熟还有很多国外的机构进入中国，由于中国的文化积淀比较深，在中国做事不能完全按照国外那套规矩，很多还要熟悉国内的文化和一些运行的规则。那个时候有限合伙人还不是很成熟，有限合伙人分期出资无法保证，基金后续资金难以保证；普通合伙人难以充分行使职权，有限合伙人参与投委会造成投委会成员决策困难，增加交易成本。七、股权投资行业的发展新机遇2001年到2011年是房地产行业的“黄金十年”积累了大量的财富，存在转型需求；房地产行业的转型是比较难的，从全世界来看，房地产企业要完全的转型，成功的不多。高利贷行业的风险积聚加大，资金急需转移、寻求新的出路；信托、资管的债权投资模式在向创新投行转变。大背景调整之下，他们要寻求自己的出路，现在也在向股权投资调整。经过差不多有十年的股权投资市场的磨炼，GP经历过几轮的投资，也积累了在股权投资行业的经验，LP也经历了风险教育。大浪淘沙后的GP和LP更加成熟、沟通会更加顺畅，这是这个行业的发展基础。最关键的就是多层次的资本市场的建立大大降低了股权投资的风险，形成了一个非常顺畅的退出渠道。在股权投资时代，在资本这个思维模式下我觉得机总会是有的，只要你敢于突破、敢于创新，还会有机会。八、股权投资的特点1、行业特点从行业来看，VC/PE投资本质是专家型投资业务，所谓专家并不是金融行业的专家，而是各个领域都要有涉猎，这样对投资是有很大的帮助。股权投资很难确定统一的投资标准，基本上是依靠团队的经验和能力实施投资。因此，获得成功的关键因素是专业的管理团队。由于单个项目投资失败的几率很高，所以要靠投资组合来平抑风险，而基金管理人适合合伙制的运作模式，可以起到风险共担，控制内部管理风险。2、项目选择和判断“人为重，事为先”——柳传志；人为重，就是这个事你能做什么，为什么这个事你能做，别人不能做。事为先，就是在什么市场，解决什么问题，找什么样的商业模式，获得什么样的市场。三个重点：行业、商业模式和团队；实际上我们看项目核心就是三个点：第一，你处于什么行业，是朝阳行业还是夕阳行业；第二，商业模式，什么叫商业模式，指的是这个企业怎么运营的，它是怎么赚钱的，和它的利益相关人之间是什么关系。第三，团队。行业也好，商业模式也好，其实都可以复制，唯一复制不了的就是团队。技术和艺术的结合。所有私募股权投资中的战略设计与运作，都需要高深的技巧，只有当主导者达到一定功力之后，其工作成果才能成为可供借鉴和欣赏的艺术品。每个投资人的投资行为，都有着不同的期待、不同的先在性、不同的当下性和不同的观察背景。项目的“陌生化”、技术的“奇观化”、风控的“复杂化”，让他们的每一次投资之旅都显得格外不同。九、什么样的企业具有投资价值1、好的商业模式：企业商业模式简单明了，并且处于国家产业政策重点支持的朝阳行业。其核心团队成员有伟大的企业家精神及突出的企业运营管理能力，拥有独特技术或者采用了新颖的商业模式，可以快速覆盖市场。拥有所在地区的资源优势，并可凭借资源优势构建竞争优势，具备高成长性，未来保持较高的利润增长，并且盈利点清楚。2、靠谱的团队：核心团队成员都具备诚实和有良知，拥有大理想和情怀，不满足小富即安。实际控制人是该行业的行家，团队执行力强并且具有创新精神。3、顶层设计要合理：核心管理层是公司的实际控制人，占有较大的股权比例。公司内部股权激励明确，并且落实到核心管理岗位，创始人之间优势互补。十、浮躁的投资环境下既要坚守又要突破1、坚守王成祥坦言，现在的投资环境还是比较浮躁，作为我们基金管理机构也好，作为投资人也好,既要坚守，又要突破。所谓坚守，第一要有风险意识。第二，作为基金管理人来讲要有信托责任。信托责任是什么呢？你的钱是投资人出的，你代表的是投资人的利益，就把信誉视为和自己的生命一样重要，你才能在这个行业里边存活下去，才能成长起来。2、突破王成祥认为，”互联网＋带来的创新性思维会贯穿到各行各业，大机会面前要敢于改变和尝试，包括原来的投资模式、投资理念，可能需要改变。”学会突破在当下也尤其重要。结尾投资是一件非常专业的事情，而专业的事情应该由具备专业投资背景和经验的人来做。王成祥说，“风口”对于投资来说并非坏事，飞马金控也会抓“风口”，但是前提是不会为了迎合风口而改变既有的投资战略。飞马金控要打造百年老店，就要做稳健的投资机构，不追求超高的回报，但是，从长期来看，要通过投资组合获得公司股东和投资者满意的投资回报。（广告）

来源：汇商Forexpress怎样才能在变幻莫测的金融市场中获利，及早达成财务自由？以下是六位华尔街大鳄及投资大师投资生涯中最牛逼的一次投资，想必对正在投资路上的你有一定帮助。01股神巴菲特(Warren Buffett)“2002年5亿买中石油，2007年沽空赚36亿美元”“股神”巴菲特迄今最成功的投资不在美国，而是在中国！巴菲特于2002至2003年间开始投资中国，以合共约5亿美元买入中石油1.3%股份。至2007年申报沽空时，他已赚了36亿美元，复合年均回报达52%，冠绝其投资生涯！2008年9月26日，巴菲特领导的伯克希尔-哈撒韦公司以18亿港元认购比亚迪10%的股份。据年报显示，目前巴菲特旗下子公司仍持有公司占比8.25%的股份，比亚迪仍是其重仓的中国公司。根据目前比亚迪股价，巴菲特目前浮盈近20亿美元。不过，巴菲特却认为，自己一生中最好的投资，还是年轻时购买“价值投资之父”格雷姆(Benjamin Graham)所写的《聪明的投资者》(Intelligent Investor)，这本书至今继续引领着他的投资。（相关阅读：《跟着股神，这七个人变亿万富豪！》、《“股神”巴菲特的外汇投资及交易启示》、《巴菲特押注这家中国公司10年，账面盈利16亿美金》）02索罗斯(George Soros)“92年狙击英镑，打垮英国央行”巴菲特主张挑选优质公司股票并长期持有，金融大鳄索罗斯则讲求直觉和狠劲，狙击市场不合理之处，其最成功的投资，当数1992年做空英镑大赚。东、西德统一后，德国援建前东德地区令政府开支急升。德国央行为怕激起通胀，故加息试图遏止。恰逢英国1990年加入欧洲汇率体系(ERM)，英镑与德国马克挂钩，英国因此要随德国加息，不利其当时疲弱经济。索罗斯打赌英国会退出ERM、英镑跟马克脱钩后会贬值，他并豪赌做空英镑。英国央行抵受不了英镑做空压力，终于在史称“黑色星期三”的1992年9月16日宣布英国退出ERM，英镑狂跌，索罗斯累计赚取超过10亿美元，更被封为“打垮英国央行的人”，亦教世人见识对冲基金的威力。后来1998年亚洲金融风暴，索罗斯打算重施故技，大手做空港元及恒指。不料港府入市扫入恒指蓝筹股托市，索罗斯无奈败走香港。（相关阅读：《索罗斯1944年经历改写一生，亲授15条投资心得》、《索罗斯：你和我最大的差距，除了钱，还有思维方式》、《这才是索罗斯！（长文）》）03鲍尔森(John Paulson)“08年沽空“次贷”，日赚40亿美元”“赚钱之神”鲍尔森一生最成功的投资，必定是2008年金融海啸前夕沽空“次贷”大赚150亿美元，当时他一天进帐30亿至40亿美元！。他到底察觉了什么端倪，能够早着先机？美国楼市于2000年代初空前繁荣，专家纷纷唱好长期楼市，不少信用纪录欠佳的人亦轻易获批按揭贷款“上车”，造成大批次级按揭。恰逢金融创新盛行，市场兴起把这些次级按揭包装成名为“债务抵押证券”(CDO)，美其名把风险转给更能承担的投资者。不过，当时籍籍无名的鲍尔森有感美国经济大难临头，劣质企债却不跌反升，使他觉得市场已陷入疯狂，不良放贷手法的邪风已成常规，楼市只属虚火，楼市逐渐见顶，次贷自然危如累卵，于是他在2006年成立两只基金沽空CDO及ABX次贷指数，并趁低吸纳信贷违约掉期(CDS)。（相关阅读：《200亿美金！华尔街史上最赚钱的五笔交易》、《对冲基金富豪排行榜：前十位去年狂赚77亿美元》、《多图辣眼！全球顶级交易者们绝密豪宅内外景大曝光》）04博格尔(John Bogle)“令威灵顿基金起死回生”“股神”巴菲特曾吩咐妻子这样投资他的遗产︰“10%买国债，90%买Vanguard（领航）的标指基金”。此言一出，Vanguard成“当红炸子鸡”。不过，“指数基金之父”、领航创办人博格尔眼中一生最好的投资是领航威灵顿基金，并不是一只指数基金。博格尔1951年入职基金公司威灵顿时，已将15%薪金投资该公司的威灵顿基金作为退休计划，但到了1960年代，该基金变得冒险，终在1978年倒闭。博格尔希望令它起死回生，遂由他当时仅成立了3年的领航收购，把它易名为“领航威灵顿基金”，提高债券持仓比重。该基金在领航接手后第二年(1979年)已重新赚钱，之后35年间有27年跑赢同类基金，当年威灵顿基金的投资者至今仍致函向他道谢，博格尔本人亦把20%退休储蓄放在这基金以示支持。（相关阅读：《巴菲特、索罗斯敬重万分的华尔街大佬：短线交易是一场输家游戏》）05法玛(Eugene Fama)“从未花过一毫低买高卖”被誉为“现代金融之父”的芝加哥大学经济学教授法玛2013年凭“效率市场假说”(Efficient Market Hypothesis)荣获诺贝尔经济学奖。他在该理论提出，股价已反映市场上既有的信息，例如企业的财务报表、宏观经济因素等等，换言之投资者选股不可能跑赢大市。法玛贯彻自己的学术理念，直言自己一生最成功的投资，就是从来没有花过一毫光顾采取主动型投资策略的基金经理。所谓主动型策略，就是投资者日常不断低买高卖，发掘具上升空间股份的策略，对冲基金即为一例。与之相反的就是被动型策略，如有领航追纵指数走势的基金。06夏普(William Sharpe)“买指数基金”1990年诺贝尔经济学奖得主夏普被誉为“金融经济学开山之祖”，他研发的“资本资产价格模型”(CAPM)及“夏普比率”乃金融学的必读理论，当中CAPM被用作计算一只股票的回报率，公式内的“贝塔值”（β）量度股价相对大市指数的敏感度，亦广为分析界采用。尽管夏普对金融市场有深厚研究，但原来又是一个被动型投资策略的拥趸！夏普说，收购低且分散投资的指数基金，就是他最好的投资，对其信心永远不减，当年他执教斯坦福大学工商管理硕士课程，第一课就在黑板上写了领航集团的电话，推荐学生购买指数基金！