酱油市场调研报告

来源：町芒作者： 更懂选择的 1中国调味品现状1.1 中国调味品产品结构发展现状我国国标《调味品分类》GB/T20903-2007中指出，调味品是在饮食、烹饪和食品加工中广泛应用的，用于调和滋味和气味并具有去腥、除膻、解腻、增香、增鲜等作用的一类产品。从国标GB/T20903-2007中可以看出、调味品是中国饮食中负责调和滋味与气味的产品，可以说是中国饮食文化的灵魂。中国调味品的研制和食用历时悠久，最早被用于食用的调味品是食盐，其起源于五千年前的炎黄时代，古时主要从盐的颜色和出处对其进行分类。例如，从颜色可以将食用盐分为：绛雪盐、桃花盐、青盐、紫盐和白盐。而随着科学技术的进步，食盐的分类从简单的颜色和出处分类法，演变成了如今的以加工工艺和功能进行分类。例如，从加工工艺上对食用盐分类，可以将目前市场上销售的食用盐分为精制盐、日晒盐和粉碎洗涤盐三类。随着科学及中国饮食文化的发展，中国调味品不但品质精进，其品类也越来越丰富。国标GB/T20903-2007将调味品主要分为17个品类，分别是食用盐、食糖、酱油、食醋、味精、芝麻油、酱类、豆豉、腐乳、鱼露、蚝油、虾油、橄榄油、调味料酒、香辛料和香辛料调味品、复合调味料、火锅调料。目前中国调味品市场上调味品品类齐全、覆盖面广，其中又以中国调味品行业龙头企业海天生产的调味品品类最齐全。从2019年调味品龙头企业海天调味品产品分布图中可以看出，海天共有酱油、酱料、醋品、蚝油、调味汁等12款调味品。为迎合消费者对同一款调味品（如酱油）的不同需求，海天以消费者不同的消费需求为理念，研究开发出了包括凉拌酱油、铁强化金标生抽、辣金标生抽、365高鲜头道酱油、淡盐酱油、特级金标酱油、有机酱油、小小盐限盐酱油、草菇老抽和蒸鱼豉油等在内的53种酱油。町芒研究院发现，酱油产品仍然是调味品中的第一大类，其消费占比高达46％，其次是食醋，占比为14％，其他调味品（蚝油、料酒、酱料和鸡粉等）占比仅为19％。1.2 中国调味品发展现状2002至2012十年间，由于行业基数低，中国调味品市场快速发展。中国调味品市场零售端的规模由2002年不到500亿，2012年超2000亿，复合增速高达20％；随着味精、盐的增速下滑，近几年中国调味品市场零售端的复合增速下降为10. 0％，但每年市场规模仍在不断扩大。2017年中国调味品市场零售端的规模超过3000亿元，高达3322.1亿元，增速为3.1％，2012-2018 年期间随着调味品行业的洗牌和产能的集聚，收入增速有所下滑，但营业收入整体上还是不断升高的。国家统计局数据显示，2009年至2018年间，中国调味品类（国家统计局统计数据时的调味品品类包括食用盐、酱油、虾油（鱼卤）、醋、味精、鸡精、糖精、料酒、辣椒酱、花生酱、芝麻酱、番茄酱、花椒、八角、茴香、胡椒、咖喱粉、五香粉、炸鸡粉等）商品类零售价格虽然增速不同，但整体价格是不断提高的。其中又以中国调味品行业洗牌和产能集聚起始年2012年的调味品类商品的零售价格增长最大，以2011年调味品类商品的零售价格为100, 2012年调味品商品的零售价格指数为105.7；2016-2018三年间，调味品类商品的零售价格指数虽然与2009-2015年相比较低，但整体价格仍然呈增长趋势。2018年调味品行业11家上市公司共实现营业收入454.02 亿元；主营酱醋调味品业务的 5 家上市公司（海天味业、中炬高新、恒顺醋业、加加食品、千禾味业）共实现营业收入 246.87亿元。其中以海天味业的营业收入最高，高达170.37亿元，同比增长16.80％，净利润43.65亿元，同比增长23.60％；以涪陵榨菜企业的营业收入的增速最快，高达26.07％；而近几年，味精行业景气度降低，致使以味精为主要营业收入的莲花健康的营业收入显著降低，降速高达13.14％，但由于调味品商品售价提升和成本下降，莲花健康的营业收入仍到达了12.15亿。1.3 调味品选购现状在电商快速发展及逐渐成熟的当今社会，中国消费者是如何选购调味品的呢？据町芒研究院统计，目前仅有29.8％的消费者会在电商平台上购买调味品。近几年，随着我国调味品市场的快速发展，调味品商品品类也越来越丰富，仅以酱油龙头企业海天味业为例，2019年海天的调味品商品品类就高达143种，其中以酱油的商品品类最多，包括畅销系列、经典系列、老字号系列、特级系列、有机系列和特色系列，共6个系列，高达53种，每款酱油都有自己独特的特点，如凉拌菜时使用的凉拌酱油；加了营养强化剂的功能酱油，铁强化金标生抽；上色效果极佳的草菇老抽酱油；满足低盐饮食需求的低盐酱油，淡盐酱油和小小盐限盐酱油；满足健康饮食的有机酱油等。2019年12月町芒研究院问卷调查结果显示，消费者在选购调味品时，52.1％的消费者仅区分生抽和老抽，不会考虑酱油的含盐量和酱油功能；18.4％的消费者在选购调味品时更是简单粗暴，仅考虑是不是酱油，其他一概不考虑；剩余的29.5％的消费者则会根据饮食习惯及做饭需求选择特定的酱油类调味品。2调味品评测为了解决调味品种类繁多，消费者选择困难的社会现状，帮助消费者选择安全营养的优质低风险产品，町芒研究院对多款市售调味品进行了严格的评测，每一类评测产品至少筛选对比上百种同类型产品进行全方位解读，检测样品送往独立第三方检测实验室（河南聚谷检测研究有限公司），由河南聚谷检测研究有限公司为町芒研究院评测产品出具具有法律效力的检测报告。最后结合检测报告，町芒研究院营养学专家、感官评测专家、町芒研究院线上线下体验官将从执行标准（Standard）+品质标准（Quality）+感官标准（Sensory）三个维度对一款调味品进行综合评测，得出该款产品的最终指数，即町芒优选指数（DCI），DCI指数越高，代表产品综合品质越好（不符合町芒研究院执行标准的产品，将不能参与町芒研究院优选活动）。截止到2020年1月，町芒研究院评测产品包括休闲零食类、婴幼儿辅食类、儿童零食类、儿童调味品类、节日特色食品及调味料等88余款、涉及1200多个品牌，评测样品量接近3300余个，其中评测调味品6款，评测品牌占町芒研究院评测量的12.1％。其中町芒研究院评测的调味品，包括蚝油、酱油、鸡精、料酒、意大利面酱和火锅底料，其中测评的酱油、鸡精和料酒分别占测评调味品的23.76％、14.85％和13.86％。3调味品DCI指数分析据町芒研究院针对截止到2020年3月评测的调味品DCI统计分析结果显示，达到町芒研究院卓越品质等级的调味品仅占调味品评测量的2％；达到町芒研究院优秀品质等级的调味品占调味品评测量的43.6％；超一半（约54.5％）的调味品品质处于町芒研究院品质等级的最低阶级。一、中国调味品市场特征1.1 中国调味品市场容量大。2001-2018年这17年间，调味品行业的销售额从2001年的277.23亿元迅速增加至2018年的3427亿元，年复合增长率高达20％，预计2020年调味品行业收入会接近4000亿元。1.2 调味品产品细分化、高端化，品牌全国化。为迎合不同饮食习性的消费者，黄豆酱调味品已从传统的黄豆酱逐渐细分为黄豆酱、辣黄豆酱、麻辣鲜黄豆酱和蒜蓉黄豆酱四个不同味感的黄豆酱产品；同时为了迎合当今消费者越来越成熟的健康消费理念，近几年均接连推出了不同健康消费需求的调味品。1.3 外企深耕中国调味品市场。从1994年国外跨国公司开始进军国内调味品市场至今，国内已被外资入股或全资收购的调味品企业已占国内调味品企业的二分之一。二、中国调味品发展机遇及驱动力2.1 餐饮业调味品采购是我国调味品销售渠道中比较重要的销售渠道，有关资料显示，2019年餐饮行业消费的调味品占整个调味品市场销售额的约68.7％。2.2 随着国家对健康饮食专项行动的推进和消费者对健康饮食关注度的提升，调味品企业为迎合消费需求和适应发展浪潮，也都纷纷推出了相应的高端化调味品。大部分主销产品升级换代，以配合价格提升，极大的促进了调味品行业的增值。3.1 调味品属高盐食品根据食品安全标准与检测评估司2019年8月19日的“中国居民减盐核心信息十条”中对高钠食品的规定，钠含量超过600毫克/100克的固体食品属于高钠食品，钠含量超过300毫克/15毫升的液体食品属于高钠食品。按此规定，町芒研究院评测的调味品中的99.01％的产品都属于高钠食品，并不符合2016年，国家健计委在全国范围重点开展的“三减三健”（减盐、减油、减糖、健康口腔、健康体重、健康骨骼）专项行动，也无法完成《“健康中国2030”规划纲要》提出的到2030年我国人均食盐摄入量下降20％的目标。3.2 添加剂添加情况根据法律的规定，食品添加剂是为了提高食品品质，添加的一些天然或合成物质。食品添加剂种类多样，包括营养强化剂、食品防腐抗氧剂、调味剂、酶制剂、酸味剂、甜味剂、食用着色剂、食用香料等，而调味品行业是我国食品添加剂市场中一大重要细分子市场，占比达30％，常用添加剂是酸味剂和调味剂。对截止到2020年3月评测的所有调味品中添加剂添加情况的统计分析，町芒研究院发现，零添加的产品占9.8％，这跟国家提倡健康饮食及调味品产品高端化息息相关；添加剂种类超7种以上的占比仅13.7％。3.3 白砂糖添加情况对截止到2020年3月评测的所有调味品中白砂糖添加情况的统计分析，町芒研究院发现，评测的12款蚝油、15款鸡精和17款意大利面酱都100％添加了白砂糖；仅酱油、料酒和火锅底料中有没添加白砂糖的产品，其中酱油中仅有12.5％的产品没有添加白砂糖；35％的火锅底料中没有添加白砂糖。4结论分析4.1 调味品行业特征4.1.1 市场容量大随着社会经济水平的快速发展和调味品行业的日趋成熟，调味品品类越来越趋向专业化，功能化，市场需求不断增加。有资料显示，在经济发达地区每10元食品消费中就有1元的调味品消费。调味品行业更是在短短十几年时间内，销售额由2001年的277.23亿元迅速增加到2018年的3427亿元，年复合增长率高达20％，2017年调味品销售额达3322亿元，但仅占所有食品行业销售额的13.9％，随着调味品行业整合的深化及高端市场的开发，调味品行业销售额有望进一步提速，町芒研究院预计调味品行业销售额在2020年将有望达到3700亿元。4.1.2细分化、高端化、全国化随着中国调味品市场的日趋成熟，调味品品类划分也越来越精细，如海天味业未迎合不同饮食习性的消费者，将黄豆酱调味品从传统的黄豆酱逐渐细分出黄豆酱、辣黄豆酱、麻辣鲜黄豆酱和蒜蓉黄豆酱四个不同味感的黄豆酱产品；同时各大调味品企业为了迎合当今消费者越来越成熟的健康消费理念，近几年均接连推出了不同健康消费需求的调味品，如千禾的零添加料酒，海天的有机酱油、淡盐头道酱油、零添加头道酱油和铁强化草菇老抽，还有李锦记的薄盐生抽。在调味品行业市场规模快速增长，政策扶持力度逐渐加大的社会背景下，调味品企业迅速崛起，调味品品牌攻坚战日趋激烈。从市场结构来看，我国调味品行业中，酱油规模最大，其次是食醋行业，2018年，食醋消费占2018年调味品消费的20％，2019年食醋的年产值已超200亿元；同时，食醋也是中国调味品中除食盐以外最为传统的调味品，因此町芒研究院以食醋为例，研究分析调味品品牌全国化的特征。在中国食醋经历了数千年的发展历程，形成了当今具有浓郁地方特色的中国名醋（山西老陈醋、镇江香醋、福建红曲米醋与四川保宁醋）。中国调味品企业江苏恒顺、 山西水塔老陈醋、山西东湖老陈醋、天津天立独流老醋、 四川保宁醋和北京王致和食醋已经成为国内食醋行业中的“明星企业”，其中，江苏恒顺和山西水塔老陈醋以其独特酿造工艺发展成为了中国食醋行业中的龙头企业，2019年，其食醋的年产量分别占食醋行业食醋产量的5.1％和4.89％，并成为了消费者心中食醋消费的首选品牌。町芒研究院统计分析发现，消费者在购买食醋调味品时，仅购买恒顺食醋的消费者占27.4％，仅购买水塔食醋的消费者占20.9％，而仅有27.1％的消费者或选择除恒顺食醋和水塔食醋以外的其他品牌，还有24.6％的消费者则对恒顺和水塔都钟情，二者购买谁都可以。可见当今消费者对品牌的认知度越来越强，许多“明星调味品企业”，如海天、千禾、莲花、恒顺和王致和都以分别成为了酱油、料酒、味精、食醋和腐乳的代表。4.1.3 外企深耕中国调味品市场中国调味品市场的快速崛起和巨大的市场容量，使中国调味品市场成为了世界调味品企业眼中的香饽饽，外企纷纷开始征战中国调味品市场，甚至有跨国公司在上海财富论坛上提出了“欲独霸世界， 先逐鹿中国” 的口号。从1994年跨国公司开始进军国内调味品市场至今，国内已被外资入股或全资收购的调味品企业已占国内调味品企业的二分之一。1994年，法国达能集团与上海海鸥酿造有限公司合资成立了淘大食品有限公司，法国达能控股60％，正式进军中国酱油行业，扩充后的上海淘大食品有限公司酱油的年产能达10万吨以上，成为当时国内最大酱油生产企业；雀巢先后通过两次次资本整合：1998年收购太太乐80％股份和2001年收购四川豪吉60％股份，成功抢占中国鸡精调味品行业80％的市场份额， 2009年与上海太太乐的再次联手更是使上海太太乐成为了目前世界上最大的鸡精生产基地；亨氏于2010年以1.65 亿美元收购了一家中国的酱油企业和腐乳生产企业福达食品公司，使其在中国的销售额每年增加3亿美元，在中国酱油市场的占有率增加至2.9％，一跃成为中国酱油行业的第三大酱油生产商。4.2 中国调味品发展机遇及驱动力中国调味品行业能在短短十几年间，销售额由2001年的277.23亿元迅猛增加到2018年的3427亿元，年复合增长率高达20％，离不开迅猛发展的餐饮业、市场高端化等因素的驱动。4.2.1 餐饮驱动餐饮业调味品采购是我国调味品销售渠道中比较重要的销售渠道，有关资料显示，2019年餐饮行业消费的调味品占整个调味品市场销售额的约68.7％，可见调味品市场的发展跟餐饮业的发展息息相关。数据显示，从2000年开始，中国餐饮行业已经连续30年保持持续增长，餐饮行业销售额由2000年的3753亿元快速增长到2018年的42716亿元，增长了11倍；2006年全国餐饮消费全年零售额首次突破万亿元大关，达10345.5 亿元；2010年全国餐饮消费全年零售额突破2万亿，达到20698亿元；2015年全国餐饮消费全年零售额突破3万亿，达到32310亿元，同比增长11.7％。随着经济水平的提升，居民可支配收入的增多，特别是个税提升到5000元以后，更是提升了中低收入者的可支配收入，同时随着外卖行业的快速发展，更是促进了餐饮业的快速发展；随着当代青年价值观、消费观及会做饭人员比例的下降，也促进了餐饮业的快速发展。而餐饮行业的快速发展带动了整个调味品行业的增长，同时餐饮行业巨大的市场容量是调味品行业的快速增长的基石。4.2.2 市场高端化2016年，国家健计委在全国范围重点开展“三减三健”（减盐、减油、减糖、健康口腔、健康体重、健康骨骼）专项行动，深入推进全民健康生活方式；同年，《“健康中国2030”规划纲要》提出，到2030年我国人均食盐摄入量下降20％的目标；2017年，《国民营养计划（2017-2030年）》提出同样减盐目标。随着国家对健康饮食专项行动的推进和消费者对健康饮食关注度的提升，调味品企业为迎合消费需求和适应发展浪潮，也都纷纷推出了相应的高端化调味品。高端产品具有较高的资本盈利能力，也具有较强的抵御通货膨胀的能力。目前国内多数调味品企业的高档产品所占产销的比例不足20％，随着饮食习惯的升级，中高端的调味品产品将会不断的增加（如海天推出的铁强化金标生抽、淡盐酱油、有机酱油、小小盐限盐酱油和千禾推出的零添加料酒等），行业的微利状况也会得到极大的改善。如恒顺早在2008 年就已停止生产零售单价为2元的产品，同时开始对高端产品和礼盒装产品进行重新包装定位，对大部分主销产品进行升级换代，以配合价格提升，极大的促进了调味品行业的增值。4.3 国内中小型调味品企业如何生存4.3.1 紧跟国家政策，严抓质量关与世界各国饮食文化相比，中国饮食文化最突出的特点就是三高“高盐、高糖、高油”。为推进合理膳食计划，保障居民饮食健康，国家卫生健康委于2019年7月颁布了《健康中国行动（2019-2030）》，该专项行动要求：政府制定并实施相关标准，严格管控食品营养标签标示；鼓励和引导食品产业的营养转型。为响应国家号召，切实做好健康饮食，国内一些调味品“明星企业”也开始掀起了“减盐”风潮，各种低盐、减盐的酱油、酱料、鸡精、复合汤料、酱腌菜等相继推出，其中，李锦记推出的薄盐生抽盐分降低25％；而国内的外资企业早在2009年就已经开始革新新产品，积极推行减盐计划了。在国内外大型调味品企业紧跟国家政策，纷纷开始推出“减盐计划”的浪潮下，国内中小型企业更应该紧跟国家政策，做好健康调味品，推进健康中国行动；但目前各大调味品企业并没有开启合理膳食专项计划中的“减糖计划”，因此中小型调味品企业除了加入调味品行业的“减盐活动”以外，也可以从降低白砂糖添加量和严格管控“食品营养标签标识”，改进生产技术减少糖的添加，在产品营养标签上标注糖含量及盐含量，切实落实国家减盐、减糖计划，这不但可以为企业争取到国家扶持，更能帮助企业攻占健康饮食消费市场。4.3.2 增大科研投入，合理布局目前，国内已被外资入股或全资收购的调味品企业已占国内调味品企业的二分之一，在这样的行业背景下，除国内“明星调味品企业”以外的中小型调味品企业如何谋发展，抢占市场份额。调味品是从中国传统饮食文化中衍生出来的一个食品子行业，调味品行业区别于其他食品子行业的一个重要特征就是受饮食习性影响深远。就如同中国“南甜北咸，东酸西辣”的饮食习俗一样，中国消费者对调味品的消费也有着明显的地域特色。因此，町芒研究院认为，中小型企业若想求的快速发展，抢占市场份额，应当找准市场定位，根据公司厂址及技术确定销售主战场；同时应加大科研投入，开发出符合主销售市场饮食习惯的调味品和符合当今健康消费理念的高端调味品，抢占高端市场份额，稳固区域性传统调味品市场份额。当品牌在主销售区知名度提升到行业前五后，在逐步扩展传统调味品销售区域，逐步分区域抢占传统调味品市场份额。

来源：格隆汇机构：东海证券◎投资要点： 酱油：质地优良的调味品之王。酱油是调味品行业最大细分子领域。2015 年酱油类产量增速出现明显放缓，行业从此前的急速放量已逐步转向量价齐 升、结构优化、品类创新的行业发展新时期。海天体量遥遥领先，已经成长为 全国性品牌，而李锦记、厨邦、欣和作为第二梯队，呈现出一超多强的局面， 但是行业整体集中度仍然不高，行业 CR3 仅为 31%。 食醋：缺少大品牌的常青树行业。食醋的可替代品非常少，并且迎合了 健康的消费观念，因此属于长青的调味品子行业。但是消费量的增长较为迟缓， 近 3 年的复合增长率仅为 3.41%，销售收入的增长主要由产品价格的推动。同 时食醋区域性发展特点明显，包括生产工艺的差异和地区口味差异，因此行业 内缺乏全国性品牌，多为区域性、作坊式企业，行业 CR3 仅为 10.1%，行业 亟待整合。 整体消费量稳步增长。我们认为未来酱油行业年均产量增速在 5%左右， 有两方面因素可以作为酱油消费量增长动力：1、随着消费者对调味料健康的 需求不断增长，酱油可以部分替代食盐味精的功能；2、餐饮行业的持续回暖 造成酱油用量增加。食醋方面由于烹饪习惯，很难像酱油一样通过餐饮烹饪获 得量增，对比美日，我们认为醋饮料或许将成为食醋行业新的量增点。 价格上升通道通畅。调味品具有的消费占比低、消费额少、频次低和刚 性需求的消费属性使得产品提价理论上成立。同时为了满足消费者的健康和品 质需求，企业不断进行产品结构优化和升级，属于被动的提价。2019 年预计 原材料价格处于高位震荡状态，龙头企业具有较强的定价权，同时行业一般在 2-3 年进行提价，上次行业提价是在 2016 年末开始的，因此我们认为调味品 行业可能会在今明两年进行一次大规模提价。 复合调味品将成为全行业新的增长点。复合调味品目前增速较快，还处 于发展起步阶段。我们认为复合调味品行业年复合增速将在 15%以上。我们认 为调味品行业的龙头公司的抢先布局将在复合调味品这片蓝海中持续受益。 投资建议：从下游来看，餐饮行业与调味品行业具有很强的联动性，餐 饮行业和外卖行业的发展是调味品量增的主要来源；而家庭消费者对于健康和 产品品质需求的不断提高，将促使企业的产品结构将不断得到升级和优化，增 厚企业利润，从上游看，随着行业集中度的提高，龙头企业的议价能力逐渐增 强，龙头企业可以通过产品提价来对冲原材料价格上涨带来的成本压力，同时 依靠其价格优势持续收割市场份额。在新兴行业方面，龙头企业可以依靠其技 术、品牌、渠道和资金等方面的优势，可以抢先布局，培养消费者的消费习惯， 获取超额利润。食醋行业发展处于初级阶段，区域性品牌竞争比较激烈，未来 品牌化是趋势，建议关注在行业竞争中占据优势，业绩稳定，有国改预期并在 2019 年率先提价的恒顺醋业；酱油行业品牌效应强，龙头地位稳固，企业间 的竞争格局稳定，建议关注布局高端酱油市场，进行差异化竞争的千禾味业。风险提示：销售不达预期，成本波动，食品安全问题。

机构：东海证券◎投资要点： 酱油：质地优良的调味品之王。酱油是调味品行业最大细分子领域。2015 年酱油类产量增速出现明显放缓，行业从此前的急速放量已逐步转向量价齐升、结构优化、品类创新的行业发展新时期。海天体量遥遥领先，已经成长为全国性品牌，而李锦记、厨邦、欣和作为第二梯队，呈现出一超多强的局面， 但是行业整体集中度仍然不高，行业 CR3 仅为 31%。 食醋：缺少大品牌的常青树行业。食醋的可替代品非常少，并且迎合了健康的消费观念，因此属于长青的调味品子行业。但是消费量的增长较为迟缓， 近 3 年的复合增长率仅为 3.41%，销售收入的增长主要由产品价格的推动。同时食醋区域性发展特点明显，包括生产工艺的差异和地区口味差异，因此行业内缺乏全国性品牌，多为区域性、作坊式企业，行业 CR3 仅为 10.1%，行业亟待整合。 整体消费量稳步增长。我们认为未来酱油行业年均产量增速在 5%左右， 有两方面因素可以作为酱油消费量增长动力：1、随着消费者对调味料健康的需求不断增长，酱油可以部分替代食盐味精的功能；2、餐饮行业的持续回暖造成酱油用量增加。食醋方面由于烹饪习惯，很难像酱油一样通过餐饮烹饪获得量增，对比美日，我们认为醋饮料或许将成为食醋行业新的量增点。 价格上升通道通畅。调味品具有的消费占比低、消费额少、频次低和刚性需求的消费属性使得产品提价理论上成立。同时为了满足消费者的健康和品质需求，企业不断进行产品结构优化和升级，属于被动的提价。2019 年预计原材料价格处于高位震荡状态，龙头企业具有较强的定价权，同时行业一般在 2-3 年进行提价，上次行业提价是在 2016 年末开始的，因此我们认为调味品行业可能会在今明两年进行一次大规模提价。 复合调味品将成为全行业新的增长点。复合调味品目前增速较快，还处于发展起步阶段。我们认为复合调味品行业年复合增速将在 15%以上。我们认为调味品行业的龙头公司的抢先布局将在复合调味品这片蓝海中持续受益。 投资建议：从下游来看，餐饮行业与调味品行业具有很强的联动性，餐饮行业和外卖行业的发展是调味品量增的主要来源；而家庭消费者对于健康和产品品质需求的不断提高，将促使企业的产品结构将不断得到升级和优化，增厚企业利润，从上游看，随着行业集中度的提高，龙头企业的议价能力逐渐增强，龙头企业可以通过产品提价来对冲原材料价格上涨带来的成本压力，同时依靠其价格优势持续收割市场份额。在新兴行业方面，龙头企业可以依靠其技术、品牌、渠道和资金等方面的优势，可以抢先布局，培养消费者的消费习惯， 获取超额利润。食醋行业发展处于初级阶段，区域性品牌竞争比较激烈，未来品牌化是趋势，建议关注在行业竞争中占据优势，业绩稳定，有国改预期并在 2019 年率先提价的恒顺醋业；酱油行业品牌效应强，龙头地位稳固，企业间的竞争格局稳定，建议关注布局高端酱油市场，进行差异化竞争的千禾味业。风险提示：销售不达预期，成本波动，食品安全问题。（文章来源：格隆汇）

独家重磅：酱油调味品巨大的市场前景与成长性（2021-1-17）为什么二级市场估值也会更高呢？龙头的估值超过八十倍，而白酒龙头的估值市盈率就是60倍以内，差距很大。为什么哩？一、白酒行业现状：1、白酒消费总量在下降，大家看到下面那张图片吗？每年总销量大约在6000亿附近，销售总量是没有上涨的，大厂把小厂给干掉了，产能高度集中头部的大企业，19家上市公司占到了整个白酒产量83%。没有散户的市场，但是单价在提高，靠利润驱动。2、白酒行业的寡头很集中，贵州茅台市场占有率15.6%，五粮液市场占有率8.24%，市场在进一步上涨的难度越来越大，只有提价一条路，但是价格已经涨到5年，短期来讲提价空间并不太大。就是茅台反复表态不会涨价，因为压根也不敢瞎涨，一方面市场承受会有问题，另外方面只要涨价，管理层就会出手，你说敢涨吗？二、调味品的市场：1、看到下面那张饼状图没有？调味品行业相对于白酒行业而言，产业集中都很分散，龙头海天味业整个市场的占有率也就是6.5%，200亿都不到。按照欧美市场的惯例，龙头超过15%以上才是瓶颈区域。2、调味品行业相对于白酒而言，拥有巨大的成长空间，中国人均消费不到7块钱，而美国人的人均消费高达87美元，日本人的消费水准跟美国人差不多。3、而且美国和日本人的高端酱油占比达到50%，中国的高端调味品目前处于起步阶段，巨大而又广阔的市场，这个行业的头部企业目前扩张能力很强，量价齐升的局面，显然白酒是不具备的。4、两年以后白酒会遭遇巨大的瓶颈，调味品市场未来10年，坦白讲，俺看不到任何天花板，10年以上甚至20年的高速增长期，是没有任何毛病的，关键是不会受到公款吃喝的打击。这是投资的深度底层逻辑，现在大家明白了为什么调味品企业估值动辄上百倍就是这个原因，因为后面有巨大的高成长性支撑。（PS:压箱底的货都给你们了，要不要夸一夸？这水平全网排第几？快，麻溜滴……。）

消费升级推动调味品产品结构升级乃大势所趋调味品作为人们日常生活中不可或缺的刚需消费品，具有市场需求稳定的特性，且不存在明显的周期性、季节性特点，而这些特点也恰恰使得行业的市场规模保持逐年增长趋势，根据中国调味品协会统计，2018年我国调味品白强企业销售收入达到938.8亿元，较上年增长10.8%。具体分析调味品重点子行业的产量集中度，可以看出食醋和料酒这两个调味品子行业的集中度较低，各调味品企业可将这两个子行业当作重点产品来进行布局。调味品采购渠道方面，餐饮渠道是调味品消费具有特殊粘性的核心来源，主要得益于餐饮渠道的几个特征。随着国内消费升级以及消费者对于调味品的健康属性、功能化属性等属性愈加重视，因此在消费升级大背景下，调味品产品结构升级乃大势所趋。食醋和料酒可成为当前品牌调味品重点拓展的品类调味品是指能增加菜肴的色、香、味，促进食欲，有益于人体健康的辅助食品。它的主要功能是增进菜品质量，满足消费者的感官需要，从而刺激食欲，其作为人们日常生活中不可或缺的刚需消费品，具有市场需求稳定的特性，且不存在明显的周期性、季节性特点。根据中国调味品协会的统计数据，2013-2018年我国调味品百强企业销售收入逐年增长。2018年，我国调味品行业百强企业销售收入达到938.8亿元，较上年同比增长10.8%。2013-2018年中国调味品行业百强企业销售收入统计及增长情况数据来源：前瞻产业研究院整理(备注：2015年销售收入增速为11.6%)从我国调味品百强企业各重点子行业产量集中度来看，根据调味品协会数据数据，2018年我国酱油产量CR2为60.3%，已经达到较高水平，而食醋和料酒CR5分别为22.3%和16%，行业较为分散，是当前品牌调味品进行品类拓展的重点，因此可以通过食醋和料酒品类增速，在一定程度判断调味品上市公司品类拓展能力。2018年中国调味品百强企业各重点子行业产量集中度统计情况数据来源：前瞻产业研究院整理餐饮渠道是调味品消费具有特殊粘性的核心来源厨师作为餐饮渠道调味品的购买决定者具备三大核心特征，其一价格不敏感、其二用户粘性高、其三用量大周转快。对调味品厂商层面而言，餐饮渠道具备的特征就包括了产品消化快、附加值高；需求稳定、客户粘性高以及竞品替代难度大；对调味品经销商而言，餐饮渠道具备的特征就包括了消费快、销量大、可走中高端、渠道利润大，且容易跟风销售便于产品品牌地位确立。中国调味品餐饮渠道特点分析情况资料来源：前瞻产业研究院整理事实上，《2018年全国调味品行业蓝皮书》的一项调查进一步佐证了餐饮渠道的这一特征，根据其调研数据反馈，2018年我国餐饮渠道使用者对调味品的选购原因分布中，高达 77.8%的人选择了重复消费，有10.2%的人选择了价格低的调味品选购原因。2018年中国餐饮渠道使用者对调味品的选购原因分布情况数据来源：前瞻产业研究院整理调味品产品结构升级乃大势所趋从2018年我国主要调味品企业的产品结构升级情况来看，海天味业的产品结构升级方向主要是提高公司的高端产品生产比例；恒顺醋业也是通过提高公司的高端醋的生产，以此来形成自身的一个新的增长点；千禾味业主要是推出以有机系列产品、窖醋系列产品等为代表的零添加产品来提高公司在行业中的市占率。随着我国城镇化水平及居民人均可支配收入逐渐提升，消费升级趋势越演越烈，消费者对于调味品的健康属性、功能化属性等属性愈加重视。因此在消费升级大背景下，调味品产品结构升级乃大势所趋。2018年中国主要调味品企业产品结构升级情况资料来源：前瞻产业研究院整理以上数据来源及分析请参考于前瞻产业研究院发布的《中国调味品行业市场需求预测与投资战略规划分析报告》。（文章来源：前瞻产业研究院）

产品、品牌、渠道三重壁垒造就了我国调味品行业坚实的护城河，其也成为我国少数的本土企业占绝对主导地位的行业之一。即使调味品行业在我国历史悠久，但行业发展到现在，各细分子行业集中度均还有较大提升空间。从渠道方面来看，我国调味品的渠道结构相对复杂，主要分为家庭、工业以及餐饮三大采购渠道。由于调味品行业在我国发展历史悠久，也使得本土企业利用先发优势占据了行业的绝对主导地位。中西方调味品产品结构存在较大差异饮食方面，东西方在饮食观念、饮食对象、饮食环境、烹饪方式等方面差异较大，中国的调味品在产品层面上形成了与西方调味品之间天然的差异。如西方人认为菜肴用来饱腹，饮食结构以肉蛋奶为主；中国人认为饮食是艺术，因此常通过调味品与烹饪方式的组合来追求饮食的“色香味”。因此调味品可以说是中国饮食魅力的根源。由于中西方饮食差异来源于文化差异，则这将导致中西方调味品产品结构上的差异会长期存在。各子行业集中度均有提升空间根据数据，2018年我国酱油行业龙头海天味业收入市占率为17.15%，美味鲜市占率4.34%，行业CR5=31.53%，我国酱油行业集中度仍有较大提升空间。另外耗油行业增速较快且海天一家独大。榨菜行业集中度提升空间大，在竞争对手逐渐退出、让渡市场份额的背景下，涪陵榨菜仍有望维持较高增长。结合下表我国调味品各子行业竞争格局来看，我国调味品各子行业集中度均有提升空间。调味品的渠道结构相对复杂根据欧睿咨询统计数据，2018年我国调味品行业消费市场中，酱油的消费量最大，占比60%；其次是醋，消费量占比为21%；其余子行业的消费量占比均在5%以下。根据采购主体分类，我国调味品分为餐饮、家庭与工业三个渠道，这三个渠道的占比分别为40%、30%、30%。家庭作为购买主体，在零售终端中又可以细分为现代流通渠道与传统流通渠道，商超/KA的零售总额虽然增长迅速，其在家庭零售渠道的占比已由2004年的39%提升至2018年的67%。调味品商超/KA渠道的特征决定了对于新进入者而言，即使通过高额的费用投放猛攻商超渠道，想要放量做规模的难度很大。本土企业先发优势已经确立目前，国内调味品企业基本处于渠道织网的阶段，而海天已率先进入渠道管理优化的阶段。上市伊始，海天已建成200多家KA专业经销商、2100多家经销商和12000多家分销商/联盟商的全国化营销网络，地级市和县级市覆盖率分别达到90%和50%以上。上市之后，海天仍不断加深渠道的广度和深度，从2015年的覆盖320多个地级市、1400余个县逐步发展到目前地级及以上城市的全覆盖，90%的省份销售过亿。经过逾20年的精耕细作，海天扩建出一幅覆盖全国、结构清晰合理的销售网点战略图。

复合调味品指由两种或两种以上调味品组成的调料，经过进一步加工，成为具有特殊风味的调味料。中国复合调味品的市场规模从2013年的557亿元人民币增长至2018年的1091亿元人民币，年复合增长率为15.83%。但中国仍以酱油、醋等单一调味品为主，复合调味品占比仍然很小。一、复合调味品市场规模已突破千亿复合调味品指由两种或两种以上调味品组成的调料，经过进一步加工，成为具有特殊风味的调味料。中国复合调味品的市场规模从2013年的557亿元人民币增长至2018年的1091亿元人民币，年复合增长率为15.83%。二、行业发展前景可期但中国仍以酱油、醋等单一调味品为主，复合调味品占比仍然很小，远低于其他国家。发达国家，如日本、韩国、美国，复合调味品由于种类多、用量大、附加值高，消费占比在59%以上。复合调味料的发展顺应了生活方式的改变，符合消费者对方便快捷、风味多样性的烹饪要求。在中国，典型的复合调味品有鸡精、火锅调料(火锅底料和火锅蘸料)、中式复合调味品及西式复合调味品等。鸡精目前占据着最大的市场份额，占据市场份额第二的火锅底料的高速增长则表明了中国火锅文化的持续盛行，占据市场份额第三的西式复合调味品其使用的便捷性解决了消费者餐饮西化，但是不会烹饪的难题。据Frost&Sullivan预测，2015-2020年，中式复合调味料增速最快，将实现16.9%的复合年增长率。其次是火锅调味料，复合增长率15%。随着餐饮以及外卖业的快速发展，合格厨师人数严重不足，并且现在快节奏的生活要求餐厅快速完成烹饪。在这种情况下，餐厅尤其是快餐店自制复合调味料效率低，且无法做到标准化，难以满足餐饮业的发展趋势。餐饮企业越来越倾向大量采购复合调味料。而家庭方面，随着消费人群的年轻化，追求方便快捷的诉求越来越强，复合调味品未来的增速十分可观。三、复合调味料产品竞争格局分析中国主要的复合调味品代表企业包括：海天味业、李锦记、颐海国际、老干妈、安记食品等。主要产品以中式调味料为主，覆盖调味酱、火锅底料等多个品类。复合调味品发展的难度在于多sku。中国人饮食西化仍然不明显，沙拉酱、蛋黄酱、意面酱等西方常见的复合调味料消费额并不高。而中国各地的餐饮文化差异较大，饮食习惯不同，导致中式复合调味料sku众多，众口难调。所以目前仅有鸡精、火锅底料、老干妈的发展具有全国性。复合调味品的推广需要创造使用环境，符合当地饮食习惯，才能实现零售端较好的发展。例如，海鲜酱油和蒸鱼豉油在广东等地区的流行。短期来看，中端餐饮渠道需求比零售端更加旺盛，尤其是连锁餐饮品牌为代表的KA客户要求调味料可以标准化复制。帮助此类客户实现复合调味产品定制的企业会最先受益，例如海底捞的自身火锅底料品牌颐海国际就凭借餐饮订单实现快速发展，并且在零售端也取得良好业绩。未来，知名餐饮品牌向上游延伸或将成为趋势。以上数据及分析均来自于前瞻产业研究院《中国调味品行业市场需求预测与投资战略规划分析报告》。

好记酱油近日终于出现在大众视野当中，以系列产品发力冲击高端市场。高端酱油市场的抢夺大战其实早已打响，那么好记究竟能否在这场高端酱油争夺战中拔得头筹？接下来让我们看看好记到底好在哪里。在各种勾兑，化学添加等负面行业背景下，酱油“勾兑门”频频发生，酱油作为人们最常食用的调料之一，与人们的生命健康息息相关，好酱油离不开良心企业的用心酿造，好记酱油在原材料选择方面始终坚持天然和优质，坚持秉承家训“用良心、用匠心制作好记食品“。好记酱油更是将好记家训刻在石碑上，时刻提醒好记员工坚守原则，恪守底线，用心做好好记食品，始终将好记食品的品质保证放在第一首位，对国民百姓健康负起责任。好记员工更是每日坚持共同朗读家训，时刻谨记。好记食品更是集结了更多优秀人才组建超高水准的研发及检测队伍，引进高科技技术，提高酿造技术及生产工艺，不断酿造出既符合中国人口味同时又营养均衡的好记酱油。不论是技术工艺还是企业信用，好记酱油都想“好”做到了极致，相信不久的将来，好记酱油必将成为高端酱油市场的一匹黑马，逆风而上。

短期来看，酱油行业将继续保持量价齐升的上行通道。中长期来说，由于人口老龄化、烹饪方式改变等因素影响，酱油使用量到一定阶段即进入下行通道，主要靠提升市场份额和扩展新产品维持增长。本刊特约作者 塔坚/文根据欧睿国际和野村东方国际证券数据，中国2019年酱油行业市场规模（出厂口径）约为664亿元，2006年至2020年，酱油行业出厂口径收入复合增速为10.7%。按照消费者关注因素来看，这个领域的龙头品牌会强者恒强。我们选取龟甲万、海天味业（603288.SH）、中炬高新（600872.SH）、千禾味业（603027.SH）作对比。增长仍可持续酱油属于典型的刚需、必选消费赛道，有提价逻辑，因此，我们从量和价，两个维度来看这个赛道的逻辑，用公式表示如下： 酱油行业规模=人口×人均酱油消费量×酱油均价。先看人口因素，根据World Population Prospect 的预测数据，中国人口数量将于2030年达到峰值，约14.16亿人，之后可能会缓慢下降。再看人均消费量。2018年，国内酱油行业主要的消费群体分为餐饮、家庭和工业三大渠道，其中餐饮占比60%，家庭和食品加工分别占比30%和10%，我们重点看餐饮渠道、家庭渠道。餐饮渠道是人均酱油消费量提升的核心驱动。餐饮消费更加注重产品的口感，相较于家庭的调味品用量会更多，根据野村东方国际证券的数据，一般在外就餐每公斤消耗的调味品重量，约是家庭烹饪的1.6倍。 餐饮渠道的增长驱动主要看外食率提升。外食率，是指餐饮市场规模/（餐饮市场规模+家庭食品饮料支出）的比值。根据华创证券测算，中国当前外食率为38%，对比美国（50%）、日本（42%）、韩国（45%）外食率水平，仍有差距。外食率提升主要来自消费水平的提升和人口结构的变化，以及外卖的发展。其中，根据统计，城镇地区居民平均每周外出就餐次数是农村地区的2-3倍。国内城镇化率目前在60%，未来仍有提升空间，相应可以带来外出就餐比例的持续提升。 而餐饮外卖快速发展，2015年至2018年，外卖复合增速高达121%，截至2019年底，外卖行业市场渗透率达13%，比2018年底提升2.2个百分点。 目前外卖主要集中在一二线城市（收入占比60%以上），随着家庭构成小型化，生活节奏加快，年轻人烹饪技能弱化，预计仍有较大的渗透空间。再看家庭消费。酱油的渗透率已经接近100%，家庭酱油消费的增长，主要来自酱油品类的更替和使用功能的不断细分。酱油从“散装酱油—淘大黄豆酱油—老抽—生抽—鲜味酱油”，钠含量不断降低，相同口味下每千克食物酱油用量增加，推动酱油人均消费量提升。 酱油功能越来越细分，促使消费者购买多瓶酱油来满足不同烹饪需求，带来酱油购买量上升。据统计，上海家庭户均拥有两瓶酱油的占比达到90%，广州、福州、武汉、杭州等地的占比也超过了50%。值得注意的是，上述增长逻辑在餐饮消费中也适用，但是，外食率的提升会替代部分家庭消费需求，因此，餐饮消费需求增速大概率会高于家庭消费。 酱油人均消费量的上升空间，对标日本来看，日本酱油行业成熟期人均消费量13.23kg/年。由于0-14岁的儿童以及65岁以上的老人对于调味品的摄入量相对青年人通常会更低，1990年代后，随着老龄化程度加大，日本人均酱油消费量开始下滑。根据World Population Prospect对中国人口结构的预测，15-64岁的人口结构占比预计将在2030年附近达到峰值。假设中国酱油人均消费量从2017年的7.55kg/人，上升至日本酱油行业成熟期人均消费量13.23kg/人，复合增速为4.8%。再接着看价格变动逻辑。酱油的价格主要受原材料价格、产品升级影响。酱油的主要成本是黄豆、白糖、包装材料，占比80%左右，原材料上涨，会倒逼酱油厂商提价。从代表厂商的提价周期看，一般两到三年提价一次。 2020年1月至2021年1月，大豆价格由3926元/吨上升至5112元，涨幅超过30%。从行业提价历史看，成本端提升时，一般是龙头率先提价，其他品牌跟随。根据海天味业近期的业绩交流纪要，因为卫生事件的影响，餐饮等行业还没有完全恢复到此前的水平，监管层都在采取多种刺激政策来帮助实体经济、小微企业等发展，所以暂时不考虑提价。再看产品升级，酱油升级路径是，酱油→生抽、老抽→鲜味酱油→高鲜酱油→零添加→有机酱油，整体的驱动是口感更鲜美，产品更健康。 电商渠道数据显示，“零添加”酱油的单位售价一般是“一级酱油”的3倍以上，有机大豆生产的“有机酱油”的价格则是4倍以上。从日本酱油消费升级来看，其大体经历了丸大豆酱油阶段(20世纪90年代-2000年前后)，有机酱油阶段(2000年前后-2010年前后)，鲜榨酱油(2010年前后-至今)，2015年日本酱油技术中心的数据显示，特级酱油占据约74%的份额。 中国正处于由老抽、生抽向高鲜酱油的发展过程中，按照中国产业信息网的数据，高端酱油目前的占比约为22%，提升空间较大。 值得注意的是，家庭消费端酱油单次用量不大，调味品占家庭食品开支的比重不足2%，因此对于提价不太敏感，产品升级相比注重成本控制的餐饮消费端更容易实现。也就是说，提价逻辑在家庭消费端更强。 2012-2017年，海天酱油均价复合增长3.13%，同时期CPI复合增长1.92%，同行业竞争对手美味鲜酱油均价复合增长0.34%。假设未来酱油行业价格按照CPI增速2%提升，计算下来，2030年，中国酱油出厂口径市场规模达到1282亿元，复合增速为6.8%。渠道优先从竞争格局来看，国内市场比较分散，根据出厂口径市场规模及各公司收入测算，2019年，行业CR3约为25.85%。其中，海天味业市占率达到17.51%，其次是中炬高新（4.34%）、李锦记（约4%）、千禾味业（1.26%）。家庭渠道竞争相对激烈，海天收入市占率15.58%，第二品牌美味鲜市占率10.49%。 C端的家庭渠道消费者易受品牌宣传和促销活动影响，竞争更为激烈。而B端的餐饮渠道量大、稳定，消化速度快，品牌黏性较强，易守难攻。因为厨师选择用什么样的酱油，通常源于自身日积月累的职业习惯，一旦形成使用习惯或者涉及招牌菜，转换成本高。 海天味业市占率处于领先位置，主要得益于渠道搭建（尤其是B端餐饮渠道）以及产品定位。渠道，是新品放量的基础，即 “平台+应用”的增长逻辑。因此，酱油这个赛道，是得B端渠道者得天下。从渠道广度、深度、销售人员投入等方面看，海天味业高于千禾味业（经销商领先）和中炬高新（销售人员投入领先）。 海天味业主打中低端市场，以餐饮渠道为主，占比大约60%，地级市已经实现全面覆盖。千禾味业定位中高端，注重线上渠道和零售渠道，其中家庭渠道收入占比93%，截至2019年经销商超过1100家。中炬高新主要在东南沿海，偏重于中高端市场，以零售渠道为主，过去几年已经加大餐饮渠道投入，餐饮渠道占比提升至24%。截至2019年经销商达到1051家。酱油行业，是一门以销售费用（渠道、品牌）换预收、换毛利的生意，对比来看，单位销售费用带来的预收账款方面，海天味业>中炬高新>千禾味业，单位销售费用带来毛利，海天味业>中炬高新>千禾味业>龟甲万。成长趋势成长方面，主要看三点：品牌认知度、产能、新品类。通过对比线上平台粉丝数量，看一下各家品牌影响力。整体来看，海天味业>千禾味业>中炬高新（含厨邦、美味鲜）。 海天味业在微博、京东上领先，粉丝数分别达到71万、208万，千禾味业在天猫的粉丝数达到109万，高于海天味业和中炬高新， 短视频平台方面，酱油厂商投入较少，粉丝数在1万左右，中炬高新旗下厨邦赞助厨艺达人“厨邦大师开饭”，粉丝数达到83.4万，品牌推广效果较好。从淘宝系平台酱油市场份额来看，海天线上市场份额长期领先，市占率在30%左右，千禾和李锦记交替领先，市占率在15%-20%之间，厨邦的线上份额较低。现有酱油产能：海天味业>中炬高新>千禾味业，规划产能增速方面，千禾味业>海天味业>中炬高新。 海天味业2019年产能215万吨，预计未来将逐步实施高明调味品扩建项目，其中酱油规划产能约为150万吨，未来5年规划产能复合增速为10.79%。 中炬高新2019年酱油产能40万吨，预计未来5年规划酱油产能约36万吨，未来5年规划产能复合增速为13.7%。 千禾味业2019年产能22万吨，募集资金新建25万吨的项目中一期已经投产，2021年第二期有望达产，整体来看，未来5年预计酱油扩产20万吨，复合增速为17.75%。品类拓展方面，从品类布局上看，海天味业>中炬高新>千禾味业。（作者微信公众号：并购优塾）