玻璃纤维市场研究报告

玻璃纤维项目可行性研究报告-我国玻纤市场仍处渗透率提升期一、玻纤纱的材料属性∶改善材料性能，应用领域广且渗透率提升玻璃纤维是一种性能优异的无机非金属材料，其主要成分为二氧化硅、氧化铝、氧化钙、氧化硼、氧化镁、氧化钠等，通常用作复合材料中的增强材料。上游主要是叶腊石、高岭土、石灰石等矿石原料，经高温熔制、拉丝、络纱、织布等工艺制造而成，通过形成玻纤制品及玻纤复合材料应用于下游产业。玻璃纤维产业链玻纤材料具备强度高、质量轻、耐高温、耐腐蚀、隔水、隔音、隔热等性能，广泛应用于建筑建材、交通运输、电力电气、工业设备、环保能源等领域，通过与其他材料复合，改善材料性能，可以实现对金属、木材等其他材料的替代。比如，在化工和水利中用玻纤管道替代钢管和混凝土管，发挥其高强、质轻、环保、耐老化的优点;在汽车中用玻纤增强塑料替代传统钢材，发挥其高强、质轻、耐高温的优点。近年来，玻纤行业通过技术创新、智能制造等举措不断提高产品性价比，拓展应用领域，增强对传统材料的替代性，推动了玻纤需求空间不断增长。玻纤产品主要特性及用途玻纤在多种领域作为替代材料的举例由于玻纤下游需求广泛，渗透到国民经济的各个组成部分，因此其下游空间增长受到的是多领域的全方位拉动，需求成长稳定性较高。一般来讲，玻纤行业需求增速与GDP及工业增加值增长具有一定相关性，据欧文斯科宁统计，玻纤需求增速一般为当年工业增加值增速的1.6倍。据Lucintel的预测，全球玻纤行业市场容量有望由2019年的88亿美元增长至2025年的103亿美元。其中，风电、航空、交通、电子电气预计将会是近年来增长较快的行业。2016-2022全球复合材料应用领域增速预测2014-2025年全球玻纤市场规模分析2020-2025年全球复合材料终端产品市场预测二、玻纤行业的需求本质∶技术创造型需求随着玻纤行业技术的进步，玻璃复合材料的应用领域也越来越广泛。一方面，技术进步使玻璃纤维纱生产成本降低，因此替代其他材料的性价比更高;另一方面，技术进步使玻璃纤维纱性能提升，进而在高端领域可实现的应用场景拓展。玻纤行业是技术创造型需求三、我国玻纤市场仍处渗透率提升期对比国外，我国玻纤市场应用范围仍相对较窄，以最早发明并工业化应用的美国市场为例，玻纤下游应用种类超过60，000种，而我国成熟并广泛应用的下游领域仅有美国的十分之一。对比国内外玻纤下游需求结构，我国与国外在较高端交通运输应用领域分化明显，全球/欧洲/我国玻纤在交通领域应用占比分别为29%/34%/16%。此外，我国玻纤应用在民用消费领域也存在一定空白。玻纤龙头的需求结构则与国外成熟市场更加贴近。如巨石需求约20%来自于交通领域，且主要是热塑性产品，约20%来自于风电新能源，约20%来自于环保及体育消费品等;泰山玻纤自2013年至2019年，交通领域需求占比从12%提高至26%，风电领域需求占比由6%提高至17%。在近年汽车轻量化、风机大型化、PCB需求景气的趋势下，玻纤龙头需求结构的优化，体现了我国玻纤产业需求结构高端化、不断向新兴领域渗透的进程。我国人均玻纤消费量较发达国家仍有较大差距，2018年我国人均玻纤消费量为2.4kg/人，低于美国的5.2kg/人。但同时我国人均消费量正经历加速渗透，2019年人均玻纤消费│量已较2011年翻了一番。我国玻纤总需求量增速同样高于海外，2011-2019年我国玻纤表观消费量CAGR达到10.3%，高于全球需求量CAGR的3.5%。中国人均玻纤消费量远低于美国中国人均玻纤表观消费量加速提高2011-2019年中国玻纤表观消费量加速提高2011-2019年全球玻纤需求量长期保持增长玻纤是国家发展不可或缺的战略性新材料，我国十分重视玻纤行业的增长和高质量发展。2018年，国家统计局将玻纤及玻纤制品列入《战略性新兴产业分类》，有利于国家对玻纤产业的发展规划进行宏观监测和管理。2020年6月，工信部公告《玻璃纤维行业规范条件》，规范条件在《玻璃纤维行业准入条件（2012年修订）》的基础上进行了修订，进一步引导行业限制落后产能进入。2021年1月5日，《玻璃纤维行业"十四五"发展规划（征求意见稿）》发布，重点强调以创新为根本动力，推动实施玻纤行业供给侧结构性改革，并将严格控制行业产能过快增长，引导玻纤行业健康有序、高质量发展。玻纤行业"十四五"发展规划（征求意见稿）内容四、玻纤行业趋势∶高端化、智能化，龙头企业产品结构优化、竞争壁垒增强、周期属性弱化龙头玻纤企业经过技术创新，提升产品性能，能够进入具有壁垒的高端应用领域，产品结构优化。如风电叶片和汽车轻量化都是具有较高技术壁垒的高端应用领域，需要经过认证才能获得供应资格，小型玻纤厂商难以进入。中国巨石和泰山玻纤的需求结构中，交通与风电需求合计占比均在40%左右，而全行业该领域应用在20%，龙头产品结构明显优于行业水平。龙头玻纤企业产品结构优于行业水平高端玻纤产品的价格走势反映了龙头对高端市场的掌控力与定价权。高端产品的供给把握在龙头手中，价格更具稳定性。观察本轮价格下行周期各类产品表现，表征低端产品的缠绕直接纱率先价格松动，且其价格下行程度超过表征一般粗纱需求的无碱玻璃纤维纱，而高端的风电纱价格松动最晚、波动最小。高端产品较低端产品价格更稳定壁垒在于技术，也在于与下游企业的深度合作。高端产品是相对稀缺的供给，能建立壁垒，提升客户粘性。此外，壁垒还在于与下游企业的深度合作。例如，中国巨石2005年与电子布制造商德国P-D集团合作建立巨石攀登基地，并保持长期合作，2016年和2018年分别与改性塑料龙头金发科技、覆铜板龙头生益科技签订技术合作协议。上下游之间不局限于单纯的材料供应，而是上升到共同研发等层面的合作，壁垒和客户粘性进一步增强。随着合作品类范围扩大，产品结构也将进一步优化。玻璃纤维项目可行性研究报告编制大纲第一章总论1.1玻璃纤维项目背景1.2可行性研究结论1.3主要技术经济指标表第二章项目背景与投资的必要性2.1玻璃纤维项目提出的背景2.2投资的必要性第三章市场分析3.1项目产品所属行业分析3.2产品的竞争力分析3.3营销策略3.4市场分析结论第四章建设条件与厂址选择4.1建设场址地理位置4.2场址建设条件4.3主要原辅材料供应第五章工程技术方案5.1项目组成5.2生产技术方案5.3设备方案5.4工程方案第六章总图运输与公用辅助工程6.1总图运输6.2场内外运输6.3公用辅助工程第七章节能7.1用能标准和节能规范7.2能耗状况和能耗指标分析7.3节能措施7.4节水措施7.5节约土地第八章环境保护8.1环境保护执行标准8.2环境和生态现状8.3主要污染源及污染物8.4环境保护措施8.5环境监测与环保机构8.6公众参与8.7环境影响评价第九章劳动安全卫生及消防9.1劳动安全卫生9.2消防安全第十章组织机构与人力资源配置10.1组织机构10.2人力资源配置10.3项目管理第十一章项目管理及实施进度11.1项目建设管理11.2项目监理11.3项目建设工期及进度安排第十二章投资估算与资金筹措12.1投资估算12.2资金筹措12.3投资使用计划12.4投资估算表第十三章工程招标方案13.1总则13.2项目采用的招标程序13.3招标内容13.4招标基本情况表第十四章财务评价14.1财务评价依据及范围14.2基础数据及参数选取14.3财务效益与费用估算14.4财务分析14.5不确定性分析14.6财务评价结论第十五章项目风险分析15.1风险因素的识别15.2风险评估15.3风险对策研究第十六章结论与建议16.1结论16.2建议附表：关联报告：玻璃纤维项目申请报告玻璃纤维项目建议书玻璃纤维项目商业计划书玻璃纤维项目资金申请报告玻璃纤维项目节能评估报告玻璃纤维行业市场研究报告玻璃纤维项目PPP可行性研究报告玻璃纤维项目PPP物有所值评价报告玻璃纤维项目PPP财政承受能力论证报告玻璃纤维项目资金筹措和融资平衡方案

如需报告请登录【未来智库】。1、当前玻纤价格处于周期底部，关注需求情况2018 年以来玻璃纤维行业新增产能较多致使行业供过于求，玻纤价格持续下跌，但目前已处于底部：一方面 2020 年以来尽管受全球新冠疫情影响需求整体不振，但因供给新增有限，玻纤价格已再度走稳，主流产品 2400tex 缠绕直接纱供应量稍显紧俏，6 月个别企业上调毡用纱产品价格 100 元/吨，截止 2020年 7 月 31 日主流玻纤产品均价 4019 元/吨；另一方面从生产线投资回报的角度看，目前玻纤均价对应新建玻纤生产线的投资回报已达盈亏平衡。新建玻璃纤维粗纱每十万吨的池窑配套设配投资约为 12 亿元左右，池窑寿命 8-10 年。按单吨投资 12000 元，当前价格下吨毛利 1800 元（行业内龙头企业水平），8 年使用寿命，5%的回报率要求测算投资回报情况，目前新建玻璃纤维窑炉回报情况达盈亏平衡。仅从池窑生产端看，行业部分企业在当前价格下持续承压，存较强的提涨意向。从生产线回报来看，窑炉寿命到期后，技改冷修投入大约每万吨几千万不等，技改后窑炉能再用 8-10 年，且生产效率和产品质量都将较老生产线有所改进，玻纤技改冷修线效率和回报率高于新建生产线。因此受技术迭代和产能升级影响，行业后进者与龙头企业差距逐步拉开。现阶段国内玻纤产能仍处于新建扩张期，仅早期布局的优势企业能享受老生产线技改带来的额外回报。从国内供给情况上看，截止 2020 年 7 月，国内玻纤总产能 571.7 万吨，在产产能 504.8 万吨，相较于 2018 年 1 月（国内玻纤总产能 415.3 万吨，在产产能 368.2 万吨）有较大的增幅。从 2018 年以来的新建产能情况看，中国巨石、泰山玻纤、重庆国际和山东玻纤的新增产能（未包含国外产能）占国内新增总产能的 72.6%。其中中国巨石在“再造一个巨石的”战略下新增产能达 65 万吨，占 41.6%。从窑炉产能规模来看，截至 20 年 7 月，中国巨石、泰山玻纤、重庆国际的国内产能占全国总产能的 62.3%，上述三家加上山东玻纤、内江华原、长海股份、必成玻纤、OC、中材金晶和台嘉玻璃纤维的国内玻纤前十家企业的国内产 能占全国总产能的 84.6%。全球前六大玻纤企业（含中国前三）约占据全球 75% 左右的产能，寡头竞争格局在过去十年未有变化。根据卓创资讯，未来还有以下几条生产线在建和拟建中，合计产能 79 万吨， 其中 43 万吨有望在今年投产。当前国内玻璃纤维市场价格主流偏稳，市场交投尚可。今年风电仍存抢装政策，期限至今年年底，对年内风电纱需求形成支撑。目前玻纤价格处于底部， 虽部分池窑企业存较强提涨意向，但龙头企业产品价格暂稳运行，需求仍是影响价格走势的主要因素。2、玻纤制造业：行业成长性 VS 产品性价比2.1 、玻纤行业的周期性探讨玻璃纤维是一种性能优异的无机非金属材料，具备绝缘性好，耐热性强、抗腐蚀性好、机械强度高的优势，通常用作复合材料的增强材料，广泛应用于各种领域。玻纤行业有产能相对集中且供应缺乏弹性，而玻纤制品应用领域广泛且受宏观周期影响的特征。正如上一章分析玻纤产能情况显示出行业集中度较高，但玻纤的下游需求领域众多且较为分散，作为新型复合材料其应用领域还在不断扩展，需求规模不断扩大且受宏观经济波动影响。总体上，玻纤行业在波动中成长。1997 年南京玻璃纤维研究设计院和泰山玻纤完成中国第一条万吨级玻璃纤维池窑生产线技术论证和建设点火；2006 年中国巨石建设投产了全球首条规模最大的 10 万吨无碱玻纤池窑生产线；国内玻璃纤维生产技术持续提升和产能不断升级推动玻纤成本和价格下行，带来了玻纤应用领域的扩大， 也奠定了中国玻纤产业成为世界第一的基础。而在中国玻纤不断发展的过程 中，也持续经历着其他国家针对中国玻纤产业相关产品的反倾销调查。从国内玻纤的产量（表观下游需求情况）将中国玻纤工业发展分为下面几个时期：2001-2008 年玻纤行业处于高增速供需两旺阶段，国内玻纤产量年均复合增长率近 30%。根据中国纤维复材网，截至 2008 年国内池窑产能迅速达到 228 万吨，大型池窑玻纤生产线的建设标志着企业快速扩张开始，池窑替代了球窑及坩埚拉丝技术成为主流的玻纤生产工艺，巨石集团、重庆国际、泰山玻纤三家企业产量占中国总产量 65%，中国成为世界上最大的玻纤生产国；但 07 年受美国次贷危机引发的全球金融危机影响，下游订单下滑，行业开工率大幅下降，库存饱和引发产品价格大幅下降。2009-2013 年玻纤行业处于转型调整阶段，期间玻纤需求基本维持稳定。2009 年中国“四万亿投资”带动下国内经济逐步回升，玻纤价格反弹，但受欧洲债务危机不断发酵影响，玻纤需求承压增速放缓。2010 年之后行业新增产能较多，导致供需失衡，价格下行。这一时期行业以技改和产品结构调整为主：随着池窑细纱产量的快速增长，球窑及坩埚拉丝生产企业技改并关停，行业逐步向高品质和高性能玻纤纱方向发展，同时部分企业转产制品深加工业。2014 年-2019 年玻纤行业处于需求成长叠加产能技改升级双重利好阶段。2014 年全球经济缓慢复苏带来的玻纤需求回升，2015 年行业内龙头企业首先开展生产线冷修技改和智能化改造，技改和产能大幅升级带来行业整体盈利水平的显著提升。2016 年之后玻纤需求维持 10%以上的增速，玻纤需求持续向好而行业内产能供给不足，推动玻纤价格持续上涨，但受 2018 年行业产能扩张较多影响，玻纤价格再度下行。玻纤行业的变化从行业龙头中国巨石三个时期的吨产品价格和吨净利变化中可见。01-08 年玻纤的生产技术提升，带来了产品价格的下降和企业盈利水平的提升，其中供需两旺下 03-07 年间产品吨净利多在 600 元/吨上下波动，08 年金融危机后需求下滑导致玻纤价格下跌，09 年企业出现亏损， 10-14 年新增产能较多，叠加需求稳定，虽有玻纤价格下滑，但企业持续降本增效，盈利水平稳定在 300-400 元/吨波动，15 年后需求恢复而供给不足持续推升价格，叠加企业生产线全面进行技改冷修和持续的产品结构优化， 企业盈利水平大幅改善，17-18 年最高达到 1500 元/吨左右的盈利水平，18 年后行业新增供给较多，玻纤价格下滑，虽然产品结构优化部分对冲了价格下降的幅度，但企业盈利水平仍然下降，直至 2020 年上半年单吨盈利水平约 1000 元/吨。尽管玻纤行业需求受宏观经济周期影响，但就此定义玻纤行业是周期性行业并不准确：1、虽然 2020 年以来受全球新冠肺炎疫情影响，一季度国内玻纤产量下降 6.5%，但从 2001 年到 2019 年行业产量（表观消费量）复合增速 18.5%，仍处于快速增长期。2、玻纤需求同质化程度不高，产品应用领域在高中低端都有且不断拓展。3、玻纤的价格波动幅度较典型的周期性行业如水泥和玻璃价格波动更小。因此我们认为玻纤行业属于带周期属性的处于成长期的制造业行业。2.2 、玻纤的制造业本质，行业成长性 VS 产品性价比玻璃纤维具有替代属性，产品性价比是其需求不断扩大的基础。玻纤是金属的替代材料之一，玻纤复合材料的性能优异使其成为替代钢材的优选。与碳纤维、芳纶纤维、聚乙烯超高分子纤维等高性能纤维相比，玻纤的优势就是性价比高和环保。一直以来得益于技术进步、生产线升级和智能化、精细化管理等手段， 中国的玻璃纤维生产成本持续下降和产品性能不断提升：1、窑炉改造大型池窑建设：规模扩大、投料出货率提升、纯氧燃烧能耗下降、使用寿命延长；2、配方优化：原材料种类减少便于企业进行集中采购降低成本，原材料和浸润剂配方升级带来产品质量和性能升级；3、大漏板加工技术：产品出货效率提升、漏板成本下降；4、全流程智能化改造：产品品质稳定、良品率提升、单线人数减少；5、老线技改升级带来的产能扩容：生产效率提升和折旧摊销减少；6、精细化管理进一步降本增效等。尽管面对环保带来的原材料和相关资源品价格持续上升、人工费用每年约 10%的上涨，以及外部贸易环境的不断变化，但是玻纤行业的制造业属性推动行业内企业不断进行成本优化，其中中国巨石和泰山玻纤在这个方面都有较好的表现，而正是玻纤价格的持续下行带来下游应用领域的不断扩大。综合而言，国内玻纤产业凭借技术进步、成本降低和持续的产品质量提升迅速在国际上扩大市场占有率。2019 年，受行业供给过多影响，玻纤价格下行。但抛开周期因素，将时间拉得更长一些进行观察，我们就会发现，从长期看，随着行业不断技术进步和生产线冷修技改升级，玻纤整体生产成本在持续下降，尽管成本下降速度在减缓，但玻纤的价格中枢是在不断向下移动的。现阶段行业仍然处于产能扩张期，正如第一章分析的，新建玻璃纤维生产线的投资回报在当前的玻纤价格下达盈亏平衡，玻纤价格继续下跌受限。但是，未来随着行业逐渐步入成熟期或者再次进入产能技改冷修期，现有生产线技改升级后，玻纤的生产成本和价格还有进一步下跌的空间。玻纤行业成长性对比产品性价比，不断降低的成本和价格带来应用领域的不断拓展，在不考虑产品升级和产业链延伸的情况下，预计玻纤产品未来每轮周期的价格高点都将逐步下降，在这一过程中行业龙头与其他企业间差距也将扩大。3、从差异化竞争和产业链拓展延伸看需求3.1 、玻纤及其制品的产业链情况玻纤属于纤维复合材料，广泛应用于电气绝缘市场（电子电器、电力设备、仪表控制等）、交通运输市场（汽车、船舶、轨道交通、飞行器等）、建筑工程市场（轻质住房、工业厂房、景观建筑、建筑卫浴、桥道铺装等）、水处理工程市场（市政管网、饮水工程、海洋工程等）、能源环保市场（包括风电、农村清洁能源、烟气处理等）、化工防腐市场（高压油气管道、化工储罐、食品等）、其它市场（体育休闲、现代农牧养殖、高端装备等）。纤维复合材料行业作为国家战略性新材料产业重要组成部分，涉及七大战略新兴产业中的节能环保、高端装备制造、新能源、新能源汽车等产业。根据中国复合材料工业协会，2020 年国内纤维复合材料市场总需求约为 650 万吨：电气绝缘市场约 150 万吨，交通运输市场约 150 万吨，建筑工程市场约100 万吨，水处理工程市场约80 万吨，能源环保市场约60 万吨，化工防腐市场约 40 万吨，其他约 70 万吨。国内复合材料市场中玻纤及制品需求较大，而碳纤维、芳纶纤维等其它高性能纤维的市场需求仅约为 1 万吨。根据中国复合材料工业协会，预计2020 年，国内各类玻纤消费需求合计约 310 万吨。其中，国内各类热固性复合材料市场需求约 110 万吨；国内各类热塑性复合材料市场需求约 115万吨；国内电子覆铜板市场需求约 50 万吨；国内产业用纺织品市场需求约35 万吨。曾经中国玻纤产业主要依靠海外市场，海外贡献了超过一半的需求，随着国内玻纤的下游市场规模逐步扩大，以及 2010 年之后国内玻纤企业到海外投资建厂“以外供外”，叠加受到海外的反倾销调查和中美贸易摩擦影响， 国内玻纤及制品出口增速持续放缓，海外销量占比从 2007 年的近七成下降到 2019 年的三成不到。自“十二五”以来，国内玻纤产业积极发展玻纤深加工。和玻纤纱相比， 玻纤制品种类较多且应用领域分散，因此相应的价格波动也较小。产业链拓展、扩大国内玻纤应用领域是行业内企业提升盈利水平的手段之一，例如长海股份在制品领域的延伸，既提升了公司的盈利能力，也增强了企业抗周期波动的能力。玻纤的应用领域拓展、企业产业链延伸和玻纤新产品的研究开发，需要玻纤生产企业与下游客户、市场保持紧密的联系。如中国巨石，将其每年一度的国际玻纤年会定位于把握市场脉搏、洞悉客户需求、创造商机、实现共赢的互动平台。因此我们认为，对玻纤及其制品的出口情况无需过度担忧。中国玻纤产业早期过度依赖于复合材料初级产品的销售、加工和出口，但随着国内玻纤下游应用领域的扩大以及产业链的不断完善，国内玻纤复合材料对传统材料的替代和渗透率的不断提升，中国玻纤产业已不再主要依赖于海外市场。未来，一方面中国企业海外直接投资建厂以规避贸易风险，另一方面中国出口的玻纤相关材料不再是简单的初级材料和制品，而是应用于不同终端领域的产品或部件，受贸易摩擦的影响也将逐步减少。3.2、不断向高端领域渗透提升国内高端玻纤和制品的起步较晚，但也在不断进步和追赶中。高端玻纤及其制品的研究开发是行业内龙头企业进行产品和收入结构调整的重要手段之一，也是企业差异化竞争的基础。从趋势上看，行业未来的发展方向主要在以下几个方面：1、高性能玻纤应用领域的拓展和产品性能的提升：高强高模玻纤具有高强度、高模量、耐高温、耐腐蚀等特性，与碳纤维和芳纶纤维相比，高强度玻纤具备明显的性价比优势，广泛应用于风电、航天航空、军工、核开发、工业装备等领域，国内中国巨石（E 系列、Vipro）、泰山玻纤（GMG、TCR）、重庆国际（ECR、ECT、TM）均研发推出其高强高模玻纤类产品和配套的树脂类产品，并不断提升其性能。低介电玻纤具备密度低、介电常数低及介电损耗低、介电性能受环境温度和频率等外界因素影响小等优势，广泛应用于高性能雷达、印刷电路板基材（PCB）等材料上，涉及卫星通信、航天军工、万物互联、4G 及 5G 等领域。国内目前泰山玻纤、重庆国际已量产该类产品。2、玻纤增强热塑性复合材料的推广：热塑性复合材料可在熔融状态下成为无定型制品，并可再加热熔融而成另一种形状，可重复再生使用而其物理机械性能不发生显著变化，可做复杂而精密的制瓶，且生产周期仅数分钟。相较于热固性材料，热塑性复合材料具有可回收循环利用、可焊接、具备高韧性、抗冲击性好、重量轻、成型周期短、设计自由度高等诸多优点，可广泛应用于半结构和结构部件，在航空航天、汽车、医疗、工业设备等多个领域。欧洲的热塑性复合材料工艺和装备研发水平最高，多轴向织物、凸轮钢带式连续缠绕管生产线，离心浇筑管生产线、聚氨酯反映注射成型、长纤维增强热塑性塑料直接法模压/注射（LFT-D P/I）、玻纤毡增强热塑性塑料（GMT）、自增强性复合材料等均为欧洲率先开发。美国的高水平化工为其复合材料的发展提供了优势，其在编织拉挤技术成果较多，且在高端技术开发和市场拓展方面能力较强，其玻纤下游应用种类超过 60,000 种复材，主要应用于航空航天、交通运输和建筑业。中国虽然近几年已经超越美国发展成为最大的玻纤生产国和消费国，但成熟并广泛应用的下游领域仅有美国的十分之一。目前国内纤维增强热塑性复合材料的应用和产业化水平，与其他发达国家差距仍大。热塑性技术工艺产品发展迟滞，众多的复材企业生产规模小、设备不够先进、制备技术不高，国内低中端层次产品较多，缺乏高端产品， 产品技术含量较低且附加值不高。整体上热塑性复材的推广仍存在产品测试及应用数据缺失、市场认证门槛高周期长、产品标准及设计规范不健全等问题。需要行业内企业加大对热塑用玻璃纤维、碳纤维的研发和生产力度，与化工行业合作，确保优质的改性热塑增强原料供应，不断改善热塑性树脂体系。玻纤增强热塑性复合材料发展的另一重要市场是汽车轻量化市场。汽车轻量化的共识是：汽车每减重 10%，燃油节约 5-7%，每减重 100kg，油耗降低 0.3-0.6L。对于新能源车的续航里程而言，整车轻量化需求较燃油车更高。当前汽车轻量化的主要措施是采用轻质材料，包括轻质金属材料、陶瓷材料和纤维增强复合材料。纤维复合材料以其诸多优点，已被国外汽车工业证明为汽车轻量化的最好解决方法之一，并已得到海外汽车制造商的广泛应用，其中德国的纤维增强复合材料占单车材料总用量占比最高。3、电子电气领域覆铜板原料玻纤的发展：覆铜板行业是玻璃纤维的重要应用领域，玻璃纤维布是覆铜板（CCL） 及印刷电路板（PCB）行业的原料之一，约占覆铜板成本的 40%（厚板）和24%（薄板）。我国覆铜板和印刷电路板产值世界第一（占比超 50%），但技术水平较欧美日等国家仍有差距，以中低档产品居多，产品附加值低。全球覆铜板最高科研水平在美国，最高制造技术在日本。以日本为例，日本的电子玻纤纱和布规模并不大，有四家主导企业均处于世界前列：日东纺集团、日本电气硝子（NEG）、尤尼吉可玻璃纤维、旭化成。此外还有一家旭硝子（AGC 集团）收购美国高频覆铜板企业 Park Electro 实现转型。龙头日东纺集团拥有四大电子玻纤布：NE 玻纤布（低介电传输特种玻纤布）、T 玻纤布（低介电传输特种玻纤布）、超薄玻纤布（玻纤纱 4um）以及 SP 开纤处理玻纤布，其战略就是在电子玻纤纱/布领域发展竞争对手所没有的产品技术和生产能力。此外，日东纺集团还控股台湾福隆玻璃纤维和台湾建荣工业材料。4、建筑建材领域的渗透率提升：建筑与建材领域：玻纤复合材料制品在各类轻质建筑、节能房屋、公共场所、景观建筑，以及建筑卫浴、安全防护等领域得到越来越多的推广应用。建筑与建材市场是复合材料制品的重点应用市场，市场潜力和容量巨大，有待于行业深入开发。美国、日本及欧洲在建筑建材用复合材料研发与应用方面，有丰富的先进经验。整体来看，国内玻纤产业在玻纤纱领域规模全球第一，但在玻纤制品的应用和发展上仍有不足。而毋庸置疑的是，创新才是一个行业发展的基础和前提，玻纤行业需要进一步加大与化工以及下游其他行业的合作，共同开拓市场才能发展壮大。对于玻纤行业而言，相较于寄希望于新冠疫情后经济重启需求恢复带来的玻纤纱价格上涨和由此带来的企业盈利弹性提升，我们认为，下一阶段玻纤行业发展的关键在于产品的差异化竞争布局、产业链的延伸拓展，由此将带来企业产品附加值提升，产品和营收结构优化，以及盈利水平的改善，这也正是这几年来我们看到的行业内龙头企业的发展战略。4、周期的每次轮回都不会完全一样4.1 、新一轮周期将面对什么2020 年起，玻纤行业进入一个新的周期，玻纤产品价格已经见底，但诸多因素导致本轮周期与上一轮不会完全一样：1、新冠肺炎疫情导致全球经济增速放缓，贸易保护主义抬头带来全球贸易壁垒提升在全球新冠肺炎影响下，6 月 24 日 IMF 发布《世界经济展望》预计 2020 年全球 GDP 增速为-4.9%。根据国家统计局，1-6 月中国 GDP 现价同比增速 1.26%，不变价同比增速-1.6%。尽管国内新冠疫情防控较好，全面复产复工后经济迅速恢复，但海外疫情自二季度以来持续发酵，在有效的疫苗上市前，全球经济难言完全复苏，玻纤的下游需求情况不容乐观。但由于玻纤的高性价比和复合材料持续发展，玻纤的应用领域不断扩大，我们坚定相信行业仍处于成长期。与此同时，逆全球化带来贸易保护主义抬头和贸易壁垒提升。以玻纤行业为例：美国自 2018 年以来两次提高对包括玻纤在内的中国出口产品关税；欧盟委员会 2019 年对进口自中国、埃及的玻纤玻纤织物发起反倾销调查等。为减少贸易摩擦对我国玻纤行业发展的影响，行业提出了降低贸易出口比例、积极开展海外产能布局的规划。根据卓创资讯，截止 2020 年 7 月，中国企业在海外的玻纤纱产能达 37.6 万吨，预计未来还将会有更多的企业去海外投资建厂。2、规模化带来的玻纤纱制造成本降幅有限历经 20 多年的发展，国内玻纤纱装备制造和生产能力已经得到很大提高，智能化水平也很高，现阶段中国巨石和泰山玻纤都已深入到人员的精细化管理，未来进一步扩大规模带来的玻纤纱制造成本降幅有限，主要企业成本下降速度持续放缓。而从 2015 年行业开启的窑炉全面技改冷修升级和2018 年开始的扩产周期，预计 2025 年之后玻纤行业才将会有新一轮窑炉冷修技改升级。另一方面，未来企业将扩大海外投资力度，海外政治经济文化意识形态都与国内不同，企业经营风险加大，在海外生产线的投资建设投产有可能带来企业玻纤生产成本的整体上升。3、行业产能仍处于扩张期，对玻纤纱价格预期涨幅形成压制目前行业仍处于产能扩张期，未来一段时间持续有新增产能投产，不同于 2017-2018 年玻纤行业出现供不应求持续推动玻纤产品价格上涨，现在即将启动的新一轮周期很难再出现供不应求的状态，在不考虑产业链延伸和产品升级的情况下，玻纤价格将难以重现 2018 年高位时的水平；叠加玻纤行业成长性对比产品性价比，玻纤纱涨幅需平衡需求端的情况，两个因素考量下，对玻纤纱价格预期涨幅形成压制。4、以低成本获得高性能复合材料是下游制品领域发展的前提玻纤属于新型复合材料，高端领域的发展需要多领域复合学科相配合共同研究和开发，以低成本获得高性能复合材料是下游制品领域发展的前提。以航天航空领域为例，高性能复合材料在民用飞机结构中的用量成为飞机先进程度的重要标志，并以整体成型、可设计性强等优点已经广泛用于主承力结构。现阶段最常用的复合材料成型工艺是热压罐工艺，由其所得制件质量稳定、孔隙率低，但高昂的制造成本阻碍了其进一步广泛应用。国内七大战略新兴产业中的节能环保、高端装备制造、新能源、新能源汽车等产业的发展，均离不开高性能复合材料的发展和支持，但由于其领域分散且跨多个学科，需有一定的政策引导配合，才能使玻纤行业得到更好的发展。4.2、龙头企业战略布局分化在上一轮周期中，产品供不应求价格上涨后，行业内企业纷纷扩大规模。而在本轮周期中，行业内企业战略分化，规模化仍是主线，但国际化和差异化竞争逐步成为龙头企业战略布局的重点。中国巨石坚定追求全球化和规模化布局，通过“先建市场、后建工厂”， 实施全球营销网络和产业布局，“三地五洲”的战略下未来每年都将有新增产能投产，持续的低成本战略提供高性价比的玻纤产品，助力不断扩大复合材料的应用领域。依靠持续的研发创新，中国巨石不断提升产品品质和性能， 集中于中高端市场，逐步优化整体产品和营收结构。（中国巨石未来的投产规划见表 2 ）泰山玻纤（中材科技）则定位于差异化领导下的全球化规模化布局：1、规模和产品结构并重，多元化、高端化及国际化路线；2、产业链延伸，上游降本（原材料、浸润剂自产自用）、下游差异化竞争（低端产品制品化、高端产品产业化，打造耐碱纤维、超细电子纱、5G 用低介电玻纤等新产品）；3、海外市场策略，同质相对低价抢占市场，以风电、电子、5G 等高端领域为突破口。泰山玻纤在国内生产规模达到 100 万吨后，在国内不再轻易投资新窑炉项目，转而注重结构优化，扩大高附加值产品比例，产业链的延伸和转型，以及国外产业布局。重庆国际致力于研制品质稳定、持续创新的高性能产品，以国际化、差异化和一体化战略为主。长寿新材料研发生产基地以新一代超高模量玻璃纤维、高强细纱以及三元法高硅氧玻纤、低介电玻纤等高端产品为主，产品研发力度加大；同步布局玻纤制品及深加工，注重下游产品的开发和应用；实现特种玻璃纤维、玻璃纤维深加工制品和高端复合材料的研发、设计、生产、销售一体化发展。国际化进程稳步推进，巴西和巴林海外基地产能逐步释放。长海股份“玻纤+化工”配合，具备深耕下游应用领域的能力，公司战略是“在现有玻纤制品基础上进行技术提升，实现质量升级产品优化，逐步向高端产品转型”，打造国内玻纤复合材料领先企业；在短切毡、湿法毡、汽车轻量化轨道交通相关的热塑性连续纤维复合材料等领域持续发力。上一轮周期中 14-19 年盈利能力表现最好的是中国巨石，其 ROE 和销售净利润水平全行业最高，公司在规模优势下实现行业最优成本策略；泰山玻纤的盈利水平逐年提升，成本管控水平不断优化。尽管越高端的产品市场需求越小，且下游领域分散加大了产业链延伸的难度，但我们认为在新一轮周期中，玻纤企业在国际化和差异化布局的引领下，产业链延伸和产品结构升级将是盈利能力提升的关键，叠加行业处于周期底部价格向上可期带来的盈利能力改善，行业整体盈利水平还有进一步提升的空间。5、重点企业分析（详见报告原文）5.1 、行业内主要公司的估值情况5.2 、中国巨石：全球玻纤巨头，“三地五洲”战略稳步推进5.3 、中材科技（泰山玻纤）：玻纤产业差异化布局逐步完善，三大主业齐头并进5.4 、长海股份：玻纤+化工搭配，玻纤制品领域龙头……（报告观点属于原作者，仅供参考。报告来源：光大证券）如需报告原文档请登录【未来智库】。

核心观点：降本提供发展核心动力，看好行业中长期成长我们认为过去二十年玻纤行业经历了快速发展期，核心系成本的不断优化 驱动其在传统工业及新兴领域渗透率持续提升。本篇报告我们对龙头公司行全面的成本剖析，结论如下:1)国内:通过第一阶段大池窑建设及第 二阶段冷修，玻纤行业成本中枢实现下降，但头部企业通过工艺/配方/辅材 精细化降本，建立了坚固的成本壁垒，短期难以被攻破;2)国外:我国玻 纤纱吨成本已优于发达国家，未来国内龙头降本将聚焦智能制造及二次冷 修，中国巨石占据先发优势。我们认为行业整体或将在 2023 年迎来成本 中枢的次下降，渗透率有望加快提升，中长期行业成长性仍在。两阶段推动成本中枢明显下降，龙头壁垒不断加固我们认为在过去 20 年玻纤行业降本可分为两个阶段:以 2012 年为界，第 一阶段主线为池窑大型化，规模效应带动生产成本下降，第二阶段主线为 冷修技改带来生产工艺提升。以巨石为例，其在冷修后能耗下降约 37%， 同时单线规模扩大降低了人工及折旧成本。在第二阶段中，头部企业通过 控股上游原材料、铂合金制造企业进一步降低成本，我们测算目前行业 吨成本中枢已降至 3000-3500 元。其中巨石仍处第一梯队，第二梯队以泰 玻、长海为主，中国巨石凭借其资源禀赋及在漏板开发、浸润剂研制方面 的优势使得整体吨成本领先第二梯队 300-400 元，且短期内难以被追平。中国生产成本较美国更优，下一轮聚焦智能制造及二次冷修契机通过对比中美玻纤企业生产成本，我们发现我国玻纤生产在人工成本方面 占据较大优势，但能源成本略高，矿石原材料成本相差不大，综合来看， 19 年我国吨玻纤纱生产成本较美国低 1668 元。我们认为国内玻纤龙头进 一步推进智能制造工厂建设，降低人工成本，同时通过冷修技改降低能耗， 是我国保持成本优势、加固成本护城河的主要手段。从第二次技改来看， 中国巨石先发优势明显，盈利能力或再次和行业拉开差距，驱动 ROE 维持 行业第一，19 年达 14%(行业其他公司 11%左右)。成长性来看，长海股 份轻资产属性带来的高周转率+当前较低杠杆率，未来 ROE 提升空间较大。新一轮上行周期开启，行业长期有望维持高景气从大的周期来看，18Q4 行业进入下行周期，系新增产能集中释放，同时 需求承压导致行业供需阶段性失衡，20 年初受疫情影响，行业复苏时间再 度被推迟。20 年下半年赶工需求推动国内风电、基建行业持续旺盛，叠加 海外需求边际好转，行业景气度不断回升，9 月玻纤行业正式迎来价格普 涨，标志着新一轮玻纤行业上行周期的开启。我们认为未来两年供给端新 增产能明显低于 18 年，需求端 21 年疫情后经济或加快恢复，汽车、电子 领域有望迎来高景气。玻璃纤维行业：降本核心驱动，渗透率不断提升玻璃纤维诞生于二十世纪 30 年代，是一种以蜡石、石英砂、石灰石等主要矿物原料和 硼酸、纯碱等化工原料生产的无机非金属材料，具有质量轻、强度高、耐高低温、耐腐蚀、 隔热、阻燃、吸音、电绝缘等优异性能以及一定程度的功能可设计性，是一种优良的功能 材料和结构材料。目前，世界玻纤产业已形成从玻纤、玻纤制品到玻纤复合材料的完整产 业链，其上游产业涉及采掘、化工、能源，下游产业涉及建筑建材、电子电器、轨道交 通、石油化工、汽车制造等传统工业领域及航天航空、风力发电、过滤除尘、环境工程、 海洋工程等新兴领域。我国已成为玻纤制造第一大国，预计 2020 年我国玻纤企业总产量超过 550 万吨。我国玻行业起步于二十世纪 50 年代，发展历史相对较短但成长迅速，通过引进国外先进技术 及产能的快速投放，我国玻璃纤维行业规模日益扩大，世界地位不断提升，目前已成为世界玻纤产能第一大国。根据卓创资讯，截至 2019 年底我国玻纤企业总产能达到 536 万吨， 国内 CR3 市占率达 60%，中国巨石、泰山玻纤、重庆国际等前三大玻纤企业产能占全球 总产能比重接近 50%。“十五”和“十一五”期间是我国玻璃纤维发展最快的时期，产品结构 升级步伐加快，企业规模不断扩大，市场竞争力逐步增强，玻璃纤维的产销量快速上升。 “十二五”期间，我国玻纤生产企业致力于转型升级，有效控制产能释放，形成了良好的市 场供求格局，行业总体创新能力和技术水平进一步提高。“十三五”期间，受纤维复合材料 市场需求的驱动，产能再次迎来一波扩张。根据中国玻纤工业协会，19 年我国玻纤企业 总产量达 527 万吨，我们预计 2020 年有望进一步增加。随着玻璃纤维行业的发展，其使用领域不断扩展，渗透率不断提升，玻璃纤维行业发展过 程，实际是对传统材料替代的过程，而之所以能够实现替代，凭借的就是玻纤材料更高的 性价比，在能够达到传统材料相同甚至更高性能的同时，其价格更低，从历史数据来看， 玻纤材料的价格整体呈现下降趋势，体现在第二轮周期的价格峰值相比第一轮低约 450 元 /吨，但玻璃纤维公司的盈利能力非但没有下降，反而稳步上升，2018 年行业利润率达 9.8% （19 年行业处于低谷，价格下降较多导致利润率承压），其核心驱动因素就是成本端的持 续下降，因此，我们认为玻璃纤维行业的内在核心驱动因素就是生产成本，纵观整个玻纤 发展史，实际亦为玻纤企业的降本发展史。龙头企业的降本增效之路对于整个行业的发展 起到引领作用，本文主要对龙头公司进行横向及纵向的成本剖析，分析不同玻纤企业过去 降成本的手段及实现的效果和差异，探讨未来行业成本降低的空间及途径。回顾历史，玻纤行业降本分两步走回顾整个玻璃纤维行业的降本增效史，整体可划分为两个阶段，本质均为技术驱动，但在 不同的阶段所体现的形式不同：第一阶段：01-11 年，此阶段的主要特征为规模效应带动 成本下降，大池窑生产技术的成熟，带动行业产能迅速扩张，规模经济开始显现，驱动行 业成本整体下降；第二个阶段：12-18 年，此阶段主要表现形式为冷修技改实现产线的更 新，同时池窑拉丝、电助熔、纯氧燃烧、大漏板技术被逐渐开发应用，生产效率进一步提 升，带动成本端的下降。在这一阶段，整个行业降本由粗犷式的规模效应降本向技术、资 金驱动的精细化降本逐步演变，不同企业由于技术研发实力、资金实力的不同，成本曲线 开始出现分化，龙头公司凭借其自身实力快速拉开与小企业的差距。我们认为经过这两个阶段的发展，龙头公司与小生产企业已形成明显的分化，因此未来主 要是龙头之间成本的比拼，在这一阶段，由于不同公司的冷修技改进度有所差异，因此率 先完成老旧产线冷修技改的企业或有更大的盈利提升空间，如中国巨石，其所有产线基本 于 2018 年完成冷修技改工作，因此中国巨石开始了三期智能制造生产基地的项目建设， 旨在进一步提高生产线的智能化水平，减少劳动力以降低人工成本，而在即将到来的行业 第二轮冷修，中国巨石同样走在行业前列，根据各企业产能点火日期我们判断巨石 21 年 将从埃及生产线开始，陆续进行产能的冷修技改，泰山玻纤、重庆国际、长海股份等龙头 也多在 2023 年左右开启第二轮冷修，实现行业成本中枢的再次下移。第一阶段：大型池窑拉丝生产线建设，规模效应发挥降低行业成本中枢（略）第二阶段：以冷修技改为主线，开启精细化降本之路（略）技改带来能耗下降，同时单线产能增加，规模效应进一步发挥玻璃纤维生产的主要成本来源于玻璃原辅料、燃料能源、人工及其他等。以中国巨石的成 本拆分为例，玻璃纤维的生产成本主要分玻璃原辅料，燃料能源，人工成本及其他，三者 各占三分之一。其中玻璃原辅料可分为矿石原料、化工原料及一些辅料，矿石原料包括叶 蜡石、石灰石、硼钙石等，其中叶蜡石是主要原料（占比通常在 50%以上）；化工原料主 要用来生产浸润剂，燃料能源主要指的是生产过程中所耗用的天然气、电力，人工及其他 中包含人工成本，机器折旧以及铂铑合金的损耗等。技改后池窑能耗、电耗进一步下降，带来能源成本的节省，同时通过技改实现窑炉规模的 扩张，规模效应发挥，带动人工、折旧等成本下降。从能耗来看，根据 18 年中国巨石信 用评级报告，2012 年公司生产每吨玻纤纱所需天然气约 248 立方米，2017 年降至 162 立方米，降幅达 34.7%，生产每吨玻纤纱耗电 666 度，2017 年降至 424 度，降幅 36.3%， 带动吨能源成本下降至 2017 年的 860 元/吨，较 2012 年下降 371 元，降幅高达 36.9%。玻纤的重资产特性，决定其生产规模效应显著。玻纤行业的资产属性偏重，平均新建一万 吨产能的投资约 1 亿元，这也决定了其规模效应比较显著。主要体现在：随着池窑规模的 扩大，吨折旧及人工费用会有较为明显的下降，带来整体成本的下降。中国巨石单线产能规模超过 10 万吨，泰山玻纤，重庆国际、长海股份在 6-8 万吨。随着 中国对大型池窑拉丝生产线的设计和建设技术的掌握，新一轮的大型池窑建设高潮开启。 以中国巨石为代表的龙头产能扩迅速扩张，市占率快速提升，并通过第一轮冷修技改实现 产线规模的进一步扩大。2015 年四季度，中国巨石对桐乡基地两条年产 14 万吨玻璃纤维 池窑拉丝生产线进行冷修技改，技改完成后，每条生产线的产能提升至 18 万吨，创下单 条生产线规模最大的全球记录，并一直保持至今，从平均单吨产线规模来看，仅中国巨石 平均单线规模超过 10 万吨，达 11 万吨，泰山玻纤，重庆国际、长海股份在 6-8 万吨。产线规模的不断扩大，直接带来吨折旧成本的下降。随着中国巨石技改后单线产能的扩张， 吨折旧成本稳步下降，2019折旧（不包含铂铑合金，铂铑合金不计提折旧，直接将 损耗计入生产成本）约 526 元，较 2011 年技改前降低 336 元，泰山玻纤由于其产线以新 建为主，折旧波动较大，但整体依然呈下降趋势，19 年达 649 元/吨，略高于中国巨石， 而相比之下，规模较小的山东玻纤折旧成本略高，19 年达 566 元/吨。从人均产量来看，中国巨石人均产量高于竞争对手，带来更低的人工成本，19 年单吨人 工成本 297 元。中国巨石的劳动生产率较高，人均年产能始终领先于竞争对手。2019 年 人均产量达 230 吨，远高于山东玻纤的 160 吨。这也为中国巨石带来了更低的人工成本， 我们测算中国巨石 2019人工成本约 287 元/吨，低于山东玻纤的 459 元/吨。矿石原材料：控股上游石粉厂成为企业共同选择，巨石天然禀赋更胜一筹玻纤上游原材料中叶蜡石是主要的矿石原料，占比通常在 50%以上，头部几家玻纤龙头 均通过控股或参股矿石生产企业来提升矿物原料在品种、数量、质量方面的保障能力。中 国巨石、泰山玻纤、山东玻纤均通过自建矿石加工厂实现了向产业链上游延伸，尽可能的 降低矿石原材料的成本，如中国巨石收购了全球最大的叶蜡石粉生产公司桐乡磊石微粉有 限公司，泰山玻纤通过全资子公司泰安华泰非金属微粉有限公司进行叶蜡石粉的生产，山 东玻纤主要通过全资子公司天炬节能以及沂水热电来进行叶蜡石粉的生产，沂水热电年产 15 万吨叶蜡石原料生产线于 2019 年 1 月完工投产，19 年公司叶蜡石采购成本 390 元， 同比下降 29 元/吨。我们认为未来头部企业向上游延伸或是玻纤企业实现降本增效的普遍 选择，但其他中小企业由于生产规模较小，自建矿石加工线的性价比并不高。我们分析，头部企业向上游原材料生产商的扩张，仍难以抹平和中国巨石的矿石原料成本 的差距，这主要是中国巨石凭借自身地理位置，所建立的禀赋优势和成本壁垒。我国叶蜡 石资源主要分布在浙江及福建两省，中国巨石在国内主要有浙江桐乡、四川成都以及江西 九江三个产能基地，毗邻叶蜡石资源地使得公司享有得天独厚的运输成本优势，从而使得 公司叶蜡石采购价格明显低于竞争对手，2019 年公司叶蜡石粉采购单价约 430 元/吨，而 泰山玻纤和山东玻纤的采购价高达 580元/吨和 640元/吨，巨石每吨的采购成本低 150-210 元，根据玻纤情报信息网，生产单吨玻纤纱所需的叶蜡石行业平均水平为 0.7 吨叶蜡石， 则我们测算中国巨石相比于其他玻纤企业，每吨有近 105-150 元的天然成本优势。铂铑合金漏板：控股贵金属加工公司，降低加工成本铂铑合金漏板是玻璃纤维的重要生产工具，投资额可占整个项目设备投资额的一半。铂铑 合金主要用于玻璃纤维的最后成丝工序，在拉丝的过程中，熔融玻璃液流入漏板，然后通 过底板上的漏咀流出，并在出口处被高速旋转的拉丝机拉伸为连续玻璃纤维。由于铂、铑 等金属价格昂贵，在新建玻璃池窑生产线中，铂铑合金漏板投资额约占整个项目设备投资 额的一半。公司一般都将铂铑合金漏板纳入固定资产来进行核算，但在进行会计处理时则 稍有不同，如中国巨石和山东玻纤均不对铂铑合金漏板进行计提折旧,而是将清洗、加工过 程中产生的铂铑合金损耗作为固定资产的减少，直接计入当期生产成本，而长海股份、九 鼎新材（002201 CH）分别用平均年限法（40 年）和工作量法计提折旧，同时长海股份 还将补充的材料费、加工费进行摊销，计入产品的制造费用。铂铑合金的结构设计关系到生产的玻纤纱的质量，同时漏板损耗和玻璃配方相关。铂铑漏 板的设计应满足拉丝工艺作业性能要求，还要保证漏板在高温下有较长的使用时间，在使 用过程中漏板本身的结构尺寸能保持稳定，不易变形，可以长期耐受高温玻璃液的侵蚀， 因此铂铑合金漏板结构尺寸的设计，直接关系到生产出的玻纤纱的质量，同时由于玻璃液 的配方有所不同，对漏板的侵蚀程度也有所不用，因此针对自身玻璃液配方所单独设计的 漏板能够最大限度的减少漏板的损耗，降低生产成本。我们测算山东玻纤 19 年生产单吨玻纤纱的铂铑合金损耗约 6kg，成本约 153 元。山东与欧文斯科宁（OC US Equity）签订技术许可协议，使用其专有技术加工的铂铑合金漏 板，单吨玻纤纱损耗更低，且公司自身也掌握大漏板分拉技术，使得整体成本维持在较低 水平。我们根据山东玻纤招股说明书中所披露的铂铑合金每年损耗情况计算其损耗成本， 16 年单吨玻纤纱生产的铂铑合金损耗量约 7.4kg，成本 199 元，18 年公司成功研发出漏 板陶瓷喷涂工艺，带来铂铑合金损耗下降，19 年单吨损耗降至 6kg，成本降至 153 元。中国巨石通过配套专用漏板并对部分拉丝作业满筒率低于规定指标的铂铑合金进行更换， 实现成本的降低，19 年单吨成本仅 132 元，低于山东玻纤。中国巨石并未披露每年铂铑 合金具体损耗量，但我们将中国巨石固定资产项目中铂铑合金每年的减少额当作当年铂铑 合金的损耗量，来计算巨石每吨玻纤纱的铂铑合金损耗成本，18 年之前中国巨石铂铑合 金成本高于山东玻纤，预计与玻璃液的配方不同有关，在 2017 年之前，中国巨石的吨成250-280 元，2018、2019 年出现明显的下降，我们预计主要因 18 年公司智能产线 投产，配套专用铂铑合金漏板，带来成本下降，19 年公司对部分拉丝作业低于规 定指标的铂铑合金进行更换（当年铂铑合金项目中有 5.05 亿转为在建工程，并有 5.57 亿 的在建工程转入），更换后铂铑合金的使用效率提升，损耗进一步降低。19 年巨石的铂铑 合金成本约 132 元/吨，低于山东玻纤。中国巨石作为行业领军企业，2012 年就开始往上游铂铑合金漏板加工制造领域进行延伸。2012、2013 年中国巨石分别收购桐乡金石贵金属设备有限公司（下称：桐乡金石）75%， 25%的股权，桐乡金石主要生产玻纤纱所用的专用铂铑设备，同时废旧金属漏板和池窑托 砖，提炼、回收其中的铂铑合金。我们认为巨石收购桐乡金石后，一方面可以节省公司铂 铑合金漏板日常清洗、加工等费用，参考山东玻纤情况，其每年向 OC 支付的铂漏板加 工费用约占其制造费用的 2.5%左右，另一方面可以提高公司旧漏板的回收利用率，节省 成本，除此之外，桐乡金石可以充分发挥其在漏板设计方面的优势，针对巨石窑炉的规格， 玻璃液的配方，设计出更适合公司拉丝作业的漏板，从而降低漏板的损耗，延长漏板的使 用寿命。此次收购使得公司形成原料、生产、装备的完整产业链，有利于公司整体更全面 的发展。浸润剂：掌握自制浸润剂技术，加固成本护城河浸润剂是指在玻纤生产过程中涂覆在玻纤表面的涂层，可改变原有裸露纤维的表面特性， 是影响玻璃纤维材料强度和性能的关键因素。玻璃纤维浸润剂可分为纺织型浸润剂、增强 型浸润剂以及增强纺织型浸润剂。浸润剂通常由成膜剂或粘结剂、偶联剂、抗静电剂、润 滑剂、保湿剂、调节剂等多种组分组成，一般配制成以水为介质的乳液，在玻纤生产和应 用中起到润滑保护、粘结集束、提供特殊性能、增强相容性等作用。浸润剂成本在玻纤企业原材料成本中占比大约为 10%，龙头企业通过自制浸润剂进一步 扩大在成本及玻纤性能的优势。由于玻璃纤维浸润剂的生产具有技术密集型，人才密集型 的特点，前期的研发费用高，进入壁垒较高，目前仅中国巨石、泰山玻纤、长海股份、山 东玻纤等头部企业具备自制浸润剂的能力。根据调研，20 年中国巨石自制浸润剂占比 70% 以上，长海股份通过收购天马集团实现部分化学助剂的供应，泰山玻纤近两年也在向自制 普通浸润剂+外购特殊浸润剂的方式转换。通过自制浸润剂，一方面可以降低企业的生产 成本，另一方面，具备浸润剂自制能力的企业能够根据下游对玻纤性能的需求随时调整浸 润剂配制配方配比，满足下游不同行业的玻纤个性化需求。最后，具备产业链一体化的能 力将使得玻纤企业可以在原材料价格与玻纤需求波动时更好地调整策略应对价格风险。以中国巨石为例，我们通过计算浸润剂毛利的方法测算自制浸润剂的玻纤企业每吨玻纤产 品可以节省的成本为 136.5 元/吨。玻纤浸润剂的吨消耗量随着玻纤成品性能的不同而变化，玻纤企业在保证产品质量的情况 下追求浸润剂成本最小化。根据玻纤情报信息网，在实际操作中，一般将浸润剂固含量控 制在 6.5%，调整润滑剂的比例，当吨纱浸润剂的消耗量在 0.12吨左右时，率达到 85%， 在保证了质量的前提下成本最低。所以我们选取 0.12 吨作为玻纤企业浸润剂的吨消耗量 平均值进行测算。参考山东玻纤招股说明书，浸润剂原液价格约 70000 元/吨，参考浸润 剂头部企业氟聚股份（中国巨石上游供应商）的毛利率水平，我们预计自制浸润剂成本可 节约 25%左右，结合单吨使用情况，我们测算玻纤企业通过自制浸润剂每吨玻纤产品节省 成本在 136.5 元左右。未来展望：成本下降速度或将放缓，第二轮冷修成契机对标美国情况，我国玻纤纱成本控制已走在行业前列在生产效率与技术上，经过近十年来的技改，中国玻纤工业现已站立在世界玻纤工业的前 列，成为世界玻璃纤维制造行业的领头羊，在生产工艺上的多项指标均超过美国玻纤企业。 根据吴永坤《中国玻纤技术发展回顾及展望》（2018-11-24），我国玻纤池窑的生产工艺在 融化率、单块漏板产量、能耗等方面已经与欧美池窑生产线相近，在单线规模、燃烧方式、 自动化率等方面已实现超越。矿石成本：由于中美两国的矿产资源分布有所不同，两国玻纤企业在玻璃纤维配方中采用 的原矿石也会有所不同。玻璃纤维生产企业所需的矿石原料主要包括高岭土、叶蜡石、石 灰石、硼钙石和石英粉等，其中高岭土和叶蜡石用于引入二氧化硅和氧化铝。根据中国非 金属矿工业协会，2018 年世界叶蜡石矿产资源总量约有 4 亿吨，我国叶蜡石储量占全球 储量 30%左右，是世界上叶蜡石矿储量最丰富的国家之一，所以国内玻纤企业多采用叶蜡 石为主要原料。而美国高岭土资源丰富，同时以 71.75 亿吨的储量居世界首位，再加上高 岭土开采商纯化技术高，故美国企业多采用高岭土为原料。矿石原材料成本方面，我国与美国无明显差距。由于叶蜡石和高岭土的矿物结构不同，高 岭土比叶蜡石的熔点更高，因此在配方中的使用量也存在差别。根据玻纤情报信息网，在 E-玻璃纤维配料中，单吨玻纤纱的生产需 0.7 吨叶蜡石，石英砂约 10-50kg，而高岭土仅 需 350-400kg，但需要 300kg 石英粉，目的是需要更多的热能将硅、铝结合。根据魏博《国 外高岭土产业发展现状研究》（2019），美国高岭土平均出厂价为 132 美元/吨，而我国叶 蜡石平均市场价在 700 元/吨左右，国外/国内石英砂单吨价格分别为 50 美元/250 元左右， 不考虑其他矿石原料，则我国主要矿石成本约 532.5 元/吨，美国约 67.8 美元/吨，折合成 人民币约 475 元（按 1：7 的汇率计算），可见在主要矿石原材料成本方面，我国与美国并 无明显差距。人工成本：预计我国人工成本相比美国低 2160 元。根据 Wind，2019 年我国制造业人 均年薪约 7.81 万元，而美国制造业人均年薪 6.53 万美元，由此我们假设，美国玻纤公司 生产员工平均年薪是中国的 5.8 倍。从劳动生产率来看，美国玻纤企业和我国没有太大区 别，按山东玻纤 2019 年吨人工成本约 450 元，则美国玻纤生产企业吨人工成本约 2610 元。美国工资年增长率平均在 2%~3%。中国的工资年增长率约为 10%，但随着我国智能 制造生产线的建设及推广，带来人工成本的下降或能对冲部分工资上涨。能源成本：由于美国能源市场的市场化程度高，价格竞争激烈，玻纤企业作为买方议价能 力强，故美国玻纤企业在能源成本上有一定优势。玻纤生产过程中主要用到的能源有天然 气与电力，电力能源上，美国由多家电力公司可以选择，玻纤企业的用电量高，有较强的 议价能力；中国工业用电统一电价 0.6 元/千瓦时，而美国约 6.8 美分/千瓦时，折合成人 民币约 0.47 元。天然气能源上，美国天然气市场竞争较为激烈，提供了有竞争力的报价， 国内工业用天然气价格约 3.6 元/左右，是美国的 3 倍多。但由于美国产线单线池窑在 6-8 万吨左右，相比我国池窑规模更小，单吨能耗更多。参考中国巨石，2018 年单线规模 提升至 10 万吨以上，对应单吨电耗约 496 度，单吨天然气消耗量约 172 方，而 2012 年 技改前单线规模在 6-8 万吨，对应单吨电耗及天然气消耗分别为 666 度和 248 方，粗略测 算大池窑能耗降低约 15%，因此我们测算中国吨玻纤纱的能源成本约 917 元，美国吨能 源成本约 64.5 美元，折合人民币 452 元（汇率按 1：7 计算），美国能源成本比我国低 465 元/吨。综合以上测算，我们认为我国玻纤生产在人工成本方面占据较大优势，主要因我国劳动力 成本相较美国更低，但由于能源价格高于美国，因为在能源成本方面比美国略高，而在矿 石原材料成本端，二者相差不大。综合来看，我国吨玻纤纱生产成本相较美国低 1668 元。 我们认为在基于当前成本优势之下，进一步推进智能制造工厂的建设，降低人工成本，同 时通过冷修技改降低能耗，是我国保持成本优势，加固成本护城河的主要手段。第二轮冷修期即将到来，中国巨石率先开启，成本差距或再次加大第一轮冷修后，行业成本中枢明显下降。玻纤行业的第一轮冷修期基本于 2018 年结束， 技改后各企业均实现成本的下降，由于数据可得性，我们以龙头公司中国巨石、泰山玻纤 的成本数据作为参照，预计行业龙头成本中枢由技改前的 4000-4500 元/吨，降至 3000-3500 元/吨，降幅在 12.5%-25%左右。横向比较来看，我们测算 2018 年中国巨石 玻纤及制品整体单吨成本约 3185 元（含制品及电子纱、电子布等），其中粗纱单吨成本已 降至 3000 元以下，泰山玻纤粗纱单吨成本约 3355 元，长海股份、重庆国际预计在 3200-3500 元之间。中国巨石毛利率处于行业绝对领先地位，第一轮技改后成本差距仍未被抹平。我们认为通 过第一轮技改，龙头之间的成本差距所有缩小，但从行业梯度来看，有且仅有中国巨石一 家企业处于行业第一梯度，而泰山玻纤、长海股份、重庆国际、山东玻纤等公司通过冷修 技改仍未能追平与巨石之间的成本差距。我们认为中国巨石凭借其自身资源禀赋，产业链 的延伸以及技术研发优势，已经建立了宽厚的成本护城河，根据我们前文中对成本的分析， 中国巨石在叶蜡石等原材料采购、浸润剂采购、漏板制造等方面与第二梯队拉开约 300-400 元的成本差距，短期内难以被超越。从毛利率来看，中国巨石玻纤及制品毛利率高达 47%， 处于行业第一梯队，而行业第二梯队的泰山玻纤、长海股份、重庆国际、山东玻纤约在 30-35% 左右。2019 年价格下滑导致毛利率承压，制品占比更高的企业具有更强的风险抵抗力。2019 年 由于玻纤供给过剩导致价格下滑幅度过多，玻纤企业毛利率均有所下滑，其中中国巨石/ 泰山玻纤/山东玻纤毛利率同比分别下滑 7pct/3pct/7pct，长海股份实现逆势提升，毛利率 同比提升 3pct 达 29%。相比来看，玻纤制品收入占比更高的企业，抗风险能力更强，因 制品价格波动小于原纱，制品企业可通过增加制品销售来降低价格冲击，19 年毛利率变 化较小的泰山玻纤/长海股份制品收入占比分别高达 61%/85%，同比提升 5/3pct，而中国 巨石、山东玻纤、重庆国际原纱销售占比均在 90%以上，因此毛利率降幅更大。在第一轮技改之后，我国玻纤企业在大池窑产线建设、纯氧燃烧及电助熔等生产工艺，大 漏板生产技术、无硼无氟玻璃配方研发等方面实现了全面突破，已赶上甚至超越发达国家。 我们认为现有技术在短期或难以再次实现颠覆性的改变，未来降本方向主要为智能制造生 产的推广以及二次冷修带来生产效率的提升中国巨石智能化工厂陆续投产，成本相比普通产线下降 5%-10%。中国巨石 2017 年开始 在桐乡建造智能制造生产基地，智能工厂将关键制造环节智能化，以实现缩短产品研制周 期、降低资源能源消耗、降低人工成本、提高生产效率，智能制造项目共分三期建设，包 含三条年产 15 万吨无碱粗纱产线及三条年产 6 万吨电子纱及 3 亿米电子布产线，相比于 普通产线，智能产线的利润率更高，目前中国巨石一期、二期粗纱项目及一期电子纱项目 已经投产，二期电子纱项目有望于明年上半年投产，三期智能产线也将陆续开工，预计 2022 年将全部建成，且公司成都 25 万吨新线也按照智能制造基地产线标准进行建设，目 前一期 13 万吨产能及二期 12 万吨产能分别于 2020 年 7 月、9 月点火。根据调研，智能 制造新产线相比于老产线来说，在能耗、人工、漏板方面都要更加先进，生产同种产品成 本要低 5%，若仅考虑原材料及人工成本，相比老产线要低 10%（因新线折旧略高，整体 成本降幅要略低），公司预计智能制造产线投产后将带动整体成本下降 20%。由于老旧产线改建为智能制造产线的难度较大，因此智能化工厂需以新建为主，而过高的 投资会使得资金并不是很充裕的企业望而退却，仅龙头公司能享受到智能化生产带来的降 本红利，而目前行业中智能工厂的建设以巨石为领头兵，其降本的效果显而易见，根据我测算，中国巨石 2019 年玻纤吨成本约 2936 元，较 18 年再次下降约 100 元，降幅 3.3%， 在 18 年冷修期结束后，19 年公司仍能保持降本节奏，20 年上半年吨成本进一步降低至 2803 元。而行业另一龙头泰山玻纤 19 年吨成本约 3467 元，较 18 年上浮约 3.3%，但泰 山玻纤 19 年老厂关停多集中在 Q4，我们预计实际成本改善或将在 20 年得以体现。我们预计行业成本中枢再次下降的契机或将是 2023 年开始的行业第二轮冷修，中国巨石 占据绝对先发优势。根据卓创资讯，巨石第一轮冷修期主要集中在 13、14 年，按 8 年窑 龄计算，巨石或将在 21 年提前开启第二轮冷修，首先将从埃及产线开始，随后桐乡产线 将陆续开启冷修，我们认为无论在智能工厂的推广还是第二轮冷修的时间，巨石均牢牢把 握主动权，将降本增效的宗旨贯彻到底，中长期成本弹性方面，巨石无疑是最佳选择。巨石 ROE 行业领先，长海未来增长可期费用端，巨石及泰玻通过控制财务成本降低费用，中国巨石整体费用情况最优，长海股份 未来费用改善空间最大。从 2019 年各玻纤公司吨费用情况来看，中国巨石最低达 794 元 /吨，山东玻纤略高，达到 831 元/吨，泰山玻纤和长海股份吨费用情况较高，分别为 971 元/吨和 1050 元/吨。中国巨石销售费用较低，主要得益于公司产能布局更贴近于下游需求 市场，同时公司在海外布局较多，能够节省一定的运输费用。管理费用较为稳定，财务费 用在 2012 年开始稳中有降，2015 年通过非公开发行股票募资 48 亿元后资本结构明显改 善，财务成本大幅下降，中国巨石财务费用的控制是其整体费用控制的关键；长海股份吨 费用较高主要因销售费用较高，2019 年吨销售费用达 433 元，比第二高的泰山玻纤高出 147 元，另外其管理费用也高于其他可比公司，原因是其研发费用投入较高，我们测算公 司 19 年吨研发费用约 316 元，巨石/泰玻分别为 162/232 元，但公司财务费用是最大的亮 点，近两年均为负值，反映出公司资金压力较低，未来加杠杆扩张的空间更大。泰山玻纤 吨费用自 2014 年也逐渐好转，同样受益财务费用的下降。整体来看，中国巨石费用情况 最优，长海股份未来费用改善空间最大。2019 年长海股份吨净利达 1351 元，在可比公司中最高，主要因公司销售产品以玻纤制品 为主，相对玻纤纱价格更高，以玻纤纱销售为主的中国巨石吨净利达 1085 元，泰山玻纤 玻纤纱/制品吨净利分别为 737 元/1215 元，整体吨净利 859 元，山东玻纤吨净利最低， 仅为 373 元。但从销售净利率来看，19 年远高于可比公司，达到 20%，泰玻于长海 基本持平，在 14%，山东玻纤最低为 8%。从历史数据来看，长海股份的盈利能力最为稳 定，得益于公司玻纤纱+玻纤制品的产业链一体化的优势，抵御价格波动的能力更强，中 国巨石弹性最高，净利率从 10 年的 4%提升至 19 年的 20%。20 年上半年受疫情影响， 玻纤纱价格处于低位，巨石吨净利下滑至 746 元，但泰山玻纤通过产品结构调整，吨净利 仍实现逆势提升。我们认为随着下半年价格向上周期开启以及 21 年巨石进入第二轮冷修 期，吨净利仍有较大增长空间，或超过 18 年高点。从 ROE 水平来看，中国巨石明显高于可比公司，19 年达到 14%，主要靠盈利能力驱动， 长海股份、泰山玻纤及山东玻纤均维持在 11%的水平，长海股份虽净利率略低，但公司以 制品为主的销售方式使得公司资产属性相对上游玻纤纱企业更轻，带来更高的资产周转率， 驱动 ROE 仍维持在较高水平，但公司负债水平相对更低，对 ROE 进一步提高形成一定制，未来杠杆率的提升或能带动 ROE 再次向上。山东玻纤虽 ROE 处于较高水平，但其过 高的杠杆率对公司的发展仍带来一定的风险。全面涨价开启，行业进入新一轮向上周期此轮上行周期持续时间或超过上轮从大的周期来看，2009-2013 年玻纤相对景气度较低，2014-2018 年上半年是高景气周期， 而 2018Q4 开始逐步进入新一轮下行周期，19Q3 行业基本触底，但受疫情影响，原预计 于 20Q1 开启的景气上行周期被推迟，随着 9 月初各企业相继发布涨价函，吹响行业景气 向上的号角。2009 年的周期主要是全球经济危机导致全球经济显著放缓，玻纤需求严重下滑，具体来 看，第一轮下行周期主要包括两个阶段，第一段是从 08 年第三季度开始，中国巨石净利 润增速出现大幅下滑，行业开始进入下行周期，共持续 5 个季度，10 年中国巨石净利润 开始有所恢复，行业逐渐回暖；第二段大约在 11 年第四季度开始行业增速再次下行，13 年第四季度巨石净利润增速明显改善，行业开始复苏，进入上行周期，此轮下行周期共经 历 8 个季度。2018Q4 开始的新一轮下行周期主要是由于 2018 年下半年行业集中新增产能释放，同时 2019 年全球经济增速放缓导致需求不及年初预期，整体导致行业供需阶段性失衡，20 年 初受疫情影响，行业复苏时点再度被推迟。从中国巨石净利润表现来看，18 年第四季度 净利润增速出现明显下滑，显示此轮下行周期于 18 年第四季度开始，19Q3 价格加速下探， Q4 巨石及泰玻合计关停 10-20 万吨产能，同时行业需求好转，10 月份价格触底企稳，随 着玻纤企业库存的下降，11 月初泰玻、山玻等发布低端玻纤产品提价通知，预计 20 年行 业基本面将有所好转，但受新冠病毒影响，原预计于 20Q1 开启的普涨行情被推迟，Q2 国内疫情影响渐退，但海外疫情爆发再次推迟行业复苏进度。20 年 6 月开始，各企业曾针对无碱粗纱直接纱、缠绕纱等部分产品小幅提价 50-100 元不 等，预示行业景气度已见底回升，8 月底各企业集体发布涨价函，行业向上周期开启。进 入下半年，赶工需求推动国内风电、基建行业持续旺盛，叠加海外需求边际好转，厂家库 存持续下降，根据卓创资讯，8 月行业库存已低于去年 12 月水平，8 月底巨石、泰玻、长 海等公司均发布涨价函，针对国内玻纤粗纱及制品销售价格上调 300 元/吨，标志着新一 轮玻纤行业上行周期的开启，随后 9 月 21 日巨石再次发布涨价函，在前次涨价基础上， 针对玻纤粗纱及制品销售价格继续上调 10%，相比于第一次，此次涨价幅度更大，且包含 海外制品，反映海外需求也在快速回升，我们测算两次涨价为巨石一共带来约 2.1 亿元的 税后净利润增长，约占 19 年公司归母净利润的 10%，不考虑第二次长海跟涨情况，则前 次涨价为长海带来约 1390 万元税后净利润增长，约占 19 年公司归母净利润的 4.8%。相比 17 年上行周期，我们认为此轮向上周期持续时间或将更长。上轮涨价于 17Q4 开启， 但仅持续到 18 年 Q3，价格便出现下滑，我们认为此次上行周期持续时间或将更长，因供 需两端均优于上波行情：1）供给端：18 年 Q4 行业产能集中投放，导致供给端压力陡增， 但在此轮周期中，我们预计目前 20Q4 及 21 年全年行业较为确定的新能产能仅 20-30 万 吨，主要有巨石成都二线 12 万吨（9 月 21 日已点火）、邢台金牛三线 10 万吨（我们预计 20 年年底点火），长海股份三线 10 万吨（我们预计 21 年下半年点火），虽然近期中国巨 石桐乡 15 万吨智能制造生产线提前开建，泰山玻纤也公告拟投资建设 6 万吨细纱产线，但我们认为此次新增产能相比 18 年 的 70-80 万吨产能仍明显减少，且产能投放时间较为分散，不会造成短期内较大的供给冲 击；2）需求端：19 年全球经济放缓导致玻纤需求承压，但在此轮周期中，我们认为在大 环境下，全球经济在经历疫情冲击后，会在明年加快修复，分领域来看，20 年下半年电、基建需求持续旺盛，明年汽车、电子领域最具看点，欧洲 9 月新能源汽车销量大幅增 长，10 月 9 日，国常会通过《新能源汽车产业发展规划》，汽车行业复苏在望，而 5G 的 建设也将推升电子纱需求，21 年风电行业虽取消了补贴，但我们预计《可再生能源发展 “十四五”规划》或将非化石能源比例提升至 18%左右，主要依靠风电、光伏等发电增长， 海上风电有望发力，行业需求难出现断崖式下滑。整体来看，相比于上轮周期，我们认为 此次周期需求更旺。……（报告观点属于原作者，仅供参考。作者：华泰证券，鲍荣富、方晏荷、张艺露）如需完整报告请登录【未来智库】。

（报告出品方/作者：东方证券，黄骥、江剑）一、电子纱/电子布定位高端，价格波动较大1.1 电子布主要应用于覆铜板，有薄型化趋势电子纱纺织成电子布后，主要应用于覆铜板。玻纤纱主要分为粗纱和电子纱（细纱）， 其中粗纱单丝直径在 10-20 微米，电子纱单丝直径在 4-9 微米，电子纱属于玻纤纱中较 为高端产品。目前已经形成电子纱-电子布-覆铜板（CCL）-印制电路板（PCB）完整产 业链，其中电子纱经过纺织形成电子布，电子布是覆铜板的基础材料，而覆铜板是 PCB 的基板。电子纱越细，纺织的电子布越薄，也更为高端。不同档次的电子布，其原材料/技术要求 /生产难度/终端应用范围及未来发展趋势均有所差别。低端厚布如 7628 号电子布，使用 G75 号粗型电子级玻璃纤维纱为原材料，制造工艺简单，生产技术要求不高，属于玻纤 布生产入门级别产品，普遍应用于较低端电子产品。中端薄布如 1080 号电子布，使用 D450 号细型电子纱为原材料，终端应用于一般智能手机/服务器/汽车电子材料等。高端 超薄布/极薄布如 1017 号电子布，生产难度和技术含量最高，应用于高端智能手机、IC 载板等领域，全球具备生产能力的厂商仅为日本 NTB（日东纺）、日本 ASAHI（旭化 成）、宏和科技等少数厂商。高端电子布其克重价格/毛利率更高。厚布单位面积质量更重，根据公开资料，7628 型 号厚布的厚度为0.173mm，单位面积质量为204.4g/㎡ ；2116型号薄布厚度为0.094mm， 单位面积质量为 102 g/㎡；1080 型号薄布厚度为 0.053mm，单位面积质量 46.8 g/㎡。2019 年宏和科技极薄布/超薄布/薄布/厚布单价分别为 13.3/5.1/4.2/5.0 元/米，考虑到厚布的单位面积质量更重，因此在单位克重下，厚布的价 格其实相对薄布/超薄布更低。高端电子布对应的毛利率更高， 2019 年宏和科技极薄布/超薄布/薄布/厚布毛利率分别为 45.8%/36.9%/34.1%/31.4%。电子布整体呈现“薄型化”趋势。随着下游终端电子设备日渐趋向“厚度薄、重量轻、 长度短、体积小”的趋势发展，电子布呈现“薄型化”发展趋势。电子布越薄也意味着 生产技术难度更高、产品重量越轻、型号传输速度越快、附加值更高、更节能和更环保。 预计 2116/1080/1067 以下型号薄布占比从 2011 年 36.4% 提升至 2020 年 45.9%。覆铜板成本中，玻纤布占比约 20%。覆铜板是指将电子布等作增强材料，浸以树脂，单 面或双面覆以铜箔，经热压而成的一种板状材料，全称覆铜箔层压板，即 CCL（Copper Clad Laminate）。覆铜板是电子电路产业链的中间环节，下游产业链为印刷电路板 PCB。覆铜板直接 材料中铜箔/玻纤布/树脂成本占比分别约 44%/21%/32%。PCB 成本中，覆铜板占比约 37%。印制电路板（Printed Circuit Board，简称 PCB）是 指在绝缘基材上，按预定设计行程点到点间连接导线及印制组件的印制板，其在电子设 备中起到支撑、互联部分电路组件的作用，电子产品的可靠性很大程度上要依赖印制电 路板的制造品质，因此印制电路板也被称作“电子产品之母”。PCB 在智能手机、平板 及笔记本电脑、服务器、汽车电子及其他高科技电子产品中有广泛应用。1.2 电子纱定位更高端，价格波动更大电子纱在玻纤纱品类中定位更高端。电子纱由于直径更细，生产过程中对技术要求更高， 且单位投资额更高，从而售价显著高于粗纱，在玻纤纱品类中定位更高端，根据卓创资 讯，2020 年 G75 电子纱均价 8309 元/吨，而缠绕直接纱（粗纱）均价为 4514 元/吨。电子纱相较粗纱单线规模更小但单位投资额更高，且电子纱与粗纱窑炉产能不能相互切 换。根据中国巨石/中材科技公告，粗纱单吨投资额平均为 9921 元/吨，而泰山玻纤 6 万 吨细纱项目的单吨投资额为 16654 元/吨。由于中国巨石是细纱和电子布配套项目，因 此单位投资额更高，平均达 39735 元/吨。从产线规格来看，电子纱单线规模较小约 6 万 吨，粗纱单线规模在 9-15 万吨，主要由于电子纱直径更细/漏板孔直径更小，熔融状态 的玻璃纤维通过漏板时需要更慢的流速，因此通常电子纱的窑炉规格相较粗纱偏小。由 此也导致电子纱和粗纱的窑炉产能不能相互切换（窑炉规格/漏板直径不同），而粗纱窑 炉产能可以在粗纱品类内部进行切换，用于生产不同品类的产品，如热塑/风电纱。电子纱周期与粗纱周期并不完全同步，且电子纱价格波动幅度相较粗纱更大。电子纱价 格的拐点与粗纱价格拐点并不完全同步，在上一轮周期中，电子纱价格从 2018 年 1 月 开始进入下行期，到 18 年 10 月份进入底部区间，均价相应从 18 年 1 月的 14000 元/ 吨跌至 18 年 10 月的 8500 元/吨，跌幅达 39.2%；而无碱粗纱从 18 年 9 月底开始进入 下行周期，到 19 年 9 月进入底部区间，均价从 18 年 9 月底 6042 元/吨跌至 19 年 9 月 的 5358 元/吨，跌幅达 11.3%。电子纱与粗纱周期并不完全同步，我们判断一是由于电 子纱下游需求主要为覆铜板/PCB，而粗纱应用较为广泛，两者需求周期有所不同；二是 由于电子纱和粗纱的窑炉产能不能相互切换，导致两者所面临的供需格局略有不同。从需求端看，电子纱下游需求单一，受 PCB 行业影响较大，导致价格波动较大。根据 产业信息网，2019 年全球玻纤下游应用中，建筑/交通/工业/电子电器/新能源占比分别 为 35%/29%/13%/15%/10%。根据玻纤工业协会，2019 年国内玻纤下游应用中，建筑 建材/交通/管道/电子电器/工业/新能源占比分别为 34%/16%/11%/21%/10%/8%。其中， 电子纱主要应用于电子行业，而粗纱可以应用于除电子行业外的建筑建材/交通/管道/电 器/工业/新能源行业。粗纱需求来源更加分散，受单一行业影响有限，导致其整体需求波 动相对电子纱更平缓；而电子纱的需求主要来源于 PCB 行业，受单一需求影响较大， 更容易造成供需失衡，导致电子纱价格波动较大。从供给端看，电子纱竞争格局相对粗纱更为分散，也导致价格波动较大。国内粗纱市场 集中度相对电子纱更高，2020 年国内粗纱 CR3 达到 64.8%，而 2020 年国内电子纱 CR3 为 48.3%。因此相对粗纱，电子纱供给增长更容易进入无序的状态，导致电子纱价 格波动较大。此外，由于电子纱单线规模可达 6 万吨，相较目前全球电子纱产能 112 万 吨，单条 6 万吨的电子纱生产线可使供给端增长 5.4%，若行业中有多数几家进行扩产， 行业供给较易进入供过于求的状态。二、PCB 稳健增长，覆铜板厂商扩产拉动电子布需求2.1PCB 行业稳健增长，中国 PCB 产业升级全球 PCB 产值稳健增长，预计 21 年增速达 8.6%，20-25 年复合增速达 5.8%。全球 PCB 产值整体保持稳健增长的态势，从 2008 年的 483 亿美元增长至 2020 年 652 亿美元，CAGR+2.5%。根据 Prismark 数据，2019 年全球 PCB 下游应用中，通讯/计算机/ 汽车电子/消费电子占比分别为 33.0%/28.6%/11.2%/14.8%。根据 Prismark 在 2021 年 2 月预计，受 5G/AI/服务器设备/汽车电子等拉动，2021 年 PCB 行业增速达 8.6%，在 20-25 年间复合增长率有望达 5.8%。通讯电子/汽车电子/消费电子拉动 PCB 需求稳健增长。通讯电子市场主要包括手机/基 站/路由器和交换机等产品。5G 的发展推动通讯电子产业快速发展，根据 Prismark 预 计，2020 年全球通讯电子领域 PCB 产值为 212.1 亿美元，在 19-24 年间复合增速达 6.3%。在汽车电子领域，受疫情影响，Prismark 预计 20 年全球汽车电子 PCB 产值下 滑至 61.9 亿美元。但随着全球汽车产业从电子化进入自动化时代，带动车用电路板产 值持续攀升，Prismark 预计 19-24 年间复合增长率达 4.6%。在消费电子领域，随着 AR/VR/平板电脑/可穿戴设备的发展，叠加全球消费升级的趋势，根据 Prismark 预计， 2020 年全球消费电子领域 PCB 产值 92.7 亿，在 19-24 年间复合增长率达 4.2%。中国 PCB 产业从量增逐渐转变为质增。在过去的 20 多年中，中国承接了 PCB 产业转 移。根据 Prismark，中国 PCB 产值从 2008 年的 150 亿美元增长至 2019 年 329 亿美 元，CAGR+7.4%，中国 PCB 产值占全球比例也从 2008 年的 31%提升至 2019 年的 54%。中国 PCB 产业快速发展，主要由于 2008-2019 年中国经济增长仍处于相对较快 的水平，以及中国在劳动力/资源/政策/产业聚集方面具备优势。根据 Prismark 预计， 2020-2025 年间，全球/中国 PCB 产值复合增长率分别为 5.8%/5.6%，中国 PCB 产值 增速略微慢于全球增速，我们判断主要是随着中国产业升级，中国 PCB 产业从量增逐 渐转变为质增。中国高层 PCB 板增速较快，带动电子布薄型化，并拉动电子布需求。高层 PCB 板（一 般定义为 10 层以上）配线长度短、电路阻抗低，可高频高速工作且性能稳定，可承担 更复杂的功能，因此高层板应用场景相对更为高端。根据 Prismark 数据，非手机类通信 设备 PCB 需求中，8-16 层板的需求占比达到 35.2%；数据存储领域 PCB 需求中，8-16 层以及 18 层以上 PCB 板的需求占比达到 33.2%。根据 Prismark 预计，2020-2025 年 中国 8-16 层/18 层以上的 PCB 板的复合增速要明显快于其他国家和地区，反映出中国 PCB 产业结构的不断升级。由于高层 PCB 板本身层数较多，在下游电子产品“薄轻短 小”的趋势下，倒逼 PCB/电子布薄型化。此外，高层 PCB 所需半固化片数量更多，高 层 PCB 的增长，也拉动了电子布需求。2.2 覆铜板厂商扩产拉动电子布需求电子布主要用于刚性覆铜板中的玻璃布基覆铜板/复合基覆铜板。覆铜板主要分为刚性 覆铜板和挠性覆铜板，2019 年产量占覆铜板产量比例分别为 90.3%/9.7%。刚性覆铜板 分为玻纤布基/纸基/复合基 CEM-1 型/复合基 CEM-3 型/金属基覆铜板，2019 年产量占 刚性覆铜板产量比例分别为 70.1%/9.8%/9.7%/3.0%/7.4%。其中，玻璃布基覆铜板是使 用电子玻纤布作为增强材料，浸以许多由不同树脂组成的胶粘剂而制成的覆铜板。复合 基覆铜板的绝缘基材是由两种增强材料组成，比如芯部用玻璃毡/木浆纸，表面用电子玻 纤布。挠性覆铜板的绝缘基体原来都用有机薄膜，随着超薄或极薄玻纤布的成功开发， 在其上覆一层铜箔，也被称为挠性覆铜板。电子布也用于多层覆铜板中的半固化片。半固化片又称为“PP 片”或树脂片，主要由 树脂和增强材料组成，目前制作多层印制板所使用的半固化片大多采用玻纤布做增强材 料。半固化片并不是用来制造覆铜板，而是直接出售给印制电路板厂，作为多层印刷电 路板层间粘接和绝缘之用。半固化片用在多层板 PCB 中，多层板的增长拉动了半固化 片的增长。2019 年全球 PCB 市场刚性板仍占主流地位，其 中多层板占比 38.94%，其次是柔性板，占比达 19.89%。随着电子电路行业技术的迅速 发展，电子产品对 PCB 高密度化要求更为突出。每平米玻纤布基+复合基覆铜板电子布需求为 4.73 米，测算 2019 年我国电子布需求为 30.54 亿米。根据《我国覆铜板的发展对电子玻璃纤维布的要求》，玻璃基覆铜板中， 平均厚度为 1.2mm 的覆铜板（使用 7628 类厚布）每平米消耗 6 平米电子布，平均厚度 为 0.4mm 的覆铜板（使用 2116 及更薄的玻璃布）每平米消耗 4 平米电子布。2019 年电子布中厚布/薄布占比分别为 56%/44%，可以推算出厚布覆铜板：薄布覆铜板约为 46%:54%（56%/6 : 44%/4）。根据《我国覆铜板的发展对电子 玻璃纤维布的要求》，每平米复合基覆铜板消耗 2 平米电子布；每米半固化片消耗 1 米 电子布。以平米计量的电子布，换算成长度单位时，应计入覆铜板的切边损耗率 10%。测算20/21/22年我国电子布合计需求约32.5/36.2/38.4亿米，YoY+6.4%/11.3%/6.2%。2020 年中国 PCB 产值增速达 6.4%。假设 20 年电子布需求增速 与 PCB 产值增速相同，可测算 20 年电子布需求约 32.50 亿米。根据《2020 年我国覆 铜板投建、投产项目盘点》，2020 年竣工投产的玻纤布基+复合基覆铜板合计产能 7272 万平米，半固化片 1 亿米，对应新增电子布需求（在 20/21 年逐步释放）约 4.44 亿米 （4.44=0.7272*4.73+1）。假设一般项目从建设到投产约 12 个月，根据《2020 年我国 覆铜板投建、投产项目盘点》，2021/2022 投产项目分别新增电子布需求（年化）为 2.68/1.44 亿米，分别在当年释放电子布需求 1.19/0.75 亿米。三、电子纱进入新一轮扩张周期，竞争格局有望优化3.1 电子纱进入新一轮扩张周期，21 年价格景气有望维持电子纱产能进入新一轮扩张周期，预计 21-22 年合计新增产能 25 万吨，较 20 年底全 球/国内电子纱产能增长 22.3%/31.4%。根据《国内覆铜板用玻纤电子纱/电子布供应链 现况及变化的探究》，2017 年底全球电子纱产能约为 90 万吨。根据卓创资讯，2018- 2020 年合计新增电子纱产能 22 万吨，测算 2020 年底全球/中国电子纱产能分别为 112/79.7 万吨。PCB 需求的稳步增长，以及覆铜板企业的产能扩张，带来电子纱需求的 较快增长，电子纱生产企业也进入到新一轮产能扩张周期。根据卓创资讯统计，2021- 2022 年电子纱新增产能约 25 万吨（主要为国内企业投产），较 20 年底全球/国内电子 纱产能增长 22.3%/31.4%。中国电子纱净出口量较少，新增产能主要在国内消化。2019 年中 国电子纱进口量/出口量分别为 2.13/2.31 万吨，净出口量首次转正达到 0.18 万吨。但 净出口量相对国内产量较小，因此中国新增的电子纱产能，主要依靠国内需求增长消化。需求向好，新增产能/产量有限，20Q4 电子纱价格底部回升。根据卓创资讯，2018/2019 年电子纱分别新增产能 14/8 万吨，YoY+24.3%/11.2%，导致电子纱短期供需失衡，电 子纱价格从 2018 年 1 月开始走低，并在 2019 年持续处于低位。20H1 受疫情影响，下 游需求回落，导致电子纱价格继续走低。20H2 随着国内疫情得到有效控制，以及复工 复产的顺利推进，下游需求回暖，根据Prismark 预计，20年国内PCB产值增速达6.4%； 且 20 年电子纱供给端无新增产能，全年产量增长有限，根据卓创资讯，20 年电子纱产 量约 77.1 万吨，YoY+1.8%，导致电子纱供需格局向好，20Q4 电子纱价格开始底部回 升。21 年电子纱/电子布价格景气有望持续，22 年有所承压。20Q4 电子纱开始从底部回升， 可认为在 2020 年电子纱/电子布供需达到紧平衡状态，此时 32.5 亿米电子布约对应 77.1 万吨电子纱。根据卓创资讯电子纱在产产能数据以及电子纱新增产能投放时间，我们测 算 20-22 年我国电子纱产量 77.1/84.2/98.9 万吨，YoY+1.8%/9.1%/17.5%。在 2020 年电子纱供需紧平衡的假设下（价格底部回升，其实需求略大于供给），可测算 21 年电 子纱供给/需求分别为 84.2/85.8 万吨（增速分别为 9.1%/11.3%），仍保持供不应求状 态。进入到 22 年，可测算电子纱供给/需求分别为 98.9/91.1 万吨（增速分别为 17.5%/6.2%），供给大于需求，22 年电子纱/电子布均价有所承压。3.2 头部企业主导新增产能，竞争格局有望优化中国企业主导电子纱新增产能投放。根据《国内外电子级玻璃纤维生产线现状及市场发 展趋势》，2003 年全球电子纱产能为 66.77 万吨，其中欧洲/美国/日本等国合计为 30.8 万吨，中国台湾地区电子纱产能 21.87 万吨，大陆地区电子纱产能 12.85 万吨。随着 PCB 产 业向中国转移，中国企业主导了电子纱新增产能的投放，根据卓创资讯，全球/中国电子 纱产能分别从 2003 年的 66.77/34.72 万吨增长至 2020 年的 112/79.7 万吨，分别增加 了 45.2/45 万吨，中国电子纱产能占全球比例也从 2003 年 51.9%提升至 2020 年的 71.2%。头部企业主导新增产能，竞争格局有望优化。早期由于电子纱技术难度较高，玩家相对 偏少，行业集中度相对较高，根据《国内外电子级玻璃纤维生产线现状及市场发展趋势》， 2003 年大陆电子纱总产能 12.85 万吨，其中广州忠信世纪（建滔）4 万吨，昆山必成 3 万吨，上海宏联 1.5 万吨，CR3 达到 66%。随着内资企业的增多，电子纱竞争格局一度 趋于分散。而未来头部企业主导了新增产能，竞争格局有望优化。根据卓创资讯，21 年 4 月-22 年底，预计新增电子纱产能 16 万吨，其中中国巨石/泰山玻纤分别占比 62.5%/37.5%。截至 21 年 3 月末，电子纱行业 CR3 为 50.2%，其中中国巨石电子纱产 能达到 16.5 万吨，市占率达到 19.3%，已成为电子纱生产企业龙头。头部企业具有成本优势，份额有望不断提升。头部企业如中国巨石，在粗纱制造中具备 成本优势，导致其吨盈利水平较高，2020 年中国巨石吨盈利 1158 元，远超中型玻纤厂 商山东玻纤 456 元的吨盈利。中国巨石将粗纱制造的成本优势成功迁移到电子纱的制造 中，在 2019 年电子纱/电子布价格低谷时，中 国巨石/泰山玻纤电子纱/电子布毛利率分别为 24.1%/12.5%。2019 年中国巨石电子纱/电子布仍保持盈利，而同业已面临 亏损。凭借着成本优势，头部企业具有产能不断扩张的潜力，市场份额有望不断提升， 带动电子纱竞争格局持续优化。电子纱/电子布有望复制粗纱成本下降路径。中国巨石粗 纱单吨成本在 2014 年后呈现明显下降趋势，主要由于中国巨石自动化率提升/设备工艺 改进带来人均效率的提升以及能耗的下降。随着中国巨石低成本智能制造生产线产能的 释放，以及第二轮冷修的开启，粗纱单位成本下降趋势有望延续。电子纱/电子布有望复 制粗纱成本下降路径，2017/2018 年中国巨石电子布单 位成本为 2.46/2.51 元/米，而 2018 年底中国巨石 6 万吨电子纱暨年产 2 亿米电子布智 能制造生产线投产，中国巨石电子布成本下降至 2019 年的 2.22 元/米。随着中国巨石 电子纱智能制造线继续投放，电子纱/电子布成本有望继续下探。详见报告原文。（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）精选报告来源：【未来智库官网】。

（如需报告请登录未来智库）玻纤行业概述性能优良，无碱玻纤已成主流 玻璃纤维是一种无机非金属材料，大致分为无碱玻纤、中碱玻纤、耐碱玻纤和高碱玻纤等几类，具有轻质、高强、断裂延伸 小、耐腐蚀、电绝缘、吸音隔热等优异性能。无碱玻纤是当前产量最大，用途最广的品种，广泛应用于电子电器、交通运输、 建筑、石油化工、体育休闲、国防军工等领域。玻纤纱按是否加捻分为有捻、无捻纱。捻度是指单位长度内纤维与纤维之间所加的转数，以捻/m 为单位，按其转向不同分为 S 捻和 Z 捻。加捻的作用主要是为了提高纤维之间的抱合力，改善单纤维的受力情况。但由于加捻后不便于树脂的浸透，因 此一般复合材料增强用玻纤均为无捻纱，加捻纱则主要用于一些纺织制品。原料主要为天然矿石，下游需求广泛 玻璃纤维是以叶腊石、石英砂、石灰石、白云石等天然矿石为原料，经过粉磨、高温熔化、拉丝、后加工等工序制成。玻纤 具体生产流程主要包括六部分，分别是原料添加、池窑熔化、拉丝成型、浸润剂涂覆、烘干退解及制品生产（如络纱、短切、 制毡）。其中，前三个生产环节为前道工艺，效率高低主要影响产品的成本。后三个环节为后道工艺，主要影响产品质量和性 能。在玻纤产业链中，上游主要涉及采掘、化工、能源等产业，中游则为玻纤纱、玻纤制品、复合材料等产品，下游应用于众多 传统以及新兴领域，包括建筑、交通运输、电子、风电等。应用领域不断拓展，需求稳步增长 根据中国产业信息网数据，从全球角度来看，玻纤主要应用于建筑与交通领域，分别占比 32%和 28%。我国玻纤下游需求中 建筑、电子电器和交通需求占比分别为 34%、21%和 16%，合计达 70%以上。近年来，随着全球风电、热塑等市场回暖，风 电等需求成为玻纤的主要需求增长点。玻璃纤维行业应用领域涉及到各个工业部门，因此受宏观经济形势影响较大，其市场 需求周期性与经济周期存在较强的相关性。由于难以追踪到玻纤下游实际需求数据，我们用全球玻纤产量与 GDP 的关系，来探寻玻纤需求的变化规律。我们认为，虽然 历年全球玻纤产量增速与 GDP 增速比值并不固定，由于供需之间的博弈，在一个完整周期内，仍可视作总供给与总需求近似 平衡。 2011-2018 年，全球玻纤产量增速与 GDP 增速比值的平均值为 1.58。 欧文斯科宁亦预测，全球玻纤需求增速约为 GDP 增速的 1.6 倍。2019 年 10 月，IMF 预计，2020 年全球经济将增长 3.4%，则玻纤需求增速在 5%-6%之间。建筑领域需求稳中有升 建筑业是玻纤应用最传统也是需求最高的领域，主要包括两大部分房地产和基建。面对我国经济下行压力以及复杂多变的外 部环境，基建投资作为逆周期调节的重要抓手，在积极的财政政策引导下，2020 年投资增速有望回升。玻纤在房地产领域的 应用贯穿始终，包括前端的现浇混凝土模板、承重结构，以及后端的卫浴门窗、保温防水材料、外墙屋面等。2019 年 12 月， 中央经济工作会议指出，要求全面落实因城施策，稳地价、稳房价、稳预期的长效管理调控机制，促进房地产市场平稳健康 发展，我们认为房地产行业的韧性依然存在。2019 年 1-11 月，全国房地产开发投资 12.13 万亿元，同比增长 10.2%；房地 产开发企业房屋施工面积 874814 万平方米，同比增长 8.7%。综合来看，房地产后端应用占玻纤需求的很大一部分，随着房地产施工节奏加快，房屋竣工面积增速已连续 5 个月转正，房地产竣工修复期已然来临，且竣工的修复有望贯穿整个 2020 年。一方面，2015 年开始，房地产销售增速一直保持较高水平， 持续高于竣工增速，积累大量已销售但未竣工房屋；另一方面，从新开工和竣工剪刀差角度分析，近两年传导路径为“新开 工—预售—施工—竣工”，剪刀差修复的动能也是来源于预售交房的刚性约束，2018 以来持续高位的新开工面积也将在近两 年转化为竣工面积。我们认为，建筑领域对玻纤的需求将呈现稳中有升的态势，甚至会超出市场预期。汽车轻量化渗透带来长期增量 交通领域对玻纤的需求主要在汽车零部件、高铁、轮船、高速公路土工格栅方面，未来需求增量在于汽车轻量化的渗透。2019 年我国汽车产量同比下滑，但下半年开始已逐渐企稳，2020 年需求在 2019 年的低基数上继续大幅下探概率较小。根据 中国汽车协会数据，2019 年 1-11 月，我国汽车产量为 2285.8 万辆，同比减少 9.60%，其中 11 月单月生产 259.34 万辆，同 比增加 3.8%。汽车轻量化将为热塑性玻纤打开广阔市场空间。根据中国巨石公告，汽车每减重 10%，将降低油耗 6%，在环保趋严的大环 境下，轻量化将成为未来汽车行业发展新的方向。参考国外的技术路径，复合材料与铝合金将成为未来汽车轻量化的主要替 代材料，其中欧洲选用的技术路径以玻纤碳纤为主，美国基本使用铝合金。综合而言，碳纤材料在轻质、安全、舒适等性能 上要优于其他材料，但成本高和加工效率低是阻碍其大规模使用的主要因素。相比碳纤材料，玻纤材料虽然价格便宜但强度 较低，在汽车上的应用更多在内外装饰件和非结构件中。玻璃纤维增强塑料（GFRP）在同等条件下，其重量仅为钢体材料的 1/3 左右，且性能较钢材更占优势。根据中国产业信息网数据，当前我国整车配件上改性塑料（主要为玻纤）应用比例仅占 8％ 左右，与欧美国家的 16％相比仍有较大差距，未来仍有较大提升空间。新能源汽车快速发展进一步推动汽车轻量化进程。新能源汽车车身重量的减轻，不仅能达到节能降耗的效果，而且还可以增 加续航里程，进而降低电池使用成本。在当前汽车电池成本较高的背景下，轻量化是新能源汽车发展的必由之路。虽然受补 贴退坡的影响，2019 年我国新能源汽车销量增速减缓，但长期并不悲观。2019 年 12 月，工信部发布《新能源汽车产业发展 规划（2021-2035 年）》（征求意见稿），根据规划，2025 年我国新能源车销量占比要达到当年汽车总销量的 25%，则 2019-2025 年复合增长率将达到 34%。此外欧洲排放新规实施在即，有望大力拉动新能源汽车销量。 IHS Markit 预测 2021 年之前，欧 洲电动车的保有量将是 2018 年的 3倍。风机抢装仍在进行，风电领域需求短期无虞 我国玻纤行业正处于成长期，下游需求不断拓展，其中风力发电是其中一大新兴领域。玻纤材料凭借其较高的性价比和耐腐 蚀的特点，成为风机叶片制造的优质原料。作为可持续发展的重要方向，风力发电近年来得到了快速发展。根据北极星风力 发电网数据，2018 年，我国风电新增装机容量为 21.14GW，累计装机容量高达 209.53GW。随着 2021 年“陆上风电项目全 面实现平价上网”时间节点的临近，2020 年风机设备抢装将进入高潮。2019 年前三季度，国内风电公开招标量达到 49.9GW， 同比增长 108.5%。以招标到建成的周期为一年来推测，2020 年装机规模非常可观。随着风机叶片大型化趋势以及海上风能资源潜力巨大，海上风电领域对玻纤材料需求有望持续提升。我国海域面积辽阔，海 上风能资源丰富。中国气象局风能资源调查结果显示，我国 5米至 25 米水深线以内近海区域、海平面以上 50 米高度范围内， 风电可装机容量约 2 亿千瓦时。2018 年，中国海上风电新增装机容量达到 1.66GW，同比增长 42.7%；累计装机容量达到 4.44GW。受益 PCB 稳健发展，电子细纱需求持续提升 与玻璃纤维粗纱相比，玻璃纤维细纱是一种绝缘性较好的玻纤材料，可制成玻纤布，用于印制电路板（PCB）的核心基材— 覆铜板的生产，市场较为单一。电子玻纤纱约占覆铜板成本的 25%—40%，是制备 PCB 的重要原材料，其需求与 PCB 行业 发展息息相关。PCB 行业下游应用广泛，与电子相关联的行业以及消费端均能见到其身影，因此市场规模巨大。根据 Prismark 数据，2018 年，全球 PCB 产值为 625 亿美元，同比增长 5.9%；中国 PCB 产值为 323 亿美元，同比增长 7.8%。5G 商用及汽车电子的发展将推动 PCB 产业继续增长。PCB 的下游应用领域占比最高的是计算机和手机，此外还有消费电子、 汽车电子和通信领域等，这些领域市场合计占比超过 83%。全球 3C 产品出货量增长疲软，整体需求趋于稳定，然而汽车电 子的兴起和 5G 商用带动通讯基站建设将成为 PCB 需求的重要增长点。 根据 Prismark 预测，2019-2023 年，PCB 的复合 需求增速为 3.7%，其中汽车电子、服务器、有线基础设施和无线基础设施分别是 5.6%、 5.8%、4.8%和 6%。我们认为受益于 PCB 行业的稳健发展，电子玻纤纱的市场需求将进一步提升。玻璃纤维作为一种良好的替代材料，具有明显的成长性，下游应用领域将不断拓展、渗透率逐渐提升。随着我国经济增长方 式向集约化和精细化转型，玻纤产品凭借其优良的性能和较高的性价比，也得到了国家政策的扶持。2018 年，国家统计局将 玻璃纤维及玻纤制品列入《战略性新兴产业分类》目录。总体而言，我国玻纤需求仍处于成长阶段，2020 年随着房地产竣工 端的修复以及基建投资增速回升，传统领域的需求也有望回暖，整体需求将持续向好。产能投放暂缓，供给压力有所减轻玻纤池窑生产线生产具有连续性，一旦开窑后需要连续生产 8～10 年，这种情况与玻璃产线类似。因此，当市场需求低迷之 时，产能不能及时收缩，导致供给过剩；而当市场需求旺盛的时候，又会因为产能建设周期长，短时间内难以扩充产量，加 剧供求紧张。玻纤行业本身具有一定的进入壁垒，我们概况为技术壁垒、资金壁垒、品牌壁垒及政策壁垒，如下表所示。由于这些壁垒的 存在，使得新兴企业进入市场较为困难，同时竞争力较弱的企业也很可能被逐渐挤出市场，大型玻纤企业的优势明显，行业 集中度较高。产能高度集中，产量连创新高 玻璃纤维生产存在重资金、重技术、重管理的特点，进入门槛较高，大型玻纤企业在市场中的竞争优势明显，行业呈现高集 中度态势。截至 2018 年底，全球玻纤纱行业总产能约为 805 万吨，前五大供应商分别为中国巨石、OVC、泰山玻纤、NEG 和重庆国际，合计产能占总产能的 64%；中国玻纤总产能为 545 万吨，中国巨石、泰山玻纤和重庆国际是国内玻纤行业的三 大巨头，共占全国产能的 63%左右，加上山东玻纤、四川威玻和长海股份，国内前六大供应商产能占比约为 80%。因此， 无论是全球市场还是国内市场，都存在产能集中的特点，寡头垄断格局已初步形成。近年来，随着玻纤应用场景不断拓展，下游需求增加，进而带动玻纤产能扩张，产量连创新高。 2018 年，全球玻纤产量为 736 万吨，同比增长 11.52%；中国玻纤产量为 468 万吨，同比增长 14.71%。我国玻纤行业起步于上世纪 50 年代，通过引进国外先进技术，产能规模不断扩大，进入 21 世纪后产量更是飞速增长，目前 已成为世界玻纤第一大国，国际影响力显著提升。2018 年我国玻纤产量占全球总产量的 63.59%。2018 年产能急剧扩张，2019 年供给严重过剩 受环保督查带来市场需求结构优化，以及热塑性复合材料生产工艺日趋成熟、5G 通讯发展等市场利好信息鼓励，2018 年是 玻纤行业产能快速扩张的一年。经我们测算，2018 年国内玻纤产能较 2017 年增长 28%。其中，我国无碱粗纱全年点火产能 99 万吨，扣除部分产线技改前产能，净新增 66 万吨；电子纱点火产能 22 万吨。2016-2018 年，我国玻纤产量增速逐年提升， 且均在 10%以上，供给端已存较大压力。2018 年的新增产能集中释放在下半年，我们测算 2019 年玻纤产量增速在 15%以上， 对供需结构产生极大的冲击，直接导致供给过剩，价格下行。我国玻璃纤维有相当一部分用于出口，2018 年玻纤及其制品出口量为 159 万吨，其中玻璃纤维纱出口 96.6 万吨。以此推断， 出口市场在玻纤需求占比中达到 25%-30%。2018 年玻纤及其制品出口增速为 9.66%，同比降低 1.03 个百分点，并低于玻纤 产量增速（14.71%）。 2018 年虽然中美贸易摩擦给玻纤出口带来一定挑战，但企业为规避因关税增加造成的出口损失，积极 出货，使得出口量仍然保持较高水平。我们认为，随着中美贸易摩擦实质性升级，同时 2018 年的抢出口也将透支部分海外需 求，2019 年出口量将出现一定程度下滑，也加剧国内玻纤市场供需失衡的情况。产能逐步消化，供需格局开始改善 经过 2018 年行业大跃进，2019 年玻纤产能扩张步伐明显放缓。根据我们统计，2019 年国内点火产线较少，且主要为冷修技 改复产，国外新增产能有所增加，来源于中国巨石美国产线和北自科技韩国产线的投产。在新增产线有限的同时，受中国巨 石成都基地和泰山玻纤老厂区搬迁影响，2019 年下半年全国共有 4条产线关停，继续推动供需格局的改善。粗纱景气底部或已确认，电子细纱迎来长期拐点我们汇总业内企业的产能规划后，发现无碱粗纱在 2020 年将继续有大规模的产能投产，不过点火时间大多集中在 4 季度，除 去设备调试和试运行时间，真正产量贡献将在 2021 年。我们认为，2020 年供给增加将低于需求增长，行业景气度触底反弹， 企业盈利也将随之改善。经过我们测算，2021 年全球无碱粗纱产量较 2019 年增加约 10%，按照需求年均增加 6%计算，则 2021 年基本面仍将优于 2019 年。我们认为，2019 年即粗纱景气的底部。2019-20 年，电子纱预期投放产能主要为中国巨石桐乡电子纱 2 期 6 万吨，且有可能延期至 2021 年点火（根据工程进度推测）， 增量极为有限。前文我们提到，受益于 PCB 行业的稳健发展，电子玻纤纱的市场需求将不断提升，当前或为电子纱中长期景 气的起点。价格研判：行业底部或已确认，价格有望迎来反弹进入 2019 年，受供给端大幅放量的影响，玻纤价格一路下滑。无碱玻纤产品中，以直接缠绕纱为代表的低端产品跌幅最大， 当前主流企业 2400tex缠绕直接纱为 4000-4200 元/吨，较 2019 年年初下滑 10%；风电纱、热塑纱等中高端产品，由于生产 厂家有限，因此稳价能力较强，价格下跌幅度要小于低端产品， 2400texSMC 合股纱价格为 5300-5600 元/吨，较 2019 年年 初下滑 8%，2400tex喷射合股纱价格为 6200-6600 元/吨，较 2019 年年初下滑 5%。电子纱 2018 年新增产能达到 22 万吨， 产能冲击超过 40%， G75（单股）电子纱价格从 2019 年年初的 11000 元/吨左右，下滑至目前的 8100 元/吨，跌幅高达 26%。厂家库存下降，行业底部或已确认，2020 年价格有望步入上行通道。经过一整年的产能消化，2019 年四季度，部分厂家库 存开始高位回落，11 月泰山玻纤、山东玻纤、重庆三磊、四川威玻相继发布提价通知。我们认为，2020 年行业供需格局将继 续改善，看好后市价格走势。建议关注：中国巨石、中材科技中国巨石——玻纤行业绝对龙头 中国巨石前身为 1993 年成立的桐乡市巨石玻璃纤维有限公司，于 1999 年登陆上交所。公司主要从事玻璃纤维及制品的生产、 销售，主要产品为玻璃纤维纱。截至 2019 年末，公司总股本为 35.02 亿股，流通 A 股占比 100%。中国建材持有公司 26.97% 的股权，是公司第一大股东，国务院国资委是公司实际控制人。中国巨石是世界玻纤龙头，产能稳居第一，且仍在继续扩张中。随着供需关系平稳向好，行业景气度上行，龙头企业将最先 受益，中国巨石无疑是最大的赢家。截至 2019 年底，中国巨石玻纤产能合计 181.6 万吨，其中无碱粗纱产能 171.1 万吨，电 子纱 10.5 万吨。公司全球市占率在 22%左右，国内市占率约为 32%。巨石成都智能制造基地两条产线（合计年产 25 万）吨， 巨石桐乡智能制造基地 2 线（年产 15 万吨）、电子纱二线（年产 6万吨），正在建设当中，预计在 2020、2021 年相继投产， 届时公司玻纤产能将达到 227.6 万吨。此外，根据规划，公司未来将在桐乡智能制造基地建设无碱玻纤 3 线（年产 15万吨）、 电子纱三线（年产 6万吨），还将在印度建设年产 10 万吨无碱玻纤产线。中国巨石自创立至今，共经历三个阶段的发展历程。第一阶段：1993 年-2003 年，公司在桐乡开始创业，通过上市、收购与 建厂成为中国最大玻纤生产企业。第二阶段：2004 年-2012 年，公司不断在国内投资建厂，成都基地、桐乡基地相继建成， 超大型玻纤生产线一条接一条问世，生产规模跃居世界第一。窑炉大型化使得公司单吨折旧、人工成本优于同行，产能的扩 大带来单吨成本的降低。第三阶段：2012 年-至今，进军海外，从“以内供外”转为“以外供外”，实现玻纤生产的战略转移。 公司以“产品高端化、产业集群化、布局国际化、市场全球化”为目标，陆续在五大洲设立海外子公司，搭建起全球生产和 营销网络。公司目前在海外建设完成埃及和美国基地，受制于欧洲反倾销税的产品主要通过埃及生产基地供应，美国生产基 地也一定程度削减了中美贸易摩擦的消极影响，有效规避了贸易壁垒。公司在技术研发方面也具有领先优势，生产工艺的创新可有效减少产品单耗、提高成品率。公司自主研发的高性能玻璃纤维 配方 E6、 E7、E8 系列产品，已在多款高端产品中应用，E9 玻璃配方的也已完成实验室研究。此外公司也完成了多项技术 的首创，包括超大规模窑炉结构、纯氧燃烧技术、废丝处理技术等。2018 年，中国巨石单吨成本仅为 3185 元/吨，在主流玻纤生产企业中最低。虽然由于产品结构不同，这种简单粗暴的对比方 式并不科学，但是仍然反映了中国巨石优秀的成本控制能力。产品向高端领域拓展，盈利能力以及稳定性均将提升。桐乡智能制造基地以及成都智能制造基地的不断完善，公司风电/热塑/ 电子等中高端产品产能将不断增加。高端产品由于进入者较少，市场格局优于低端产品，因此盈利情况好于低端产品。以重 庆国际为例，其中高端产品占比达到 60%，虽然多数熔窑未做技改，但产品结构的中高端化，使其单吨盈利仍然维持在较高 水平。参考海外玻纤市场变迁，国内龙头企业市场份额提升的步伐仍将继续。虽然国内六大企业已占据大部分市场份额，行业集中 度提升明显，但目前“小作坊”式的企业仍然普遍存在，价格战的问题依旧突出。当前海外产能主要集中在 OCV、NEG、JM 手中，三家占比高达 85%。国外玻纤市场也是经过多轮低价周期，导致小企业的不断出清，方有如今局面。我们认为，当前 的产品低价将进一步压缩中小企业的生存空间，行业集中度有望持续提升，有利于行业的可持续发展。 中国巨石和泰山玻纤存在一定市场竞争，根据 2017 年中国建材的承诺，2020 年底将解决二者同业竞争问题。二者强强联合， 必将增强公司在市场上的定价权。行业内龙头凭借其技术和资金优势将继续主导行业发展，未来获利的持续性不断增强。 中材科技——三大业务齐发力，业绩增长可期中材科技成立于 2001 年 12 月，由原中材集团作为主发起人，并于 2006 年 11 月登录深交所。公司目前拥有风电叶片、玻璃 纤维及制品、锂电池隔膜三大主导产业，其中玻璃纤维及制品是公司最大的业务板块，占比超过 40%。截至 2019 年末，公 司总股本为 16.78 亿股，流通 A 股占比 100%。中材股份持有公司 60.24%的股权，是公司第一大股东。2016 年“两材重组” 后，公司隶属于中国建材集团旗下，国务院国资委仍是公司实际控制人。中材科技的玻纤业务主体为泰山玻纤，目前是中国第二、全球第三的玻纤制造企业，也将受益于玻纤价格的回暖。截至 2019 年底，中材科技玻纤产能合计 81 万吨，其中电子纱 6.5 万吨。公司全球市占率在 11%左右，国内市占率约为 18%。因厂址 搬迁，公司于 2019 年下半年相继关停泰安老厂三条产线，产能合计 11 万吨。不过根据规划，公司将在 2020 年四季度新投 产一条年产 9 万吨的无碱粗纱产线，届时总产能将达到 90 万吨。中材科技是国内风电叶片行业龙头企业，目前年产能达到 8.35GW，并且风电叶片装机量及市占率在持续攀升。2019 年上半 年，公司新增叶片装机为 3.2GW，同比增长 139.23%，该板块实现销售收入 19.8 亿元，净利润 1.8 亿元。同时，市场占有 率进一步提高约 5 个百分点，达到 30%以上。上文提到，随着 2021 年“陆上风电项目全面实现平价上网”的到来，2020 年 风机设备抢装将进入高潮，装机规模依旧可观。我们认为，风电叶片业务将继续推动公司盈利提升。中材科技在 2019 年加速锂电隔膜业务的产业布局，采用“一体两翼”架构，在 2019 年 8 月并购湖南中锂之后，公司隔膜产 业生产基地达到四个，预计 2021 年基膜产能将达到 16 亿平米。公司锂电隔膜主要产品是 5～20μm 湿法双向同步/异步拉伸 隔膜及各类涂覆隔膜，应用于新能源汽车动力电池、3C 消费电池、储能电池等领域。根据公司公告，湖南中锂 2019 年经营 形式较好，整体出货量同比大幅提升，在上半年亏损的情况下，全年做到全面扭亏转盈。随着湖南中锂和自身原有产线运行 效率的提升以及出货量的增加，锂电隔膜业务在 2020 年有望成为公司重要业绩增长点。（报告来源：信达证券）（如需报告请登录未来智库）

玻璃纤维筋行业需求持续增长及未来趋势预测（附报告目录）1、玻璃纤维筋行业概况玻璃纤维筋是以高强玻璃纤维为增强材料，以合成树脂为基体材料，并掺入适量辅助剂复合而成的复合材料，称为玻璃纤维增强塑料，俗称玻璃钢钢筋。国外玻璃纤维筋行业发展时期较早，行业发展较成熟。而我国玻璃纤维筋行业是在最近10年发展开始加速，行业内企业数量较多，大部分都是中小企业，市场竞争激烈，行业处于发展期，相比较国外市场成熟度不高。相关报告：北京普华有策信息咨询有限公司《2021-2026年中国玻璃纤维筋市场深度调研及投资可行性研究报告》从行业成熟度来看，我国玻璃纤维筋行业还不太成熟，行业规模近几年扩张较快，短短几年就有众多企业进入行业，行业产销量和市场规模都快速增长，市场秩序混乱，行业内竞争十分激烈。玻璃纤维筋作为一种高性能新型结构材料，广泛应用于地铁隧道（盾构）、高速公路、桥梁、机场、码头、车站、水利工程、地下工程等领域，能够适应污水处理厂、化工厂、电解槽、窨井盖、海防工程等腐蚀环境。玻璃纤维筋能够解决工程中存在的很多难题，弥补了传统钢材的缺点，给土木与建筑工程带来了新的发展契机。2、玻璃纤维筋市场需求继续保持稳步增长中国玻璃纤维筋行业起步于20世纪末，通过引进国外先进技术及产能的快速投放，中国玻璃纤维筋行业规模日益扩大，世界地位不断提升，目前已成为世界玻璃纤维筋产能第一大国。在“十三五”期间，受国内市场需求的带动，国内玻璃纤维筋表观消费量也继续保持稳步增长。2015-2019年我国玻璃纤维筋销售收入及增长率分析资料来源：普华有策3、我国玻璃纤维筋行业竞争现状分析从进口玻璃纤维筋产品与国产玻璃纤维筋产品的竞争来看，目前进口玻璃纤维筋产品受到品牌、技术的影响，较国产玻璃纤维筋产品的价格较高，竞争力也相对较高；另一方面，国产玻璃纤维筋产品则因成本因素的影响，在中低端玻璃纤维筋市场具有重要的竞争优势，这使得当前国产玻璃纤维筋产品占据着中低端市场。国外玻璃纤维筋行业发展较早，经过多年的发展，现在无论生产工艺还是产品质量都比较成熟。在玻璃纤维筋产品用途的开发上也获得了一定的成绩，产品用途更为广泛，市场需求更多。而我国玻璃纤维筋行业发展较晚，在品牌和产品等方面都有着一定的差距，特别是国内中高端产品市场需求依赖进口，不利于我国玻璃纤维筋行业的发展。从竞争方面来看，未来玻璃纤维筋行业中，技术竞争、品牌竞争以及渠道竞争将逐渐的增多。当前价格竞争仍然是市场主要竞争手段，这种竞争手段在行业结构调整中不利于企业自身的发展，未来市场对中高端玻璃纤维筋产品的需求将出现快速增长，这要求企业加强技术的研发以及品牌的建设，从而推动玻璃纤维筋行业技术竞争、品牌竞争以及渠道竞争的增多。4、我国玻璃纤维筋发展趋势预测（1）产品向高端化发展因国内玻璃纤维筋行业起步较晚，过去科研能力与美国存在较大差距，导致高端产品市场份额小。随着国内企业对科研的投入，主动与下游应用行业进行对接，跟进下游产业转型发展及其对玻璃纤维筋产品需求的不断升级，及时了解和掌握发展动向，重视应用研究，将会增强纤维复合材料的应用创新，进而开发出高端产品，满足中高端客户的需求。（2）规模化、品牌化发展随着我国玻璃纤维筋行业的发展，我国玻璃纤维筋企业在生产规模与深加工领域加大研发投入力度，逐步创建自有品牌，积极参与国际竞争，开拓客户，实施规模化、品牌化发展。报告目录：第一部分 行业发展现状第一章 玻璃纤维筋行业发展概述第一节 玻璃纤维筋的相关知识一、玻璃纤维筋的定义二、玻璃纤维筋的特点第二节 玻璃纤维筋行业发展成熟度一、行业发展周期分析二、行业中外市场成熟度对比三、行业及其主要子行业成熟度分析第三节 玻璃纤维筋市场特征分析第二章 全球玻璃纤维筋市场发展分析第一节 2016-2020年世界玻璃纤维筋产业发展综述一、世界玻璃纤维筋产业特点分析二、世界玻璃纤维筋产业市场分析第二节 2016-2020年世界玻璃纤维筋行业发展分析第三节 全球玻璃纤维筋市场分析一、2016-2020年全球玻璃纤维筋需求分析二、2016-2020年欧美玻璃纤维筋需求分析三、2016-2020年中外玻璃纤维筋市场对比第三章 我国玻璃纤维筋行业发展现状第一节 中国玻璃纤维筋行业发展状况一、2016-2020年玻璃纤维筋行业发展状况分析二、2016-2020年中国玻璃纤维筋行业发展动态三、2016-2020年玻璃纤维筋行业经营业绩分析四、2016-2020年我国玻璃纤维筋行业发展热点第二节 中国玻璃纤维筋市场供需状况一、2016-2020年中国玻璃纤维筋行业供给能力二、2016-2020年中国玻璃纤维筋市场供给分析三、2016-2020年中国玻璃纤维筋市场需求分析四、2016-2020年中国玻璃纤维筋产品价格分析第三节2016-2020我国玻璃纤维筋市场分析第四章 玻璃纤维筋产业经济运行分析第一节 2016-2020年中国玻璃纤维筋产业工业总产值分析一、2016-2020年中国玻璃纤维筋产业工业总产值分析二、不同规模企业工业总产值分析三、不同所有制企业工业总产值比较第二节 2016-2020年中国玻璃纤维筋产业市场销售收入分析一、2016-2020年中国玻璃纤维筋产业市场总销售收入分析二、不同规模企业总销售收入分析三、不同所有制企业总销售收入比较第三节 2016-2020年中国玻璃纤维筋产业产品成本费用分析一、2016-2020年中国玻璃纤维筋产业成本费用总额分析二、不同规模企业销售成本比较分析三、不同所有制企业销售成本比较分析第四节 2016-2020年中国玻璃纤维筋产业利润总额分析一、2016-2020年中国玻璃纤维筋产业利润总额分析二、不同规模企业利润总额比较分析三、不同所有制企业利润总额比较分析第五章 我国玻璃纤维筋产业进出口分析第一节 我国玻璃纤维筋产品进口分析一、2016-2020年进口总量分析二、2016-2020年进口结构分析三、2016-2020年进口区域分析第二节 我国玻璃纤维筋产品出口分析一、2016-2020年出口总量分析二、2016-2020年出口结构分析三、2016-2020年出口区域分析第三节 我国玻璃纤维筋产品进出口预测一、2016-2020年进口分析二、2016-2020年出口分析三、2021-2026年玻璃纤维筋进口预测四、2021-2026年玻璃纤维筋出口预测第六章 中国玻璃纤维筋市场供需分析第一节 玻璃纤维筋市场需求规模分析一、中国玻璃纤维筋总体市场规模分析二、东北地区市场规模分析三、华东地区市场规模分析四、华中地区市场规模分析五、华北地区市场规模分析六、华南地区市场规模分析七、西部地区市场规模分析第二节 玻璃纤维筋市场需求特征分析一、玻璃纤维筋消费群体特征分析二、消费者关注的因素三、市场需求潜力分析第三节 玻璃纤维筋生产分析一、玻璃纤维筋行业产量分析二、玻璃纤维筋行业生产集中度分析第四节 玻璃纤维筋行业经营绩效分析一、行业营运情况分析二、行业盈利指标分析三、行业偿债能力分析四、行业成长性分析第二部分 行业竞争格局第七章 玻璃纤维筋行业竞争格局分析第一节 玻璃纤维筋行业历史竞争格局概况一、玻璃纤维筋行业集中度分析二、玻璃纤维筋行业竞争程度分析第二节 中国玻璃纤维筋行业竞争结构分析第三节 中国玻璃纤维筋产业研发力分析一、玻璃纤维筋产业研发重要性分析二、中外玻璃纤维筋研发投入和运作方式对比三、中国玻璃纤维筋研发力问题分析第四节 中国玻璃纤维筋产业竞争状况一、我国玻璃纤维筋行业品类竞争现状二、我国玻璃纤维筋企业的竞争力分析第五节 玻璃纤维筋行业竞争格局分析第八章 玻璃纤维筋企业竞争策略分析第一节 玻璃纤维筋市场竞争策略分析一、2016-2020年玻璃纤维筋市场增长潜力分析二、2016-2020年玻璃纤维筋主要潜力品种分析三、现有玻璃纤维筋产品竞争策略分析四、潜力玻璃纤维筋品种竞争策略选择五、典型企业产品竞争策略分析第二节 玻璃纤维筋企业竞争策略分析一、后危机对玻璃纤维筋行业竞争格局的影响二、后危机后玻璃纤维筋行业竞争格局的变化三、2021-2026年我国玻璃纤维筋市场竞争趋势四、2021-2026年玻璃纤维筋行业竞争格局展望五、2021-2026年玻璃纤维筋行业竞争策略分析六、2021-2026年玻璃纤维筋企业竞争策略分析第九章 玻璃纤维筋重点企业竞争分析第一节 A一、企业主要产品概况二、竞争优势分析（含产能）三、2016-2020年经营状况（收入及市占率）四、2021-2026年发展战略第二节 B一、企业主要产品概况二、竞争优势分析（含产能）三、2016-2020年经营状况（收入及市占率）四、2021-2026年发展战略第三节 C一、企业主要产品概况二、竞争优势分析（含产能）三、2016-2020年经营状况（收入及市占率）四、2021-2026年发展战略第四节 D一、企业主要产品概况二、竞争优势分析（含产能）三、2016-2020年经营状况（收入及市占率）四、2021-2026年发展战略第五节 E一、企业主要产品概况二、竞争优势分析（含产能）三、2016-2020年经营状况（收入及市占率）四、2021-2026年发展战略第三部分 行业前景预测第十章 玻璃纤维筋行业发展趋势分析第一节 2021-2026年中国玻璃纤维筋市场趋势分析一、2021-2026年我国玻璃纤维筋发展趋势分析二、2016-2020年我国玻璃纤维筋市场趋势总结三、2021-2026年我国玻璃纤维筋市场发展空间第二节 2021-2026年玻璃纤维筋产业发展趋势分析一、2021-2026年玻璃纤维筋产业政策趋向二、2021-2026年玻璃纤维筋技术革新趋势三、2021-2026年玻璃纤维筋价格走势分析四、2021-2026年国际环境对行业的影响第十一章 未来玻璃纤维筋行业发展预测第一节 未来玻璃纤维筋需求与消费预测一、2021-2026年玻璃纤维筋产品消费预测二、2021-2026年玻璃纤维筋市场规模预测三、2021-2026年玻璃纤维筋行业总产值预测四、2021-2026年玻璃纤维筋行业销售收入预测五、2021-2026年玻璃纤维筋行业总资产预测第二节 2021-2026年中国玻璃纤维筋行业供需预测一、2021-2026年中国玻璃纤维筋供给预测二、2021-2026年中国玻璃纤维筋产量预测三、2021-2026年中国玻璃纤维筋需求预测四、2021-2026年中国玻璃纤维筋供需平衡预测五、2021-2026年中国玻璃纤维筋产品价格预测六、2021-2026年主要玻璃纤维筋产品进出口预测第四部分 投资战略研究第十二章 玻璃纤维筋行业投资现状分析第一节 2016-2020年玻璃纤维筋行业投资情况分析一、2016-2020年总体投资及结构二、2016-2020年投资规模情况三、2016-2020年投资增速情况四、2016-2020年分行业投资分析五、2016-2020年分地区投资分析六、2016-2020年外商投资情况第十三章 玻璃纤维筋行业投资环境分析第一节 经济发展环境分析一、2016-2020年我国宏观经济运行情况二、2021-2026年我国宏观经济形势分析三、2021-2026年投资趋势及其影响预测第二节 政策法规环境分析一、2016-2020年玻璃纤维筋行业政策环境分析二、2016-2020年国内宏观政策对其影响分析三、2016-2020年行业产业政策对其影响分析第三节 技术发展环境分析一、国内玻璃纤维筋技术现状二、2016-2020年玻璃纤维筋技术发展分析三、2021-2026年玻璃纤维筋技术发展趋势分析第四节 社会发展环境分析一、国内社会环境发展现状二、2016-2020年社会环境发展分析三、2021-2026年社会环境对行业的影响分析第十四章 玻璃纤维筋行业投资机会与风险第一节 玻璃纤维筋行业投资效益分析一、2016-2020年玻璃纤维筋行业投资状况分析二、2021-2026年玻璃纤维筋行业投资效益分析三、2021-2026年玻璃纤维筋行业投资趋势预测四、2021-2026年玻璃纤维筋行业的投资方向五、2021-2026年玻璃纤维筋行业投资的建议六、新进入者应注意的障碍因素分析第二节 影响玻璃纤维筋行业发展的主要因素第三节 玻璃纤维筋行业投资风险及控制策略分析第四节 玻璃纤维筋行业投资可行性研究

来源：阿尔法工场作者：灰色钻石、刘拓奇、刘嘉俊、蛇头、上帝是个小孩四大预期差（四）：蓬勃发展的新材料业务在2002年刚接手中国建材的前身—亏损累累、资不抵债的中新集团(SH:601512)时，宋志平先生就在公司管理层的战略研讨会上说过一段很耐人寻味的话：“今天吃不上饭是因为昨天没想清楚，今天想不清楚战略，明天照样吃不上饭。”在宋志平先生执掌中国建材长达17年的历程中，为这家企业的发展注入了深入其骨髓的战略前瞻性的基因。因此，早在2006年中国建材上市之时，宋总就判断未来过剩经济可能出现和低碳时代的到来，提出了“两个大力”战略，即大力推进水泥、玻璃的联合重组，结构调整和节能减排；大力发展新型建材、新型房屋、新能源材料。并在2017年中国建材和中材股份“两材”强强合并重组后，进一步提出了“四大转型”和“三条曲线”的转型升级思路。【1】四大转型如下：（1）高端化：建材行业改革开放后40年成长，中国在很多领域从跟跑者变成并跑者或领跑者，所以中国建材将产品定位迈向高端化；（2）智能化：人类进入了AI智能化的时代，中国建材也顺应这一趋势，旗下很多工厂，像水泥厂、玻璃厂、新材料厂都大量使用机器人，极大的提高了生产效率和大幅降低生产成本；（3）绿色化：中国建材旗下的大量工厂的整个厂区都非常的漂亮，像“花园中的工厂、森林中的工厂、草原上的工厂、湖水边的工厂”，并利用自身技术，服务于社会环保事业；（4）国际化：中国建材走了另一条国际化道路：向海外输出工程技术服务（如输出性价比极高的中高端技术和装备）并进行海外投资。【2】三条曲线战略如下：（1）第一条曲线主要是指水泥等基础材料行业的结构调整和深度整合；（2）第二条曲线是大力发展新材料、新能源、新型房屋等“三新”产业，保障集团利润来源慢慢的趋于多样化和持续的成长性，降低公司运营整体性的风险；（3）第三条曲线是积极探索制造服务业等新业态；像大研发、互联网+、检测认证碳交易、EPC工程、智慧工业等都包含在这条曲线里，为公司长期的可持续发展奠定长期的战略基础。正是基于此，中国建材不但在水泥、骨料、混凝土、环保一体化的运作上具备相较于海螺水泥更完整的产业链优势，还在石膏板、玻璃纤维、风电叶片、新型房屋、太阳能薄膜电池、碳纤维等新业务上持续发展壮大，慢慢撑起了中国建材利润总额的近半壁江山，为公司从传统产业转型升级打下了牢固的基础。上市公司的控股架构如下图：下面我们简单罗列下中国建材的快速扩张的新材料板块：1、北新建材(SZ:000786)石膏板业务现在国内市场占有率60%+，产品品质优良，全球美誉，目标国内市场份额80%，全球市场份额50%，目前已选定30个国家做为扩张的首批目标。石膏板也是一个低货值高消耗的产品，在产品原料市场和销售市场垄断以后，具有逐年提价的确定性。在有强大的协同效应的基础上，快速进入防水产业，这个产业比石膏板产业大10倍，目前市场还处于极度分散，产品品质整体低质的阶段。长期看，北新建材未来5年到7年利润破百亿人民币或许也不是不可能完成的任务。2、中国巨石(SH:600176)中国巨石总裁张毓强当选“2019经济年度人物”。他带领中国巨石彻底打破国外技术垄断，成为玻纤工业全球第一，领先第二名一倍之多，在国际化方面，这几年成功在全球布点，国际化持续推进中。2019年中国巨石凭借人均400吨的生产效率，让智能制造从宏伟蓝图变为现实生产力，开辟了中国制造迈向高质量发展的新路径。3、中材科技(SZ:002080)2019年利润大幅增长，三大主业2020年共振向上。公司主营业务为玻纤、叶片和隔膜，是全球第三大、中国第二大玻纤制造商，2018年占全球/中国市场份额分别为10%/16%；国内风电叶片第一大生产商，2018年国内风电叶片市占率27%；国内第二大湿法隔膜龙头企业，产能/销量迅速增加，业绩有望超预期。公司在湿法隔膜上近期目标国内第一，同时在新能源汽车领域里还储备了高压气瓶技术，现在也处于国内领先地位。2019年8月，中材国际以增资入股的方式以9.97亿元收购湖南中锂60%股权，让湖南中锂成为公司控股子公司。交易完成后，中材科技各种优势资源的匹配，包括技术、管理以及资金等，将会极大促进湖南中锂发展，并按照公司一体两翼的战略，与旗下原核心企业中材锂膜形成优势互补，战略匹配。整合后的中材国际锂电池隔膜板块，将同时具备湿法同步+异步拉伸双技术路线，产品能够满足客户多层次需求，加速进口替代。在全球新能源汽车未来高速发展的预期下，锂电池隔膜未来市场空间巨大（百亿平米级别），双方合作将会迅速形成行业领先优势，在技术、管理以及市场形成协同效应，产能直追行业龙头上海恩捷，确保实现中国建材集团在隔膜领域战略布局。4、中国复材2019年，中国复材在中国建材集团和中国建材股份的正确领导下，遵循集团战略、文化、方针、管理原则、经营措施，全力做好经营管理、改革创新、优化调整和加强党建等各项工作，努力实现高质量发展，创造了新业绩、实现了新突破。2019年，中国复材营业收入同比增长34%，利润总额同比增长69%，归母净利润同比增长151%，全面超额完成年度目标任务。风电叶片销售同比增长21%；碳纤维销售同比增长22%，营业收入同比增长30%。海上及低风速叶片项目全面建成，实现量产。中国复材旗下中复神鹰是国内最大的民用碳纤维产业龙头公司，技术领先，现在正处于快速扩张阶段。中复神鹰目前具有一定规模的T300、T700、T800和M30的碳纤维生产和销售能力，并且实现了T800级碳纤维向国内市场的供货，具备了在航空航天及重点工业领域推广应用的条件。T1000级超高强度碳纤维百吨级工程化关键技术通过了省部级科技成果鉴定，年产2万吨高性能碳纤维项目2019年5月在西宁破土动工。公司大力开展技术创新，产学研结合成果丰硕。2019宝马正式确认未来所有纯电动汽车，使用碳纤维材料（汽车用碳纤维T300即可）；而随着成本的降低，2019年开始，风力发电所有叶片也全部用碳纤维，无人机机翼用的碳纤维，所有的客机内层用碳纤维。因此，2020年被业内成为碳纤维元年，这个潜在的每年万亿级别容量的高分子复合材料细分市场的国产替代化大潮即将开启。作为行业的国内民用碳纤维材料的绝对龙头企业，中复神鹰未来的成长空间，毫无疑问将会是相当惊人的。5、中材高新旗下高新产业有氮化硅陶瓷产业已经成型产业化，国际上3家公司之一。2019年中材高新全年营业收入同比基本持平，利润总额同比增长33%。公司持续深入推进“三精管理”，机构精简30%，“2422”压减基本达到了预期指标，盈利能力、管理效能明显提升。“双百行动”改革有序推进，法人治理结构不断优化，经理层任期制和契约化全范围推行，重点企业积极推行骨干员工持股，激励约束机制进一步完善。坚持科技创新驱动发展战略，承担3项“卡脖子”关键基础材料实现突破，两院各10个配套型号在70周年国庆阅兵式中成为亮点；3D陶瓷打印技术获得重要奖项；具有自主知识产权的氮化硅陶瓷生产线一期工程已全线贯通，江西新余建成投产发泡陶瓷墙体材料生产线。积极参与一带一路国家建设，深入南部及西部非洲国家调研各国发展情况、市场需求，推进新能源、基础建材在非洲市场的布局。2020年目标：坚定把公司建设成为先进陶瓷和人工晶体领域国内领先、世界一流科技型企业。2019年，中材高新旗下的亮点是其晶体公司。2019年晶体板块完成销售收入目标118%，同口径比上年提高26%;完成利润目标379%，同口径比上年提高403%;完成经营性净现金流目标199%，各项指标全面超额完成任务，保持了经营稳步增长，其中，收入和利润同口径比创历史新高。6、厦门标准砂厦门艾思欧标准砂有限公司成立于1999年12月22日，厦门艾思欧标准砂有限公司成立于1999年12月22日,是国家指定的国内唯一定点生产、经营中国ISO标准砂的企业。公司是由国资委直接管理的中国建材集团为主要出资人的国有企业，即中建材投资有限公司、中国建筑材料科学研究总院有限公司、平潭综合实验区城市投资建设集团有限公司、福建省福能新型建材有限责任公司、广州建材企业集团有限公司五家股东单位共同出资兴建，由中建材投资有限公司控股。公司座落在厦门市海沧区，并在漳州市漳浦县设有分公司。公司高度自动化控制的流水生产线设计年产3.5万吨ISO标准砂，是具备全球竞争力的ISO标准砂生产企业，公司已被认定为厦门市高新技术企业。2019年是新中国成立70周年，也是公司成立20周年。在集团、上级公司、董事会的直接领导下，公司坚决贯彻党中央和集团的重大决策部署，按照“六稳”工作要求，遵循新发展理念，按照集团和股份公司“保增长、重优化、抓改革、强党建”工作方针，围绕公司“稳固砂源、拓展市场、创新发展、强化党建”为主线，做了大量卓有成效的工作，凝心聚力，锐意进取，超额完成经营任务，创造历史最好业绩，开创高质量发展新局面。7、中建材投资有限公司旗下产业主要为南方石墨公司公司， 2018-2019年进行了资产瘦身。2019年5月，南方石墨新材料有限公司建成了我国首条年产20万吨微晶石墨浮选提纯现代化生产线（一期），这是目前世界上产能最大、指标最先进的微晶石墨浮选提纯生产线，填补了国内外产业和技术空白。陈代雄称，项目完成后预计可新增年产值10亿元、利税3亿元，能促进全省微晶石墨、石墨烯、动力电池材料等下游相关产业发展。以“填补国内空白”和“力争全球领先”为己任，中国建材在这轮中国经济转型升级的大潮中在全力以赴地做新材料，并选定的十大新材料“种子”企业目前看成绩斐然。截止2019年底，中国建材石膏板产能27亿平方米、玻璃纤维产能265万吨、风电叶片产能16GW，均位居世界第一；其碳纤维、超薄电子玻璃、薄膜太阳能电池、锂电池隔膜、高精工业陶瓷这五大新材料板块也已经成为中国第一或已经进入全国前三，在快速冲击中国第一的过程之中。因此，中国建材的新材料业务在能慢慢撑起整个控股公司利润总额半壁江山，也丝毫不令人奇怪。无怪乎，宋志平先生在《改革心路》里提到：在2017年央企创新成果展上，国务院领导同志在视察了中国建材的新材料产品线后，不但表扬了中国建材在创新方面所做的努力，还高兴的说：“中国建材可以不叫中国建材了，可以改成中国材料了。”这或许也将一语成谶，为中国建材未来长期的升级成长指明了方向。分析完了上述市场整体上对中国建材这家企业的预期差及认知差，我必对中国建材持有上市部分资产进行估算。（五）对中国建材整体投资价值的重估第一部分：持有上市股份和未上市部分资产的估算【1】新材料板块估算：（1）上市资产部分从上面的数据中可以发现中国建材新材料板块上市部分为中国建材在2018年全年贡献了21.35亿的净利润。2019年度，受北新建材子公司泰山石膏和美国企业诉讼的一次性和解17亿巨额赔付的影响，北新建材截止2019年三季报业绩亏损1083万，新材料板块上市部分2019年前三季度为中建材贡献的利润为10.31亿元。如果扣去北新建材的17亿非经常性亏损，2019年前三季度中国建材的新材料板块实际贡献的经营性净利润为16.74亿，和去年同期基本持平。考虑到北新建材在2020年度不会再有如此大的非经常性亏损，其主业石膏板行业已经做到全球第一，具有强大的护城河；以及收购禹王等防水行业老牌企业强势切入防水行业，带来公司新的利润增长点，预期北新建材在2020年的业绩将继续回到增长的轨道，二级市场近期的股价表现明显也体现了投资者的相关预期。而中国巨石作为玻纤行业的龙头，其产品价格在2019年下半年的的全面反转；以及中材科技玻纤和风电叶片这块的景气复苏，其第三主业锂电池隔膜产线在2019年下半年度的大规模投产；预期2020年度，中国巨石和中材科技的业绩都将比2019年度有较大的提升。由于中国巨石和中材科技有部分主业处于同业竞争状态，在2017年完成两材合并后，这部分业务有较强的整合需求，会进一步提升两家企业的经营效率，也会在2020年度，给两家企业的股价提高较大的催化因素。综合看，中国建材的新材料板块的这三家A股上市公司整体发展趋势良好，估值水平整体也不高，未来依然具有较大的成长潜力。而根据2020年1月23日收盘市值计算，中国建材持有这三家A股上市公司总市值合计人民币391.16亿。（2）非上市资产部分中建材投资2018 年度亏损的主要原因是南方石墨有限公司由于政府关闭制品公司煤矿，计提采矿权减值损失，业务销量同比下降，利息支出金额较大造成亏损。值得关注的是，中国复材持有27.1%的中复神鹰，作为国内最大的民用碳纤维龙头，目前6000吨的产能高于目前A股上市最大的军用碳纤维龙头光威复材3100吨近一倍。未来如果中复神鹰能在A股上市，其市值相信不会低于光威复材。截止2020年1月23日收盘，光威复材A股总市值243.11亿；如果保守估计，按中复神鹰估值等同于目前光威复材计算，中国复材持有的这27.1%的中复神鹰，估值预期将不低于65.88亿。【2】工程及其他业务估算（1）上市资产从上表中可以发现，中国建材的工程业务板块的旗舰公司中材国际在2018年度为中国建材贡献了5.48亿净利润，在2019年前三季度为中国建材贡献了4.62亿净利润，有相当稳定的成长性。根据2020年1月23日收盘市值计算，中国建材的工程及其他业务板块直接或间接持有的三家上市公司，合计持股市值约人民币57.2亿元。（2） 非上市部分从上表可以发现，中国建材的工程及其他业务并表的涉及三家主要企业，2018年度合计为中国建材贡献利润人民币7.5亿元。中国建材控股是一家纯投资公司，该公司持有的上市资产如下：【3】持有的A股上市水泥资产估算按上表可以计算出，截止2019年9月30日，宁夏建材、天山股份祁连山对应中国建材的可并表利润为9.11亿元；而截止2020年1月23日，中国建材直接或间接持有的九家上市水泥公司的市值合计约人民币147亿。【4】持有上市及未上市资产估算总结：根据我们上面的分析，中国建材无论水泥产业链相关业务，还是新材料、工程等各项业务，整体均处于蓬勃向上的发展趋势。即使扣除其经营数据不断向好，占其2018年度净利润近80%，2019年三季报净利润95%的未上市的水泥业务，其剩余控股和参股的A股水泥上市公司，以及其他控股和参股的新材料、工程等企业的持股市值，已经和中国建材的总市值相当，而这还不包括中国建材未来可能上市的中复神鹰等潜在的新材料巨头的持股市值，可见股价的安全边际极高，长期投资价值凸显。第二部分：中国建材估值综论【1】股价及相对估值的预期差先回顾下头部水泥企业2018年开始2年相对恒生指数的涨跌幅，其中海螺使用00914.hk的价格作比较，华新水泥使用上海B股的价格表现作比较，这样可以充分反映中外资综合的反映。从统计图表看，我们发现业绩改善幅度最大的中国，这两年的股价涨幅却远远落后于其余3家头部企业。对比估值和股价表现，我们认为在2018年，市场对于水泥行业的格局改善未有充分认知，仍然以强周期行业对水泥行业进行评估，直到2019年度其余钢铁、玻璃、电解铝等受益于供给侧政策已经下行，而水泥行业依旧保持强势增长后，市场部分先知先觉人士注意到水泥行业竞争格局大为改善，其TOP10熟料产能市占率达到60%。这一认知的改变，体现在股价和估值上就是双双上扬。但是就以海螺不到9倍的pe足以匹配其市场第二地位、强劲的现金流以及稳定的业绩回报吗？我们认为海螺15倍PE的估值才是国际通行的标准。那么中国建材其股价涨幅远落后于主流水泥企业，估值更是远低于同类的估值是否恰当呢?我们认为基于中国建材的业绩潜在升幅、优于海螺的现金流状况及极具突破性的新材料研发，15倍PE的估值绝对属于一种低估。【2】EV/EBITDA计算的带来的预期差注：上述计算EV时未扣除货币资金，中国建材*1和*2在有息负债的差别主要是永续债属于负债还是股东权益，我们认为其债券属性更多。此外中国建材*1和*2在EBITDA的差别主要是针对建材2018年财报较2017年多计提的加回，计算过程如下：经过调整计算后，可以看出本来可比公司里面中国建材的倍数是7.53，大于海螺A的6.94位列最高；但是调整后中国建材的倍数是6.28；仅仅高于华润水泥的6.21。由于有较大的债务可以用来减债，我们采用保守假设：（1）ebitda未来不增长，（2）所得税支出维持在对应ebitda时的63亿（有未弥补亏损的税盾），（3）少数股东权益每年增长50亿，（4）资金成本在未来不下降，维持在5%；（5）在税务和利息支出后，所剩余资金用来还债；（6）企业价值不变。经过推演，我们发现公司有息负债在2024年底可能仅剩62.4亿，公司可能将在2025年进入无债务状态。股权价值为2731亿元人民币，按目前汇率计算为3060亿元，即对应每股36.27港元，持有收益率为315.59%。如果计算在2025年公司骨料业务可能实现7亿吨销量，每吨的销售净利润为20元，该部分新增年利润为140亿元，对应20倍的pe，即增加2800亿元市值。在5年内，新材料业务包括炭纤维、石膏板、玻纤复合材料、防水业务等新增30亿元利润，对应20倍的pe，即增加600亿元市值。综上所述，中国建材在2025年的市值范围在3060亿-6460亿元，即对应股价在36.27-76.58港元。第三部分：未来展望亚马逊的总裁贝索斯曾在被采访时说：“我经常被问到一个问题：“未来十年，会有什么样的变化？”但我很少被问到：“未来十年，什么是不变的？”我认为第二个问题比第一个问题更重要，因为你需要将你的战略建立在不变的事物上。”从产业投资角度，把有限的资源 all in 在不变的事物上，毫无疑问是正确的战略抉择。宋志平先生在其《改革心路》一书里写到其在推动水泥行业市场竞合和联合重组前，访问拉法基总裁乐峰先生时两人的几句对话。乐峰当时问宋志平说：“宋总，您认为未来50年有没有一种材料能代替水泥？”宋总想了想说：“没有”。乐峰回应说：“我认为也没有”。两位产业大佬的这段简短却意味深远的对话，诠释了水泥行业长期可靠投资逻辑，也向所有投资者揭示了宋总带领中国建材推动推动中国水泥产业战略整合的真正价值所在。众所周知，现在很多产品迭代很快，甚至面临颠覆性创新，如传统汽车面临电动汽车的替代等，但水泥在目前可预见的未来还没有真正意义上的替代品出现。中国有90%的铁矿砂靠进口，木材一大半也都靠进口，而水泥的原料石灰石在中国储量超过9万亿吨，完全自给自足；中国人同时又有使用水泥的偏好，因此水泥在中国毫无疑问是性价比最好的建筑胶凝材料。同时，宋志平先生也在其《改革心路》一书里提到：改革开放以来，水泥价格基本就没涨过，而煤炭、钢铁的价格翻了好几番，过去水泥是煤炭价格的三倍，现在煤炭是水泥价格的三倍。中国的水泥价格，长期低于100美元/吨的全球平均价格，长期在低位区域徘徊。但这轮供给侧改革后，水泥龙头企业的竞争格局明显改善：2007年时水泥行业龙头海螺水泥和中国建材，合计市场占有率仅10%，2011年是16.2%，到行业底部2015年是21%，到2018年集中到了30%以上，两家公司对行业的影响力不断增强，两家中任意一家公司的占有率（海螺14%，中国建材16+%），都超过煤炭三强神华、中煤、陕煤三家公司的合计市场占有率。因此，虽然2016年供给侧改革开始后水泥价格出现了一定幅度的上涨，但在良好的竞争格局下，水泥价格仍然具有长期稳定向上的巨大动力，水泥股的盈利周期未来远远强于煤炭股，将不再是一个另投资者感到难以接受的投资逻辑了。当然，整个水泥行业也同样面临转型升级的任务，包括深化供给侧改革、技术进步、节能减排等。尤其在技术进步方面，中国建材明确了水泥产品坚持“高标号化、特种化、商混化、制品化”，力主淘汰32.5水泥，做大特种水泥和混凝土规模，大力推动水泥制品化和装配式建筑产品的发展。相比海螺水泥只是在水泥业务上的一枝独秀，未来业绩增长更多需要依靠产品涨价和缓慢增长的骨料业务布局。中国建材无论从水泥、骨料、混凝土等水泥全产业链一体化布局，还是旗下各大业务板块和各子公司的协同发展，都显露出良好的发展态势，部分新材料公司业绩处于爆发式增长的前夜，未来或将给投资者带来一个又一个的惊喜。同时，中国建材集团3.8万研发人员的支持，也是公司各项新材料业务保持长期成长能力的巨大技术保障，也保障了中国建材进入任何一个新材料细分领域，都能快速杀入行业的前三。考虑一家企业估值的天花板，必须要评估这家企业的所处的赛道是否够长够宽。如果说水泥行业是整体千亿级别的赛道，那么海螺水泥毫无疑问是这条赛道上目前最强的选手，或许可以享受该行业的最高估值。但是中国建材在水泥、骨料、混凝土整条产业链上更完善的整体布局，却保证了自己在这条未来必然被拓宽的赛道上，一直会成为海螺最强的竞争对手，甚至具备慢慢的成为超越者的坚实基础。而在新材料领域，N条百亿、数百亿，甚至千亿行业利润的赛道，正在逐渐的显现。但在这些赛道中，海螺基本都缺席其间，同时也很难再获得布局其中取得重要行业地位的机会。而中国建材，却早已在这些赛道中精准的卡好了自己的战略位置，并在多条长长的优质赛道中，成为行业的龙头玩家。但港股恶劣的市场环境，却完全并没有给中国建材在这么多条优质赛道中坚实的行业地位以合理的估值水平，整个市场对该公司的整体认知很明显具有巨大的偏差。我们预期中国建材良好的经营性净现金流增长情况将会在未来数年得到持续的保持，该公司正处于一个戴维斯双击的超级拐点之上，到2025年后经营性净现金流或将达到800亿规模，伴随着公司未来几年每年被动降负债的预期（负债率20%以下）和资产加速多年折旧计提后，公司现金流转化为利润预计也将达到80%的水平，预期届时公司整体净利润可能将达到600亿的水平，归属于上市公司的净利润或超500亿人民币，成为全球最大的基础材料和新材料产业巨无霸集团，慢慢的在N条优质赛道上不断做大做强，蜕变为真正意义上的“中国材料”，最终市值超越5000亿港币，或许只是时间问题。 （完）

来源：智通财经网智通财经APP获悉，东北证券发布研究报告称，预计晨光新材（605399.SH）2021-2023年实现营收10.43/12.85/16.28亿元，实现归母净利润1.79/2.13/2.67亿元，对应PE分别为18X、15X、12X，今年PEG为0.45，建议给予25倍PE，对应市值44.76亿，首次覆盖，给予“增持”评级。东北证券指出，2018年我国功能性硅烷消费总量约为17.10万吨。预计2018-2023年我国功能性硅烷消费年均增长约10.2%，2023年国内消费将达到27.78万吨。公司作为国内功能性硅烷产业产品最丰富、产业链最长生产企业之一，有望直接受益于行业发展。东北证券主要观点如下：1.国内功能性硅烷产业产品最丰富、产业链最长生产企业之一。晨光新材成立于2001年，有两个生产基地，分别位于江西省九江市湖口高新技术产业园区和江苏省丹阳市。公司专注于硅烷偶联剂原料、中间体、成品的研发、生产与销售。目前主营产品按照不同的官能团分为氨基硅烷、环氧基硅烷、氯丙基硅烷、含硫硅烷、原硅酸酯、甲基丙烯酰氧基硅烷、乙烯基硅烷、烷基硅烷、含氢硅烷等产品。公司凭借多年优势积累，已经与1800多家企业建立良好的合作关系，包括迈图、赢创、硅宝科技和润禾材料等国内外知名企业。2.功能性硅烷应用广泛，下游领域持续增长推动行业发展。功能性硅烷主要受益于绿色轮胎、房地产竣工周期和复合材料等拉动。2020-2027年全球绿色轮胎市场预计复合增速9.3%达到1392亿美元，高速发展带动绿色轮胎等需求。国内外房地产竣工周期共振，有望拉动建筑用胶需求。复合材料应用前景巨大，玻璃纤维替代钢、铝、木材、PVC等传统材料推动全球玻璃纤维行业持续增长。2018年我国功能性硅烷消费总量约为17.10万吨。预计2018-2023年我国功能性硅烷消费年均增长约10.2%，2023年国内消费达到27.78万吨。3.6.5万吨有机硅新材料扩能，进一步强化功能性硅烷优势。公司通过募集资金延伸和丰富功能性硅烷产业链，新增产业链上游原材料硅粉和烯丙基缩水甘油醚的生产，扩大现有优势产品KH-560产能1.5万吨、CG-150产能6000吨，同时新增2个中间体和8个功能性硅烷产品，届时公司功能性硅烷产能将达到11.1万吨，产品结构得到进一步丰富，功能性硅烷产业链得到纵向和横向延伸和完善，公司全产业链立体发展优势将得到进一步强化。项目建成后，预计贡献年均销售收入约20.61亿元，年均净利润2.05亿元。风险提示：新建工程进度不及预期；产品价格持续下跌。

中商情报网讯：2018年家居建材行业直面洗牌，全装修与定制化企业不断挤压市场份额，装饰材料行业竞争加剧。家居建材市场面临需求饱和，本地市场下行风险，行业产能过剩以及增长放缓的趋势。目前行业已进入快速洗牌期,中美贸易摩擦在市场上造成了新的不确定性。总体来看，家居建材行业面临形势较为严峻，但行业规模增长速度仍处在较快水平。中国家居建材市场规模保持增长，2018年市场规模达4.8万亿元。随着信息和互联网技术的发展以及互联网对传统行业的渗透，传统建材行业迎来互联网所带来的机遇。2019年政策利好正在释放，市场走势正在筑底，跨界融合已显成效，智能、智慧推动新一轮发展。为了更好的了解我国家居建材行业的发展，中商产业研究院特推出《2019年中国家居建材行业市场前景研究报告》。报告从家居建材行业概况、家居建材行业驱动因素、家居建材行业发展现状、家居建材行业重点企业四大方面剖析我国家居建材行业，最后总结目前家居建材行业发展痛点，进一步分析家居建材的潜在市场规模及发展趋势。以下是报告详情：PART1：家居建材行业概况家居建材是装修必备材料，也是一个成熟的行业。家居建材包括：天花板、瓷砖、门、窗、锁、玻璃、灯具、地板，卫厨，壁纸等均属家居建材。PART2：家居建材行业驱动因素“十三五”期间二胎政策全面放开，家装需求预期得到进一步改善。此外，随着城中村、棚户区改造工程不断推进，以及各地对农村居民进城购房以补贴等多种方式进行鼓励，多元政策带来的持续利好下，家居建材市场有望维持健康发展。从数据来看，近几年我国婚姻登记对数始终维持在1000万对以上，婚房装修带来的刚性需求为行业提供了稳定支撑。2008年到2013年我国结婚率和结婚人数处于上升的状态，2013年则是拐点，此后结婚率和结婚人数连续5年下跌。2018年结婚率跌至7.2‰，结婚人数1010.8万对，比上年下降4.9%。2018年，全国育龄妇女人数约为3.46亿人。全面放开二胎，这两年二胎生育需求集中释放，未来，二孩的出生数量或减少。家居建材行业与房地产行业景气度紧密相关，主要需求来自于房屋交易，包括新房和二手房。2018年房地产市场坚持“房住不炒”主基调，各地房地产调控表现趋紧趋严，但2018年10月开始部分城市调控政策略有放松。2018年我国住宅销售面积为14.8亿平方米，同比增长2.2%，住宅竣工面积6.6亿平方米，同比下滑8%。2018年国房景气指数101.85，行业景气度高，房地产发展为家居建材市场创造需求。PART3：家居建材行业发展现状2018年全国建材家居市场竞争激烈，但行业发展不断推陈出新，在新模式、新思路、新技术的变革作用下有所突破。整体而言，我国家居建材行业总体情况如下：BHI为全国建材家居景气指数的简称，反映了建材家居装饰装修材料的景气度及市场走向。2016年-2017年，BHI均有较大波动，2017年全年建材家居市场走势整体低位运行于2016年。2018年我国家居建材市场出现了转机。2019年上半年BHI走势符合预期。全国建材家居市场行业发展低位维稳向好，行业转型升级仍潜力巨大。2019年6月BHI为101.54，环比下降11.71点，同比上涨17.49点。经过多年发展，我国家居建材行业已成为成熟行业，行业饱和度也逐渐增强。从市场销售规模来看，国内规模以上家具建材卖场销售额总体呈下降趋势，2018年后逐渐回暖。2018年全年累计销售额为9661.6亿元，同比上涨5.32%。2019上半年全国规模以上建材家居卖场累计销售额为4647.0亿元，同比上涨4.70%。6月销售额为858.4亿元，环比下降8.32%,同比上涨12.97%。目前全国建材产业上市企业最多的是安徽省和广东省，其次是陕西省、浙江省和北京市。从地图来看，我国建筑产业上市企业最多的区域是中部沿海地区。未来，随着产业升级和优化，部分建材产业上市企业有望往内陆转移，内陆省份应该制定具有吸引力的招商引资政策和具有实操性的奖励机制。投资人员或企业应该密切关注当地产业转移政策及内陆招商优惠政策等。2018年建材工业规上企业完成主营业务收入4.8万亿元，同比增长15%，利润总额4317亿元，同比增长43%，销售利润率9.0%。其中，水泥主营业务收入8823亿元，同比增长25%；利润1546亿元，同比增长114%。平板玻璃主营业务收入761亿元，同比增长7.2%；利润116亿元，同比增长29%。卫生陶瓷、防水材料、玻璃纤维及制品、石灰石膏制品、非金属矿利润总额同比分别增长15.9%、26.6%、29.2%、41.5%、10.3%。PART4：家居建材行业重点企业分析本报告重点介绍了北新建材、兔宝宝、蒙娜丽莎、海螺水泥以及友邦吊顶等五大家居建材企业。北新建材是一家集品牌、研发、生产、销售及服务为一体的综合性新型建材产业集团。公司主营石膏板，产能全球第一，国内市占率超过一半，成功覆盖高端市场和中端市场。旗下两大品牌“龙牌”和“泰山”产品拥有极高的品牌知名度和美誉度。“龙牌”纸面石膏板作为中国新型建材行业的龙头产品，是中国纸面石膏板产业名副其实的第一品牌。PART5：家居建材行业问题分析及趋势预测我国建材家居业经过几十年的发展，取得了长足的进步，但还存在许多问题和不足。本文仅展示报告部分内容，完整报告请下载《2019年中国家居建材行业市场前景研究报告》，http://wk.askci.com/details/668b1c48a94542979fce19cd1ba66668/