金融互联网研究报告

报告从银行安全从业者的视角出发，对2019年网络金融黑产技术手段、欺诈手法等进行剖析，并结合银行业务特点，对黑产防控思路进行了探讨。作者：中国工商银行金融科技研究院安全攻防实验室一、序言2019年，数字化转型成为国内银行关注的焦点，在金融科技的创新驱动下，银行正在朝智慧银行、开放银行、生态银行的方向发展。数字化银行的大潮下，银行业务模式更加灵活、开放，在为客户提供更加优质服务体验的同时，也引起了网络黑产更多的关注。工商银行高度重视与网络黑产的对抗，依托蓝军团队，在2019年成立行业首个安全攻防实验室，在严守生产系统安全、保障金融科技战略转型的过程中，积累了大量与黑产斗争的经验，本次编写的《2019网络金融黑产研究报告》，从银行安全从业者的视角出发，对2019年网络金融黑产技术手段、欺诈手法等进行剖析，并结合银行业务特点，对黑产防控思路进行了探讨，希望抛砖引玉，与银行同业共同打好对抗黑产的持久战。二、 2019年网络金融黑产发展趋势随着国家层面对黑产的重拳打击和各类专项治理，传统模式的黑产形势有所收敛，不法分子为了躲避制裁，更多地转向后台，其技术手段也不断升级，手机云控养号、基于人工智能的风控系统绕过等产业链进一步深化，针对金融机构的新型钓鱼、第三方跳板攻击威胁持续增长，互联网金融机构与网络黑产的斗争博弈进入了白热化状态。针对网络黑产的新变化，工商银行金融科技研究院安全攻防实验室(以下简称“工商银行安全攻防实验室”)以银行从业者的视角，结合2019年网络金融业的各类安全事件、安全态势，总结了2019年网络金融黑产呈现出的六大趋势。趋势一假冒App卷土重来，第五代钓鱼攻击成新威胁近年来，随着国家对钓鱼网站、伪基站的大力打击，传统的钓鱼网站、仿冒App已经得到有效控制，而在2019年，我们发现一种通过仿冒App嵌套诈骗网站的新型钓鱼欺诈模式，钓鱼攻击威胁有抬头趋势。借贷为名，诈骗为实传统的网络钓鱼以骗取用户的账户、密码等身份信息为目标，而新型模式下，不法分子以金融机构的借贷业务为名制作仿冒App，并伪装成人工客服，以“借贷资金解冻”等理由诱导用户转账，实施诈骗。新型钓鱼App特点钓鱼5.0时代根据工商银行安全攻防实验室多年来与钓鱼网站的对抗经验，此类钓鱼手段属于我们观测到的第五代钓鱼手段，其传播方式、特点、目的与之前四代均有所不同：从诈骗手法看，不再以骗取用户密码为目的，而是通过虚假人工客服方式进行欺诈，使得用户自行转账;从技术角度看，部署方式为轻量级仿冒App嵌套诈骗网站的模式，一个诈骗后台可以对应多个不同机构的仿冒App。由于轻量级的仿冒App开发成本很低，在封禁后能够通过快速的复制、扩展“死灰复燃”，而后台诈骗网站不具备假冒网站特征，在定位、举证、封禁方面都存在较大难度。历代钓鱼手法及特征新型钓鱼的传播途径逐渐转向社交App、公众号平台等渠道，较前四代钓鱼模式更为隐蔽，给监管和封禁带来了更大挑战。趋势二黑产上云，相关产业链进一步深化近几年，黑产从业者已经形成了从信息收集到资金变现的完整黑色产业链闭环。2019年，黑产的资源积累、技术能力和软硬件配置明显提升，甚至与云端结合：上游封装攻击工具，通过API接口访问提供云端服务，下游通过调用群控、IP秒拨、打码、接码等云服务实现攻击工具的无缝集成和快速部署，伴随黑产上下游的高效紧密配合，一条技术更为先进的黑色产业链逐渐建立。黑产供给链云控养号，黑客开办“养殖场”云控系统主要用于黑产批量操作、引流营销，通过在手机上安装接收指令的客户端，利用网络传输云主机的操作指令，达到一人操作成百上千台设备的效果。目前，云控技术最常见的使用场景为“养号”，“养号”是指黑产团伙在账号注册完毕后，不立即进行使用，通过真实设备进行“饲养”，通过机器模拟人工操作，增加账号的可信度，从而绕过企业的各类风控检测及封禁策略。对于各类黑灰产、羊毛党来说，“养号”可以算得上是他们产业链的关键一环，而大规模的云端“养号”，也已经成为网络黑产得以运转的基础。手机云控平台示例云端秒拨，IP封禁已无用武之地IP是黑产的核心资源之一，而黑产获得 IP 资源的方式也在不断发展升级：从早期通过匿名代理，发展到通过虚拟化ADSL技术获取海量IP资源(俗称“秒拨”)，使得企业针对IP封禁方式的传统对抗手段面临新的难题。2019年，黑产通过秒拨实现攻击源的多发性和难以预见性，由于秒拨IP池巨大，单台秒拨机可获取整个地区运营商IP池中少则十万、多则百万量级的IP。同时，由于秒拨IP和正常用户IP取自同一个IP池，秒拨IP的使用周期结束后，会流转到正常用户手中，所以区分秒拨IP和正常用户IP的难度很大。在此基础上，黑产对秒拨做了升级，称为“云拨”，通过把多个地区的秒拨资源打通，就可以实现在单台秒拨机上拨到全国上百个地区的IP资源。云拨对外提供服务的价格仅几十元/月，其提供的IP可覆盖全国数百个城市。黑产从业者的资源投入规模、黑色产业链的发展速度都远超想象，对黑产的认知如果停留在初级阶段，势必导致对抗过程中的信息不对等，从而增加防御难度。趋势三骗子套路翻新，新式金融“杀猪盘”横扫全国2019年，“杀猪盘”诈骗方式有所升级，从走感情路线的“甜蜜陷阱”晋升为理财投资的专业骗局，而此类诈骗主要针对私盘贵金属、私盘理财等业务开展。新型“杀猪盘”诈骗套路为“寻找目标-取得信任-怂恿投资-赚取小利-大量投资-投资亏损-销声匿迹”，诈骗分子通过社交网络等渠道，诱骗受害人在私营投资平台进行投资，结合“杀大赔小”、行情伪造等手段，通过小额利润“喂养”用户，当用户投入足量资金后，操作盘面卷走用户资金，达到“杀猪”的目的。金融“杀猪盘”作案流程金融“杀猪盘”案件频发，警方加大打击力度2019年，多地警方破获了通过虚假网络投资平台进行金融“杀猪盘”式诈骗的案件：8月，安徽警方破获特大网络投资平台诈骗案件，抓获犯罪嫌疑人23人，涉案金额高达1000余万元;9月，广东警方在“净网”行动中破获一起利用金融投资平台实施诈骗的案件，抓获嫌疑人107名，扣押现金160余万元，冻结资金1300余万元。同时，山西、福建、上海、青岛等地警方都曾破获相关案件，涉及金额均高达上千万元。上述诈骗方式涉案范围广、人数多、金额大，且其利用的私盘金融业务与银行开展的投资理财业务范畴类似，银行同业需要加以关注，提前做好监测和预防。趋势四外忧转向“内患”，App供应链风险加剧随着近年来应用商城安全审核的加强，以及App签名、加固等防护技术的成熟，通过二次打包假冒App进行钓鱼及木马植入的攻击手法得到了有效控制，这也导致越来越多的黑产将目光转移到SDK供应链。在互联网金融App研发过程中，广告、支付、统计、社交、推送、地图等服务一般通过调用第三方公司SDK工具包实现，同时与政府、社保、企业、金融同业合作的过程中也不可避免的需要嵌入合作方SDK。由于SDK开发者的安全水平能力参差不齐，可能导致SDK存在安全漏洞，成为攻击宿主App或客户手机的跳板，甚至有黑产故意发布预留“后门”的SDK，以便收集用户信息或执行恶意操作。由于SDK引入处于产业链的上游环节，一旦被黑产利用，会造成极大危害。移动端供应链流程千款App遭恶意SDK嵌入，恶意行为向产业链上游转移2019年4月24日，公众号“腾讯安全联合实验室”称，腾讯安全反诈骗实验室追踪到一款恶意SDK子包，该恶意子包已“潜伏”在xx家园、xx影音、xx文学等数千款移动应用中，潜在影响用户可能超过千万。这款新型恶意SDK主要瞄准各类中小型应用，其目的是在用户无感知的情况下通过恶意操作实现广告刷量并获利。该SDK通过将恶意子包嵌入正规移动应用，达成对应用分发渠道的复用，实现触达千万级用户的效果。软件供应链污染工信部治理App隐私问题，供应链SDK问题突出2019年12月20日工信部App专项治理工作组发布的通报显示，61个App存在违规收集使用个人信息的问题，其中金融借贷类App占比超过三分之一，在61个被点名App中，47个与第三方SDK违规收集客户信息有关。趋势五便捷与风险共存，第三方支付代扣成重灾区2019年，第三方支付代扣接口滥用导致的风险较为突出，个别支付机构对收款人的真实性审核不严，黑产得以通过代收业务便捷盗取客户资金，甚至通过违规出售、转让系统接口，将代收业务应用于非法交易场景。2亿元资金被盗，“三不同、一不通”引起黑产注意2019年12月，湖南法院审结了一起利用第三方支付代扣接口实施信用卡诈骗的案件，诈骗金额高达2亿元。不法分子以公司名义与多家支付机构签订代扣协议从而开通代扣渠道，在不需要银行卡密码、用户不知情的情况下直接扣取他人银行卡资金。案件中，不法分子通过赌博网站等灰色场景获取他人的“三不同、一不通”银行卡(“三不同”即手机号码归属地和银行卡的开户地址、身份证地址不同，“一不通”是指手机号码打不通，通过以上信息判断这些银行卡内的钱是非法的钱，即黑产圈中所谓的“黑卡”)，然后以他们成立的公司名义通过第三方支付公司开通的代扣通道，窃取“黑卡”内的资金。硬件植入木马，超500万手机成为养号工具近期，央视曝光了新手机被植入木马病毒，成为黑产团伙“薅羊毛”工具的事件。事件中，黑产团伙通过在老年机(功能手机)主板中植入了木马，被植入木马的手机一旦插卡使用便会主动将被害人手机号码发送给黑产团伙，下游黑产利用被害人手机号码注册电商账号，电商平台发送验证码后，手机中的木马程序自动截获、回传验证码短消息，木马程序还具有一定隐蔽性，能够对受害人屏蔽包含验证码的短消息达到持续控制受害人手机的目的。被植入木马程序激活的手机号码有500多万台，涉及功能机型号4500多种，受害者遍布全国31个省、直辖市、自治区。趋势六AI vs AI，黑产对抗转向人工智能战场随着人工智能技术大规模工程化、实用化，网络金融业以人工智能、机器学习等手段对传统黑产进行了“降维打击”，而黑产为了突破企业的防护与封锁，在各类攻击中也引入了AI技术，出现了以人工智能对抗人工智能的情况，企业和黑产已经从猫捉老鼠的“躲猫猫”变为算法和模型的正面对垒。智能人脸识别遭遇“智能人脸伪造”随着人脸识别技术在金融界的广泛应用，黑产从业者利用Deepfake等开源深度学习算法发起攻击，逐渐将人脸“代认证”发展为成熟的黑产产业。2019年11月，黑产从业者在某社交类App利用人工智能技术成功破解人脸认证并“变脸”为某知名艺人，这项技术也在网上被售卖，售价仅888元。网店售卖人脸代认证2019年，工业界和学术界也对人工智能攻击开展了大量研究，工商银行安全攻防实验室一直密切关注国内外的最新研究情况，以下是重点跟踪的两项业界的研究成果。人脸融合骗过AI之眼2019年12月，英伟达(NVIDIA)公开了第二代人脸生成算法StyleGAN2的源代码，可以根据五官、发色生成自定义风格的人脸图像。基于StyleGAN2也可以结合多张人脸图像进行人脸融合，生成同时具备模板图像特征与目标图像特征的合成图像，达到欺骗人脸识别的目的，科幻电影中的情节在现实中得以实现。工商银行安全攻防实验室人脸融合实验Google验证码被突破，智能人机识别技术面临失效威胁近几年，用于区分普通用户与“机器人”的人机识别工具通过引入AI技术，识别效果得到有效提升。其中，由谷歌研发的reCAPTCHA v3 可以说是业界最有代表性的解决方案，在不干扰用户、不执行验证任务的情况下完成机器人和普通用户的区分。2019年4月，来自法国和加拿大的研究人员声称，通过利用强化学习技术自主学习鼠标移动路径，完成了对reCAPTCHA v3的破解，成功率达到了 97.4%。利用强化学习探索鼠标路径黑产博弈正在进入AI时代，人工智能技术更像一把双刃剑，能够提升便利性及安全性，然而一旦被恶意利用，也会带来新的安全威胁和挑战。三、 新手段对抗新威胁2019年，黑产对抗企业防护的手段不断升级，给网络金融安全带来了新的挑战，固守传统的安全防护模式已经无法确保企业和用户免受不法分子的欺诈。为此，工商银行安全攻防实验室积极探索各种综合防护手段，从新维度、新视角实现对新型黑产的防护。手段一基于感知推理开展风险监控和主动防御传统的互联网金融风险监控大多基于规则实现，但随着黑产对抗不断升级，黑色产业链手段趋于多样化、复杂化，基于规则的风控体系很难应对灵活多变的黑产攻击。为此，工商银行安全攻防实验室积极探索基于感知推理的风险监控和主动防御方法，结合本体论对感知推理的实现思路进行了研究。银行业存在交易数据量大、业务种类多的特点，黑产攻击容易被淹没在海量数据中，跨越空间与时间实现基于推理的风险感知和干预的难度很大。后续安全攻防实验室会持续与同业及学术机构进行广泛交流，推动相关技术的应用。基于本体论的全流程监控和主动防御手段二多管齐下，规避AI对抗攻击风险随着黑产对抗转入AI战场，针对人工智能算法的对抗攻击已经成为黑产攻防的研究热点。对抗攻击利用了人工智能算法模型的固有缺陷，仅对正常样本进行针对性的微小扰动就能形成攻击样本，而业界尚未形成成熟有效的检测与防御方案。对此，工商银行安全攻防实验室开展了AI对抗攻击研究，尝试从算法、应用、监控三个角度规避AI风险。AI对抗防护三要素从算法角度，通过分析开源代码，对算法鲁棒性和复杂程度进行评估，利用多算法、多模型的融合避免黑产从业者猜测具体的模型算法和结构。设备风险识别多层决策树示例从应用角度，针对不同业务场景对安全性的不同要求，采用不同的模型策略，并引入数据合法性校验、容错控制等安全补偿措施，缓解对抗攻击带来的风险。从监控角度，加强对应用人工智能算法的业务场景监控，重点分析高频、高并发交易，及时发现人工智能算法失效的风险。手段三加强第三方SDK安全管控，谨防“祸起萧墙”常言道，要“御敌于外”，随着开放银行等业务模式的快速发展，合作方SDK嵌入的场景快速增多，合作方供应链带来的安全风险让“御敌于内”也成为业界防护难题，对App整体进行安全扫描、加固等传统防护手段已经不能有效实现风险覆盖。为降低第三方SDK可能引入的安全风险，需要采用多重手段对合作方SDK进行管控，具体包括通过合同约束、安全审核、隔离防护、监控处置等四个维度实现对第三方代码引入的全生命周期、全局体系化的风险控制。四维度合作方管控方案四、 结束语金融行业与网络黑产的斗争正在逐渐升级，正面战场方面，黑产针对银行的定制化、智能化攻击更加难以防范，金融行业与网络黑产在生物识别、反爬虫、黑产设备识别等技术方向的对抗博弈还将持续;侧面战场方面，在开放银行的发展趋势下，各种信息泄露事件、不安全的第三方为网络黑产提供了优越的条件。总体来看，金融行业在未来还将面临来自网络黑产的巨大风险防控压力。工商银行安全攻防实验室经过多年研究探索，在与黑产斗争方面积累了不少的经验，逐渐总结出了一套覆盖业务全流程、各阶段的风险主动防控理论。面对逐渐严峻的对抗形势，仅靠企业自身去对抗黑产存在着不小的局限，未来，工商银行安全攻防实验室将加强与互联网标杆企业的交流学习，并希望与同业机构携手，增进沟通合作与经验分享，共同构筑抵御网络黑产的安全长城。声明：本文来自FCC30+，版权归作者所有。文章内容仅代表作者独立观点，不代表安全内参立场，转载目的在于传递更多信息。如有侵权，请联系 anquanneican@163.com。

2018年我国消费金融市场规模约8.45万亿元，预计2020年将达12万亿元，行业前景广阔。2018-2019年，消费金融项目数量渐增，热度不减，但长尾明显，资本向头部项目集中。目前从整体来看，消费金融市场竞争格局较为分散，尚未形成垄断局面。在传统银行、持牌消费金融、互联网消费金融领域均有领先的优势企业出现，各具特色，各有所长。大数据分析、人工智能、物联网和区块链等金融科技的应用正在颠覆金融行业价值链。目前较为成熟的是大数据分析和人工智能，用以解决消费金融领域存在于贷前、贷中和贷后流程中的诸多痛点问题。随着国内金融行业监管收紧，消费金融领域历经多年规范与洗牌，利润空间收窄，对客户需求和风险点识别要求更加精准，智能风控将成为消费金融发展的关键。本报告主要研究以下问题：目前消费金融市场现状如何，有怎样的发展趋势？哪些消费金融公司最具发展潜力？消费金融产业链有哪些环节，哪些环节最具价值？消费金融有哪些商业模式，各自优劣势是什么？金融科技将为消费金融带来哪些颠覆性价值？未来消费金融公司的核心竞争力是什么？消费金融领域内哪些头部公司值得关注？注：本报告PDF版本可点击链接下载，提取码：1acn关于36氪研究院36氪研究院是36氪子品牌，专注于一级市场的行业研究，通过定性定量结合的方式研究新兴行业与企业，欢迎大家积极与我们交流讨论。

来源：金融界网站作者：薛洪言苏宁金融研究院发布的《2019互联网金融半年报》共分为五个部分：1、数据里的信号：通过最新的数据动态反映宏观经济及互金行业的整体发展趋势；2、行业热点及拐点：通过对第二季度重大事件的梳理和点评，反应行业的发展热点及拐点；3、巨头动向：行业龙头企业的动向无疑是整个行业的风向标，追踪巨头的动向，能够为行业更好的发展指明方向；4、专题分析：针对第二季度的头部互金平台的密集风险事件，提供“网贷投资者保护”专题，供投资者参考；5、最后是对互金行业的后续展望，给同业一些参考。以下，是报告详细内容：一数据里的信号数据能够反映行业的发展情况和发展趋势，我们选取GDP增速、社会融资规模、债券违约数量来简要反映宏观经济的情况，通过对网贷行业的成交量和待偿余额以及第三方支付行业发展情况来反映互金行业的发展趋势，最后对已经上市的互金平台业绩进行简单的盘点。1、从GDP增速来看，第二季度GDP增速（不变价）创近10年新低。2、二季度社会融资规模环比一季度大幅度下降。3、债券违约数量不断增加，上半年违约数量和规模仍居历史高位，流动性压力大的企业风险犹存。4、受互金整治工作的持续影响，网贷发展持续性低迷，成交量和待还余额持续下降。5、第三方支付，小额高频仍是显著特点，行业的发展速度降低、企稳，双寡头格局持续。6、趣店、宜人贷等九大上市互金平台业绩盘点。二行业热点及拐点2019年第二季度，监管方面，明确了当前金融业的五大重点工作；网贷行业方面，备案再次延期，出现数起头部平台退出事件；银行业金融科技方面，开放银行成为了主流趋势，各银行都推出了开放银行平台，同时，银行再次下注金融科技子公司；新技术方面，Facebook主导的Libra再次将比特币拉回到公众视野；小微金融方面，商业银行发力，多维数据成为小微金融业务的关键点。1、监管明确金融业五大重点工作2019年6月13日，刘鹤在陆家嘴论坛上发言表示，在党中央、国务院领导下，金融工作主要聚焦在以下五个方面：2、网贷备案延期，行业再现龙头退出事件按照之前监管的要求，6月底将有一部分网贷平台进入备案程序，但从目前的情况来看，没有一家平台完成备案，网贷备案延期已是板上钉钉的事。在备案延期的大背景下，网贷行业持续出清，平台数量已跌破900大关，活跃出借人数以及活跃借款人数呈现双降趋势。7月4日，网信平台爆出“出现了小规模逾期”，正在积极同产品管理方及相关融资企业进行沟通，积极进行催收回款。7月16日，网信集团公告，已正式与“湖岸（嘉兴）投资有限公司”签署战略合作协议，湖岸公司将协助网信集团清收和处置相关资产。7月18日，一则陆金所计划退出网贷（P2P）业务的传闻，备受市场关注。随后，陆金所回应称：陆金服P2P业务正积极响应和配合监管“三降”要求，现有产品与客户权益不受影响。（“三降”，是指国家有关部门关于P2P压降存量业务规模、出借人数量、借款人数量的要求。）3、开放银行成为主流开放银行发展背景有两个方面，一方面是是欧盟PSD2法案生效之后（PSD2将强制所有欧洲国家向欧洲央行批准的所有第三方免费提供三个API ——账户、交易和支付），银行在陆续开放自己的API；另一方面是欧盟，英、澳、新加坡等国家和地区的金融监管当局，要求部分银行以开放标准API的形式向第三方开放数据。从我国目前的开放银行发展情况看，浦发银行、工商银行、建设银行等纷纷建立了“开放银行平台”。在实现开放的方式上，主要有API 、SDK、H5三种技术方式。其中，API（应用程序接口 ）方式定制化程度最高；SDK（软件开发程序包）的定制化程度次之，主要提供银行标准 API 的快速接口；H5提供银行产品和服务的访问，不包含定制化。目前实施银行开放的技术手段主要是API，未来可能更多是SDK。以苏宁银行为例，通过构建开放平台，标准化商户接入和下游业务对接流程，并不断演进后端管理和运营能力，将苏宁银行的金融能力输出给外部客户，构建开放的金融生态，联合合作伙伴实现多方共赢。4、银行密集成立科技子公司截至2019年6月末，已经有10家银行陆续成立了金融科技子公司，并根据自身战略目标和资源禀赋的不同，提出了各金融科技子公司的定位和发展目标。5、Facebook欲推Libra，虚拟货币再迎上涨沉寂近一年的比特币，因暴涨重回舆论视野。自2019年2季度起，比特币价格谷底爬升，走出上涨通道，短短三个月，涨幅2.15倍，一度接近1.3万美元/个（折合人民币近9万元/个）。关于此次上涨，主要有两大促进因素，一是国际形势不确定性下的避险效应，另一推动因素则是facebook拟联合一众巨头推出虚拟货币——Libra。6、小微金融成风口，多维数据是关键我国中小微企业贡献了50％以上的税收、60％以上的GDP、70％以上的技术创新、80％以上的城镇劳动就业、90％以上的企业数量，是大众创业、万众创新的重要载体。2019年 5 月末，五大银行对普惠型小微企业贷款比去年底增长 23.7％，已完成全年计划的绝大部分，平均利率 4.79％，较2018年全年下降0.65 个百分点。在探索小微金融的道路上，金融机构发现，只有发掘实时数据，随小微企业经营状况实时调整信贷策略，才能深入小微金融又不被高风险所伤。从数据层面看，主要有这几个维度：产业链数据、政务数据以及金融机构内生数据等。三巨头动向通过对蚂蚁金服、腾讯金融、苏宁金融、百度金融（度小满）、平安金融科技（金融壹账通）五大金融科技巨头的战略追踪，还原第二季度互联网金融行业的发展新动向。1、蚂蚁金服：持续加码ToB业务，全资控股恒生电子；境外布局再下一城，获香港金管局颁发的“虚拟银行”牌照；联手境外资管巨头，或入局智能投顾市场。2、腾讯金融：腾讯金融科技“独立”，在腾讯财报中收入单独显示；金融科技业务（FIT事业线）换帅，赖智明派任刚刚获得牌照的香港虚拟银行Infinium Limited（贻丰）董事长，林海峰晋升为副总裁，全面负责腾讯金融科技业务的管理与发展。3、苏宁金融：苏宁消费金融获准进入全国银行间同业拆借市场，消费金融公司的资金端优势进一步扩大；苏宁支付在场景端布局再下一城，全面接入37家更名为苏宁易购广场的万达百货商店；在新技术的应用上取得突破性进展，上线业内首个“区块链+物联网汽车库融平台”。4、度小满金融：度小满金融内测信用评分“小满分”，并尝试在招聘场景中应用；度小满金融4.5亿参股哈银消费金融，持股30％。5、平安金融科技：金融壹账通获得香港虚拟银行牌照，预计在6到9个月内推出虚拟银行服务；估值约为80亿美元的平安壹账通与壹钱包合并落空，壹账通计划在港或赴美上市。四网贷投资者保护专题2019年二季度，头部平台积极整改，积极准备备案——包括小赢在线、微贷网、宜人贷、你我贷等平台陆续宣布增资（根据互联网流传出来的《备案细则》，全国性的网贷平台注册资本金需要达到5亿），另外各平台普遍完成了对接银行存管；尾部平台逐步退出，退出方式包括良性退出和爆雷被立案。为了使投资者更好地应对网贷平台退出事件，我们详细分析了网贷平台主要涉及的风险，并从投资者角度进行分析，在遇到平台暴雷或退出时，如何进行自我保护。1、网贷平台四大风险分析（1）合规风险在实践中，问题网贷平台往往表现出较大的合规风险，主要包括：（1）虚构资产，实际自融。部分问题平台控制人，为了达到非法占用投资者资金，实现个人受益（投资其他高风险项目，或者消费挥霍）的目的，往往采取虚构资产标的的方式，向网贷投资人进行自融。（2）期限错配，搭建资金池。为了吸引投资者，部分问题平台选择将长期标的拆分成短期标的（如将一个三年期的债权，拆分成三个一年期的债权进行滚动），甚至采用资金池方式，错配资金和债权。（3）信息披露不清晰，承诺兜底。问题平台为了规避监管，对于底层标的的信息和风险往往不进行充分披露。同时，为了让投资者放心，对于标的资产，承诺或者变相承诺兜底。（2）操作风险操作风险是互金平台在运营过程中关于系统、人和流程的风险。我们复盘众多爆雷案件发现，互金行业也是操作风险的“重灾区”。产生操作风险的原因主要有三个：一是高管专业度不足。网贷平台设立门槛相对较低，许多问题平台的创始人没有金融业从业经验，更没经过系统的风险管理训练，很难指望他们敬畏市场，管理好风险。二是内控体系不完备。问题平台的大量资金被实际控制人挪用，从事高风险的资本运作，转移隐匿，甚至肆意挥霍，内控体系形同虚设。三是风险缺乏有效的计量和管理。相比于银行对操作风险的一系列科学严格的计量方法，并按比例提取资本金应对危机（参考巴塞尔协议III），网贷行业在这一部分尚处于认识提高阶段。（3）信用风险在实务中，网贷平台表现出较大的信用风险，主要有三点原因：一是尾部互金平台不具备相关金融科技优势。虽然通过引入金融科技，可以引入更多征信维度，提升信用风险管理水平，但所有的一切，基于头部互金平台在金融科技和场景布局方面大量的积累和投入。尾部平台无论是在技术还是资源方面，并不具备相关优势，在传统风控领域又不及银行等金融机构。二是金融科技风控效果有待检验。一方面，我国征信采集相对落后，国外的成功经验不一定适用，业界曾经发生过海归“风控大牛”回国创业，最后因为坏账身陷囹圄的案例；另一方面，金融科技也是一把双刃剑，在带来便利和更多风控维度的同时，也容易被不法分子所利用。三是资金成本较高，客群偏次级。一方面，互金平台没有吸收存款的资质，只能通过各种通道变相吸存；另一方面，互金平台在出借人心目中的风险等级不高，需要以较高的溢价来吸引出借人。较高的成本，使得互金平台的客群偏次级。（4）高杠杆＆流动性风险在实务中，网贷平台一般对所发布债权进行兜底，故在贷余额与注册资本的比例（杠杆率），成为衡量平台风险的重要指标（因为出现风险后，需要用资本来填补，杠杆率越高，同样的业务规模，用来填补的资本越少，平台风险越大），而高杠杆与流动性风险成为压倒问题平台的“最后一根稻草”：一是高杠杆带来的高风险。问题平台的杠杆倍数，高达几十倍（此处注册资本为认缴，如果按实缴计算，杠杆倍数更高），远高于正规金融机构的杠杆倍数。如此，意味着随着市场的波动，更高的不确定性。二是高流动性风险。一方面，部分平台方肆意挪用，投资于收益高、流动性差的项目；以及追求期限错配、短债长投造成的流动性风险。综合起来说，高杠杆放大了网贷平台风险，期限错配、短债长投、肆意挪用降低了平台的流动性，最终导致了兑付风险的爆发。2、投资者如何应对平台爆雷网贷平台暴雷或跑路，一般会被归入非法集资犯罪。在刑法中，非法集资犯罪是一系列罪名的统称，在实务中，根据犯罪嫌疑人的客观行为和主观故意，还会具体涉及非法吸收公众存款罪（《刑法》176条）和集资诈骗罪（《刑法》192条）。与将罪犯绳之以法相比，投资人更加关心的是投资资产的保全和回收。但是资产回收的效果往往不理想，究其原因，主要有四点：犯罪嫌疑人的肆意挥霍；债权关系不清晰，优先级较弱；平台停止运营引发混乱；资产处置过程中的减值。对于投资人而言，最好能配合司法机关调查，提供更多的线索，以便及时控制嫌疑人和更多资产，维护自身合法权益。除了上述司法途径的资产保全措施，从去年网贷爆雷潮以来，就一直传说要引入四大资产管理公司处置网贷不良资产，但时至今日，各资产管理公司仍然在持续调研，进展有限。根据以上分析，给网贷投资人提三点建议：（1）爆雷前：发现风险，尽快退出。在发生爆雷风险前期，平台会出现一些异常信号，如提现延期、大量的转债申请、发现一些借款标的描述不清晰、信息存在明显错误等，此时，建议提起转债，尽快退出。为了提高转出速度，可以考虑适当折价转出，逃命要紧。（2）爆雷中：留证据，报案。一般刚刚开始爆雷，服务器还在工作，账户还可以登陆。此时，建议尽快记录全部的债权信息，下载相关的投资合同，打印银行交易流水，为采取进一步行动留下证据。如果方便，建议前往网贷平台注册地公安机关报案，关注相关新闻和事态发展。（3）立案后：配合公安机关调查。如果可以的话，尽量提供一些关于犯罪嫌疑人和资产的线索，以便尽早控制犯罪嫌疑人和查扣相关资产，这对于案件的迅速解决有积极作用。在审判阶段，如果有条件（投资金额较大），可以考虑提起附带民事诉讼，争取自己的权益。五前景展望互金行业早已步入下半场，行业整体规模仍在扩围，但门槛越来越高，中小机构愈发不适应，开始加速离场，优胜劣汰已是不可逆转的大趋势。行业分化阶段，也是格局固化阶段，要突破现有定位、实现格局跃升，变得越来越难。从经营策略上看，当行业开始分化时，考验长跑能力，精益运营、体验优良、合规合法的运作模式才有前途。下表为互金巨头的估值分化。在行业分化的大环境下，互金平台还面临来自内外部的各种不确定性，比如资产质量问题、多头借贷问题、合规风险以及日益严格的隐私保护环境带来的不确定性等问题。从出路上看，在夯实内功、强化长板的基础上，互金平台应聚拢资源、精准转型，具体可从以下几个方向发力：最后，转型不易、发展不易，祝愿每家机构都心愿得偿。我们下季度再见~

今天，苏宁金融研究院发布《互联网金融行业2019年1季度研究报告暨第三方支付行业转型专题评点》，一年四次，《报告》如期与大家见面了。我们曾热烈盼望2019年的到来，如今，新的一年已过去1/4。一年之计在于春，一季度是全年的开局，全年的工作，很多时候不过是一季度的延续。宏观层面，流动性以宽松开局。一季度，累计发放社融规模8.18万亿元，同比增2.34万亿元；其中，人民币贷款5.81万亿元，同比增9526亿元。3月末， M2录得同比增长8.6%。与去年相比，今年一季度的宏观环境非常给力，不难预测，上市互金平台的1季度财报会非常亮眼。说到财报，头部平台2018年的财报虽增速下降，但触底回升迹象明显。行业层面，本《报告》摘录了五个热点问题进行评论。五个里面选两个，我们认为P2P备案重启、315曝光超利贷尤为值得关注。P2P备案实质性重启，持续数年的坎坷备案路，终于看到曙光，互联网合规整顿，也将告一段落。P2P行业的主要困境在于其业务模式，业务模式上的问题导致合规整改难以推进，表现为监管层面的备案难，所以备案一再推迟是果不是因。不过，P2P作为强监管行业，最核心的备案未落地，反过来也使得监管备案成为当前P2P行业所有主要问题的核心，牵一发而动全身。备案的有序快速推进，是解决P2P行业当前纷乱疑难问题的钥匙。315曝光超利贷，初看上去像一阵风，一年刮一次而已。结合近期的西安奔驰事件来看，互金领域的消费者保护问题总能引发舆论的广泛关注，某种程度上，表明这个问题影响甚广，同时，也将倒逼监管机构进一步强力整治消费者保护乱象，毕竟，谁也不愿意时不时被拿到火盆上烤，如果不得不烤一下，主动烤总好过被动烤。我们预计，互金领域的乱象整治问题有望进一步升级，一些灰色地带的业务将被清理，对于大平台而言，建议提前清理家里和门口垃圾，免得大幕开启，枪打出头鸟。此外，本期《报告》对支付转型问题做了专题分析。支付转型之路有很多条，支付+、金融科技、农村支付、B端市场、跨境支付、商户服务商……不同的转型之路，有哪些障碍？对应着怎样的空间呢？这里不剧透，留给细心的读者从《报告》里寻找答案。（作者：苏宁金融研究院互联网金融中心——薛洪言、黄大智、陈嘉宁、郭冬晨）

今年4月，建设银行的“无人银行”在上海开业。它采用带有人脸识别功能的智能摄像头和闸机取代了安保人员，用迎宾机器人取代了原本的大堂经理，用智能柜员机取代了银行柜员，客户在进入银行之后，由机器人引导通过自助或远程的方式完成业务办理。“无人银行”引起了人们的无限遐想，未来的银行业会发展成什么样子？《Bank3.0》作者Brett King曾预言，“未来的银行将不再是一个地方，而是一种行为”。在经历了以物理网点、网络银行为主导的两代后，银行将变为：随时随地，无处不在的金融。Banking Anywhere，Banking Anytime！将“人”置于银行服务的中心位置，让传统的银行服务彻底摆脱物理网点和机具的限制，实现人们所到之处、所需之时、实时拥有便捷的金融服务。在今天，这样的畅想并不是空穴来风，伴随着科技的进步和互联网金融的冲击，银行业的智能化变革正如火如荼地展开，智慧银行时代，悄然来临。什么是智慧银行？智慧银行有哪些特征？智慧银行是传统银行、网络银行的高级阶段，是银行在当前智能化趋势的背景下，以客户为中心，重新审视银行和客户的实际需求，并利用人工智能、大数据等新兴技术实现银行服务方式与业务模式的再造和升级。智慧银行相对传统银行具有两个显著的特点：一是智能化的感知和度量。与以往直接的询问或根据历史服务数据做简单分析的方式不同，智慧银行通过一系列的智能化设备，在用户毫无察觉的情况下感知用户需求、情绪、倾向偏好等，从而为进一步的营销和服务提供支持。二是资源和信息的全面互联互通。智能化的感知和度量改变了银行采集信息的方式，将以往无法量化的信息按照某种规则进行量化分析，从而为资源的配置和优化提供决策依据。如，通过对银行网点的排队情况、业务类型、业务量的监控分析，可辅助银行完成网点布局的优化；通过对用户位置、需求信息以及网点实时服务情况的获取，可帮助用户选择最优的网点等。线上与线下的结合与不同渠道的信息互联使资源的配置更加合理和高效。有哪些因素驱动了银行的智慧化变革？技术、数据、场景和市场是主要的驱动力。技术方面，随着人工智能等技术的逐渐成熟，其商业应用场景逐渐受到行业的重视，银行业因数据量大，应用场景众多而成为各项技术争相落地的沃土；数据方面，金融业大量的数据沉淀对数据处理工作提出了更高的要求，也为大数据、人工智能等技术的应用提供了数据基础；场景方面，银行业务场景多样且呈精细化运营的趋势，针对各个环节的服务创新有助于提升效率，优化服务；市场方面，互联网金融的发展给银行业务带来不小的冲击，使传统银行在面临同业竞争的同时，还不得不应对新经济形态带来的用户习惯的改变和用户对服务质量要求的提高。激烈的市场竞争环境促使银行以客户为中心，重新审视用户需求，利用新技术手段优化业务流程，从而提升银行业的运营效率和服务水平。我国智慧银行的发展现状传统线下网点运营的成本压力使得银行一方面大量裁撤网点，另一方面也积极地投入智能化变革。当前，智慧银行呈现出线上线下结合、前后台协同的业态。其典型应用场景包括：用户识别、刷脸支付、智慧网点、智能客服和智能风控等。从产业链的角度来看，布局智慧银行领域的技术公司种类多样，其中，以生物识别、计算机视觉、自然语言处理、大数据等技术公司较为普遍，在应用上，生物识别和智能风控相对成熟。智慧银行的发展趋势回顾过去几年，网络银行、数字银行、虚拟银行、智慧银行等说法不断更新人们对银行的认知。这些被赋予了时代特色的名词，虽然在概念的界定上并不完全清晰，但它足以表明银行业追随技术发展与时俱进的步伐。在当前这个智能、高效、万物互联的时代背景下，银行业的发展也呈现智能、高效和便捷的特征，其网点建设则表现出明显的智能化、轻型化、特色化和社区化的趋势。注：本报告PDF版本可点击链接下载关于36氪研究院36 氪研究院是 36 氪子品牌，专注于一级市场的行业研究，通过定性定量结合的方式研究新兴行业与企业，欢迎大家积极与我们交流讨论。分析师：杜玉(yu100，yu@36kr.com)，关注人工智能、金融科技领域。

获取报告请登录【未来智库】。1、产业画像：互联网借贷的产品、市场与商业模式我们在本章节梳理了消费金融的主要产品和盈利模式，以及互联网借贷各类放贷主 体的竞争优势和商业模式。我们看好消费金融市场 2023 年达到 24.7 万亿元，未来三年 保持 12%~15%增速，其中最看好以蚂蚁花呗为代表的场景类消费贷款。1.1. 主流产品：消费金融=信用卡+消费贷+现金贷互联网借贷属于消费金融范畴，消费金融是无抵押、无担保的个人非经营性信贷， 主要三类产品：①信用卡；②消费贷；③现金贷（前几年野蛮发展的 P2P 逐渐消亡）。 其中，消费贷和现金贷的差异在于，前者只在消费场景中使用（例如电商购物、线下购 车等），而后者的场景属性弱，虽然申请时可供选择的借款用途主要也是装修、旅游等消 费性开支，但实际上金融机构很难追踪资金流向（可能流入股市、楼市等）。如果将借款场景分为线上和线下，可以看到目前三类产品实际上都已经覆盖了线上、 线下。其中，消费贷中的蚂蚁花呗、京东白条等具有金融创新特色，因为此类产品虽然 底层是小额贷款公司发放的消费贷款，但从用户使用角度却和信用卡类似：①只能在消 费场景中使用；②使用后一段时期内无需支付利息，超过免息期后才计息，还可申请分 期还款；③还款后额度恢复，可供循环使用。从用户角度，不同消费金融产品的利率定价、使用期限、还款模式有明显差异，对 金融机构而言代表不同的盈利模式。1.1.1. 信用卡：生息资产 50%以上+年化利率约 15%信用卡的盈利模式是利息+手续费。用户刷卡消费后免息期内（最长约 50 天）无需 还款或支付利息，但超过免息期后仍未全额偿还的透支部分：①自然计息，日利率 0.035%~0.05%，按月计复利，可随时还款；②可申请分期还款（3 期、6 期、12 期等）， 年化利率通常约 15%，每月“等额本息”还款。此外，信用卡还贡献交易手续费，计入商业银行的手续费净收入，但体量小于利息收入。对于商业银行而言，将自然透支计息与主动申请分期的两类用户分别称为“循环族” 和“分期族”，他们是信用卡利息、利润的主要贡献方。信用卡循环与分期余额，合计构 成商业银行信用卡贷款的“生息资产”部分。目前，财务报告中通常不披露信用卡贷款余额的生息资产比例，但根据招商银行财 务报告单独披露的信用卡利息收入及贷款余额，再假设信用卡生息资产的平均收益率为 15%，可以估算出生息资产比例约 57%~60%。1.1.2. 消费贷：蚂蚁花呗领衔，扎根场景向信用卡演变我们所定义的消费贷，本质上介于信用卡和现金贷之间，和信用卡的相同点是只在 真实消费交易场景中使用。其中，互联网平台运营的线上消费贷基本等同于信用卡，只 是底层的放贷主体不一定只有商业银行，也可能是消费金融公司或小额贷款公司。目前，最为经典的线上消费贷产品是蚂蚁花呗，与信用卡类似，底层放贷主体是蚂 蚁旗下的小额贷款公司联合众多合作商业银行，免息期后日利率同样为 0.05%。我们判断，此类产品兼具普惠金融和消费属性，且用户体验卓越，将是监管长期鼓 励的金融创新产品，未来成长空间非常广阔。我们在章节 1.2 中将预测此类产品有望带 动消费贷规模未来持续高增长。不过，考虑其对商业银行的信用卡存在替代效应，因此 在与银行的合作中会有一定的阻力。传统的线下消费贷同样植根于交易场景，主要针对购车、旅游、教育等特定的大额、 非常规性消费支出，放贷主体主要包括商业银行、消费金融公司、汽车金融公司等。不 过，考虑我们的研究框架主要围绕互联网借贷，因此对于基本由商业银行、汽车金融公 司提供的低利率汽车金融产品暂时不做详细讨论。1.1.3. 现金贷：各类机构齐聚的高利润零售信贷产品我们所定义的现金贷，核心在于个人用户申请成功后直接取得现金，并不强制嵌入 消费场景，虽然名义用途也是各类消费，但实际流向难以追踪。近年来，各类放贷机构 几乎都提供现金贷，对于银行而言，现金贷是信用卡之后又一深化零售金融的利器；对于消费金融公司及互联网平台而言，高定价的现金贷利润丰厚。从利率定价和风控审批角度，不同机构的现金贷业务差异很大，产品种类也非常繁 杂，本质上对应着不同的客群层级和风险偏好。1.2. 市场蛋糕：消费金融规模 2023 年将达到 24.7 万亿我们定义的消费金融市场，包括：①央行统计口径中，金融机构（表内）短期消费 贷款（以信用卡为主），及剔除住房贷款的中长期消费贷款；②未纳入央行统计口径的小 额贷款公司贷款及少量 P2P 未偿还余额；③通过资产证券化出表的消费金融资产。截止 2019 年，我们所定义的消费金融市场规模为 15.78 万亿元，且 2017 年以来快 速增长，其中信用卡为龙头市场，规模达到 7.59 万亿元，占总市场规模的 48%。商业银 行零售转型、居民加杠杆的趋势在数据中体现得非常明显。展望未来，我们判断消费金融市场未来三年仍将实现 12%~15%增速，2023 年市场 规模有望达到 24.7 万亿元。1）最看好金融机构表内的消费贷款高增长，主要驱动力是蚂蚁花呗等互联网平台基于真实交易场景发放的消费贷款（底层模式是与金融机构的联合贷款，章节 1.4 详细 介绍），当然也包括现金贷。我们预计表内消费贷款市场未来三年将实现 16%~18%高增 速，2023 年有望达到 10.92 万亿元，规模接近信用卡市场。2）传统信用卡市场继续保持 10%左右增速，驱动力是人均持卡数量的提升，主要 推动力是商业银行继续深化零售转型，但一定程度上受到蚂蚁花呗等用户体验更优异的 互联网消费贷制约。预计 2023 年规模有望达到 11.52 万亿元。3）小额贷款规模继续下降，牌照杠杆约束下，头部互联网企业逐步向联合贷款和 数字助贷模式发展，预计 2023 年规模降至 7653 亿元。P2P 继续快速收缩清退，预计 2023 年剩余规模 2717 亿元。4）各类放贷主体通过 ABS、CLO 等资产证券化方式转出存量贷款将成为更加常规 的操作，预计随着消费金融市场规模扩张，资产出表比例将提高至 5%以上。我们预计， 2023 年转至表外的消费金融资产证券化规模约 1.26 万亿元，增速达到 20%~30%。1.2.1. 金融机构表内：以信用卡为核心的主流消费信贷（略）1.2.2. 非金融机构：小额贷款仍有近 9000 亿，P2P 延续消亡（略）1.2.3. 表外资产证券化：信托规模较小，ABS/CLO 高速扩张（略）1.3. 牌照对比：商业银行龙头，消金公司强于小额贷款如表 1 总结，消费金融及互联网借贷的放贷主体主要包括：①商业银行、②消费金融公司、③信托公司、④小额贷款公司、⑤汽车金融公司。具体对应到互联网借贷主要玩家，可以看到蚂蚁集团旗下的放贷主体主要为重庆两 家小额贷款公司，而腾讯微粒贷的放贷主体则是民营银行——微众银行。不过，蚂蚁集 团实际上也拥有民营银行牌照——网商银行，但网商银行自成立以来定位服务普惠小微 企业，因此并没有参与到消费金融的互联网借贷市场。此外，百度旗下放贷主体丰富， 同时拥有小额贷款公司、参股百信银行（本轮增资后持股约 31%）、参股哈银消费金融 公司（作为第二大股东持股 30%），京东旗下则只有小额贷款公司。不同的放贷主体适用不同的监管框架，因此竞争优势差距显著。如何对比互联网借 贷产业中各类放贷主体？传统金融行业的监管体系，关键词在于“资本”，即“有多厚的资本金，做多大的生 意规模”，资本是金融机构抵御风险的安全垫，监管用资本来管控杠杆。因此，对于不 同的放贷主体，资本的“加杠杆”空间，以及“加杠杆”过程中的融资能力、融资成本、 融资便利性等问题，是对比各类机构的核心框架。从结论上来看：1）商业银行、消费金融公司（包括汽车金融公司）、信托公司属于持牌金融机构， 受银保监会监管；而小额贷款公司不属于持牌金融机构，由各地方金融办管理。2）商业银行、消费金融公司作为持牌金融机构，杠杆比例上限很高，同时融资方 式更多、融资成本很低；而小额贷款公司杠杆比例很低，融资成本也比较高。1.3.1. 商业银行：高杠杆、最低融资成本的一级玩家（略）1.3.2. 消费金融：高杠杆、融资成本适中的二级玩家（略）1.3.3. 小额贷款：低杠杆、高昂融资成本的底层玩家（略）1.4. 商业模式：从自营、ABS、联合贷款向数字助贷升级互联网借贷 2015 年以来陆续借助互联网金融崛起、P2P 野蛮生长、居民加杠杆、商 业银行加速零售转型等不同的时代及产业机遇，实现高速增长。如果我们将发展历程中 非常混乱、不规范的 P2P 业务剔除，可以将正规的互联网借贷商业模式分为四个阶段： 自营贷款、ABS 出表、联合贷模式、技术输出为核心的数字助贷模式。在四个阶段中，蚂蚁集团等互联网巨头都是典型代表，引领商业模式迭代创新，与 监管机构共同推动了产业发展，这也是我们提出关键词——监管博弈的底层逻辑。1.4.1. 阶段一：自营借贷模式——重资本、高利润、风险自担自营借贷模式是蚂蚁花呗、借呗业务早期的商业模式，基本类似于商业银行或消费 金融公司的表内零售信贷业务，互联网企业依托旗下的小额贷款资质或消费金融牌照放 贷款赚取利差。我们以最简易的模型测算，如果以 100 亿资本启动，自营模式理论营业利润可达到 接近 16 亿元，ROE 达到 15%以上。虽然在资产质量可控、具备足够流量基础的假设下， 小额贷款公司 ROE 可以超过普通商业银行，但受制于杠杆限制，规模无法扩张。此外， 这种模式与传统银行的重资本模式一致，风险自担，长此以往也不利于估值。1.4.2. 阶段二：ABS 出表模式——表外放量规避杠杆限制前文已述，小额贷款公司通过 ABS 出表是蚂蚁集团等互联网巨头 2016~2017 年规 避监管对表内杠杆限制所采取的创新措施，同时也构成一种更便捷、成本更可控的融资 方式（相对标准化）。追溯蚂蚁集团发行的消费金融 ABS，优先级收益率通常 4%~5%， 次级部分自持，持有 ABS 优先级的金融机构相当于间接投资了消费信贷类资产，虽然 收益率比较低，但资产质量安全性相对有保障。2016~2017 年，蚂蚁集团在很短的时间内便成为 ABS 发行龙头，全年蚂蚁花呗（底 层蚂蚁小微小贷）和借呗（底层蚂蚁商诚小贷）分别发行 1656、1434 亿元交易所 ABS， 大幅超过其他金融机构。不过，2017 年末出台的“现金贷新规”封堵了通过表外 ABS 规 避杠杆的路径。此外，目前交易所也不鼓励底层为现金贷资产的蚂蚁借呗发行 ABS 出 表，上半年蚂蚁花呗尚且发行 150 亿元，但借呗的发行量并未进入前十。1.4.3. 阶段三：联合贷款模式——拥抱持牌金融机构，输出资产ABS 出表模式受到限制后，互联网巨头发挥创新能力，互联网借贷的联合贷款模式 应运而生。联合贷款由互联网平台和持牌金融机构按一定比例联合出资，出资比例的理 论范畴可能从 1%:99%至 50%:50%不等（腾讯微粒贷以 20%:80%模式居多）。联合贷款 模式有两大优越性：①理论上跨过了“金融杠杆”限制，因为金融机构的出资由金融机构自行负责，互联 网企业不提供任何“兜底”。但由于掌握着流量、底层客户信息，在风控环节拥有绝对话 语权，因此成为核心的资产输出方，可以分享远高于出资比例的利润。②近年来中小金融机构本身面临“优质资产荒”，因此与互联网流量巨头的合作意愿 非常强烈。我国目前有 4607 家银行业金融机构，对于蚂蚁集团、腾讯等兼具数字风控 能力和流量源泉的互联网巨头，实践中有足够多的潜在合作金融机构来创设资产。但是，正因为上述模式优越性，也带来了监管风险，2018 年四季度监管层已经针对 联合贷款下发了新规征求意见稿，首版新规的要求非常严苛。2020 年 7 月，监管层正式 出台了对互联网借贷产业影响深远的《商业银行互联网贷款新规》。联合贷款模式跨越金融杠杆限制后，隐含哪些潜在风险？互联网巨头与监管层的博 弈会如何发展？我们将重点在章节 2.1、2.2 中分析。1.4.4. 阶段四：数字助贷模式——数字技术输出成为新名片实际上，传统助贷（引流）模式的兴起是早于联合贷款模式的，本质上都是互联网平台与金融机构的合作放贷，所以可以认为联合贷款是助贷模式的一种演变。我们梳理 认为，当前互联网借贷产业中，蚂蚁集团所运用的数字助贷模式是产业中最先进的商业 模式，而目前很多互联网平台所运用的传统助贷模式也有一定的生存空间。1）以蚂蚁集团为代表的数字助贷模式数字助贷模式的核心是蚂蚁集团输出并管理资产，赚取“技术服务费”。①基础的数字助贷模式：贷款需求被激活的客户经过蚂蚁集团的风控筛选，再进入 金融机构的内部风控体系，通过审批则拿到贷款。贷款资金大部分由金融机构出资，蚂 蚁集团少量出资，但自有资金的收益已经不是核心。同时，蚂蚁集团需要负责客户的引 流、筛选、实时监测、催收等管理环节，但并不对金融机构资金的信用风险“兜底”。②未来更高层级的数字助贷模式：蚂蚁集团在输出并管理资产的基础上，进一步输 出金融科技（主要针对中小金融机构），诸如金融云、更先进的数据库、借贷管理系统 等产品及服务，以 SaaS 模式将广大中小金融机构纳入服务体系。未来，这一商业模式 的成熟形态是构建互联网借贷产业的基础设施（而不再是共同放贷机构），即所谓的微 贷科技平台，广大中小金融机构则成为平台上的 B 端用户。不过，中期内该模式的发展 仍有待观察，毕竟当前阶段中小金融机构的核心需求仍是资产，而大型金融机构（国有 大行、股份行等）则有充足的诉求、资本、能力来自行打造金融科技体系。但必须强调，数字助贷模式相比于联合贷款，更进一步跨越了“金融杠杆”的限制， 发展空间更高，同时轻资本、管理型的商业逻辑也更有利于市场估值。2）其他互联网企业运用的引流助贷模式相比之下，360 信用钱包、小盈科技等其他互联网平台所运用的助贷模式更传统， 核心职能围绕“引流”，叠加部分“风控输出”。不过，这些互联网科技平台与金融机构合 作的助贷或联合贷模式中，客群更为下沉、利率也更高（表 5 梳理），通常会在高昂的 利率定价中引入担保公司或保险公司来共同“兜底”信用风险。本质上，我们认为这一类 助贷模式属于互联网借贷产业的“尾部市场”。对于这一类助贷模式，很多经营风格相对激进的中小银行业金融机构存在合作的意 愿，因为单个资产的利润足够厚，同时存在保险或担保机构“兜底”。不过，对于这一类 市场我们并不看好其发展前景，后续在 2.3 章节中会有所分析。2. 监管博弈：互联网借贷未来面临怎样的政策风险？我们强调互联网借贷对普惠金融意义重大，促进消费的蚂蚁花呗、扶持小微的网商 贷等都是卓越的产品代表，这也是监管层鼓励产业发展的核心逻辑。但无论联合贷款还 是助贷模式，规模过于庞大时的潜在风险是无法忽视的，监管博弈将长期持续。2.1. 博弈焦点：互联网借贷的普惠贡献 Vs 资本风险我们在研究框架开篇明确提出，未来制约互联网借贷发展的核心在于监管风险，而 监管博弈是研究互联网借贷产业的核心。从结论上，我们明确认为未来互联网企业与金融监管机构的政策博弈将长期持续， 而“明确鼓励”或“一刀切式限制”两种情形的概率都非常低，头部互联网企业将在监管博 弈中继续切分消费金融市场，尾部机构则将被逐步挤出市场。围绕这一判断，我们暂时搁置互联网借贷产业的潜在风险，先梳理互联网借贷对普 惠金融带来的卓越贡献，因为这是监管层呵护、规范化互联网借贷产业的核心原因，也 是互联网借贷明确区分于 P2P 的关键点。2.1.1. 普惠贡献一：扎根交易场景，促进个人消费从表 1 可以看出，目前大部分线上的互联网消费贷产品，都非常牢固地扎根于真实 消费场景，蚂蚁花呗、京东白条、携程拿去花等产品都与电商交易场景完全捆绑，尤其 蚂蚁花呗的适用范围已突破了电商，向线下全面渗透。从用户体验角度，此类消费贷产品已经全面向信用卡演变，实质上成为用户体验更 优异的信用卡。前文也讨论到，目前我国信用卡的人均持卡数仍然比较低，未来仍有很 高的提升空间，而开通、使用更便利的互联网信用卡无疑将增速更高。从国内宏观经济角度，后疫情时代，高层反复强调以国内大循环为主的双循环发展 格局，国务院等 23 个部门也提出《关于促进消费扩容提质加快形成强大国内市场的实 施意见》，激发新消费需求成为未来发展的首要任务。这个背景下，有利于促进消费的金 融创新是监管非常鼓励的方向。因此，我们长期非常看好以蚂蚁花呗为代表、扎根于真实消费场景的消费金融信贷 产品，我们判断这将是监管层呵护互联网借贷产业的着力点之一。2.1.2. 普惠贡献二：互联网企业贷的普惠金融意义重大本篇研究框架重点讨论个人消费金融领域的互联网借贷，但实际上，服务小微企业、 提供个人经营性贷款的互联网借贷也在蓬勃发展。蚂蚁集团旗下的网商贷便是标杆性产 品，根据招股说明书披露，蚂蚁微贷科技平台总计 2.15 万亿贷款余额中，有 4217 亿元 是小微经营者信贷，其中网商贷是拳头产品。从产品模式角度，网商贷目前采用与蚂蚁花呗、借呗相似的联合贷款模式：①用户申请环节，网商贷的申请入口包括支付宝 APP 和网商银行 APP，对于支付 宝 APP 用户而言，如果被系统认定为个体工商户、个人经营者，则借呗入口将关闭并转 变为网商贷入口。②对于底层的自营放贷主体，借呗是蚂蚁商诚小贷，而网商贷则是网商银行。我们 可以看到，网商银行表内贷款余额 2019 年末达到 700.3 亿元。②对于联合贷的授信环节，网商贷与借呗略有差异。一方面，网商银行的自有资金 出资比例相比借呗略高一些；另一方面，网商贷定位小微企业贷款，定价也明显低于作 为个人现金贷的借呗。同时，对于企业贷款的授信审批会相对严格。需要强调的是，我们认为网商贷为代表的互联网小微企业贷款产品，是监管层呵护 互联网借贷产业的最核心着力点，未来长期看好此类产品高速扩张。从普惠金融角度，网商贷核心亮点在于对小微个体工商户的认定范围远远大于传统 金融机构，因为蚂蚁集团是通过交易行为来判定用户是否属于商户的。例如，当用户在 线下的经营场景中，产生集中收款行为，系统马上会识别、认定为商户，这种通过科技 带来的普惠金融效力是传统金融机构难以媲美的。2.1.3. 普惠贡献三：资产质量卓越，风控输出利好产业无论对于五年前野蛮生长的 P2P，还是近年来加速向零售转型的金融机构，资产质 量或信用风险始终是监管层及金融机构自身最担忧的掣肘。但在互联网借贷产业中，我 们看到蚂蚁集团等头部互联网企业促成的信贷资产质量表现明显强于传统金融机构的 平均水平，这对于未来深化发展普惠金融意义重大。从信用风险指标来看，我们将蚂蚁集团促成的贷款对标最优秀的传统金融公司—— 零售龙头招商银行：①对于消费类贷款，2019 年蚂蚁集团逾期 30 天+、90 天+的比例分别为 1.56%、 1.05%，通常不良率指标位于这两项逾期率指标区间内，而招商银行信用卡不良率为1.35%，可以看出资产质量指标旗鼓相当。然而，考虑招商银行所圈定的是相当优质的 白领客群，而蚂蚁集团的客户范围更广、客群资质明显更下沉，可以看出蚂蚁集团依托 于生态数据的风控能力非常卓越。②对于小微企业贷款，蚂蚁集团的逾期率要明显高于招商银行，但这两者的客群层 级差异更加显著，指标并不适合对比。实际上，根据银保监会、央行发布的《2019 年中 国普惠金融发展报告》，2019 年 6 月末全国普惠型小微企业贷款不良率 3.75%，由此可 以看出蚂蚁集团的小微企业贷款同样优质。风控如同普惠金融的羽翼，我们认为蚂蚁集团卓越的风控能力将持续，因为其底层 优势是长期积累的个人用户、个体工商户、小微企业的海量真实交易数据，基于这些数 据资产形成的数据语言，丰厚程度明显胜于相对单薄的传统征信数据。不过，对于互联网借贷产业仍然需要强调，我们虽然看好头部市场的卓越风控、适 度定价模式，但对于尾部市场的“以高额定价覆盖高风险”模式比较悲观。我们认为这种 商业模式本质上只是将传统的民间高利贷“搬到互联网上”，商业前景非常有限。2.1.4. 资本风险：高速扩张的互联网借贷隐患在哪里？尽管头部互联网借贷平台对普惠金融贡献卓越，但我们也要看到高速扩张的联合贷、 助贷等模式带来的潜在风险隐患。我们在章节 1.3 对比金融牌照时已经提及，金融行业 的监管关键词在于“资本”，即“有多厚的资本金，做多大的生意规模”，资本是金融机构 抵御风险的安全垫。目前，头部互联网企业借助联合贷、数字助贷模式高速扩张，虽然出资金融机构“风 险自担”，且目前贷款总体资产质量表现优异，但从监管者的视角来看，当互联网平台促 成的信贷规模过于庞大时，未来会不会产生潜在的不可控风险？诸如：如果实际的风控内核由互联网平台掌控，那么中小银行本质上成为单纯的“资金输 出方”，却要为信用风险“兜底”，对银行业的发展是否合意？如果个别互联网平台规模过于庞大，市场集中度过高，假设未来其自身风控体系或 能力出现波动、下滑，或被宏观环境冲击，是否会造成系统性风险？大量中小金融机构借助互联网借贷实现跨区域放贷，是否削弱银行属地化经营、服 务地方经济的能力？这些风险隐患推动了互联网借贷产业进入监管博弈阶段。2.2. 政策热点：切中要害的互联网贷款新规影响几何？我们认为，当前阶段对互联网借贷产业影响最为深远的政策是银保监会今年 7 月发 布的《商业银行互联网贷款管理暂行办法》，以及此后监管层对产业相关机构长期的窗 口引导（我们反复强调监管博弈将长期持续）。《商业银行互联网贷款管理暂行办法》经过多次征求意见并修改，体现了监管层积 极探索互联网借贷这一新兴产业的态度，政策内容既有呵护、规范的意图，也隐含了担 忧和明显的管制。我们梳理认为，政策首先从根本上认可了互联网借贷产业的合规性（包括联合贷款、 助贷等模式），同时对产业风险隐患的管制主要体现为三大核心点：①联合贷或助贷模 式中，金融机构是否做到独立风控？②金融机构是否过度集中于和个别互联网巨头合作？ ③区域性中小金融机构借助互联网平台异地展业是否妥当？我们看到，对于独立风控、合作互联网平台集中度管控、异地展业等问题，虽然《商 业银行互联网贷款管理暂行办法》都有所提及，但并没有明确设置量化指标或具体要求 加以管控限制。这就是我们强调监管总体上呵护互联网借贷产业的依据所在。但是，我们再次强调未来产业的监管博弈将长期持续，监管层可能通过窗口指引的 方式管控风险。我们关注到，7 月银保监会要求部分中小金融机构上报联合贷款余额、 利率、不良率，及与头部互联网平台的合作数据。我们判断，监管层未来将继续研究落 实独立风控、互联网合作集中度管控、中小金融机构异地展业等要求，或对部分中小金 融机构实行更严格的窗口指导，这可能对互联网借贷产业的增长产生一定影响。2.3. 尾部风险：民间借贷新规冲击互联网借贷格局8 月 20 日最高人民法院发布新修订的《最高人民法院关于审理民间借贷事件适用 法律若干问题的规定》，大幅降低民间借贷利率司法保护上限至借款当期 LPR 报价的四 倍（当前为 15.4%），取消原规定中以 24%、36%为基准的“两线三区”。我们分析认为：①对于民间高利贷及长尾的互联网借贷市场，利率保护上限下调至 15.4%将产生深远影响；②对于银行、消费金融公司等持牌金融机构，民间借贷新规也 可能产生有限的间接影响。2.3.1. 高利率产品失去保护，长尾互联网借贷市场供给收缩对于民间高利率以及“高利率覆盖高风险”模式的长尾互联网借贷市场，我们首先需 要明确不同的利率计算方式及借贷业务还款方式。①实操层面，多数借贷产品（包括信用卡）通常采用到期利随本清、等本附息、先 息后本等相对简单易懂的方式还款，因此采用 APR 方式计息，即以日利率*365 计算年 化利率，在司法实践中也是如此。②但同时，市面上也存在很多实际利率非常高的产品，采用比较复杂的等额本息还 款方式，这种还款方式会造成 APR 计息与实际 IRR 差异巨大。我们查询以往的司法实 践案例发现，IRR 计息在司法层面并不经常使用，但对于约定采用等额本息还款的债务 纠纷，法院会计算 IRR 来评估真实利率水平。因此，未来对于年利率超过 15.4%的债务诉讼，法院都不会提供保护。考虑到高利 率产品对应的客群层级非常低，我们判断借款人受新政策影响，可能产生难以预估的道 德风险，这会导致民间借贷供给收缩，同时高利率互联网借贷业务中的担保、保险机构 也可能相继退出（担保费、保费与风险无法匹配）。2.3.2. 持牌金融机构不适用民间借贷新规，但难免潜在影响从法理角度，民间借贷新规明确规定通过金融监管部门批准设立的从事贷款业务的 金融机构及其分支机构不适用新规，因此银行、消费金融公司等持牌金融机构不受影响， 但蚂蚁、京东等底层为小额贷款公司（非金融机构）的平台将受到影响。但是，从我国过往的司法实践角度来看，法院对于持牌金融机构的债务纠纷，同样 会参考民间借贷利率上限审理（隐含逻辑是认为持牌金融机构的利率天然不应该高于民 间借贷利率上限）。近期地方法院最新的一起案例中，法院对于某商业银行的消费贷业 务超过 15.4%利率部分不予以保护。如果延续过往的司法实践，持牌金融机构的借贷超过 15.4%的利率部分也将不受法 院保护，那么金融机构未来是否会主动调低零售信贷产品定价？对此，我们判断：①首先明确，实践中很多持牌金融机构（银行、消费金融公司）的信用卡、消费贷 年化利率的确超过 15.4%。例如，信用卡透支后生息的日利率为 0.05%，则对应 APR 年利率 18.25%（即 0.05%*365）。②目前信用卡定价有法可依，2016 年《中国人民银行关于信用卡业务有关事项的 通知》明确规定，信用卡透支的日利率区间为 0.035%~0.05%。因此，目前信用卡业务 不会调价。对于消费贷，判断超过 15.4%的利率部分法院可能确实不再保护。③总体来看，我们判读短期内金融机构不会调整相关零售产品的定价，毕竟违约客 户涉及到法院诉讼是个别情况，但调价却会影响全盘收益率。中长期角度，金融机构仍 有待和和监管沟通，未来的确存在下调以规避法律风险的可能性。3. 市场展望：数字微贷与头部银行共享产业红利以蚂蚁集团为代表的互联网借贷龙头逐步由联合贷款、助贷模式向更先进的数字微 贷平台迭代升级，当前以技术服务费为核心，未来可能进一步输出金融云、数据库等科 技服务，成为数字微贷的基础设施平台。不过，监管博弈可能在一定程度上制约信贷规 模的增速并适度控制互联网平台的集中度问题。3.1. 微贷技术输出将成主流模式，但产业规模增速趋缓如前文所述，我们仍然看好互联网借贷产业，以及产业中以蚂蚁集团为代表的先进 数字微贷技术输出模式。从创收角度，我们认为过去助贷及联合贷模式中与金融机构分 享利差的模式将逐步退出，全面升级为通过微贷科技平台收取技术服务费的模式，而短 期的输出价值仍然围绕客户（资产）、风控、贷后管理等环节，中长期则向金融科技系 统、数据库、云服务等方向延展。具体产品层面，我们判断未来扎根于真实消费场景的花呗、服务小微企业的网商贷 规模仍将保持高速增长，而本质为现金贷的借呗业务增速可能趋缓甚至收缩。不过，我们判断在逐步完善的监管框架内，蚂蚁集团的平台贷款规模增速将有所放 缓，很难保持近年来的超高速扩张，主要考虑：①监管层对头部互联网平台贷款集中度管控的导向，实际上在 2018 年 10 月版本的 互联网借贷新规征求意见稿中，监管机构曾经提出过对互联网联合贷款非常严格的量化 指标限制。我们判断，该版本征求意见稿的量化指标在正式新规中被删除，但在未来可 能长期存在的窗口指导中，相关规模、比例的限制对金融机构仍然有指导意义。②众多金融机构虽然短期内出于对优质资产的追求，仍然难以摆脱对蚂蚁集团等头 部互联网平台的依赖，但从中长期角度仍然会追求分散盈利、强化表内自营贷款的能力 和规模，这也是未来制约微贷平台扩张的因素。3.2. 互联网借贷尾部市场将受冲击，格局利好头部集中如章节 2.3 所述，我们认为互联网借贷的尾部市场未来发展将困难重重，而尾部市 场的主要特征是客群资质比较下沉、利率定价非常高（例如年化利率超过 30%）、合作 金融机构通常以长尾中小银行及小额贷款公司为主。事实上，近年来监管限制“暴力催收”已经对民间高利贷及长尾互联网借贷市场造成 压力，甚至影响到部分银行信用卡业务的坏账回收。我们判断，民间借贷新规将会进一 步冲击长尾互联网借贷市场，未来尾部市场的资金供给将收缩，不少机构可能被迫退出， 同时长尾客户的融资难度也将大幅上升。据此判断，互联网借贷的市场格局将进一步向头部集中，龙头互联网平台及传统金 融机构都将受益。3.3. 头部银行享受零售金融红利，保险信保业务收缩对于传统金融机构，我们判断头部零售银行、中小金融机构、涉足信用保险业务的 保险公司未来在互联网借贷产业链中的发展前景将明显分化。1）头部零售银行（国有大行、招商银行、平安银行、宁波银行等）仍将持续分享零 售金融市场的发展红利，一方面受益于信用卡、消费贷等消费金融产品仍然有广阔的渗 透空间，另一方面边际得益于监管层对互联网借贷产业规模增长的控制导向。毕竟，具 备品牌优势、客户服务能力和获客渠道的头部零售银行，并不会依赖于互联网平台，因 此在严监管环境中反而有利于通过传统方式扩张份额。2）中小金融机构短期内预计依然缺乏优质资产，因此对资产丰富的互联网平台依 赖度难以减弱，但受制于监管对独立风控、集中度管控、异地展业的要求，我们判断通 过联合贷款模式扩张资产的步伐将减缓。3）对于参与信保业务的保险公司，在经历 2019 年至今的信用风险冲击后，信保业务综合成本率已全线超过 100%。我们判断，短期内保险公司将大幅压降信保相关业务 规模，毕竟当前阶段保险公司实际上普遍不具备充足的数据风控能力来评估、掌控信用 风险。从历史经验来看，非银行金融机构贸然切入信贷业务往往会低估信用风险的不确 定性，2018 年股权质押风险暴露同样对券商造成损失。不过，从长期角度，我们认为头 部保险公司随着数据体系不断丰富、扩容，未来仍有希望凭借更精准的风险定价能力重 新切分互联网借贷及消费金融市场。……（报告观点属于原作者，仅供参考。作者：东吴证券，马祥云）如需完整报告请登录【未来智库】。

来源：金融家（ijrjia）作者：金叫兽科学技术是第一生产力，这句话放在金融领域同样适用。花旗银行曾表示，金融科技正在颠覆传统金融领域。据统计，全球有80%的金融机构都迈入了发展金融科技的大门。虽然在数字科技上我国起步稍晚，但随着众多优秀的金融科技企业兴起，我国也已经逐渐成为全球金融科技领域的领跑者之一。有公开数据显示，在2013年，我国的金融科技营收规模仅695.1亿元，但到了2018年，这个数字已经涨到了9698.8亿元。此外，由金融科技推动的如借贷、投资等金融业务增长不计其数。从2013年的互联网金融元年、到2016年金融科技展露头角、再到2019的成熟态势，短短几年间，我国的金融科技迎风生长，一路蜕变，成为了引领社会创新与进步的耀眼明星。就在不久前，我国工信部正式向运营商发放了5G商用牌照，一个万物互联的智能互联网有望形成，金融科技也或将迎来一个崭新的时代。01我国金融科技居世界前列金融科技（Fintech）是一个近年兴起的领域，虽然它的发展非常迅速，很快就成为了金融业最引人关注的部分。但由于其业务模式尚不稳定，各类业务形态存在不同程度的差异，关于如何定义它，全球目前还没有一个统一的定论。如果从字面意思简单理解，金融科技就是应用于金融领域的科学技术；维基百科上将它定义为：由一群通过科技让金融办事更高效的企业，组成的一个经济财产；而金融稳定理事会给出的定义是：通过技术手段推动金融创新，形成对金融市场、机构及金融服务产生重大影响的业务模式、技术应用以及流程和产品。我们可以将现存的金融科技大致归为几个应用模块：从历史来看，金融科技并不是一个新词，最早在1980年的美国华尔街，就已经有人开始使用这个词汇。2017年2月，IOSCO（国际证监会组织）将金融科技的发展历程可以划分为三个阶段：最初的软硬件应用、移动云联网技术融合、以及当下利用前沿技术的变革与创新。在全球竞相发展的同时，于起步阶段没有突出优势的我国，随着众多优秀的金融科技企业兴起，也已经逐渐成为了全球金融科技领域的领跑者之一。我国央行也在2017年5月15日成立了中国人民银行成立金融科技（FinTech）委员会，为加强金融科技工作的研究规划和统筹协调，也肯定了金融科技对金融行业发展的肯定。技术的革新首先从互联网兴起，时至今日，许多互联网企业在金融科技领域都成效斐然。根据2018年10月毕马威与澳大利亚知名金融科技风投机构H2 Ventures联合发布的《2018全球金融科技100强》榜单，中国企业占据了11个席位，仅次于美国和英国，且排名整体靠前，在前10名中占据了4席位。其中我们熟知的蚂蚁金服位列榜首，京东金融居于第二。面对汹涌的浪潮，传统金融机构也加大力度追赶，或自主研发，或积极寻求合作。自2015年起，兴业银行、平安银行、招商银行、建设银行等大行相继成立了金融科技子公司。2017年3月，工商银行完成七大创新实验室的组建；2018年4月，建行推出了无人银行，个人业务可实现机器办理。除了这些头部企业，我们在一些领域的整体发展也尤其迅速，如互联网金融、第三方支付、交易金融、区块链金融等，在世界上都有着突出优势，发挥着引领作用。对于这样的现象，我们有幸邀请到了中国社科院数量经济与技术经济研究所的研究员樊明太做出解读。他认为我国的金融科技之所以能够在世界上取得相对领先的地位，至少可以从三方面把握：一是，我国信息科技的应用在起步阶段处于相对宽松的制度和政策环境，开发和应用成本相对较低。我国在信息科技的起步阶段，主要以模仿和应用为主，制度和环境因此也相对宽松。不过近年来，我国对信息科技的原创性开发和应用增强，立法也顺应国际趋势逐渐加强。二是，我国金融业在应用和开发信息科技方面具有资金优势。2008年国际金融危机以来，我国金融业相对发展迅速，既从资金端和需求侧支持了信息科技在金融方面的应用，也从服务端和供给侧推动了金融应用信息科技提供金融服务。三是，我国在金融科技方面具有较大的市场，保证了金融服务的时空收益。我国地域宽广、城乡发展不平衡，而且人口结构还相对年轻。较大的服务市场保障了金融科技的时空收益，驱动了金融科技的发展。02企业模式更加丰富经过近年的高速发展，我国的金融科技企业不仅拥有了成熟的技术，也催生了更加丰富的商业模式。对于企业，身处在这样的转变中则更需要对自身的升级方向进行深刻的思考。蚂蚁金服、京东金融等互联网巨头也先后明确了技术公司的定位。我们不妨从深耕行业、开放平台、赋能机构这3个当前最为主流的模式来看看，这些领域的头部公司正如何在应对趋势的同时抓紧机遇。■ 全流程信贷系统-拍拍贷伴随着科技的高速发展，前沿技术对互联网金融的发展与突破起到了至关重要的推进作用，对于国内第一家P2P平台拍拍贷来说正是如此。拍拍贷成立于2007年，至今已经平稳运营了12年时间。作为互联网的产物，拍拍贷的科技基因几乎是与生俱来的，对金融科技的投入也是连年增长。面对愈演愈烈的金融科技战场，2018年1月18日，拍拍贷智慧金融研究院成立，预计注资高达10亿元。坚持不懈的研究、投入、不断积累和深化的科技实力，最终成为了拍拍贷业务质变和转型的根基。从贷前的精准获客、智能反欺诈、全自动化审核；贷中的智能风控系统、智能质检；贷后的贷后模型体系、智能催收；以及智能客服、智能投顾等等。如今，拍拍贷已实现了金融科技在借贷业务链条上的全覆盖。风险管理则始终是借贷行业的核心，金融科技时代，大数据、人工智能等技术对于风险管理的作用越来越重要。基于12年期间积累的大量的业务经验和数据，并结合云计算等先进科技研发了风控系统“魔镜”，使其逾期率获得显著下降。不仅如此，拍拍贷在贷前反欺诈环节，还进一步与浙江大学、中国人民大学商学院等合作，运用人脸识别等先进技术提升风控水平，构建出“明镜”智能反欺诈系统，将反欺诈团队的调查效能提高了70%。而在监管日趋严格的当下，平台的合规性也是其发展的重要一环。拍拍贷紧跟监管要求，上线与招商银行的客户资金存管系统，按要求披露财务数据和运营数据，始终坚持小额分散和不担保的原则开展业务。因此，拍拍贷成为了首批15家与百行征信签约合作的代表机构之一。科技给金融领域带来的改变，不只体现在互联网金融的应用上，对传统金融的赋能同样十分重要。面对多元化的行业趋势，拍拍贷在继续加大研发投入的同时，也把金融科技对外进行输出、赋能行业，并进行多元化集团性发展。■ 综合性金融科技平台-凤凰金融全球金融科技投资在2014年有高速的增长，在2015年达到了顶峰。作为凤凰卫视集团旗下服务全球华人的智能金融科技平台，在2015年提出“智能战略”后，凤凰金融也继承了集团的品牌声誉和全球资源，经由自身强大的实力，在金融科技领域打下大片江山。彼时，互联网金融已经蓬勃发展。在数字化技术的快速发展、高净值人群数量越来越多的背景之下，“数字财富管理”正在成为一种趋势。据了解，凤凰金融主打“一站式财富管理”，业务主要涵盖了普惠金融、财富管理、和全球业务3大板块。这样的多维度布局给用户带来了极大的便利，从高效了解金融咨询，到P2P网络借贷、购买基金、选择保险、海外投资，都可以在凤凰金融的平台上操作完成。随着越来越多的传统及新型企业入局，凤凰金融从一开始就定下的“智能战略”让其在“科技”方面积累了强大的实力，自主研发了多项应用级产品，例如：智能资产配置工具凤凰真准、能对复杂金融信息进行深度剖析和广度关联的凤鸣智能资讯、能对市场行情和基金标的进行智能分析的魔镜智投、基于AI与大数据技术的家庭智能保险顾问凤凰智保等一系列数字化金融服务产品。据了解，凤凰金融已拥有核心高新技术专利15项，《计算机软件著作权登记证书》16项。其以数字化技术与应用驱动金融服务创新，建立了全球领先的智能数字科技架构。在当前的行业趋势下，凤凰金融在基本的宣传与获客之外，也对现有存量客户重新进行了充分的回顾，为用户提供了更加深度、全面的服务。目前，凤凰金融已服务全球用户超过1100万，覆盖中国大陆、北美、东南亚等主要地区，与全球包括丹麦盛宝银行、百信银行、中国人寿、华夏基金在内的170多家知名商业企业和各类金融机构进行了广泛的业务合作。■ 移动信贷整体技术解决商-飞贷金融科技作为B端输出的头部企业，飞贷金融科技是业内首家覆盖业务全流程、运营全体系的移动信贷整体技术服务商，通过输出三大平台（天网量化风控平台、神算移动科技平台、慧眼智能大数据平台）和六大服务（移动信贷产品服务、品牌与营销服务、核算与清算服务、风控运营服务、智能客户运营服务、经营决策分析服务），助力银行等持牌金融机构移动信贷的转型升级。在技术方面，飞贷金融科技有三大核心杀手锏，获客近千万、无一例被确认身份欺诈的天网量化风控平台、可助力银行硬件投入节约30%以上的神算移动科技平台、助力银行营销ROI提升4倍以上的慧眼智能大数据平台。目前，飞贷金融科技已与人保财险、北京银行、华润信托、通联支付等多家涵盖保险、银行、信托、支付四大金融子行业的头部企业达成全面移动信贷整体技术输出合作。基于移动信贷整体技术的突出表现，飞贷金融科技在2018年斩获了世界银行和G20共同推出的“全球小微金融奖”最高奖，成首个且唯一获大奖的中国企业，此外飞贷金融科技是入选美国沃顿商学院的中国金融科技案例，还曾接受过美国《时代周刊》采访及深度报道。现阶段与早期的金融科技不同，人口红利逐渐消失，想要单靠流量推动增长变得愈发困难，反而是技术红利越来越明显。与众多仅能提供单一或多项应用场景技术的TOB公司相比，能够支持合作伙伴全流程信贷技术能力自建的飞贷金融科技，表现更为亮眼。其“整体输出、大规模实践验证、不依赖特定资源、支持合作伙伴能力建设”是合作机构高度认可的四大优势。除了以信用贷为主的移动信贷整体技术的输出，飞贷金融科技还在2018年研发上线了中国首个全流程线上化处理的“经营贷”产品，为小微企业提供了“随借随还、按日计息、最快当天放款、抵押高达8成、额度高达千万的大额融资产品”。目前，经营贷业务已在二十多个城市开展，为推动中小企业融资和普惠金融的落地做出了很大贡献。而在技术输出方面，2019年已有3家金融机构与之展开合作。03发展的同时也面临着挑战数字科技与传统流程相比最大的优势就是效率和体验，与科技结合后的金融更是如此。在便利的同时，科技也让金融的覆盖范围更广、交易更加安全，个性化服务也将成为可能。根据中国支付清算协会数据，自2015年以来，我国的在线支付市场迅速扩大，用户规模在2018年达到6.59亿人，金融科技在我们的生活中越来越重要。数据来源：中国支付清算协会，P2P观察整理但种种好处背后，同样也存在着很大的挑战，比如数据安全问题。从大数据诞生伊始，有关数据安全问题的讨论就一直没有停止。社科院研究员樊明太认为，我国在金融科技方面的知识产权、数据隐私和信息安全等方面立法滞后、穿透式 监管不足。苏宁研究院院长薛洪言也向我们表示，随着数据重要性的提升，数据隐私保护变成了急需强化的薄弱环节。而如何把握鼓励金融科技创新与防范金融科技风险之间的平衡，将成为金融科技监管的难点和焦点。当下，数据安全主要还是靠企业本身。一些优秀的企业在提高服务效率的同时，也能够将数据安全把控较好，拿上述企业举例：拍拍贷在预防和拦截上都采取了多重措施，还成立了专业信息安全团队和内控内审等团队，取得了“网络借贷中介机构信息安全等级保护审核回执”。凤凰金融全面建立了用户信息六维防护体系，如CFCA安全认证为平台用户提供电子签章保障等，目前凤凰金融已经通过了国家信息安全保护等级三级标准认证评测。飞贷金融科技“慧眼”智能大数据平台采用了分级授权管理机制等多层防护机制，建立高级别的数据防护墙，其 “神算”移动科技平台则采用同城双活架构、数据多副本、并采用全球顶尖的以色列特权账号管理系统CyberArk，结合多项加密技术，最大程度保证信息安全。除此之外，薛洪言还认为，金融科技的发展改变了金融业的运作模式，模糊了金融与科技的边界，尤其是模糊了牌照业务与非牌照业务的边界，对于当前以牌照监管为核心的监管体系带来了重大挑战。不过金融科技的发展，既提高了监管监督的难度和门槛，也为监管机构提升效率提供了新的选择。所以，金融科技之于监管的意义，决定权在监管机构手中，只有善用金融科技手段，以彼之矛攻彼之盾，大力发展监管科技，才是行业新时期监管转型的应有之义。而今，金融科技又将迎来一个新的增长点，即5G技术的推行。除了速度得到飞跃性的提升，与之前的1G~4G完全不同的是，5G不再局限于移动互联网或是某个单一设备，而是能支持物联网，AR、VR、自动驾驶、人工智能等海量的应用，真正做到万物互联。薛洪言在面对我们这个问题时表示，5G网络的高速传输和低延迟性可以为金融业务流程带入更多的“实时属性”，如人脸识别的更广泛应用、基于微表情的实时风控、新的支付手段、人机交互的普及甚至远程开户的放开等等，在5G环境下都有了更大的想象空间。不过，金融业追求效率与安全的平衡，当前5G仍处于试点初期，网络普及与成熟、硬件设备更新换代等都需要时日。总体来看，我国的金融科技已经走过了最初的野蛮生长期，来到一个趋于规范和成熟的时段，不少人认为金融科技已经到了“下半场”。的确，随着越来越多的公司加入，现有技术和场景得到了深入的挖掘，竞争压力明显。而监管的逐步落实和用户的隐私意识苏醒，也让金融科技企业面临着诸多转变的挑战。但行业的规范化，是行业得以长久地平稳健康发展的基础。金融科技今后也将在控制风险、服务实体经济、助力普惠金融等方面做到更好。而科技总在不断前进，5G的突破口又近在眼前，2019年的金融科技仍有着巨大的发展空间。

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机构：华创证券评级：推荐蚂蚁集团、京东数科、腾讯金融科技三国鼎立，三家互联网巨头支付业务起点决定了金融科技专注方向各有不同。他们都是电商、社交巨头的战略落子，承载着数字化、金融平台的期待，他们曾经被寄予支付金融业务的厚望，但随着互联网金融业务本身的转型，之后更多的较量则是在“科技基因”。我们从母公司战略发展回溯与展望、研发投入与募资、互联网流量对比、核心场景对比、独特优势与劣势几大方面去横向对比三家公司的内生基因。同为互联网金融公司，三家公司遵循着共同逻辑：第一，以用户为核心的互联网商业逻辑，不断驱动边际成本的降低。第二，用不断投入的数据与科技构筑极高的行业壁垒。在营收体量与盈利能力上，蚂蚁与腾讯金融属于第一梯队，大大领先京东数科。盈利能力上看，蚂蚁经过18至19年的调整，2020年已经进入稳定的盈利区间，平均利润率29%。腾讯金融科技毛利率2019年估算约29%-30%，净利率约为10%-15%。京东数科由于特殊股权激励的影响，尚未进入稳态盈利区间。主营收入构成来看，蚂蚁主要以数字金融平台为主，腾讯金融以支付为主，京东数科主要以技术服务费为主。蚂蚁集团是以支付为中心的多场景全品类平台，京东数科：以金融机构提供数字化解决方案叠加金融平台模式，腾讯以微信支付C端禀赋为核心，后发制人。其他巨头的努力：美团、字节、百度在金融领域的机会何在？行业内的其他互联网巨头，也在不停谋求金融平台的发力。我们认为，牌照与场景是金融支付领域的核心壁垒。从牌照获取情况来看，政策相对友好，经过多年布局，目前多个互联网巨头已经不同程度上获得牌照，从场景来看，用户的支付场景拓展是金融支付发展的核心，美团以本地生活高频交易场景切入，字节以线上内容交易切入，滴滴以出行业务支付但受限于用户数及使用场景的单一，仅被用户在特定场景下使用。放眼全球，Square与Paypal是崛起于美国金融支付市场的两大科技巨头，展示了成熟金融市场互联网类公司的不同发展路径。Paypal作为全球第三方支付行业龙头，从支付工具起家为一个全球领先的技术平台和数字支付公司，同时为个人和企业提供丰富的支付工具和支付解决方案。作为全球线上支付龙头，Paypal的线上账户迅速发展受益于美国及全球电子商务市场的兴起。Square以解决线下中小商户支付为痛点切入移动互联网支付市场，凭借对商户的支付数字化，形成了一套覆盖商户收款、商品管理、位置、订餐、贷款在内的一系列线上解决方案。在估值探讨方面，我们以蚂蚁集团为例，提供两种典型的估值框架：第一，分拆各项业务，进行可比相关金融公司对标，我们将蚂蚁集团的各项业务进行分拆，数字支付与商家服务、数字金融科技平台两大块业务可分别参考国内及海外的相关互联网金融公司进行可比估值。第二，互联网公司典型的用户数估值法，采用P/MAU或者P/DAU的方法。风险提示：国内外的金融监管风险，蚂蚁集团京东数科各个业务皆属于强监管的金融业务。市场竞争加剧，各个互联网头部公司加快金融业务布局。跨境业务拓展存在风险。（文章来源：格隆汇）