焦炭研究报告

焦价第十三轮提涨100元/吨全面落地，累涨800元/吨，山西地区主流准一级湿熄焦报2450 2580元/吨左右，港口准一级冶金焦主流现汇出库价2880-2900元/吨左右，主产地区焦化淘汰落后产能工作接近尾声，而新增产能暂未完全释放下，焦炭市场供应依旧偏紧，目前焦企发运情况较好，部分焦企由汽运转为火运，长治地区个别焦企有锁量优惠的现象，河北地区受疫情管控影响，汽运受阻，少数钢厂厂内焦炭库存下降幅度较大，个别钢厂出现被迫检修情况，其中河北地区成材库存有所积累，且终端需求略有转弱下，检修范围或将扩大，而目前钢厂整体开工水平仍居高位，对焦炭需求量暂无明显减少。下游需求有所转弱，而目前焦炭供应缺口暂未有明显改善，加之临近年底钢厂对焦炭仍有补库需求，预计短期内焦炭市场继续稳中偏强运行。价格：焦价第十三轮提涨100元/吨全面落地，累涨800元/吨， 山西地区主流准一级湿熄焦报2450-2580元/吨左右，港口准一级 冶金焦主流现汇出库价2880-2900元/吨左右。（利多）供应：主产地区焦化淘汰落后产能工作接近尾声，而新增产能暂未完全释放下，焦炭市场供应依旧偏紧，目前焦企发运情况较好，部分焦企由汽运转为火运，长治地区个别焦企有锁量优惠的现象。（利多）需求：河北地区受疫情管控影响，汽运受阻，少数钢厂厂内焦炭库存下降幅度较大，个别钢厂出现被迫检修情况，其中河北地区成材库存有所积累，且终端需求略有转弱下，检修范围或将扩大，而目前钢厂整体开工水平仍居高位，对焦炭需求量暂无明显减少。（利多）港口：港口焦炭现货市场偏强运行，钢厂询货积极性有所增加，然目前港口价格较高，且期货盘面影响，部分贸易商出现恐高情绪，多以观望为主暂无集港意向，个别贸易商焦炭指标较差的存有低报现象。（利多）风险因素：其风险主要来自于外围环境的联动，自身行业内部供需矛盾仍较突出。（利空）策略合约：j2105 方向：偏强 区间：2700-2900 时间：1周合约：j2109方向：偏弱 区间：2500-2700 时间：1周

来源：陆家嘴大宗商品论坛摘要：2019年过半，双焦期货价格走势基本一致，均在一季度前两个月走出一波上涨行情，3月份价格向下回调；紧接着二季度开始再次向上冲高，进入6月份，双焦期货价格逐步走弱。跟踪焦炭现货市场的价格变化，与期货走势基本趋同，在年初的冬储情绪影响下，焦化厂多次向下游提出涨价诉求，但受累于钢厂焦炭库存偏高以及需求市场对后市的悲观预期，调价始终未能达成。春节期间，焦炭发运受到影响，且炼焦煤供应问题突出，导致钢厂焦炭库存出现快速消耗，春节过后第一周，焦炭价格终于成功上涨。3月份，随着“采暖季错峰生产”政策影响的结束，焦炭价格在宽松供应的格局下没能维持上涨态势，转而开始下跌，焦炭价格进入胶着状态。二季度开始，传统黑色产业终端需求进入增长阶段，焦炭价格4、5月份连续上涨三轮，吨焦利润重回300元，焦企利润可观；6月份，随着铁矿石价格持续上涨，钢厂利润严重压缩，在下游钢厂焦炭补库至一定水平后，焦炭价格下降100元/吨。炼焦煤现货价格上半年表现较为平稳，多跟随焦炭走势变化。春节期间，炼焦煤市场供应出现明显短缺，导致焦化企业炼焦煤库存较长时间保持低位，炼焦煤价格节后出现了连续上涨。进入二季度，炼焦煤供应出现好转，加之下游焦化保持微利状态，随之炼焦煤价格出现了累计100-120元/吨的下跌，5月份焦企开工连续上升，炼焦煤需求市场表现良好，价格开始回升。二季度末，炼焦煤价格再次走弱，多个煤种出现了小幅下降。2019年后半年，双焦产品仍然会受到产业政策的很多影响，也将继续倒逼产业进行升级。以山西为例，后半年部分新建的产能将开始投产，政策要求上新关旧，严禁产能新增，但就产能利用率来说，将明显提高。所以，我们还将保持年初的分析观点，2019年后半年双焦产品价格在供应宽松的情况下很难出现大幅度上涨。第一部分 煤、焦产业相关政策梳理一、煤矿安全检查相关政策2019年4月29日，国家发展改革委、应急管理部、国家能源局、国家煤矿安全监管局联合印发了《关于加强煤矿冲击地压源头治理的通知》。通知中指出，近年来，煤矿冲击地压事故呈上升趋势。党中央、国务院领导同志高度重视煤矿冲击地压防治工作，多次做出重要批示，要求切实落实安全生产责任制，深入研究冲击地压灾害源头治理措施，加快灾害隐患突出矿井淘汰关闭。有关工作要求如下：1. 高度重视煤矿冲击地压防治工作；2. 准确把握冲击地压源头治理总体要求；3. 严格控制新建冲击地压矿井；4. 分类处置存量冲击地压矿井；5. 加快推进落后产能淘汰退出；6. 强化冲击地压防治科技支撑和投入保障；7. 严格落实安全生产责任制。今年以来，多地发生煤矿安全事故，国家将“煤矿安全生产”提升到一个新的高度，各地政府针对煤矿安全生产相继出台整治方案。一段时间内，原煤产量明显受到限制。山西地区：1-5月山西省责令停产停建整顿煤矿82座1-5月份，山西省各级煤矿监管部门累计检查煤矿2167矿次，共排查出一般隐患32612项，重大隐患99项。依法责令停产停建整顿煤矿82座，责令停止使用设备5台，责令局部停止作业30处，罚款6098万元。5月份，山西省各级煤矿监管部门累计检查煤矿428矿次，查处一般隐患8441项，重大隐患33项。责令停止使用设备1台，责令停止采掘作业工作面16处，责令停产整顿煤矿29座、罚款2492万元，查处违法违规行为12起，问责企业管理人员5人次。河北地区：加强煤矿冲击地压源头治理和淘汰煤炭落后产能有关工作按照国家发改委要求，高度重视煤矿冲击地压防治工作，切实落实安全生产责任制，主动防范，系统治理，不断夯实煤矿安全生产基础，促进煤炭工业高质量发展。严格执行冲击地压管控要求，压紧压实企业主体责任和属地管理责任，强化执法检查。河北煤矿安全监管局牵头，组织对正常生产建设的冲击地压矿井开展安全“体检”式重点监察，形成体检报告、问题清单和分类处置意见。加快淘汰退出落后产能煤矿，要按照“三个一批”原则，对辖区内生产能力30万吨/年以下、未列入省化解过剩产能退出计划的煤矿，要在6月15日前提出处置意见，报省应急管理厅核定。二、焦化行业升级政策今年以来，焦化企业生产实行差异化管理机制，对不同等级的焦化企业执行不同规格的限产政策。各地不再搞环保“一刀切”，而是对区域内的焦化企业按照其环保设施运行情况进行分类管理。另外，当天气指数转差时，会对焦化企业执行短期的限产政策。山西：山西印发《山西省焦化产业高质量绿色发展三年行动计划》。计划提出，推动焦化企业加快特别排放限值达标改造，及时掌握企业改造进展情况，强化协调服务，确保按时间要求完成改造任务，逾期未完成企业全部关停。2019年10月1日起，全省焦化企业全部达到环保特别排放限值标准。2019年，力争新增建成大机焦产能1000万吨，建成大机焦占比达到40％；2020年，力争再新增建成大机焦产能700万吨，建成大机焦产能占比达到50％；2021年，力争建成大机焦产能占比达到60％。1.全力推进重点焦化升级改造项目建设2019年重点推进个新建焦化转型升级项目建成，及时掌握各市谋划建设的新项目，对项目库实施动态管理。2.谋划推动化产品精深加工向高端发展要以焦为基，以化为主，推动和引导焦化化产品精深加工向高端发展，以高端化产延伸为方向构建产业链条，鼓励生产高附加值的产品，引进行业领先的化工企业打造产业集群。3.依法依规淘汰落后和过剩焦化产能2019年10月1日起，关停未完成大气污染特别排放限值标准改造的焦化企业。2019年力争淘汰过剩焦化产能1000万吨；2020年，对2018年备案实施“上大关小”的原有焦炉实施关停淘汰；2021年，对2019年备案实施“上大关小”的原有焦炉实施关停淘汰。山东：具体去产能方案，其中明确要求2019年压减焦化产能1031万吨，2020年压减655万吨，两年共压减1686万吨焦炭，减少煤炭消费2100万吨以上。河北：对位于国家和省依法批准划定的自然保护区、生态保护红线、饮用水水源保护区内的焦炭产能，各市政府要制定退出方案，2020年底前全部退出；对现有建成企业2019年10月1日前未完成国标特别排放限值改造的，以及2020年10月1日前未完成地方超低排放标准改造的企业，由当地市政府依法整治，对经整治后仍不达标的企业依法关停。建设项目必须按不低于1.25：1的比例实施减量置换，必须按照超低排放标准进行设计、建设和监管，用于产能置换的焦炉在建设项目投产前由当地市级（含定州、辛集市）政府负责监督拆除（封停）到位。2020年底前全省所有炭化室高度4.3米的焦炉全部关停；各市可根据实际情况，制定实施提前关停、淘汰计划。从焦炭主产区行业政策来看，环保投入必将进一步加大，环保任务也还十分艰巨。2019年后半年，焦化行业政策进入兑现期，政策的实施情况对焦炭供需结构起到关键影响。第二部分 焦煤市场情况分析国家统计局数据显示，2019年1-5月煤炭开采和洗选业实现主营业务收入9518.4亿元，同比增长4.4％；煤炭开采和洗选业实现利润总额1110.6亿元，同比下降9.4％；煤炭开采和洗选业营业成本6813.6亿元，同比增长8.3％。2019年煤炭行业主营业务收入稳步增长，利润下降，造成这一现象的主要原因是原煤开采量下降，摊平吨煤成本提高，利润出现下降。通过此数据我们可以看出，国家煤炭去产能任务取得了显著效果，虽然利润情况出现下降，但在供应缩量，需求旺盛的结构下，煤炭企业得到了健康发展。单看炼焦煤市场结构，同样表现不错。从去年三季度开始，炼焦煤市场长时间存在供应缺口，导致炼焦煤价格高位运行。今年一、二季度炼焦煤市场表现较为平稳，价格波动范围维持在150元/吨以内。1.供需情况：炼焦煤作为黑色产业上游品种，在整条黑色产业链中占据重要地位。经过我国煤炭资源整合、淘汰落后煤炭产能等政策实施，两年来炼焦煤生产企业保持稳定盈利。近年来炼焦煤资源整体保持供需平衡状态，国内炼焦煤生产缺口依靠进口得到有效补充。2018年后半年开始，国家对煤矿“超采”行为严厉整治，导致市场供需连续出现缺口，供应明显偏紧。在此大环境下，炼焦煤生产企业保持稳定收益，利润率在产业链当中属较高水平。2019年上半年，多地发生煤矿安全事故，国家对煤矿安全生产提出了新的要求，导致炼焦煤供应长时间保持紧张。春节期间，大部分煤矿处于停采状态，多地出现“用煤荒”，春节后下游焦企炼焦煤库存告紧，部分焦企炼焦煤采购困难。进入二季度，炼焦煤供应逐步恢复正常，但需求市场开工保持高位，炼焦煤供需结构良好。需要注意的是，上半年炼焦煤进口量较去年出现较大幅度上涨，主要是因为国内炼焦煤由于供应缩量价格偏高，国外炼焦煤价格相对价格优势明显，这也导致港口炼焦煤库存新高。进入下半年，炼焦煤市场供需结构不会发生明显变化，但在黑色产业链中，炼焦煤供应受产业政策影响相对较小，下游炼焦阶段性受到政策影响时，炼焦煤会出现短期销售转弱的现象，市场表现“供应过剩”。2.库存情况：国家禁止散煤露天存放后，炼焦煤库存向中、下游转移。炼焦煤库存主要从以下三方面分析：（1）独立焦企（反映市场采购情绪）：焦企炼焦煤一季度库存与去年同期基本一致，冬储过后库存开始快速回落，春节过后，煤矿复产缓慢，下游需求旺盛，焦企的库存保持偏低水平，可用天数处在低位。二季度焦企炼焦煤库存虽有回升，但明显变化缓慢。一方面供应始终较为紧张，另一方面焦企在利润下降的预期影响下，多以低库存水平运行，采购积极性较弱。下半年，焦企炼焦煤库存大概率与去年类似，（2）港口（反映国内外市场价格差别）：从六港统计的炼焦煤库存情况来看，2019年炼焦煤港口库存持续攀升，突破历史高位，一方面炼焦煤国内外价差较大，进口量明显增加，另一方面上下游库容受限，港口成为炼焦煤市场主要堆存地。港口炼焦煤库存走势与去年趋同，进入三季度，海关对进口煤将采取限制措施，港口炼焦煤库存降逐步下降，但我们认为其去库幅度较去年表现将较差。（3）钢铁企业（反映钢焦一体化产业情况）：从图十我们看一看出，2019年样本钢厂炼焦煤库存较去年水平出现很大提升，可见目前国内钢厂自备焦化项目产能扩张较大，这对独立焦企的炼焦利润形成制约影响。对比图七与图十，可见钢厂炼焦煤库存在二季度末回升更加明显，进入下半年后，钢厂的炼焦煤库存降重回偏高位置。3.价格情况：今年上半年炼焦煤价格走势与去年截然相反，去年同期受累于库存压力，价格一直表现较弱，而今年的炼焦煤价格则表现坚挺。在1、2月份，炼焦煤价格保持历史偏高位置，由于供应收紧，多个煤种价格均出现上涨，直到3月中旬，煤矿开采逐步恢复正常，出于下游焦企利润被大幅缩减的考虑，炼焦煤价格向下回落，直到二季度末，降幅120-180元/吨不等。其中，优质主焦煤价格变化表现明显，安泽低硫主焦煤由1740元/吨回落至1560元/吨，其受进口煤影响较大。炼焦煤价格主要影响因素主要有以下个方面：（1）产业政策影响供应：煤矿安全生产政策影响开采量、环保政策影响煤炭洗选等；（2）下游开工影响需求：焦、钢产业开工水平影响炼焦煤需求量；（3）进口煤影响国内市场价格：进口煤数量上升，体量增加，影响国内煤价。炼焦煤价格变动有一定的滞后性，主要是因为炼焦煤的贸易模式以长协价为主，市场煤作为补充。受各种因素影响，今年以来黑色产业链利润水平明显收缩，供给侧结构性改革成效显著，后期产业利润将保持正常水平。炼焦煤价格一方面在焦化行业产业升级，大型焦炉上马，产能利用率将明显提高的影响下具有支撑；另一方面，进口煤冲击国内市场，华北地区作为炼焦煤主要消费地环保压力巨大，压制炼焦煤价格上涨。后半年，我们认为炼焦煤价格不具备大幅上涨的条件，主要受下游产业利润情况影响，保持稳中逐步走弱的趋势，波动幅度不会太大。第三部分 焦炭市场情况分析2019年1-5月，全国焦炭产量19249万吨，同比增长5.8％，前4月增速比一季度回落0.7个百分点。5月份，全国焦炭产量4016万吨，同比增长5.7％，增速较上月扩大2.3个百分点；环比增产117万吨，增长3％。2018年焦炭“采暖季错峰生产”政策明显较为宽松，在高利润的驱动下，焦炭产量出现了明显增长。分地区来看，产量增长主要表现在山西地区，山西焦炭产量占比21％，位居全国首位，2019年1-5月份山西规模以上累计焦炭产量3966.7万吨，同比增长8.2％。1.供需情况：2019年上半年焦化厂开工率与焦炉生产率维持在高位水平。产能>；；；200万吨的焦企开工及产能利用率上升明显，处于高位，主要原因大型焦企环保设备投入较大，排放情况良好，在国家对焦化行业严禁“环保一刀切”的政策引导下，生产积极性高涨。反观中小型焦化企业的开工情况则表现相对平稳，产能利用率多维持在75％左右，由于多数中、小型焦企设备较为陈旧，产能利用率偏低，且环保设备不完善，在不间断的环保督察下，开工率受到明显影响。分地区来看，西北地区焦企受环保政策影响较小，开工情况仍然优于华北及华东地区。今年以来，山西、河北及山东地区针对焦化企业有专项政策要求，后半年将是焦化企业实行“超低排放”的兑现时期，届时焦炭产量将会受到一定影响。从需求端来看，钢厂高炉开工率在整个一季度维持低位，平均值63.2％，春节过后，钢厂大范围高炉检修，部分地区钢厂受天气指数转差影响，高炉开工出现短期快速下降；二季度高炉开工快速恢复，虽然焦炭产量也持续上升，但短期的市场错配导致焦炭需求出现明显缺口。值得注意的是，今年以来铁水产量明显高于往年，长流程炼钢在废钢价格偏高的影响下占据主导，这一情况助推了原料市场需求。进入下半年，当前唐山地区钢厂阶段性严格限产影响日均铁水产量10-15万吨，焦化受限产能无法均衡市场需求所带来的缩量，焦炭市场“供大于求”。我们分析，与2018年类似，高炉开工率下半年将进入下降阶段，焦炭需求市场表现偏弱，大概率焦炭将保持“宽松供应”局面。2.库存情况：受产业政策影响，焦炭上下游环节库容受到限制，库存主要集中在港口方面。从焦企方面来看，上半年焦炭库存保持平稳，一季度末有小幅累库，但很快得到改善，今年焦企基本没有主动累库现象；钢厂方面上半年维持较低库存水平运转，二季度末随着焦炭价格的下跌完成阶段性补库。进入下半年，焦炭上下游环节存在库存继续上升的预期：一方面焦炭产量下半年有继续上升的趋势，一旦销售不畅，焦企库存会快速积累；另一方面钢厂在利润水平恢复正常的情况下，会利用库存量制衡焦炭价格的变化。港口方面，如（图二十一、图二十二）所示，焦炭主要港口库存上半年连续突破历史新高，其中贸易资源占据了很大比例。港口焦炭多以下水发往华南地区为主，这也就形成了焦炭需求市场存在地域差的原因。我们分析，焦炭港口库存将长期保持较高位置，作为焦炭市场库存的重要缓冲。3.价格情况：2019年上半年，焦炭价格变化幅度明显缩小，产地价格波动范围保持在300元/吨以内。从变动节奏上来看，与去年走势基本趋同，但上下游博弈程度有所减弱。从出口方面来看，今年来焦炭出口价格低于去年同期水平，这也导致出口量下降，对国内市场价格造成一定承压。如（图二十五）所示，焦炭价格季节性走势与其利润情况正相关，且在当前产业环境下，吨焦利润不具备长时间处于负值的条件，当焦企吨焦利润下滑至偏低位置时，焦炭价格会出现反转走势，焦炭价格受焦企炼焦利润情况影响十分明显。进入后半年，在不同的产业政策背景下，焦炭价格不具备类似2018年的大幅上涨走势，港口价格大概率将在1900-2300元/吨范围波动，焦企炼焦利润维持在-100-200元/吨区间。第四部分 总结与展望上半年双焦价格变化逻辑走势基本趋同，一方面均受到产业政策影响，其中炼焦煤市场一季度受限明显，后期均主要由市场供需情况影响。双焦期货价格在上半年走势基本与现货趋同，但短期内受市场情绪、突发事件及产业发展预期等因素的影响，出现了较为剧烈的波动。从两次双焦交割情况来看，总交割量保持正常（1905焦煤合约零交割），参与主体仍是以期现业务结合的投资机构为主，实体产业直接参与的很少。进入下半年，按照黑色产业终端需求历年情况，将出现阶段性走弱情况。以目前的双焦市场现状来看，存在诸多矛盾：1. 焦煤市场（1）煤矿开采受政策影响明显，供应增量有限，下游焦企高位开工，需求保持旺盛；（2）煤矿开采利润维持偏高水平，但下游焦企吨焦利润已回落至偏低位置；（3）焦煤价格偏高，焦企保持低库存运转，导致上游出现部分累库。根据分析，我们认为焦煤价格还有一定降幅，但出于其供需环境的考虑，下降速度比二季度明显变慢。总体上焦煤将出现继续缓慢降价来将产业利润向下游传导。2. 焦炭市场（1）焦企开工维持高位，下游高炉开工阶段性限产严格，力度较大；（2）炼焦煤成本偏高，焦企利润低下，但供应宽松，定价话语权较弱；（3）焦炭下游环节库存增量，但阶段性限产结束后，日耗增加；（4）焦化行业下半年产业政策集中体现，市场供应存缩量预期。经过以上分析，下半年焦炭价格运行逻辑复杂，存在较多不确定性。我们分析认为，下半年应重点关注焦化利润的变化情况，在当前情况下，焦化利润不具备大幅上涨及下跌的条件，这也将限制焦炭价格运行轨迹。总的来看，我们认为下半年双焦价格大部分时间表现偏弱，在产业链利润水平缩减的情况下，双焦价格波动也将出现减速换挡。在期货盘面上，下半年双焦产品仍有较多投资机会。建议投资者可依据上述利润条件在区间内进行操作，产业政策的出台也将导致双焦价格出现阶段性趋势行情。但结合基本面情况来看，期货价格在现货价格波动减缓的影响下，其波动也将受到明显抑制。

来源：新浪财经一、价格数据二、走势分析价格：据生意社数据监测显示，目前国内焦炭市场已完成第一轮提降，各地区焦炭价格普遍下调50元/吨左右。目前上海二级冶金焦主流价格1980元/吨，准一级冶金焦主流价格2050元/吨；徐州二级冶金焦主流价格1960元/吨，准一级冶金焦主流价格2030元/吨；山东潍坊二级冶金焦主流价格1800元/吨，准一级冶金焦主流价格1850元/吨；山西太原二级冶金焦主流价格1700元/吨，准一级冶金焦主流价格1750元/吨；黑龙江牡丹江二级冶金焦主流价格1790元/吨，准一级冶金焦主流价格1850元/吨；辽宁沈阳二级冶金焦主流价格1820元/吨，准一级冶金焦主流价格1880元/吨；河南平顶山二级冶金焦主流价格1810元/吨，准一级冶金焦主流价格1900元/吨；河北唐山二级冶金焦主流价格1790元/吨，准一级冶金焦主流价格1840元/吨；天津二级冶金焦主流价格1800元/吨，准一级冶金焦主流价格1900元/吨；四川攀枝花焦炭市场二级冶金焦主流价格在2030元/吨；贵州六盘水焦炭市场二级冶金焦主流价格在2230元/吨；鄂尔多斯焦炭市场二级冶金焦主流价格在1500元/吨。港口贸易一级冶金焦2050元/吨左右，贸易准一级冶金焦1950元/吨左右，贸易二级冶金焦1850元/吨左右。产品：目前，国内焦炭市场第一轮提降已完成落地，各地焦炭价格普遍下调50元/吨左右。除山西部分焦企受环保影响开工受限外，焦企整体开工正常，由于下游钢厂采购平平，业内整体库存有所上升，此次焦价下调进一步压缩焦企利润空间，焦企对此抵触强烈。下游方面，钢材价格低位，河北地区限产情况仍在，钢厂需求不佳且焦炭库存高位，部分企业有意控制到货量，多按需采购，钢厂压价意愿较强，焦钢博弈情绪强烈。行业：据生意社价格监测，2019年10月21日大宗商品价格涨跌榜中能源板块环比上升的商品共4种，涨幅前3的商品分别为液化天然气（2.45%）、液化气（0.85%）、二甲醚（0.58%）。环比下降的商品共有10种，跌幅前3的产品分别为焦炭（-2.91%）、Brent原油（-0.82%）、汽油（-0.77%）。三、后市预测国内焦炭市场供需矛盾明显，短期内焦炭需求量尚未明显好转迹象，且钢厂压价意向强烈，焦炭现货市场悲观心态延续，部分焦企已近盈亏线附近，预计未来短时间内焦炭市场弱势维稳，后市需留意政策及钢厂库存情况。中天期货2队

（报告出品方/作者：中信证券，祖国鹏）一、“十三五”回顾：煤炭消费占比已出现显著下降煤炭一直是中国最主要的能源，在工业化快速发展的中前期，煤炭消费比重占比始终 在 70%以上。到工业化后期阶段，2012 年开始，随着节能减排及大气污染防治政策的大 力推进，煤炭在能源消费中的占比逐步下降，“十二五”至“十三五”期间，中国用 6 年 时间，将煤炭在能源消费中的占比由 70%降至 60%，2018 年煤炭消费比重已降至 59%， 2020 年比重降至 57%。从需求总量看，煤炭需求 2019 年已经突破 40 亿吨（以原煤口径计算），从 1990 年 以来 30 年时间里，伴随着中国工业化的起飞，煤炭需求增长累计超过 2.8 倍。从需求结 构而言，煤炭需求主要是四大行业：火力发电、钢铁、水泥建材以及化工行业，四大行业 近年来的占比已超过 85%。而在 1990 年代这一比重不足 75%，显示当时煤炭下游行业更 为分散，利用效率不高，也反映出当时电气化发展程度略低的问题。以煤炭需求结构演变看，火电占比是持续提升的趋势，2015 年之前比重在 50%以下， 但近几年比重已经上升至 55%左右，而钢铁、建材、化工行业的耗煤则相对稳定（比例分 别约在 10%左右）。而火电比例提升，主要是原有分散用煤的行业电气化提升和原有的散 煤消费逐步清洁化，比如“煤改电”，从而增加了电力及电煤的需求，推动了电煤比例的 提升。展望未来，在“碳达峰”和“碳中和”的远景目标下，电力行业的减碳成为优先目标， 即新能源发电预计将逐步挤压火电的份额，煤炭在能源消费中的比重或从 2020 年的 57% 降至 2030 年的 45%左右，2040 年或降至 30%以下。二、中期碳达峰：煤炭消费顶点预计在 2025 年前后出现2.1 煤炭消费达峰的目标或在“十四五”实现实现“碳达峰”，最重要的推手是下游用煤行业单位产品的耗煤强度下降，但能源需 求总量的扩张也会影响煤炭消费达峰的节奏，如果能源需求总量提升速度较快，煤炭消费 达峰的节奏可能会放缓，反之如果能源需求总量增速控制较好，煤炭消费达峰的节奏也会 随之加快。按照国家统计局核算数据，2020 年能源消费总量比上年增长 2.2%，能源消费总量约 达到 49.8 亿吨标准煤，天然气、水电、核电、风电等清洁能源消费占能源消费总量比重 比上年提高 1.1pcts，煤炭消费所占比重下降 1.0pcts。2020 年煤炭消费占比降至 57%左 右，对应标准煤量约 28.39 亿吨，对应原煤量约为 39.74 亿吨。从历史数据分析，煤炭消费增速调整最快的时期是在“十一五”期间，这与整个社会 工业结构和地产等投资产业链的高耗能产业产量增速大幅放缓相关，“十二五”期间煤炭 消费增速进一步下降，在能源结构转型的基础上，地产投资产业链增速放缓也是需求下降 的重要原因。“十三五”期间，能源结构转型的步伐进一步加快，主要推动因素是新能源 发电成本的不断降低、大气污染防治系列政策以及“能源双控”政策的落实，煤炭平均的 消费复合增速已收窄至 0.56%，当然这其中与 2016 年的供给侧改革有一定的关系，高耗 能行业的去产能和去产量集中推进，导致煤炭需求有明显收缩，如果剔除 2016 年的影响， 近 4 年能源消费复合增速和煤炭消费复合增速则分别为 3.32%/1.04%。按照目前政策提及的目标，2025 年，清洁能源发电占比将达到 20%，按照这一比例 推算，假设天然气消费占比达到 11%，石油消费占比达到 20%，新能源发电占比分别达 到 18%/19%/20%的情形下，如果全社会能源消费总量增速在 3%以下，煤炭年均复合增 速将基本均为负值。而从过去二十年能源消费增速变化趋势看，“十四五”能源消费增速 大概率在 3%左右，煤炭消费平均而言还有显著的正增长，但在有些年份可能会出现负增 长.2.2 煤炭需求达峰的路径可沿现有趋势“外推”“十四五”期间煤炭需求达峰的路径可以沿着目前的节能减排方式“外推”，总结而 言，主要是三大政策路径：一是继续推进“能源双控”政策，从宏观经济层面提高用能效 率以及从规划层面限制高耗能行业的扩张；二是加速电力的减碳化，即大力发展清洁能源 发电；三是强化对传统分散终端的煤炭消费的替代。“十三五”期间，全国实施了能耗总量和强度“双控”行动，其政策目标是 2020 年单位 GDP 能耗比 2015 年降低 15%，能源消费总量控制在 50 亿吨标准煤以内。执行层面，国 务院将全国“双控”目标分解到各地区，各省份再将“双控”指标分解下达。从目前官方新闻 看，全国层面两个目标均已顺利完成，但也有个别省份未达到工作目标。而预计“十四五” 期间，在“能源双控”的政策指引下，各省对煤炭消费的压缩政策将延续“十三五”的政 策路径，但在执行力度层面有望更加严格。预计主要政策类型包含：加大高耗能行业新增产能的严格审批以及落后产能淘汰，如严控重化工行业新增 产能规模、加大落后产能淘汰力度等措施，这一路径有助于提升行业集中度，也 有助于提升单位产品煤耗减量的效果和碳排放的监管效率。压减煤炭消费政策，如根据“能源双控”的任务指标，控制煤炭消费增速等。清洁能源发电对电煤的替代，也是加速煤炭消费达峰的最重要因素，我们以国内水电、 核电、风电、光伏等四类清洁能源近三年的平均利用小时数为基础，测算了每新增 1GW 装机，对年度电煤消费的替代数量，其中核电替代效应最强，光伏的替代效应最弱，这与 各类型电源的利用小时数有密切关系。按照目前市场较为乐观的光伏风电装机预期，即“十 四五”期间，每年光伏装机新增规模为 50GW，风电装机新增规模为 30GW，考虑 20% 左右的弃风、弃光率，预计每年替代的电煤需求约为 4850 万吨左右，占到煤炭消费总量 的 1.2%，5 年累积的增量可以替代约 2.4 亿吨电煤。再考虑近两年即将投运的白鹤滩水电 站以及福清核电站 5～6 号机组，未来每年可节约的电煤量预计约有 3170 万吨，目前可 以预期的新增清洁能源装机每年发电量至少可占到煤炭消费量的 2%左右，如果换算成电 煤消费的占比，增量基本可以占到电煤需求的 4%左右，清洁能源发电新增装机的提速将 成为实现煤炭消费达峰的最主要推手。对分散终端用户的耗煤替代，“十三五”期间政策效果较为明显的，主要是居民散煤 使用的“煤改气”、“煤改电”和中小工业园区的集中供热等，但也面临基础设施投入较高 以及终端用户能源成本上升的问题。预计“十四五”期间，相关政策还将延续，但会在替 代能源上采用更多的方式，比如北京市针对原有散煤取暖的用户，进一步提出鼓励使用“太 阳能+辅助加热”设备以及“多能联动、多热复合、多源合一”的新技术、新设备等。基于下游各行业组的长期产量预测和单位煤耗预测，我们推算煤炭消费的达峰很可能 在 2025 年前后实现，从结构上看，钢铁行业由于电炉比例的逐步提升和产能的压缩，耗 煤很可能是持续下降的趋势；水泥行业耗煤前几年呈现缓慢下降的节奏，后续随着后工业 时代的到来，消费量和产量会有明显的下降，带动耗煤量快速下降；火电耗煤增量多数年 份也都保持正增长，但 2025 年之后平均增量预计会有明显的下降，主要取决于新能源发 电增长的速度和在总体发电量增量的占比程度；煤化工耗煤则预计有小幅增长，但各产品 耗煤的比例结构也是在动态变化的。根据国家统计局公布的数据，我们推算 2020 年煤炭消费量约为 39.7 亿吨，预计 2025 年煤炭消费将达到峰值，数量为 41.8 亿吨，接近 42 亿吨，之后缓慢下降，预计 2030 年 达到 38.8 亿吨左右，2025～2030 年的年均复合增速为-1.5%。三、远期碳中和：工业领域的“脱煤”是关键一步3.1 工业领域脱碳是实现碳中和的关键除电力部门逐渐脱碳之外，“碳中和”的主要实现路径包括：工艺节能降耗——消耗 化石能源的工业部门电气化提升——工业部门的深度脱碳，均离不开对传统工艺路线的改 变或者革命。化石能源消费的结构看，煤炭领域主要集中在火电（消费占比 55%）、钢铁（消费占 比 12%）、水泥（消费占比 10%）、化工（消费占比 10%）等四大行业，四大行业消费在 总体中的占比已超过 85%。天然气的消费分布中，工业需求占比接近 43%，民用占比接 近 27%，交通领域占比超过 14%，工业部门也是天然气消费的主力。石油消费的下游则 主要对应交通部门。对于化石能源在发电和交通上的应用，目前减碳或者脱碳的手段已经 在大力推广，主要是通过非化石能源替代火力发电，以及新能源汽车替代燃油及天然气汽 车。下一步，工业部门脱碳的重点领域则主要集中在钢铁、水泥和化工等耗能大户行业。从碳排放量角度看，煤炭是中国各类能源中排放量最大的，占总排放量的比重约为 70%，石油次之，占比不足 20%，天然气则比重最低。由于石油碳排放量中大部分源自交 通行业，因此中国工业体系减碳中的关键还在于煤炭使用的革命性变化。3.2 钢铁行业减煤：氢能替代或为终极目标，中短期或依靠电炉产量占比提升钢铁行业的耗煤主要体现在焦煤——焦炭——高炉炉料这一流程，焦煤在高温蒸馏下 形成焦炭，焦炭在钢铁高炉里作为基础炉料加热铁矿石等其他原料，同时发挥还原剂的作 用，这是最为传统的炼钢工艺，也称作长流程炼钢。相对应的还有短流程炼钢，也就是通 常所说的电炉炼钢，其工艺是使用交流电通过石墨电极输入炉内，在电极下端与金属料之 间产生电弧，利用电弧的高温直接加热炉料，使炼钢过程得以进行。电弧炉炼钢以废钢为 主要原料，因此除去所耗电力以及电炉中所需要的石墨电极，短流程并不会额外排放大量 CO2。按照物料比例，长流程高炉炼钢吨钢需要消耗 0.45 吨焦炭，而 1 吨焦炭消耗约 1.3～ 1.4 吨干基各类型焦煤，因此吨钢耗煤量约在 0.61～0.62 吨焦煤。短流程炼钢过程中，吨 钢大约消耗 3kg 石墨电极，500 度电力（相当于消耗 217kg 原煤），相较于高炉炼钢可节约将近 0.6 吨煤炭，节省碳排放量约 1.3 吨左右，大约相当于如果电炉炼钢所需要的电力 全部都由新能源发电所提供，则吨钢额外节省碳排放量约 0.4 吨，累计可节省约 1.7 吨二 氧化碳排放，减排效果明显。按照最新可得的统计数据，2017 年中国钢铁行业碳排放量为 16.77 亿吨，单位钢铁 产量排放的二氧化碳约为 1.93 吨，钢铁的单位碳排放量已经呈现下降的趋势，从 2020 年 的 3 吨以上，已经下降到近几年的 2 吨以下，这主要是受益于工艺改进带来的效率提升以 及新增大型钢铁项目的规模效应。从碳中和路径而言，钢铁行业的电气化已经有固定的模式，也为远期大幅脱碳提供了 可能，但是否可行还存在诸多障碍。 目前中国钢产量每年约接近 10 亿吨，而电炉炼钢占比仅在 10%左右，相比发达国家， 美国的电炉炼钢占比超过 50%，美国电炉炼钢比重有持续增加且有稳步上升的趋势，而德 国和日本则基本稳定在 25～30%左右。美国之所以有高占比，最主要的原因是美国工业 化过程相对较长，基建规模也远大于欧洲等国家，积累了大量的废钢，而废钢是电炉炼钢 里的基本原料，过剩的废钢供应使废钢价格只有铁水价格的 40%左右，使电炉拥有显著的 原料成本优势。而中国目前的废钢价格相当于生铁价格的 80%左右，再加上电力等生产成 本，电炉炼钢的成本很难有竞争力，且废钢的供给量长期难有大幅增长，都是制约电炉产 量的因素。因此中国电炉炼钢比例提升核心依赖于废钢供给的增加，废钢供给增加后才能扩大电 炉炼钢的原材料来源，废钢价格也才有下降的可能。预计随着国内工业化以及基建工程、 城市更新改造的推进，国内的废钢供给也会呈现增加的趋势，钢铁行业长期电气化的进程 基本上与城市化、工业化的过程中可以达到匹配的程度。除了电气化之外，钢铁行业的脱碳还可以通过氢气直接还原铁的方式来进行。焦炭在 高炉中的核心作用主要是加热和作为还原剂，而氢气理论上是可以替代焦炭实现上述功能。 但目前在全球范围内，实际运行的项目屈指可数，瑞典的起步较早，瑞典钢铁公司（SSAB） 联合大瀑布电力公司（Vattenfall）以及矿业集团（LKAB）创立了非化石能源钢铁项目 HYBRIT，预计 2024 年开始有望转入小规模生产。德国蒂森克虏伯公司也开始了相关尝 试。而中国宝武集团 2019 年也开始了与中核集团、清华大学也开始了炼钢用氢方面的合 作。但是氢气替代焦炭炼钢涉及高炉技术的革命性转变，其经济性还依赖于氢气的成本。 日本钢铁协会估算生产 1 吨生铁需要 601 标准立方米氢气，补偿吸热反应需要 67 标准立 方米氢气，加热融化到 1600 摄氏度需要 85 标准立方米氢气，共计需要 753 标准立方米 氢气，按照 75%的热效率计算，产生 1 吨生铁需要的氢气量为 1000 标准立方米。按目前 成本，生产一吨钢铁大约需要 0.45 吨焦炭，吨钢的能源物料成本约为 1000～1050 元/吨， 如果与高炉炼铁达到一样的成本水平，所使用的氢气成本需要降至 1～1.05 元/米 3，约合 11.2～11.8 元/kg，基本是目前最便宜的化工副产及化石能源制氢成本，如果以零碳来源 的氢气成本计算，目前光伏和风电制氢成本基本在 17～25 元/kg 的成本水平，氢气还原制 铁的工艺至少比传统高炉高 80%～100%以上。氢能还原制铁的大面积推广需要迈过三大 门槛：一是技术在规模应用上的稳定性；二是工艺的安全性及安全成本的降低；三是氢能 来源成本的降低。从短期而言，钢铁行业的在“碳达峰”和“碳中和”政策目标下，短期可以减碳为目 标，一方面优化高炉工艺，提高能耗水平，或者采用余热回收、干熄焦技术以及喷射式碱 性氧气转炉技术等；二是进一步提升电炉炼钢占比，如果焦炭价格持续维持高位，这一趋 势也有可能强化。中期看，如果氢能等替代工艺还无法大规模推广的背景下，电炉炼钢增 速有限的背景下，在碳达峰后，碳捕捉也将成为必备的工艺环节。远期在“碳中和”背景 下，氢气则有望成为炼钢的理想替代方式，但绿氢的成本会决定此情景下的钢铁业制造成 本。在这一过程中，电炉炼钢所必须的石墨电极以及氢气预计将有较大需求增长，利好相 关企业。3.3 化工：难以彻底“脱煤”，产品循环利用或是减排关键煤炭在化工中的应用主要通过煤炭气化得以实现，在一定温度及压力下使煤中有机质 与气化剂（如蒸汽/空气/氧气等）发生一系列化学反应，将固体煤转化为含有 CO、氢气、 甲烷等可燃气体和二氧化碳、氮气等非可燃气体的合成气的过程。概括而言，化石能源作 为化工原料，主要的原理就是利用其中的碳、氢、氧元素，在不同的反应条件下组合反应， 生产不同的化工产品。因此，化工产品的生成过程是难以脱碳的，这点是产品性质决定的。由于煤化工对煤炭气化后的气体做到了较为充分的利用，产出产品也大部分已液态或 者固态的形式出现，相当于将碳进行了一部分固定，并未以 CO2 气体的形式进入大气，对 温室气体形成的影响相对要小。因此，煤化工领域的减碳并不像火电、钢铁、建材领域的 减排那样迫切。同时，从产业政策层面，现代煤化工是提高煤炭清洁高效利用水平，实现 煤炭由单一燃料向燃料和原料并重转变的有效途径，对保障国家能源安全稳定供应具有重 要的战略意义。因此，在煤炭消费领域中，煤化工的减排和达峰压力相对要小，达峰时间 也可能最晚。从目前主流的产品看，煤化工产品大致分为煤制油、煤制天然气、煤制甲醇、煤制烯 烃以及煤制乙二醇等。按照中国煤炭工业协会《煤炭工业“十四五”现代煤化工发展指导 意见》（征求意见稿），截至 2019 年底，我国建成煤制油产能 921 万吨、煤制气产能 51 亿立方米、煤制烯烃产能 1362 万吨、煤制乙二醇产能 478 万吨、煤制甲醇产能 6000 万 吨左右，传统的煤制合成氨产量大约为 4000 万吨。按照产业调研数据，煤制油单位耗煤 4 吨左右，煤制天然气单位耗煤 3 吨，煤制烯烃耗单位煤约 4.8 吨，煤制乙二醇单位耗煤 约 3 吨，煤制甲醇单位耗煤约 3 吨，煤制合成氨单位耗煤约 1.5 吨，按照上述假设估算， 2019 年化工合计耗煤约 3.4 亿吨左右。展望 2025 年，按照《煤炭工业“十四五”现代煤化工发展指导意见》（征求意见稿） 所给出的产量指引，到“十四五”末，国内规划建成煤制气产能 150 亿立方米，煤制油产能 1200 万吨，煤制烯烃产能 1500 万吨，煤制乙二醇产能 800 万吨，完成百万吨级煤制 芳烃、煤制乙醇、百万吨级煤焦油深加工、千万吨级低阶煤分质分级利用示范，建成 3000 万吨长焰煤热解分质分级清洁利用产能规模。转化煤量达到 2 亿吨标煤左右。根据上述目 标，我们对 2025 年煤化工耗煤需求进行了推算，预计 2025 年化工领域耗煤大约在 3.9～ 3.95 亿吨左右，依然处于显著增长的状态，预计年均复合增长率约在 2.88%。 展望 2025～2030 年的化工用煤，我们预计煤化工产品的产量还将有所增加，但结构 上或呈现明显的差异：能源转化类的项目，如煤制油、煤制甲烷，因为并不符合“碳达峰”和“碳中和” 的政策方向，因此产能难有扩张，仅基于能源安全的角度，保留相应的示范项目。 但预计现有项目的产能利用率有望从 70%提升至 85%，耗煤量还将有所增加。煤制烯烃、煤制乙二醇等原料转化项目，预计还将有所增加，因为相应的产品作 为化工基础材料，预计需求还在增长。同时，如果相关基础产品继续向下游延伸， 可以产出精细化工品等高端新材料，符合煤炭清洁利用的方向，我们预计这部分 化工项目还将有所增加，但增幅未必显著。传统合成氨产能预计将有明显压缩，但剩余产能的利用率将有所提升，从目前的 75～80%，提升至 90%～95%，整体产量将有一定的下降。 基于此，我们同时假设化工单位产品耗煤在 2025 年基础上均下降 10%，预计 2025～ 2030 年煤化工耗煤总量还有增长，2030 年耗煤量或在 4.05 亿吨左右，年均复合增速约 为 0.66%。总结而言，我们判断，未来 10 年煤化工耗煤仍呈增长趋势，一方面因为烃烷类、醇 类等煤化产品作为其他化工品的上游原料，依然会保持较大的需求；另一方面，部分煤化 工项目还将保持战略性的定位，规模大概率不会缩小，且产能利用率还有提升趋势。2020 年，煤化工耗煤约在 3.4～3.45 亿吨，预计至 2025 年耗煤量或增加至 3.9～3.95 亿吨， 2030 年或继续小幅增长至 4～4.05 亿吨。结构而言，预计煤制烯烃等高附加值的煤化工 产品耗煤还将继续上升，而传统的合成氨耗煤量则将有明显下降，煤制油和煤制天然气预 计产量及耗煤规模在 2025 年之后保持稳定。 预计在 2030 年之后，煤化工耗煤逐步进入达峰状态，后续耗煤量的下降取决于两大 因素：一是单位产品碳排放更低的化石能源原料（主要是天然气）替代煤化路线的可行性 和速度，二是 CO2捕捉后作为化工原料再利用的规模，如果捕捉技术成熟，循环利用经济 性提升，也会减少化石能源的初级消费。3.4 煤炭长期需求变化展望无论如何，未来随着电力和工艺的深度脱碳，煤炭行业的需求将大量萎缩，成为“碳 中和”影响下受负面最严重的行业。从需求的影响节奏看，我们分成三个时间节点进行预 测：第一阶段为 2021～2025 年，即“十四五”期间，在这一阶段在经济保持正常增速的 情况下，煤炭消费大概率还有增长。我们按照“十四五”末非化石能源占比分别达到 18%/19%/20%的假设，计算了对应情境下煤炭消费增速的水平。按照测算结果，全社会 能源消费水平增速年均维持在 3%以上，即便考虑最快的替代情境，煤炭需求仍可保持正 增长。如果在经济向好，能源消费增速加快的年份，煤炭需求也还能保持一定的弹性。第二阶段为 2025～2030 年，即“十五五”期间，在这一阶段新能源的增量规模不断 扩大，将不断挤压传统能源的增长空间，预计在 2027～2028 年，煤炭需求将出现负增长。 我们预计，2025 年～2030 年，煤炭需求平均每年的降幅大约在 1.1～1.2%左右，2030 年开始，煤炭需求每年的降幅将超过接近 2.5%。第三阶段为 2030～2060 年，如果“碳中和”的目标实现，预计 2060 年除基本的煤 电保障耗煤以及化工等原料用煤外，其他行业的用煤基本归零。预计每年消耗的原煤将在 4 亿吨以内，较目前的消费规模下降 90%。目前我国煤炭每年的供给量为 40～41 亿吨，面对未来不断缩水的需求，煤炭供给端 也需要进行调整，但是这个调整需要煤价经历 2～3 轮大幅下跌，才能不断挤出过剩的产能。预计 2030 年行业原煤需求量或降至 38 亿吨左右，35 年降至 33 亿吨，2040 年降至 25 亿吨，2050 年降至 10 亿吨左右，2060 年或降至 4 亿吨左右。 展望未来 10 年，在“碳达峰”和“碳中和”的刚性目标约束下，煤炭需求大概率在 “十四五”末见顶，下游各行业的耗煤增速下降，在经济增速放缓的年份，大概率煤炭需 求会出现负增长。预计 2020～2025 年煤炭消费年均复合增速为 1.05%，2025～2030 年 煤炭消费年均复合增速为-1.51%，未来十年煤炭消费复合增速为-0.24%。四、“碳中和”下的供给端：市场集中度逐渐提升，非煤领域投资意愿增强4.1 市场集中度提升已成为确定趋势对于传统周期行业而言，特别是相对并不稀缺的资源品行业，行业处于发展阶段的集 中度并不高，因为进入门槛相对较低，但随着产业进入成熟期，以及环保、安监政策的影 响，行业进入门槛在提升。同时，行业本身的周期波动，也会不断淘汰高成本的企业。 上世纪 90 年代，煤炭行业在相当长一段时期内进入门槛相对较低，民营资本在行业 中也较为活跃。而过去 10 年间，煤炭行业的集中度得以明显提升，主要有三大推手：资源整合政策：随着 2009 年以来主要产煤省份的资源整合，部分民营资本逐步 退出行业，产能向国有企业集中。2012～2015 年的煤价下行周期：2012 年以来随着煤价进入下行周期，陆续出现 了高成本矿井的退出，产能逐步向低成本煤炭企业集中。供给侧改革政策：供给侧改革的深入推进，优化了产能的分布，政策使得高危矿 井以及南方地区的小矿陆续退出，产能向北方和大型煤企集中；同时新增产能的 核准也以优质产能为主，集中度进一步向握有优质资源的大型煤炭企业集中。 从数据分析，过去 10 多年间，煤炭行业的集中度提升明显，CR10 从 2009 年的 27% 提升至 2019 年的 45%，特别是在 2016 年供给侧改革之后，2017 年 CR10 提升了 4pcts。 根据煤炭工业协会发布的《2020 煤炭行业发展年度报告》，2020 年前 8 家煤炭企业原煤 产量达到 18.55 亿吨，占全国煤炭产量 47.6%，比 2015 年提升了 11.6pcts，预计 CR10 在 2020 年已经接近 50%。同时，集中度也在区域上有明显提升，煤炭产量不断向“三西” 地区集中，2019 年“三西”地区煤炭产量占全国比例已稳定超过 70%，较 2009 年提升 将近 20p“十四五”规划预计以调结构为主，根据《煤炭工业“十四五”结构调整指导意见（征 求意见稿）》煤炭产量/消费量分别规划为 41/42 亿吨（vs “十三五”规划中的 39/41 亿吨）。 煤矿数量从目前的 5300 处压缩至 4000 处，产能集中度进一步提升。区域分布而言，与 “十三五”规划相比，陕北+黄陇、蒙东地区新增产量突破 1 亿吨，新疆及鲁西基地产能 有少量增量，神东、两淮、冀中区域产能规划持平，山西则规划减量 1 亿吨。新增产能集 中区域明显，大部分生产基地规划无增量，因此生产在区域上的集中程度也更加明显，有 利于供给端的调控及协同。4.2 产能审批约束增加，产能投资节奏放缓我们对供给侧改革以来，国家发改委和能源局新核准的矿井进行了逐一跟踪，根据不同矿的建设进度，梳理了煤炭主要省份，自 2018 年开始，每年新增产能呈现下降趋势， 从 2018 年的近 1 亿吨新增产能，降至 2020 年约 7000 万吨左右，预计 2022 年降至 4000~5000 万吨左右。新增产能增速放缓，与产业政策密切相关，从《煤炭工业“十四五” 结构调整指导意见（征求意见稿）》而言，“十四五”的产量增量只有 2 亿吨的累积增长。 环保和安监政策对于新建矿井的审批也越发严格，新建产能的“门槛”升高。具体而言，目前政策对煤炭产能的约束主要来自于以下方面：总量规划层面：目前预期“十四五”期间，新建产能累积增加约 2 亿吨，平均每 年约 4000 万吨的新增产能，相对目前产能水平仅为 1%；同时，未来在“碳达 峰”和“碳中和”的约束下，需求端长期是缩减趋势，新增产能量预计长期也将 趋零。此外，煤炭主产省分对煤炭资源的开发也提出了约束性的要求，如内蒙古 自治区“十四五”规划中提出，“严格控制煤炭开发强度”。因此，从总量层面煤 炭产能扩张空间较为有限。环保层面：随着环保监管力度的加强，煤矿产能扩张也受到更多来自于环保层面 的约束，如在生态环境敏感区域很难再进行煤矿资源开发，中央环保督查组 2020 年 9 月就曾对国家能源局反馈，“山西霍东矿区总体规划缺乏对泉域保护的要求”， “对霍泉水源保护造成不利影响”。同时，部分煤矿核定产能超出环评产能的现象也较为普遍，如中央环保督查组给国家能源局的反馈中提到，煤矿领域的“产 能公告与项目环评缺乏衔接，部分煤矿公告产能与环评批复产能不一致。抽查 3 个省（区）发现，121 个煤矿公告产能大于环评批复产能 30%以上”。安全监管层面：部分煤矿由于开采历史较长，开采深度较深，加之地质条件原因， 安全风险较高，从安全生产角度，这些矿井的产能未来也将有所限制，开采强度 或有所下降。如 2019 年 1 月份，国家煤矿安全监察局就发文要求对“超千米冲 击地压和煤与瓦斯突出煤矿”进行安全论证，并采取相应的安监措施，要求后续 按照产能核减 20%的水平生产。此后，在相应的文件中，也明确提出要严格控 制冲击地压矿井生产规模，“冲击地压矿井应当严格按照相关规定进行设计，生 产规模不得超过 800 万吨/年，建成后不得核增产能”。 从供给侧改革之后的情况分析，新建产能审批逐步趋严，安监政策及环保因素也会影 响现有产能的布局及扩张，长期在“碳中和”、煤炭需求逐渐减量的大背景下，对煤矿产 能的约束和要求也会进一步增加，淘汰落后产能的标准也会逐步提升，长期供给收缩也有 望出现。4.3 煤炭企业投资也呈现多元化随着煤炭产能审批节奏的放缓以及企业自身转型的考虑，煤企多元化投资的行为也逐 渐增多，或直接投资于非煤领域的项目，或通过产业基金的形式投资新能源项目。 我们从债券募集说明书中梳理了 10 家煤炭集团 2019 年主要在建工程项目的投资情 况，从投资方向分析，各家均有非煤领域的投资出现，非煤领域投资金额比例在 30～50% 的企业居多，潞安集团的主要在建工程均为非煤项目，华阳新材料集团、国家能源集团主 要在建项目里非煤领域的投资金额已超过 70%。 各大集团非煤领域的投向，主要集中在火电、煤化工等传统煤炭下游领域，有部分企 业也尝试投资新能源、新材料等板块，在碳中和的背景下，预计新兴非碳领域的投资规划 还会逐步增多。 总之，“碳中和”在需求端给行业带来明显的负面影响，但是在供给端也会有相应的 收缩，一方面产能核准以及安监、环保等各类政策会抑制新增产能的扩张，另一方面，企 业对煤炭产能的投资意愿也在下降，或逐步提升非煤领域的投资金额。此外，随着目前在 产矿井的资源枯竭，20～30 年后或出现大规模的矿井退出，也有助于平衡需求衰退对行 业格局带来的冲击。五、煤价及行业景气展望：压力增大，但不必过度悲观在达峰期间，行业需求或可维持小幅增长，而供给侧在新增产能核准节奏放缓、环保 和安监的政策约束下，也有望保持低速增长，“十四五”期间预计行业可以维持供需平衡 的状态，部分年份也可能出现供需错配的情况导致煤价上涨。 但达峰过后，在 2025 年～2030 年以及 2050 年前后，预计行业将阶段性的经历煤价 大幅下跌以及行业产能大幅退出，同时在政策端，预计也不再有净增产能的审批，再加上 有些矿井自然的退出，最终行业还可以达到供需平衡，但可能行业仅剩 1～2 家低成本的 龙头存在。 而供给端，新增产能增速虽然也在放缓，但预计供给收缩的速度会相对较慢。政策对 产能的影响预计主要在减少新建产能的核准上，尽管也会有淘汰落后产能的政策设计，但 存量产能的下降更多还需要靠市场机制去实现，因此预计行业未来 10 年供给会经常出现 宽松的格局，导致煤价下跌，之后煤价下跌再倒逼企业减产，导致煤价回升，产量上升， 重新往复“降价——供给收缩——煤价回升——产量增加”的循环，依然呈现典型的周期 波动节奏。就煤价而言，未来 10 年整体中枢预计还将略有下移，我们预计 2021～2022 年，2025 年前后，2028 年前后煤价或相对表现强势，其余年份多为下行波动期，大致经历两轮调 整周期。煤价高点年份的均价或在 620～650 元/吨左右，低点年份均价或在 530～550 元 /吨。对应到板块 ROE 上，高点年份或在 12%，低点年份或在 5%，基本处于过去两轮周 期的振幅区间内，并不会出现大幅动荡。从长周期煤价表现看，以美国为例分析，尽管美国的煤炭消费水平是下滑的，但长周 期价格也呈现增长的趋势，我们认为这与两个因素相关，一是自然的通胀因素，普遍推动 工业品价格提升；二是整体能源成本的比价关系，如果其他能源产品价格都是上升的趋势， 煤炭价格也会跟随性的上涨。如果看中国煤炭长周期的价格，以港口5500 大卡煤价为例，我们预计大部分时间价 格还是在 500 元的中枢附近波动，因为历史数据看 500～550 元是煤炭、火电行业博弈可 接受的均衡区间，但在煤炭需求缩量的背景下，煤炭企业定价相对弱势，因此 500 元/吨 或是长期均衡价格，但考虑通胀因素，若我们假设年均通胀率为 2.5%，那么以 2030 年的 500 元价格为基准，2060 年均衡的名义煤价或在 1050 元左右。详见报告原文。（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）精选报告来源：【未来智库官网】。

调研初衷自2020年以来，我国焦化新旧产能转换加速，国内煤焦钢产业链供需格局发生转变，围绕着焦化产能释放、下游粗钢产量压减情况，焦炭产量增加与下游需求减少矛盾逐渐突出。在此背景下，Mysteel煤焦团队于3月15-19日组织Mysteel西北（内蒙古）地区焦化产能新增实况调研活动，对蒙宁两地冶金焦主产产销存、物流、新增产能在建和待建等情况开展了实地探访和调研。摘要一、价格表现：推动焦炭价格自2020年8月20日至2021年2月1日连涨十五轮合计涨幅1000元/吨。而今年2月下旬开始焦炭首轮跌价至今已下跌六轮合计600元/吨。截止笔者发稿，已有山西、河北两地钢厂提降焦炭采购价第七轮，蒙宁两地二级冶金焦场地结算价1800元/吨，个别焦企已超跌第七轮寻求消化库存通道。据不完全统计，蒙宁两地焦企合计39家场地冶金大焦堆存约61万吨左右。详见表1。二、调研小结：宁蒙煤焦产能今年内增量不及预期，就上半年来看，新产能出焦宁夏地区共计165万吨，内蒙古地区480万吨，但产能陆续在二季度集中释放。Mysteel周度统计全国焦化淘汰和新增产能数据显示，2021年一季度计划新增产能预计3050.25万吨，宁蒙两地今年一季度新增产能645万吨，占比约21.15%，但理论烘炉和出焦时间及最终出焦时间存在错配，且受地方环保、能耗等影响，645万吨完全释放或将延迟到今年年中。而内蒙古地区出台文件明令要求全区域在2023年之前4.3米焦炉必须淘汰，蒙焦作为下游钢厂降本增效的配焦，未来三年内整体供应总体基本持平。具体从表2可略见一斑。三、高度关注：内蒙能耗双控政策可视同为环保2.0版，对整个内蒙的工业生产均造成不同程度的影响。目前已波及当地合金、洗煤行业，内蒙古巴彦淖尔市乌拉特中旗乌不浪金泉加工园区十五家洗煤厂须停产到3月底。而煤矿、焦企集中的乌海、鄂尔多斯棋盘井等地焦企、洗煤厂均被通知减产。截止笔者发稿，乌海及周边焦企减产范围扩大。综合来看蒙宁两地的焦化新增产能建设不及预期，后期新建产能落地规模不及预期。建议关注对供给影响重大的硅铁、电解铝、炼焦煤行业。表1表2以下是本次调研企业部分纪要：煤矿A：动煤产能6500万，实际产量6100万，在产矿井14个。受宁夏贺兰山环保、资源枯竭等诸多因素的影响，整个宁夏未来几年都没有煤矿的新增产能，公司在产矿井挖完就关。宁夏政府一直和中央协商增产事宜，但都没达成。目前每年外采动煤3000万吨，主要来源陕北、内蒙、晋北，意向开拓疆煤资源，但受运费困扰目前进展不大。外采动煤主要供国能旗下火电厂用，也会视煤炭质量轮仓自产煤炭，择劣供火电，优质煤做煤化工用。预计未来几年外采量将增到4000万吨。国能旗下火电发电量占宁夏火电量72%-75%，占宁夏发电总量60%。目前动煤吨价成本220，4500K坑口价360元/吨。焦化B：420万吨煤炭产能，800万吨洗选产能（二期还有200万吨在建），590万吨焦化产能（乌海2个厂区300和170，巴彦淖尔市1个厂区120），其中4.3m产能270万吨，这部分政府要求2023年底前淘汰，目前看2023年完成产能置换的概率不高，50万吨甲醇产能，2*20万千瓦电厂。目前在巴彦淖尔建设二期120万吨焦化项目，预计2022年投产。乌海本地5.5米焦炉配套干熄焦项目在建，预计2022年投产。经了解2020全年实际产焦540-550万吨，销往河北、东北钢厂用户，及天津港零星贸易商。年外采焦煤约700万吨。内蒙古能耗指标严格管控，乌海本地2021年新开工的焦化项目需重新审批能耗指标，而之前计划兴建或原厂扩建焦化项目，若无备案的，基本停止批复。同时认为内蒙古今年无新增焦煤项目，因此对焦煤乐观。焦化C：公司与鄂托克旗棋盘井的HY煤焦化同属于内蒙古HN煤业集团公司，产能合计110万吨。2020全年HY煤焦化实际产量123万吨，超产15%。GNMJH目前日产2500吨焦炭，消耗焦煤4500吨。目前库存情况为：焦炭4.5万吨，焦煤20万吨。折合吨煤成本1100元。对于焦煤采购节奏，以每年的六、七月为时间节点，基本频率为上半年降库，下半年增库，到春节前达到峰值20万吨。目前二期500万吨（8*6.25m捣固）焦化项目已开工，预计首座焦炉在2021年底出焦。预估乌海地区焦化总产能在1800-2000万吨，其中有产能置换预期（4.3m换6.25m）的产能占比40%。但当地刚开始进行，属探索阶段，因此不确定今年置换比例和置换方式等细节问题。根据最新政策要求，当地2023年前干熄焦要求全部配套。能耗双控方面，内蒙政府没做准备，两会期间被中央约谈后，仓促出台政策，地方不知该怎么执行，暂时一刀切，把新建项目全停了，生产行业全部限产。焦化D：五年前注资本地停产60万焦化产能，新厂600万产能，分三期建设。一期300万（4*6.25m捣鼓）于今年正月初五开工建设，1#、2#焦炉计划理论出焦时间在10月15日前后，最迟今年四季度投产150万吨。二期300万在2023-2024年投产，三期化产项目受政策影响存不确定性。据介绍，2020年底前内蒙古备案的焦化项目仅其和内蒙古HM两家拿到环评手续正式开工，其余项目均受环评手续、碳排放等指标影响暂时搁浅。焦化E：公司拥有120万吨焦煤产能、300万吨洗煤产能、100万吨焦化产能。目前在建60万吨还原铁项目属国家高科技项目，预计今年六月投产。公司去年实际产焦115万吨，以钢厂协议供货方式通过河北某大型焦企作为营销总代理，代销费58-60元/吨不等。后期公司意向将100万吨4.3m焦炉置换，与前期备案的新增260万吨焦化产能合并建设两个180万吨焦化项目（炉型不确定，6.78m捣固或气化炉）。公司属国家级高新科技项目，不同于内蒙古自治区定义的高耗能行业，但焦化项目也因能耗指标暂时被卡，目前和有关部委协调和争取启动时间，不确定因素较多。焦化F：公司为内蒙古本地20年老焦企，隶属于ZGQH集团，有400万焦化产能，一、二、三期300万吨均集中在内蒙古阿拉善盟阿拉善经济开发区乌斯太镇国家循环经济园，四期的100万吨焦化在内蒙古阿拉善盟左旗腾格里精细化工园。其中一、二期小计200万吨焦化均为4.3m焦炉，三、四期小计200万吨焦化均为5.5m焦炉。4.3m计划置换成6.78m捣固，该项目计划本月启动，预计2023年投产。据悉，产能置换项目归内蒙古自治区发改委管，新建项目的能耗指标须找相关部委审批。此项目属等量置换，后期新置换比例可能有变化。目前公司即时利润200元/吨，入炉煤成本1150-1200元/吨，焦炭库存15万左右。集团公司领导于2018年初把四期400万吨焦化项目以焦化承包方式，吸引了包括原公司销售部门在内的六到七家统销。据不完全统计，内蒙古乌海及周边地区焦企2020全年平均超产10%，今年预计焦炭增量来自于鄂尔多斯棋盘井的JYMJH的420万吨新增。关于焦化新建项目，内蒙古自治区二十年备案的80%基本取消，目前开工的有鄂尔多斯棋盘井的XBMHG的100万吨、巴彦淖尔市乌拉特后旗的HMMHG一期的剩余的130万吨、GJXCL的300万吨、SHBN的120万吨、HMTX的项目批复300万吨，但能耗只给其司100万吨，因此该项目未来发展存在诸多变数。而HMMHG的二期880万吨还处于远景规划。关于能耗双控，内蒙古自治区率先关停合金厂、独立洗煤厂，不论产能大小，一刀切，全部停产。而对自有煤矿，同时配套焦化的洗煤厂仅是要求限产并未要求停产。焦企收到文件要求限产，但执行范围和幅度较小，焦化吨价尚存盈利空间的今日，各家基本满产。焦化E：公司目前有500万吨捣固焦、500万吨焦煤产能、800万吨洗煤产能，其中4.3m产能100万吨，6.25m产能420万吨。420万吨其中的280万吨已于去年十月达产，最后两个140万烘炉已到尾声，预计理论出焦时间在4月15日左右。因内蒙古地区政策要求最低新建6.25m焦炉捣固，技术难度比山西6.7m焦炉小，因此从出焦到达产仅需2-2.5个月。今年以来内蒙古有两个冲突性政策，年初环保厅发文要求4.3m焦炉在2022年底前退出，3月9日内蒙古自治区发改委文件要求4.3m焦炉在23年底前退出。因此地方涉及企业有些迷离，多以观望态势居多。焦化新建项目上，20年底前备案的统一要求增加能耗指标后才予以审批，但目前实际拿不到能耗指标，因此理论上要全停，但不排除有违规开工存在。能耗双控政策在焦化行业暂无全面落地，因焦炭吨价利润空间较为宽绰，目前普遍满产，当地各职能办并没对此出台惩罚措施文件。

来源：对冲研投文 | 顾萌、蔡萌 东证衍生品研究院经授权发布报告摘要走势评级：焦煤/焦炭：看涨报告日期2020年6月2日山东焦企调研主要结论：目前山东省已在限产的焦企数量约10家左右，均为主动性限产，大体原因分为三种：1． 厂内存有不在“清单”列表中的4.3米焦炉，为延缓产能退出时间而主动限产；2． 市级政府已对焦企下达口头通知，并对进煤数量进行严格把关；3． 因文件上列出的焦炭生产额度当前已不足，焦企自发性限产。济宁地区多数焦企处于满产状态，尚未收到政府通知，更多采取“走一步看一步”的态度；菏泽地区焦企已收到市政府口头通知，限产幅度在30%-50%，后期限产幅度有进一步扩大的预期。焦企对山东省“以煤定产”预期普遍较高，看好第四轮提涨。江苏焦企调研主要结论：徐州当地四家焦企计划6月底前退出，合计产能680万吨（实际在产550万吨），当前处于满产状态，厂内无焦炭库存，采购、发货正常。据焦企反馈，目前仍在与政府协商谈判。预计这四家焦企6月底前退出的概率较大。其中三家退出后新合并的焦企（260万吨产能）正在打桩，建设进度较慢，预计2021年年底才能投产，而此前因事故停产的一家焦企今年复产可能性不大。因此6月底产能退出执行后，徐州地区在产焦企仅剩2家，合计404万吨。投资建议： 山东地区“以煤定产”政策是当下焦炭市场交易的核心。如果政策最终执行落空，四轮可能会是当下提涨的极限。但结合此前山东省在政策执行方面的力度来看，我们认为“以煤定产”政策能够落实的可能性较大，山西新投产能不及预期短期难以弥补山东焦炭产量的减少，6-7月份在高需求低供应的格局下，将存在确定性比较大的供应缺口时期，焦炭价格仍有进一步上涨的动力。风险提示：山东限产不及预期，终端需求大幅下滑，国际贸易风波再起。1江苏、山东地区焦企调研背景按照江苏省“一企一策”相关政策，江苏徐州地区部分焦企将于2020年6月底全部退出。据悉，江苏徐州焦化目前总产能在1279万吨，其中徐州四家焦企按照政策规定要退出，还有三家将保留生产。近日市场上传出山东省煤炭消耗超标的情况，山东全省焦企或将进行全面限产来完成煤炭消费压减工作，且已有部分焦企落实限产，引起市场广泛关注。据Mysteel统计，在经历了去产能后目前山东在产产能4355万吨，其中独立焦化3235万吨，钢厂焦化1120万吨，如后期进一步限产，将对山东乃至整个华东焦炭市场供需格局产生重大影响。在焦炭供应偏紧的预期下，需求方面铁水产量旺盛，高炉维持较高的开工率，产能的瓶颈似乎仍未探到，这给当前的焦炭现货价格带来了三轮的提涨，焦炭主力合约价格也来到了1900元/吨附近。那么当前紧平衡的供需格局下，江苏、山东地区政策能否落实对于焦炭价格后期走势至关重要，这也是我们此次调研的主要目的。2华东地区焦化厂调研小结2.1、山东省调研小结目前山东省已在限产的焦企数量已扩大至10家左右，接近山东焦化总产能的1/3，限产幅度在20%-50%不等，均为主动性限产，大体原因分为三点：1、厂内存有不在“清单”列表中的4.3米焦炉，为延缓产能退出时间而主动限产；2、市级政府已对焦企下达口头通知，并对进煤数量进行严格把关，焦企为避免后期集中性减产而提前限产；3、因文件上列出的煤炭消费量对应的焦炭生产额度已不足，焦企自发性限产。经调研济宁、菏泽地区几家焦化企业，整体感受下来的结论是：焦企对于山东省“以煤定产”限产的预期普遍较强，但对于如何执行、何时执行、执行多少没有太多概念，不同地区的市级政府态度也存在一定的分化。济宁地区多数焦企处于满产状态，虽有限产预期，但目前政策仍停留在省政府层面，地方政府并未有所动作。因此在当下利润较为丰厚的阶段（山东省焦化利润普遍在300元/吨左右），焦企更多采取“走一步看一步”的态度。相比之下，菏泽地区焦企氛围明显不同，由于市政府根据“以煤定产”要求已提前传达口头通知，并派人督察焦企进煤的工作。菏泽三家焦企的限产幅度处在30%-50%不等的水平，由于前5月大多时间处于满产状态，后期可能需要进一步扩大限产幅度才能完成文件的要求。根据山东省工信厅、省发改委及省生态环境厅联合发布的《关于实行焦化项目清单管理和“以煤定产”工作的通知》，我们对山东省焦化企业严格按照该文件要求进行限产后的焦炭产量进行测算。由于山东省在4月底前已退出1600万吨焦化产能，该部分产量的减少已包含在市场价格当中，钢厂也早已布局好采购渠道，因此我们不以去年山东省的焦炭产量作为参考，而是选取不执行“以煤定产”下的焦炭产量作为对比，以此反映在当前紧平衡的山东焦炭市场下再执行“以煤定产”后给该区域带来的供应缺口。根据统计局1-4月山东省产量数据加以推算，1-5月产量预计在1574万吨。按照去年山东省平均焦化产能利用率测算得出，不执行“以煤定产”情形下，6-12月产量为2295万吨。若按照“以煤定产”要求全年产量不超过3070万吨，则6-12月产量仅剩1496万吨的额度，相对比之下供应缺口为800万吨。与江苏省焦炭产量减少的性质不同之处在于，江苏省产能退出早有预期，也给到钢厂充足的时间去开拓新的采购渠道，而山东省“以煤定产”政策突发性较高，钢厂毫无准备时间。该政策在短期内若能够落地，且焦企严格按要求执行，则会进一步加强焦企在焦炭价格提涨上的主动性。 2.2、江苏省调研小结据了解，江苏省原计划年底前退出的钢厂配套焦化厂已暂缓退出，因此江苏省今年的焦企产能变动主要集中在徐州地区。徐州当地四家焦企计划6月底前退出，合计产能680万吨（实际在产550万吨），当前处于满产状态，厂内无焦炭库存，采购、发货正常。据焦企反馈，目前仍在与政府协商谈判，争取能够延期执行产能退出，具体通知可能等到两会结束后才能知晓，目前尚无员工的安置计划。从我们角度看，这四家焦企6月底前退出的概率较大，部分焦企已有政府人员入驻，且其中一家焦化厂干熄焦装置（未使用过）开始拆卸。其中三家退出后新合并的焦企（260万吨产能）正在打桩，建设进度较慢，预计2021年年底才能投产，而此前因事故停产的一家焦企今年复产可能性不大。因此6月底产能退出执行后，徐州地区在产焦企仅剩2家，合计404万吨。根据以上调研结果，结合Mysteel统计的焦企产能数据，预计下半年江苏省焦炭剩余在产产能为1395万吨。根据国家统计局公布的江苏省1-4月焦炭产量数据，按照去年5-6月的产能利用率水平加以推算，预计1-6月焦炭产量为671万吨。假设今年江苏省焦炭需求与去年持平的情况下，按照去年统计局数据1600万吨的全年产量，7-12月仍需生产929万吨才能满足下游需求。但我们根据去年江苏省产能利用率最高水平计算产能退出后的1395万吨产能在下半年最多能生产587万吨的焦炭，即理论上江苏省下半年仍有343万吨的供应缺口。因此，该部分缺口需要调用外地的焦炭资源来填补，由于山东省焦企也有限产预期，江苏地区钢厂焦炭的采购渠道将会拓宽至山西、河南及河北地区。但由于徐州市产能退出并非突发性事件，市场已有预期，多数钢厂也早有预案，因此预计该地区产能退出事件对焦炭价格影响有限。3华东地区焦化厂调研要点3.1、山东地区焦化企业1）济宁周边某焦企（一）焦炭年产能200万吨，主产一级焦，配备顶装焦炉。主要使用山西高硫煤以及山东本地煤，海运煤也有使用，但通关十分困难，对于后期通关预期更紧。厂内焦煤库存近阶段有意控制在10天左右。目前接近满产，但正进入季节性检修阶段，限产幅度约10%，时长10-15天，等待检修设备到厂。厂内焦炭没有库存。下游主要辐射江苏及江西地区的钢厂，以长协为主。对于山东省以煤定产方面的限产预期较强，但由于政策目前仅停留在省政府层面，济宁市政府并未传达相关通知，因此等待政策落地后再做具体计划。若政策严格执行，可尝试通过以下方案来适当性减少损失：1）以干基结算的方式来减少焦炭产量；2）使用兰炭代替部分焦煤来生产焦炭（处于研究阶段）；3）多使用主焦煤降挥发，提高出焦率。看好第四轮提涨。2）济宁周边某焦企（二）焦炭年产能240万吨，当前处于满产状态。其股东旗下另一焦企年产120万吨，目前已投60万吨，另60万吨在烘炉中。下游主要辐射南方钢厂，以水运为主，码头有皮带短驳至船上。主要使用山西地区焦煤，进口煤偶尔会使用。目前厂内没有焦炭库存，化产品的利用较好，焦化利润在300元/吨左右。目前尚未收到政府通知，对于山东以煤定产的限产预期较高，但因自身企业环保配套方面比较规范，且控煤指标并非十分缺乏，即便政策落地限产幅度不会太大，预计可保持在70%左右的产能利用率水平。认为当下焦炭行情较好，第四轮能落实的概率较大。3）济宁周边某焦企（三）原本在4月底前退出产能清单中的65万吨产能延期未退出，现因以煤定产任务的出台，已主动停止生产。新投产能140万吨，预计9月先投60万吨，达到满负荷生产预计11月以后。采购、销售均以长协为主，结算为一单一议。主要使用山西地区焦煤，进口煤使用较少，下游辐射苏南地区钢厂。按照以往山东省政府行事风格，对于“以煤定产”限产的预期较强，认为政府大概率能落实，但落实的具体方式仍存在不确定性。而新建的产能投产时间较迟，即便受到“以煤定产”限制，压力也不大。看好焦炭提涨4-5轮。4）济宁周边某焦企（四）焦炭年产能120万吨，其中90万吨为干熄。焦煤主要从山西煤矿直购，进口煤使用较少，下游主要辐射长三角地区。厂内基本没有焦炭库存，利润在300元/吨左右，化产品收益不理想。对于“以煤定产”限产预期强烈，文件要求该厂压减至84万吨，而目前已产50万吨左右，因此额度较为紧张。虽然尚未收到政府通知，但已主动限产20%左右。对于第四轮提涨预期乐观。5）菏泽周边某焦企（一）焦炭年产能120万吨，2座5.5米焦炉，主产干熄准一。以长协煤为主，不使用进口煤，厂内焦煤库存约6万多吨，预计能使用20多天。下游辐射苏南地区。厂内焦炭基本没有库存，仅湿熄焦剩一点。副产品较少，焦化利润200多元/吨。由于“以煤定产”政策出台，市政府已下达口头通知，要求限产，目前已限50%，下个月计划检修，焦煤采购量也明显下降。由于此前基本处于满产状态，耗煤额度已十分紧张，下半年若严格执行，限产幅度需要达到60%-70%才能完成。政府正严查进煤数量，进煤车量需上报给园区管委会，每天也有负责环保、安全等部门的人员进厂督察。没法通过“干基结算”或“兰炭”代替等方式降低损失，因政府对于厂内焦煤的使用量十分清楚，可查询手段很多。后期若生产超额，有向政府购买指标的可能，但价格在150元/吨左右，购买指标后基本没有利润。如果当前因利润较好不限产而集中至后期焖炉限产甚至停产，那样成本会非常高，核算下来不划算。对于山东省限产预期较高，认为四轮提涨大概率落实，若限产政策落地，不排除五、六轮的可能。6）菏泽周边某焦企（二）焦炭年产能120万吨。“以煤定产”方面，企业已收到市政府口头通知，每天需报备进煤数量，且有政府人员入厂督察。由于额度不足，目前焦炉已限产50%，采煤量也明显下滑。厂内前5月基本满产，约50万吨左右，而文件上限定的全年产量为84万吨，后期希望能与政府协调适当缓解压力。对于向政府购买指标的想法不太认可，认为政府不太可能储备耗煤指标，更多是在限定的耗煤指标之内协调各个焦企之间指标的分配。限产前焦化利润约在250-260元/吨，限产后焦化利润预计在160-170元/吨。由于山东限产以及江苏地区去产能的影响，对于苏南地区钢厂原料的采购影响较大，看好第四轮的提涨。对于有供应缺口的钢厂，可能会拓宽渠道至山西、河南以及河北部分地区来弥补缺口，目前已有钢厂正在寻找渠道。3.2、江苏地区焦化企业1）徐州周边某焦企（一）焦炭年产能130万吨。当前80%产能利用率，未开满。主要使用山西地区高硫焦煤，目前正常采购，不使用海运煤。发货量2000吨/天，大部分焦炭供给自己的钢厂使用，没有贸易货。厂内没有焦炭库存。目前一座干熄焦装置（未使用过）正在拆除。收到政府要求退出产能的通知，正在做进一步的协商和谈判，目前尚未有新的消息。对于产能退出的预期较为模糊，等待政府安排，厂内员工尚无安置计划。对焦炭市场较为乐观，认为焦炭有提涨第四轮的可能。2）徐州周边某焦企（二）年产260万吨焦炭产能，捣固型5.5米焦炉。主要使用山西地区焦煤，目前约1万吨库存集中在港口，大约能用20多天。厂内没有焦炭库存，下游订单较好，主要供货给江苏本地的钢厂使用。徐州保留下来的焦企之一。隔壁由三家焦企合并后的新厂（260万吨）正在打桩阶段，预计2021年底投产。对于徐州地区焦化产能退出预期较高，认为焦企和政府之间协商沟通的余地不足。对焦炭市场较为乐观，认为焦炭有提涨第四轮的可能。3）徐州周边某焦企（三）设计产能260万吨，实际在产130万吨，二期（130万吨）未开。目前处于满产状态，主产湿熄焦。直供江苏本地的钢厂。目前200元/吨焦化利润。收到政府要求退出产能的通知，正在做进一步的协商和谈判，目前尚未有新的消息。认为大概率6月底前退出，对延后不抱有希望。对焦炭市场较为乐观，认为焦炭有落实第4-5轮的希望。4）徐州周边某焦企（四）130万吨产能在产，目前处于满产状态，主产湿熄焦。下游客户以江苏本地钢厂为主，目前厂内没有焦炭库存，由于订单较满，仍欠钢厂8万吨焦炭。焦煤主要从山西地区采购，库存还有半个月左右的使用量，不使用海运煤。收到政府要求退出产能的通知，正在做进一步的协商和谈判。认为仍有争取延期的可能，但也同样做好退出的准备。对焦炭较为乐观，能否落实第四轮提涨取决于山东地区限产情况。4投资建议总结下来，山东地区“以煤定产”政策是当下焦炭市场交易的核心。如果政策最终执行落空，那么当前三轮提涨后的200-300元/吨的焦化利润则明显偏高，焦炭价格在钢材利润的压制下则难以进一步上涨，四轮可能会是当下提涨的极限。但是我们认为“以煤定产”政策能够落实的可能性还是比较大的，此前山东省在政策执行方面的力度来看都比较严格，而且近期省内多家焦企在利润丰厚的情况下仍然接二连三开始限产。即便最终执行结果可能不如文件上要求的严格，但也难以大幅偏离。山东地区大规模限产也会导致华东地区缺乏稳定渠道的中小型钢厂向其他区域寻求资源，这可以通过山西、河北等地区焦企了解最近是否有新的客户询价来佐证观点。而受疫情的影响，其他区域焦化产能新投的进度明显不及预期，且投产时间上存在较大不确定性，即便三季度末山西地区新投产能可以补上华东地区焦炭产量的减少，此前的6-7月份在高需求低供应的格局下，将存在确定性比较大的供应缺口时间期。那么供应缺口出现后，焦企逐渐占据主动性，焦炭价格将会进一步挤压钢材利润，在钢价未出现大幅下跌隐患的情况下，焦企提涨幅度甚至有提高至100元/吨每轮的可能，盘面价格预计上涨至2100-2200元/吨。当前盘面的上涨较为克制，更多是依靠铁矿、螺纹的拉动，并未完全反应山东“以煤定产”的预期，资金也在等待山东地区进一步的动作。同时，铁矿的大幅上涨也会引发市场对焦炭挤占钢材利润空间缩小的担忧。因此，焦炭能否有突破性上涨仍需等待山东省政策落地或山东焦企限产范围扩大的信号出现。策略上建议建仓点位较好的多单可继续持有，套利方面建议多焦空螺以及多焦化利润持有。5风险提示山东限产不及预期，终端需求大幅下滑，国际贸易风波再起。

来源 | 银河钢铁事业部调研对象：孝义鹏飞焦化、孝义东义焦化、柳林首钢福山资源、柳林凌志集团、古交山西焦煤集团屯兰矿、太原钢铁一、鹏飞焦化基本情况孝义市鹏飞实业集团公司组建于1993年，属于有煤矿资源的焦化厂，目前煤炭年产能1200万吨，有6座洗煤厂，洗煤能力1500万吨/年，焦炭年产能约400万吨，目前三座焦化厂分别为：鹏飞焦化（目前4座焦炉投产了3座，现年产能195万吨）、新禹焦化（2014年11月份收购，年产能130万吨）、常源焦化（2015年收购，年产能80万吨）。鹏飞1号基地共3组6.25M设备，每组设备产能为65万吨，三组设备分别投产于2013、2014与2015年。副产品设计产能煤焦油25万吨、粗苯6万吨、硫酸铵6万吨，焦炉煤气制甲醇60万吨、4亿立方LNG。目前公司产能利用率90%左右，焦炭基本处于零库存状态，当前焦煤库存维持3-5天用量，同时了解到公司在焦煤涨价趋势保持约10天库存，跌价趋势保持约3天库存，公司有煤矿资源，目前煤矿供给方面没有影响。焦炭主要销往唐山地区大型钢厂，目前运费230-240元/吨，当前焦炭利润200元/吨左右，副产品能冲抵80-100元/吨成本。公司除尘、脱硫与脱硝等设备齐全，反映近期环保一直有检查，但对目前生产基本没有影响。同时了解到：孝义地区目前有10座焦化厂（包括鹏飞实业在孝义的鹏飞焦化、新禹焦化），东义集团年产能120万吨、金辉年产能120万吨，其他都是年产能60万吨小焦炉，孝义地区焦炭年产能约1000万吨。周边介休地区目前7座焦化厂，年产能600万吨左右，汾阳地区3座焦化厂。二、孝义东义焦化基本情况东义集团目前煤炭年产能500万吨，焦炭年产能约120万吨，现有年产能160万吨的焦化厂在建，预计后年投产，目前焦化厂与本集团的煤矿合作是独立核算，市场价格合适也会外采煤炭。目前处于满负荷生产，产品主要为二级焦，也有一级焦；反映目前市场销售状况很好，从半个月前有贸易商开始购买，当前主动留2万吨焦炭库存，公司于7月26日涨价20元。目前焦煤库存充足，同时反映近期山西地区煤企发货速度有所减慢，处于惜售状态。当前焦炭利润200元/吨左右，副产品能冲抵120-130元/吨成本。公司环保设备齐全，环保检查目前生产基本没有影响。焦炭合约一直有参与交割，交割量5000-1.5万吨之间。同时了解到，附近有三座焦化厂共300万吨产能在近两个月预计要开始复产。三、柳林首钢福山资源集团基本情况首钢福山资源集团目前原煤年产能525万吨，洗煤能力600万吨/年，80%以上原煤用于生产精煤共大钢厂，主要销往首钢、唐钢、鞍钢、太钢，少部分原煤供本地有洗煤的焦化厂，产品主要是主焦煤，一种灰分9.5，硫分0.7，一种灰分9.5，硫分0.3。近期处于满负荷生产，近两日山西大降雨煤矿停产组织抗洪，雨后恢复生产；反映目前市场销售状况很好，近期订单增多，目前处于零库存状态与钢厂以商定8月1号开始有30元提价。目前钢厂自提以汽运为主，公司发货以火运为主，当前到唐山汽运290元/吨。了解到6月份开始环保检查趋严，要求原煤不落地精煤不露天，但是限期10月完成再复查，目前环保影响不大。近期降雨，处于安全考虑，对生产有一定影响。四、凌志集团基本情况凌志集团目前4座煤矿原煤年产能420万吨，4座洗煤厂洗煤能力2000万吨/年， 焦煤销往钢厂、独立焦化厂量各一半左右，采用预付款销售，客户自提。目前洗煤厂处于满负荷生产，反映焦煤供不应求，目前处于零库存状态，8月初可能有20-30涨价。洗煤厂均已上大棚，环保检查目前对洗煤厂没有影响。五、山西焦煤集团屯兰矿基本情况西焦煤集团屯兰矿目前原煤设计年产能450万吨，洗煤能力500万吨/年， ，由于属于高瓦斯矿井有限产，目前原煤满足不了入洗，现在每年产300万吨原煤。公司主要生产主焦煤，目前有两种产品，一种灰分小于4硫分1-1.1，一种灰分小于11硫分1-1.1。精煤基本长协销往鞍钢、本钢、河北钢铁、太钢、宝钢等大钢厂，很少有销往当地独立焦化厂。公司精煤库存容量1.3万吨，目前库存8000吨。反映由于产品基本以长协销售，发货较为稳定。安全方面基本都达标，目前安全检查影响不大。六、太原钢铁基本情况太原钢铁目前有三座焦炉，每座设计年产能110万吨，合计年产能330万吨，三座高炉，一个1800立方，两个4350立方，高炉产能利用率高时需要外购一部分焦炭，目前高炉还没有满产。焦化厂生产一级或者准一级焦炭，灰分12左右，硫分小于0.7，焦炭不外供。焦化厂目前产能利用率90%左右，现在每月炼焦煤需求量38-40万吨，屯兰矿来源百分之十几，首钢福山每月供给2-3万吨，柳林地区每月炼焦煤采购量在8-10万吨， 焦炭生产好的时候每月27-28万吨/月，现在24-25万吨/月。4-5月份环保检查开始趋严时开始外采焦炭，环保限产还可能降低产能利用率10%以上。总结：从孝义地区两家焦化厂看目前都处于高负荷生产，环保检查最近影响不大，且焦炭基本都处于低库存状态，短期内供应量难有大幅提升，同时反映销售很好，近期有贸易商拿货现象，考虑到目前钢厂高利润下对焦炭需求较为稳定，短期预计焦炭仍有上升空间。同时了解到孝义地区焦化厂未来几个月有焦化产能复产，对焦炭供需影响有待关注。煤炭方面，从调研煤企看，除了少量因山西目前降雨生产受影响外基本处于满产状态，目前安全检查、环保检查影响不大，库存处于低位，销售状况良好，同时下游焦企反映前期已有补库存，短期预期焦煤仍有上行动力。陆家嘴大宗商品论坛更多精彩资讯，请来金融界网站(www.jrj.com.cn)

来源：对冲研投文 | 顾萌、蔡萌 东证衍生品研究院经授权发布报告摘要走势评级：焦煤/焦炭:看涨报告日期2020年6月2日山东焦企调研主要结论：目前山东省已在限产的焦企数量约10家左右，均为主动性限产，大体原因分为三种：1. 厂内存有不在“清单”列表中的4.3米焦炉，为延缓产能退出时间而主动限产；2. 市级政府已对焦企下达口头通知，并对进煤数量进行严格把关；3. 因文件上列出的焦炭生产额度当前已不足，焦企自发性限产。济宁地区多数焦企处于满产状态，尚未收到政府通知，更多采取“走一步看一步”的态度；菏泽地区焦企已收到市政府口头通知，限产幅度在30%-50%，后期限产幅度有进一步扩大的预期。焦企对山东省“以煤定产”预期普遍较高，看好第四轮提涨。江苏焦企调研主要结论：徐州当地四家焦企计划6月底前退出，合计产能680万吨（实际在产550万吨），当前处于满产状态，厂内无焦炭库存，采购、发货正常。据焦企反馈，目前仍在与政府协商谈判。预计这四家焦企6月底前退出的概率较大。其中三家退出后新合并的焦企（260万吨产能）正在打桩，建设进度较慢，预计2021年年底才能投产，而此前因事故停产的一家焦企今年复产可能性不大。因此6月底产能退出执行后，徐州地区在产焦企仅剩2家，合计404万吨。投资建议： 山东地区“以煤定产”政策是当下焦炭市场交易的核心。如果政策最终执行落空，四轮可能会是当下提涨的极限。但结合此前山东省在政策执行方面的力度来看，我们认为“以煤定产”政策能够落实的可能性较大，山西新投产能不及预期短期难以弥补山东焦炭产量的减少，6-7月份在高需求低供应的格局下，将存在确定性比较大的供应缺口时期，焦炭价格仍有进一步上涨的动力。风险提示：山东限产不及预期，终端需求大幅下滑，国际贸易风波再起。1江苏、山东地区焦企调研背景按照江苏省“一企一策”相关政策，江苏徐州地区部分焦企将于2020年6月底全部退出。据悉，江苏徐州焦化目前总产能在1279万吨，其中徐州四家焦企按照政策规定要退出，还有三家将保留生产。近日市场上传出山东省煤炭消耗超标的情况，山东全省焦企或将进行全面限产来完成煤炭消费压减工作，且已有部分焦企落实限产，引起市场广泛关注。据Mysteel统计，在经历了去产能后目前山东在产产能4355万吨，其中独立焦化3235万吨，钢厂焦化1120万吨，如后期进一步限产，将对山东乃至整个华东焦炭市场供需格局产生重大影响。在焦炭供应偏紧的预期下，需求方面铁水产量旺盛，高炉维持较高的开工率，产能的瓶颈似乎仍未探到，这给当前的焦炭现货价格带来了三轮的提涨，焦炭主力合约价格也来到了1900元/吨附近。那么当前紧平衡的供需格局下，江苏、山东地区政策能否落实对于焦炭价格后期走势至关重要，这也是我们此次调研的主要目的。2华东地区焦化厂调研小结2.1、山东省调研小结目前山东省已在限产的焦企数量已扩大至10家左右，接近山东焦化总产能的1/3，限产幅度在20%-50%不等，均为主动性限产，大体原因分为三点：1、厂内存有不在“清单”列表中的4.3米焦炉，为延缓产能退出时间而主动限产；2、市级政府已对焦企下达口头通知，并对进煤数量进行严格把关，焦企为避免后期集中性减产而提前限产；3、因文件上列出的煤炭消费量对应的焦炭生产额度已不足，焦企自发性限产。经调研济宁、菏泽地区几家焦化企业，整体感受下来的结论是：焦企对于山东省“以煤定产”限产的预期普遍较强，但对于如何执行、何时执行、执行多少没有太多概念，不同地区的市级政府态度也存在一定的分化。济宁地区多数焦企处于满产状态，虽有限产预期，但目前政策仍停留在省政府层面，地方政府并未有所动作。因此在当下利润较为丰厚的阶段（山东省焦化利润普遍在300元/吨左右），焦企更多采取“走一步看一步”的态度。相比之下，菏泽地区焦企氛围明显不同，由于市政府根据“以煤定产”要求已提前传达口头通知，并派人督察焦企进煤的工作。菏泽三家焦企的限产幅度处在30%-50%不等的水平，由于前5月大多时间处于满产状态，后期可能需要进一步扩大限产幅度才能完成文件的要求。根据山东省工信厅、省发改委及省生态环境厅联合发布的《关于实行焦化项目清单管理和“以煤定产”工作的通知》，我们对山东省焦化企业严格按照该文件要求进行限产后的焦炭产量进行测算。由于山东省在4月底前已退出1600万吨焦化产能，该部分产量的减少已包含在市场价格当中，钢厂也早已布局好采购渠道，因此我们不以去年山东省的焦炭产量作为参考，而是选取不执行“以煤定产”下的焦炭产量作为对比，以此反映在当前紧平衡的山东焦炭市场下再执行“以煤定产”后给该区域带来的供应缺口。根据统计局1-4月山东省产量数据加以推算，1-5月产量预计在1574万吨。按照去年山东省平均焦化产能利用率测算得出，不执行“以煤定产”情形下，6-12月产量为2295万吨。若按照“以煤定产”要求全年产量不超过3070万吨，则6-12月产量仅剩1496万吨的额度，相对比之下供应缺口为800万吨。与江苏省焦炭产量减少的性质不同之处在于，江苏省产能退出早有预期，也给到钢厂充足的时间去开拓新的采购渠道，而山东省“以煤定产”政策突发性较高，钢厂毫无准备时间。该政策在短期内若能够落地，且焦企严格按要求执行，则会进一步加强焦企在焦炭价格提涨上的主动性。 2.2、江苏省调研小结据了解，江苏省原计划年底前退出的钢厂配套焦化厂已暂缓退出，因此江苏省今年的焦企产能变动主要集中在徐州地区。徐州当地四家焦企计划6月底前退出，合计产能680万吨（实际在产550万吨），当前处于满产状态，厂内无焦炭库存，采购、发货正常。据焦企反馈，目前仍在与政府协商谈判，争取能够延期执行产能退出，具体通知可能等到两会结束后才能知晓，目前尚无员工的安置计划。从我们角度看，这四家焦企6月底前退出的概率较大，部分焦企已有政府人员入驻，且其中一家焦化厂干熄焦装置（未使用过）开始拆卸。其中三家退出后新合并的焦企（260万吨产能）正在打桩，建设进度较慢，预计2021年年底才能投产，而此前因事故停产的一家焦企今年复产可能性不大。因此6月底产能退出执行后，徐州地区在产焦企仅剩2家，合计404万吨。根据以上调研结果，结合Mysteel统计的焦企产能数据，预计下半年江苏省焦炭剩余在产产能为1395万吨。根据国家统计局公布的江苏省1-4月焦炭产量数据，按照去年5-6月的产能利用率水平加以推算，预计1-6月焦炭产量为671万吨。假设今年江苏省焦炭需求与去年持平的情况下，按照去年统计局数据1600万吨的全年产量，7-12月仍需生产929万吨才能满足下游需求。但我们根据去年江苏省产能利用率最高水平计算产能退出后的1395万吨产能在下半年最多能生产587万吨的焦炭，即理论上江苏省下半年仍有343万吨的供应缺口。因此，该部分缺口需要调用外地的焦炭资源来填补，由于山东省焦企也有限产预期，江苏地区钢厂焦炭的采购渠道将会拓宽至山西、河南及河北地区。但由于徐州市产能退出并非突发性事件，市场已有预期，多数钢厂也早有预案，因此预计该地区产能退出事件对焦炭价格影响有限。3华东地区焦化厂调研要点3.1、山东地区焦化企业1）济宁周边某焦企（一）焦炭年产能200万吨，主产一级焦，配备顶装焦炉。主要使用山西高硫煤以及山东本地煤，海运煤也有使用，但通关十分困难，对于后期通关预期更紧。厂内焦煤库存近阶段有意控制在10天左右。目前接近满产，但正进入季节性检修阶段，限产幅度约10%，时长10-15天，等待检修设备到厂。厂内焦炭没有库存。下游主要辐射江苏及江西地区的钢厂，以长协为主。对于山东省以煤定产方面的限产预期较强，但由于政策目前仅停留在省政府层面，济宁市政府并未传达相关通知，因此等待政策落地后再做具体计划。若政策严格执行，可尝试通过以下方案来适当性减少损失：1）以干基结算的方式来减少焦炭产量；2）使用兰炭代替部分焦煤来生产焦炭（处于研究阶段）；3）多使用主焦煤降挥发，提高出焦率。看好第四轮提涨。2）济宁周边某焦企（二）焦炭年产能240万吨，当前处于满产状态。其股东旗下另一焦企年产120万吨，目前已投60万吨，另60万吨在烘炉中。下游主要辐射南方钢厂，以水运为主，码头有皮带短驳至船上。主要使用山西地区焦煤，进口煤偶尔会使用。目前厂内没有焦炭库存，化产品的利用较好，焦化利润在300元/吨左右。目前尚未收到政府通知，对于山东以煤定产的限产预期较高，但因自身企业环保配套方面比较规范，且控煤指标并非十分缺乏，即便政策落地限产幅度不会太大，预计可保持在70%左右的产能利用率水平。认为当下焦炭行情较好，第四轮能落实的概率较大。3）济宁周边某焦企（三）原本在4月底前退出产能清单中的65万吨产能延期未退出，现因以煤定产任务的出台，已主动停止生产。新投产能140万吨，预计9月先投60万吨，达到满负荷生产预计11月以后。采购、销售均以长协为主，结算为一单一议。主要使用山西地区焦煤，进口煤使用较少，下游辐射苏南地区钢厂。按照以往山东省政府行事风格，对于“以煤定产”限产的预期较强，认为政府大概率能落实，但落实的具体方式仍存在不确定性。而新建的产能投产时间较迟，即便受到“以煤定产”限制，压力也不大。看好焦炭提涨4-5轮。4）济宁周边某焦企（四）焦炭年产能120万吨，其中90万吨为干熄。焦煤主要从山西煤矿直购，进口煤使用较少，下游主要辐射长三角地区。厂内基本没有焦炭库存，利润在300元/吨左右，化产品收益不理想。对于“以煤定产”限产预期强烈，文件要求该厂压减至84万吨，而目前已产50万吨左右，因此额度较为紧张。虽然尚未收到政府通知，但已主动限产20%左右。对于第四轮提涨预期乐观。5）菏泽周边某焦企（一）焦炭年产能120万吨，2座5.5米焦炉，主产干熄准一。以长协煤为主，不使用进口煤，厂内焦煤库存约6万多吨，预计能使用20多天。下游辐射苏南地区。厂内焦炭基本没有库存，仅湿熄焦剩一点。副产品较少，焦化利润200多元/吨。由于“以煤定产”政策出台，市政府已下达口头通知，要求限产，目前已限50%，下个月计划检修，焦煤采购量也明显下降。由于此前基本处于满产状态，耗煤额度已十分紧张，下半年若严格执行，限产幅度需要达到60%-70%才能完成。政府正严查进煤数量，进煤车量需上报给园区管委会，每天也有负责环保、安全等部门的人员进厂督察。没法通过“干基结算”或“兰炭”代替等方式降低损失，因政府对于厂内焦煤的使用量十分清楚，可查询手段很多。后期若生产超额，有向政府购买指标的可能，但价格在150元/吨左右，购买指标后基本没有利润。如果当前因利润较好不限产而集中至后期焖炉限产甚至停产，那样成本会非常高，核算下来不划算。对于山东省限产预期较高，认为四轮提涨大概率落实，若限产政策落地，不排除五、六轮的可能。6）菏泽周边某焦企（二）焦炭年产能120万吨。“以煤定产”方面，企业已收到市政府口头通知，每天需报备进煤数量，且有政府人员入厂督察。由于额度不足，目前焦炉已限产50%，采煤量也明显下滑。厂内前5月基本满产，约50万吨左右，而文件上限定的全年产量为84万吨，后期希望能与政府协调适当缓解压力。对于向政府购买指标的想法不太认可，认为政府不太可能储备耗煤指标，更多是在限定的耗煤指标之内协调各个焦企之间指标的分配。限产前焦化利润约在250-260元/吨，限产后焦化利润预计在160-170元/吨。由于山东限产以及江苏地区去产能的影响，对于苏南地区钢厂原料的采购影响较大，看好第四轮的提涨。对于有供应缺口的钢厂，可能会拓宽渠道至山西、河南以及河北部分地区来弥补缺口，目前已有钢厂正在寻找渠道。3.2、江苏地区焦化企业1）徐州周边某焦企（一）焦炭年产能130万吨。当前80%产能利用率，未开满。主要使用山西地区高硫焦煤，目前正常采购，不使用海运煤。发货量2000吨/天，大部分焦炭供给自己的钢厂使用，没有贸易货。厂内没有焦炭库存。目前一座干熄焦装置（未使用过）正在拆除。收到政府要求退出产能的通知，正在做进一步的协商和谈判，目前尚未有新的消息。对于产能退出的预期较为模糊，等待政府安排，厂内员工尚无安置计划。对焦炭市场较为乐观，认为焦炭有提涨第四轮的可能。2）徐州周边某焦企（二）年产260万吨焦炭产能，捣固型5.5米焦炉。主要使用山西地区焦煤，目前约1万吨库存集中在港口，大约能用20多天。厂内没有焦炭库存，下游订单较好，主要供货给江苏本地的钢厂使用。徐州保留下来的焦企之一。隔壁由三家焦企合并后的新厂（260万吨）正在打桩阶段，预计2021年底投产。对于徐州地区焦化产能退出预期较高，认为焦企和政府之间协商沟通的余地不足。对焦炭市场较为乐观，认为焦炭有提涨第四轮的可能。3）徐州周边某焦企（三）设计产能260万吨，实际在产130万吨，二期（130万吨）未开。目前处于满产状态，主产湿熄焦。直供江苏本地的钢厂。目前200元/吨焦化利润。收到政府要求退出产能的通知，正在做进一步的协商和谈判，目前尚未有新的消息。认为大概率6月底前退出，对延后不抱有希望。对焦炭市场较为乐观，认为焦炭有落实第4-5轮的希望。4）徐州周边某焦企（四）130万吨产能在产，目前处于满产状态，主产湿熄焦。下游客户以江苏本地钢厂为主，目前厂内没有焦炭库存，由于订单较满，仍欠钢厂8万吨焦炭。焦煤主要从山西地区采购，库存还有半个月左右的使用量，不使用海运煤。收到政府要求退出产能的通知，正在做进一步的协商和谈判。认为仍有争取延期的可能，但也同样做好退出的准备。对焦炭较为乐观，能否落实第四轮提涨取决于山东地区限产情况。4投资建议总结下来，山东地区“以煤定产”政策是当下焦炭市场交易的核心。如果政策最终执行落空，那么当前三轮提涨后的200-300元/吨的焦化利润则明显偏高，焦炭价格在钢材利润的压制下则难以进一步上涨，四轮可能会是当下提涨的极限。但是我们认为“以煤定产”政策能够落实的可能性还是比较大的，此前山东省在政策执行方面的力度来看都比较严格，而且近期省内多家焦企在利润丰厚的情况下仍然接二连三开始限产。即便最终执行结果可能不如文件上要求的严格，但也难以大幅偏离。山东地区大规模限产也会导致华东地区缺乏稳定渠道的中小型钢厂向其他区域寻求资源，这可以通过山西、河北等地区焦企了解最近是否有新的客户询价来佐证观点。而受疫情的影响，其他区域焦化产能新投的进度明显不及预期，且投产时间上存在较大不确定性，即便三季度末山西地区新投产能可以补上华东地区焦炭产量的减少，此前的6-7月份在高需求低供应的格局下，将存在确定性比较大的供应缺口时间期。那么供应缺口出现后，焦企逐渐占据主动性，焦炭价格将会进一步挤压钢材利润，在钢价未出现大幅下跌隐患的情况下，焦企提涨幅度甚至有提高至100元/吨每轮的可能，盘面价格预计上涨至2100-2200元/吨。当前盘面的上涨较为克制，更多是依靠铁矿、螺纹的拉动，并未完全反应山东“以煤定产”的预期，资金也在等待山东地区进一步的动作。同时，铁矿的大幅上涨也会引发市场对焦炭挤占钢材利润空间缩小的担忧。因此，焦炭能否有突破性上涨仍需等待山东省政策落地或山东焦企限产范围扩大的信号出现。策略上建议建仓点位较好的多单可继续持有，套利方面建议多焦空螺以及多焦化利润持有。5风险提示山东限产不及预期，终端需求大幅下滑，国际贸易风波再起。

来源：新浪财经进入九月，国内炼焦煤现货市场整体偏稳，个别区域继续补跌，市场观望情绪增强。市场方面：本周山西吕梁地区中、低硫主焦继续下调20-30元/吨；长治部分贫瘦煤因库存压力较大补跌30元/吨，主焦及瘦主焦出货相对顺畅；临汾除乡宁个别矿仍有销售压力之外，安泽及蒲县因资源紧张，矿区几无库存，煤矿对后市普遍看稳。内蒙古乌海及周边地区炼焦煤市场止跌回稳，除个别煤矿设备检修外，大多数煤矿均正常运行。徐州市场因前期市场价格坚挺未落，本周部分矿开始小幅补跌，供需面较为平稳。东北及西南地区因国庆临近，预计下周部分煤矿将陆续出现停产及减产情况。生产方面：本周山西地区洗煤厂开工率73.72%环比上周降0.36%，区域性开工差别较大，多地精煤销售情况一般，个别销售压力依然未能缓解，临汾某区域原煤价格还出现了上涨现象，导致洗煤厂利润偏低，普遍出现以销定产模式。此外，晋城发布国庆期间安全生产通知，届时煤矿检查将更加频繁，现阶段暂未影响具体生产。库存方面：本周统计全国110家洗煤厂库存数据显示，原煤环比上周减9.22万吨，精煤增15.86万吨，山西市场原煤在三周连增后首次出现下降，洗煤厂采购积极性增加，大矿库存消耗较为明显。精煤方面焦企短暂补库行为对整体上游库存消耗有限，多个产区库存依然呈上升趋势。下游方面：焦企本周提涨声音渐起，目前钢厂仍未明确表示接受，从博弈情况来看此轮落地有一定难度。另，山西市场环保措施陆续推进，后期对焦企生产是否有实质性影响还需重点关注。综上考虑，焦煤短期持稳运行，焦企提涨对焦煤市场稳价有一定支撑，煤矿对短期市场多持看稳心态，继续关注下周焦炭提涨及焦钢限产情况。20日MyCCpic国产炼焦煤综合指数1166.8较上一工作日持平，9月均价1175.9。各品种炼焦煤价格指数如下：低硫（S0.6）主焦煤1521.9（-），中硫（S1.3）主焦煤1210.0（-），高硫（S2.0）主焦煤993.3（-），高硫（S1.8）肥煤1102.5（-），1/3焦煤（S1.2）1222.5（-），瘦煤（S0.4）1140.0（-），气煤（S0.8）1100.0（-）。国内主流炼焦煤价格参考行情如下：1．华北地区：山西吕梁主焦煤S2.0-2.5，G85报950-1030元/吨。山西柳林主焦煤S0.8，G85报1500元/吨，S1.3，G75报1180元/吨。2．华中地区：河南平顶山主焦煤主流品种车板价1570-1600元/吨，1/3焦煤车板价1440-1470元/吨。3．华东地区：徐州1/3焦煤A<9，S<0.8报1200元/吨，主焦煤A<10，S<1.2报1480元/吨，均为到厂含税价。山东枣庄地区1/3焦煤1265元/吨，肥煤1360元/吨，均出厂含税价。安徽淮北主焦煤S0.5报1630-1650元/吨，1/3焦煤S0.3报1290-1300元/吨，均车板含税。4．西南地区：水钢采购水城A11，S1报1410元/吨，1/3焦煤盘县A10.5，S0.6报1420元/吨，均车板含税价。云南玉溪主焦A15，S0.8报1090元/吨，主焦A15，S0.4报1110元/吨，均到厂含税价。云南昆明主焦煤报1440元/吨，1/3焦煤报1450元/吨，均A10.5到厂含税。本周进口煤价格弱势运行，港口通关受限，人民币汇率继续上涨，市场心态较弱，进口焦煤无烟喷吹煤价格暂稳，动力煤价格价格因海运费上升，市场询报盘与市场成交情况一般。进口炼焦煤方面：本周进口焦煤报价整体表现较弱，多地港口限制进口异地报关。20日进口澳洲炼焦煤价格弱势运行，近期成交少，价格方面一类煤价格成交160美元，十月份船期，二类煤报142美金，较上周跌8-12美元/吨不等。蒙煤迁安沙河驿到厂价格1400-1420元/吨，蒙5口岸提货价980元左右，288口岸目前日通关量达到1000车左右，进口煤量迅速增加，但下游河北地区，山西地区焦化企业限产较多，市场需求疲弱，口岸原煤价格有回落趋势，蒙古焦煤原煤口岸提货价980元/吨，精煤提货价在1120元/吨左右。另外据乌拉特中旗商务局消息，据甘其毛都口岸各监管区数据统计，2019年8月份甘其毛都口岸进口煤炭251.14万吨，环比增加45.34%。其中，进口原煤198.80万吨，精煤36.60吨，其他煤种15.74万吨。2019年1-8月甘其毛都口岸累计进口煤炭1380.39万吨。其中，原煤1036.38万吨，精煤2262.55万吨，其他煤种81.46万吨。进口加拿大一线焦煤报价CFR168美元/吨，因为氟元素超标，国内购买较少，进口俄罗斯焦煤K10报价CFR165美元/吨。进口焦煤库存方面，本周沿海港口进口焦煤库存：京唐港350减9，青岛港95增7，日照港96减2，连云港77减3，湛江港59增1，总库存677减6。进口无烟喷吹煤方面：目前国内无烟喷吹煤价格低有价格优势，市场煤价格较大矿和进口煤有优势，进口煤市场需求一般，价格下跌明显。俄罗斯无烟喷吹A12V12S0.8CFR96-98美元/吨，俄罗斯西无烟价格暂稳，现报价在港提900元/吨左右。澳洲喷吹A9.5，V11-13，S0.5，HGI85报价CFR107-108美元左右，较上周下调4.5美元/吨，市场询盘一般。进口动力煤方面：近期电厂日耗下调，内贸煤价格稳中趋弱，进口电煤价格暂稳，现印尼NAR3800大卡报价为FOB32-32.5美元/吨左右，南方港口到岸价格为CFR40美元/吨左右；NAR4700大卡报价为FOB49-50美元/吨左右；澳洲5500大卡动力煤报价FOB48美元左右，由于海运费价格较高，目前cape船型到中国南方港口运费达15-16.5美元/吨，CFR折合63-64美元/吨左右，近期电厂库存较高，招标较少，但受进口通关限制，且广州港海关预计将对下月进口澳煤进行限制，不可异地报关，通关时间在40天以上，再加上人民币汇率上升以及锚地船只较多等待时间长贸易商操作心态疲弱，预计进口煤炭市场后期或弱稳。本周国内炼焦煤现货市场整体偏稳，个别区域继续补跌，市场观望情绪增强。市场方面：本周山西吕梁地区中、低硫主焦继续下调20-30元/吨；长治部分贫瘦煤因库存压力较大补跌30元/吨，主焦及瘦主焦出货相对顺畅；临汾除乡宁个别矿仍有销售压力之外，安泽及蒲县因资源紧张，矿区几无库存，煤矿对后市普遍看稳。内蒙古乌海及周边地区炼焦煤市场止跌回稳，除个别煤矿设备检修外，大多数煤矿均正常运行。徐州市场因前期市场价格坚挺未落，本周部分矿开始小幅补跌，供需面较为平稳。东北及西南地区因国庆临近，预计下周部分煤矿将陆续出现停产及减产情况。生产方面：本周山西地区洗煤厂开工率73.72%环比上周降0.36%，区域性开工差别较大，多地精煤销售情况一般，个别销售压力依然未能缓解，临汾某区域原煤价格还出现了上涨现象，导致洗煤厂利润偏低，普遍出现以销定产模式。此外，晋城发布国庆期间安全生产通知，届时煤矿检查将更加频繁，现阶段暂未影响具体生产。库存方面：本周全国110家洗煤厂库存数据显示，原煤环比上周减9.22万吨，精煤增15.86万吨，山西市场原煤在三周连增后首次出现下降，洗煤厂采购积极性增加，大矿库存消耗较为明显。精煤方面焦企短暂补库行为对整体上游库存消耗有限，多个产区库存依然呈上升趋势。下游方面：焦企本周提涨声音渐起，目前钢厂仍未明确表示接受，从博弈情况来看此轮落地有一定难度。另，山西市场环保措施陆续推进，后期对焦企生产是否有实质性影响还需重点关注。综上考虑，焦煤短期持稳运行，焦企提涨对焦煤市场稳价有一定支撑，煤矿对短期市场多持看稳心态，继续关注下周焦炭提涨及焦钢限产情况。20日MyCCpic国产炼焦煤综合指数1166.8较上一工作日持平，9月均价1175.9。各品种炼焦煤价格指数如下：低硫（S0.6）主焦煤1521.9（-），中硫（S1.3）主焦煤1210.0（-），高硫（S2.0）主焦煤993.3（-），高硫（S1.8）肥煤1102.5（-），1/3焦煤（S1.2）1222.5（-），瘦煤（S0.4）1140.0（-），气煤（S0.8）1100.0（-）。国内主流炼焦煤价格参考行情如下：1．华北地区：山西吕梁主焦煤S2.0-2.5，G85报950-1030元/吨。山西柳林主焦煤S0.8，G85报1500元/吨，S1.3，G75报1180元/吨。2．华中地区：河南平顶山主焦煤主流品种车板价1570-1600元/吨，1/3焦煤车板价1440-1470元/吨。3．华东地区：徐州1/3焦煤A<9，S<0.8报1200元/吨，主焦煤A<10，S<1.2报1480元/吨，均为到厂含税价。山东枣庄地区1/3焦煤1265元/吨，肥煤1360元/吨，均出厂含税价。安徽淮北主焦煤S0.5报1630-1650元/吨，1/3焦煤S0.3报1290-1300元/吨，均车板含税。4．西南地区：水钢采购水城A11，S1报1410元/吨，1/3焦煤盘县A10.5，S0.6报1420元/吨，均车板含税价。云南玉溪主焦A15，S0.8报1090元/吨，主焦A15，S0.4报1110元/吨，均到厂含税价。云南昆明主焦煤报1440元/吨，1/3焦煤报1450元/吨，均A10.5到厂含税。基于以上分析，我们将焦煤建仓位设在1275—1300之间，目标1150—1200，止损1310．新晟期货1队