光电行业调研报告

（报告出品方/作者：方正证券，陶胤至、陈杭）报告摘要一、LED产业发展逻辑，成长与周期共振长时维度来看，成长属性来自“海兹定律”“海兹定律”意指发光效率提升、成本下降带动LED产业应用渗透，推动技术发展。它是LED行业类似于半导体摩尔定律的法则：每经过十年，LED输出流明提升20倍，同时LED的成本价格降至原有的1/10。从LED行业过去30多年的发展来看，高功率、微型化、全彩化成为推动LED应用在显示、背光、照明全面开花的关键词。LED出货颗数也呈现每10年1-2个数量级的爆发式成长，仅过去10年，LED出货颗数就从千亿级以内扩张到万亿级以上，我们预计下一个10年，随着LED芯片/灯珠尺寸进一步缩小、成本进一步降低，Mini/MicroLED将带来背光及显示技术的革命，推升LED出货颗数来到十万亿级以上。以LED芯片技术发展为例，在海兹定律的推动下，技术升级趋势明显。相同亮度所需的LED芯片尺寸持续缩小，发光效率持续提升，可量产的最小尺寸基本呈现指数级下降趋势，可以认为继2010年后，LED芯片尺寸的微小化正在迎来一个新的临界点，推动 LED 应用新的飞跃，带来未来10年内的芯片尺寸的持续下降，趋势大致如下图所示。从成本端来看，LED芯片、灯珠甚至应用也基本呈现指数级下降的趋势。即使初期成本很高，也往往可以在短短几年内迅速抹平成本劣势。随着LED光效上升，芯片面积下降，单个晶圆能切出的芯片数量大幅增长，进而也摊低灯珠成本，以1010灯珠为例，价格从2010年的0.9元/颗，下降 96%至2020年的0.03元/颗左右，2021年有望进一步降至0.015元/颗。短时维度来看，行业供需博弈造成周期属性以3-5年为一个时间节点来看，LED表现出较为明显的周期性，行业景气度由供需博弈决定。从2009年至今，LED芯片行业大致以4年左右为一个周期。每轮周期中行业盈利水准与库存以及LED指数的走势密切相关。如下图，目前处于2017~2020年的第三轮周期之中。从需求端看，LED下游需求主要包括照明、显示等。如下图所示，通用照明是LED主要的下游应用，占比在46%上下波动，由于成本驱动，照明需求增长相对平稳；显示屏和景观应用占比保持在15%左右。近几年中小间距LED取得了快速发展，尤其在专用显示市场，如下图显示小间距LED市场规模持续扩张，中小间距LED显示成为近年来显示增量需求的主要驱动来源。从LED芯片供给端来看，周期上行时，厂商扩产，周期下行时，厂商减产，行业经过持续洗牌份额向龙头厂商集中。根据行业趋势，供给端产能转移叠加集中度提升，LED芯片龙头厂商强者恒强，占据行业优势地位。原因在于在生产过程中，要保持效能与成本的领先，需要持续投入新的MOCVD设备。因而LED芯片大厂，能在周期上行、下行阶段持续保持先进设备的投入，始终保持成本与效能的领先优势，导致行业头部集中度不断提升。如下图，根据2015-2019年芯片大厂三安光电和华灿光电的净资产收益率和存货周转率为例，即使是处于周期下行阶段中，三安光电的净资产收益率保持在10%左右，存货周转率相对稳定；华灿光电的净资产收益率虽然存在波动，但总体表现良好，其存货周转率稳定。LED行业目前总体处于周期下行底部LED行业目前处于第三轮周期之中，具体而言，处于自2017Q4以来周期下行的底部。从供给端来看，受政府补贴以及行业良好盈利性的驱使，LED芯片产能快速扩大，有阶段性供过于求压力。据LEDinside统计，截至2018年底，中国大陆LED芯片厂商总产能达到1120万片/月（折合2寸），同比增长31%。而同时我国芯片市场规模为171亿人民币，同比仅增长4%。如下图，供过于求的情况使厂商库存总体呈上升趋势，居高不下。从需求端来看，照明需求20H2环比20H1在温和复苏。根据智研咨询信息显示，自2015年以来，LED照明行业市场规模逐年扩大，但增速放缓；由于疫情影响，2020年市场需求受到一定冲击，但照明需求20H2环比20H1在温和复苏；预计到2021年全球LED照明行业产值规模有望超过7980亿元。但显示需求2020年同比下滑较多，主要受海外市场需求下滑影响。预计2021年下半年有望逐步恢复至疫情前正常水平。二、出口复苏带动下游市场20H2景气回暖LED芯片需求回暖受价格波动影响，2019年中国LED芯片市场规模增速有一定下滑，2020年受疫情影响，预计市场规模继续下滑1%左右，但2020 下半年开始需求有明显回暖。预计2021年需求持续回暖，市场规模同比增速达8%。从中国大陆市场芯片供应占比来看，仍以本地厂商为主，2020年大陆厂商份额有小幅提升，预计上升至83%，台系厂商份额下滑至16%。3Q20开始市场需求回暖，背光、显示屏和照明订单均有明显增加。中国照明电器协会的数据显示，9月至12月LED照明出口总额同比增速平均达40%左右。 LED照明产品今年1-9月累计出口额为234.6亿美元，同比增长5.45%，回升态势十分明显。2020年9月，中国照明行业出口额为 51.13亿美元，同比增长达44.18%，录得本年单月同比最大增幅，自6月份起已连续四个单月实现两位数增长。其中，LED照明产品出口额为34亿美元，同比增长40.5%，自5月份起连续五个单月增长，自6月份起连续四个单月实现两位数增长。LED照明产品1-9月累计出口额为234.6亿美元，同比增长5.45%。国内LED芯片供应格局从近两年的国内LED厂商芯片供应来看，产业集中度提升缓慢，虽然很多小厂已经退出芯片市场，不过大厂之间的博弈仍在继续。兆驰股份、兆元光电等新项目的投产，仍将会加剧芯片产业的竞争态势。2020年，虽然部分厂商已经退出市场，但是新项目产能持续释放，包括兆驰南昌基地，兆元福建基地，三安泉州基地等。综合来看，产能增加2成。产能利用率方面，LED inside统计，3Q20中国LED芯片产能利用率8成左右。在20Q3，约七成的产能主要用在照明领域，竞争最为激烈，越来越多厂商计划进入显示领域，含RGB和背光。国内LED封装供应格局照明一直是竞争最为激烈的市场，门槛低；显示屏近年产能增加明显，海外订单需求下跌，加剧国内市场竞争，照明和显示屏封装价格均明显下跌；背光受OLED侵蚀，国际企业在中国市场营收下跌。综合来看虽然下半年市场回暖，但全年市场规模同比微幅下跌。资金、技术的低门槛，导致国内LED封装产业集中度提升缓慢，市场竞争激烈，价格持续下跌。车用、Flash等高端领域依然是国际市场占据主导地位，国内厂商难以切入。照明，进入成熟期，渗透率处于高位，未来成长空间有限；传统背光，受OLED的侵蚀，手机背光产业严重衰退，大尺寸背光的价值也越来越低；传统显示屏，小间距已经发展到P1.2的时代。传统应用产业已经进入成熟期或者衰退期，新型显示将是LED未来的主要方向。三、高密度LED带动产业持续发展机遇Micro/Mini LED产业不断成熟Micro/Mini LED有望带来应用场景的扩张和市场潜力的飞跃。Micro/Mini LED 是人为定义的结果，其分类标准并不一致，我们主要按照采取芯片尺寸划分的方式，其中芯片尺寸的缩小，也带来封装等方式的变化。从芯片端、封装端到应用端企业纷纷布局Mini LED，实现量产。如下图，以部分芯片厂商、封装厂商和显示屏厂商为例。苹果、华为、三星等龙头品牌厂商在高密度LED产业领域持续布局。Mini LED有望带动小间距显示应用持续渗透用于小间距产品直显市场，是Mini LED的核心增量市场之一。小间距LED显示屏是指LED点间距在P2.5以下的室内LED显示屏，目前的主流规格在P1.2左右，Mini LED规格通常在P0.7以下，是小间距显示产品最前沿的技术规格。LED直显通常定位于110寸以上的超大尺寸显示，随着点间距规格的缩小，显示性能的持续提升，目前其应用也逐步向中尺寸规格进行渗透。Mini LED直显的产业链，主要包括LED芯片、封装与打件、系统与品牌等几个环节。其中系统与品牌厂商中，除原有LED品牌应用传统厂商，包括安防、液晶面板等龙头厂商也逐步进入该领域，进行差异化技术布局。另外Mini LED技术规格的升级，也逐步使得封装、应用等环节厂商技术分工变得模糊，主要系应用端厂商逐步向封装环节形成渗透。小间距LED应用场景广泛。其应用领域主要是在专用显示市场，同时向商用和民用市场的快速渗透。从市场规模上来看，小间距显示未来在专用显示及商用显示市场有较大的潜在空间。例如目前国内主要城市公安指挥中心小间距 LED 的渗透率不足 10%，未来在公安领域渗透率有望提升到 50%。如下图，根据洲明科技2018年报显示，未来三年小间距 LED 商用市场规模将达到442亿元，渗透率逐步提升。同时我们认为，未来小间距LED显示屏市场规模将扩大。中商产业研究院预测， 2020年中国小间距LED市场规模将达98亿元，对液晶和DLP拼接屏快速取代。Micro/Mini LED打开更多商显应用空间。由于传统LED及小间距显示的可分辨距离在2-5米以上，主要应用于户外大屏及大型室内屏幕，例如监控指挥，以及酒店等大型会议室场景。随着显示间距进入Micro/Mini时代，适宜的观看距离来到1-2米左右，我们认为将可以满足中小型会议室、教育等更多商用需求，面向的市场潜力也从LED小间距时代的百亿级来到千亿级，并将随着成本的下行而逐步兑现。在未来民用市场，Mini LED带动小间距显示应用持续渗透。三星2018年推出“The Wall”Micro LED 电视，凭借出色的显示效果受到市场广泛关注。我们预计，根据“海兹定律”，P0.6-0.7以及P0.3-0.4级别的Micro/Mini LED显示有望在3年内陆续走向成熟，分别可以在50多寸的大小实现FHD、4K的显示效果，从而迈入千亿美金级别的民用显示市场。初期成本会比较高，但 Micro/Mini LED随意拼接的优势，可以使之率先满足室内超大尺寸显示需求，再逐步下探到其他尺寸。Mini LED背光应用前景广阔用于液晶LCD面板背光，也是Mini LED的核心增量市场之一。Mini LED背光技术，主要是定位于传统侧入光背光LED，与OLED 直显电视之间的差异化技术。基于传统LCD电视的设计结构，显示性能可与OLED技术相媲美，但成本端具备持续下降的潜力。Micro LED是显示的最佳终极解决方案Micro LED相比其他显示技术更具有优势，主要包括高亮度、低功耗、长寿命、超高解析度和色彩饱和度等几个方面。如下图， Micro LED最大优势来自于它微米等级间距，每一点画素都能定址控制及单点驱动发光。在发光效率和发光能量密度上，Micro LED高于其它LED产品发光效率和发光能量密度。四、Mini LED带动产业链技术与格局变化Mini LED产业链分析在背光应用方向，Mini LED产业链分为上游芯片、中游封装和下游应用。芯片制造环节是通过一系列半导体工艺将外延片制备成发光颗粒，并通过关键指标测试，再进行磨片、切割、分选和包装。中游封装是指将外引线连接至芯片电极，形成Mini LED器 件的环节。封装的主要作用在于保护芯片与提高光提取效率。下游主要应用于手机、电视、平板、车载显示等。LED设备变化MOCVD是LED芯片产业链中的核心设备（用于LED外延片的制备），Mini LED应用推动MOCVD设备研发，带动国产替代，并刺激市场增量需求。MOCVD是LED芯片生产过程中最为关键的设备，其工艺技术复杂，占据LED外延芯片几乎一半的成本。LED芯片环节的变化Mini LED芯片生产包括外延片制作、电极制作、芯片制作、测试等流程。核心的技术瓶颈集中在Mini LED芯片的微缩化、红光倒装芯片和一致性可靠性3个层面。LED芯片厂商积极布局Mini产品。LED芯片封装的变化技术上，由传统LED的SMT/SMD等贴装方案变为Mini LED的COB方案。其工艺流程如下图。相对于SMD封装。这种COB封装的全彩LED模组具有制造工艺流程少、封装成本较低、封装集成度高、显示屏的可靠性和显示效果好等特点。Mini LED封装技术还包括IMD技术，是将两组、四组或六组RGB灯珠集成封装在一个小单元中，它集合了SMD和COB的优点，是COB封装的前奏。LED显示与背光应用的变化Mini LED背光带来技术革新，较传统侧入背光LED具有诸多优势。具体表现在其精细的Local Dimming可以实现超高对比度 (1000000:1)；RGB三色背光方案可实现宽色域，色彩的鲜艳度媲美OLED；减少光学混光距离（OD），降低屏幕厚度实现超薄化；4）散热均匀，传统分立LED器件方案无法做到的，可以实现高亮度（＞1000nit），HDR成为可能。Mini LED应用带来的行业竞争格局变化传统面板厂更多的参与到Mini LED背光产业应用中来，下游终端与品牌市场竞争加剧。更多的面板厂商和品牌应用厂商开始布局Mini LED背光产业业务，其具体进展如下。由于Mini LED的流行，传统封装厂在布局Mini LED背光，与传统背光源模组厂的竞争也将加剧。例如，瑞丰光电2018年底建成 MiniLED封装产线，成为国内首批实现MiniLED 产品批量生产的企业之一。2020年受益于客户订单的预期，将再继续增加产线 ； 兆驰股份一直以照明封装业务为主，目前在MiniLED显示领域也已经布局完成，包括MiniRGB和Mini背光，其中MiniRGB已经实现量产出货，Mini背光也在与客户积极配合中。五、主要公司分析（详见原报告）报告节选（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）精选报告来源：【未来智库官网】。

（如需报告请登录未来智库）报告综述光学创新叠加场景拓展双轮驱动，光学产业链赛道优且长移动互联网时代，电子设备信息输入及输出对光学应用的依赖度不断提升。 我们认为光学创新叠加应用场景拓展将为光学产业链注入持续增长动能， 主因 1)高清+广角+长焦+3D 多摄方案将成主流，渗透率持续提升;2)生 物识别从手机向多终端渗透;3)智能驾驶兴起，全方位、高规格车载镜头 需求增加;4)5G 时代 VR/AR 实景交互升级打造光学新场景。我们看好 技术储备和创新能力突出的上游光学元件供应商、镜头及模组厂商，推荐 水晶光电、歌尔股份，建议关注汇顶科技、韦尔股份、欧菲光、联创电子。高清、广角、长焦、3D 多摄方案持续渗透，光学产业链需求全线放量从 2000 年夏普推出首款拍照手机至今，消费者对移动互联网时代照片实 时分享、短视频、直播等依赖使得光学已成为智能手机厂商的重要创新方 向。随着手机镜头模组不断从单摄向高清、广角、长焦、3D 的多摄方案升 级，Counterpoint 预计 2021 年全球三摄及以上机型渗透率将从 2019 年的 15%提升至 50%。我们测算这将新增至少 14.4 亿颗摄像头需求(基于 2019 年全球智能手机 13.7 亿部出货)，较 2018 年的 41.5 亿颗增加 35%，由此 带动镜头模组及上游光学元件需求全线放量。此外，玻塑混合镜头、潜望 式摄像头(微型棱镜)等光学创新也将成为手机光学产业链重点关注方向。手机端生物识别应用兴起，3D 感知应用场景拓展带来全新增量随着全面屏推广，屏下光学指纹成为安卓系替代传统指纹解锁的主流方案。 CINNO Research 预计 2024 年全球支持屏下指纹解锁的手机出货量将达 到 12.6 亿部，对应 19-24 年 CAGR 为 89%。苹果发布支持面部识别的 iPhone X 开启生物识别新潮流，用于面部解锁、支付的前置结构光方案和 用于增强拍摄效果、支持体感游戏的后置 ToF 方案也逐渐在华为、OPPO 等旗舰机型中应用。随着手机端 3D 感知渗透率提升，应用场景向 NB/Pad、 工控、安防、医疗等领域拓展，3D 模组以及上游 Vcsel 激光器、WLO 准 直镜头、窄带滤光片、DOE、Diffuser 将成为光学产业链全新增量。智能驾驶、VR/AR 接棒光学应用新场景，5G 时代大有可为智能驾驶兴起，单车车载镜头从后视向侧视、前视、环视、内视等高规格 品类拓展，Yole 预计 2023 年全球单车平均车载镜头数量将从 18 年的 1.7 颗增加至 3 颗。随着 5G 大幕拉开，VR/AR 产业生态在硬件技术设备优化、 高速网络环境支持、以及应用场景拓展推动下逐步成熟，基于 3D 感知的 实景交互将进一步提升 VR/AR 用户体验、升华社交属性。我们认为 VR/AR 有望成为 5G 时代继 TWS、智能手表之后的主流可穿戴设备，与此相关的 菲涅尔透镜、光波导以及 3D 感知也将成为 5G 时代光学产业链的新天地。高清、超大广角、高倍变焦的多摄已成手机光学升级首选光学升级成为智能手机厂商重点关注的创新领域。从 2000 年夏普推出全球首款搭载后置 11 万像素摄像头的拍照手机 J-SH04 开始，到 2007 年三星推出全球首款后置双摄镜头手 机 SCH-B710，2012 年 OPPO 推出全球首款具备美颜拍照功能的 U701，手机逐步成为 相机、单反的替代品。移动互联网时代，照片实时分享、短视频、直播等应用兴起使得消 费者对手机拍照性能的要求进一步提升，光学升级也由此成为智能手机厂商重点关注的创 新领域。2019年， OPPO推出可实现10倍光学变焦的Reno、华为推出搭载徕卡四摄的Mate 30 Pro、 小米推出后置五摄且主摄像素高达 108MP 的 CC9 等，我们看到智能手机光学创新已从单 一的像素升级向多元化多摄方案升级。根据 DxoMark 对智能手机拍照性能测评结果， 2019 年推出的拍照性能前十名智能手机前置像素均已超过 10MP，后置个数均超过 3 个，国产 品牌主摄像素超过 40MP。随着手机光学升级继续，我们认为“广角+超广角+长焦”三摄 或“广角+超广角+微距+景深”四摄已成为智能手机多摄的主流方案，而主摄像素升级、 辐摄功能多元化、多摄模组升级、以及光学创新不断从高端机型向中低端机型渗透都将为 光学产业链带来持续的增量。 主流品牌在售手机主摄像素超过 40MP，升级趋势仍在继续 像素是数码影像的基本单元，也是影响成像效果真实度的重要参数。像素越大，照片分辨 率就越大，即镜头对于画面的解析能力就越强。在手机相机升级替代单反的过程中，像素 升级便成为消费者及手机厂商关注的重要参数。 华为2013年3月推出的首款Mate手机，前置像素100万（1MP）、后置像素800万（8MP）； 至 2019 年 9 月，华为 Mate 30 Pro 已达到前置 32MP，后置广角双 40MP+长焦 8MP+ToF 四摄镜头。根据 DxoMark 对智能手机拍照性能测评结果，2019 年推出的拍照性能前十名 智能手机中，除 iPhone 11 Pro Max 和三星三款 Galaxy 系列外，其他机型后置主摄像素 已超过 4000 万像素（40MP），前摄像素也普遍超过 10MP。小米推出的 CC9 Pro 后置主 摄像素更是达到 108MP，前置像素达到 32MP。由此可见，像素升级仍然是手机厂商镜头 升级的重要突破方向。2017 年中高端机型 13MP 及以上像素渗透率超过 51%。根据 Yole 及观研天下数据， 2017 年 200 美元以上价位的机型均已采用 8MP 以上的镜头，13MP 以上出货占比达到 51%， 8MP 以上出货占比达到 78%；而从 CMOS 图像传感器出货分布来看，5MP 及以下的手 持设备 CMOS 图像传感器出货量逐年走低，至 2018 年已有超过一半的手持设备像素超过 13MP，且随着智能手机像素不断升级，Yole 预计 2019 年 13MP 及以上手持设备 CMOS 图像传感器出货量将进一步提升。镜头厂商 10MP 以上镜头出货占比持续提升。根据舜宇光学半年报披露， 1H14 公司 10MP 以上镜头模组出货占模组总出货量比例为 13%，1H18 最高达到 78%，1H19 环比小幅回 落但同比仍有提升。根据丘钛科技月度公告数据，丘钛科技自 2018 年初起镜头模组出货 量除季节因素波动外总体呈现持续增长态势，2019 年丘钛镜头模组总出货量中 10MP 以 上模组出货占比同比提升 10pct 至 54%。图像传感器为镜头模组关键元件，像素升级推动 CMOS 迭代升级 从镜头成像原理来说，手机摄像头是通过镜头捕捉画面并在图像传感器上产生可移动电荷， 然后经由图像传感器将电信号转化为数字信号、DSP 对数字信号处理后，在屏幕上呈现图 像。因此，除镜头捕捉画面能力强弱外，图像传感器也是影响摄像成像效果的关键因素。根据前瞻产业研究院估算，2018 年单颗摄像头成本构成中，约 52%来自于图像传感器、 20%来自于镜头、19%来自于模组封装，仅 6%和 3%来自于音圈马达和红外滤光片。目 前，图像传感器可分为 CCD（电荷耦合器件）传感器和 CMOS（互补金属氧化物半导体） 传感器（CIS）两大类。CCD 图像传感器是一种用于捕捉图像的感光半导体芯片，其所捕 捉到的画面中每个像素的电荷数据会依次传送到下一个像素中，由最底端输出后经传感器 边缘放大后输出。CIS 是将图像信息经光电转换后产生电流或电压信号，在 CMOS 晶体 管开关阵列中直接读取，无需逐行读取，因此在灵活性和集成度上显著优于 CCD。图像传感器尺寸是影响感光元件成像效果的关键因素，即传感器尺寸越大，感光面积越大， 成像效果越好。尽管 CCD 在灵敏度、分辨率和噪音控制等方面表现均好于 CIS，但随着 CMOS 工艺发展以及手机像素升级，CIS 低功耗、高集成度的特性使得其能够在实现高像 素、大感光面积的同时有效控制成本，因而成为高像素时代手机图像传感器的首选方案。根据 Yole 数据，2018 年全球 CIS 市场中索尼独占 50%份额，三星和豪威（被韦尔收购） 分别以 21%和 12%市占率位居二三。为匹配手机像素升级需求，作为全球 CIS 龙头，索 尼于2018年率先推出48MP的CIS IMX586，单位像素仅0.8μm，并且使用了“Quad Bayer” 4 像素同色绿色器阵列，可在夜拍模式下将单个像素调整为 1.6μm，由此优化夜间拍摄效 果。随后，三星和豪威也先后推出了 48MP 的 CMOS 图像传感器 GM1 和 O48B。高像素时代多片式镜头为主流，2018 年中国 6P 主摄镜头渗透率为 64.3% 在像素升级的过程中，为了进一步优化成像效果，镜头厂商往往选择多片式镜头，因为增 加镜片能够增强镜头汇聚光线的能力从而优化镜头解析力与对比度，同时改善暗态出现眩 光的现象。此外，多镜片还能够实现大光圈、变焦等不同功能。根据华经产业研究院数据， 2018 年中国智能手机出货中有 35.6%主摄像头为五片式 5P 镜头，64.3%主摄像头为六片 式 6P 镜头，还有 0.1%主摄像头为七片式 7P 镜头。镜片数增加导致光线损耗、镜头体积增大，且对光学设计提出更高要求。小米于 19 年 11 月 5 日发布的 CC9 Pro 采用后置五摄方案，其主摄采用了 7P 镜头（尊享版 8P 镜头）实 现 1 亿像素，1/1.33 英寸超大感光元件和 f1.7 大光圈。镜头片数增加直接导致镜头体积增 加。根据驱动中国不同像素镜头体积对比，我们测算 108MP 像素镜头垂直投影面积约为 2.9 cm2，远高于 13MP 像素镜头垂直投影面积（约 0.7 cm2）。尽管像素升级过程中仍需 要镜头片数增加以优化成像效果，但我们认为镜片厂商及手机品牌商也需要权衡镜片数量 增加以提升像素和多镜片导致的光线损耗、设计难度增加、以及镜头体积轻薄化之间的矛 盾。玻塑混合镜头解决镜头性能瓶颈，但量产难度高尚未普及。目前常见的镜片材质为玻璃和 塑料两类，尽管玻璃相比于塑料具有更高的折射率和更好的透光性，但受制于重量、生产 良率、成本等因素，玻璃镜头较难在手机领域广泛应用，因此目前常见的手机镜头为多片 式塑料镜头，而我们通常所说的 6P 镜头也多指六片式塑料镜头。2017 年，舜宇实现全球 首款玻塑混合镜头量产。相比之下，玻塑混合镜头能够改善多片式塑料镜头所导致的光线 损耗、画面失真等问题，但现阶段其生产成本和量产难度均高于塑料镜片，因此在智能手 机领域的应用较为有限。大光圈、广角、变焦兴起，对镜头厂商设计能力提出较高要求 2007 年，三星发布全球首款后置双摄镜头手机 SCH-B710，但直至 2016 年华为推出首款 搭载徕卡双摄镜头模组的 P9 机型起，智能手机正式开启双摄时代，而 2018 年华为推出 的全球首款后置三摄手机 P20 Pro，则进一步将智能手机推向多摄时代。随着后置摄像头 数量增加，手机拍照功能也从高清向大光圈、长焦、广角等方向丰富，使得手机替代单反 成为可能。但考虑到大光圈、广角镜头及长焦镜头在成像过程中受光线折射影响易出现畸 变现象，镜头厂商在此类镜头的光学设计及调配组装能力也面临较大挑战。 光圈是镜头控制感光元件进光量的装置。在感光元件大小相同、镜头焦距不变的情况下， 镜头通光直径越小（F/通光直径），镜头光圈越大，镜头进光量就越大。在此情况下，大 光圈能够实现背景虚化，同时提升快门速度有效防抖以捕捉动态画面。为了优化手机拍照 功能使其接近单反使用体验，如今大光圈已成为主流品牌旗舰机摄像模组标配。2019 年 6 月推出的荣耀 20 Pro 主摄光圈达到 F/1.4，成为目前光圈最大的机型。然而，光圈变大会 导致光线在折射过程中色差、色散增加，因此镜头厂商所面临的光学设计难度（校正像差） 和装配调试难度（确保同轴组立精确度）也随之增加。广角镜头可通过较小的焦距实现更大的视角范围，目前主流智能手机品牌旗舰机型已有部 分采用了广角镜头（焦距 24-35mm，视角范围 60-84度）和超大广角镜头（焦距 14-20mm， 视角范围 94-118 度）。广角镜头的设计难度在于受镜片折射影响画面边缘会产生畸变，因 而需要通过更为精细镜片组合优化光学设计、采用高质量光学玻璃生产镜片，以及通过后 期算法对镜片成像效果进行处理。长焦镜头是指焦距 85mm 的镜头，视角范围小，可用于拍摄距离较远的物体。相比于数码 变焦仅通过扩大固定区域内单个像素点面积拍摄远景，长焦镜头能够在不损失画质的情况 下实现远景更为真实的呈现。例如华为 Mate 20 Pro 后置采用了徕卡三摄镜头，包括 40MP 广角镜头（焦距 27mm）、 20MP（焦距 16mm）超广角镜头和 8MP 长焦镜头，其变焦模 式包括 3 倍光学变焦、5 倍混合变焦和 10 倍数字变焦。潜望式镜头解决多倍变焦与机身厚度矛盾，华为 P30 Pro 及 OPPO Reno 机型均已搭载 在智能手机不断向着机身轻薄化趋势发展之际，手机长焦镜头变焦倍数增加所带来的模组 厚度增加将导致高倍数的变焦模组很难嵌入手机之中；而潜望式摄像头能够在满足变焦需 求的基础上，通过将镜头模组与机身平行设计从而避免因变焦镜头带来的机身增厚情况。 OPPO 于 17 年 2 月发布了其独创的通过内置光学棱镜实现的 5 倍无损变焦技术。微型棱 镜是手机能够实现高倍数光学变焦的重要配件，目前华为的旗舰款手机 P30 Pro 已搭载 潜望式摄像头，OPPO 也于 19 年 4 月发布了可实现 10 倍混合光学变焦技术的 Reno 系 列（48MP 主摄镜头+8MP 超广角镜头+13MP 潜望式长焦镜头）AI 算法加盟，打造“逆光也清晰”、“照亮你的美”弥补硬件缺憾 在智能手机光学升级过程中，除光学元器件本身性能、数量提升之外，后期光学成像效果 也成为手机厂商新的突破方向。随着搭载全球首颗负责 AI 计算的 NPU 智能手机处理芯片 的华为 Mate 10、以及搭载引入神经网络引擎的 A11 芯片的 iPhone8/8Plus/X 推出，AI 拍照成为 2018 年以来智能手机摄影新风潮。例如，华为 P30 Pro 已将 AI 技术应用在夜景 拍摄、HDR 逆光美艳、背景虚化、场景识别、智能防抖等场景。AI 算法的引入，首要解决的则是传统智能手机在夜间低光场景下的拍摄限制。以 iPhone 11/11 Pro 为例，手机识别夜景场景后拍摄时可一次性拍摄多张照片，然后运用内置 AI 算 法的相机软件，在其 A13 仿生芯片的支持下，通过协调多张照片清晰部分进行拼和来修正 抖动的画面，然后以算法自动调节整张照片对比度，使得画面中所有元素保持整体色彩平 衡，并按照自然真实的视觉色彩对画面进行颜色精调，最后通过 AI 算法智能处理，消除 图片中的噪点，并补充细节，生成清晰的夜拍照片。谷歌于 2017 年推出的 Pixel 2，虽为单摄配置，但通过在摄像头中加入专门用于图像处理 协处理器（IPU）及各类传感器，该摄像头能够主动感知空间深度并通过 AI 算法调整曝光 时间，智能处理并最终生成清晰自然的夜景照片。根据脚本之家讯，谷歌于 2019 年 10 月 15 日最新推出的 Pixel 4XL，已能够在算法支持下直接拍摄清晰星空银河。此外，在背景虚化、HDR 及逆光拍摄面部提亮处理上，AI 技术还解决了传统多摄模组在 背景虚化与拍摄主体分割处理不自然、缺乏细节处理的问题。以华为 P30 Pro 为例，搭载 新一代 NPU 麒麟 990 5G 芯片引入 AI 分割算法后，后置多摄模组能够在优化背景虚化细 节的同时，还能够增强实时视频的背景虚化渲染能力，而前置摄像头则通过采用 AI HDR+ 人像分割算法，使得镜头捕捉画面中的人、景分离，逆光条件下也能最大程度保证拍摄主 体尤其是面部明亮自然，背景清晰细腻。多摄模组组装难度提升，技术优势及创新能力成制胜关键 在双摄问世之前，单颗摄像头模组（CCM）封装技术门槛较低，因此拍照手机盛行便吸引 了大量供应商涌入 CCM 封装行业。但随着 CCM 向多摄升级，具备量产能力的模组厂商 数量逐渐减少，因为多摄模组对模组精度、组装设备和技术有着更高要求，而模组厂商在 进行组装时需要考虑镜头增加对模组体积的影响，以及镜头增加带来的成像系统校准难度 增加的问题，组装难度及设备投入也会因此大幅增加。根据 ittbank 不完全统计，全球单 摄模组供应商超过 28 个，而双摄模组供应商为 10 个，三摄模组供应商仅剩 3 个。多摄升级及渗透率提升为手机镜头行业带来可观的增量需求，但对模组厂商而言这既是机 遇又是挑战。考虑到技术研发难度提升，模组厂在多摄模组生产初期会因良率爬坡面临较 大的利润压力，且随着模组生产进入成熟期，模组厂商又需要面临来自下游客户的价格压 力。在此情况下，保证技术优势与创新能力将成为模组厂商同业竞争的制胜关键。 常见的图像传感器封装技术包括芯片尺寸封装 CSP、板上芯片封装 COB 和倒装芯片封装 FC 三类；其中，CSP 多用于低像素（5M 以下）传感器，通过 SMT 产线组装即可完成， COB/FC 适用于中高级像素（5M 以上）传感器，能够实现较高的图像质量与致密精确性， 模组厚度相对较薄，但产线成本也更高。为满足手机像素升级需求，目前主流品牌摄像头 模组供应商如舜宇、欧菲光、丘钛、LG、夏普、索尼等均采用了 COB/FC 的封装技术。CIS 芯片封装完成后，模组厂需根据设备调节参数移动零部件，将图像传感器与马达、镜 头、线路板、镜座等组装起来；但随着像素提升、镜头个数增加，模组零部件间叠加公差 加大，难以保证镜头与传感器光轴同心度和垂直度，将导致成像画面周边出现暗角、模糊 等现象，因此需要 AA（光学主动对准）设备进行主动式调焦。根据立鼎产业研究院数据， AA 设备单价约 200-300 万元，目前一线模组厂多采用进口设备，国内模组厂如舜宇也在 进行自主研发。AA 设备的高成本也成为中小型模组厂涉足多摄模组的资本障碍。除自主研发 AA 设备外，舜宇还自主研发了 MOB（板上封装）和 MOC（芯片上封装）新 型封装技术。MOB/MOC 封装可用于大光圈模组封装，能够进一步压缩模组尺寸，更符合 全面屏窄边框的设置，并且此类技术能够优化模组结构性能，无需再通过 AA 工序进行校 准。根据旭日大数据，舜宇所研发的 MOB、MOC 技术相较于 COB 技术能够将模组基座 面积缩减 11.4%、22.2%。根据公司官网信息，欧菲光也于 2017 年 6 月自主研发了 CMP 小型化封装工艺，并于 2018 年第三季度正式量产。安卓系市占率提升且多摄升级节奏快，供应链高端多摄模组厂出货创新高 作为全球首家发布后置徕卡双摄机型的品牌，华为在双摄机型的普及速度上显著领先其他 厂商。根据旭日大数据，2017 年华为双摄渗透率已达到 52.7%，Vivo、苹果、OPPO、 小米双摄渗透率也已经达到 41.9%、35.0%、22.6%、16.8%。随着各品牌多摄渗透率进 一步提升，根据中国信通院数据， 2018 年中国在售手机中后置双摄机型占比已达到 64%， 前置双摄渗透率也已达到 7%。根据前瞻产业研究院数据，2018 年全球平均每部手机搭载 摄像头个数已达到 2.84 个。根据 Yole 数据，2018 年全球 CCM 市场规模为 271 亿美元，预计 2024 年将达到 457 亿 美元，对应 2019-2024 年复合增速为 9.1%。从市场份额来看，2018 年 LG 与三星在全球 CCM 市场市占率均达到 12%，并列市场龙头；夏普市占率 11%位居第二；国内模组厂商 欧菲光和舜宇则均以 9%市占率并列第三；丘钛科技与 Liteon 均以 4%市占率位列第四。根据旭日大数据，2017 年欧菲光前三大客户华为/小米/OPPO 分别贡献公司当年 CCM 出 货量的 35%/19%/8%；舜宇光学前四大客户华为/OPPO/Vivo/小米分别贡献公司当年 CCM 出货量的 28%/25%/17%/11%；丘钛科技前四大客户 Vivo/OPPO/联想/小米分别贡献公司 当年 CCM 出货量的 28%/21%/16%/13%。2019 年 CCM 出货高增长态势延续。受益于安卓系国产品牌市占率提升及多摄模组渗透率 提升，根据各公司年报，2018 年中国前三大模组厂商欧菲光、舜宇、丘钛 CCM 出货量分 别同比增加 14%、30%、53%至 5.5 亿件、4.2 亿件、2.6 亿件。根据公司月度公告，2019 年舜宇、丘钛 CCM 出货量分别同比增长 28%、54%至 5.4 亿件、4.1 亿件。多摄渗透率提升驱动下，镜头及上游元件需求全面放量在多摄升级驱动下，据前瞻产业研究院数据，2018 年全球智能手机摄像头出货达到 41.5 亿颗，较 2014 年的 28.6 亿颗增长 45%；平均每部手机搭载的摄像头也已达到 2.84 颗。 根据 Counterpoint 数据，2019 年全球三摄及以上机型渗透率为 15%，2021 年这一比率 将达到 50%。我们基于 IDC 所示的 2019 年全球智能手机 13.7 亿部出货，可测算得出 2019-2021 年仅三摄及以上渗透率由 15%提升至 50%将带来 14.4 亿颗新增摄像头需求， 较 2018 年全球 41.5 亿颗智能手机摄像头出货增加 35%。在多摄渗透率提升推动手机镜 头需求增加情况下，手机镜头厂商将成为直接受益者。根据 IDC 数据，2018 年大立光在 IOS 系镜头供应链市占率约 54%，居龙头地位；在安卓 系市占率约 38%，高于舜宇（34%）。 随着安卓系手机市场份额持续提升，且多摄升级不 断向中低端机型渗透，以大立光、舜宇为首的镜头厂商 2018 年至今镜头出货量大幅增长。 除了数量需求提升之外，主摄镜头像素提升、超大光圈、潜望式镜头等升级趋势也将为镜 头厂商带来产品单价提升的增长点。根据 Wind 数据，2019 年大立光收入同比增长 22%至 608.4 亿新台币，其中 11M19 单月 收入同比增长 66%至 66.6 亿新台币，创近两年新高。根据舜宇月度公告，2019 年公司手 机镜头出货量同比增长 41%至 13.4 亿颗，其中 2019 年 12 月单月手机镜头出货量同比增 长 68%至 1.27 亿片。另一方面，由于手机性能升级、内置电子元器件增加将导致机身厚度增加，而智能手机又 不断向轻薄便携化发展方向，因此超薄镜头以及内置微棱镜的潜望式摄像头成为镜头厂商 的创新方向。2019 上半年舜宇在完成 64MP 大像面（1/1.7’’）手机镜头研发的同时，也实 现了 16MP 超大广角、超小头部、 7P 超大光圈以及 16MP 超薄手机镜头的量产。根据 2019 年 1 月互动平台信息，水晶光电的棱镜产品可应用于手机摄像头，并已实现小批量出货。多摄渗透率提升及像素升级有望带动 CIS 元件量价齐升。CIS 是镜头模组的重要元件，受 益于多摄渗透率提升及像素升级，单位 CIS 尺寸增加将带动其价值量提升。根据群智咨询 数据，2019-2021 年全球智能手机传感器市场将在量价齐升推动下同比增长 41%/40%/32% 至 116/162/214 亿美元。在 CIS 需求大幅放量之际，全球 CIS 龙头厂商也开始面临产能瓶 颈。根据台湾《经济日报》2019 年 12 月 8 日消息，索尼因产能不足首次将高端 CIS 订单 转至台积电生产，而台积电也已根据订单需求采购设备，正积极进行扩产准备。马达是高像素镜头模组的重要零部件，通过在永久磁场内改变马达内线圈直流电流的大小、 控制弹簧片的拉升位置，实现镜头微距移动达到自动聚焦（AF）的效果。随着前置以及后 置多摄模组中像素规格升级，马达需求也将相应增加。根据旭日大数据，2018 年全球前 十名摄像头马达厂商出货共计 10.7 亿颗，2019 年将同比增长 19%至 12.8 亿颗。此外，尽管滤光片在镜头模组中成本占比较低，但作为不可或缺的光学元件，在手机、电 脑、车载、安防等多领域摄像头需求推动下，滤光片需求也维持强劲。根据手机报在线消 息，2019 年业内多家摄像头滤光片厂商也维持了订单持续满产的状态。 生物识别潮流兴起，应用场景拓展带来全新机遇全面屏普及催生全新手机解锁方案，屏下光学指纹与人脸识别同步发展 从 2016 年小米发布全球首款全面屏手机 Mix 起，智能手机便已正式进入全面屏时代。根 据 WitsView 数据，2017/2018 年全球全面屏智能手机渗透率约为 9%/44.6%，2021 年有 望突破 90%。全面屏时代，传统正面按键式指纹解锁将被淘汰，取而代之的将是新的指纹 解锁方案以及面部识别。2017 年 VIVO 首发光学屏下指纹解锁方案，低成本或加速终端渗透 指纹解锁根据技术原理可分为电容式、光学和超声波三种。由于传统的电容式指纹解锁是 利用手机正面或背面的电容传感器采集指纹信息完成解锁、较难通过开孔、在屏下放置电 容指纹识别传感器，因此全面屏时代正面电容式指纹解锁方案不再适用。同时，考虑到后 置开孔式设计有损手机一体性和美观性，而超薄机身设计导致侧面指纹解锁难度加大，因 此屏下指纹解锁成为全面屏时代手机厂商以及消费者更为青睐的指纹解锁方案。目前，屏下指纹解锁有光学与超声波两种方案。尽管超声波方案成像能力强、解锁更为精 确，但在现有技术能力支持下，屏下光学指纹方案成熟度高、成本低廉，更符合高性价比 定位的国产安卓系机型，也因此成为国产品牌智能手机屏下指纹解锁首选方案。2017 年， VIVO 发布全球首款搭载屏下指纹解锁方案的手机 X21，随后三星 Galaxy S10/Note 10、 OPPO Reno、小米 8 屏下指纹版、华为 Mate 20 Pro 等机型也纷纷采用了屏下指纹解锁 方案。根据 CINNO Research 数据， 1H19 中国搭载屏下指纹的手机出货量合计 4400 万， 其中 OPPO 屏下指纹系列手机出货最多达到 1880 万部；我们基于 IDC 所公布的 1H19 中 国智能手机 1.8 亿部出货，测算出 1H19 中国屏下指纹手机渗透率为 24%。OLED 面板自发光特性与光学屏下指纹方案形成完美搭档。光学屏下指纹是借用 OLED （多为 AMOLED）面板自发光特性照射指纹，然后将光线反射到屏幕下方的指纹传感器 上，因此目前屏下光学指纹方案主要用于 AMOLED 面板机型上。由于 AMOLED 面板具 有更轻薄、反应速度快的特点，因而终端智能手机面板也在逐步由 LCD 向 OLED 升级。中国屏下指纹识别手机机型渗透率快速提升。根据 CINNO Research 数据，2Q19 中国智 能手机出货同比下降4.8%至9740万部， AMOLED智能手机出货同比增长22.3%至3290 万部，其中支持屏下指纹识别的智能手机出货从 2Q18 的 150 万部增长到 2847 万部，在 AMOLED 机型中渗透率为 86.5%，在中国智能手机市场渗透率为 29%。尽管 AMOLED 为目前屏下光学指纹首选面板类型，但根据汇顶科技 CEO 张帆 2020 年新 年致辞，公司针对 LCD 的屏下光学指纹方案预计将在 2020 年实现量产。该方案是将指纹 传感器设置在液晶面板非显示器区域的下方，即指纹传感器所接收的手指反射的光信号不 需要经过背光模组；同时该方案还设定了完整的指纹采集算法流程，以保证指纹采集内容 能够满足完成指纹识别的信息要求。根据丘钛科技年报及月度公告， 2018 年公司指纹模组出货共 77.8 万件，其中 2H18 推出 的光学屏下指纹模组出货合计 9.2 万件，仅占总出货量的 11.8%；2019 年公司光学屏下 指纹模组出货大幅提升，其中仅 9M19 单月出货达到 68.2 万件。根据 CINNO Research 数据，2018 年全球支持屏下指纹识别的智能手机出货 0.28 亿部，随着全面屏时代屏下指 纹渗透率提升，预计 2019 年全球支持屏下指纹识别的智能手机出货量有望增加至 2.2 亿 部，2024 年将达到 12.6 亿部，对应 2019-2024 年复合增速为 89%。我们认为，随着 LCD 屏下光学指纹推出，光学屏下指纹方案将进一步向搭载 LCD 显示屏 的机型渗透，光学屏下指纹在整个智能手机市场的渗透率也将进一步提升，而具备光学屏 下指纹模组量产能力的企业将从中持续受益。 苹果首推 3D 面部识别方案，开启手机生物识别新潮流 随着全面屏时代来临，2017 年 9 月，在 iphone 问世十周年之际，苹果也发布了其首款全 面屏手机 iphone X，采用 3D 感知结构光模组以 Face ID 替代 Touch ID，通过使用红外传 感器、点阵投影系统和泛光照明器创建 3D 人脸模型完成解锁，并在随后的 iphone 系列中 延续了这一方案。在苹果手机开启 3D 感知生物识别浪潮后，2018 年 10 月，华为在其发 布的 Mate 20 Pro 前置摄像头中也采用了自研 3D 结构光方案。结构光是基于激光散斑原理，通过采集物体的三维数据构建 3D 模型，具有成像精度较高、 反应速度快与成本适中的特点，主要用于近距离 3D 人脸识别，实现手机面部解锁、智能 支付等功能。此外，3D 感知还包括飞行时间测距法（ToF）和立体视觉方案。其中，飞行 时间测距法（ToF）利用反射时间差原理，通过计算探测光飞行时间实现 3D 成像，刷新 率较快，能够覆盖中远距离，可广泛应用在手势追踪、手机后置辅助相机等。立体视觉需 要测距并配合三角测量，成本高且使用环境受限，并未广泛应用。手机后置 ToF 方案推广，应用场景丰富或进一步带动 ToF 渗透率提升。2018 年 8 月， OPPO 推出 R17/R17 Pro，全球范围内首次在后置摄像头中搭载 ToF 镜头，通过采集景 深数据实现更为细腻、精确的背景虚化效果。随后，荣耀 V20、Vivo NEX 双屏版以及华 为 P30 Pro 机型也纷纷在后置摄像头采用 ToF 方案。除用于增强拍摄效果外，手机后置 ToF 还可用于 3D 体感游戏、3D 试装、AR 游戏、全息影像交互等；例如 OPPO R17 Pro 后置 ToF 镜头可作为 AR 测量工具，通过 3D 感知建模测量实际场景中的物体距离。前后置双 3D 或成未来旗舰机型标配。2019 年 9 月，华为推出 Mate 30 系列新机，其中 Mate 30 Pro（4G/5G）在延续后置 ToF 镜头的同时，添加前置 3D 摄像头用于面部识别 以及手机捕捉，成为首款选用双 3D 方案的智能手机。考虑到 3D 感知方案在精确度以及 便利性方面优于屏下指纹，我们认为未来前后双 3D 或成为主流品牌旗舰机型标配。在 3D 感知应用推广驱动下，3D 感知模组出货量也不断增加。根据舜宇光学月度公告， 2019 年公司其他光电产品出货量同比增长 505%至 6128 万件，主要是由于结构光和 ToF 等 3D 产品出货量增加。根据 LEDinside 最新预测，尽管 2019 全球智能手机市场或同比 下降，但随着 3D 感知方案在手机端渗透率提升，2020 年全球智能手机 3D 感知模组市场 规模将达到 59.6 亿美元，较 2018 年的 30.8 亿美元增加 94%。3D 人脸识别更精准捕捉生物信息，生物识别场景不断丰富 2017 年苹果推出 iPhone X 开启了人脸识别新潮流，但这并非人脸识别概念首次提出。人 脸识别应用最早于 1964 年提出，但最初仅限于用机器识别研究人脸特征，尚未实现自动 化。随着技术不断进步，1991 年人脸识别进入算法辅助的半自动化阶段，1998 年起可以 通过非接触完成人脸识别。2015 年起，随着移动互联网兴起技术持续完善，人脸识别开 始在安防领域推广应用，考勤机、门禁机等产品也在银行、军队、电子商务等领域广泛应 用。随着 3D 感知应用兴起，终端 3D 人脸识别的应用场景也随之丰富。尽管 3D 感知模组成本 相对较高，但相比于 2D 人脸识别， 3D 人脸识别技术能够排除姿态、光照、表情等因素 更为精准的捕捉生物信息，并对采集数据进行识别计算、建模检索等。如今，智能手机解 锁、人脸支付、安防公安等领域已成为 3D 人脸识别的重要应用方向。根据前瞻产业研究 院数据，2018 年全球人脸识别市场规模为 23.91 亿美元，同比增长 11%，较 2010 年的 3.51 亿美元增长近 6 倍；中国人脸识别市场规模同比增长 26%至 27.6 亿元，其中 3D 人 脸识别技术渗透率已超过 2D 人脸识别技术达到 51%。除手机端采用结构光及 ToF 方案外，3D 感知的应用也在不断向笔记本电脑等其他消费电 子产品推广。根据中关村在线，苹果在 2018 年推出的 iPad Pro 中引入 Face ID，并计划 在未来推出的 MacBook Pro、iPad Air 等产品中陆续引入 Face ID。根据 Yole 预测，2023 年全球 3D 成像与传感器市场规模将从 2017 年 21 亿美元增加至 185 亿美元，对应 2018-2023 年 CAGR 达到 44%；其中，消费电子市场发展最为迅速，2023 年 3D 成像与 传感器在消费电子领域的市场规模将达到 138 亿美元，约占总市场规模的 75%，对应 2018-2023 年 CAGR 为 82%。此外，3D 感知还将向汽车（智能驾驶）、VR/AR（3D 实景交互）、工业控制（工业流程虚 拟 3D 可视化）、 安防（3D 人脸识别与检测）、医疗（VR 虚拟教学、案例模拟）、家装（设 计方案 3D 可视化）等领域拓展。根据 Yole 预测，2023 年汽车将成为仅次于消费电子的 第二大 3D 感知应用场景，其 3D 成像和传感器市场规模达到 24 亿美元，对应 2018-2023 年复合增速为 35%。3D 感知兴起为产业链带来全新增量，模组及上游元件需求同步提升 受 3D 感知应用推广，包括结构光、ToF 在内的 3D 感知模组及上游光学元件均迎来了新 的发展机遇。3D 感知模组与传统摄像头模组结构不同之处在于红外光源、光学组件和红 外传感器。以苹果 iPhone X 前置模组的拆解为例，3D 结构光模组分为发射端、接收端 和加强端 3 个部分，其中接收端和发射端完成主要的 3D 感应过程，而加强端可以在较暗 环境下完成人脸识别功能，并进行初步人脸探测工作。3D 模组发射端和增强端最重要的光学元件是红外激光发射源，能够提供 800-1000nm 波 段的红外光源包括红外 LED、红外发射激光二极管 LD-EEL 和垂直腔面发射激光器 Vcsel 三类。相比之下，Vcsel 具有精度准、低功耗、可靠性高等优点，且 Vcsel 垂直结构更适 合晶圆级制造封装，具有尺寸小、一致性好的特点，规模量产后更具成本优势。随着技术 成熟性价比提升，如今 3D 感知模组多采用 Vcsel。但由于 Vcsel 发出的光波较宽不利于 后续衍射，因此需要采用准直镜头将较宽的光汇聚为窄波光。此外，结构光模组发射端还 需要衍射光学元件 DOE 将光源转化为扩散图案，得到结构光方案所需的散斑图案。3D 模组接收端为红外摄像机，是在传统镜头结构基础上增加仅允许特定波段光信号通过 的窄带滤光片和用于接收红外光线生成深景信息的红外 CMOS。窄带滤光片与传统摄像头 中红外滤光片功能恰好相反，其工作原理是通过多次镀膜使得光线在穿过滤光片时仅保留 红外光穿过。窄带滤光片对生产商的镀膜技术和设备提出较高要求，目前全球具备窄带滤 光片大型量产能力的企业仅有美国的 VIAVI 和国内的水晶光电。从苹果推出 iPhone X 首次引入 3D 感知模组至今已有 2 年，但目前 3D 模组在安卓系的使 用仍集中在 ToF 方案，结构光应用较少，这主要是因为结构光所需的高效 Vcsel 组件生产 难度高，且结构光模组 3D 模型准确度更高，因而模组运算复杂性以及设计难度均高于 ToF 方案。此外，3D 感知模组在组装时热胀冷缩问题也会提高组装难度，导致具备 3D 感知模 组组装能力的厂商较为有限。以上技术难点在一定程度上为 3D 感知行业设立了较高的准 入门槛，但另一方面而言，对于已经实现技术突破的厂商而言，高准入门槛又成为其有效 的行业护城河。在生物识别应用兴起之际，国内外厂商也在积极结合产业链上下游进行 3D 感知模组的研 发生产。根据映维网讯，高通与奇景光电 2017 年 8 月宣布合作研发高分辨率、低功耗的 3D 深度感知模组。根据芯智讯消息，舜宇光学与 AMS 合作联合开发移动设备和汽车应用 场景所需的 3D 结构光摄像头解决方案，其子公司宁波舜宇光电也与 PMD technologies 合作为中国及全球移动设备 OEM 厂商开发 3D 传感摄像头解决方案。此外，国内非上市 企业奥比中光也已推出了针对智能手机的前置 3D 人脸识别结构光摄像头模组方案 Astra P；OPPO 于 2018 年发布的 Find X 机型便是采用了奥比中光 3D 结构光模组。根据拓璞产业研究院数据，2018 年全球 3D 感知模组市场规模为 51.2 亿元，其中 iphone 所贡献的产值达到 84.5%。随着终端 3D 感知模组方案逐步成熟，我们认为安卓系前置、 后置 3D 感知方案的应用也将进一步提升。根据旭日大数据测算，2018 年全球 3D 感知模 组的渗透率仅有 9%，2019 年 3D 感知模组渗透率将达到 25%。在 3D 感知渗透率提升驱 动下，根据 LEDinside 数据，2018 年全球手机 3D 感测用 Vcsel 市场规模为 9.0 亿美元， 2019 年将同比增长 26%至 11.4 亿美元。此外，随着生物识别 3D 感知从手机、电脑端向汽车、工业制造、VR/AR、游戏、家装、 安防摄像头、工业制造等领域拓展，全球 3D 感知市场空间将进一步扩大。根据 Yole 预测， 2018 年全球 3D 传感应用涉及的照明器件市场规模为 7.2 亿美元， 2024 年将达到 61 亿美 元，对应 2019-2024 年复合增长率高达 42.6%。智能驾驶兴起，“全方位+高标准”车载摄像头市场方兴未艾驾驶智能化提升，车载镜头从后视向侧视、环视、前视、内视多方位拓展 根据国际汽车工程师协会（SAE）制定的标准，汽车智能化可根据驾驶操作、环境监测、 回退性能、系统接管四个方面的自动化程度分为 L0-L5 五个等级，其中自 L3 等级开始汽 车在完成综合辅助功能的同时还需具备环境感知能力。目前，海外已有部分车企能够实现 接近 3 的智能驾驶方案，但国产品牌仍停留在 L1 至 L2 之间，距离自动驾驶仍有很大升级 空间。环境感知包括视觉感知和雷达感知两个方面，其中视觉感知主要通过车载摄像头捕捉画面 识别信息。随着驾驶智能化程度不断提升，其对于车载摄像头的需求也逐步从后视向侧视、 环视、前视、内视多个方位拓展，用于捕捉外部环境中的车辆、行人、车道线、路标等信 息，以及识别车内驾驶员状态。由于后视摄像头多用于倒车环境监测，其画面覆盖范围小 且工作时间短，而侧视、环视、前视、内视等镜头需要提供稳定的拍摄内容、排除外界干 扰并保持长期工作，因此非后视摄像头对于镜头的质量、性能等都相对于普通摄像头有更 高的要求。2023 年全球单车镜头数将达 3 颗，高规格车载镜头渗透空间更大通常，一套完整的 ADAS 系统需包括 6 个摄像头（1 个前视，1 个后视，4 个环视），而 高端智能汽车的摄像头个数可达到 8 个。例如，根据电子发烧友网，特斯拉 Autopilot 搭 载了 3 个前视，2 个侧视和 3 个后视用于视觉感知。随着汽车智能化程度不断提升，根据 Yole 数据，2023 年全球平均每辆汽车搭载将从 2018 年的 1.7 颗增加至 3 颗，但距离完整 ADAS 系统所需的摄像头个数仍有差距。据高工智能产业研究院预测，2020 年我国后视 摄像头（1 颗）渗透率为 50%，前视摄像头（1 颗）渗透率为 30%，侧视摄像头（2 颗） 渗透率为 20%，内置摄像头（1 颗）渗透率仅有 6%。从不同类型车载摄像头渗透率来看， 我国智能驾驶车载摄像头市场，尤其是高规格车载镜头仍有很大发展空间。尽管全球汽车需求疲弱，但随着汽车智能化推动单车车载摄像头数量提升，TSR 预计全球 车载摄像头总出货量将由2018年的1.09亿颗增加至2021年的1.43亿颗，对应2019-2021 年 CAGR 为 6.9%。舜宇光学作为全球车载市场龙头企业，2018 年车载镜头出货 3395 万 颗，占全球车载摄像头总出货的 37%；2019 年舜宇车载摄像头同比增长 25%至 5010 万 颗，创历史新高，表明终端车载摄像头需求仍在不断增长。考虑到车载摄像头，尤其是侧视、环视、前视、内视等镜头对性能要求较高因而对质量要 求更高，据 Allied Market Research 数据，2017 年全球车载摄像头市场规模约 114 亿美 元，2025 年将有望达到 241 亿美元，对应 2018-2025 年复合增长率为 9.7%。中国作为 智能驾驶发展尚在初期的地区，根据 QYResearch 预测，2023 年中国汽车驾驶辅助系统 （ADAS）市场规模将超过 1200 亿元，对应 2018-2023 年复合增速为 37%，其中前装市 场规模约为 950 亿元，后装市场规模约为 250 亿元。5G 大幕拉开，VR/AR 实景交互打开光学新场景从 2G 到 4G，人类基于移动终端信息交互媒介经历了文字、语言、图片、视频的演进， 而随着 5G 时代到来，我们认为信息传递纵深有望继续拓展，而基于 VR/AR 的实景交互 或代表通信产业新的发展方向。根据《5G 经济社会影响白皮书》，从 1G 到 2G 移动通信技术完成了从模拟到数字的转变； 从 2G 到 3G，数据传输能力得到显著提升，峰值速率可达 2Mbps 至数十 Mbps；从 3G 到 4G，峰值速率进一步提升到 100Mps 至 1Gbps，预计 5G 将提供峰值 10Gbps 以上带 宽、毫秒级时延和超高密度连接，有效支持虚拟显示、物联网、车联网等应用要求。在 5G 网络环境解决 3D 内容实时传输以及因时延所产生眩晕问题的情况下，我们认为 VR/AR 光学产业也由此进入了全新的发展阶段。VR 发展进入新阶段，菲涅尔透镜打造广 FOV 轻型 VR 头显是区别 VR产品的核心器件，而 影响 VR头显成像效果的主要参数包括视场角（FOV）、 显示分辨率、刷新率等。5G 网络环境下的超低时延可将 VR 头显整体时延控制在 20ms 以内，有效解决用户在 4G 时代因时延所产生的眩晕感；与此同时，5G 技术路径可以实 现 100-1024Mbps 码率，即在 90Hz 刷新率以及 H.264 压缩协议情况下，5G 网络能够满 足现阶段最高的 4K 分辨率所需码率，甚至还可以满足未来单眼 8K 的码率要求。另一方 面，目前京东方推出的 Fast LCD 刷新率能够满足现阶段 VR 显示需求，且根据公司 2019 年 12 月 27 日《关于投资建设 12 英寸 OLED 微显示器生产线项目的公告》 ，京东方拟投 资 34 亿建设 Micro OLED 生产线，以满足高端 VR/AR 显示需求。在刷新率及分辨率满足 VR 显示需求的情况下，VR 设备需要扩大视场角（FOV）进而增 强用户沉浸感、优化用户体验。由于采用多片式薄镜片会拉长眼睛至屏幕距离、扩大头显 体积，采用较厚的透镜能够缩短人眼至镜头的距离又会增加头显重量，因此 VR 头显需要 平衡 FOV 与头显体积的关系。菲涅尔透镜目前已成为扩大 FOV 增强用户沉浸感同时控制 头显尺寸重量的主流解决方案，因其一侧的等锯齿纹能够对指定光谱范围的光进行反射或 折射，可实现在不增加镜片厚度的情况下扩大 FOV。根据青亭网讯，菲涅尔透镜在 Oculus Quest、HTC Vivo 等产品中均有应用。国内能够提供菲涅尔透镜的厂商包括舜宇光学、歌 尔股份。根据华为官网， 2019年9月华为发布VR Glass，该款VR眼镜机身厚度26.6mm， 是Oculus Quest 的 1/3，重量仅 166 克，并采用两块独立 Fast LCD 显示屏实现 1058PPI，以及超 短焦光学模组支持 700°以内近视人群观看。根据华为官网讯，华为 VR 眼镜 12 月 19 日 开售首日销量破万台。我们认为，VR 眼镜的热销表明消费者对智能娱乐社交终端产品接 受度及需求已有提升， 而在网络、设备全面优化 VR 体验的情况下 VR 或重回高增长赛道。光学系统为 AR 成像关键，光波导技术进步将推动 AR 向 C 端普及AR 眼镜作为增强现实设备，其成像效果对用户体同样至关重要。根据 Vittimes 数据，目 前 AR 眼镜光学显示模组成本占 AR 眼镜总成本的 50%左右，可见光学系统性能是决定 AR 眼镜成像效果的关键因素。根据 AR 眼镜所采用的光学原理不同，目前常见的 AR 显 示方案包括四类，其中光波导技术凭借全反射、成像清晰、对比度高等优点被视为目前 AR 眼镜较优方案，但其量产难度也较高。2012 年 Google Glass 发布之时，受产品用户视野受限、定价过高且定位不明确等影响， 并未取得用户认可。而根据公司官网资料，微软在 2015 年 1 月所发布的 Hololens1 采用 了光波导技术实现 30 度 FOV，2019 年 2 月发布的 Hololens 2 进一步将 FOV 提升至 52 度，并搭载 4 颗 800 万像素提供 2K 分辨率显示器，进一步优化用户体验。随着采用光波导技术的 HoloLens 1、2 以及 Magic Leap One 产品问世，光波导逐渐被视 为满足 AR 眼镜成像需求的主流解决方案，这主要是因为光波导能够实现光的全反射，即 光机完成成像后，将光耦合进入波导的玻璃基底，通过“全反射”原理将光传输到眼镜前 方，再释放出来。光波导的“全反射”在保证成像清晰、图像对比度高的基础上，还能为 用户提高较大的 FOV。光波导在技术原理上满足了 AR 眼镜的成像需求，但其生产工艺复 杂且良率低所造成的高成本，又成为众多厂商选择光波导生产 AR 眼镜的阻碍。随着 AR 逐渐兴起，全球多家厂商纷纷布局光波导领域的技术研发，包括初创企业灵犀微 光、珑璟光电、Magic Leap 和 DigiLens 等，以及传统光学巨头 Sony、肖特等。2019 年 6 月，Vivo 公布首款 AR 眼镜产品，作为 5G 手机屏幕扩展的附属产品，镜片内配置两 块独立光波导显示屏。2019 年 12 月，OPPO 发布首款 AR 眼镜，采用衍射光波导技术， 并计划于 1Q20 发布商用版。在 C 端 AR 眼镜新品陆续推出之际，我们认为，随着 AR 行 业发展推动终端技术进步，光波导镜片成本将逐步下降，推动 AR 眼镜向 C 端加速渗透。万物互联时代，3D 感知将重构 VR/AR 实景交互想象空间 随着 5G 商用启动、VR/AR 硬件设备性能优化，消费者在 VR/AR 实景交互中的体验有所 优化，对 VR/AR 的应用也重燃热情。除了视觉感受优化外，VR/AR 的定位追踪也成为实 景交互的重要渠道，目前常见的定位追踪是通过外接 3DOF 或 6DOF 配件实现实景交互。DOF 即自由度，指物体在空间移动的不同方式，可分为平移和旋转两类；其中平移包括 前后、上下、左右三类，旋转包括纵摇、横摇和垂摇三类。通常，3DOF 能够感知头部上 下、左右、前后回转三类动作，但无法捕捉移动过程中的 VR 设备，早期 Oculus Go、Google Glass 均属于 3DOF 方案；6DOF 能够捕捉设备在空间中不同方向不同类型的自由移动， 在 3DOF 基础上能够增加捕捉用户身体上下、前后、左右的移动信息， 2018 年推出的 HTC Vive Wave VR一体机、Magic Leap One AR眼镜、以及2019年推出的华为VR Glass 均配备了可实现 6DOF 的配件。外接 DOF 配件可以支持用户在虚拟/增强现实场景下进行实景交互，但随着生物识别应用 兴起，我们认为搭载 3D 感知方案的终端设备如手机、电视等也可用于构建 VR/AR 场景， 并通过与 VR/AR 设备定位追踪等功能结合，进一步丰富并优化 VR/AR 实景交互体验。 2016 年，任天堂推出手机端 AR 游戏《Pokémon Go》， 用户通过手机后置镜头拍摄现实 场景并根据游戏设定捕捉手机拍摄画面中的宠物精灵。然而，Pokémon Go 推出之时手机 端并无 3D 模组搭载，我们认为如果采用搭载 3D 感知模组的手机运行 AR 游戏，其对现 实场景的捕捉将更加细腻，由此也将带来更好的用户体验。2019 年 12 月，OPPO 在未来 科技大会上公布了首款一体式AR眼镜，采用衍射光波导光学模组实现40°FOV，单眼720p 分辨率，搭载高清 RGB 相机用于完成手势交互的同时，还配备了 ToF 模组用于测距和三 维建模。根据青亭网使用体验，OPPO AR 眼镜可支持单手握拳竖大拇指（确认）、挥手、 滑动、双手缩放以及手势交互与追踪等，整体操作流畅稳定。尽管目前尚无 3D 感知叠加 VR 设备的成熟方案，但随着 3D 感知及 VR 生态成熟，我们认 为可在现有 VR+6DOF 配件基础上增加 TOF 方案用于识别真实场景，并通过将真实场景 的三维模型与虚拟场景相结合，打造更为生动的 VR 体验。此外，我们认为 3D 感知模组 的应用还能够通过实现同一真实空间多人互动 VR 游戏体验，进一步升华 VR 社交属性。进入 5G 时代，随着 VR/AR 数据运算与存储转入云端，VR/AR 将不断向着性能升级、外 形轻便化方向发展。在硬件技术设备不断优化以及高速网络环境的支持下，VR/AR 娱乐游 戏体验将进一步优化，应用场景也将不断向医疗、家装、工业、智能办公等领域拓展，由 此带动 VR/AR 产业生态不断成熟。与此同时，基于 3D 感知方案引入也将进一步升华 VR/AR 用户实景交互体验和社交属性。我们认为 VR/AR 有望成为下一代继 TWS、智能 手表之后在终端渗透的主流可穿戴设备。IDC 预计 2023 年全球 VR/AR 出货量将达到 6728 万台，对应2019-2023年复合增速为71%；中国信通院预测2022 年全球 VR/AR 市 场规模将达到 4750 亿元，对应 2019-2022 年复合增速为 61%。推荐及建议关注标的一览水晶光电（002273.SZ） 水晶成立于 2002 年，居全球红外滤光片市场龙头地位，是全球仅次于 VIAVA 的大型具备 窄带滤光片供应商。同时，水晶积极布局潜望式摄像头棱镜、晶圆级光学元件，并围绕镜 头减薄、光学面板、3D 成像智能家居端应用等与客户展开合作。此外，根据公司年报及 中报，水晶通过投资全球阵列光波导激素龙头企业 Lumus、与全球著名玻璃供应商肖特成 立合资公司提供成像晶圆材料。根据青亭网讯，2019 年 12 月 18 日， AR 全息波导显示 技术领军企业 Digilenns 宣布与水晶合作，联合拓展中国市场，把握 AR 产业发展机遇。歌尔股份（002241.SZ） 歌尔成立于 2001 年，主要从事声光电精密零组件、声学智能整机、智能硬件等设备的研 发、制造和销售。根据公司官网及年报资料，公司于 2010 年建立光电产业园，16 年起独 家代工索尼 PSVR 及 Oculus。除提供 VR/AR 声学方案外，歌尔还掌握了前沿的 VR/AR 领域光学技术解决方案，提供 VR 产品主流的菲涅尔透镜，并与全球领先的衍射光波导元 件企业 WaveOptics 签订了独家代工协议。汇顶科技（603160.SH） 汇顶成立于 2002 年，主要从事移动智能终端人机交互及生物识别领域的芯片设计、软件 开发及整体解决方案。根据 19 年中报，公司作为全球指纹识别芯片龙头企业，自 18 年推 出屏下光学指纹芯片以来，受益于光学屏下指纹的快速推广， 1H19 营业收入同比增长 108% 至28.9亿元，其中86%来自指纹识别芯片。光学屏下指纹解决方案广泛商用于华为、 OPPO、 Vivo、小米、一加、魅族、联想等主流品牌，并已拓展至平板、笔记本电脑、IoT 等领域。韦尔股份（603501.SH） 韦尔成立于 2007 年，主要从事半导体分立器件、电源管理 IC 等产品的研发以及被动件、 结构器件、分立器件等半导体产品分销。根据公司 2019 年中报，2019 年 7 月 30 日，公 司已成对北京豪威 100%股权收购，而北京豪威主要经营实体为美国豪威，即全球第三大 CIS 厂商。在手机摄像头多摄渗透率提升、主摄像素提升、智能驾驶兴起、以及生物识别 多场景应用驱动下，CIS 作为镜头重要的元件将成为核心受益环节。根据 IT 之家 2019 年 6 月 17 日消息，豪威已推出首款 0.8um 48MP CIS，可达到 1/2’’光学尺寸分辨率，4Q19 量产。欧菲光（002456.SZ） 欧菲光成立于 2001 年，是全球手机摄像头模组市场高端双摄、三摄模组主力供应商，且 具备光学式和超声波式屏下指纹识别模组批量出货能力，是各品牌机型屏下指纹识别模组 的主力供应商。根据公司 2019 年中报，在多摄升级、渗透率提升以及屏下指纹在终端应 用推广驱动下，1H19 年公司摄像头模组收入同比增长 40%至 143 亿元，出货量同比增长 23%至 2.9 亿颗；生物识别产品收入同比增长 40%至 1.36 亿颗，收入同比增长 100%至 39.4 亿元。联创电子（002036.SZ） 联创成立于 1998 年，主要从事手机、平板电脑、智能驾驶、智能家居、VR/AR 等领域光 学镜头、摄像头模组等产品的研发生产及销售。根据 1H19 中报，公司主要向华勤、闻泰、 龙勤等国内 ODM 提供手机镜头和模组，研发的结构光激光准直镜头已量产出货，屏下光 学指纹镜头也获得国际知名手机品牌客户认可。此外，公司已有十多款车载镜头获国际知 名汽车电子厂商 Valeo、Magna 认可并量产出货，且 Tesla 车载镜头也在稳定量产出货中。（报告来源：华泰证券）（如需报告请登录未来智库）

一、Micro-LED将会是未来显示技术主流之一彩色显示经过了CRT显像管、等离子等显示技术，目前液晶显示（LCD）已成为显示技术的主流，OLED则是正在快速成长的下一代显示方式。区别于LCD必须使用背光模组，OLED利用有机发光二极管作为自发光光源，多项指标优于LCD。这也意味着自发光显示技术将成为未来的显示技术主流。Micro-LED即微型发光二极管，是指高密度集成的LED阵列，阵列中的LED像素点距离在10微米量级，每一个LED像素都能自发光。相比于使用LED背光背板的LCD显示技术以及LED显示技术，Micro-LED具有发光效率高、功耗低、响应快、寿命长的特点。目前，包括索尼、苹果、三星等厂商都将Micro-LED视为次世代显示技术，不断加强研发投入。Micro-LED显示技术是将传统的无机LED阵列微小化，每个尺寸在10微米尺寸的LED像素点均可以被独立的定址、点亮。简单的讲，可以看作是小间距LED的尺寸进一步缩小至10微米量级。Micro-LED的显示方式十分直接，将10微米尺度的LED芯片连接到TFT驱动基板上，从而实现对每个芯片放光亮度的精确控制，进而实现图像显示。总之，无机LED材料天然的性能优势使得Micro-LED显示技术成为一项极具潜力的新技术。首先，与OLED、量子点材料相比，无机LED材料不仅具有发光效率高的特点，更为重要的是不会受水汽、氧气或高温的影响，因而在稳定性、使用寿命、工作温度等方面具有明显的优势。其次，作为显示屏应用于手机、穿戴式设备、VR/AR设备，Micro-LED显示屏具有低功耗、高解析度的特点，对于提升使用体验有着同样明显的优势。Micro-LED与LCD、OLED主要性能参数对比资料来源：公开资料整理二、Micro-LED应用前景广阔显示技术发展逻辑的两个重要要素是提升显示效果与降低显示功耗，在巨头带动效应下，当技术突破和产能释放相结合时，会迎来显示产业链的革命，今年OLED大爆发即是如此。Micro-LED是继OLED之后新一代的显示技术，显示效果与功耗双优，受巨头垂青和布局，相关技术筹备历经多年，有望在新一代手表产品中率先应用，具备成为另一个显示应用爆款的雏形。1、大屏显示切入利基市场，小屏显示潜在的替代方案大屏应用中Micro-LED主要竞争对手正是同样定位高端大屏显示的小间距LED。Micro-LED相对小间距LED，除了小间距LED也拥有的无拼缝、高亮度等优势外，还拥有可视角度大、亮度对比度更高、画质更好等优势：1）可视角度大：相较于传统的小间距LED显示屏，由于MicroLED晶片尺寸更小，因素光学设计上可以使得可是角度更开阔。2）对比度更高：单一大屏模组上，Micro-LED光源占比仅1%，黑色比例高达90%，可以吸收外界光线，达到更好的对比效果。3）画质更好：支持HDR，拥有十位元色彩深度与更广的色域。对比Micro-LED&小间距LED资料来源：中商产业研究院整理2、小屏应用：竞争优势突出，次世代显示技术在中小尺寸显示领域，OLED显示风头正旺，大有取代LCD液晶屏之势，OLED之所以能受到各大终端厂商的青睐，正是因为其在反应时间、视角、显色性、能耗等领域优于液晶显示。而MicroLED在光效、清晰度诸多指标上优于OLED，仅从技术上看完全有机会取代OLED，有望成为继OLED之后推动显示质量提升的次世代显示技术。三、Micro-LED市场规模2025年有望达到28.91亿美元Micro-LED市场前景广阔，预估至2025年市场产值将会达到28.91亿美元。由于Micro-LED的性能优良，可应用在穿戴式的手表、手机、车用显示器、扩增实境/虚拟实境、显示屏及电视…等领域，但因为技术困难及加工成本较高，因此更适合应用在高阶的电视、显示屏及车用显示器上；由Micro-LED的市场规模来看，大尺寸显示器的应用将会成为主流。预估至2025年应用在大尺寸显示器的Micro-LED产值将会达到19.8亿美元占全体应用的68%比例。目前Micro-LED所面临的技术瓶颈，共区分六个面向，包括磊晶与芯片、转移、全彩化、电源驱动、背板及检测与修复技术。目前Micro-LED还是以蓝宝石基板上生长GaNLEDWafer。但还是有部分LED厂商致力于GaNonSi技术，希望借此提升波长一致性与厚度均匀性，使得波长更集中，大幅降低磊晶厂的后段检测成本。四、Micro-LED市场启动首先带动LED芯片需求假设智能手表和VR/AR设备中实现Micro-LED100%渗透，则将等效消耗超过1400万片2寸LED晶圆片/年，占当前整个LED芯片年需求的20%左右。对应LED年产值超过200亿每年。Micro-LED、OLED产业链对比资料来源：公开资料整理通过对比Micro-LED与OLED的产业链，我们可以看出，Micro-LED与目前OLED的产业链具有很多相同、重叠的领域。对于这些相同的设备、材料、零件、制程，Micro-LED仅是对原有OLED的替代，并未产生新的需求点。唯一例外的是，对于LED外延片，Micro-LED是新的需求点，新的增量来自于芯片厂的扩产以及对巨量转移技术的进步，那么至少LED外延片厂商将从Micro-LED的投产中显著受益。大陆LED外延片生产商，将是Micro-LED产业链中最优先获益的一环。目前全球LED外延片市场中，大陆厂商量、质兼备。有别于OLED材料依赖进口的现状，大陆厂商掌握Micro-LED发光材料，对于产业链中其他厂商来讲，推动Micro-LED相关产线改造升级的动力更强，更容易实现Micro-LED产业链整合，降低成本，扩大市场。五、Micro-LED前景可期，国际巨头相继入局目前，作为一种新型的显示技术，Micro-LED除具有OLED自发光、厚度薄、质量轻、视角大、响应时间短、发光效率高等特性外，更容易实现高PPI（像素密度）、体积小、易于携带、功耗低等优异特性，十分符合头盔显示器、立体显示镜以及眼镜式显示器等技术需求。不过，Micro-LED仍面临着巨大的技术突破瓶颈。MicroLED制程共计四大关键技术，其中转移技术是目前最困难的关键制程，对生产设备精密度、制程良率等七大指标要求十分严栺。目前各方已着手研发如何将数量庞大、分散的Micro-LED转移到小方块等高精密度的制程，预计实现量产、技术成熟仍需3~5年左右时间。以小间距显示屏发展为模板，预计初期Micro-LED市场会先应用于穿戴装置等小众市场上。此外，Micro-LED在智能型手机市场也极具潜力，以智能型手机市场的发展历程来看，高阶机种通常以能展现优质影像的最新显示技术来做卖点，当Micro-LED技术一旦在智能型手机上实现商业化，预估将更快渗透到高阶智能型手机市场。影响Micro-LED转移技术的七大因素资料来源：公开资料新兴技术备受瞩目，苹果、鸿海等国际巨头相继布局。苹果自2014年收购美国Micro-LED显示技术公司LuxVue后，目前已在加紧布局、准备量产。据报导，苹果位于台湾地区桃园龙潭的实验室，将于2017年底开始小规模生产Micro-LED面板，应用在下一代AppleWatch上。此外，鸿海集团2017年宣布收购美国新创公司eLux所有股份，布局下一代显示技术，以期进一步加快Micro-LED显示器商品化进程。据统计，目前全球参与Micro-LED的相关厂商及机构达近百家，其中除苹果和鸿海外，还有Facebook旗下Oculus收购InfiniLED、康得新投资Ostendo等。随着巨头纷纷试水，Micro-LED商品化进程有望进一步加速。六、LED芯片企业是Micro-LED升级浪潮中的最大受益方1、三安光电：LED芯片龙头公司2月5日发布系列公告：全资子公司厦门三安光电于2018年2月5日与三星电子签订了《预付款协议》，合同约定：为了建立长期的商业合作关系，三星电子将支付厦门三安1683万美元预付款，以换取厦门三安产线生产一定数量的用于显示产品的LED芯片，若三星电子每月的订单量有可能超过协议约定的最高数量，双方将提前讨论扩产的条件。厦门三安和三星电子将持续讨论MicroLED战略合作，待厦门三安达到大规模量产产能时，三星电子将考虑厦门三安作为首要供应方，并协商探讨一个双方都可以接受的供应协议。此外协议具备排他性，三安应在协议生效后的3年内排他性地供应给三星电子由其产线所生产协议约定的LED芯片。通过此次战略性合作，三星电子期望可以确保战略性的、稳定的供应方，厦门三安期望可以引领Micro-LED市场。据悉，三星电子是Micro-LED领先厂商，在CES2018发布了名为“theWall”的Micro-LED代表产品，引发广泛关注；并且在2月4日与联合万达电影、哈曼中国发布了国内首块Micro-LED电影银幕，瞄准影院屏幕市场。而三安光电在Micro-LED和Mini-LED上面具有长期的技术储备，此次与三星电子的协议奠定了公司在Micro-LED芯片环节的龙头地位。作为全球LED芯片领域龙头企业，三安光电在Micro-LED和MiniLED有长线的布局。2017年6月，三安光电在全景网回复投资者提问时表示，MicroLED是未来的重点发展方向，公司在一两年前就开始在研发。在2017年的“首届中国（国际）Micro-LED显示高峰论坛”上，三安光电副总经理介绍公司在Micro-LED的技术具有全方位的储备：可以提供垂直或者是倒装芯片的产品；可以提供RGB三个颜色的芯片，直接在一片wafers上出给客户；具备第五代Micro-LED测试技术；已经可实现每个小时一千五百万颗的高速转移，并且希望2018年7月份做到三亿颗。此次三安光电与三星电子在Micro-LED方面的合作奠定了公司在MicroLED芯片环节的龙头地位，亦进一步支持三安通过承接海外代工和做更高端产品的差异化竞争能力。2017年前三季，报告期内，公司实现营业收入62.83亿元，同比增长40.05%；净利润为23.78亿元，同比增长58.9559%；每股收益为0.58元。2012-2017年三安光电收入统计数据来源：中商产业研究院2012-2017年三安光电净利润统计数据来源：中商产业研究院2、乾照光电：RGB中红光领导者乾照光电创立于2006年，经过4年的快速发展，2010年成功登陆创业板，创下A股最快上市记录。其主营业务为蓝绿光LED芯片、红黄光LED芯片和砷化镓太阳能电池。发展至现在，乾照光电已成为国内红黄光LED外延芯片领域产量最大的企业之一，其封装后产品可应用于显示屏、红外安防、电子设备指示灯、交通指示灯、夜景工程、车载照明等众多领域。LED芯片受益于下游显示爆发。LED下游市场巨大，四元LED芯片主要由显示带动。红黄光芯片是一块利基市场，由于在照明、背光领域已经采用了蓝光芯片配荧光粉的技术选择。红黄光更多的是用于显示领域。同时受到小间距等新兴市场的带动，下游对于红黄光芯片的需求将会进一步的提升。显示方案离不开RGB显示路径，对于红光需求只会大大增加。显示方案中，RGB仍然为最主要的方案，而Micro-LED市场的启动，会带来红光芯片需求量的大涨，那么现阶段国内主流供应商为乾照光电（约20台红光芯片设备），按照前文假设预估，全球需求量红光芯片2286万片每年，远大于现阶段的供应量，红光需求大大增加。截止2017年9月30日，乾照光电营业收入8.72亿元，归属于母公司股东的净利润1.58亿元，较去年同比增加604.1039%，基本每股收益0.2247元。2012-2017年乾照光电收入统计数据来源：中商产业研究院2012-2017年乾照光电净利润统计数据来源：中商产业研究院

光电显示薄膜器件行业发展特征及趋势分析（附报告目录）1、行业发展概况光电显示薄膜器件广泛应用在智能手机、数码产品、笔记本、液晶显示器等电子产品。产业链专业化分工催生了光电显示薄膜器件市场。光电显示薄膜器件生产厂商通过专注于裁切环节，在有利于产品良率提升、满足下游客户需求多样化和定制化需求的同时，也提升了上游光学膜卷材生产厂商的生产效率，节省了光学膜卷材生产厂商客户维护成本和物流成本。相关报告：北京普华有策信息咨询有限公司《2021-2026年光电显示薄膜器件行业专项调研及前景预测报告》随着光学技术、信息技术和液晶显示技术的发展，尤其是近年来触摸设备产品市场的崛起，光电显示薄膜器件行业得到了长足的发展。触控行业兴起于 20 世纪 90 年代，其根本目的是为了代替传统的输入设备，让用户通过肢体触控的方式，增强人机互动操作，提升用户趣味性。触控行业按感应原理可基本分为电阻式、电容式、音波式和光学式四种。以不同的原理作为基础，可延伸出多种技术和产品。单项技术或产品的相关专利可达上百种。早期的触控行业并未得到市场关注，主要原因在于成本过高以及用户需求偏低，导致行业较为分散。进入 21 世纪以来，随着苹果和三星手机等智能电子信息产品的兴起，电容式感应原理凭借电阻低和多点触控的优点，逐渐成为行业主流。行业因此迎来产量爆发期。触控行业成品广泛覆盖各种规格的下游产品，应用于智能手机、平板、电脑等电子信息产品，而且还逐渐延伸至其他领域，如汽车车载系统、智能家居中央控制系统。近年来，全球市场对智能手机等电子信息产品需求强劲，这不仅推动了组装厂商的发展，亦推动了光电显示薄膜器件等上游行业的强势增长。2、行业周期性、季节性、区域性（1）周期性光电显示薄膜器件产业的下游行业随着宏观经济的景气程度呈现一定的周期性。在经济高涨时，市场对各类液晶显示电子产品的需求激增；在经济低迷时，消费者纷纷延后或取消电子类产品消费。因此，处于上游的光电显示薄膜器件产业也会呈现一定的周期性。但由于中国的光电显示薄膜器件产业仍处于快速发展阶段，加上光电显示薄膜器件可广泛应用于电脑及周边、视听类设备、通信类设备、消费电子产品和仪表仪器等领域中，因此单独受某个领域周期性波动的影响较小，一定程度上会降低行业的周期性。（2）季节性光电显示薄膜器件产业受下游新产品发布时期的影响，具有一定的季节性。在手机等下游产品集中发布新品的时期，订单量会相应增加。（3）区域性纵观我国光电显示薄膜器件产业的地域布局，以上海、南京、苏州、昆山、宁波为聚集点的长三角地区，以广州、深圳、厦门、佛山、东莞为中心带状分布的珠三角地区和以北京为主轴，辐射天津、大连的环渤海区域集中了我国光电显示薄膜器件领域的大部分厂商。3、 行业竞争格局我国光电显示薄膜器件行业的发展历程，大致可以划分为如下三个重要阶段：我国光电显示薄膜器件行业历程资料来源：普华有策阶段一（自 20 世纪末直至 2003 年）：日资和韩资光电显示薄膜器件企业抢滩中国市场。自 20 世纪末起，随着全球 LCD 产业逐渐向中国转移，出于降低成本及贴近服务等因素，日资和韩资企业也逐渐在中国设立光电显示薄膜器件企业，以期为本国在华的液晶显示模块厂提供配套。此时，日韩光电显示薄膜器件企业凭借所具备的先进技术、稳固客户资源和长期生产经营经验，在市场中占据了领导地位。阶段二（自 2003 到 2007 年）：内资、台资光电显示薄膜器件企业迅速发展，但企业规模参差不齐。在日韩光电显示薄膜器件企业的示范带动下，自 2003 年起，随着内资和台资液晶显示模块厂商在内地的开工建设，内资及台资的光电显示薄膜器件企业逐渐开始涌现。但当时内资企业规模参差不齐，设备水平、技术能力和抗风险能力都相对较差，不具备规模优势；台资企业却适时地充分吸收韩系、日系外资企业的先进经验，利用与已经崛起的台湾液晶显示模块厂商之间的密切关系，在光电显示薄膜器件行业迅速立足，规模日益扩大。阶段三（2007 年至今）：内资光电显示薄膜器件企业在行业中崛起。自 2007 年开始，随着国内 LCD 行业的大发展和国家对 LCD 产业的政策扶持，国内液晶显示模块厂商也纷纷上马新生产线抢占市场先机。随着前几年内资优秀企业在生产技术、管理能力方面的积累和提升，业内内资优秀企业相继通过了下游大客户的供应商认证过程，产销量开始迅速扩大。国内光电显示薄膜器件行业发展至今，市场竞争已较充分，下游厂商生产所需的光电显示薄膜器件的中低端产品大部分可以直接在国内购得，但高端产品如光学膜片等仍有部分依赖进口。目前，多年的技术积累使得国内企业已经具备从事光电器件生产的技术能力，加之国内巨大的消费市场以及智能手机制造集群在国内已经形成，因此半导体以及光电器件的生产正逐步向国内转移，目前形成了中国大陆、日本、韩国和台湾地区三国四地模式。随着我国制造业产业结构的调整和各地方政府产业政策的完善，在世界光电显示产业转移的背景下，我国区域性的光电显示制造产业集群已经逐渐形成，现在基本形成了珠三角、长三角、环渤海等三大光电显示产业集群。产业集群的形成，使得光电显示产业链各部分的协作能力得以强化，各细分行业相互带动，相互影响，加速了我国光电显示产业的发展。随着各产业集群实力的逐渐增强，产业集聚效果更加明显，对原本产业链中的弱势部分，如上游材料制造，有着更好的培育作用，有助于光电显示产业链的进一步完善，为产业的发展奠定了坚实的基础。光电显示薄膜器件行业的竞争要素主要包括大客户采购认证、生产管控能力、资金实力、原材料采购渠道、技术实力等。4、行业发展趋势下游产业集群加速向中国大陆转移、有利于产业链企业进一步发展消费电子对产品上市时间和成本控制要求极其严格，并要求供应链企业能够提供配套的产能保证供应链畅通。因此对光电显示薄膜器件厂商的良品率、产品质量、交货速度和响应能力等也都提出了较高的要求。下游产业集群在国内的加速布局，为产业链企业提供了进一步发展的机会，使得上游企业距离终端需求更近，有利于协同配合、降低成本，同时国内市场的扩张也为光电显示薄膜器件等上游企业提供了更加广阔的空间。智能手机创新和差异化竞争需求持续推动行业发展随着全球智能手机出货量基数不断增加，其增长速度不断放缓已经成为共识。但由于其基数巨大，其上的任何一个创新都会提供巨大的市场空间。同时随着消费者的基本需求不断被满足、消费电子进入存量时代后，差异化追求成为手机厂商的角力场，各家手机厂商纷纷寻找新卖点吸引消费者，屏幕方面的创新也层出不穷，如“曲面屏”、“刘海屏”、“水滴屏”、“折叠屏”。近期，华为、三星等品牌相继推出“折叠屏”手机，引起了消费者的广泛关注。手机等下游产品的不断创新为光电显示薄膜器件提出了新的需求和市场空间。产品新应用为行业创造了新的增长点近年来，随着电子产品的飞速发展，显示屏幕新的应用场景也不断涌现。新场景一方面来源于新产品类别的诞生，如可穿戴设备、VR 设备等，另一方面来源于原有产品寻求差异性特点，如可触摸电视、互动广告屏等，新应用场景的涌现均将带动行业发展。目录第一章 光电显示薄膜器件行业发展综述第一节 光电显示薄膜器件行业定义第二节 光电显示薄膜器件行业基本特点第三节 光电显示薄膜器件行业分类第四节 光电显示薄膜器件行业统计标准一、统计部门和统计口径二、行业主要统计方法介绍三、行业涵盖数据种类介绍第五节 光电显示薄膜器件行业经济指标分析第二章 全球光电显示薄膜器件行业运行形势分析第一节 全球光电显示薄膜器件行业发展历程第二节 全球光电显示薄膜器件行业市场发展情况一、全球光电显示薄膜器件行业供给情况分析二、全球光电显示薄膜器件行业需求情况分析第三节 全球光电显示薄膜器件行业主要国家及区域发展情况分析一、欧洲二、美国三、日本第四节 全球光电显示薄膜器件行业市场发展趋势预测分析第三章 近五年中国光电显示薄膜器件行业发展环境分析第一节 近五年中国经济环境分析一、宏观经济环境二、国际贸易环境第二节 近五年光电显示薄膜器件行业发展政策环境分析一、行业政策影响分析二、相关行业标准分析三、行业发展规划第三节 技术环境分析一、主要生产技术分析二、技术发展趋势分析第四节 近五年光电显示薄膜器件行业发展社会环境分析第四章 中国光电显示薄膜器件行业市场总体运行情况分析第一节 近五年中国光电显示薄膜器件市场规模分析第二节 中国光电显示薄膜器件行业规模情况分析一、行业单位规模情况分析二、行业人员规模状况分析三、行业资产规模状况分析四、行业市场规模状况分析第三节 近五年中国光电显示薄膜器件区域市场规模分析一、近五年东北市场规模分析二、近五年华北地区市场规模分析三、近五年华东地区市场规模分析四、近五年华中地区市场规模分析五、近五年华南地区市场规模分析六、近五年西部地区市场规模分析第四节 2021-2026年中国光电显示薄膜器件市场规模预测第五章 近五年中国光电显示薄膜器件行业供需情况分析第一节 近五年中国光电显示薄膜器件产量分析一、近五年中国光电显示薄膜器件产业总体规模统计分析二、近五年中国光电显示薄膜器件产业产量统计分析三、近五年光电显示薄膜器件行业生产区域分布第二节 近五年中国光电显示薄膜器件市场需求分析第三节 行业供需平衡状况分析一、近五年中国光电显示薄膜器件行业供需平衡分析二、影响行业供需平衡的因素分析三、光电显示薄膜器件行业供需平衡走势预测第六章 光电显示薄膜器件行业产品价格分析第一节 近五年中国光电显示薄膜器件行业产品价格回顾第二节 中国光电显示薄膜器件产品当前市场价格统计分析第三节 中国光电显示薄膜器件产品价格影响因素分析第四节 2021-2026年中国光电显示薄膜器件产品价格预测第七章 光电显示薄膜器件行业替代品及互补产品分析第一节 光电显示薄膜器件行业替代品分析一、替代品种类二、主要替代品对光电显示薄膜器件行业的影响三、替代品发展趋势分析第二节 光电显示薄膜器件行业互补产品分析一、行业互补产品种类二、主要互补产品对光电显示薄膜器件行业的影响三、互补产品发展趋势分析第八章 光电显示薄膜器件行业竞争格局及竞争策略分析第一节 光电显示薄膜器件行业竞争格局分析一、现有企业间竞争二、重点光电显示薄膜器件企业市场份额三、行业集中度分析四、行业竞争格局五、竞争群组六、光电显示薄膜器件行业竞争关键因素分析1、价格2、渠道3、产品/服务质量4、品牌第二节 光电显示薄膜器件行业市场竞争策略分析一、行业国际竞争力比较1、生产要素2、需求条件3、相关和支持性产业4、企业战略、结构与竞争状态二、光电显示薄膜器件企业竞争策略分析1、提高光电显示薄膜器件企业核心竞争力的对策2、影响光电显示薄膜器件企业核心竞争力的因素及提升途径3、提高光电显示薄膜器件企业竞争力的策略第三节 国际竞争力比较第四节 市场集中度分析第九章 光电显示薄膜器件主要上下游产品分析第一节 光电显示薄膜器件上下游分析一、与行业上下游之间的关联性二、上游原材料供应形势分析三、下游产品解析第二节 光电显示薄膜器件行业产业链分析一、行业上游影响及风险分析二、行业下游风险分析及提示三、关联行业风险分析及提示第十章 光电显示薄膜器件所属行业进出口分析第一节 出口分析一、近五年光电显示薄膜器件出口总况分析二、近五年光电显示薄膜器件出口量及增长情况三、近五年光电显示薄膜器件细分行业出口情况四、出口流向结构五、出口产品六、主要出口企业七、出口价格特征分析第二节 进口分析一、近五年光电显示薄膜器件进口总况分析二、近五年光电显示薄膜器件进口量及增长情况三、近五年光电显示薄膜器件细分行业进口情况四、国家进口结构五、进口产品结构第十一章 光电显示薄膜器件行业重点企业竞争分析第一节 A公司一、企业发展简况分析二、企业经营情况分析三、企业经营优劣势分析第二节B公司一、企业发展简况分析二、企业经营情况分析三、企业经营优劣势分析第三节C公司一、企业发展简况分析二、企业经营情况分析三、企业经营优劣势分析第四节D公司一、企业发展简况分析二、企业经营情况分析三、企业经营优劣势分析第五节 E公司一、企业发展简况分析二、企业经营情况分析三、企业经营优劣势分析第十二章 2021-2026年光电显示薄膜器件行业前景及趋势预测第一节 2021-2026年光电显示薄膜器件市场发展前景一、光电显示薄膜器件市场发展潜力二、光电显示薄膜器件市场发展前景展望三、光电显示薄膜器件细分行业发展前景分析第二节 2021-2026年光电显示薄膜器件市场发展趋势预测一、光电显示薄膜器件行业发展趋势分析1、技术发展趋势分析2、产品发展趋势分析二、光电显示薄膜器件行业市场规模预测1、光电显示薄膜器件行业市场容量预测2、光电显示薄膜器件行业销售收入预测三、光电显示薄膜器件行业细分市场发展趋势预测第三节 2021-2026年中国光电显示薄膜器件行业供需预测一、中国光电显示薄膜器件行业供给预测二、中国光电显示薄膜器件行业需求预测三、中国光电显示薄膜器件行业供需平衡预测第十三章 2021-2026年光电显示薄膜器件行业投资机会与风险防范第一节 中国光电显示薄膜器件行业投资特性分析一、光电显示薄膜器件行业进入壁垒分析二、光电显示薄膜器件行业盈利模式分析三、光电显示薄膜器件行业盈利因素分析第二节 中国光电显示薄膜器件行业投资风险分析一、光电显示薄膜器件行业供求风险二、光电显示薄膜器件行业宏观经济波动风险三、光电显示薄膜器件行业关联产业风险四、光电显示薄膜器件行业产品结构风险五、光电显示薄膜器件行业技术风险六、行业其他风险第三节 光电显示薄膜器件行业投资机会分析第十四章 研究结论及发展建议第一节 光电显示薄膜器件行业研究结论及建议第二节 光电显示薄膜器件子行业研究结论及建议第三节 光电显示薄膜器件行业发展建议一、行业发展策略建议二、行业投资方向建议三、行业投资方式建议

投资要点：一、国内光模块行业现状：国内光模块企业普遍缺乏产品核心技术——光模块芯片，而光模块芯片是整个光模块产品中成本占比最大，目前国内光模块芯片技术处于前列的要数海思、光迅科技等企业；二、未来光模块产业发展的两个逻辑：1、产品快速迭代；2、价格快速下降，因此企业可以做出的应对方式有如下几点：①快速推出新品取得先发优势 ②市场集中策略 ③规模优势 ④整合芯片⑤新技术路线，中际旭创在2017-2018年期间就快速推出100G高速率光模块产品，使得公司业绩大幅增长，另外光迅科技与中际旭创也在积极的整合芯片，如光迅科技收购了芯片提供商IPX、Almae；三、未来光模块行业三大应用市场：1、电信市场 2、接入网市场 3、数据中心市场（数通市场），其中光迅科技是电信市场代表，中际旭创是数通市场代表，新易盛则是两手都抓，希望靠数通市场实现弯道超车；四、“实战派”、“海归派”、“学术派”为其管理团队标签：1、新易盛属于“实战派”，其管理层属于从底层技术员做起，公司股权结构比较分散，大股东质押比例不高，没有什么流动性风险，无论是经营理念还是战略方向都算走的比较稳，产品线比较丰富，缺点就是没有特别突出的专属市场2、中际旭创则属于“海归派”，其管理团队核心：刘圣是江苏省十大海外归国人才，所以视野及技术路线与国外更加贴近，所以中际旭创的客户也多半都是国外客户，另外中际旭创的财务总监从履历上相对其他两家企业来说更具有资本运作的意识 3、光迅科技则属于“学术派”无疑，其董事长等管理团队多是教授称呼，中国工程院院士，学术派在一定程度上反映出公司产品扎实，产品技术过硬，光迅科技目前为国内传输类光器件龙头企业，由于光迅科技最终控制人属于国资委，虽然在资金的投入上面没有很大的障碍，但是整个企业的创新及活力度、资本市场敏感度都一定程度上会受制于公司的体制；五、三家公司产品结构重心不一：1、三家公司的客户按照地区划分，都由国内外客户组成，但是也有些许不同，新易盛和光迅科技基本上是以国内客户为主，中际旭创则70%由国外客户组成 2、中际旭创的产品集中于数通市场领域，多以100G/200G/400G等高速光模块产品为主，主要客户为国外云计算龙头企业，如谷歌、亚马逊等，2、光迅科技的产品焦点则多集中于电信市场领域，多用于5G中前段，核心客户为华为、中兴、烽火等 3、新易盛则属于两手都抓，好处就是产品线丰富，不容易被市场淘汰，但是坏处很明显，在一定程度上造成新易盛两手都抓的原因可能是被动的，因为每个市场都只能分到一小杯羹，如果还只聚焦一点，则很难生存；六、三家公司财务结构比较类似：1、三家公司从营收规模上来讲，中际旭创和光迅科技位于前列，新易盛则规模较小 2、从毛利率及净利率上来说，面对数通市场，高速率光模块产品毛利率更高，但是差别不会特别大，基本上处于20-30%之间，不过在净利率方面，由于光迅科技毛利率虽然只低几个点，但是直接影响净利率，导致光迅科技净利率在6%左右波动 2、三家公司的期间费用率也基本上相近，多在4%（占比营收）左右 3、研发费用支出率也相近，多在7%（占比营收）左右 4、资本结构方面 也是很类似的，就连每年的资产减值损失比例都大体相近，资产减值损失主要以存货跌价减值损失为主，这一特点每年都发生，这也间接的说明了光模块行业产品符合前文提到的行业发展逻辑：产品价格快速下跌，所以只有不断的进行技术更新升级，才能确保企业立于不败之地七、盈利预测：1、新易盛2019-2021年PE为：53.38、52.89、51.61倍 2、中际旭创2019-2021年PE为：79.66、58.36、48.28倍3、光迅科技2019-2021年PE为59.74、52.69、36.59倍 ，从上述PE估值来说，很明显光迅科技与中际旭创更具有吸引力，另外结合之前分析到的，中际旭创的资本运作意识和体制要好于光迅科技，因此投资价值排名：中际旭创>光迅科技>新易盛，如果再从爆发潜力上面角度思考的话，排名则是：中际旭创>新易盛>光迅科技；所以无论如何，中际旭创目前所走的方向都是最符合行业发展规律以及在其他各方面都无疑是最好的选择；正文一、光通信之光模块行业情况1、光通信之光模块产业链介绍光模块是光通信系统中重要部件，负责在信息发送端把电信号转换成光信号，通过光纤传送后，接收端再把光信号转换成电信号，通过过电-光和光-电的转换，实现信息的高速互联；通信技术的更新与升级，促使光模块行业不断发展进步。光模块是构建光通信系统与网络的重要组成部分，高速光传输设备、长距离光传输设备和最受市场关注的智能光网络的发展、升级以及推广应用，都取决于光电子器件技术进步和产品更新换代的支持。随着云计算、物联网、移动互联网、三网融合等新型应用对于带宽需求的推动，光通信市场开始进入高速成长期；光通信产业链主要分为两条主线，一条是以光器件为主体构成的产业链，另外一条是以光纤光缆为主体子产业链。两条产业链的下游皆为系统设备厂商和电信运营商，最终端面向用户，产业链上游竞争格局比较分散，下游市场集中度较高。光通信产业链如图1：图 1 光通信产业链光模块子产业链是光通信行业的重要分支，国外厂商在高端光模块领域占据绝对领先地位。在整个光模块子产业链中，光模块的生产过程是将光芯片和其他组件先制造成为光器件，然后再将光器件封装为一个光模块，光芯片技术含量最高，而高端光芯片的核心制作技术掌握国外芯片厂商手里，主要依赖美国和日本等国家的进口，使得国内厂商面临核心专利被国外垄断的风险。国外厂商在高端光芯片领域的市场份额约占 90%；而国内现有的光器件产品主要集中在中低端领域，同质化比较严重，迫切需要在技术上取得突破性进展以打破现有局面。光模块子产业链如图2：光模块作为一种重要的有源光器件，在发送端和接收端分别实现信号的电-光转换和 光-电转换。由于通信信号的传输主要以光纤作为介质，而产生端、转发端、处理端、接收端处理的是电信号，光模块具有广泛和不断增长的市场空间。光模块的上游主要为光芯片和无源光器件，下游客户主要为电信主设备商、运营商以及互联网&云计算企业。光模块原理示意图如图3：光模块遵循芯片—组件(OSA)—模块的封装顺序。激光器芯片和探测器芯片通过 传统的 TO 封装形成 TOSA 及 ROSA，同时将配套电芯片贴装在 PCB，再通过精密耦合 连接光通道和光纤，最终封装成为一个完整的光模块。新兴的主要应用于短距多模的COB采用混合集成的方法，通过特殊的键合焊接工艺将芯片贴装在PCB上，采用非气密性封装。光模块下游主要应用于电信承载网、接入网、数据中心及以太网三大场景。电信承 载网和接入网同属于电信运营商市场，其中波分复用(xWDM)光模块主要用于中长距 电信承载网，光互联(Opitcal interconnects)主要用于骨干网核心网长距大容量传输， 而接入网市场是运营商到用户的“最后一公里”，包括光纤到户无源光网络(FTTH PON)、 无线前传(Wireless)等应用场景。数据中心及以太网市场主要包括数据中心内部互联、 数据中心互联(DCI)、企业以太网(Ethernet)等场景。行业现状格局及发展逻辑2.1、欧美日:行业不断并购整合，专注于高端产品和芯片研发全球光模块产业链分工明确，欧美日技术起步较早，专注于芯片和产品研发。中国在产业链中游优势明显:劳动力成本、市场规模以及电信设备商的扶持，经过多年发展已成为全球光模块制造基地，从OEM、ODM 发展为多个全球市占率领先的光模块品牌。产业链分工有效利用了全球优势生产要素，并避免了重复研发，有利于全球产业链高效运转但中国难以分享上游的巨大价值。由于低端产品价格透明，许多海外企业无法接受过低的毛利率进而剥离光模块业务 专注于芯片或保留高端产品。如剑桥科技去年 5 月和今年 3 月分别收购 Macom Japan 和 Oclaro Japan 光模块资产;博创科技今年 3 月收购 Kaiam PLC 业务涉及相关部分资 产。另一方面，光通信巨头也经历了一系列并购整合，以增强对整个产业链的垂直协同， 增强规模优势，提高议价能力，如去年 5 月和 11 月，Lumentum 和 II-VI 分别宣布收购 Oclaro 和 Finisar。2.2、中国在全球价值链地位提升长期以来我国光模块企业在上游芯片和下游主设备商 的“夹击”下利润空间被严重限定，但长期坚持研发正在助力国内光模块企业向价值链更高的高端光模块和光电芯片领域渗透。如以电信光模块为主业的光迅科技、昂纳科技、新易盛，三家企业研发支出总额 2014-2018保持着年均20%的增长速度，研发支出占营收比例保持在10%以上。而从三家企业的收入合计占运营商资本开支的比例来看，2014-2018 增长了1.79pct。光模块企业通过研发投入带动产品竞争力不断增强，有望在全球产业链中分享更多的价值。2.3、上游芯片国内仍是短板，自主可控将加速（1）光芯片和电芯片是光模块的核心部件，成本占比最高光芯片是光模块中完成光电信号转换的直接芯片，又分为激光器芯片和探测器芯片。 光模块芯片具有极高的技术壁垒和复杂的工艺流程，因而是光模块 BOM 成本结构中占比最大的部分。光芯片的成本占比通常在 40%-60%，电芯片的成本占比通常在 10%- 30%之间，越高速、高端的光模块电芯片成本占比越高，但规模优势可以增加采购的议价能力；（2）高速芯片国产率亟待提升，芯片产业链薄弱环节需逐步解决光芯片方面，我国在 10G 及以下光芯片具备替代的能力，但仍有很大市场空间。商业级 25G 的 DFB、EML、APD、PIN 部分厂商已在客户验证阶段，成本降低和良率提升仍有很长的路要走。50G EML、窄线宽波长可调激光器芯片、100G 及以上相干集成光收发芯片等面向 5G 的关键芯片几乎全部由国外厂商提供，海思、光迅等研发走在前列的企业目标基本是实现自给。电芯片方面，我国25G/100G多模光模块配套 IC 基本实现替代能力，但产能远远不足。25G/100G 单模和更高速率自 给率估计仅有 1%，高速 TIA、CDR、DSP 等基本和国外存在 1-2 代的技术差距。（3）国产替代空间巨大，自主可控意义更大，贸易战加速芯片自主可控2018年4月，美国以违反对伊朗的出口禁令为由重启对中兴通讯的出口制裁，禁止本国企业向中兴提供任何销售服务。由于在电芯片、射频 前端芯片、高端光模块和光器件上严重依赖美国企业，中兴通讯陷入两个月的“休克” 状态，中兴供应商遭受了严重的订单和存货损失。今年5月，美国商务部正式把华为列入“实体名单”，随即断供一切美国芯片、器件、软件系统、技术支持等。华为随即曝光“备胎计划”，但在 x86芯片、DSP、FPGA、射频前端、模拟芯片、存储芯片等领域仍 然很难找到合适的国产替代方案。光模块方面，中国企业在华为高端光模块和相干光模块的占有率不足20%，25G及以上光芯片和电芯片除了海思自研几乎没有国产替代方案。基于光芯片/电芯片的平均成本占比以及 LightCounting 对全球光模块市场规模的预测，我们预计 2018 年光芯片和电芯片的市场规模分别在21亿美元、8亿美元，2023年将分别达到52亿美元、20亿美元。我国是全球光模块最大的市场之一，预计到 2023 年光芯片和电芯片国产替代空间 分别在 13 亿美元、6亿美元。以史为鉴，华为未雨绸缪意义重大。华为光通信设备全球领先，不畏美国打压，很大程度上由于对长期研发的“备胎”信心。华为海思成立于2004 年，自成立以来光网 络解决方案芯片受到极高的战略重视。华为于2012年收购英国光子集成公司CIP并于 2013 年收购比利时硅光子公司 Caliopa，不断增强设计能力，今年初宣布在英国剑桥投 资光芯片工厂，未来目标是实现下游流片、封测的自主化。当前中美贸易谈判结果仍有很大的不确定性，但从中兴到华为，自主可控已成为国内光模块企业的普遍共识。2.4、未来产业发展遵循的两个逻辑:产品快速迭代、价格快速下降（1）产品快速迭代：①光模块数通市场产平均每3-4年完成一轮产品迭代，当前北美数据中心已进入 25G/100G 和 100G/400G 的过渡阶段，国内数据中心部署进度落后 1 到 2 年。电信市场产品更迭相对缓慢一些，但在工业级温度下要求光模块的稳定工作时间在5年以上。(1)流量加速爆发，交换机和服务器快速迭代。思科预测 2016-2021 全球流量年复合增长率 25%，这意味着流量每三年翻一番，5G 到来单位流量价格下降将带来更快的流量增长。流量的爆发导致服务器和交换机的升级需求，带来光模块的配套升级。②光模块产品种类繁多，非主流产品迅速退出市场。光模块的场景和性能属性繁多，不同的封装方式、传输速率、传输距离、光纤类型、通道数、光源波长等相互组合形成庞大的产品型号体系，以满足不同场景、不同性能、不同预算的解决方案。新一代产品往往有各厂商主导的多种型号供客户选择，但通常某些成为主流，其他的则退出市场。③客户追求更高性价比，高速率产品替代低速率产品。光模块的发展趋势是更小、更便宜、更节能，光模块单位速率成本2016-2019平均每年下降 38%，2024年单位带宽成本有望接近 1 美元/Gb，客户使用高速率产品替换低速率产品将有效降低单位成本；企业应对方式：①快速推出新品取得先发优势、②市场集中策略价格快速下降：①中低端市场竞争激烈，上下游承压。从产业链结构的角度上，国内光模块产业链呈现“纺锤形”，光模块企业处在上下游挤压下，议价能力弱;下游来看，国内电信市场客 户主要为四大设备商，最终客户为三大运营商，数通市场客户主要为有实力建设超大规模数据中心的云计算、互联网内容供应商;上游来看，欧美日主流芯片供应商不超过10家。从竞争结构的角度上，国内中低端市场竞争极为激烈:2018 年全球光模块 CR8 为 54%，属于垄断竞争市场，其中高端市场被 Finisar 等企业牢牢把控，而这些企业近年来的并购整合更增加了高端市场的垄断能力。中低端市场，国内市场格局较为分散，光迅、旭创、海信等企业占据着头部份额，但面临着不断进入的竞争者挑战。在上下游挤压和激烈竞争下，光模块市场呈现出年均 15%-25%的降价幅度。每一代新产品推出时，市场降价幅度有所缓和，随着竞争者大量进入，产品降价幅度大幅增加，之后随着新品推出又进入下一个生命周期。大型竞争者的进入也会迅速拉低市场价格，例如 Intel 2018 年推出100G硅光产品，采用低价策略迅速占领市场份额。②毛利率在产品进入成熟期后迅速下降。从光模块产品生命周期来看，在产品推出早 期，客户对于公司前期发生的研发支出会通过较高的销售价格给予一定“补偿”，市场竞争者少，故毛利较高。进入批量生产初期后，开发阶段的补偿结束，而良率和工艺水平尚待优化，产品的毛利率出现短暂下降趋势。随着产量规模不断扩大，生产工艺改进导致良率明显提高，生产流程的优化安排也显著降低管理费用，毛利恢复到较高的稳定水平。步入成熟后期，大量竞争者进入，产品价格下降快于成本下降，毛利率逐步降低直至降价趋于平缓。企业应对方式：①规模优势②整合芯片③新技术路线3、行业未来的应用市场3.1电信网市场:5G 承载网新需求，光模块量价齐升5G元年开启，当前政策提速信号明显，建站预期规模不断提高，运营商资本开支将迎来上升通道。三大运营商 2019-2022资本开支总规模有望分别增长9%、12%、14%、12%。每一代移动通信网络的建设往往遵循“先铺路再应用”的逻辑，运营商在建网前中期的资本开支 侧重于“大传输”(包括承载网光设备、光纤光缆、PON 设备、无源器件等)的比例会 高一些。“大传输”内部，未来2年主要驱动将来自 5G 光传送网(OTN)的建设，高速光端口的增加将带来光模块需求。前传光模块向25G以及更高升级，中回传光模块向50G及更高升级，回传和 DCI 需要 100G 及更高，核心层需要200G及更高。网络转发流量上，由原来流向确定的南北向流量变化为南北向流量为主，东西向流量为辅。光模块数量增加:(1)5G更高频段带来建站密度的提高，预计建站规模将是 4G的1.5到2 倍，光模块用量大大增加，室内小基站规模部署后，光模块用量还将更多。(2) 5G 初期采用NSA架构与 4G 共享资源节点，只需要实现 AAU 以及前传光模块的升级，但随着网络步入大规模成熟部署期，中传、回传以及东西向流量的增加需要更多光模块。光模块价格提升: 5G 部署前期，前传 25G SR 的价格达到 30 美元，前传 25G LR 的价格达到 50 美元，而规模商用期，中传使用的 ER、ZR 模块价格将在 100 美元以上， 回传和核心层使用的相干模块价格在 1000 美元以上，均较 4G 时期大幅提高。我们假设 5G 国内建站规模为 4G 的 1.5 倍，即 700 万站。网络收敛比，接入层: 汇聚层:区域核心层:核心层=8:4:2:1。前传全部使用 25G(短距长距比例 60%:40%)， 中传使用 50G、100G 数量比=3:1，回传使用 100G、200G 数量比=2:1，核心层使用 200G、400G 数量比=2:1。可以初步估计 5G 共产生各种光模块需求 5400 万只，对应市场规模约68亿美元。3.2接入网市场:10G PON大规模升级，短期高增长运营商规模部署已开启，PON 光模块迎来边际改善。从中国电信近三年 PON设备集采结构规模变化可以看出，中国电信 10G PON OLT 和 ONU 设备 2018 年起集采端口大规模增加。2019 年，中国电信集采 10G EPON OLT 端口88万，中国联通计划年底 10GPON OLT 端口达到 25 万，中国移动集采 10GPON 家庭网关200万台。结合业内预测，中国 PON 光模块市场 2018 年起开始进入快速增长期，2018-2020 年复合增长率可能在25%以上，之后由于产品价格快速下降市场规模呈缓慢下降趋势。3.3数据中心市场:流量和云计算驱动，产品迭代周期短大规模数据中心具有更低的PUE和更先进的 NFV 管理架构，将成为未来大型云数据中心的主流。根据 Cisco 预测，到2021 年全球将有628个超大规模数据中心，是2016年的近 1.9 倍，占据近50%的数据中心服务器份额。扁平化的叶脊架构(Leaf-Spine)成为新建的超大规模数据中心主流架构，从而对于叶脊架构的数据中心而言，整个高端光模块的使用数量是传统架构的数十倍。到 2022年全球400G市场规模有望达到12亿美元，三年复合增长率达 70%。100G-400G 数据中心里面，服务器到叶交换机由 25G AOC 升级为 100G AOC，叶交换机到脊交换机由100G SR4升级为400G SR8/SR4，脊交换机到边交换机由 100G CWDM4升级为 400G FR4/LR4，将全面启动数通市场的新一轮景气。预测规模如图6：二、光模块行业A股主要代表企业：新易盛、中际旭创、光迅科技分析（注：由于上市公司主体近乎全部收入和净利润来源于子公司苏州旭创所从事的光模块业务，因此本文中中际旭创的分析主要为苏州旭创的分析）1、新易盛、中际旭创、光迅科技基本简介1.1、新易盛：是一家领先的光收发器服务提供商，专注于光模块研发、制造和销售，公司成立于2008年4月，注册资本2.36亿元，2016年3月上市，首次发行股份1940万股，公司持股5%以上的股东均为个人，其中，高光荣持股11.61%，胡学民持股11.36%，黄晓雷持股7.79%，Jeffrey chih Lo 持股5.71%，公司作为国际高新技术企业，注重新技术与产品研发，在高速率光模块、5G光通信模块、光器件相关产品上已经取得部分成果；1.2、中际旭创：苏州旭创成立于2008年，致力于高速光通信收发模块产品的研发、生产和销售 。 在 3 G 建设周期中 公司 通过给中国移动供货 6 G/10GSFP+ 基站光模块开始崭露头角并且在电信市场上占有一席之地。其后，公司调整战略，聚焦数通市场，并抓住北美互联网厂商建设超大型数据中心带动光模块需求量爆发的机会迅速发展壮大。根据 LightCounting 报告，苏州旭创在 2017 年全球光模块市场份额中位列第二，成为数通光模块领域的龙头企业，并持续不断引领行业发展。2 017年，经证监会核准 苏州旭创被中际装备收购，登陆资本市场，随后上市公司中际装备更名为中际旭创。后续上市公司设立了子公司山东中际智能装备有限公司，承接公司原有的与电机绕组制造业务相关的全部资产、债权债务及人员，公司电机绕组制造业的生产经营将全部由全资子公司山东中际智能装备开展。上市公司主体中际旭创调整为控股管理平台，管理公司合并范围内各业务模块。1.3、光迅科技：光迅科技是国内领先的光通信器件企业。光迅科技专业从事光电子器件及子系统产品研发、生产、销售及技术服务，是全球领先的光电子器件、子系统解决方案供应商。在电信传输网、接入网和企业数据网等领域产品涵盖从芯片到器件、模块、子系统的综合解决方案。提供光电子产品有源模块、无源器件、光波导集成器件，以及光纤放大器和子系统。2、新易盛、光迅科技、中际旭创股东结构及质押、高管团队介绍2.1、新易盛股东结构新易盛持股5%的股东都为个人，因此股东背景一般，截止最新公开信息可知：高光荣持股质押比例为32.83%，胡学民持股质押比例为55.86%，因此暂时无质押流动性风险。2.2、中际旭创股东结构中际旭创实际控制人王伟修股东背景一般，截止最新公开信息可知：实际控制人王伟修股权质押比例较低，在30%左右，因此暂无质押流动性风险。2.3、光迅科技股东结构光迅科技最终实际控制人为国务院国资委，股东背景资金实力雄厚，有利于企业的资金投入，截止最新公开信息可知：暂无大股东质押信息；2.4、新易盛、中际旭创、光迅科技核心高管对比从上表总结可知：（1）三家公司业务高管都具有丰富的知识专业能力，在科技研发层面各有千秋，新易盛方面明显是从国内底层做起，实操经验丰富；中际旭创方面是海归派技术人员，思想技术更前卫；光迅科技方面属于传统的体制学术派经验更有优势；因此标签依次为：实战派、海归派、学术派。（2）三家公司从管理层年龄上来说中际旭创应该更具有活力，活力排名：中际旭创>新易盛>光迅科技（3）找寻好的公司，除了具有一定的科研能力以外，具有一个有“资本意识”的财务总监是锦上添花，从上表可以看出 中际旭创的财务总监的履历好像有一点意思，其40岁，在担任财务总监前，任职过任古玉资本管理有限公司高级投资经理，且有海外经验，应该要加分不少，从二级市场K线图来看 似乎证明了一些些。总结：从上面来看，仅从管理层的信息来看，作为我个人而言似乎更喜欢中际旭创：有一定专业能力，海归派，视野开阔，财务总监具有资本运作的想法和意识。3、经营理念及战略方向从上表可知，三家公司的侧重点不一样，细致的看一下，就很符合之前高管团队风格的判断：（1）新易盛很务实，属于一个小企业应该有的经营策略，没有很大的口号；中际旭创对于资本运作比较感兴趣，符合之前的财务总监判断；光迅科技就是典型体制内的企业，排比响亮的标语很多，当然有一点还是与众不同的，对于光模块产业链中光芯片具有一定布局，这是另外两家所不具备的，当然困难还很大，目前高端光芯片大部分被国外厂商垄断；4、产品类型及客户结构4.1、新易盛、中际旭创（苏州旭创）、光迅科技产品结构从上面对比3家的产品结构并不能直观的区别3家产品类型，通过查阅其他资料可以得知：（1）光迅科技的产品侧重于电信市场，以信号传输功能为主，在5G领域中，产品侧重前传和中传；另外，公司还具备其他两家不具备的能力就是光迅科技有涉及光芯片的设计，目前正在积极研发25G光芯片；（2）中际旭创的产品侧重于数据中心相关场景，在5G领域中，产品侧重回传端；（3）新易盛产品线则比较丰富，也可以说很杂，没有特别集中某一领域的优势，，但也有好的一面，可以提升自身的潜力，实现弯道超车，在重视传统的光模块电信市场的同时也积极开拓数通市场；图 10 5G前传、中传、回传4.2、新易盛、中际旭创（苏州旭创）、光迅科技客户结构从客户结构上面也可以清楚地看出企业的差别，光迅科技和新易盛以基站设备商为主，中际旭创以数据内容商为主，所以后续在5G时代，按理说光迅科技的业绩爆发期要早于中际旭创，因为只有完善的基站设施之后，才能带来流量爆发式的增长，从而对于数据中心或云计算终端进行升级改造，导致光模块使用数量的提升。综上：（1）从产品结构上来做选择，可以按照5G建设的顺序进行排序，光迅科技（新易盛）>中际旭创；（2）若芯片自主可控的角度来看，则光迅科技是目前最好的选择。营收对比5.1、营收情况变化说明（1）从图表4可知：截止2018年度末，中际旭创的收入增长最具有爆发性，主要受益于其核心客户（谷歌等云计算厂商）对于云计算的大量的资金投入；而新易盛的下游客户主要为中兴，中兴在2018年因为美国制裁，从而导致新易盛营收同比为负数；光迅科技则业绩比较稳定，没有一个明显的爆发期，反而同比增速由下滑的趋势，当然从营收规模上来讲，光迅科技依然是国内电信市场光模块头部企业，中际旭创则是国内数通市场的头部企业。（2）从表4可知：新易盛2019Q3比2018Q3同比增速达44.38%，看上去很高（主要是受中兴事件影响，营收一跌一涨），但是2019Q3的营收对比2017Q3的营收，同比增速也就16%左右，除开两年时间的影响，平均同比增速也就是8%左右，也没有特别爆发增长； 中际旭创2019Q3则同比出现大幅下滑，主要是受2018年下半年开始下游北美核心客户对于云计算建设支出放缓导致的；光迅科技同比增速比较缓慢，和同时主打国内电信市场的新易盛实际平均增长差不多，相对2017Q3，平均同比增速为7%左右；5.2、营收趋势判断（1）新易盛和光迅科技的营收增长动力主要来源于国内光模块电信市场，华为、中兴、烽火等电信设备商的采购量直接影响到营收的增长，最终的营收核心增长点来源于未来5G基站的建设情况；目前5G基站的部署的最大障碍为5G基站的能耗问题，5G基站的能耗是4G基站能耗的3倍，如何降低5G基站能耗将直接影响到5G产业链上相关公司营收的增长；（2）中际旭创的营收增长动力目前来看主要来源于国内外云计算巨头们对于云计算的投入力度，相对2018下半年及2019Q1疲软后，2019Q3下游客户云计算投入有回暖的现象，查阅中际旭创平均存货周转天数200天左右，那么预计也要在2020年后业绩有大幅增长的可能性；6、毛利率及净利率对比分析6.1、销售毛利率：（1）2018年之前，新易盛和光迅科技的主要产品侧重于光模块电信市场，可以看到整个电信市场的光模块产品销售毛利率都是处于下降通道直至平稳，符合光模块整个产品的生命周期（初期竞争者少，毛利高，随着产品成熟，大量竞争者涌入，导致竞争大，产品价格下降速度更快，导致毛利率逐步降低），但是在2019年Q3的销售毛利率来看，光迅科技没有多大变化，处于稳定状态，而新易盛毛利率环比提升10多个百分点，这与公司调整产品和客户结构有很大关系，符合上文中产品类型中提到的新易盛产品线丰富，目前正积极往数通市场布局，挑战国内的中际旭创等企业；（2）中际旭创的销售毛利率从2015-2017略微下滑，2018年开始稳步上升，得益于公司主打高速率产品，高速率产品2018年占比75%，这也确保了销售毛利率的稳定性；6.2、销售净利率：三家公司中，新易盛的净利率是最高的，中际旭创次之，光迅科技最后，数通市场等高速率产品的毛利率明显高于电信市场的光模块产品，这就导致了光迅科技净利率明显低于中际旭创；综上：①高速率的光模块产品（多用于数通市场）的毛利率明显高于低速率的光模块产品（多用于电信市场）②公司费用方面的管控能力三家公司能力基本上旗鼓相当，中际旭创略高一点的主要原因可能与原上市公司业务有关系，有拖累的嫌疑；7、期间费用通过上述图表可知：（1）整理来看，三家公司的期间费用率都是呈下滑趋势，说明三家公司都在公司费用管控方面进行了加强，光模块行业普遍净利率比较低，也要求企业加强对自身的费用管控能力；（2）相对而言 光迅科技和新易盛的期间费用率最低，也比较稳定，中际旭创的则要高出一点，也有可能是受原上市公司体系中际装备的影响；（3）三家公司都有涉及国外客户，参考近几年人民币处于贬值的大趋势，因此公司2018、2019年财务费用都有一定的汇兑收益；8、研发费用支出从上图表11、12、13中可以看出三家光模块公司的研发费用占比营收大概在7%左右，光迅科技的研发费用占比稍微高一点，约8%个点，查阅行业其他公司如：博创科技、化华工科技，它们的研发支出占比均在7个点左右，总体来说，无论是从比例还是数量上来说光迅科技的投入都是最大的，或许与光迅科技有涉及光芯片产业有关9、资本结构分析9.1、新易盛资本结构分析（1）公司整体资产负债率在20%左右且比较稳定，还是比较健康的，负债中接近98%为流动负债，查阅公司资料，流动负债中应付账款占比接近70%，没有短期借款，与公司2016年才上市3年，短期不缺钱有关系；（2）公司资产结构中，流动资产占比为70%左右，其中主要为存货、应收账款、货币资金，根据公司过往及行业情况，存货减值每年都存在，所以存货减值风险为最大风险（用于后期盈利预测）如图16所示，2018年的异动主要是中兴事件影响导致的；9.2、中际旭创资本结构分析（1）公司整体资产负债率呈逐年下降趋势，降到40%以下，其中流动负债占比为75%左右，流动负债中，应付票据及账款占比接近50%，次之为短期借款，整体上来说还是属于比较安全的；（2）公司资产结构中，流动资产占比为55%左右，其中主要为存货、应收账款、货币资金，同样，存货减值风险为最大风险（用于后期盈利预测）如图17所示，2017年存货占比很高，是受下游北美客户大力采购，公司积极备货有关，2018年营收同比翻倍；（3）非流动资产中，占比比较大的除了固定资产以外就是商誉，所以未来商誉的减值是比较大的风险点，由于目前上市公司90%多的营收都来源于苏州旭创，因此如果出现商誉减值的迹象就代表上市公司业绩出现问题了；9.3、光迅科技资本结构分析（1）公司整体负债率，保持在40%左右，比较稳定，其中流动负债占比接近90%，其中应付票据及账款占到流动负债的84.28%，可以说公司是比较强势的，财务也是比较安全的（2）公司资产结构中，流动资产占比达80%，其中又主要以存货、应收账款、货币资金为主，同样，在流动资产中，存货减值风险为最大风险（用于后期盈利预测）如图18所示，2018年异动也是受中兴事件影响；9.4、资本结构分析总结（1）三家公司整体的资产结构都比较相似，说明属于该行业的特性，流动资产占比较高，流动负债占比较高，其中流动负债主要以存货、货币资金、应付账款为主且每年都会发生存货跌价减值的现象，符合前文行业分析中说到的光模块产业发展的逻辑——产品快递迭代，产品价格快速下跌；（2）存货减值的问题也反过来说明行业竞争激励，只有不断的投入研发，使自身产品快速换代升级，才能不被市场所淘汰，好比中际旭创2018年率先推出100G高速模块，获得北美云计算巨头的青睐，业绩大涨。10、现金流量10.1、新易盛现金流量变化情况新易盛的现金流基本上处于平衡状态，2016年上市募集了大量资金后，靠着2017年的获得的大量订单使2018年即使出现了中兴事件后，也能靠着2017订单的回款使现金流保持比较好的状态，不过2018年营收的下降就直接影响到2019年的经营活动现金流，不过并没有太大的影响，因为公司本身负债率极低，且全是应付账款等流动负债，没有短期借款，公司货币资金还算比较充足。10.2、中际旭创现金流量变化情况中际旭创的现金流量特色比较明显，筹资活动（短期借款和长期借款）更多，对外投资规模也更大，这也反映出公司正在积极的对外布局扩张中，通过参与产业基金积极参与布局光芯片，整个思路符合前文行业分析提到的企业应对措施：利用规模优势、整合芯片，获取在行业中更强的竞争力；10.3、光迅科技现金流量变化情况光迅科技的现金流量表中，各数据就显得比较平稳，在2018年前，没有特别多的筹资活动，也没有特别大手笔的投资活动，在2019年公司发行定增成功（投向：高速光模块和光芯片），募集了大量的资金，也似乎也代表了未来公司将加大对于数通市场的攻占及对光模块核心技术光芯片的投入。三、盈利预测根据 LightCounting预测，2018 年全球光模块市场规模约 60 亿美元，其中电信承载网市场规模 17 亿美元，每年以 15%的速度增长，接入网市场（PON）规模约 12 亿美元，年增长率约 11%，而数据中心和以太网市场规模已达 30 亿美元，未来 5 年复合增长率达 19%；因此，下面将上述行业增长率作为新易盛、中际旭创、光迅科技的营收增长参考标准。新易盛盈利预测1.1、新易盛营收同比增速、毛利率、期间费用率、企业税负率假设（1）营收同比增速：由于目前新易盛产品更偏向电信市场，慢慢加大布局数通市场的力度，因此假设新易盛2019-2021点对点光模块营业收入同比增长为51.04%、15%、18%，PON光模块（多用于接入网市场）同比增长为-47.71%、11%、11%，另外公司组件与点对点模块营收具有一定相关性，因此增长幅度也为51.11%、15%、18%；（2）毛利率：随着公司产品结构调整，未来几年公司点对点模块占比总营收比重提高，这部分毛利较高，但是随着时间的推移，产品价格下降，毛利率降低直至平缓稳定，故我们假设2019-2021年公司综合毛利率为30%、28%、26%；（3）研发费用：假设2019-2021年间研发费用占比营收投入比例为：7.13%、7%、7%；（4）期间费用率：结合公司过去几年的期间费用率（在4.26%左右波动），故我们假设2019-2021年期间费用率分别为：4%、4.26%、4.26%；（5）资产减值损失：除开2018年因为中兴事件影响的存货减值损失因素，过去几年资产减值损失主要为存货减值损失，故我们参考前文图表16 ：资产减值损失大概占比存货3.2%左右，而存货占比营收范围在40%线上附近波动，这里取值40%，推算2019-2021年期间资产减值损失分别为：0.14、0.16、0.18亿元；（6）企业税负率：公司每年需要缴纳的税收比例大概占利润总额的13%左右，因此我们假设2019-2021年企业税负率为13%、13%、13%；根据上述假设，股价用20日均线36.83元作为标准，我们给出表5：2、中际旭创盈利预测（1）营收同比增速：由于目前中际旭创产品更偏向数通市场，为国内数通市场龙头企业，2018年营收同比下降为下游客户云计算投入放缓所致，结合行业及三季报情况，因此假设中际旭创2020-2021 100G/400G光模块营业收入同比增长为-28%、20%、25%，10/40G光模块（多用于电信市场）同比增长为15%、15%、15%，至于中际装备部分，该部分营收较小，未来存在剥离的可能性，所以暂时不考虑进去；（2）毛利率：参考公司过去几年的毛利率一直处于稳定的状态，故我们假设2019-2021年公司综合毛利率为28.3%、28.5%、28.5%；（3）研发费用：假设2019-2021年间研发费用占比营收投入比例为：7%、7%、7%；（4）期间费用率：结合公司过去几年的期间费用率（在7.5%左右波动），故我们假设2019-2021年期间费用率分别为：7.3%、7.8%、7.8%；（5）资产减值损失：2018年业绩大涨，受下游客户去库存影响，2019年存货减值损失增大，总体来说存货减值损失大概占比存货3.5%左右，而存货占比营收范围为30%-80%，接近80%的主要原因是公司2018年营收同比大幅增长，所以需要积极备货导致的，故如果按照正常的备货节奏，我们假设存货占营收的40%左右，因此推算2019-2021年期间资产减值损失分别为：1.48、0.67、0.82亿元；（6）企业税负率：公司每年需要缴纳的税收比例大概占利润总额的12%左右，因此我们假设2019-2021年企业税负率为7.97%、12.5%、13%；根据上述假设，股价用20日均价43.4元作为标准，我们给出表6（下面利润没有包含原有上市公司中际装备的净利润）：3、光迅科技盈利预测（1）营收同比增速：参考前文行业分析增长率，我们假设公司传输端营收同比增速2019-2021年为：18%、15%、15%，接入段营收同比增速2019-2021年为-8%、11%、11%；（2）毛利率：参考公司过去几年的毛利率一直处于稳定的状态，故我们假设2019-2021年公司综合毛利率为19.84%、20%、22%；（3）研发费用：假设2019-2021年间研发费用占比营收投入比例为：8%、8%、8%；（4）期间费用率：结合公司过去几年的期间费用率（在4.2%左右波动），故我们假设2019-2021年期间费用率分别为：4.04%、4.2%、4.2%；（5）资产减值损失：除开2018年中兴事件影响，存货减值损失大概占比存货3.5%左右，而存货占比营收范围为35%左右波动，故如果按照正常的备货节奏，我们假设存货占营收的35%左右，因此推算2019-2021年期间资产减值损失分别为0.68、0.73、0.83亿元；（6）企业税负率：公司企业所得税主要为15%，但是考虑到研发费用加计扣除的因素，由于公司净利率比较低，但是研发费用投入比较多，因此研发费用的加计扣除对所得税影响较大，因此这里预测净利润时需要换一个预测逻辑：先按15%征收所得税，然后扣除研发费用的加计扣除部分（大约占研发费用10%左右），因此2019-2021年企业所得税=利润总额*14%（扣除其他抵税因素）-研发费用*10%。根据上述假设，股价用20日均价28.27元作为标准，我们给出表7：四、风险提示1、5G基站部署不及预期2、北美、国内等云计算巨头数据中心建设（数通市场）不及预期3、行业竞争加剧4、中美贸易战升级

电机(俗称"马达")是指依据电磁感应定律实现电能转换或传递的一种电磁装置。在电路中用字母M(旧标准用D)表示。它的主要作用是产生驱动转矩，作为用电器或各种机械的动力源。发电机在电路中用字母G表示。它的主要作用是利用机械能转化为电能，目前最常用的是，利用热能、水能等推动发电机转子来发电。高效节能电机是指通用标准型电机具有高效率的电机，一般采用新型电机设计、新工艺及新材料，通过降低电磁能、热能和机械能的损耗，提高输出效率。与通用标准型电机相比，高效节能电机的节能效果显著，一般情况下效率可平均提高4%左右。国内外电机行业现状分析调研从目前我国电机行业的整体看，基本可以做到供需平衡，但是从局部看，我国中低端电机存在一定的过剩，而在高端方面则处于供不应求的状态。预计未来几年，随着市场整合的加深、技术的提高，我国对高端产品的的依赖程度将会逐渐降低。2018年度行业产销平稳增长;个别企业亏损严重，导致行业利润总额大幅下降;出口产销量与收入增长幅度收窄;2018年原材料价格虽有所松动,但仍处在高位震荡，成本不断增长，挤兑了企业盈利空间;应收应付账款全年高位运行，流动资金吃紧;行业平均综合经济效益指数下降。2019年中小型电机行业延续了2018年的变化趋势。随着劳动力以及能源等生产要素价格的上升，制造行业企业生产成本不断攀升。电机冲片的加工一般使用单片冲槽法，其工作量占电机制造总工时的25%左右。并且，由于在传统生产方式下，生产信息收集不及时、流转不畅，生产过程的监控、记录不精细，造成生产管理滞后、产品质量控制成本较高。目前，国外先进的电机企业已实现自动化的生产流程，建立了完善的信息交换系统与智能管理平台，生产效率与管理水平得到了有效提升。例如，国外先进企业的冲片生产已广泛使用单片机、可编程逻辑控制器等自动化冲制方式，但国内电机生产企业的冲制过程仍较多采用单片冲制和人工进出料为主。为提高生产效率、降低事故率、降低产品质量控制成本，提高生产线的数字化、信息化水平、实现自动化生产，是电机企业未来不可逆转的趋势。想要了解更多行业专业分析请点击中研普华产业研究院出版的《2020年中国 高效节能电机市场产业现状分析与投资评估预测报告》。2017-2020年电机节能状况综合分析第一节 电机节能效果分析一、工业节能电机的本体节能稀土永磁材料的磁性能优异，它经过充磁后不再需要外加能量就能建立很强的永久磁场，用来代替传统电机的电励磁场。稀土永磁电机效率高、结构简单，体积小、重量轻，既可达到传统励磁电机所无法比拟的高性能(如超高效、超高速、超高响应速度)，又可制成能满足特定运行要求的特种电机，如电梯曳引电机、汽车专用电机等。稀土永磁电机与电力电子技术、微机控制技术相结合，更将电机传动系统的性能提高到了一个崭新的水平。在工业领域，作为驱动用的稀土永磁电机主要有异步起动高效永磁同步电动机、变频供电的永磁同步电动机等。二、变频调速节能应用变频技术最早的目的主要是为了调速控制。随着电力电子技术和控制技术的高速发展，变频调速已经能获得高精度的转速转矩控制，达到直流调速系统的调节精度。笼型感应电动机比直流电机系统结构简单、重量轻、价格低、无换向器，运行可靠;控制电路比直流调速系统简单、易于维修;特别是对于特大容量和极高转速的负载，由于直流电动机换向器的换向能力限制了其容量和转速，而交流电动机则不受限制。因此特大容量且对传动装置控制要求很高的传动，如大型钢板轧机、矿井卷扬机、聚乙烯压机等;再如转速极高的传动装置，如在化工和食品行业的离心机、高速搅拌机和高速磨头等，其动态性能要求较高，这些场合都以采用交流变频调速为宜。除满足传动控制的调速要求外，变频调速技术还可用于节能。目前用得最多的是对风机、泵类负载设备的调速节能。一方面是因为风机、泵类系统约?肖耗了工业电动机用电的40%;另一方面是由于风机、泵类负载的转矩与转速的平方成正比，在选型裕量过大和需减少风量(流量)时，变频调速的节能效果尤为显著;另外，在使用风机泵类设备的大部分场合，对变频调速的控制精度，动态性能要求不高，变频器的成本相对较低，控制较简单，便于推广。三、电机系统节能电机系统节能通常是指从电机起动开关开始直至拖动的装置产出产品(流体)时能量的最终消耗。它包括电机起动开关、供电馈线、电机速度控制装置、电动机、联轴器(或其他联结方式如齿轮联结、皮带联结、蜗轮蜗杆联结等)、拖动装置(泵、风机或压缩机等)、拖动装置产出的产品(一般为液体和气态流体)、输送管线、终端负载等。所以，电机系统节能是指整个系统效率的提高，它不仅追求电机本体效率和拖动装置效率的最优化，还要求系统各单元与系统整体效率的最优化。图表：拖动环节图资料来源：公开资料整理第二节 2017-2020年全球电机产品强制性能效标准研究一、美国1992年，美国国会通过了EPACT法令，该法令对电机的最低效率值作出了规定，并要求从1997年10月24日起，凡是在美国销售的通用电机，都必须达到最新制定的最低效率指标，即EPACT效率指标。EPACT所规定的效率指标为当时美国主要电机制造商所生产的高效电机效率指标的平均值。2001年，美国能源效率联盟(CEE)与美国电气制造商协会(NEMA)联合制定的超高效率电机标准，称为NEMAPremium标准。该标准的启动性能要求与EPACT一致，其效率指标基本上发映了目前美国市场上超高效率电机的平均水平，较EPACT指标提高了1一3个百分点，损耗较EPACT指标下降了20%左右。目前NEMAPremium标准多用于电力公司为鼓励用户购置超高效率电机时，给予补贴的一个参照标准，NEMAPremium电机被推荐使用在年运行>2000小时、负荷率>75%的场合。NEMA开展的NEMAPremium计划是一个行业自愿的协议，NEMA成员签署这一协议并在达到标准后才能使用NEMAPremium标识 ，非成员单位需要付一定费用后才 可使用此标识。EPACT规定电机效率 的测定采用美国电机与电子工程师学会 的电机效率试 验方法标准 IEEE112一B。二、欧盟欧盟在上世纪90年代中期开始对电机节能进行调研和政策制定土作。1999年，欧盟委员会交通能源局与欧洲电机和电力电子制造商协会(CE-MEP)就电动机分级计划达成了自愿协议(简称EU一CEMEP协议)，该协议对电机的效率水平进行了分级，即eff3一低效率(Lowefficiency)电机，eff2-改善(Improvedefficiency)电机，effl一高效率(Highefficiency)电机。在2006年后，禁止生产和流通eff3级电动机。该协议还规定制造商应在产品铭牌和样本数据表上列出效率档次的标识以及效率数值，以便于用户选用和识别，这也构成欧盟电机EuPs指令最早的能效参数。EU-CEMEP协议由CEMEP成员单位自愿签约后执行，并欢迎非成员的制造商、进口商和零售商参加。目前参加的包括德国西门子、瑞士ABB,英国BrookCromton、法国Leroy一Somer等36家制造公司，覆盖了欧洲80%的产量。丹麦对于购置电机效率高于最低标准的用户，由能源署每kW补贴100或250丹麦克郎，前者用于新厂购置电机，后者用于更换老电机;荷兰则除了购置补贴外，另还给予税收优惠;英国则通过减免气候变化税和实施“提高投资补贴计划”来促进高效率电机等节能产品的市场转化，政府还由环境、食品和农村事务部(DEFRA)组织实施一市场转化计划，在互联网上积极介绍包括高效率电机在内的节能产品，提供这些产品的信息、节能方案和设计方法等。三、加拿大加拿大标准协会与加拿大电机行业协会在1991年制订了一个推荐性的电机最低能效标准，此标准的效率指标较稍后的美国EPACT指标略低。由于能源问题的重要性，在1992年加拿大议会也通过了能源效率法令(EEACT)，其中包括了电机的最低能效标准，其电机效率指标和美国EPACT指标相同，并规定该标准在1997年开始正式生效。此标准根据法律规定强制实施，所以高效率电机得到了迅速的推广。四、澳大利亚澳大利亚政府为节约能源和保护环境，自1999年起开始对家用电器和工业设备，实施强制性能效标准计划(Mandadoryenergyefficiencyperformancestandards)或称MEPS计划，由澳大利亚政府下属温室气体办公室会同澳大利亚标准委员会进行管理。澳大利亚已将电机纳人MEPS范围，其电机强制性标准于2001年10月批准生效，标准号为AS/NZS1359.5，需要在澳洲和新西兰生产和进口的电机均需达到或超过此标准所规定的最低效率指标。该标准可用2种试验方法进行试验，因此规定了2套指标:一套为方法A的指标，对应于美国IEEE112一B方法;另一套为B方法的指标，对应于IEC34-2，其指标数值与欧盟EU一CEMEP的Eff2基本相同。该标准除规定了强制性的最低标准外，还规定了高效率电机指标，为推荐性标准，并鼓励用户采用。其数值与欧盟EU一CEMEP的Effl及美国的EPACT相近。

太阳能路灯行业发展面临的机遇及挑战分析（附报告目录）1、光伏照明行业发展概况光伏照明属于太阳能光伏应用行业的一个细分领域，由于太阳能光伏发电技术的独特优点，太阳能电池进入实用阶段不久就被应用在照明领域，在 20 世纪 70 年代初，天津港就安装了太阳能航标灯；随后，在我国海南等地区，也开始使用太阳能割胶灯以及其它太阳能照明灯具；20 世纪 90年代，太阳能交通信号灯得到大量普及。近年来，随着太阳能电池发电转换效率的提高、LED 照明技术的持续发展，以及世界范围内节能环保理念的普及，光伏照明产品市场快速增长。2006 年-2009年，为促进农村节能减排和资源的循环利用，北京市投入财政资金 6.8 亿元实施“亮起来”工程，共安装太阳能路灯 13.8 万盏，覆盖 1,471 个村庄、34 个旅游景点、77 条旅游线路、100 条乡村道路。相关报告：北京普华有策信息咨询有限公司《2021-2026年太阳能路灯行业市场调研及前景预测报告》图片源于网络北京的太阳能照明工程的示范作用带动了全国各个城市的光伏照明项目，在全国掀起了太阳能路灯照明的热潮。随着全国各地经济的发展、市政设施的大力推进以及响应节能减排的号召，各地政府大力推进太阳能路灯的应用。安装太阳能路灯不仅能够为城市及乡村建设带来新鲜的元素和吸引力，也能够节约安装成本，最重要的是能够节约电力资源和减少电费支出，如果使用传统能源，一条 1 千米的道路用市电路灯每个月的电费就高达数万元。2、 行业竞争格局随着太阳能路灯产业的发展，集中化的产业园应运而生，我国出现了几个太阳能路灯生产研发相对集中的工业集中园，包括扬州高邮、广东中山古镇、常州、丹阳。但是，太阳能路灯产业整体上企业众多、市场集中度低，单家企业的市场份额相对较小，尚未形成具有绝对优势的龙头企业。太阳能路灯行业竞争趋于激烈，只有具有创新能力、质量优势和完善服务体系的企业才能立于不败之地。3、行业发展面临的机遇（1）产业政策的大力支持我国颁布了一系列的政策法规促进太阳能等可再生能源的生产和使用，为太阳能应用行业发展营造了优良的政策环境，包括《中华人民共和国可再生能源法》、《可再生能源产业发展指导目录》、《可再生能源中长期发展规划》、《国家中长期科学和技术发展规划纲要》、《可再生能源发展专项资金管理办法》等。2007 年 6 月，国务院审议通过了《可再生能源中长期发展规划》，提出当前和今后一段时间要加快太阳能、风能、生物发电的开发利用，提高可再生能源在能源结构中的比例。国家对太阳能应用产业的扶持政策将长期存在，有利于整个行业继续保持快速增长。太阳能热水器产业，因其与人民的日常生活密切相关，产品具有环保、节能、安全、经济等典型特点，迅速发展成为我国太阳能热利用的“主力军”。近年来，我国推出新农村城镇建设与改造、保障性住房建设、新能源建筑示范应用，给太阳能热利用产业打开了新的发展空间。我国节能减排战略等政策的制定和实施，将极大地推动太阳能热利用行业的发展。随着城镇化建设加速、智慧城市和平安城市理念的兴起，受益于国家基础设施建设投资、文化旅游政策、“特色小镇”、各种创新模式的推动，光伏照明市场迎来爆发期，逐渐朝着综合性的城市亮化改造的方向发展。这些支持政策不仅给行业发展营造了一个良好的宏观环境，而且通过大规模的示范工程为产业发展带来了实质性利好，有利于行业的长期健康快速发展。（2）技术进步的速度加快近年来光伏照明行业的技术创新活跃，太阳能电池的光电转换效率和 LED 的照明功率不断提高，生产成本则持续下降，光伏照明产品获得广泛普及的预期越来越强烈；随着高功率光伏照明技术以及微型电网技术的发展，太阳能 LED 路灯、太阳能 LED 隧道灯等产品将逐渐为市场接受，光伏照明产业将获得良好的发展机遇。随着上游太阳能电池片和 LED 照明技术的发展，光伏照明将在众多领域内替代传统照明，市场前景将非常广阔。（3）消费习惯的转变，光伏照明产品将日益受到青睐而随着中国经济的快速增长，国内消费者的消费习惯必将随之发生改变，节能环保、绿色低碳的概念被更多的中国消费者所认可，光伏照明产品将逐渐受到中国消费者的认可与青睐，成为居家生活中重要的装饰、照明灯具。另外，从政策层面上看，随着国家科技部“十城万盏”工程试点等在国内的示范性作用的显现，中高功率的光伏照明产品也将迎来良好机遇。（4）环境保护和可持续发展的要求世界经济的现代化得益于化石能源的开发和利用，截至目前，石油、天然气、煤炭等化石能源得到广泛应用，且价格低廉，但化石能源属于不可再生资源，而且过度开发导致的环境破坏和环境污染日益严重，严重影响到人类未来的可持续发展。在众多可再生能源中，太阳能无疑是能量最巨大也是最清洁的能源，未来全球能源发展的方向将是以太阳能为主的可再生能源，是解决人类可持续发展与环境问题的有效途径。太阳能资源作为现阶段新能源开发利用中的一种重要能源，是世界能源利用的一个重要发展方向，能有效降低建筑常规能源的消耗，如热利用应用中生活用水、采暖等，以及光伏应用领域太阳能路灯、电池充电设备等。随着中国能源结构调整，“新”能源不断代替“旧”能源，太阳能是新能源结构中的主要能源之一，符合我国逐步由化石能源经济向低碳能源经济发展走清洁高效能源发展道路的大趋势。4、不利因素（1）光伏照明行业研发投入较低目前国内光伏照明企业的科研创新能力普遍较弱，研发和技术投入较少，企业缺少核心技术和品牌优势，一定程度上影响了产品的竞争力。（2）成本高、依赖政策扶持与其他能源相比，太阳能是开发潜力最大但已开发比例最低的能源类型，但是，由于光伏组件成本较高，造成太阳能路灯造价较高，太阳能路灯的初始投资成本大，光伏应用产业的经济性不强，目前光伏产业的发展对政策扶持的依赖较大。（3）劳动力成本的上升随着我国经济增长和人们生活水平的不断提高，我国劳动力成本也不断上升，行业内企业面临一定的成本压力和竞争压力，但同时促使其加快自动化改造，提高生产效率，增强竞争力。目录第1章：太阳能路灯行业国内外发展概述1.1 全球太阳能路灯行业发展概况1.1.1 全球太阳能路灯行业发展现状（1）全球太阳能路灯主要厂家分析（2）全球太阳能路灯行业市场规模1.1.2 主要国家和地区发展状况（1）美国太阳能路灯行业现状分析（2）日本太阳能路灯行业现状分析（3）韩国太阳能路灯行业现状分析（4）欧洲太阳能路灯行业现状分析1.1.3 全球太阳能路灯行业发展趋势（1）全球太阳能路灯行业主要企业竞争（2）全球太阳能路灯行业主要区域竞争1.2 中国太阳能路灯行业发展概况1.2.1 中国太阳能路灯行业发展历程与现状1.2.2 中国太阳能路灯行业发展中存在的问题第2章：中国太阳能路灯行业发展环境分析2.1 宏观经济环境分析2.1.1 中国宏观经济发展状况分析2.1.2 中国固定资产投资情况分析2.2 国际贸易环境2.3 宏观政策环境2.4 太阳能路灯行业政策环境2.4.1 太阳能路灯行业监管体系2.4.2 太阳能路灯行业相关标准2.4.3 太阳能路灯行业政策动向2.5 太阳能路灯行业技术环境第3章：太阳能路灯行业市场分析3.1 市场规模分析3.1.1 近五年太阳能路灯行业市场规模及增速3.1.2 太阳能路灯行业市场饱和度3.1.3 影响太阳能路灯行业市场规模的因素3.2 市场结构3.3 市场特点3.3.1 太阳能路灯行业所处生命周期3.3.2 技术变革与行业革新对太阳能路灯行业的影响3.3.3 差异化分析第4章：太阳能路灯行业区域市场分析4.1 区域市场分布状况4.2 重点区域市场需求分析（需求规模、需求特征等）4.3 区域市场需求变化趋势第5章：太阳能路灯行业生产分析5.1 产能产量分析5.1.1 近五年太阳能路灯行业生产总量及增速5.1.2 近五年太阳能路灯行业产能及增速5.1.3 影响太阳能路灯行业产能产量的因素5.1.4 2021-2026年太阳能路灯行业生产总量及增速预测5.2 区域生产分析5.2.1 太阳能路灯企业区域分布情况5.2.2 重点省市太阳能路灯行业生产状况（1）辽宁省太阳能路灯行业发展潜力1）辽宁省太阳能路灯发展环境分析2）辽宁省太阳能路灯应用规模分析3）辽宁省太阳能路灯行业发展现状分析4）辽宁省发展太阳能路灯行业优劣势分析5）辽宁省太阳能路灯行业发展潜力分析（2）重庆市太阳能路灯行业发展潜力1）重庆市太阳能路灯发展环境分析2）重庆市太阳能路灯应用规模分析3）重庆市太阳能路灯行业发展现状分析4）重庆市发展太阳能路灯行业优劣势分析5）重庆市太阳能路灯行业发展潜力分析（3）山东省太阳能路灯行业发展潜力1）山东省太阳能路灯发展环境分析2）山东省太阳能路灯应用规模分析3）山东省太阳能路灯行业发展现状分析4）山东省发展太阳能路灯行业优劣势分析5）山东省太阳能路灯行业发展潜力分析（4）河南省太阳能路灯行业发展潜力1）河南省太阳能路灯发展环境分析2）河南省太阳能路灯应用规模分析3）河南省太阳能路灯行业发展现状分析4）河南省发展太阳能路灯行业优劣势分析5）河南省太阳能路灯行业发展潜力分析（5）湖北省太阳能路灯行业发展潜力1）湖北省太阳能路灯发展环境分析2）湖北省太阳能路灯应用规模分析3）湖北省太阳能路灯行业发展现状分析4）湖北省发展太阳能路灯行业优劣势分析5）湖北省太阳能路灯行业发展潜力分析（6）湖南省太阳能路灯行业发展潜力1）湖南省太阳能路灯发展环境分析2）湖南省太阳能路灯应用规模分析3）湖南省太阳能路灯行业发展现状分析4）湖南省太阳能路灯行业发展潜力分析（7）四川省太阳能路灯行业发展潜力1）四川省太阳能路灯发展环境分析2）四川省太阳能路灯应用规模分析3）四川省太阳能路灯行业发展现状分析4）四川省发展太阳能路灯行业优劣势分析5）四川省太阳能路灯行业发展潜力分析（8）北京市太阳能路灯行业发展潜力1）北京市太阳能路灯发展环境分析2）北京市太阳能路灯应用规模分析3）北京市太阳能路灯行业发展现状分析4）北京市太阳能路灯行业发展潜力分析2）上海市太阳能路灯应用规模分析3）上海市太阳能路灯行业发展现状分析4）上海市太阳能路灯行业发展潜力分析（10）广东省太阳能路灯行业发展潜力1）广东省太阳能路灯发展环境分析2）广东省太阳能路灯应用规模分析3）广东省太阳能路灯行业发展现状分析4）广东省发展太阳能路灯行业优劣势分析5）广东省太阳能路灯行业发展潜力分析（11）江苏省太阳能路灯行业发展潜力1）江苏省太阳能路灯发展环境分析2）江苏省太阳能路灯应用规模分析3）江苏省太阳能路灯行业发展现状分析4）江苏省太阳能路灯行业发展潜力分析（12）浙江省太阳能路灯行业发展潜力1）浙江省太阳能路灯发展环境分析2）浙江省太阳能路灯应用规模分析3）浙江省太阳能路灯行业发展现状分析4）浙江省太阳能路灯行业发展潜力分析5.3 行业供需平衡分析5.3.1 行业供需平衡现状5.3.2 影响太阳能路灯行业供需平衡的因素5.3.3 太阳能路灯行业供需平衡趋势预测第6章：太阳能路灯细分行业分析6.1 主要太阳能路灯细分行业6.1.1 LVD无极灯制造6.1.2 太阳能路灯专用高压钠灯制造6.1.3 太阳能路灯专用低压钠灯制造6.1.4 太阳能路灯专用金卤灯制造6.1.5 太阳能路灯专用节能灯制造6.2 各细分行业需求与供给分析6.3 细分行业发展趋势第7章：太阳能路灯行业竞争分析7.1 行业竞争群组7.2 潜在进入者7.3 替代品威胁7.4 供应商议价能力7.5 下游用户议价能力第8章：太阳能路灯行业产品价格分析8.1 太阳能路灯产品价格特征8.2 国内太阳能路灯产品当前市场价格评述8.3 影响国内市场太阳能路灯产品价格的因素8.4 主流厂商太阳能路灯产品价位及价格策略8.5 太阳能路灯产品未来价格变化趋势第9章：太阳能路灯下游用户分析9.1 用户结构9.1.1 城镇道路建设现状（1）城市道路建设（2）县城道路建设1.4 房地产行业发展现状（1）国房景气指数分析（2）房地产开发投资规模分析（3）商品房销售面积及销售额分析（4）房地产市场供需形势分析9.2 用户需求特征及需求趋势9.2.1 城镇道路建设需求分析（1）采购模式分析（2）太阳能路灯符合照明需求（3）灯具选择（4）城镇道路建设采购案例9.2.2 农村道路建设需求分析（1）采购模式（2）太阳能路灯安装标准（3）太阳能路灯需求重点区域（4）农村道路太阳能路灯安装案例9.2.3 港口建设需求分析（1）港口采购模式（2）港口照明电器产品特征（3）港口建设规采购案例9.2.4 房地产行业需求分析（1）行业采购模式（2）行业照明电器产品特征9.3 用户的其它特性9.3.1 城镇道路建设太阳能路灯需求前景9.3.2 农村道路建设太阳能路灯发展潜力9.3.3 港口建设太阳能路灯需求前景9.3.4 房地产行业太阳能路灯发展潜力第10章：太阳能路灯行业盈利能力分析10.1近五年太阳能路灯行业销售毛利率10.2近五年太阳能路灯行业净资产利润率10.3近五年太阳能路灯行业产值利税率10.4 2021-2026年太阳能路灯行业盈利能力预测第11章：太阳能路灯行业成长性分析11.1近五年太阳能路灯行业销售收入增长分析11.2近五年太阳能路灯行业总资产增长分析11.3近五年太阳能路灯行业净资产增长分析11.4近五年太阳能路灯行业利润增长分析11.5 2021-2026年太阳能路灯行业增长预测第12章：太阳能路灯行业偿债能力分析12.1近五年太阳能路灯行业资产负债率分析12.2近五年太阳能路灯行业已获利息倍数分析12.3 2021-2026年太阳能路灯行业偿债能力预测第13章：太阳能路灯行业营运能力分析13.1近五年太阳能路灯行业总资产周转率分析13.2近五年太阳能路灯行业净资产周转率分析13.3近五年太阳能路灯行业应收账款周转率分析13.4近五年太阳能路灯行业存货周转率分析13.5 2021-2026年太阳能路灯行业营运能力预测第14章：太阳能路灯行业重点企业分析14.1 A公司14.1.1 企业发展简况分析14.1.2 太阳能路灯产品营收分析14.1.3 企业太阳能路灯产品盈利能力分析14.1.4 核心竞争力分析14.2 B公司14.2.1 企业发展简况分析14.2.2 太阳能路灯产品营收分析14.2.3 企业太阳能路灯产品盈利能力分析14.2.4 核心竞争力分析14.3 C公司14.3.1 企业发展简况分析14.3.2 太阳能路灯产品营收分析14.3.3 企业太阳能路灯产品盈利能力分析14.3.4 核心竞争力分析14.4 D公司14.4.1 企业发展简况分析14.4.2 太阳能路灯产品营收分析14.4.3 企业太阳能路灯产品盈利能力分析14.4.4 核心竞争力分析14.5 E公司14.5.1 企业发展简况分析14.5.2 太阳能路灯产品营收分析14.5.3 企业太阳能路灯产品盈利能力分析14.5.4 核心竞争力分析第15章：太阳能路灯行业进出口现状与趋势15.1 出口分析15.1.1 近五年太阳能路灯产品出口量/值及增长情况15.1.2 出口产品在海外市场分布情况15.1.3 影响太阳能路灯产品出口的因素15.1.4 2021-2026年太阳能路灯行业出口形势预测15.2 进口分析15.2.1 近五年太阳能路灯产品进口量/值及增长情况15.2.2 影响太阳能路灯产品进口的因素15.2.3 2021-2026年太阳能路灯行业进口形势预测第16章：太阳能路灯行业风险分析16.1 行业环境风险16.2 产业链上下游及各关联产业风险16.3 行业政策风险16.4 行业市场风险16.5 技术风险16.6 其他风险

（报告出品方/作者：国盛证券，郑震湘、佘凌星、陈永亮）一、技术周期：液晶面板是什么？显示面板大尺寸以 LCD 为主，小尺寸以 OLED+LCD 为主。显示面板主要包括 LCD 和 OLED。LCD 是当前显示面板的主流，应用于电视、电脑、平板、手机。OLED 在中小尺 寸（手机、手表）渗透率逐渐提升。 液晶显示器件核心是背光模组和面板模组。面板模组由外向里分别为彩色滤光片、偏光 片、玻璃基板、液晶、TFT 阵列、玻璃基板。 典型 LCD 面板产线的布局分为：TFT-Array（下基板玻璃）段，CF（彩色滤光片）段， Cell（液晶注入封胶成盒、基板切割磨边等）段，mole（贴 POL、COF bonding、组装 背光源等）段。广泛范畴显示技术处于 LCD、OLED 过渡期间，液晶技术世代线升级已经放缓，内部微 创新不断提升产品差异化和竞争力。显示技术周期 30~40 年：80 年代末跨入液晶时代开始使用半导体制程，摩尔定律下 LCD 相对于 CRT 有革命性提升。新技术 OLED、Micro LED 同样基于半导体工艺，革命性减 弱。液晶技术周期 2~4 年：G1 到 G10.5 持续世代线升级，夏普在 2010 年开创 10.5 后停滞 10 年，2017 年大陆京东方、华星光电才重启 10.5 代投资。技术放缓，一方面产能膨胀 减小，另一方面投资壁垒过高。LCD 范畴内微创新持续不断：围绕背光源、背板技术、显示材料、排列方式的创新不断， 近期如 BD Cell、Mini 背光。大尺寸领域以 LCD 为主。根据 Witsview，OLED 价格和成本与液晶差距在 5~7 倍。OLED 渗透率还未起量。全球 2.2 亿部 TV 销量，2018/2019 年 OLED 电视出货量 250/350 万 部，渗透率 1~2%OLED 在小尺寸迅速渗透。根据 IHS，近几年全球智能手机销量约在 14 亿部左右，OLED 渗透率约 40%。高端的可穿戴（手表、手环）主流也是 OLED。二、供给端：长维度看产业转移，短维度看扩产尾声2.1、产业转移逐渐完成，关厂时点不改行业趋势供给端的波动产生的产能周期，是贯穿面板周期性的主要来源。根据 Omdia，目前全球 每年显示面板（包括 LCD 及 OLED）产能面积约 3.3~3.4 亿平方米。面板行业在 2018~2019 年迎来集中释放的扩产周期，季度出货面积同比增速达到 9~14%，32 寸 TV 面板价格从 2017 年初的 74 美元跌倒 2019 年底的 32 美元。面板行业在 2020~2021年新增产能比较有限，季度增速下降至 5%以内，面板行业价格也在 2020/05 迎来拐点。三星关厂与否对 2021 年全球显示面板增速影响约 3%。根据 digitimes，三星仍在生产 产线主要由部分在产的 L7、L8-1、L8-2 所组成，三星原计划 2020-12-31 关闭所有韩国 在产 LCD 产线。由于面板行业供不应求，三星出于供应链安全问题，推迟至 2021Q1 关 厂，根据目前市场情景，有可能进一步推迟关厂。根据 TrendForce 调查，三星仅会保留 其中一条 G8.5 至 2021 年底。我们根据 omdia、witsview 等三方数据，测算全球显示面板（包括 LCD 及 OLED）面积， 如果假设三星在 2020 年底关厂，2021 年显示面积增速为 2%；如果假设三星不关厂， 2021 年显示面积增速为 5%。无论三星关厂与否，2021 年显示面板面积增速比 2018、 2019 年均有显著下降。假设三星不关厂，2021 年全球中大尺寸 LCD 面积增长约 7%。根据国盛证券电子团队 测算，如果只统计应用于 TV、IT 的中大尺寸 LCD 产线，全球每年出货面积约 2.2~2.3 亿平方米，假设三星不关厂的情况下 2021 年的出货面积增速为 7%，其中三星 2021 年 LCD 出货面积占全球约 5%。季节上 LCD 面积增速将会呈现前低后高，2021H1 面积增 速为 5%，2021H2 面积增速为 8%。当前供应链零组件缺货，实际产能增长会受影响。以上测算主要根据规划产能计算，如 果考虑到当前全球供应链紧张、零组件缺货，诸如 NEG 跳电停工影响的玻璃基板短缺、 半导体晶圆产能不足导致的 TDDI/DDI 涨价等，部分厂商无法完全有效开出产能，实际 上 LCD 供给面积会打一定折扣。LCD 产业转移在过去五年逐渐完成，国内龙头企业将逐渐掌握行业话语权。根据国盛证 券电子团队测算，2016~2020 年韩国产能市占率大幅下降，2021 年韩国产能（假设均 不退出）将占全球中大尺寸 LCD 面积 14%，京东方及 TCL 科技合计将占 46%。由于京 东方收购南京熊猫 8.5 和成都熊猫 8.6 代线，TCL 科技收购三星苏州 8.5 代线，国内龙 头厂商份额持续迎来明显增加，并且这个趋势随着潜在的更多二线厂商被整合、潜在的 海外厂商未来的退出，份额还有提升空间。产能扩张尾声：面板产业的地域转移为日本——中国台湾/韩国——大陆。这轮大陆主导的投资在11 年逐渐起量，17~18 年 10.5 代线释放进入高峰，在 21 年进入尾声。区域竞争尾声：四类厂商逐渐出清。（1）产能退出类：三星、LGD、CEC，产能逐步减 少；（2）产能维持类：友达、群创，不新增产能，转型利基市场；（3）产能增长类：京 东方、华星光电，具有新的 10.5 代线释放；（4）二线独苗：惠科，产能扩张幅度较大。 根据 omdia、witsview，及我们测算，预计 2021 年京东方+华星光电产能占比接近 50%， 龙头厂商份额不断提高。2.2、周期性为什么减弱？（1）技术周期：升级放缓，处于 LCD 向新技术过渡阶段。G10.5 资本壁垒过高，G8.5 增量有限。广泛范畴显示技术处于 LCD、OLED 过渡期间，液晶技术世代线升级已经放缓，内部微 创新不断提升产品差异化和竞争力。这种背景下，后来者利用投资高世代线弯道超车的 难度提升，有利于行业格局的稳定，龙头话语权增强。根据我们测算，全球中大尺寸 LCD 面积（只统计 6 代及以上 LCD 产线）中，以 120K/M 的标准产能估算，每增加一条满载 G10.5，影响全球中大尺寸 LCD 面积约 5.5%；每增 加一条满载 G8.5，影响全球中大尺寸 LCD 面积约 3.0%。如果以全球显示面板面积（含所有 LCD 和 OLED）作为分母，每增加一条满载 G10.5， 影响全球中大尺寸 LCD 面积约 3.8%；每增加一条满载 G8.5，影响全球中大尺寸 LCD 面 积约 2.1%。G10.5 具有较高资本、资源壁垒。实际上，按国内龙头企业的投资标准，一条 G8.5 产 线投资规划在 250~300 亿元，一条 G10.5 投资规划在 400 亿以上。面板企业往往需要 借助于外部融资，才能撬动如此规模的项目，尤其是 G10.5 代，具有较强的资本壁垒。 此外，G10.5 要求 2.94*3.33m 的大片玻璃基板，运输难度较高，玻璃基板供应商往往 是 in-house 建设，对于供应链配套和整合能力要求较高。（2）产能周期：扩产尾声，新增规划产能减少。以长时间的维度看产业转移：过去面板产业先后经历日韩、中国台湾、中国大陆不同地 区转移，中国大陆目前基本承接本轮转移产能，在下一个潜在产业承载地区出现之前， 中国大陆将作为 LCD 面板的世界工厂，产业格局相对稳定。以较短时间的维度看扩产尾声： 2017Q2~2019 年底，以中国大陆为代表的厂商抛出 5 条 G10.5、7 条 G8.5 的 LCD 产线建设规划，随着这些产能逐步释放，价格快速下跌。截 止目前展望 2021 年级以后，面板龙头企业基本停止投建新的 LCD 产线，新增产线较少。2021 年增量产能有限，新线比较少。（1）增量产能重点关注华星光电深圳 T7 投产，惠 科部分 8.6 代爬坡；（2）2020 年处于爬坡的京东方武汉 10.5 代、夏普广州 10.5 代、彩 虹股份咸阳 8.6 代，2021 年相对满载的情况比 2020 年仍会有所增加；（3）2021 年经过 行业并购重组的原三星苏州 8.5 代、熊猫南京 8.5 代、熊猫成都 8.6 代等产线，在继续 投资、调整基础上有可能释放出比 2020 年更多的产量。三、需求端：百亿美金 TV 面板价值量弹性平均尺寸增长逻辑：高世代线量产——供给过剩——价格下降——大尺寸电视性价比提 升，销量增长——平均尺寸增长——消耗更多产能——供给缓解。平均尺寸的上升空间：2019 年 TV 平均 46.7 寸。4K 电视一般为 55~65 寸，8K 电视一 般为 70~75 寸。在未来 5~10 年内不会触及尺寸天花板。第一步，高世代线降低大尺寸成本：10.5 代线切 65 寸具有显著相对优势，单基板价值 量比 8.5 代线翻倍以上，大尺寸成本持续降低。第二步，价格下降加速平均尺寸增长：大尺寸价格下降带动销量增长，提升平均尺寸。 2016Q1~2016Q2 价格低点附近，平均尺寸快速提升贯穿 2015Q4~2016Q4。第三步，大尺寸消耗更多产能：1.2 寸/年的平均尺寸提升，需要消耗一座 10.5 代线产能。平均尺寸增长推动力：供给导致低价，低价消耗更多供给电视消耗八成 LCD 产能，增长关键变量是电视平均尺寸。面板需求的增长核心在于电 视平均尺寸的变化。价格下降刺激电视平均尺寸拔升，高世代量产会加速这个过程。业界对于电视面板平均 尺寸的预期，基本上是每年增长 1 寸。根据我们的研究，这个增长并不是自发增长，背 后往往是由于需求端（产业政策、家电下乡等）或者供给端（高世代线切大面板经济效 益更高），导致大尺寸电视价格下降，进而刺激需求增加的缘故，而这些变化不一定是连 续的，呈现结果为供给端主导的阶段性抬升电视平均尺寸。面板价格下降拔升电视平均 尺寸，这个重要性在 10.5 代线得到放大，却没有得到市场足够的重视。背后的逻辑线为： 高世代线量产——供给过剩——价格下降——大尺寸电视性价比提升，销量增长——平 均尺寸增长——消耗更多产能——供给缓解。以 witsview 数据为例，上一波面板价格低点出现在 2016Q1~Q2，TV 平均尺寸的增长贯穿于2015Q4~2016Q4，两者时间基本匹配。这背后供给的增长主要来自于大陆京东方 B5、B8、B10；华星光电 T2；LGD 广州 GP 等多条 8.5 代线产能的释放。2016H2 以后， 面板价格进入上行周期，TV 平均尺寸缺乏明显增长，因为大尺寸电视价格会高居不下。平均尺寸逻辑的验证：2018Q3 以来面板平均尺寸重进上升通道。参照 witsview 最新披 露的数据，平均尺寸在 2018Q3 重新进入明显上升通道。价格下降是平均尺寸提升的重 要原因，一方面，这是现有产能的由于 32 寸及 43 寸面板价格达历史新低，已经比较接 近面板厂商的现金成本，面板厂供给也相应进行调整，增加 55 寸及以上的产能；另一 方面，10.5 代线在切 65 寸及以上的大面板拥有较高经济效益，京东方 B9 和华星光电 T6 在 2018 年的释放对于大尺寸供给有较大影响。2020 年，50 寸以上的液晶 TV 面板占 全部 TV 面板出货面积比重接近 40%，大尺寸面板渗透率明显提高。TV 面板对全球显示产能消化具有至关重要的作用。根据三方（omdia、witsview）数据 整理，从出货量上看，2019 年 TV 面板出货量约 2.87 亿片；从出货面积上看，2019 年 TV 面板出货面积 1.61 亿平方米，占全球显示面板出货面积约 70%，TV 面板对全球显 示面板产能（尤其是 LCD 面板产能）消化具有至关重要的影响因素。千亿美金显示市场，主要弹性在 TV 面板。从市场空间看，2019 年全球显示面板市场空 间约 1000 亿美元，其中 LCD TV 占比约 25%。面板的周期性主要体现在 LCD TV 面板的 周期性上。根据国盛电子测算，这一轮 2020/05 价格低点所对应的 TV 面板市场空间约 190~210 亿美元，当前（2020/12）价格所对应的 TV 面板市场空间为 330~340 亿美元， 增幅超过 50%。同样时间段内，NB 增幅约 15%，Monitor 增幅约 10%。面板价格疲弱反映行业库存过高，降价求售只是第一步，行业处于底部，降低稼动率以 及推迟资本开支计划昭示行业拐点。一般而言，电视 OEM 厂商会保留 3~4 周的面板库 存，并且 OEM 厂商在面板价格上涨周期里会增加备货量以防成本进一步提高，在面板价 格下降周期里减少库存以获得更低的成本。一般而言，Q1~Q2 会存在比较明显备货行为， Q3~Q4 迎来消费旺季。但 2018 年受全球经济环境不确定性，需求相对较弱，并且 19Q1~Q2 存货堆积创新高，因而下游需求较弱，处于去库存阶段，这导致面板厂降价 求售，继续降低稼动率，进而推出行业资本开支计划。如何理解面板的周期性？面板的周期性绝大部分是来自于 TV 面板的周期性。一方面是 导致行业供给与需求面积此消彼长的重要推手，另一方面也是面板产值变化的核心变量。 TV 面板占据了 70%的 LCD 面积消化，TV 的需求与 TV LCD 产能的供给，是决定面板行 业景气与否的关键力量。同时，面板景气决定了面板价格的涨跌，这个涨跌体现在产值 上大约是行业市场空间的 10~15%（根据上述测算大概 100~150 亿美元），这 10~15% 的产值正是决定整个产业盈利与否的弹性空间。除了周期性外，面板具有科技行业的成长性，本质上是需求的成长性+供给的周期性所 构成的周期成长赛道。面板成长性来源：（1）显示需求越来越多，LCD 面积持续增加， 带来增量需求；（2）技术创新，不断提升显示效果，带来增量附加值。 从需求量增加而言：电视面积消耗最大，但电视是成熟家电产业，需求的增长动力主要 来自于平均尺寸增长。平均尺寸增长逻辑：高世代线量产——供给过剩——价格下降— —大尺寸电视性价比提升，销量增长——平均尺寸增长——消耗更多产能——供给缓解。 经验上而言，1.2 寸/年的平均尺寸提升，需要消耗一座 10.5 代线产能，大约对应 5%的 面积增长。从技术创新而言：LCD 开启的半导体显示技术具有较强生命力，围绕背光源、背板技术、 显示材料、排列方式的创新不断推出，当前重点推进创新方向之一是 Mini LED 背光模组 +LCD 显示模组。四、价格端：TV 面板波动率显著大于 IT2020 年 12 月下旬价格趋势超预期，IT 面板涨幅扩大。根据 witsview，2020 年 12 月 下旬 TV 面板价格比上旬涨幅再度扩大，超市场此前预期。上游玻璃基板供应不稳定， 进一步加剧供需紧张。2020 年 5 月底至 12 月 32/43/55/65 寸 TV 面板涨幅分别为 97%/64%/67%/35%。此外，近期 TV 面板紧张加速向外辐射，周期性相对较弱的 IT 面板涨幅明显扩大，2020 年 5 月底至 12 月 NB 面板涨幅在 11~25%，MNT 面板涨幅在 7~17%。TV 面板波动率 5%左右，Monitor 及 Notebook 面板波动率一般在 1~2%。根据国 盛电子测算，不同应用面板价格波动率差异较大，TV 面板的波动会显著高于 Monitor、 Notebook 等。受智能手机快速升级影响，Mobile 面板技术、尺寸也迭代较快，从 a-Si、 LTPS 到硬屏 AMOLED、软屏 AMOLED 等持续切换，主流销售尺寸也在持续变化，Mobile 面板整体价格调整速度较快。因此，Mobile 面板呈现更多产品的迭代，而不是价格的周 期性。TV 面板价格的波动性更强，中小 TV 面板盈利能力大幅提升。从涨价幅度而言，TV 面 板远超 IT、mobile 面板。2020 年 5 月底时 32 寸、43 寸价格超跌明显，G6、G8.5 产线 在 TV 领域切割价值量最大的分别是 65 寸、55 寸，截止 2020 年 12 月份 32 寸价格涨幅 97%，G6、G8.5、G10.5 切割价值量最大的都变成 32 寸，虽然实际上 G10.5 一般用于 切割 55 寸、65 寸及 75 寸等。IT 面板周期性较弱，且价值量高。尽管 IT 面板价格涨幅不高，但 IT 面板价值量仍然明 显高于 TV 面板。IT 面板业务反映的更多是客户资源、技术能力的积累，且对分辨率、 刷新率等技术有较高要求，与 TV 面板有显著差异。五、OLED：渗透率提升+折叠屏新应用，京东方大有可为5.1 OLED 持续渗透，2019 年有望从旗舰机型向中端机型渗透OLED 是指有机自发光二极管，由于其超高对比、逼真色彩、宽广视角、轻薄外形、宽 温操作等特性，OLED 有望成为继 CRT，LCD 后的第三代主流显示技术。从定义来看：“自 发光”决定轻薄外型和低材料成本；“有机”是实现柔性显示和异形屏的关键。AMOLED 持续渗透，趋势是从中小尺寸到大尺寸，从智能手机向平板、PC 到头戴式设 备、TV。3Q18 手机屏幕产值来到 107 亿美元，其中 OLED 屏幕占比从 2017 的 35% 大幅上升至 61.1%（66 亿美元）。从下游市场来看，2017 年全球 AMOLED 出货量为 4.46 亿块，智能手机及可穿戴设备适用的新型半导体高端触控柔性显示屏仍是最主要的 市场，占出货量 95%以上。其中智能手机出货量占比为 90%。IHS 预计 2018 年 AMOLED 出货量再增 36%，达到 6.06 亿块。OLED TV、笔电、头戴式设备则将是未来三年高速 增长所在，预计 2017-2021 年三者 CAGR 分别为 50%、47%和 43%。受益于此，未来 三年 AMOLED 总出货量 CAGR~18.6%。从 2018 年各智能手机厂商出货的屏幕技术来看，以三星 Galaxy Note9、苹果 iPhone XS、 为代表的旗舰智能机型均采用 AMOLED 屏幕。两家公司手机的 AMOLED 渗透率分别为 63.2%和 65.7%。尽管 AMOLED 在其余主要手机品牌渗透率仍不足 35%，但在各家旗 舰、高端机型中仍广泛采用AMOLED。智能手机AMOLED代替a-Si TFT和LTPS/Oxide TFT LCD 效应正在显现。AMOLED 代替 LCD 的重要性来自于以下几个方面： 需求 1：信息娱乐等高端显示提出高成像质量需求。以对比度为例，OLED 由于自发光原 理，像素熄灭便可实现真正的黑，而 LCD 则是通过液晶分子的旋转和偏振片来遮挡背光 源的白。这本质上决定了 OLED 具有更高对比度和更低功耗。而高清、高频、高质量显 示体验则是未来用于手机、电竞、VR 等应用屏幕的需求所在。需求 2：AMOLED 更易实现异形屏设计与生产灵活性。OLED 自发光，无需背光模组和滤 光器，避免了全面屏窄边框处背光源经由导光板出射光辉度和亮度不均等问题。同时， LCD 背光模组异型切割难度（C 角刀轮切割+CNC 易致屏幕崩边）和成本更高（激光切 割）。需求 3：相比于 TFT-LCD，AMOLED 的材料成本更低，如果能实现部分关键设备国产化 和制程良率提升，将是具有更高价值量的显示技术。小尺寸 AMOLED 成本已经能够实现 与 LCD 相媲美，大尺寸技术问题尚待解决。以 5’’全高清智能手机显示屏为例，我们对比了 TFT-LCD 和 AMOLED 成本结构（1Q16， LCD 由 G6 生产，OLED 由 G5.5 生产，非材料成本包括设备折旧、人工等）。LCD 和 OLED 的材料成本占比分别为 63%和 47%，OLED 材料成本占比显著低于 LCD。需要与 LCD 区别的是，OLED 设备成本（35%）和有机材料成本（23%）是更重要的组成部分。5.2 公司引领大陆 OLED 产能提升2018 年面板行业景气度处于上行阶段。继高世代 TFT-LCD 面板后，以 AMOLED 为代表 的新型显示面板投资进入高峰期，增资拓产动作频繁。2018 年 OLED/LCD 及相关配套建 线投资总计超 7000 亿，其中 OLED 投资规模接近 2000 亿。我们梳理了 2018 年主要 AMOLED 面板商产线和上游材料和关键零组件厂商的投资拓产进展：从京东方近四年 TFT-LCD 和 AMOLED 共 7 条产线投资结构来看，AMOLED 项目投资 热度显著。成都 B7 G6 AMOLED 产线注册资本 250 亿元为公司全额自筹。同期 TFT-LCD 均获政府支持。合肥项目政府出资 180 亿元以注册资本金的形式直接投入。福州项目政 府筹集的 150 亿元人民币以无息银行委托贷款形式提供给公司。两个方案中，公司出资 占总投资额均仅为 10%。2016 年后投资热潮向 AMOLED 蔓延，高世代 TFT-LCD 热度不 减，三大在建六代 AMOLED 项目（绵阳、重庆、福清）政府出资占比注册资本金均超 50%。目前大陆已投产 OLED 产线共计 12 条，在建及筹建 OLED 产线 7 条，总投资规模超 3500 亿元，其中京东方总投资金额高达 1395 亿元。而在 2015 年底，投产和在建的 产线数字仅为 4 条和 6 条。资本红利正当时，政府资金加速涌入助力开启“技术+产品+ 产业链”布局。以维信诺为例，截止 3Q18，公司由年初至报告期期末计入当期损益的 政府补助达到 8.56 亿元。2020 年 12 月 19 日维信诺再发公告，再获得政府补助项目共 计 6 项，属于为取得、购建或以其他方式形成长期资产的政府补助总额人民币 20.00 万 元；属于与收益相关的政府补助总额人民币 55,857.4812 万元。韩国面板厂商凭借扎实的技术积累和国产材料成本优势，早在 2007 年便切入 OLED 市 场，三星显示和 LGD 两大巨头始终保持产能及增长率领先，2018 年两者 AMOLED 产能 面积分别超过 10M 平方米和 5M 平方米。但是 2014 年以来，大陆和韩国面板商产能差 距迅速缩小。我们统计了包括 WOLED、RGB OLED 和 QD-OLED 在内的全球主要 OLED 厂商已投和在 建产能情况，假设满产满载，并不考虑良率损失，预计 2021 年大陆制造商将占全球 26% 产能面积，2016-2021 大陆产能 GAGR~85%。包括京东方、华星光电、维信诺、和辉 光电在内的大陆 G6 AMOLED 产能集中于 2018-2019 年开出，涉及产能总计超 150k片/M。大陆龙头京东方引领大陆 OLED 产能占全球比重不断提升，4Q13 鄂尔多斯（B6）产线 投产，主攻 51k 片玻璃基板/月 LTPS LCD，辅助 4k 片/月的 AMOLED 硬屏，是中国首条、 全球第二条 5.5代AMOLED 生产线，结束韩企 AMOLED 产能垄断。2017 年 10 月，成 都（B7）G6 LTPS AMOLED 柔性/硬屏产线率先实现量产，抢占新一轮 OLED 投资扩产 先机，目前产能爬坡中，设计产能 48k 片/月。此后，京东方总共宣布了四条 6 代 AMOLED 的投资规划，引领国内 OLED 产业。5.3 上游设备材料国产化加速切入，面板企业利润弹性上升发光材料和设备是 OLED 最主要的成本构成。而产业链格局来看，中国更多 OLED 行业 投资集中于下游面板的制造，在上游材料与设备领域仍是发展短板。目前我国 OLED 上 游材料的挑战来自于：①化学品、驱动芯片、偏光片、掩膜版高规格产品生产能力不足。 ②玻璃、银合金靶材、各向异性导电胶、Cu 刻蚀液、PI 基板等品质稳定性不足。以发光材料为例，从“化工原料-中间体-单体粗品-单体-最终分子材料”制备流程来看， 原料阶段市场竞争充分，国内企业参与多；从中间体到单体阶段，技术成本要求不高、 附加值低，国内参与企业众多（西安瑞联、濮阳惠成、万润股份、莱特光电、阿格蕾雅 等）。成品阶段是 OLED 材料生产的最终环节，采购方认证壁垒高，主要技术仍由日韩巨 头（出光兴产、新日铁化学、东洋油墨、三菱化学）控制。仍需强化中国自主 OLED 材 料体系，进一步完善全产业链。三大制程工序，国产设备切入机会较多，中游面板制造商将受益。我们梳理了 OLED 上 游各制程主要步骤所需材料和设备。前中段设备主要又美、日、韩厂商垄断，严重依赖 进口。后段设备技术门槛较低，国内 Bonding、贴附、检测等细分领域的企业龙头企业 如精测电子、智云股份、联得装备已加速渗透该段并表现出一定的竞争力，中游面板制 造商将受益，有效降低设备成本。前中段制程方面，大客户垄断效应减弱，蒸镀机、掩膜版等 OLED 段关键设备独家供应 契约不再。以蒸镀为例，一条 6 代线需要 3-4 台蒸镀设备。正如光刻工艺决定集成电路 线宽，蒸镀决定了 OLED 面板像素点分辨率和良率。目前全球中高档蒸镀机被日本 Canon Tokki、韩国 Sunic System、YAS、SFA 等企业垄断，产能严重受限。2017 年以前，三 星独家买下 Tokki 全部年产能（3~4 台）。直到 2017 年 Tokki 扩产至 9 台，LGD 的和京 东方才能分别拿下两台。京东方成都 G6 1Q17 导入首台 Tokki 蒸镀设备。 高阵列和有机镀膜段设备导入+后段模组设备国产化进程加速，双效应叠加将有利于中 游面板企业掌控设备成本、提高产品良率和大尺寸产能主导权，随着产能爬坡和积累量 产使用经验，促进面板企业盈利能力上升，公司有望受益。5.4 折叠屏开辟新战场，京东方有望率先受益可折叠屏手机兼具手机便携性和平板大屏优势于一身，成为备受期待的一种手机产品。 2018 年的 10 月 31 日，国内屏幕生产商柔宇在国家会议中心举行了新品发布会上，柔 宇推出了全球首款面世的可折叠柔性屏幕手机，三星也在 2018 年 11 月 7 号旧金山召开 的三星开发者大会上发布了三星的折叠手机概念。目前来看，官方声称要发行可折叠屏手机的手机品牌主要有：三星、LG、华为，联想， OPPO，VIVO 和小米。三星在 2011 年国际消费电子展上第一个展示了可折叠屏智能手机的样机。SEC 在 2013 的国际消费电子展上展示了 3 个集成屏幕（2 个向内折叠，1 个向外折叠）的原型，但 是这离商业化大量生产还有一段距离。2018 年 11 月份，在三星开发者大会上，宣称 2019 年推出百万台产品。三星首款折叠屏手机产品在 2019 年 2 月推出，起售价 1980 美元（约 合 1.3 万元人民币）。LG 也在积极布局可折叠屏手机市场，2018 年 10 月 23 日，LG 向韩国知识产权局提交的 有关可折叠屏手机专利发布，LG 的可折叠智能手机专利描述了一种无边框智能手机，其 具有高度灵活的大显示屏，覆盖所有侧面并且可能使用磁性方法连接到壳体。一旦设备 展开，它就可以用作平板电脑。华为也在争取抢先发布可折叠屏手机，在 2020 年 2 月 24 日于巴塞罗那发布了旗下首款 可折叠屏幕手机，这同时也是华为的首款 5G 手机。中国手机制造商努比亚发布了一张柔性设备的宣传海报，暗示将在 MWC 上推出折叠设 备，努比亚在宣传海报中打出“折叠你的生活”(Flex Your Life)的字样，显而易见地暗 示其可折叠性，但尚不清楚是可折叠手机或是其他设备。OPPO，VIVO 和小米 18 年也都公开宣称 19 年会推出自己的可折叠屏手机。OPPO 的折 叠屏手机将会使用外折的折叠方式，VIVO 和小米则是采用向下折的折叠方式。苹果公司有望加入到可折叠手机的竞争行列。美国专利商 标局于 2018 年 12 月 27 号公布了一项苹果于 2018 年 3 月提交的专利。这项专利表 明，苹果正在想办法打造一款可折叠的 iPhone。就物理属性而言，嵌入在可折叠屏智能手机中的柔性显示器需要在厚度、重量、吸收更 高频率冲击的能力、耐刮擦等方面具有最佳的规格。同时，这些手机必须具备的关键特 性是，即使经历了多次折叠（达到一百万次），也有能力维持最初的性能。可折叠屏智能手机能够满足消费者的不断升级的消费需求，因为消费者需要大屏幕设备 来更多地使用多媒体功能，可折叠屏手机带来的屏幕上的提升，提高的不是屏占比的 70% 到 90%，而是直接翻了一倍甚至更多，无论是影音游戏，阅读电子书报，体验度都要比 现在的直板智能手机提升很多。其实市场上已经有许多专利概述了可折叠屏智能手机的 产品规格和操作方式，但是一个实用的成功的可折叠屏智能手机尚未面市。从形态上看，可折叠手机目前出现的折叠方式分为内折、外折、折三折、向下折等方式。目前推出向内折的折叠屏手机样式较多，不同的折叠方式会带来不同的外观效果，对柔 性材料（以透明聚酰亚胺 CPI 为主）性能要求也不同，其加工技术难度可能也有差异。 外折式设计是屏幕显示在最外头，容易与外物接触，厂商需要做出外折式面板，对于技 术实力相对较强，内折的屏幕是在里面，相比外折其屏幕更好保护，可能内折式进入量 产阶段的时间可能会比较快。受到智能手机创新用户体验需求不断增长的推动，据 IHS 预测，可折叠 AMOLED 面板的 出货量有望在 2025 年首次达到 5000 万台，预计到 2025 年，可折叠 AMOLED 面板占 AMOLED 面板总出货量的 8％（8.25 亿），占柔性 AMOLED 面板总出货量的 11％（4.76 亿）。虽然 2017 年柔性 AMOLED 显示器市场包括等量的平板和曲面显示器，但折叠式显示器 预计在几年后才会大规模生产。可折叠屏有望在 2019 年开始崭露头角，可折叠屏在 2020 年将占市场份额的 7%，而可卷曲屏幕将在 2021 年达到市场份额的 3%。可折叠手机物料清单拆分：三星的可折叠屏手机 Galaxy F 的 BOM 的成本比 iPhone XS Max 和 S9 +高出约 65％，iPhone XS Max 和 S9 +的成本相同。可折叠手机主要 2 个增 加成本项为： 1）中间转轴机械轴承，韩国厂商方案需要 150-200 美金，国内厂商可以做到 100 美金 左右。 2）屏幕模组超过了 200 美金。与 Galaxy S9 +的 55％毛利相比，三星的折叠屏手机将 获得 65％的收益率，与 iPhone XS max 持平。零售价格或将会达到 1,800 美元。与普通手机相比，可折叠屏手机在操作系统、触控技术、盖板、OLED 面板，驱动、驱 动 IC 及电池等方面需要改变，例如，玻璃盖板需改为柔性 CPI，柔性 OLED 需变为可折 叠 OLED；而且为了保证可折叠屏手机的折叠性还需要增加铰链，在电池方面，LG为其折叠屏手机设计了两块电池的设计，而三星则在为其可折叠手机研究可折叠电源，而苹 果柔性电池专利在 2018 年 3 月 29 日也被美国专利商标局公布，这种柔性电池不仅能更 好地适应手机的形状，还能根据一台 iPhone 内部组件的移动而移动。电池由放置在柔性 基底上的电池元件构成，让电池整体可以根据需要弯曲。从供应商方面来看，可折叠屏智能手机上游主要有盖板厂商，柔性屏幕厂商，铰链厂商， 驱动 IC 厂商和电池厂商等。京东方不断显示技术不断创新，随着面板双雄转变市场，这给中国企业留下了足够的 AMOLED 应用创新空间。我们看到大陆面板商不仅是产能的增长和市占率的提升，产品 类型的多元化也带来切入市场的丰富可能，以柔性、可折叠为代表的面板研发正在稳步 推进。2018 年 SID 展会上，京东方推出包括屏幕、整机、家电在内的多款 AMOLED 超 高清显示和物联网端口解决方案，技术覆盖柔性、可折叠、印刷 OLED、单晶硅基、指 纹识别等。以京东方为首的大陆面板商正在由量变到质变以资金+技术双实力立足脚跟。折叠屏等新兴应用方面，公司作为国内龙头，柔性 OLED 技术优势显著，多款可折叠产 品已在国内外展会发布。随着终端厂商折叠屏机型陆续发布，伴随外部环境压力下国产 化需求，预计公司将率先与国内终端大厂达成合作，有望迎来订单释放。六、创新：Mini LED 有望成为中大尺寸技术路线首选广泛范畴显示技术处于 LCD、OLED 过渡期间，液晶技术世代线升级已经放缓，内部微 创新不断提升产品差异化和竞争力。Mini LED 背光是当前 LCD 升级的主要创新方向， Mini LED 背光芯片+LCD 显示面板将有望成为未来电视、平板电脑等消费电子产品的 首选显示技术。玻璃基板方案有望大幅提高面板厂商在产业链的价值地位。目前显示面板的技术升级两个重要的维度：（1）Mini LED 背光的创新；（2）OLED 的 创新。实际上，这两者在市场应用、产业链上存在较强竞争关系。OLED 相 较于 LCD 而言是显示技术的创新，Mini LED 则是 LCD 的改良升级，用于对标竞品 OLED。 相较于 OLED 主打优势诸如对比度、色彩等，Mini LED 背光产品表现并不逊色，并且具 有资本开支低（成本低）、规格灵活（应用广）、适应于面板/LED 两大光电板块产业链发 展的需求（供给推动），同时具备使用寿命长（尤其适用 TV 场景）的重要优势。Mini LED 背光芯片+LCD 显示面板将有望成为未来电视、平板电脑等消费电子产品的 潜在首选显示技术。三星规划 2021 年上半年推出首款 Mini LED 背光电视，根据 TrendForce 预估 TV 背光分区需要到 100 区以上，所需 Mini LED 数量达 8000~30000颗之间。在龙头厂商示范效应下，更多厂商有望推出 Mini LED 背光产品。根据 TrendForce， 2021 年 Mini LED 背光电视将会达到 440 万台，占整体电视市场比重约 2%。Mini LED 背光是当前 LCD 升级的主要创新方向，通过更小的背光 LED 尺寸、点间距 实现区域控光能力。背光源主要由光源、导光板、光学膜、塑胶框等组成。目前主要有 EL、CCFL 及 LED 三种背光源类型，依光源分布位置不同则分为侧光式和直下式（底背 光式），Mini LED 是一种新的背光创新方式。Mini LED 背光拥有精细化分区，结合区域 调光技术（Local Dimming）可以极大提高 LCD 显示画质，在宽色域、超高对比度、高 动态范围显示方面可以与 OLED 媲美。同时，结合倒装封装等技术，可精确控制封装厚 度，实现更小的 OD，在超薄背光方面具有广阔的应用前景。最重的是， Mini LED 背光 LCD 产品比 OLED 具有更长使用寿命，更贴近于 TV 的场景需求。Mini LED 背光模组的成本包括 LED、SMT 打件、驱动 IC、背板等，目前大多采用 PCB 背板及被动式驱动搭配。根据我们预估，Mini LED 背光产品中，背光源（Mini LED）占 成本比重约 30~40%，重要的降本方向包括减少芯片端成本、打件成本、基板及驱动成 本。从结构而言，Mini LED 背光 LCD 产品只改变了背光模组，不改变显示模组。以主流的 侧光式CCFL背光方式为例，一般由几十颗LED作为灯源发射出导管光板上作为背光源， 光线反射到液晶面板上；Mini LED 则是将微型 LED 芯片放在 PCB 或玻璃基板上，不需要 导光板。Mini LED 背光 LCD 产品显示模组里的彩色滤光片、液晶、TFT 基板等没有调整， 因此对于显示行业而言，CF、TFT 产线的产能需求没有变化，如果背光的背板使用玻璃 基，甚至要消耗更多 TFT 产能。玻璃基板方案有望大幅提高面板厂商在产业链的价值地位。目前 PCB 基板方案更为成熟， 依靠拼接，BOM 表成本相对较低。相比 PCB 而言，玻璃背板拥有更好的平坦度，无需拼 接，且具备更好的制程精度、高导热率和出色的散热性能。随着玻璃基板技术逐渐成熟， 有望成为 PCB 基板一种有力的替代竞争方案。玻璃基板的潜在应用，意味着面板厂商在 整个 Mini LED 背光 LCD 产品话语权的潜力，届时面板厂商将有望有能力一站式交付 Mini LED 背光显示模组。中长期，Mini LED 背光电视的创新能带来 LCD 面积 20%增量需求！不考虑附加值、 产业价值链地位提升，仅仅考虑玻璃基板多消耗的 TFT 产能，根据我们的测算，中长期 （假设 15~20%的 Mini LED 背光渗透率及 40%的玻璃基板渗透率）Mini LED 背光对于 LCD 全球中大尺寸 LCD 面积弹性约 17~22%。考虑到 Mini LED 背光在 NB、MNT 等其他 领域也会广泛使用，有望带来更大面积弹性。七、竞争： 大陆厂商竞争优势，将在长跑中胜出竞争：产业持续向大陆转移，大陆会逐渐掌握大尺寸价格主导权。大陆厂商投资积极， 毛利率及 EBITDA 表现优于海外同行，且随着大陆 8.5 代线折旧退出期的到来，相对竞 争优势仍然会增强，对于价格竞争的容忍度会增加。并且，随着 10.5 代线的开出，65 寸等大尺寸面板的价格主导权也将逐步落到大陆厂商手中。7.1、产线竞争力分析：高世代更具经济效益，大陆厂商具有后发优势我们统计了五年包括 TV、PC、平板在内的中、大尺寸 LCD 月度出货量，可以发现 2016 年及以前，大尺寸 TFT-LCD 的出货量由需求主导，季节性因素带来下半年 9 月-11月出货高峰，旺季前后则有明显回落。而在近两年，尽管以高端大尺寸显示器为代表的需求 依然保持强势，趋势则转变为供应主导。随着京东方 10.5 代、彩虹光电 8.6 代以及中电 -熊猫 8.6 代等在 1H18 量产引起产能扩张、2018Q2 以来玻璃投入、产能利用率和良率 提高，面板商转而通过降低价格推动出货。8.5 代、10.5 代线相对于早期产线有其后发优势。市场普遍关注于总量上面板投资的增 加导致行业供给过剩，我们此处要强调，面板行业在技术上面临长周期的拐点，结构上 的竞争分化值得重点分析。面板产业发展最早的是日本厂商夏普等，但由于日本宏观经济、技术及资本的保守，LCD 产业的蛋糕很快由韩国、中国台湾厂商先后主导，直到大陆厂商逐渐投产追赶。目前全球面 板产能主要集中于韩国、中国台湾、大陆三个地方。中国台湾厂商现有产能分布广泛度。中国台湾厂商从 1998 年开始投资面板产线，投资高峰期集 中于 21 世纪头十年，在 2003~2009 年液晶面板投资占同期中国台湾制造业固定资产投资 1/3 以上。友达拥有四条 3.5 代线、一条 4 代线、四条 5 代线、两条 6 代线、两条 7.5 代线、 两条 8.5 代线。友达最后一条 8.5 代线 L8B 量产时间为 2011 年，后续再无新建厂房， 更多是基于现有产线进行调整和增加部分设备。类似的，群创拥有两条 3.5代、一条 4 代、一条 4.5代、三条 5代、一条 5.5代、两条 6代、一条 7.5 代、一条 8.5 代线。台厂产能配置较为完整，产品线覆盖也较广泛，从小尺寸到大尺寸均有供应。韩厂战略方向是 OLED，LCD 产能集中于 7.5~8.5 代。韩国厂投资面板比中国台湾企业早， 在 1996 年就开始投资第一条 3.5 代线。韩国厂通过转为研发线、变卖设备和调整至生 产 OLED 等方式，将中小尺寸的 LCD 产能基本关停，诸如三星的 L1~L6 和 L7-1；LGD 的 P1~6 等产线均如此。因此韩国的产能结构与中国台湾不同，韩国在 7.5、8.5 代等高世代 集中了丰富的 LCD 产能。韩国与中国台湾战略选择的不同，一个重要原因便是韩国厂拥有 OLED 技术研发和深厚的资本两大优势。以三星为例，2017 年其 OLED 在显示业务营收 占比达到 69%，OLED 显示占全球市占率的 96%。OLED 的产能利用率成了其显示业务 盈利能力的关键，LCD 业务重要性越来越低。大陆厂商优势产能集中于 8.5 代、10.5 代。大陆投资面板的标志性事件是 2003 年京东 方成立，其第一条 5 代线在 2005 年量产。大陆技术积累较薄弱，经过较长的引入期和 追赶期。真正产能爆发集可以分为两波：（1）第一波：2011~2015 年，京东方和华星光 电的 8.5 代释放为主；（2）第二波：2018~2021，京东方和华星光电的 10.5 代、CEC 和 惠科的 8.5 代释放。2019~2021 年大陆的优势会逐渐显现，一方面 2011 年开始投放的 8.5 代线逐步退出折旧，另一方面 2018 年投放的 10.5 代线切割大尺寸经济效率更高。高世代在切割大尺寸 TFT-LCD 具有更高切割效率、更低单位面积成本。假设各面板 AR 为 16:9，一块玻璃基板切割得到一种面板尺寸，我们计算了高世代（G8-G11）基板对 应的 32’’至 88’’面板的经济切割方法。G8.x 适合切割 32’’-58’’，G10.x 获得 60’’ -75’’的效率更高，70’’或 75’’面板，G10.5 都能切割到 6 片。如群创光电 G8.6 的 切割方法包括 8块50’’或 6 块 58’’，两种方案的切割效率可达到 92%和 93%。另一 方面，利用合理的面板布局，高世代可实现更高混合切割灵活度，如群创光电的 G8.6 采用 8*45’’+8*23’’混合切割，CEC 熊猫的 G8.6 采用 3*68’’+2*58’’ 和 3*65’’ +2*58’’两种方案。在不考虑 8.5 代具有的 MMG 切割技术下（同时切割 8片43 寸和 8 片 21.5 寸的混切技 术），以 2019 年 4 月上旬的面板价格预估，大致测算主要世代产线对应切割面板数量及 产生的销售额。同时，以产线投资金额的 60%，分作 7 年折旧期估算每块基板的折旧。 根据我们的估算结果，（1）8.5 代线在切割 32 寸时具有较强替代效应，单基板价值量比 6 代线翻倍以上；（2）10.5 代线在切 65 寸时具有类似的强替代效应，单基板价值量比 8.5 代线翻倍以上；（3）随着面板尺寸的增加，折旧占比在减小，产线的世代提升有其 后发优势。7.2、财务分析：大陆厂商财务表现较优，并逐步取得大尺寸定价权面板行业资本开支主要集中于大陆。分析主要面板厂资本开支，2013 年以后京东方远超 竞争对手，2018 年为 79 亿美元。按京东方现有规划，2020 年是资本开支高峰的尾声， 往后看每年约 200 亿元资本开支，主要用于 OLED。TCL 集团规划，未来 3 年投资 800 亿元于半导体显示等领域。相比之下，友达、群创每年的资本开支在 15 亿美元以内。 资产负债率也反映相似的变化，2013 年之后京东方资产负债率一路上扬至 2018 年的 60%，群创、友达一路向下分别至 36%、49%。事实上，京东方等大陆厂商投资资金不 仅仅使用表内的资产负债项目，更依靠地方政府及没有并表的项目贷款，进行战略投入， 快速起量。大陆面板厂毛利率高于海外同行。以 2014 年为界限，大陆厂商在 2014 年之后毛利率表 现就持续强于国外厂商，根据前文分析，我们认为主要是两个原因：（1）逆势扩张下 8.5 代线的相对优势；（2）大陆成本端较低。毛利率优势比较明显，2014 年以后京东方毛利 率平均比友达、群创高 7~8 个百分点。京东方毛利率优势部分反映着公司投资和融资优 势、折旧政策差异。大陆厂商折旧比重还有下降空间。从折旧与摊销占营业收入比重进行分析，2014 年以后， 基本是顺序为华星光电（国盛预估）>京东方>友达及群创。华星光电折旧期为 7 年；京 东方折旧期为 10 年；中国台湾企业主要产线折旧已经结束。以 2014~2016 年数据作为参考 （2017 年面板价格影响过大），中国台湾企业折旧与摊销的比重约 13~15%，京东方 15~17%， 我们预估华星光电 17~20%。展望未来，一方面华星光电和京东方分别在 2019 年、2021 年开始退出 8.5 代线的折旧；另一方面两者还在积极进行大规模资本开支，新产线效率 高（部分反映在经济切割下，折旧/营收比重下降），因此我们预估未来大陆厂商该比重 将下降。大陆面板厂 EBITDA 表现优于海外同行。考察 2014 年以后的 EBITDA 表现，京东方比 友达、群创优势缩小到 3~4 个百分点；华星光电比友达、群创优势扩大到 8~10 个百分 点。2017、2018 年京东方其他收益分别占营业收入 0.78%、2.06%。相比于毛利率， 不考虑折旧、利息和所得税的 EBITDA 更能反映面板厂经营能力，大陆面板尺寸的经营 能力仍超过海外同行。八、为什么关注价格？价格-NPM/利润-股价联动京东方股价复盘：面板价格——>毛利率：面板价格峰、谷与毛利率基本同步 面板价格/毛利率——>营业利润：毛利率波动幅度小于营业利润波动幅度，因为经营杠 杆较高（京东方固定资产+在建工程 2100 亿，总资产 3400 亿） 面板价格/毛利率——>股价（PB）：股价滞后于面板价格的峰、谷。友达、LGD 股价复盘： 面板价格——>毛利率：面板价格峰、谷与毛利率基本同步 面板价格/毛利率——>营业利润：毛利率波动幅度小于营业利润波动幅度 面板价格/毛利率——>股价（PB）：基本上股价与面板价格同步，甚至股价反映略微提 前于面板价格。九、景气上行时，行业 ROE 能达到什么水平？面板厂季度业绩与面板价格高度相关，景气上行时净利率超过 10%。从季度净利率上 看，面板景气阶段面板厂商普遍进入业绩共振，上一波涨价阶段季度净利率基本在 5~15% 之间。行业景气期，业内公司 ROE 平均水平能达到约 15%。从股本回报率上看，LGD、友达、 群创基本也是周期波动，周期景气时的顶点诸如 2007 年 LGD/友达/群创 ROE 分别为 18%/22%/25%，2017 年 LGD/友达/群创 ROE 分别为 13%/17%/15%。计算中位数（从 下表数据起始年份计算）来看，LGD/友达/群创 ROE 中位数分别为 8%/5%/2%。京东方经历长时间蛰伏，ROE 水平逐渐修复。京东方在 2010 年之前 ROE 表现大幅跑输 海外竞争对手，2011 年之后 ROE 趋于 2~10%，基本与行业趋势一致。2017 年行业景 气时，京东方 ROE 达到 9.25%。十、杜邦分析：传导顺序，价格——净利率——ROE杜邦分析下，面板厂商 ROE 波动的核心是净利率变化，每个公司的总资产周转率、权益乘数变化并不大。净利率受价格周期波动产生变化。对比京东方和 LGD 杜邦分析 相对优势：净利率表现优胜，由于产线优势和成本优势 相对弱势：周转率低。总资产周转率比较：京东方 0.3~0.4，友达/群创 0.6~0.8，LGD 为 0.7~1。提升 ROE 的关键在于净利率——>净利率提升来自于毛利率提升——>面板均价提升（1）如果当前均价维持低位，厂商依靠固定资产膨胀提升营收，京东方净利率中枢为 1~2%，对应 20~40 亿净利润。（2）如果均价提升 10%，净利率中枢能提升到 8%，ROE 估算为 8%。（3）如果均价提升 20%，ROE 有望达到 14%。（取历史数据周转率 0.4、权益乘数 2.4 ，未考虑周转率修复弹性）十一、从重资产科技产业投资范式，到 FCF 价值创造一二级联动的重资产科技产业投资范式。分析主要面板厂资本开支，2013 年以后京东方 远超竞争对手。京东方等大陆长生投资资金不仅仅使用表内的资产负债项目，更依靠地 方政府及没有并表的项目贷款，进行战略投入，快速起量。京东方 Capex 如果走向尾声，FCF 有望快速提升。FCF=EBIT(1-tax)+DA-Capex-NWC。FCF 测算变量的重要性排序 Capex>DA>NWC>EBIT。 核心是对资本开支和折旧进行分析。京东方潜在资本开支测算：历史数据：13~15 年在 200 亿规模（8.5 代建设高峰，单厂约 200 亿），17~19 年提升 至 500 亿规模（10.5 代线投资 400 亿、OLED 投资 465 亿）新增项目：（1）绵阳线 465 亿剩余部分（20 年打满）；（2）重庆线 465 亿、福清线 465 亿；（3）潜在外延并购金额假设 250 亿。合计约 1335 亿元，加上每年常规投资，预计 未来 5 年合计资本开支 1600 亿左右。 折旧摊销测算：固定资产+在建转化+capex，7 年折旧。详见报告原文。（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）精选报告来源：【未来智库官网】。

（如需报告请登录未来智库）1. 2019 年电子行业回顾（略）2. 5G+国产替代双轮驱动，半导体景气受益2.1 回首 2019，全球半导体先抑后扬多重因素导致 2019 年全球半导体产业增长乏力。首先，全球智能手机需求放缓，随着智能手机逐步普及，4G 手机出现需求放缓之势，IDC 数据显示全球智能手机连续七个季度下降，进而上游芯片需求也出现不景气局面。其次，半导体行业经过两年的增长周期进入供给过剩的状态，尤其存储行业表现最为显著，DRAM 价格从 2018 年四季度开始一直处于下跌趋势。最后，中美贸易摩擦不断，一方面双边贸易受到影响，另一方面悲观预期使半导体下游市场扩张偏谨慎进而影响上游需求。2019 年三季度全球半导体销售额除美洲以外的地区均出现增速好转的态势，9 月份景气度指数较上月有较明显提升，销售额数据已由筑底期进入上升周期。同时大陆地区市场占比进一步提升，2019 年 9 月份占比达到 35.6%,相较去年 2018 年同期的34.9%继续增加，大陆半导体发展增速依旧领先于全球其他地区，预计这种趋势在明年将进一步延续。2.2 展望 2020，5G 和国产化推动半导体加速前行2019 年是 5G 网络建设元年，5G 基础设施建设开始崭露头角，2020 年将步入 5G大规模提速阶段。中国联通 2019 年规划的 5 万个 5G 基站，目前已建设开通 2.8 万个。中国移动在全国 52 个重点城市已经建成超过 2 万个 5G 基站，并预计 2019 年将在超过 50个城市实现 5G商用服务。为了让更多消费者可以切身感知到 5G网络，中国移动在全国 300 多个城市开展 5G 网络建设，并提供"不换卡、不换号、便捷开通 5G"服务。下游主流手机厂商已纷纷推出新一代 5G 版本手机，虽然 5G 手机出货量当前与 4G 手机差距很大，但增长快速。故而我们推断——2020 年，随着 5G 进入建设和商用周期，终端手机设备升级和新的下游应用驱动设备端产品出货重回增长，半导体景气周期也将显著回暖。中美贸易摩擦持续，互征关税对双方企业均造成负面影响。2.2.1 消费电子换机潮带来射频前端芯片需求增长，进口替代加速国内企业发展芯片作为手机成本端最大的一个分支，随着下游手机换机周期将充分受益。5G 高带宽低时延带来的最大变化是射频端，由于 5G 数据流量大幅增加，手机覆盖的频段增多带动手机天线的数量显著增加，进而带动 PA/LNA/Switch 等射频前端芯片的需求快速增长。VIVO iQOO Pro 5G 手机采用了"5G 6 天线"设计，把普通的 4 根 5G天线增加到了 6 根。华为发布 Mate30 系列，该系列采用了最先进天线系统，内部集成了 21 颗天线，其中 14 根天线用于 5G 连接。射频前端，是智能手机等消费电子产品基带芯片与天线间的连接部分，负责信号的接受和发送，主要包括功率放大器(PA)、天线开关(Switch)、滤波器(Filter)、低噪声放大器(LNA)等。PA 是将发射端的小功率信号转换成大功率信号的装置，用于驱动特定负载的天线等。LNA 是低噪声放大器，主要用于信噪比很低的接收电路设计中。从 5 大器件的营收占比来看，滤波器占了射频器件营业额的约 50%，射频 PA 占约30%，射频开关和 LNA 占约 10%，其他占约 10%。整个行业 Broadcom、Qorvo、Skyworks 和 Murata 四家几乎占据了 80%的市场份额，其他海外供应商有 Epcos、Peregrine、英飞凌、Semtech、NXP 等。通过华为 Mate20 的拆解也可以看到射频前端类的 LNA/Switch 芯片数量有显著增加，这是由于随着天线的增多，天线的排布也更加分散，LNA/Switch 作为前端的芯片，需要靠近天线以更好的处理信号。随着 5G 的推进，未来终端设备的射频芯片需求会迎来快速增长。随着移动通讯技术的变革，智能手机需要接收更多频段的射频信号，射频芯片用量持续增加。5G 相对于 4G，滤波器从 40 个增加至 70 个，频带从 15 个增加至 30 个，接收机发射机滤波器从 30 个增加至 75 个，射频开关从 10 个增加至 30 个，载波聚合从 5 个增加至 200 个，PA 芯片从 5-7 颗增加至 16 颗，PA 芯片单机价值量显著提升：2G（0.3 美元）3G（1.25 美元）4G（3.25 美元）5G（7.5 美元）。SAW 和 BAW 滤波器是目前手机应用的主流滤波器，SAW 主要应用于低频段，BAW主要应用于 2.5GHz 以上的高频段。5G 新增频段包括 Sub6G 和毫米波等超高频频段，BAW 将成为 5G 滤波器应用主流。BAW 滤波器制造工艺步骤是 SAW 的 10 倍。SAW 滤波器生产商：村田 Murata、东京电化 TDK、太阳诱电 TAIYO YUDEN、Skyworks、Qorvo，五家占据约 95%份额；BAW 滤波器生产商：Broadcom-Avago，一家独大，占据 87%的份额；FBAR 滤波器市场基本被 Avago、Qorvo 等垄断。滤波器产业上市公司我推荐麦捷科技和信维通信（入股德清华莹）。国内企业主要布局 SAW 滤波器，BAW 滤波器涉足的企业较少。布局 BAW 的厂商有中电 55 所、中电 26 所、天津诺思、开元通信和汉天下。2019 年 8 月开元通信宣布推出体声波滤波器品牌"矽力豹"以及国产首颗应用在 5G n41 频段的高性能 BAW 滤波器产品EP70N41，专为中国移动的 5G n41 频段进行定制。SAW 国产厂商有麦捷科技、中电德清华莹（信维通信）、华远微电（中讯四方）、好达电子、瑞宏科技等。麦捷科技和德清华莹均导入国内下游整机厂商，但主要供应中低端产品。手机端 PA 目前主要采用 GaAs 工艺，GaAs/GaN 化合物 PA 具有独特的工艺和较高的技术门槛，均被国外厂商掌握，因此当前 PA 市场主要被三大厂商 Skyworks、Qorvo、Broadcom 垄断，合计占有超过 90%的市场份额，此三大厂商均采用 IDM 模式。射频前端领域虽然国内部分企业具备设计能力，但代工依旧依赖台湾稳懋等企业。射频开关、LNA 以及 PA 领域设计类上市公司我们推荐卓胜微，该公司 LNA、Switch等产品已导入三星等国际一线品牌企业，同时也是华为、小米等国内品牌厂商的供应商，有望充分受益于射频产业链国产替代。制造领域建议关注三安光电，化合物半导体代工领域全球主要依赖台湾稳懋和宏捷科等企业，产业链条核心的制造板块依旧不在大陆地区，三安光电具备国内领先的化合物半导体代工技术和能力，有望受益于产业链订单的转移。随着射频芯片量价齐升，相关产业链公司迎来发展良机，目前射频开关和 LNA 领域建议关注上市公司卓胜微、韦尔股份。PA 领域建议关注紫光展锐。2.2.2 5G 时代大数据交互带来能耗管理需求提升5G 通信具备高带宽，低时延特点，对应终端设备需要处理大数据流，快速处理数据通量，因而设备的功耗会有显著的增大。运营商的数据显示，5G 系统的最大功耗比4G 高出 3-4 倍。目前几家主流厂商的 5G 基站单系统功耗为：华为 3500W，中兴3255W、大唐 4940W。但是 4G 时代，单系统功耗仅为 1300W，功耗的提升需要电源管理芯片来管理设备能源消耗，电源管理 IC 的需求快速增长。5G 手机由于频段和天线数量增多，对应信号和数据流处理较 4G 和 3G 手机显著提升，同样刺激电源管理芯片的大量应用。同时随着 5G 商用，"万物皆入口"将促进物联网迎来蓬勃发展，更多的设备将进入网络互联的状态，更多的电子设备将催生电源管理市场的蓝海。电源管理包括集成电路和分立器件两个重要的部分，电源管理 IC 包括很多种，大致分为电压调整和接口电路两方面。电压调整器包含 LDO、正/负极输出系列电路，PWM 型开关型电路等。电源管理用接口电路主要有接口驱动器、马达驱动器、MOSFET 驱动器以及高电压/大电流的显示驱动器等。电源管理分立式器件主要两大类，一类包含整流器和晶闸管；另一类是三极管型，包含功率双极性晶体管、MOSFET和 IGBT 等。功率半导体对芯片和器件的可靠性，良率和成本均有严格要求，同时模拟电路的人才瓶颈制约国内行业的发展，目前行业以 TI、NXP、英飞凌、意法半导体等海外公司大幅领先于市场。但国内有丰富的下游应用市场，随着国内企业的逐步积累和产业扶持，也正在逐步形成本土优秀的模拟电路和功率半导体厂商。电源管理 IC 领域上市公司方面建议关注圣邦股份等，分立器件领域上市公司建议关注闻泰科技（安世半导体）、士兰微、捷捷微电等。2.2.3 5G 时代 IoT 快速发展带来相关产业链芯片需求爆发5G 高速网络可以将信息传感设备与所有物品连接起来，进行信息交互，从而实现智能识别和管理。物联网的应用领域十分广泛，较为普遍的有智能家居、智能交通、智能医疗、智慧城市等多个行业。5G 低延时特点可以所有家居不会出现控制延时从而使得终端体验大幅提升。IoT 产业将在 5G商用的推进下逐步落地。物联网终端设备的增长将带动MCU、CPU、无线连接芯片、存储芯片等的快速发展。据 Gartner 数据，2017 年全球物联网连接设备达到 83.81 亿台，物联网终端市场规模达到 1.69 万亿美元，预计 2020 年全球联网设备数量将达 204.12 亿台，物联网终端市场规模将达到 2.93 万亿美元，保持年均 25-30%的高速增长。MCU 是把中央处理的频率与规格做适当缩减，并将内存、计数器、USB、A/D 转换、UART、PLC、DMA 等周边接口，甚至 LCD 驱动电路都整合在单一芯片上，形成芯片级的计算机。MCU 下游应用广泛，医疗行业、工业控制、智能家居、消费电子、汽车电子等均有大量应用。5G 互联设备的增多促进 MCU 的应用需求快速增长。MCU 及存储领域我们推荐的上市公司有兆易创新、北京君正等。无线连接芯片领域我们推荐的上市公司有乐鑫科技，博通集成等。2.2.4 图像传感器是设备之眼的核心芯片，国产厂商显著受益图像传感器主要采用感光单元阵列和辅助控制电路获取对象景物的亮度和色彩信号，并通过复杂的信号处理和图像处理技术输出数字化的图像信息。图像传感器是物联网感知层众多传感器中最重要的一种核心传感器。图像传感器主要分为 CCD 图像传感器和 CMOS 图像传感器两大类。CMOS 图像传感器相对于 CCD 图像传感器具有集成度高、低功耗、低成本、体积小、图像信息可随机读取等一系列优点，从而取代CCD 而成为图像传感器的主流和未来的发展趋势。CMOS 图像传感器的应用市场包括智能手机、消费领域、计算机、汽车、医疗、安防和工业应用等多个领域。YOLE预测 2016-2022 年全球 CMOS 图像传感器市场复合年均增长率仍将保持在 10.50%左右。图像传感器行业目前海外公司占据主导市场，Yole 2017 年数据显示，索尼，三星，豪威科技占据全球前三甲，其中豪威科技已被国内上市公司韦尔股份成功收购，因此图像传感器行业我们建议重点关注上市公司韦尔股份，韦尔股份同时还收购了中低端领域的图像处理器制造商思比科，从而构筑了从高端到低端全品种图像传感器布局，一举成为图像芯片领域遥遥领先的国内龙头。当前手机处于摄像头升级周期中，图像传感器需求稳步提升，同时 5G 时代更多的额设备入口为图像芯片带来更大的产业需求。同时大陆电子设备产业蓬勃发展，大陆半导体产业链国产化趋势将带动本土芯片厂商的强劲发展。2.3 设备及材料，半导体行业扬帆远航的压舱石为承接第三次半导体产业转移，中国大陆晶圆厂投资火热，为半导体设备行业发展奠定了广阔的下游市场空间。2016 年至今，在国务院印发的《中国制造 2025》的指导下以及国家集成电路产业基金和各级地方政府的扶持下，各晶圆厂的投资热潮呈现出前所未有的程度。这为国产半导体设备行业的健康发展奠定了良好的市场基础。2.3.1 兵马未动粮草先行，设备材料国产化刻不容缓在整个半导体产业链体系中，设备及材料的市场规模虽然相比于整体半导体市场规模较小，但这却是全产业链中技术壁垒最高，也是我们国家最为缺失的环节。无论是2018 年晋华事件，还是 2019 年日韩贸易争端，都让我们明白：只有实现设备及材料等底层技术的自主可控，我国的半导体行业才算真正实现国产化。我们从上述半导体设备全球企业排名发现，核心设备如光刻机、刻蚀机、PVD、CVD、检测设备等均被欧美日韩企业所垄断。一旦遭遇断供，国内大举投资的半导体晶圆厂的供应链安全将难以保证，故而核心半导体设备的缺失，已成为高悬在我国半导体产业链上空的"达摩克利斯之剑"，福建晋华警钟犹在，自主可控时不我待。投资标的方面：我们建议重点关注国产半导体设备多维布局的北方华创、半导体刻蚀设备龙头中微公司、积极拓展半导体清洗设备的至纯科技、以及后段半导体检测设备供应商长川科技。从材料维度来看：半导体材料具有产品种类多、纯度要求高、研发周期长、更新换代快等特点，产业界素有"一代工艺、一代设备、一代材料"之说。故而我们必须承认：半导体材料是一个需要长时间积累的产业，国产替代绝对不是一蹴而就那么简单，通过对整个半导体供应链体系的梳理，以及对比此前光伏和 LED 产业的经验，我们认为半导体材料国产化替代过程必须遵循以下两大规律。规律一——从非核心工序切入，向核心工艺过渡。虽然半导体芯片制造过程是一个高度复杂精密的过程，但是并非每一步都具有极高的精密度，而是具有一定的技术梯度。如顶层的铜线和介质层工艺，其线宽精细程度远不如底层逻辑器件苛刻。所以可以采取从非核心步骤逐步替代的策略慢慢推进。规律二——从小批量试样到大批量替代。由于集成电路设备和原材料对晶圆厂的产品质量起到至关重要的决定性作用，任何环节失误所造成的损失晶圆厂都无法承受。所以大多数晶圆厂在供应商选择过程中显得极为谨慎和保守，优先选择的肯定是业界老牌玩家，同时也对新进入者也设置了极高的认证门槛，故国产化进程只能采取循序渐进的过程，从小批量送样开始，逐步过渡到大批量替代。不过从贸易战硝烟四起的 2018 年开始，华虹、中芯为代表的国内晶圆厂出于对自身供应链安全的考量，开始更加积极的与国产供应商互动，给与他们更多的试错机会和成长可能性。从这个角度理解，贸易战的确在某种程度推动了半导体供应链的国产化进程。2.3.2 设备材料国产化投资机遇根据以上半导体国产化替代过程中的两大规律，我们从半导体供应链的主要设备及原材料中梳理出最有可能率先突破的几个领域，以及二级市场相关标的。电子化学品半导体电子化学品可以分为以光刻胶及其配套试剂（显影液、去胶液、增粘剂等）为代表的黄光制程试剂，以及以高纯试剂为代表的清洗制程试剂。晶圆厂盈利能力与其制程良率高度相关，而制程良率又依赖于电子化学品的纯度，所以半导体化学品同样具有极高的准入门槛。光刻胶：据了解光刻是半导体制程的核心，制程时间占比为 40%-60%。而光刻胶作为光刻工艺中图形转移的载体，几乎决定了晶圆厂所能达到的制程高度，是半导体制程中的不可或缺的关键材料。目前全球光刻胶市场份额主要由日本JSR、TOK 等长期垄断，国内对应标的晶瑞股份深耕该领域多年，已于 2018 年实现部分集成电路级别（I 线）光刻胶零的突破。其光刻胶产品在中芯国际的验证通过，标志着公司具备一线晶圆厂供货能力。高纯试剂：由于集成电路内部各晶体管及连线相当微细，因此制造过程中，如遭灰尘、金属、有机污染，很容易造成芯片内电路功能的损坏，形成短路或断路，导致集成电路的失效！在现代的大规模集成电路工厂中，很大一部分的产品率下降都来源于硅芯片上的污染。故高纯试剂清洗工艺在集成电路中便显得极其重要。纯度是集成电路高纯试剂的关键指标：国际上公认的电子化学品杂质含量标准是SEMI 国际标准，其关键技术指标包括单项金属离子，单项阴离子，颗粒数等。由下表可知：能够用于 90 纳米及以下制程的电子化学品必须达到 SEMI G5 等级。在电子化品领域的国产替代，我们看好国内高纯试剂龙头企业晶瑞股份及江化微。晶瑞股份双氧水产品已经达到 SEMI G5 纯度且通过华宏半导体验证，此外公司在积极与日本三菱化学合作开发电子级硫酸项目。鉴于双氧水和硫酸用量在集成电路制程中占比较大，且该领域几乎全部依赖进口，未来市场空间较大。江化微作为国内湿电子化学品龙头，无论技术储备还是客户渠道均有多年积累。短期来看，其在面板客户端的各类新品导入将会是未来能见度较高的业绩增量；长期而言，半导体高纯试剂代表了湿电子化学品的最高水准，也是公司重要的进阶方向。此外，南大光电重点布局的 ArF 光刻胶所既可解决该领域的国产空白，又将为公司带来显著的价值量提升，同样建议积极关注。半导体石英材料及石英器件石英在半导体制程主要用于：光刻机光罩、单晶炉坩埚、刻蚀机石英法兰、热处理石英舟等，其中扩散氧化过程中所用石英花篮和石英舟需要跟硅片直接接触，故而对石英纯度和其他理化性质要求较高。半导体石英产业链分为：高纯石英砂、高纯石英材料、石英器件、半导体设备厂商、晶圆厂等几个环节。如下图所示目前全球高端半导体石英市场主要由贺利氏、迈图等企业掌握。对于半导体石英材料和石英器件的选择标准，业内一般采用半导体设备厂商的认证体系，也就是说无论晶圆厂直接采购还是通过设备商间接采购石英零部件及相关耗材，都应该具备应用材料、泛林半导体、东京电子等设备的合格供应商资格。半导体石英标的方面，我们看好石英股份及菲利华，两家公司均处于半导体石英材料国内领先地位。其中石英股份在石英管材深耕多年且向上延伸至高纯石英砂环节。随着半导体石英需求加大，下游客户亟需寻找新的合格供应商，两家公司正积极开展相关材料的认证工作，而目前半导体国产化趋势也有利于其认证工作的顺利推进。我们认为，一旦两家公司的半导体石英材料取得下游晶圆厂及设备商的认可，必将在各自领域有所作为。2.4 半导体封装，景气度提升+大客户转单双重驱动2.4.1 封测产业在半导体行业的位置半导体行业主要包含电路设计、晶圆制造和封装测试三个部分。封装测试是半导体产业链的最后一个环节。半导体封装测试是指将通过测试的晶圆按照产品型号及功能需求加工得到独立芯片的过程。2.4.2 国内 IC 封测类行业发展情况我国 IC 封装业是整个半导体产业中发展最早的，且传统封装在规模和技术上已经不落后于世界大厂。根据中国半导体行业协会数据，2018 年中国半导体封测市场规模2194 亿元，较 2017 年同比增长 16.1%，2019 年上半年封测销售额为 1022 亿元。2004 年至今，我国半导体封测行业一直保持高速发展，年复合增长率为 15.8%。封测行业高速发展的同时，半导体市场占比逐年下降，2018 年占整个中国半导体市场的 34%，这说明了封测作为我国半导体产业的先行推动力，已经起到了带头作用，推动半导体其他环节快速发展。根据 2019 年第二季最新营收统计，半导体封测业务公司主要集中在中国大陆和台湾，台湾日月光收购硅品后市占率高达 37%，大陆企业长电、华天和通富总占比约25%。2019 年 Q2 封测业受到中美贸易摩擦、手机销量下滑及存储器价格偏低等因素拖累，大多数封测厂商营收持续走跌，京元电和欣邦科技营收增长受益于面板市场超预期增长。随着电子产品进一步朝向小型化与多功能的发展，芯片尺寸越来越小，芯片种类越来越多，其中输出入脚数大幅增加，使得 3D 封装、扇形封装(FO WLP/PLP)、微间距焊线技术，以及系统封装(SiP) 等技术的发展成为延续摩尔定律的最佳选择之一，半导体封测行业也在由传统封测向先进封测技术过渡。中国大陆封测公司通过并购海外先进封装厂导入先进封装技术，相对于 IC 设计、晶圆代工、记忆体产业来说，中国半导体产业在封测领域不落后国际大厂，中国的长电科技与通富微电，和日月光与Amkor 等国际大厂在封测技术和系统封装技术差距不大。未来中国封测行业将会继续扮演产业推动主要角色，实现国产半导体行业升级和进步。2.4.3 摩尔定律艰难前行，封装技术有望突破SemiEngineering 数据显示：28nm 节点上开发芯片成本只要 5130 万美元，16nm 节点需要 1 亿美元，7nm 节点需要 2.97 亿美元，到 5nm 节点就是 5.4 亿美元了，3nm工艺预期高达 10 亿美元。高额的研发投入和技术壁垒限制了工艺制程的推进速度，如果希望继续维持摩尔定律，未来的主要方式有四各可行的方向。 优化制程工艺，单位面积堆砌更多的晶体管，并且降低晶体管和芯片的价格，最终通过增大出货量来降低成本。 采用新架构，优化指令集，增大 L2 和 L3 的缓存，优化向量处理器等，提升芯片的性能。 开发新的软件应用生态结构，使用先进的机器学习、数据分析以及 VR 与 AR 渲染帮助程序更易于使用。 先进封装技术允许不同节点上的各个部件的混合，更灵活，而且成本投入上远小于先进工艺制程的花费。基于高阶封测技术低成本投入、高灵活性的特点，一直受到人们的关注。高阶封装技术未来发展方向朝着两大板块演进，一个是以晶圆级芯片封装 WLCSP(Fan-In WLP、Fan-out WLP 等) ，在更小的封装面积下容纳更多的引脚数;另一板块是系统级芯片封装(SiP)，封装整合多种功能芯片于一体，压缩模块体积，提升芯片系统整体功能性和灵活性。2.4.4 我国先进封测现状根据 Yole 数据统计，虽然 2019 年半导体行业整体放缓，先进封装市场规模将保持成长趋势，以 8%的年复合成长率成长，到 2024 年达到约 440 亿美元。传统封装市场将以 2.4%的年复合成长率成长，而整个 IC封装产业CAGR将达 5%。预计2.5D/3DIC，ED 和扇出型封装的营收增长率分别为 26%、49%、26%。中国 IC 封装业目前仍以传统封装业务为主。据 TrendForce 统计，2018 年中国先进封装营收约为 526 亿人民币，占中国 IC 封测总营收的 25%，远低于全球 41%的比例。2018 年中国封测四强的先进封装产值约 110.5 亿元，约占中国先进封装总产值的 21%，其余内资企业以及在大陆设有先进封装产线的外资企业、台资企业的先进封装营收约占 79%。虽然近年中国本土先进封测四强（长电、通富、华天、晶方）通过自主研发和兼并收购，已基本完成先进封装的产业化升级，但中国总体先进封装技术水平与国际领先水平还有一定的差距。2.4.5 我国封测业未来展望，高级封测终将成为主流近几年的海外并购让中国封测企业快速崛起，获得了技术、市场并弥补了一些结构性的缺陷。但是封测行业马太效应明显，海外优质并购标的显著减少，未来通过并购取得先进封装技术与市占率可能性很小，自主研发+技术升级将会成为主流。我国封测行业未来发展方向应该由"量的增长"向"质的突破"转化。量的增长：传统封装行业的特点是重人力成本、轻资本与技术。半导体产业链三个环节中，设计对技术积累与人才要求最高；制造对资本投入要求高；封装产业对资本与人才要求相对较低，而对人工成本在三个环节中最敏感。最终体现为设计和制造的附加值最高，封测的利润附加值最低。我国大陆 2018 年设计和制造合计占半导体销售额的 66%，封测占比 34%。封装行业对人力成本最敏感，大陆封测行业上市公司 2018 年每百万营收需要职工数为 2.06 人，头部四家封测公司（长电、华天、通富、晶方）平均为 1.59 人，同期 IC设计行业和制造行业（中芯、华宏）分别为 0.75 和 0.74 人。后摩尔时代，在物理尺寸即将走到极限、制程技术不能带来有效的成本降低时，半导体硬件上的突破将会更加依赖先进封装技术。因为先进封装更加灵活，不局限于晶体管尺寸的缩小，而是可以灵活的的结合现有封装技术降低成本；研发投入和设备投入也没有半导体制造资本支出高，这将成为延续摩尔定律的关键。"质的突破"：传统封测由于技术壁垒低、同业竞争激烈，利润提高空间非常小，未来我国封测行业应该向利润附加值更高的高级封测转化，资本支出将取代人力成本作为新的行业推动力。下一个半导体发展周期将依靠 AI、5G、IOT、智能汽车等新兴应用，这些新兴应用都对电子硬件有着共同的要求：高性能、高集成、高速度、低功耗、低成本。先进封装技术是解决各种性能需求和复杂异构集成需求等硬件方面的完美选择。由于先进封装涉及中道晶圆制造所用技术与设备，利润附加值增长的同时资本和技术的投入也是远高于传统封测，先进封装资本支出类似于"晶圆制造"。先进封装涉及到晶圆研磨薄化、重布线、凸点制作（Bumping）及 3D-TSV 等制程，在制程中需要用到刻蚀、沉积等前道设备，这必然意味着大规模的资本支出，同时也意味着半导体中下游产业链业务分界模糊，相互渗透和拓展。例如 TSMC 推出的 InFO 集成扇出型高级封装和 CoWoS 晶圆基底芯片封装技术提供了一种除了 IC 设计业务外承包整个 IC 制造的商业模式，成功让 TSMC 拿到了 3 代苹果公司的订单；Intel 与 AMD也已经推出嵌入式多芯片互连桥接(Embedded Multi-chip Interconnection Bridge,EMIB)技术，并成功运用在商业量产上，也就是英特尔的第八代 Core G 系列处理器。台积电 2016 年预计仅 InFO 资本投入达 9.5 亿美元，而日月光 2016 年资本支出预计仅约 8 亿美元。与传统封装不同，先进封装资本支出才是核心驱动力。2.5 半导体行业重点标的及投资建议……3. 消费电子：手机局部创新，可穿戴设备快速增长3.1 销量瓶颈持续，局部创新打造增长亮点3.1.1 智能手机销量瓶颈持续本轮手机增长周期由 2010 年开始， 2016 年之后出货量增速步入个位数，17 年 Q4以来增速为负，目前未见回暖迹象。智能手机已经进入了零增长甚至负增长的阶段。中国区的手机销量同样不容乐观，5G 手机刚刚起步。从 2016 年起，手机出货量进入下降通道，2019 年前 9 个月虽有 1、4、5 共三个月同比增长为正，但从总量角度来说依然处在底部。2019年1-9月，中国手机市场总出货量为2.87亿部，同比-5.7%。其中 5G 手机 78.7 万部，占比 0.27%。2020 年手机销量下滑趋势有望反转。2019 年是 5G 商用元年，2020 年在 5G 手机换机潮带动下，有望结束下滑。安卓系预计 2019 年销量与 2018 年持平，销量至 2023年出货量增长至 13 亿（CAGR 1.7%）。行业集中度上升，中国厂商份额持续提升。2019 年 Q2，全球智能手机出货量排名前六的厂商为三星（0.75 亿，23%）、华为（0.59 亿，18%），OPPO（0.36 亿，11%），苹果（0.35 亿，11%），小米(0.33 亿，10%)，VIVO(0.28 亿，10%)，排名前六厂商合计市占率已达到 80%。10 月 23 日华为在 5G 终端及全场景新品发布会宣布 2019年手机销量已突破 2 亿台，比 2018 年提前 64 天。2019 年仅用 149 天达成 1 亿手机销量，这一纪录比 2018 年提前了 49 天，比 2017 年提前了 105 天。尽管受到不利国际环境的影响，华为仍然保持了相对行业极高的增长速度，在全球手机出货量整体疲软的情况下，国产手机厂商市场份额的扩大，有机会带动上游产业链增长。3.1.2 海内外运营商快速推进 5G 商用工信部正式发布 5G 牌照，5G 初步进入商用。工信部于 6 月 6 日正式向包括中国电信、中国移动、中国联通在内的四家运营商发放 5G 牌照，国内 5G 正式步入商用阶段。三大运营商推出 5G 商用套餐。9 月开始三大运营商陆续开启 5G 套餐预约服务。10月底，中国移动宣布将在 11 月 1 日推出 5G 商用套餐。联通推出最低价为 190 元的5G 功能包。10 月 31 日，三大运营商正式公布 5G 套餐资费，价格差异不大。中国联通和中国电信的 5G 套餐价格区间为 129-599 元，中国移动价格区间则为 128-598元。三大运营商持续推动 5G 相关项目招标进程。10 月 24 日，中国移动启动首次 HAP（高精度卫星定位基准站）设备集采，本次采购规模为基准站设备 4400 套，总预算高达 33611.3274 万元（不含税）。中国移动副总裁赵大春在第十届全球移动宽带论坛上表示，公司规划 2019 年在 50 个城市建设 5 万个 5G 基站，2020 年将扩大 5G网络覆盖到超 340 个城市。10 月 17 日，中国联通集团董事长王晓初发言称中国联通已完成今年底 5 万 5G 基站建设计划中的大部分基站建设工作。2.8 万基站已经开通。同时，中国联通和中国电信合建已经进入相应的城市开通程序、调通设备阶段。10 月 23 日，中国联通公告日前已开启中国联通云化数据采集解析平台新建工程招标以提升数据采集解析能力，满足 5G 核心网需求。3.1.3 5G 终端仍在起步阶段，2020 年进入快速成长期安卓系头部厂商第一代 5G 手机陆续面世，苹果发力还待来年。今年三星先后推出了三款 5G 手机：Galaxy S10 5G、Galaxy Note10+ 5G 和 Galaxy A90 5G，其中中国市场发布两款。小米延续高性价比风格，小米 9 Pro 全系都支持 5G 版本，售价3699 起。华为发布了两款产品，分别是 Mate 20X 5G 和 Mate 30/Mate 30 pro 5G，前一款使用外挂式 SoC，后一款则使用了全新的集成式 SoC。苹果方面则表示，目前 5G 技术不管是基础架构还是芯片都还没有足够成熟，无法满足高品质产品需求。预计苹果 5G 手机会在 2020 年发布。2020 年 5G 终端进入快速成长期。从中国市场来看，2019 年 9 月，国内手机市场总体出货量 3623.6 万部，其中 4G 手机 3428.6 万部、5G 手机 49.7 万部，占比 1.37%;2019 年 1-9 月，国内手机市场总体出货量 2.87 亿部，其中 4G 手机 2.75 亿部,5G手机 78.7 万部，占比 0.27%。5G 手机正在加速渗透初期。IDC 预计 2020 年 5G 智能手机出货量将达到整体出货量将接近 10%，出货量超过 1 亿部，到 2023 年 5G 手机渗透率将接近 30%。3.1.5 5G 快速发展，天线与射频前端最受益商用模组产品已推出，Aip 封装是新趋势。全球首款面向智能手机和其他移动终端的全集成 5G 新空口（5G NR）毫米波及 6GHz 以下射频模组是 2018 年 7 月高通发布的 QTM052 毫米波天线模组。QTM052 毫米波天线模组系、QPM56xx 6GHz 以下射频模组系列与高通骁龙 X50 5G 调制解调器配合，可以提供从调制解调器到天线（modem－to－antenna）且跨频段的多项功能，并支持紧凑封装尺寸以适合于移动终端集成。2019 年 2 月，高通推出第二代 Aip 产品 QTM525。硕贝德与中芯长电合作的世界首个使用超宽频双极化 5G 毫米波天线芯片晶圆级集成封装 SmartAiP（Smart Antenna in Package）工艺技术的产品 3 月 19 日发布。5G 推动了多天线技术阵列系统（Massive Mimo）的应用。5G 的高频高速低延时对天线和射频前端提出了更高的要求。5G 商用频段主要包括低频段（Sub-6GHz）和高频段（24.25GHz-52.6GHz）。两个频段之间天线技术难度和工艺难度差距很大。Sub-6GHz 天线与现有天线差别不大，使用 MIMO 技术可以满足需要。毫米波频段的技术难度表现在：1、几毫米一个全波长对天线的制作精度非常高，2、天线的放大、滤波、基带传输距离中损耗很大。Massive Mimo 系统通过增加天线数量弥补路径损耗。通常情况下，无线波长越短，天线的最佳尺寸也越小。载波频率的提高对应天线尺寸的减小，这意味着在同样的空间情况下，能放下更多高频天线。因此在天线空间有限的前提下，通过增加天线数量来弥补路径损耗是可行的，Massive MIMO 技术也就此诞生。Massive MIMO 技术不止适用于毫米波段。6GHz 以下的 Massive MIMO 基站同样可以增强覆盖、提升容量。Massive MIMO 天线的波束赋形技术，可以更好的克服电磁波传播路损的损耗，实现天线和基站小型化和商用化。随着通道的增加和覆盖频段的增加，所需的天线数量也会增加。以华为的二代 5G 手机 Mate30 Pro 5G 为例，它有 21 根天线，其中 14根支持 5G 连接。全面屏时代净空区缩小，对天线工艺提出了更高的要求。天线数量增加，净空区减小，对天线位置要求更高。同时，以往逐根通过屏蔽线引出信号到芯片的方案也很难持续。目前一般采取一个芯片管理四根天线的点阵天线模组的方案解决。复杂工艺将进一步提高单价。射频前端价值量大幅提升。 2G 手机中射频前端的价值为 0.9 美元，3G 手机中上升到 3.4 美元，目前高端 LTE 手机中射频前端价值量已经 15.30 美元，5G 手机中将再次大幅提升。今年单部手机中的滤波器需求将达到 30-40 只，占整个主板成本超过 11%。5G 的来临对滤波器行业的影响巨大。一方面，5G 新频段增加，单部设备中的滤波器数量势必会增加；另一方面，新的技术引入如 MIMO、载波聚合，对滤波器的性能。按照目前的 MIMO 架构，每根天线后都为加上滤波器，滤波器数量会随天线数量的增长而增长。未来单机使用的射频滤波器数量将超过 50 个，部分手机的使用量甚至会超过 100 个。按 50 个滤波器计算，单机价值量将达到 12 美元以上。根据 Yole 的预测，到 2022 年，射频组件的总市场规模将达到 350 亿美金，其中增长最快的是滤波器，将达到 163 亿（年复合增长 21%）。手机滤波器主要包括声波滤波器（BAW）和声表面波滤波器（SAW）。SAW 滤波器主要被 Murata、TDK 等日本厂商垄断，而 BAW 滤波器则是 Avago （被 Broadcom收购）和 Qorvo 占据了全球超过 95%以上份额。目前国内布局相关行业的上市公司主要是信维通信（向德清华莹增资 1.1 亿，持有 19%的股权，德清华莹是中电科 55所旗下射频电子板块中聚焦声表材料和器件的专业化公司，国内最早研制生产铌酸锂压电晶体材料和声表面波滤波器产品的企业之一）。3.1.6 头部厂商布局折叠屏，量产仍需时日头部厂商布局折叠屏，新品陆续出炉。折叠屏最早出现是在 2018 年年底，柔宇科技发布全球第一款可折叠手机，综合评测并不尽如人意。随后三星在 SDC2018 上发布了 Galaxy Fold 可折叠手机原型演示机，采用称之为 InfinityFlex 的柔性可卷屏幕。该手机采取向内折叠的方式，外屏为 4.59 英寸，分辨率 840x1960，内屏为 7.3 英寸，分辨率 1536*2152。这款手机原计划是在 19 年 4 月发布，但由于测评中出现的种种问题，最终于 9 月发布，售价 1980 美金（512G）。三星主要的改进包括：1、将之前易被揭下的保护膜延伸到边框里面；2、铰链的顶部和底部增加保护盖防尘保护；3、屏幕下方添加金属元素增加质感。华为 Mate X 今年 2 月份首发，10 月 25日发售，售价 16999 元人民币（欧洲价格 2299 欧元）。目前除了三星和华为有成熟产品推出之外，小米、OPPO、微软、摩托罗拉、LG 等新老厂商也在准备相关产品。屏幕形式多样，未来仍有想象空间。从目前的产品和专利来看，折叠屏除了三星外折与华为内折的方式，还有 LG 的外挂屏幕、摩托罗拉上下折的瘦长带鱼屏，还有小米的 360 度环绕屏等。 Mate X 屏幕采用柔性 OLED，并采用了双层的聚酰亚胺高分子薄膜结构，闭合时正面尺寸为 6.6 英寸，打开约 8 英寸，该结构可以使屏幕强度提升 40%。三星 Galaxy Fold 内屏展开可以达到 7.3 英寸，折叠情况下为 4.6 英寸。华为的柔性 AMOLED 屏来自京东方，三星采用的是自家品牌的 OLED 柔性屏。截至10 月 22 日，三星 Galaxy Fold 销量已超 50 万台。明年三星可能会发售价格更低的折叠屏产品，帮助三星折叠屏手机冲击 600 万年销量。折叠屏当前依然面临三大难点。1、柔性屏生产难度大。柔性 OLED 一般采用塑料基板，组成整个显示板的数层薄膜总厚度不到 0.2mm。生产屏幕需要经过玻璃基板上电路制作、OLED 有机材料蒸镀、触控工艺、柔性基底与玻璃基板剥离、加上上下保护膜、模组工艺等多个流程，目前仅有三星、京东方可批量供货，柔宇自供数量不多，主流厂商良品率仅为 70%-80%，其他厂商还在建设阶段。2、产品自身设计尚有缺憾。不仅三星、华为由于产品问题推迟了发布会时间，柔宇 FlexPai 的重量、厚度、屏占比等也不尽如人意。3、软件生态支持不佳。支持大小屏切换的软件目前只有三星和谷歌的小部分应用。屏幕折叠和展开的流畅度不够，界面切换明显。柔性屏未来可期。手机瓶颈期厂商有动力推进变革型产品。折叠屏对平板等产品的替代性意味着更大的市场空间。据 IHSMarkit 预计，到 2025 年可折叠 AMOLED 面板出货量将达到 5000 万，占 AMOLED 面板总出货量（8.25 亿） 的 6%，占柔性AMOLED 面板总出货量（4.76 亿）的 11%。3.1.7 更多镜头，更高像素成新机主要卖点双摄已成中高端机型标配。手机的轻薄化趋势下，单摄像头的成像质量受制于传感器尺寸和镜头素质，参数提高无法解决高感表现差、背景虚化不到位，特写不足等问题。双摄像头手机应运而生。双摄方案经历 11/12 年的萌芽期，14/15 年的探索期，于16/17 年在苹果、华为等厂商的带动下，迎来爆发期。进入 2018 年，全球重点品牌大幅拓展双摄像头，从旗舰机型到中端机型的持续渗透。2018 年全球智能手机双摄渗透率已经达到 40%，国产安卓机型渗透率超过 50%，双摄已成中高端标配，持续向中低端的渗透。后置摄像头数量迅速增长。为了解决消费者痛点，实现产品差异化，多摄像头手机开始崭露头角。多摄的优势在于其能够实现多个双摄方案的叠加，满足多个场景的拍摄需求。2018 年华为发布 P20 Pro 徕卡三摄智能手机（40M 主摄＋20M 黑白＋8M 长焦），具有超级夜景功能、可以实现 3 倍光学变焦，使三摄开始成为智能手机新的标杆；2019 年华为发布 Mate30 Pro 四摄智能手机（40M 电影镜头（超广角镜头）+40M超感光镜头+8M 长焦+TOF），能够实现超级暗光拍摄及超高速摄影，性能媲美专业相机。三星、小米、OPPO、摩托罗拉等头部手机品牌厂商都有旗舰手机配置四摄镜头。小米新品 CC9Pro 更是搭载了五枚摄像头，除了一亿像素的主摄头，余下四颗分别是 1200 万像素经典人像相机、2000 万像素超广角、1.5cm 超级微距、超长焦镜头。四枚副摄像头与主摄摄像头同样配备四轴光学防抖。预计未来随着 VR、AR 应用的发展，对镜头采集环境信息要求提高，镜头的数量质量仍将进一步提升。预计全球搭载三摄智能手机出货量将从 2019 年的 1.3 亿部提升到 2022 年的 7.5 亿部，渗透率从 6%提升至 51%。参考双摄三摄渗透路径，四摄、五摄的渗透速度也将在未来 2-3 年内快速推广。同时，随着对手机前置镜头要求的提高，2020 年前置双摄镜头有望出现。LCD 屏下指纹方案商用在即，单机镜头使用量再提升。全面屏化的时代下，正面式指纹识别识别将影响屏占比，而背面式操作不便且需要挖孔。而屏下指纹识别方案既满足了全面屏化的要求，同时也符合用户传统的操作习惯，有望成为手机生物识别发展的新趋势。目前受制技术瓶颈，屏下指纹主要搭载在 OLED 屏幕机型上。汇顶研发的超薄 LCD 屏幕指纹识别芯片最快将在年内量产，台系方案商产品进度与汇顶类似，预计 2020 年将成为 LCD 屏下指纹爆发年。作为核心组件的镜头也将迎来新的增长空间。未来 4 年全球手机摄像头出货量 CAGR 将达到 15.3%，摄像头模组市场规模将超过2500 亿元。受益三摄、四摄等多摄摄像头渗透率快速提升，尽管全球智能手机出货量平稳增长，未来 4 年全球智能手机摄像头出货量将从 2018 年的 34 亿个增长至2021 年的 55.8 亿个，CAGR 达到 15.3%。预计 2021 年全球智能手机摄像头市场规模将增长至 2512 亿元，CAGR 为 15.5%。2019 年全球智能手机光学镜头市场规模将有望达到 250 亿元以上，同比增长 33%，未来 3 年 CAGR 达到 27.2%。2019 年使用屏下指纹传感器的智能手机出货量将达到 1 亿台以上， 2020 年进一步增至 2 亿台。市场空间超 20 亿美元，有望在未来 3 年保持高速增长。由于超声波指纹识别技术目前还不能大规模量产，成本及功耗也比较高，而光学屏下指纹识别技术产业链成熟且成本较低，因而国内主要手机厂商普遍选择了光学屏下指纹方案。未来随着华为、三星、OPPO、vivo 等安卓厂商将屏下指纹方案从旗舰机渗透至中高端机型，成本将快速下降，渗透率将快速提升。在光学式指纹识别的推动下，3.2 可穿戴亮点频出，VR/AR、手表、耳机百花争艳3.2.1 可穿戴设备行业增速回升可穿戴设备 2019 年上半年同比增速高达 43.2%。根据 IDC 的统计，2019 上半年可穿戴设备全球出货量达约 8380 万，同比增速高达 43.2%。可穿戴设备增速在 2018年上半年陷入低谷，2018Q1 单季度增速仅 1.2%，2018Q2 增速也仅为 5.5%。随后受各品牌新品持续推出推动，Q3 开始复苏出货回升至约 3200 万，同比增速 21.7%。2019 年上半年增速依然高达 43.2%，显示行业增速重回高速增长轨迹，帮助相关厂商对冲手机端变动的影响。行业发展复制手机轨迹：一超多强+集中度提升趋势明显。在过去的一年中，排名前五厂商的市场份额由 2018 年 H1 的 54.7%提高至 2019 年 H1 的 64.6%。2018 年Q3 起小米、华为等厂商的新产品陆续推出对销量推动作用明显。分厂商来看，小米凭借高性价比的手表类产品，2019 年 Q2 超越苹果，成为单季度市占率第一。华为表现亮眼，过去 4 个季度出货量同比增长分别为： 20.3%（2018Q3）、248.5%（2018Q4）、282.2%（2019Q1）、175.7%（2019Q2），市场份额稳居第三。三星开始发力，与 Fitbit 分别占据了四五位。2023 年可穿戴设备整体出货量有望增至 2.79 亿，手表仍是大头。IDC 预测，到 2019年底的时候，可穿戴设备市场将整体迎来 15.3%的增长，出货量达到 1.985 亿。到2023 年的时候，出货量有望冲击 2.79 亿。其中手表占其中的 47.1%，Apple Watch约占 3610 万。3.2.2 智能手表与 TWS 耳机增长迹象明显苹果仍占智能手表半壁江山，谷歌收购 Fitbit 加入战局。根据调研机构统计，2019年 Q2 全球智能手表出货量已经超过 1200 万，同比高达增长 44%。Apple Watch 仍以高达 46%的市场份额保持第一，三星、Fitbit 分列二三位。11 月 1 日美股盘前，谷歌母公司 Alphabet 公告将以每股 7.35 美元的价格收购 Fitbit，交易总金额 21 亿美元（约合 148 亿元人民币），谷歌的软件优势与 Fitbit 的硬件经验配合值得期待。Airpods pro 再升级，展示 TWS 耳机无限可能。10 月底苹果正式上架 Airpods Pro。在第一代的基础上，提供了降噪和通透两种模式，适应更多使用场景。在主动降噪的实现上，Airpods Pro 将对内麦克风放置在振膜前面，离耳道更近，以期达到更好的降噪效果。但这种方案更容易导致反馈麦克风工作时受到发声单元的影响，对声学设计能力和算法能力要求都很高。而在通透模式中，对外麦克风会收集环境声音在耳腔内播放，以抵消入耳式耳机。在操作模式上，通过尾部的压力传感器，也将 Airpods的敲击模式改为按压模式，进一步减少必须通过手机进行的操作。创新带动销量，Airpods Pro 供不应求。10 月底苹果正式上架 Airpods Pro，10 月30 日凌晨上架。之后由于销售火爆，中国区发货时间不断延迟，10 月 30 日晚间即延迟至 3-5 天发货，11 月初发货周期已经延长至 2-3 周。苹果最受益，非苹果系进入渗透期。除 iPhone 外，苹果其他产品收入自 2017 年起迈入高速增长，增速基本维持在 30%以上，2019 财年第四财季增速更是高达 53.99%。但无论是手表还是耳机，非苹果系可穿戴产品缺乏爆款，但随华为、三星、OPPO、vivo、小米等头部手机厂商入局，Sony、BOSE 等传统耳机厂商及爱奇艺、网易云等多方入局，增长周期也已经开始启动。3.2.3 华为新品发布，5G 助力 VR/AR 成长华为、苹果依然持续布局虚拟显示领域。今年 10 月华为发布 VR Glass。这款头戴式设备重 166g，厚度仅为 26.6mm，可以进行 0-700°范围内的近视调节，支持华为 VR 视频+华为 VR 应用市场，售价 2999 元，预计将于 12 月开售。苹果除了在硬件方面持续申请专利，也在持续优化软件平台 ARKit。高通在今年的 MWC 上发布了全球首款扩展现实 Snapdragon XR1 专用芯片，作为 AR/VR 头显设备芯片，Snapdragon XR1 可以实现 6 自由度、运动跟踪控制器和视觉 惯性里程计(VIO)头部跟踪等功能。5G 的高频高速低时延的特点有助于解决 VR/AR 设备现存的部分问题。受制于现有网络速度，VR/AR 设备存在时延长、眩晕感强烈、分辨率低等问题。有线网络连接方案则限制了用户的活动空间。5G 理论网络速率达到 10GB，端到端时延低至 20 毫秒，配合云计算，能够有效降低时延，提高分辨率，改善由此导致的眩晕问题。同时，将运算和渲染放到云端，可以降低对终端设备的要求，降低硬件成本。另一方面，VR/AR 又将为 5G 发展提供更多应用场景。目前韩国 5G 用户使用流量中，大约 20%用于 VR/AR 内容。5G 的快速商用，能够促进 VR/AR 的普及。MarketsAndMarkets预测 VR 市场规模将从 2018 年的 79 亿美元增长到 2024 年的 447 亿美元（CAGR+33.47%）。根据 IDC 测算，到 2022 年，AR/VR 整体出货量从 2018 年的890 万增长至 6600 万台；其中 AR 产品占 40%左右；未来全球 AR 市场将以超过69%的年均复合增速增长，到 2024 年，全球 AR 市场规模将达到 2872 亿元。3.3 消费电子重点标的及投资建议展望未来，我们依然认为 5G 是消费电子中期最大的机会所在。5G 对相关射频前端和天线的 ASP 提升明显，是终端用量和单品价值量的双重指数级提升。建议持续关注硕贝德。同时，站在传统的手机升级角度，光学、屏幕关注度不减。光学指标现已成为消费者衡量手机性能的关键指标，后置三摄加速渗透，四摄甚至五摄迅速出现。前置摄像头目前主流仍为单摄，伴随 VR、AR 的加速渗透，摄像头会由传统的拍照工具升级为周边信息收集的主要途径之一。后置多摄像头、前置双摄、3D-sensing 的接力升级趋势会持续推动 ASP 上行。折叠屏机型产生与 OLED 屏幕渗透率提升利好龙头屏幕厂商。同时，屏下指纹识别方案突破 LCD 瓶颈，进入商用阶段，也将带动产业链厂商迎来新的机会。建议关注联创电子、京东方、TCL 集团。可穿戴设备在 2019 年经历了底部回升，TWS 耳机和手表增长明显。从行业格局来看，苹果优势持续，更多的安卓头部厂商入局，希望借助自己原有积累打开新品局面，从而构建自己的生态体系。预计 2020 年是可穿戴设备持续普及的一年。建议关注长信科技、歌尔股份。4. 液晶面板：底部迹象明显，静待价格回升4.1 需求端：传统领域需求稳中微升，新产品带动新需求4.1.1 传统领域需求稳中有升电视仍是面板最主要的应用领域。2017 年各应用需求面积中，电视占总需求面积的67%，显示器占比为 13%，手机为 7%，其余依次为笔电/平板、商显、车载、其他。三大因素仍将提升 TV 面板需求空间：数模转换及信号升级、大尺寸化、超高清电视快速普及。（1）数模转换及信号升级带动替换需求：未来 5 年内全球将有超过 40 个国家和地区出于数模转换及信号升级需求进行电视更换。（2）大尺寸化延续：根据AVC 调研数据， 2018 年上半年全球 TV 平均尺寸由 2016 年上半年的 40.8"升至43.4"。大尺寸化仍在延续，其中中国区平均尺寸 47.4"，亚太区（除中国日本）平均尺寸仅为 36.8"，仍有进一步提升空间。（3）超高清电视快速普及：2019 年，工信部、国家广播电视总局、中央广播电视总台联合发布了《超高清视频产业发展行动计划（2019-2022）》，提出"4K 先行、兼顾 8K"的总体技术路线，同时明确提出到 2022年，4K 电视全面普及、8K 电视渗透率达 5%的发展目标，按计划要求，保守估计我国 2018 至 2022 年 4K 电视出货量复合增长率为 20%，同时产品升级带动单机价值量提升，预计未来三年中国将有 5 亿台置换需求市场。车用显示器、PID、智能手表和 OLED 电视市场需求增长更为明显。IHS 预测，2017年到 2025 年，车用显示器和商用显示市场显示器需求的复合年增长率（CAGR）均达到 7%，智能手表显示器需求的 CAGR 将达到 8%，OLED 电视的复合年增长率更是高达到 32%，高于市场整体的 4%，将成为接下来的增长动力。商用显示市场近年来都保持 10 个点以上的增长，2018 年市场规模约 745 亿，同比增长 32%。车载显示面板 2018 年全球出货量大约是 1.6 亿片（不包含后装），预计 2019 年出货 1.7 亿片，同比增长约 5%，屏幕数量和规格持续升级。同时，考虑到 2018 年全球整车 CSD和 ICD 搭载率将达到 63%和 64%，替换需求也将持续增长。各终端应用依然延续大尺寸化趋势。65 寸及以上大尺寸面板全球出货量在 2016 年至 2018 年期间由 1100 万片增长至 2289 万片，实现翻倍以上增长。预计 2019 年出货能达到 3600 万片以上。截止 2018 年 Q1，8 寸及以上 CSD 出货比重达 41%，9寸及以上 ICD 的比重达 9%。"智慧屏"推出，助力需求回暖。2019 年华为先后推出了荣耀智慧屏和华为智慧屏。除了常规电视的功能之外，华为智慧屏还搭载了鸿蒙智慧芯片、AI 慧眼、HuaweiSound 智慧音响、Huawei Share 智慧跨屏等多项技术。AI 慧眼可以支持 1080P 视频通话，同时兼具根据外部环境调整画面效果等功能。通过 AI 慧眼对人体数据的采集，AI 健身等之前体感游戏机专属功能也可以轻松实现。对比传统产品，华为利用自身优势，帮助智慧屏实现更多功能。华为全场景 1+8+N 的全面布局也为利用终端产品优势，构建全场景平台奠定了良好的基础。革新性产品的推出有望带动电视出货。4.2 供给端：中国地区高世代线投产，带动全球市场供给放量中国大陆产能占比升至 53%。随着中国大陆持续的大尺寸面板产能投资， 2017 年中国大陆（包含海外面板厂在大陆投资）第一次成为全球高世代线产能最大的地区，占比约为 40%，今年该占比已经提升至 53%，并有望在 2024 年达到 68%。大陆已经成为在高世代线产能中占据统治优势的地区。大陆台湾韩国面板厂策略有别。2019 年全年液晶电视面板产能面积产能增长的主要来自 BOE 合肥 G10.5 代线满产，华星光电 G10.5 代线和惠科滁州 G8.6 代线量产爬坡。中国面板厂在 G8.5 代线调整供应尺寸，减少 32 寸供应，转为生产 43 寸面板，G10.5 代线产能的释放则增加了 65 寸和 75 寸面板供应大幅增加；台湾面板厂在 6 代线增加 40 寸-50 寸的产能供应；韩国面板厂依然利用先发优势，持续增加大尺寸。中国大陆地区厂商未来两年依然积极扩产。未来两年，中国大陆地区面板厂商仍将有6 条 8.5 代以上 LCD 产线投产，新增产能折算出货面积约为 0.6 亿平方米，CAGR在 24.34%，规划投产的 OLED 面板产线 5 条，分别为 4 条 6 代线和 1 条 8.5 代线，新增产能折算出货面积约为 905 万平方米，CAGR 为 58.52%。大陆面板厂高世代投资暂缓，预计 2021 年后面板产能面积供给减少。据 IHS Markit数据，全球面板产能面积预计在 2021 年左右达到顶峰。此后随着大陆面板厂商投资减速以及面板厂商开始老旧产能出清改造，全球面板产能面积将可能逐渐开始下滑。京东方 2018 年电视面板出货量排名第一。根据群智咨询的研究，得益于新产线满产，BOE 在 2018 年显示屏出货量同比增长 24%，出货面积同比增长 45%，电视面板出货量位列第一。4.3 供需不平衡下价格承压，主流厂商调整稼动率应对在大尺寸面板厂持续投产带来的供需不平衡下，面板价格经历了一轮大幅下跌。55寸面板价格从 19 年 1 月的 142 美金降至 8 月下旬的 109 美金，43 寸面板价格从 19年 1 月的 82 美金降至 8 月下旬的 73 美金，32 寸面板价格从 19 年 1 月的 41 美金降至 8 月下旬的 34 美金.。面板价格现已降至逼近面板厂成本区间。电视面板价格在经历自 5 月开始连续 4 个月的大幅降价后，超过一半的尺寸皆已跌破现金成本。以最具代表性的 32 寸面板为例，根据 WitsView 的研究，2019 年 1 月，32 寸面板现金成本约为 40 美元，销售价格却仅为 41 亿美元。需求减速下，面板厂调低稼动率。面板厂亏损持续扩大，各大面板厂 2019 年持续调整稼动率。根据 IHS 统计，Q1 全球面板厂商的平均产能利用率为 89%，Q2 跌至82%，创 3 年来新低。九月份开始，各大面板厂开始新一轮的稼动率调整，其中，减产最积极的三星显示(SDC)预计九月及十月 7 代线投片减少超过五成，8.5 代线则约三到四成。友达从九月开始减少 8A(8.5 代线)及 6B(6 代线)投片， 8A 投片第四季预计减少 50%左右。6B 投片第四季预计减少 20%。京东方合肥厂以及彩虹 8.6 代线投片减低幅度也在 20%左右。稼动率的降低导致单位固定成本的增加，最终加剧面板厂的盈利负担。三星 Display 第一季度营业亏损即为 0.56 万亿韩元，同比下滑236.59%。中华映管申请破产，行业触底迹象明显。中华映管 9 月 18 日晚称由于资不抵债，正常生产营运无法继续，当日申请法院宣告破产。成为本轮周期第一家正式宣告破产的面板厂商。鸿海原本计划在美国威斯康辛州盖的 10.5 代线也为 6 代线。行业触底迹象明显。利润触底，面板厂被动产能调整。从 15 年开始，由于 LCD 价格处于低位，6 代及 6代以下的 LCD 产线劣势明显，台湾、韩国及日本厂商陆续关停 6 代及 6 代以下的LCD 产线。2007Q1 至今 5 代线投产面积已缩减 40%。2017-2018 年停运或产能转移的 5 代线有 6 条，产能缩减 650k 片/月。高世代 LCD 产线也在持续进行调整，此前三星 L7-1（月产能 6 万片）产线转为生产 OLED，松下姬路 8.5 代线（月产能8 万片）停产。在近期停产牙山 L8-1 和减产 L8-2 产线后，三星整体月产量预计将从25 万片减至 12 万片。LGD 从 2019 年 Q3 开始将 Gen 7 和 Gen 8.5 工厂利用率降低 40％以上，更在 Q4 关停一条 8.5 代线。目前 LGD 仅使用了约 50％的 P7（第 7代）和 P8-1（第 8.5 代）的产能，预计明年年初开始完全停止 P8-2 产线的生产。SDP 将广州增城面板厂 10.5 代线延迟量产时间至 2020 年 4 月，同时考虑转让可能。2019 年 Q4 液晶面板产能面积有可能自 2016 年 Q2 以来首次负增长。面板行业在重组后会更快达到供求平衡状态。按照韩国厂商现有的重组趋势，2019年 Q4 之后，液晶面板行业 GLUT 将降至 15%以下，2020 年 Q3 之后的大部分季度将基本实现供求平衡。这比之前 2022 年 Q3 才能看到供求明显改善要提前将近两年。如果此轮重组持续，乐观估计，2020 年 Q3 之后部分季度将出现供给紧张。4.4 面板行业重点标的及投资建议液晶面板行业在中国厂商加入竞争后，大尺寸面板供给放量，需求维稳，整体来看厂商盈利水平受限，行业触底迹象明显。技术领先，成本控制能力强的公司在行业底部更容易生存。在产能扩张进入尾声后，随着旧产能的退出和智慧屏、OLED 电视等新需求的出现，价格有望进入回升通道，新一轮周期开启在即。建议关注产能急速放量的 TCL 集团。TCL 集团：开拓柔性 OLED 面板领域，进入快速产能扩张期。大尺寸面板方面，公司的第一条 11 代线 T6 线设计产能 90k，2018 年 11 月项目提前点亮投产，产能爬坡顺利，预计今年年底能够满产。另一条 11 代线 T7 线 2019 年Q2 开工，设计产能 105k/月。预计公司 2018 年-2021 年大尺寸面板产能 GAGR22.6%，远超行业增速。公司 AMOLED 产线 T4 线设计产能 45k/月，2018 年 Q4 提前点亮投产。2019 年 Q2 实现量产交货，目前良率爬坡顺利，预计年底将量产折叠屏产品。从明年开始 AMOLED 产品进入放量期。全面布局先进技术，争取新市场先发优势。TCL 集团是目前国内唯一一家布局下一代显示技术全产业链的企业，旗下包括 TCL 华星、广东聚华印刷显示技术、广州华睿光电材料有限公司。集团以 TCL 华星产业平台为基础，全面推进包括 Mini-LEDon TFT 、AMOLED 的折叠、全柔性、屏下摄像等领域新技术在内的新技术新产品的开发应用。5. mini LED：老树开新花，布局正当时5.1 新型显示带来 Mini LED、Micro LED 发展机遇LED 芯片虽然竞争激烈，但新的"蓝海"已开始浮现。Mini LED 和 Micro LED 作为新的显示技术，兼具成本和性能等诸多优点，随着其市场接受度逐渐提升, 将为 LED产业注入新的成长活力。5.1.1 目前主流的显示技术及其优缺点目前主流的显示技术分为两种：即 OLED 和 LCD。其最大的区别在于，OLED 采用自发光技术，而 LCD 是采用 LED 背光作为光源。OLED 和传统 LCD 都具有各自的限制，Mini LED 和 Micro LED 则可有效克服。OLED 称为有机发光二极管，发光原理与 LED 发光类似，通过外加电压驱动电子传输层和空穴传输层的电子和空穴移动，在发光层结合并发出光。OLED 显示屏为自发光，像素可独立发出光线和色彩，因此每个像素可以单独开启或关闭，从而实现绝对的黑色水平和几乎无限的对比度。此外，OLED 还具有相应时间短、轻薄、柔性可折叠等优点。OLED 的缺点在于：由于采用有机材料，红绿蓝像素点存在寿命衰退的问题，屏幕上某些区域长时间显示相同的内容（比如桌面上的应用图标），会导致该区域红绿蓝像素点的寿命衰退程度不同，进而在屏幕上显示其他内容时依然有该图标的残影，即所谓的"烧屏"。LCD 发光原理是通过液晶层上下外加的电极改变液晶层的分子排列方式，从而使不同像素位置的背光通过液晶层后有不同的偏振方向，当不同偏振方向的光通过上层的偏光膜后就会产生不同亮度的光，最后通过滤色器达到显示不同颜色和亮度的目的。LCD 的背光技术从 CCFL 技术发展到目前 LED 背光技术，具有寿命长和效率高的特点传统的 LED 背光的 LCD 的缺点在于：由于采用背光技术，像素的明暗是通过调节光线的偏振方向实现的，显示黑色时将光的偏振方向调整至与偏光膜垂直，而背光并没有真正的关闭，部分光会从像素之间的缝隙透出，从而使显示的黑色看起来像灰色，这种现象称为光晕效应(Halo effect)，所以传统的 LED 背光的 LCD显示的明暗对比度、色彩饱和度都比 OLED 要差一些。5.2 直显背光两相宜，Mini LED 正当时5.2.1 Mini LED 概念及应用Mini LED 是指尺寸介于 Micro LED 和传统 LED 之间的 LED，不同的机构组织对不同分类的尺寸划分有不同的标准，根据 Yole 标准，Mini LED 是指芯片尺寸在50um~150um 的 LED。Mini LED 可以直接用作显示屏，也可作为用作 LCD 的背光。在直接显示领域（Mini LED RGB），由于 PPI 不高， mini LED RGB 产品只能应用在较大尺寸的显示上，在商业、专业显示市场潜力较大，包含交通管理指挥中心，安防监控中心、室内商业显示等。Mini LED作为LCD背光（Mini LED + LCD），可以采用分区调光（Local dimmingzones）技术，使用 TFT（薄膜电晶体）来驱动，将 Mini LED 显示屏的背光划分为个成千上万个区域，每个区域对应多个像素点，各区域的亮度可独立控制，因此显示屏的明暗对比度可达到和 OLED 一样出色的表现；且 Mini LED 尺寸小，每个 Mini LED 对应少数像素点，像素点之间漏光现象将减少，光晕效应可得到极大的改善。采用 Mini LED 的 LCD 屏幕具有 OLED 对比度高、色彩范围广、响应速度快、耗电量低等优点，同时还解决了 OLED 屏幕残影和使用寿命短等缺陷。此外，Mini LED 通常采用直下式背光，相对于传统 LED 侧边背光，对屏幕边缘的空间要求更小，更易实现窄边框或无边框设计，在移动设备全面屏领域竞争力不逊于OLED。Mini LED + LCD 显示依赖于 LED 和 LCD 制造，此两个行业都属于产业链、技术、市场都较为成熟的产业，一旦规模应用，其成本将会低于 OLED。据 LEDinside 估算,相同对比度条件下,采用 Mini LED 背光的液晶面板价格仅约为OLED 面板的 70%～80%。受益于直接显示和 LCD 背光两大应用场景的双重驱动，Mini LED 市场规模有望迎来快速成长。根据 Yole 预测，包括移动设备、车辆显示器、电视以及大尺寸监视器在内，到 2023 年将有 8 亿件设备使用 Mini LED，相较于 2019 年的 324 万件，复合增长率将达到 90%。市场价值方面，根据据 LED inside 预测，2023 年整体 MiniLED 产值将超过 10 亿美元。面对快速发展的 Mini LED 市场，国内外 LED 芯片大厂均积极布局，并且下游各大知名应用终端厂商也积极参与其中。公司 Mini-LED 产品已于 2018 年开始实现量产销售，出货量也随着关键设备到位逐步攀升。此外，公司于 2019 年 4 月 25 日在湖北省葛店经济技术开发区成立子公司投资Mini/Micro LED项目，投资总额120亿元。5.2.2 Micro LED：几乎"完美"的显示技术Micro LED 和 Mini LED 是两种类似的显示技术，只是 LED 芯片的尺寸不同，MicroLED 的芯片尺寸大约在 50 um 以下。Micro-LED 采用自发光技术，每个像素点包括红绿蓝三个自发光的 Micro LED 子像素，通过直接控制每个像素点进行显示。Micro LED RGB 三色芯片的材料类别统一为半导体三五族材料，响应时间为 ns 级，比 OLED 更快，材料性能稳定，寿命更长，发光效率好，颜色纯度高。这些优异性能在高亮高色域需求的显示产品上占尽优势。我们认为：如果 micro LED 能做到各种不同的尺寸和高分辨率，并能保持高良率及低价格，这种颠覆性的技术有可能会取代大部分显示技术。Micro LED 在超大尺寸显示器市场不具备成本优势，下游应用将以中小尺寸智能终端作为主要发展方向。由于该技术更容易实现高像素密度，兼具发光效率高、体积小、功耗低、寿命长等特点，更适合应用于车载显示、智能手表、VR/AR 设备等产品。此外，Micro LED 的透明显示优势明显，非常适合 AR 产品需要的透明显示器，透明显示也将是 Micro LED 的重要发展方向之一。Micro LED 目前还存在着芯片制备、良品分选、巨量转移、封装散热、集成驱动等较多的技术挑战。例如巨量转移问题，即必须把微米级的 LED 芯片转到玻璃或者透明基板上，转移之后的良率、像素排列、红绿蓝像素的亮度均匀度都有可能受到影响。尽管上述技术难题的解决非朝夕之功，但随着全产业链从业者的共同努力，MicroLED 的研发和产业化节奏正加速推进，规模化应用待时而飞。根据 LED inside 预计，2023 年 Micro LED 市场产值将达 42 亿美元。面对广泛的应用场景与广阔的市场空间，全球各类企业纷纷加速战略布局：谷歌、Facebook、三星、苹果、富士康、京东方等公司纷纷投资或收购 MicroLED 初创公司；Mikro Mesa、Plessey、镎创科技、JDC 等创新型小企业通过融资快速成长，在巨量转移、背板驱动、器件制备等方面均取得较大进展；晶元光电、华灿光电等 LED厂商通过兼并重组或与显示巨头合作积极切入MicroLED 器件的生产和研发。5.3 Mini LED 行业重点标的及投资建议……6. 激光：行业竞争加剧，优质公司有望脱颖而出2019 年对我国激光行业来说是挑战的一年，经历了 2017 年全年和 2018 年上半年的快速增长后，2018 年下半年开始后，在多重因素影响下激光行业面临深刻调整，机遇与挑战并存。首先从需求端来看：中低功率激光加工设备的下游增量主要来自于消费电子加工市场，消费电子市场趋于饱和和创新缺乏导致对相应激光加工设备的需求增速降缓；中高功率材料加工设备在机械制造的多个领域比如汽车、钢铁、航空航天等稳固拓展，激光加工设备在切割领域迅速推进，在焊接领域技术逐渐成形，有望成为新的增长点。2017 年 9 月 iPhone X 的上市极大的带动了激光技术的发展，整个激光行业在 2017年获得了极快增长。多种类型的激光器在消费电子的多个相关领域的应用迅速普及：OLED 面板行业中准分子激光器在低温多晶硅退火（LTPS）工艺和固态紫外激光器在剥离工艺中得到应用；中低功率光纤激光器和固体激光器在手机背板加工过程中广泛得到运用；全固态紫外激光器（DPSS）在高质量柔性印刷电路加工过程中逐渐普及。2018 年下半年以来，随着消费电子市场趋于饱和，中低功率激光加工设备在消费电子及相关配件领域的增速放缓。中美贸易摩擦导致下游企业资本开支趋向谨慎。2018 年年中开始的中美贸易摩擦将对我国激光行业产生深远影响。我国大功率和精细化加工用激光机床和激光器核心零部件长期依赖进口，在中美贸易摩擦的压力下，国内激光企业将有更大的决心和动力将资源投入在研发中，缩小激光核心元器件上与国外先进厂商的差距，为我国激光产业持续健康发展提供长期动力。6.1 多家激光企业登录 A 股，光纤激光器成主力2019 年多家激光企业登录 A 股：5 月帝尔激光登录创业板，10 月杰普特登录科创板，11 月创鑫激光过会并即将登录科创板。杰普特和创鑫激光的主要产品均为光纤激光器，帝尔激光的主要产品为应用于光伏产业的精密激光加工设备。之前 A 股的激光行业相关上市公司以大族激光和华工科技为代表，集中在下游激光设备加工行业。伴随着我国激光行业的迅速发展，尤其是光纤激光器行业从无到有，从弱到强，以锐科激光为首的多家光纤激光器公司陆续登陆 A 股市场。目前 A 股上市的激光行业相关公司包括：上游：激光材料及器件：福晶科技、光库科技和大恒科技；中游：激光器（以光纤激光器为主）：锐科激光、创鑫激光和杰普特；下游：激光精密加工设备：大族激光、华工科技、帝尔激光、金运激光等。2019 年后，A 股激光行业相关上市公司已基本实现从激光材料器件到成套激光加工设备的行业上中下游全覆盖。6.2 中美贸易摩擦对激光行业产生深远影响激光技术在制造业的产业升级中将发挥重要作用，在《中国制造 2025》等政策的鼓励下，近几年，我国激光技术处于大面积推广应用阶段。2018 年 7 月，美国政府宣布对 340 亿美元的中国产品加征 25%的关税，其中，中国的激光产品和数控机床被列入美国加征关税的名单，如表所示。随着中美贸易摩擦的发展，我国对美国进口商品采取了相应的增税反制举措。在激光领域，我国对美国 20 余种进口产品加税 5%-25%。短期来看，中美贸易摩擦对激光行业造成的直接影响有限，但中美贸易摩擦导致市场的不确定性增强，相关制造业行业将更加审慎的对待固定资产支出，对激光行业的发展产生了间接影响。长期来看，中美贸易摩擦的压力或将成为国产激光核心器件自主研发的重要契机，国内激光企业将有更大动力把精力和资源集中在创新和研发之上，不断加强对激光核心元器件的投入，为我国激光产业长久发展提供稳定基础。6.3 国产替代推进迅速，光纤激光器竞争异常激烈光纤激光器具备高度模块化的特点，一经推出，就深刻的改变了整个激光行业的竞争格局，极大的拓展了激光行业的发展空间。近几年来随着下游应用领域的不断拓展，光纤激光器出货量迅速增长。对于功率小于 100W 的低功率光纤激光器，国内激光器制造商已经占领了绝大部分市场。过去几年低功率光纤激光器市场持续扩容，目前市场处于稳定增长阶段。对于功率为 100W 到 1500W 的中功率光纤激光器，随着国内龙头光纤激光器制造商的迅速发展，国内厂商的份额已略高于国际厂商。伴随着出货量的增加和技术的不断成熟，国内厂商在该功率段的销售占比将持续升高。对于功率超过 1500W 的高功率激光器，万瓦级国产光纤激光器的市场即将成为未来下一个竞争的主要战场。3000W 产品的竞争去向白热化，国内激光器公司的万瓦产品已推向市场。6.4 激光行业重点标的及投资建议锐科激光：公司专业从事光纤激光器及其关键器件与材料的研发、生产和销售。公司已成为全球有影响力的从材料、器件到整机垂直能力的光纤激光器研发、生产和服务供应商。大族激光：公司是世界知名的激光设备领域厂商，主要从事激光加工设备的研发、生产和销售，并研发、生产和销售超快固体紫外激光器。公司实现了从从小功率到大型高功率激光技术装备研发、生产的跨越发展，为国内外客户提供一整套激光加工解决方案及相关配套设施。公司下游客户涵盖从消费电子、新能源汽车制造到机械加工等诸多领域。华工科技：公司依托华中科技大学的科研背景，以"激光技术及其应用"为主业，秉承"为制造的更高荣耀"的企业使命，在已形成的激光装备制造、光通信器件、激光全息仿伪、传感器、信息追溯的产业格局基础上，针对全球"再工业化"发展趋势以及自身特点，集中优势资源发展智能制造关键产品及解决方案。7. PCB："5G+国产化"成为国内 PCB 产业发展新引擎2019 年市场对 5G 预期较高，并带动 PCB 板块估值提升，明年将是预期兑现的一年。展望 2020 年，全球 PCB 行业产值预计达到 670 亿美元，同比增长 5%，通信领域仍将是 PCB 下游需求增长的主要来源，其中 5G 基站建设有望成为拉动 PCB 行业成长的主要动力。沪电股份今年三季度 5G 用 PCB 已经批量供货，深南电路三季度 5G 产品营收占比也在提升。随着 5G 基站建设，2020 年 PCB 行业部分上市公司业绩有望继续保持较高增速。同时，由于此前美国对华为的制裁，华为也在 PCB 上游覆铜板行业积极寻找其他供应商。今年四季度 PCB 下游另一重要应用领域消费电子出现了一些积极的变化，其中以无线耳机为代表的可穿戴设备大规模起量，有望带动软板的需求。7.1 "5G+国产化"仍然是主线在中国国际信息通信 2019 年展览会开幕式上，中国三大运营商和工信部共同举行了5G 商用启动仪式，截止至今年底，我国将开通 13 万个 5G 基站，其中中国移动 2019年将建设超过 5 万个基站，超过 50 个城市提供 5G 商用服务，到 2020 年，在全国所有地级以上城市提供 5G 商用服务；中国电信坚持 SA 路线，在 40 多个城市建设NSA/SA 混合组网的优质网络；中国联通将首先在北京、上海等 7 个城市的核心区域实现 5G 网络连续覆盖，在 33 个城市的热点区域实现 5G 网络覆盖，在 n 个城市的行业应用区域提供 5G 网络覆盖。5G 时代信号频率集中在两个频段：FR1(450MHz-6.0GHz)、FR2(24.25GHz-52.6GHz)，其中 FR2 包含毫米波频段，通信频率的提高，对高频 PCB 和高频覆铜板形成较大需求，与传统产品相比，高频产品的价格更高。在数量上，由于频率的提升导致 5G 基站覆盖范围比 4G 基站小，所需要的 5G 基站数量也会更多，根据中国三大运营商 2019 年半年报披露数据，截止至 2019 年中旬，4G 基站数量达到 558万个，5G 时代基站数量可能达到 4G 基站数量的 1.4 倍，此外，小基站将在 5G 时代扮演重要角色，其数量有望达到宏基站数量的 4 倍。PCB 上游覆铜板产品在 5G 时代升级空间较大，国外企业在高频覆铜板领域一直占据较高份额，美国基站天线射频板龙头公司罗杰斯在高频板的全球市占率超过 50%，今年 5 月美国将华为列入"实体清单"以来，迫使华为积极寻求其他供应商，为国内覆铜板企业创造了机会。围绕"5G+国产化"这条主线，重点推荐深南电路、生益科技。7.2 TWS 带动软板需求苹果在 2016 年球季新品发布会上发布 Aipods，此后安卓系列品牌厂商快速跟进，截至目前也都发布了各自品牌的无线耳机，如三星 Buds、华为 Freebuds、OPPO O-Free 耳机、荣耀 FlyPods、vivo TWS1，根据中国电子音响行业协会数据，2017 年中国无线耳机产量为 1.53 亿副，产值 173.17 亿元，出口 1.15 亿副，出口额 20.19亿美元，各项数据较 2014 年大幅增长。根据 Counterpoint 的数据，全球 TWS 的市场总量在 2019 年 Q3 已经达到了 3300万，对应的销售额已经达到了 41 亿美元，在品牌方面，根据销量数据，苹果占据 45%的市场，其次是小米 9%，三星 6%，同时预计全年的销量会达到 1.2 亿台。2019 年四季度苹果发布 Airpods Pro，配备了主动降噪功能，并在外观设计上做了相应配合，深受消费者欢迎，从产品上游供应链情况看，立讯精密三季报中披露公司存货为 100.27 亿元，较 2019 年 6 月 30 日增加 41.81 亿元，其中约 35 亿元为客户新品备货，主要是此次苹果发布的 Airpods Pro；歌尔股份今年前三季度智能声学整机收入同比增加 138.72%，主要是因为 TWS 耳机进展顺利；除了各品牌相继推出无线耳机产品，白牌无线耳机由于价格较低也受到消费者追捧，通过拆解无线耳机及其充电盒（以 Airpods Pro 为例）可以发现，里面大量用到软板产品，未来无线耳机市场的爆发有望拉动软板需求，据此推荐国内软板龙头企业鹏鼎控股。7.3 PCB 行业重点标的及投资建议深南电路：公司拥有印制电路板、封装基板以及电子联装三项业务，形成了业界独特的"3-In-One"业务布局。公司营收结构中通信领域产品占比较高，超过 60%。2020年通信设备商 5G 基站出货量预计将大幅增长，将促进公司产品需求的增加。生益科技：公司是覆铜板龙头企业，全球市占率在 10%-12%之间，仅次于建滔。5G时代对高频覆铜板需求提升，高频产品价格较高，同时 5G 时代宏基站的数量约是4G 宏基站的 2 倍，小基站的普及也会大幅增加对覆铜板的需求，未来公司产品有望迎来量价同增；此外由于美国将华为列入实体清单，导致华为积极在上游供应链寻找替代方案，公司高频覆铜板产品有望借此机会提升市占率。鹏鼎控股：公司是全球软板龙头企业，未来可折叠手机、可穿戴设备以及无线耳机等电子产品的兴起会用到大量软板，带动公司产品需求增加；同时 5G 时代手机天线会面临升级，LCP 天线有望成为主流方案被各大手机厂商采用。……（报告来源：国元证券）（如需报告请登录未来智库）