复合市场调研报告

2018年开始我国汽车产销量呈负增长趋势，且降幅逐年增加。我国汽车市场需求明显下降，汽车市场趋于饱和，我国迎来车市寒冬。随着国民生活水平的提升，汽车保有量的逐年增加，汽车售后各类服务行业崛起，汽车后市场飞速发展，市场需求巨大。根据麦肯锡预测，到2030年，中国汽车后市场规模的年复合增长率为7.5%。中国4S体系份额下降是大势所趋，专业连锁保养店蕴藏了巨大的商机。而传统汽车后市场零整比高、死库存、流转效率低、信息不对称的问题日益严重，若想达到后市场产业升级、数字化的整合以及提升，互联网企业的加入则有利于解决上述问题。新浪VR知识星球报告库上万份报告，所有新浪VR报告都将由管理员上传（包含部分未在其他平台发布的非互联网相关报告）VIP用户福利不定时开启，前1000名还能领领优惠券性价比更高！ 新浪VR，早一天看见未来。

IDC 6 月19 日发布可穿戴设备市场调研报告，称该市场设备将在 2019 年达到 2.229 亿台的全球总量，并预期这个数据将在 2023 年增长到 3.023 亿部，复合年增长率为 7.9%。该市场的迅猛增长背后是来源于智能手表、手环、耳戴式设备的出货，它们占据了该领域的 70% 出货量。其中，苹果手表占据了智能手表市场 25.9% 的份额，智能手表除了可以为使用者提供健身和健康检测功能外，更因可作用于孩子与父母的跟踪纽带等其他用途，所以 IDC 预测未来智能手表的出货会迎来激增。而在智能手环方面，IDC 数据显示小米和华为等中国产品一直引领该市场，其中有近一半的出货在中国完成。另一侧，耳戴式设备预计将从 2019年的 7200 万台增长到 2023 年的 1.053 亿台。

本文转载自【微信公众号：餐饮O2O，ID:coffeeO2O】经微信公众号授权转载，如需转载与原文作者联系味道赋予了食物新的意义，它承载了人们对生活的感知与表达，这种表达丰富而深远，五味的最佳方式在美食调味中找到了新答案——融合。复合调味是餐饮的进化需求，也是对食物的完整升华，也是对五味生活的哲学解读。本次研究试图从味道的本源、复合味道的需求、复合味道的进化、行业现状与布局等角度探寻复合调味品行业发展的基本逻辑和整体趋势。01好吃：味觉的真相1、味道是如何被感知的好的味道给人们带来幸福和满足感。那么，什么是“好的味道”？它背后的科学原理是什么？感知味道的器官是舌头，显微镜下，舌头上凸起的小颗粒叫做味蕾。如果我们把味蕾再放大看，可以看到上面有味孔和微小的绒毛，好吃和不好吃，就靠我们的味蕾来进行判断。2、不同味觉喜好的形成是什么决定了人们对味道喜好的差异？生物学家认为差异来自DNA。一个人是否喜欢一种味道，第一阶段是天生的，第二阶段是来自舌头的感知，味蕾保护得好与不好，直接影响到对味道的判断。所以在调味品行业有一些要求严格的厂家，在正式推出一样新的调味品之前，会进行广泛的口味测试，为了使这种测试的准确性提高，对于测试的人群严格挑选。小朋友和女生比较受欢迎，而男士则被尽量排除在外，尤其是爱吃麻辣、嚼食槟榔，抽烟喝酒的男士，主要原因是这类人群的味蕾通常遭到了破坏。对于同样一种味道，他们感知较弱，需要一些强的刺激才能够感知到某种味道细微的差异，事实上，他们更倾向于重口味。 3、酸甜苦辣VS酸甜苦咸鲜，全世界最受欢迎的味道关于味道，我们通常讲“酸甜苦辣咸”，实际上并不正确，正确的讲法是“酸甜苦咸鲜”，这是五味。辣，只是一种触觉痛感，并非味觉，由于这种灼烧般的痛感能够使人分泌多巴胺，就是那种使人感到愉悦的物质，因而受到许多人群的喜爱。湖南、四川等区域出产的一种独特调味品，叫做“木姜子油”，有的地方叫作“山胡椒油”，经测试，有大约50%的人不喜欢，而另外一部分人群则爱得发狂。木姜子油的独特味型是由一种柠檬香形成的。为什么有些人不喜欢，有些人喜欢？首先就是我们前面讲到的，DNA给了我们对于味道先天的选择倾向性，随着阅历的增长，消费场景改变了我们对于新味道的好恶。02复合调味品的需求因素复合调味品里面，不同的味道，相互烘托，使交融在一起的味道，变得更有层次，更为立体。实际上就是一个综合的美味解决方案，这就是为什么复合调味品会变成一种流行，在发达经济体调味品市场里变成占比最大的部分。像美国、日本以及欧洲这么一些经济发达地区，复合调味品的销量远超单一味型调味品。在经济发达国家和发达地区，复合调味品和单一类型调味品的比例是8:2的关系。国内是2:8这样的一个关系，差异的背后是需求因素。从消费端来看，全世界的调味品品类，有三个最重要的消费端，餐饮、家庭、食品工业及其他。食品工业这个消费端，在全世界调味品所有消费端中占比相似，基本上都是10%左右，这个比重相对稳定。中餐菜品里面使用的调味品总价值，占该菜品出品价格的比重是5%-8%，西式菜品中，调味品的综合比重从价格上占比则大约是10%左右。在中国市场，调味品的三个消费端的比重关系是，餐饮占60%，家庭占30%，工业占10%。1、餐饮端需求同样都是这么多人口，为什么餐饮里面占比是60%，而家庭则是30%呢？研究资料表明，炒同样一盘菜，从金额上，餐厅里面用的调料是家庭里面用的调料的约1.7倍。餐饮渠道对于复合调味品的需求，中国市场会像发达国家一样，由单一味型走向复合味型，这是由三方面的需求决定的。1）餐饮发展的需求，有经验的厨师成本更高。2）餐饮连锁化加快，餐厅去厨师化趋势明显。餐厅连锁化是必然趋势，发达国家在餐饮业发展的历程很能说明问题。不仅发达国家，当下中国餐饮需求也是如此。网聚资本的伙伴企业蒸浏记连锁餐厅的几位创始人回忆说，他们当初想增开20家店，但是要一下子找20个厨师，并管理好他们，这个很困难，开连锁餐厅，门店找到，相对容易，花钱就好了，但是很难短时间内找到合适的厨师。3）连锁品牌对口味稳定一致的需求餐厅要把顾客留住，口味要一致。纪录片《味觉的真相》里揭示的味觉原理，顾客不断地回头来吃，实际上是去吃客人记住的味道，如果感知到不一致，客人会认为餐厅换了厨师，就不满意。当然，也许是新顾客觉得很好吃，但是，更好吃对于老顾客而言形成不了记忆，对于餐厅，菜品不被反复消费也就无意义。新的消费人群又不容易培养起来，所以变成老用户和新用户都无法留存，销量自然上不去。因此，对于什么是好的调味品，我的判断是质量稳定调味品就是好的调味品，并非配方升级就更好。2、家庭端需求在现代社会，并非人越来越懒，而是大家的追求多了，不愿意在烹饪上花时间。三口之家的家庭烹饪一餐，基本上需要一个小时到两个小时，现在家庭烹饪的主力是80后90后，要花时间照顾家人，还要工作学习，时间不够用。第二个问题就是80后90后的烹饪技能变弱了。他们做了爸爸妈妈以后要通过一些烟火气来营造一点家庭温暖的气氛，这是我们中国人的文化传统。在家做饭，实际上是一个刚需，但是他们烹饪技能弱，害怕做得不好吃，用复合调味品就简单了。食材加上复合调味品，用简单的烹饪方式，就能把菜做好，好不好吃先不论，起码能做到的是不难吃，这就是复合调味品在家庭端的需求。 3、食品工业端需求食品工业端的需求就更加清晰了。一线连锁餐饮品牌企业，形成了清晰的餐饮供应链，我们也可以把它定义为食品工业，由于采用中央工厂方式制作调味品，原理上和传统的食品工厂性质类似。我们在某大型连锁餐厅最近的供应商大会上了解到，该企业明确提出，你不要再给我供应任何原料了，思路转变成给我供应一个菜品。原理很清楚，这就是餐饮渠道对于调味品的需求变化了，你给我研发一个爆品菜，我才可能向你采购这个菜品的核心调料。食品工业也一样，你给我研发一个爆款产品，我才采购制造这个爆款产品的核心调味品，在肉制品和休闲食品企业表现尤其明显。03中国复合调味品市场现状调味品的三大消费端需求拉动了复合调味品的发展，要探究整个品类的发展，我们试图从复合调味品边界的界定开始，逐步深挖整个品类市场的现状。1、复合调味品的分类下面这张图是我们整个调味品赛道里面呈现的调味品产品生命周期图，我们在不断完善调味品的国家分类和世界分类。中国调味品的国家分类里面是有标准的，是“国家标准化管理委员会《调味品分类》国家标准（GB/T20903-2007）”。这个标准由于受时代局限性影响，并不十分精准。 在我们归类整理的27大类调味品里面，116个子类，116条赛道，就涵盖了狭义调味品和广义调味品。广义的调味品有27大类，就包括干调在内，狭义调味品有21大品类，我们现在把21大品类按品类成熟度分为三类。第一个是品类萌芽期，或叫导入期；第二个是品类成长期；第三个是成熟和衰退期，其市场竞争激烈程度我们用颜色来进行区分，就是蓝海、绿海和红海。蓝海这个区间，就是目前品类定义不清晰，大家可以随便做，都有比较好的销量；绿海就是消费者有比较旺盛的需求，处于这个区间的品类成长在加速。衰退期基本上是激烈的红海竞争，在这些品类里，大玩家竞争的结果是品类集中度不断提升，竞争者各展神通，通过技术、营销手段的残酷厮杀，实现品类的新生或衰退。2、复合调味品的定义关于复合调味品的定义，国标定义，是强调将两种调味品复合到一起，就叫复合调味品。后来，我们把它重新进行了定义，叫做将三种或三种以上的味道，复合到同一个调味品里面，满足功能化、营养化、方便化为特征的调品叫做复合调味品。但是随着时间的推移，这样的定义也不太准确，消费者理解起来，还是不够形象。 所以我们就用中日美三个国家对红烧肉的做法来说明什么是复合调味品。【中式红烧肉】这个传统的中式红烧肉的做法，对于年轻人来讲，稍显复杂，没有几年的持续烹饪经验是很难把红烧肉这道菜烧好的，比较考验技术。我们来分析一下烹饪过程，它的调料集中在哪？都在第1个阶段，调料品种比较多。一般家庭不一定能够买得齐，就算买得齐，各种调料的配比也不容易掌握，每次做的口味差异就不易稳定了。这也就是目前在家庭做饭的主要群体80后、90后惧怕做饭的原因，但是这种惧怕被解读为“懒”。【日式红烧肉】做法省略，详见报告全文。。。【美式红烧肉】做法省略，详见报告全文。。。通过上面中日美三国做红烧肉的不同方法，我们无需理解复合调味品的各种定义，依然可以很清晰地知道什么是复合调味品。所谓复合调味品，就是食材加调料，经过简单的烹饪方式，就能把一道菜做出来。这个集成式的调料，就叫复合调味品。3、复合调味品市场复合调味品，在整个调味品大盘中的占比，市场调研公司Frost&Sullivan的数据显示，复合调味品在调味品市场中的占比，中国是18%，日本是49%，美国是51%。 我们研究调味品市场的货架，经过反复实地考察，发现日本货架上50%以上是复合型调味料；而在美国调味品市场，线上和线下，调味品区超过50%都是复合调味品。关于中国复合调味品的人均消费，我们把Frost&Sullivan的数据进行了再研究，就是分析和验证它的调研数据背后对应的事实和趋势。研究结果显示，从2010年到2015年这个阶段，在复合调味品消费上，中国的人均年增长15.6%。那么2015年到2020年这个期间，年增长14.1%，这样的一个成长基本上可以称之为五年增一倍。 中国目前的状况，复合调味品绝大多数是在餐厅里面使用的，家庭里面也有使用，但是相对比较少。餐厅连锁化、使用便捷化推动了复合调味料的快速成长。04复合调味品的进化路径那么复合性调味品是如何实现进化的？海外市场，欧美、日本这些经济发达地区，他们是如何从和我们相同的单一味型为主的调味品市场变成以复合调味品为主的市场的？波士顿咨询的研究结果，印证了网聚资本调味品品类研究的结论。

如需报告请登录【未来智库】。1、复合调味料行业概览1.1 复合调味料定义及行业细分所谓复合调味料是相对于单一调味料（酱油、醋、盐等基础调味料）而言，是指用两种 或两种以上的调味品经过特殊加工而制成的调味料。随着经济发展、居民生活水平优化 以及研发水平的提高，复合调味料逐渐发展成为调味品中非常重要的组成部分。根据《调 味品分类（GB/T20903-2007）》对复合调味料的分类，按照其形态，复合调味料通常可 分为液态复合调味料、固态复合调味料以及复合调味酱三种类型。如果按照复合调味料 的品类，通常可以分为鸡精、火锅调料、中式复合调味料、西式复合调味料及其他。如 果按照产品的特性，复合调味料又可以分为定制化复合调味料和标准化复合调味料。1.2 复合调味料应用场景多元，火锅调味料占比约 20%从整体的复合调味料的结构来看，鸡精仍为我国复合调味料的最大组成部分，其次为火锅调味料。相较于日本调味品消费结构，我国复合调味料品类仍有较大的扩充空间。从 应用场景上来看，复合调味料的使用场景较为多元，根据我们的草根调研，川渝地区某 复合调味料企业的产品系列多达 20 余种，除火锅底料产品外，还包括水煮系列、烧烤 系列、串串系列、卤料系列等。2、复合调味料、基础调味料全面对标相较于发展较为成熟的基础调味品，复合调味料行业仍处于发展初期阶段。我们试图从 行业发展现状、竞争格局以及产业链等多个维度将复合调味料与基础调味料进行对比， 从而全方位透视复合调味料行业。综合而言：1）行业发展现状方面：我们认为复合调 味料目前尚处加速扩容、渗透的阶段，同时行业盈利能力尚未进入稳步上行通道，仍为 量增市场；2）行业竞争格局：复合调味料行业鱼龙混杂，参与者众多，目前尚未有龙 头出现，竞争格局分散；3）产业链：上游原材料采购方面，复合调味料原材料种类繁多，且包材成本占比相对较低；生产环节壁垒相对较低，更加看重原料及配方；下游渠 道方面，复合调味料行业对家庭渠道的依赖度更高。2.1 发展现状：复合调味料行业高速增长，渗透率仍处于低位行业发展现状角度来看，我们认为我国复合调味料仍处在前期导入期，主要论据基于以 下几个方面：1）我国复合调味料行业是调味品板块中唯一保持双位数高增的细分赛道； 2）我国复合调味料的渗透率相较于基础调味品仍处于低位，同时距离发达国家存在较 大差距；3）行业盈利能力相对稳定，并未呈现稳定的上行态势，行业仍以量增为主。一方面，不同于酱油、酵母等行业的个位数增长，复合调味料行业保持双位数高增。我 们对比了调味品行业各细分赛道的增速情况，可以发现随着行业发展不断成熟，酱油以 及酵母等行业的增速均由双位数跌落至个位数增长，而与此相对，复合调味料成为调味 品赛道中唯一双位数高增的子版块。复合调味料行业保持双位数高增。根据 Frost&Sullivan 统计，2018 年我国复合调味料市 场规模为 1091 亿元，2013-2018 年复合增速约为 14.39%。从细分品类来看，中式复合 调味料保持快速增长，2013-2018 年复合增长率约为 15.38%。同时火锅底料 2013-2018 年市场规模复合增速约为 15.36%，川菜调料由于品类拓展边界广泛，2011-2018 年市 场规模复合增速近 20%。同时根据 Frost&Sullivan 的预测，中式复合调味料、火锅调味 料、西式复合调味料、鸡精及其他品类 2016-2021 年复合增速分别为 16.5%、13.8%、 14.0%、14.1%、12.5%。另一方面，复合调味料渗透率仍处于低位。根据 Frost&Sullivan 的统计，近年来我国复 合调味料的渗透率正快速提升（由 2015 年的 18.20%提升至 2018 年的 25.97%），但相 较日韩美等国家超 50%的水平仍有较大差距，其中，2018 年美国复合调味料渗透率高 达 73%。从人均复合调味料的支出角度来看，2016 年我国人均复合调味料的支出约为 9 美元，相较于美国（85.5 美元）及日本（88.7 美元）均有较大的提升空间。同时，根据 前瞻产业研究院的数据，我国酱油的渗透率高达 99%。同时从盈利能力的角度来看，复合调味品行业盈利能力尚未出现稳定上行趋势。从基础 调味料行业来看，龙头海天、恒顺的毛利率约为 45%，佐餐类调味品涪陵榨菜的毛利率 更高，将近 60%。而随着行业竞争格局趋于稳态，行业呈现龙头提价、其他企业跟随提 价的现象，行业龙头的利润率水平呈现稳中略升的态势。反观复合调味料行业，C 端代 表颐海、天味毛利率 37%-38%，B 端代表日辰股份毛利率相对较高，在 50%左右。与 竞争格局相对稳定的酱醋行业不同，复合调味料行业目前并未呈现出稳步向上的态势， 在一定程度上，反映出行业仍未进入洗牌整合阶段，参与者处于跑马圈地的成长阶段。我们拆分各复合调味料企业的产品毛利率，以剔除产品结构变动对整体毛利率波动的扰 动。可以发现，天味食品、颐海国际以及日辰股份各品类毛利率均处于较为稳定的区间。 同时，根据草根调研反馈，在重庆地区的 C 端商超市场，各品牌竞争激烈，价格竞争及 终端促销的情况普遍存在，再一步印证行业正处于跑马圈地的发展阶段。2.2 竞争格局：复合调味料行业竞争格局极其分散，尚未有龙头出现复合调味料行业竞争格局极其分散，尚未有龙头出现。复合调味料细分赛道众多，其中 火锅底料行业最为成熟，且集中度相对较高，但是若与食品饮料行业中其他细分赛道相 比，竞争格局仍较为分散。主要体现在两个方面：一方面复合调味料行业 CR3 相对较 低，酵母行业 CR3 约为 80%，其中龙头安琪酵母市占率高达 55%，同时榨菜行业 CR3 约为 53%，其中龙头涪陵榨菜市占率约为 30%，而根据 2015 年数据，我国火锅底料和 火锅调味料的 CR3 分别为 24%、21%；另一方面，复合调味料行业前三市占率差距较 小，行业竞争格局变数较大，2015 年火锅底料行业前三市占率分别为 9%、8%、7%， 火锅调味料行业前三市占率分别为 8%、7%、6%。鉴于 2015 年数据相对较旧，且行业细分赛道过多，不同公司在各渠道的布局略有差异， 我们以天味食品和颐海国际为例，试图从渠道和品类两个角度进行拆分，测算天味食品 和颐海国际在不同渠道和不同品类中的市场占有率情况。经过测算，我们估计 2019 年 天味食品的火锅调味料及中式复合调味料在 B端市场的占有率均不足 1%，在C 端市场， 天味食品火锅调味料和中式复合调味料市占率分别约为 5.9%、6.5%。而颐海国际依托 海底捞在火锅调味料 B 端市场优势相对明显，市场占有率约为 13.0%，中式复合调味料 市占率约为 0.5%；从 C 端来看，借助海底捞的品牌优势，颐海国际火锅调味料 C 端市 占率约为 10%，但在中式复合调味料板块市占率仅约 3.3%。与此同时，川渝地区的非上市火锅底料厂生存状况均良好，各非上市火锅底料厂均保持 较快的增长速度，在我们走访的部分复合调味品公司中，多家正积极进行产能扩建。行 业尚未进入整合阶段，行业天花板仍远。2.3 产业链：复合调味料进驻门槛相对低，C 端渠道依赖性相对高从整个产业链角度来看，我们从原材料采购、生产壁垒、下游供应等多方面比较复合调 味品和基础调味品。原材料端来看，复合调味品原材料种类相对繁多，但大规模采购相 对小厂仍具备一定规模优势，且包材占比相对较小；从生产壁垒来看，复合调味料的生 产壁垒较基础调味品略低，更加注重产品研发及配方；从下游需求来看，复合调味品有 助于解决年轻人烹饪需求与烹饪技术不匹配的痛点，因此对 C 端渠道的依赖较基础调味 品更大。1、原材料采购对比复合调味品原材料种类繁多，大规模采购具备一定规模优势，同时包材占比相对较低。我们对比了主要调味品公司原材料品类数，可以发现天味食品及日辰股份所需原材料品 类数将近 20 种（暂不考虑品类中的等级细分），显著高于酱油、食醋等基础调味品。因 此在一定程度上有助于平滑单一原材料成本波动对成本端的冲击，同时复合调味料厂商 大规模采购也具有规模优势。另外，我们比较了基础调味料和复合调味料的成本构成，可以发现基础调味品以玻璃瓶包装为主，而复合调味料多以塑料包装为主，因此包材等成本在复合调味品原材料成本 中的占比较低，包材价格的波动对复合调味品的成本冲击相对较小。 综合来看，复合调味料成本端波动相对可控。2、行业壁垒对比从行业进驻门槛来看，基础调味料注重生产工艺和产地，复合调味料注重配方和原材料。根据专业划分法，复合调味料的生产方法主要包括发酵提取型、分解反应型和原料混配 型。其中原料混配型复合调味料相对常见，主要应用于终端（C 端及餐饮）渠道。我们 梳理了天味食品、日辰股份主要产品的生产流程，可以发现二者均采用原料混配型的生 产方式。原料配比、混合以及炒制是相对关键的生产环节。而对比基础调味料，我们以 酱油为例，生产工艺主要包括日式（以龟甲万、千禾为代表，高盐稀态控温发酵）和广 式（以海天、厨邦为代表，日晒夜露天然发酵）两种，菌种生产、制曲、晒制为关键环 节，相对来说难以被复制。从口味粘性角度来看，消费者对复合调味料的口味粘性更高。消费者对于调味品具有一 定的口味粘性，而调味品的复合化程度越高，口味特性则越鲜明突出，消费者对于该品 类的口味粘性也将会相应增强，例如麻辣、鲜咸、清甜等口味均有忠实爱好者。但是在 口味粘性增强的同时，单一复合化调味品的受众相较基础调味料也在逐步收窄，我们认 为品类多元是扩大消费受众范围的重要途径。3、渠道构成对比根据颐海国际的招股说明书，2015 年火锅底料行业零售渠道、餐饮渠道并驾齐驱，复合 调味料行业对家庭渠道的依赖度显著高于传统调味品。我们认为主要原因系复合调味料 可有效降低 C 端消费者的使用门槛，在生活节奏加快、做饭规模不经济的情况下，有助 减少做饭所需的时间，提高烹饪效率。复合调味品和基础调味品的消费者画像也存在一定差异。在 C 端来看，基础调味品主要 面向传统的消费者，以家庭主妇等居多，而复合调味料多面向生活节奏快、烹饪技巧有 限的年轻人，尤其是做饭频次低的单身青年。为抓住这一消费特点，2020 年 7 月，天味 食品在相亲节目《非诚勿扰》投放广告，以提升品牌力，加速在 C 端市场的渗透。3、多角度透视未来3.1 预计复合调味料市场空间近 5000 亿根据 Frost&Sullivan 的统计，2018 年我国复合调味料行业市场规模约为 1091 亿元。参 考火锅底料行业的渠道分布，我们假设整体复合调味料行业C端家庭消费占比约为50%、 B 端餐饮消费占比约 50%（由于工业渠道为中间环节，在此暂不纳入分析范围），则 B、 C 两端的复合调味料规模为 546 亿元。我们试图从 B、C 两端来看行业的成长空间： B 端：我们认为餐饮连锁化率提升带来复合调味料需求，同时复合调味料在非连锁餐饮 的渗透率有望提升。2018 年我国连锁餐饮化率约 8%，相较于日本（51%）、美国（57%） 的渗透率仍有较大的提升空间。根据中国产业信息网数据，2018 年我国整体复合调味料 在调味品中的渗透率约为 26%，远低于日本、美国 60-70%的水平。若我们假设餐饮连 锁化率达到 50%，复合调味料在连锁餐饮菜品中的成本占比为 8%，则连锁餐饮所需复 合调味料约 1709 亿元；同时随着复合调味料的渗透，非连锁的小 B 餐饮渠道也将用到 偏标准化的复合调味料，假设复合调味料渗透率为 60%，则非连锁餐饮所需复合调味料 约 641 亿元。因此，综合来看，B 端复合调味料市场空间约为 2350 亿元。C 端：根据 Frost&Sullivan 的统计，我们对标日美人均复合调味料的支出水平，2018 年 我国人均年复合调味料支出金额约 9.3 美元，而日本及美国人均年复合调味料支出金额 分别约为 87.7 美元、85.5 美元。我们综合考虑我国与日美的饮食习惯差异，中性假设我 国复合调味料人均年支出达到日本人均支出约一半的水平（假设 40 美元/人/年），则相较于目前的人均支出有超 3 倍提升空间，预计 C 端复合调味料市场空间约为 2346 亿元。综合来看，我们中性预计我国的复合调味料市场空间约为 4696 亿元，仍有较大的发展 空间。为满足消费者日益多元的口味需求，复合调味料品类不断多元，品类拓宽的边界 远远高于基础调味料，行业的创新支撑行业快速扩容。增长的核心驱动力来自哪里？我们认为量增是主要驱动因素。根据 Frost&Sullivan 的统计，2018 年我国复合调味料市 场规模为 1091 亿元，近几年来行业规模保持双位数高增，2013-2018 年复合增速约为 14.4%。同时根据新思界研究中心的统计，2018 年我国复合调味料产量为 55.9 万吨 （+12.9%）若假设产销率为 100%，则吨价变动幅度约为-0.4%。量增之所以是支撑行 业快速发展的核心因素。同时我们对行业空间进行量价拆分，可以看到 B 端的量增基础来自餐饮连锁化率、复合 调味品渗透率提升两个方面，同时消费人群覆盖范围扩大成为 C 端增长的主要驱动力。目前行业是边际加速还是边际放缓？我们认为行业正呈加速增长态势，主要原因系：1）现有参与者产能大幅扩充。上市公司天味食品、颐海国际大幅扩充产能的同时，我 们在川渝地区产业链调研过程中发现，多家未上市火锅底料厂也正积极进行产能扩充。2）一级市场对于复合调味品行业关注度显著提升。3）其他调味品企业纷纷开启复合调味料业务布局。在海天黄豆酱之后，海天味业继续 加码复合调味料板块，近期共推出韩式辣牛肉、新疆番茄、云南酸汤和韩式部队四款新 品。与此同时，涪陵榨菜也准备布局复合调味料行业。3.2 B、C 端双轮驱动复合调味料行业发展此前我们已经讨论了复合调味料在 B、C 端渠道的构成及重要性。从餐饮端来看：餐饮连锁化率有较大提升空间，复合调味料应用有助于降低餐饮店厨房 面积、人力成本。根据前瞻产业研究院的数据，我国火锅行业品牌连锁化率较低，连锁 门店超过 100 家的火锅餐饮品牌数量占比仅约 0.32%，而 2-5 家连锁门店餐饮品牌数占 比高达 84.5%。我们认为，随着连锁化率仍有较大的提升空间。根据饭店业协会的数据，我们对各类型餐饮各项成本进行拆分，除去原料进货外，房租 及物业、人力成本均为餐饮成本中的重要组成部分。而复合调味料的应用将有助于缩减 厨房面积、降低人力成本，同时还会起到统一口味、提升运营效率的作用。尽管疫情对 餐饮渠道的冲击致 B 端复合调味品公司增长受阻，但是从长期来看，复合调味料可以有 效替代人工，因此疫情一定程度上加速了复合调味料在 B 端渠道的渗透。从家庭端来看：随着户型缩小，复合调味料有效缓解家庭做饭规模不经济现象。我们对 标日本家庭端调味品消费额情况，可以发现即食干汤、调味汁等复合调味料消费额不断 走高，而酱油、醋等基础调味品消费额呈逐步走低倾向。根据公安部的统计数据，我国 每户平均人口数量持续下行，截至 2018 年，我国每户平均人数为 3.08 人，城市每户平 均人数则更少（2.98 人），相较于 1960 年超 5 人的平均家庭规模，缩减明显。在这样的 背景下，生活节奏加快又进一步降低了做饭频次，利用油盐酱醋等多种调味品烹饪难度 高，且规模不经济，复合调味料将有效解决该痛点，从而加速进入 C 端渠道。面对 B、C 端渠道的不同特性，复合调味料企业应当如何突围？由于复合调味料属性特殊以及 B、C 两端需求存在差异，我们认为复合调味料公司在 B、 C 两端的突围之道也不尽相同。我们选取主要上市公司的财务指标情况进行对比，针对 该问题加以探讨和验证。综合来看，我们认为 B 端看产品+服务，C 端看营销+渠道。从销售费用投放的角度来看，我们选取 B 端、C 端渠道布局的代表公司进行分析，可以 发现千禾味业、天味食品、中炬高新及恒顺醋业等 C 端龙头的销售费用率呈现稳步上升 态势，而颐海国际、日辰股份及安井食品的销售费用率近年来持续下行。另外我们选取 广告宣传及促销费用在销售费用中的占比作在衡量标准之一，可见天味食品销售费用中 广宣及促销费用占比最高，在行业扩容期加速对 C 端市场“跑马圈地”。同时，同样作 为复合调味品代表公司的日辰股份，由于主要以 B 端布局为主，因此广宣及促销费用在 销售费用中的占比远低于同行水平。从研发费用投入的角度来看，日辰股份作为定制餐调的代表企业，其研发人员占比及研 发费用率均在同行中处于高位。日辰股份通过不断进行新品研发，为餐饮客户开发新口 味，从而创造餐饮渠道客户开拓的可能性。（注：在日辰股份的定制餐调运作模式中，研 发团队中一部分成员充当销售的角色，与餐饮企业对接，提供服务）从渠道角度来看，C 端布局较多的企业将更为重视渠道网络的建设，从而增强消费者触 达。同时，B 端布局为主的企业在往 C 端转移过程中，通常也会伴随着经销商数量的快 速增加。综上，我们认为对于复合调味料企业而言，以研发为基础的产品多元化发展是基础，为 餐饮提供新口味开发服务是切入 B 端的重要手段，同时品牌营销及渠道建设是扩大 C 端 市占率的核心途径。3.3 未来竞争格局透视日本味之素在复合调味料 C 端市场占据半壁江山。根据日本味之素的官网资料，味之素 在 C 端市场占有率极高，2018 财年其鲜味调味料市占率高达 90%、日式复合调味料及 菜单定制复合调味料的市占率分别为 57%、31%。在复合调味料优质赛道的吸引下，龟 甲万也推出酱油衍生产品，布局复合调味料产品。2009-2018 年，龟甲万的酱油营收复 合增速约为 0.46%，而酱油衍生品的复合增速相对较高，约为 1.34%。若对比味之素和 龟甲万在复合调味料板块的布局情况，2018 年度龟甲万酱油衍生品的收入约为 380 亿 日元，2019 年味之素调味品业务收入约为 1974 亿日元，在体量上仍然高于龟甲万。我国复合调味料行业竞争格局将何去何从？我们从整个火锅底料产业链的供需角度来看：供给端，除天味食品、红九九等相对大型 火锅底料厂以外，川渝地区仍充斥较多小型规模的火锅底料厂，按营收规模由大到小排 序，火锅底料厂商数量呈金字塔型。需求端，B 端连锁餐饮为复合调味料的主要需求方， 其中大型连锁连锁餐饮主要为定制化需求，小型连锁餐饮主要为代加工需求。从经济角度来看：餐饮自己炒<小型火锅底料厂<规模优势明显的大型火锅底料厂。相 较于各餐饮自己进行火锅底料炒制，小型火锅厂生产有利于规模优势的释放，同时随着 规模的进一步扩大，大型火锅底料厂在成本采购、自动化程度高等优势会进一步凸显。 根据调研，重庆地区部分连锁餐饮（连锁数量个位数）会自建火锅底料工厂，同时为其 他餐饮企业提供代加工服务，自发形成一种类似于“共享模式”的调味品厂，印证了小 型连锁对于复合调味品生产外包的需求以及生产外包的经济性。监管角度来看：监管的门槛较低，未来随着监管趋严，行业集中度有望快速提升。我们 梳理了我国复合调味料行业的监管标准，可以发现，目前行业监管主要集中在火锅底料， 同时以地区性监管为主。我们认为目前复合调味料行业蓬勃发展，监管标准出台的速度 不及新品推出速度，从而为复合调味料扩容创造沃土。综合经济角度和监管角度等多个方面，我们认为行业集中度提升为必然趋势。同时，我 们在草根调研过程中了解到，行业内已经存在过渡性质的“共享模式”，部分未上市企 业通过“品牌共享”+“产能、渠道协同”的方式捆绑，我们认为这将是整合前的雏形。 另外我们认为，目前复合调味料行业尚处于前期导入期，海天味业、涪陵榨菜等基础调 味品加盟，将有助于行业扩容、市场消费习惯培育，对复合调味料竞争格局冲击有限。经过草根调研与分析总结，我们认为复合调味料的参与者主要有以下三类： 复合调味料起家的企业，以天味食品、红九九、聚慧等为代表； 由餐饮起家，转而向上游调味料产业链延申的企业，以颐海国际、秦妈、良厨等为 代表； 从基础调味品向复合调味品扩张，实现品类多元，以海天味业、涪陵榨菜等为代表。目前行业中的参与者以前两种为主，经过比较我们认为各类型企业的优劣势如下：根据我们的草根调研，目前复合调味料行业处加速扩容阶段，且行业细分赛道种类繁多， 各类型企业尚不会产生正面挤压，均保有良好的生存空间。展望未来，我们认为颐海国际和天味食品有待突围，海天味业有望错位发展。颐海国际依托海底捞的发展实现 B 端快速增长，并且成功转变运营思路，在享有品牌优势的同时， 通过扩充经销商布局渠道网络，强势切入 C 端，成效显著。天味食品上市以后进入“二次创业”新纪元，强化产品力的同时，大幅加大营销投入和经销商规模，以补充品牌和 渠道方面的短板。上市之后，资本赋能进一步加速天味食品发展，天味食品和同行复合 调味料公司相比，先发优势明显。除此之外，海天味业目前推出的火锅底料产品多集中 于不辣系列，与天味食品和颐海国际产品实现错位，我们期待海天通过强渠道和品牌优 势在 C 端获取一定的市场份额。……（报告观点属于原作者，仅供参考。报告来源：国盛证券）更多内容请参见报告原文。如需报告原文档请登录【未来智库】。

《科创板日报》（上海，记者 徐红）讯，市场研究机构Up Market Research（UMR）发布的一项报告显示，2017年，全球抗体-药物偶联物（Antibody Drug Conjugates，ADC）市场在15.7亿美元左右，预测2019年～2025年间，全球ADC市场的复合年增长率将达到25.9%，增长的动力包括偶联技术的优化以及相关研究活动增多等。ADC药物由抗体、小分子药物和连接臂三部分构成，是一种融合了小分子药物细胞毒性和抗体靶向作用的强效抗癌药物，又被称为“智能生物导弹”。由于种种原因，ADC行业在过去几年一直处于低谷期。在2017年以前，整个市场仅有两款上市药物，且都用作二线用药，销量有限。在国外，西雅图遗传学公司（Seattle Genetics）、罗氏旗下基因泰克（Genentech）、辉瑞、日本武田制药、艾伯维等公司均是这个领域的主要玩家；而在国内，也有几十家企业做了相关布局，包括荣昌生物、浙江医药/复兴医药、恒瑞医药、上海美雅珂等。已申请在科创板上市的百奥泰生物制药股份有限公司（百奥泰）研发的ADC药物BAT8001为国内首个进入三期临床的国产曲妥珠单抗偶联药物（因临床实验数据良好，由一期临床直接进入三期临床）。“目前，处于临床阶段的ADC药物约有50个，预计在2019年～2025年期间，3～4个药物会实现商业化上市。同时，凭借着手握20多款在研产品以及Adcetris的商业成功，Seattle Genetics也会保持其在这个领域的领先地位。”UMR报告显示。Seattle Genetics在7月公布的半年业绩报告显示，二季度，公司Adcetris在北美地区（美国、加拿大）取得了1.59亿美元的创纪录净销售额，同比增长30%。整个2018年，Adcetris在美国和加拿大产生了4.769亿美元的净收入。迄今为止，全球共有4款抗体偶联药物获 FDA批准上市，如下表所示：“ADC常用的链接物（Linker）可以分为两大类—可降解cleavable linkers和不可降解non-cleavable linkers，Adcetris and Kadcyla这两款销售最好的ADCs就分别采用了这两种不同的Linker。不过在未来，预计可降解cleavable linker的发展会更快一些，2017年辉瑞上市的两款ADCs—Besponsa and Mylotarg采用的均是可降解cleavable linker。”上述报告表示。此外，报告还表示称，目前70%～80%的ADC都是通过服务外包生产，并且由于具有一定的门槛，仍只有少数CMO企业（Contract Manufacturing Organizations，合同定制生产）具备生产能力，“因此，新进入者有较大机会”。事实上，这样的趋势也早已被市场所注意到。2018年6月20日，药明康德旗下大分子生物药外包服务平台药明生物（02269.HK）便宣布称，计划投资2000万美元在无锡建设生物偶联药物一体化研发生产中心。这也是药明生物计划建设的第三个生物制剂生产基地（Drug Proct 3, DP3），旨在为国内外合作伙伴提供包括ADCs在内的生物偶联药物（Biologics-Drug Conjugates）一体化研发生产服务。抗体药物偶联物研发也是上海美迪西生物医药股份有限公司的竞争优势之一。据公司提交的科创板IPO招股说明书所称，在抗体及抗体药物偶联物等生物技术药物研发前沿领域，公司建成了水平先进、功能配套、设施完善的蛋白质/抗体药代动力学研究平台、生物技术药物非人灵长类安全评价专业技术服务平台，公司已帮助客户完成数个抗体及抗体药物偶联物（ADC）的整套临床前研究，其中2个ADC药物的整套药代和安全性评价研究已通过 NMPA技术审评并进入临床试验阶段。

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7月3日，由交通运输部科学研究院、上海启巢企业管理咨询中心、城市智行信息技术研究院共同起草的《2018年二手车市场调查分析报告》正式对外发布。本报告采取抽样调查的方式，对北京、上海、深圳、西安、武汉、沈阳、成都、郑州八个国内主要城市的二手车交易用户开展调查，从购车交易渠道的认知水平、渠道选择、购车特征、用户特征等方面进行评价，对2018年二手车市场主要特征和发展水平进行全面评估。结果显示，2018年通过二手车电商买卖二手车(非B2B)渗透率为8.2%，与2017年7.8%的渗透率相比略有提升；90后成为二手车消费的新生力量；国五排放二手车销量占比大幅提升，由2017年的14.5%上升到2018年的23.9%；上海、重庆、成都连续两年蝉联低碳车城市交易量TOP3；新能源二手车供给量大幅提升，供需矛盾突出。《2018年二手车市场调查分析报告》以客观公正的抽样调查数据分析为基础，为消费者买卖二手车、二手车企业经营及政府相关部门决策提供参考依据。

调味品估值高企是市场追逐其竞争力和份额的体现。我国调味品行业近5年持续上涨，估值长期高企，获资金青睐度高，整体表现亮眼。我们认为“属性+渠道+创新”三大因素带来的业绩稳定性，是支撑调味品估值高企的主要原因：首先，调味品的必选消费品属性为其带来较强的抗周期性；其次，调味品餐饮渠道占比高，B 端渠道易守难攻及C 端龙头较强的品牌和渠道力形成了行业整体、尤其是龙头企业业绩的稳定性；另外，基础调味品较难创新的特点降低了其不确定性，复合调味品则处于快速上升阶段，二者共同保障行业业绩稳定增长。展望未来，受益于餐饮业的发展和外卖的普及、调味品使用习惯的持续培养及消费升级等趋势，调味品行业量价齐升仍可期，预计2025 年行业规模有望突破5000 亿元。行业龙头企业本身具备稳定的业绩表现、充裕的现金流等一系列优势，稀缺性强，受资金青睐度高，未来受益于行业集中度的不断提升，份额有望进一步扩大，竞争优势或持续增强。复盘行内外行业发展，复合化和定制化引领行业未来趋势。根据单一vs 复合以及标准vs 定制两大特征，我们构建了调味品行业发展象限模型，并根据该模型对行业内一些龙头企业的发展模式进行了对应、分析与讨论。通过建模我们发现：1)标准化是C 端发展的重要路径，大单品策略是调味品企业快速面向市场的重要策略；2)复合化和定制化是行业发展趋势，各领域龙头均在积极布局；3)演变方向上，通常基础调味品企业可积极布局复合调味品，而复合调味品企业较难向基础调味品发展，具备一定的不可逆性；4)基础调味品企业在布局复合调味品时，具备一定的路径依赖，适合从大品类入手，在品类丰富度上较传统的复合调味品企业低。平台化长期趋势值得关注，研发能力或成为调味品企业的核心竞争力。通过构建调味品发展象限，我们认为大单品仍是当下主要企业的核心策略，而跨象限将成为企业不断发展壮大的主要选择。近年来，通过大单品或细分品类发展完成原始资本积累的调味品企业也在不断发力品类拓展，企业必须通过品类拓展和平台化不断探索新增长点，以获得长期发展。另一方面，研发将提升企业对消费趋势把握和新品拓展的能力，虽不能作为企业的核心壁垒，但能构成其核心竞争力。随着行业的复合化和定制化发展，将对企业的研发能力提出更高要求，同时研发也是中小企业破局的不二法则。投资建议：结合对调味品市场未来发展趋势的分析，我们建议重点关注行业龙头和复合调味品赛道的优势企业。龙头企业受益于行业集中度不断提升的趋势，叠加其自身系统性竞争优势，份额有望进一步提升，远期看龙头企业平台化优势将进一步凸显，建议关注各细分品类龙头海天味业、涪陵榨菜和安琪酵母。复合调味品赛道顺应复合化与定制化的行业发展方向，未来有望实现快速增长，建议关注行业具备先发优势的企业天味食品、颐海国际和日辰股份。风险提示：疫情反复影响消费，复合调味品渗透率提速不及预期，新品扩张不及预期，渠道扩张和全国化不及预期，食品安全风险等。（文章来源：天风证券）

复合调味料是相对于单一调味料（酱油、醋、盐等基础调味料）而言，是指用两种或两种以上的调味品经过特殊加工而制成的调味料。随着经济发展、居民生活水平优化以及研发水平的提高，复合调味料逐渐发展成为调味品中非常重要的组成部分。我国饮食讲究酸、甜、苦、辣、咸“五味调和”，因此复合调味料的品种也多种多样。从用途来讲，复合调味料既可以用于炸、炒、烹，也有用于蒸、煮、炖；从形态来讲，既有液态调味料，也包括固态(包括块状、粉末状、颗粒状)、半固态(包括膏状、酱状)调味料。复合调味料的主要种类分析资料来源：公开资料整理随着产品升级，高档产品逐渐向包装精美、馈赠消费的方向发展。复合调味料可直接应用于方便食品、肉制品、调理食品、休闲食品等食品生产中，以及餐饮、家庭菜肴的烹调和佐餐，在现代食品工业、餐饮业和现代生活中发挥越来越重要的作用。二、复合调味料行业产业链分析复合调味料行业的上游行业是养殖业、种植业和农产品、食品及食品添加剂加工制造业，下游主要涉及食品及餐饮行业。复合调味料行业产业链结构示意图资料来源：华经产业研究院整理近几年来，复合调味料已经成为食品工业的重要原辅料，新兴的方便食品、休闲食品、保健食品、绿色食品等市场份额持续扩大，市场需求迅速提升，为复合调味料市场的发展提供了极大市场空间。此外，餐饮业也是复合调味料的主要应用市场，2019年，全国餐饮收入46721亿元，比上年增长9.4%。随着消费者对菜肴口味要求的提升，餐饮企业更加重视复合调味料的品牌和口感，复合调味料中的高端产品有望实现放量。2011-2019年中国餐饮业收入统计图资料来源：国家统计局，华经产业研究院整理相关报告：华经产业研究院发布的《2020-2025年中国复合调味料行业投资潜力分析及行业发展趋势报告》三、复合调味料行业发展现状及前景随着可支配收入的增加、社会消费需求不断升级，中青年人群的消费观念在改变，对健康饮食以及便捷性的要求越来越高，既有助于调理食品消费、外出用餐消费的持续增长，又有助于家庭烹饪从单纯使用传统调味品到使用复合调味料的升级。2018年我国复合调味料市场规模为1091亿元。2013-2018年中国复合调味品市场规模统计图资料来源：公开资料整理随着对食品安全问题的日益重视，复合调味料行业近几年陆续颁布一系列的行业标准，行业标准及食品质量安全市场准入制度稳步完善，市场运行更为规范，一些不规范的小企业的市场空间势必会遭受挤压，促进行业集中度的进一步提升。行业规范将有助于优势企业进一步做大，对复合调味料行业的结构升级、产品质量的提高起到了促进作用，过去低档产品恶性竞争的情况也将得到规范，规模化的企业在以后的市场竞争中将占据更大的优势。2009-2019年我国复合调味料行业相关标准资料来源：公开资料整理华经情报网隶属于华经产业研究院，专注大中华区产业经济情报及研究，目前主要提供的产品和服务包括传统及新兴行业研究、商业计划书、可行性研究、市场调研、专题报告、定制报告等。涵盖文化体育、物流旅游、健康养老、生物医药、能源化工、装备制造、汽车电子等领域，还深入研究智慧城市、智慧生活、智慧制造、新能源、新材料、新消费、新金融、人工智能、“互联网+”等新兴领域。