保险行业研究

中商情报网讯：保险，是指投保人根据合同约定，向保险人支付保险费，保险人对于合同约定的可能发生的事故因其发生所造成的财产损失承担赔偿保险金责任，或者被保险人死亡、伤残、疾病或者达到合同约定的年龄、期限等条件时承担给付保险金责任的商业保险行为。保险规模不断扩大随着居民可支配收入的不断增长，我国保险保费规模也越来越大。数据显示：2016-2020年我国保险保费由3.1万亿元上增至4.5万亿元。预计未来两年我国保险保费将继续保持7.8%的增长率上涨。数据来源：中国银行保险监督管理委员会、中商情报研究院整理参保人数逐年增长数据显示，2020年全年城镇新增就业1186万人，明显高于900万人以上的预期目标，完成全年目标的131.8%。从失业率来看，2020年年均城镇调查失业率为5.6%，低于6%左右的预期目标。截至12月底，全国基本养老、失业、工伤保险参保人数分别为9.99亿人、2.17亿人、2.68亿人。数据来源：中商情报研究院整理保险基金支出达5.8万亿从保险基金方面来看，2020年我国三项社会保险基金支出有所增长，从2016年的35591亿元增长至2020年的57502亿元。2020年，我国三项社会保险基金总收入5万亿元，总支出5.75万亿元。更多资料请参考中商产业研究院发布的《中国保险行业市场前景及投资机会研究报告》，同时中商产业研究院还提供产业大数据、产业情报、产业研究报告、产业规划、园区规划、十四五规划、产业招商引资等服务。

近年来，我国保险市场发展迅速，保险细分市场结构化差距也越来越明显，其中人身保险市场发展规模和成熟度都远高于财险市场，未来财险市场发展空间较大。保费收入人身险为主、财产险为辅2016-2020年，我国保险行业细分业务保费收入总财产险占比微幅上升，二人身险保费规模占比下降，截止2020年，我国财产险保费规模达3.33万亿元，占原保费收入的73.6%；人身险保费收入1.19万亿，占原保费收入的26.4%人身保险行业保险深度高于产险2011-2020年，我国人身保险深度不断上升，2017年我国人身保险深度增长至3.26%，但随后2018年开始我国人身保险深度增长趋势出现不稳定态势，2020年我国人身保险深度为3.28%。由此可见，2018年后我国人身保险保费收入增长速度较GDP增长率优势下降，人身保险保费收入对我国GDP的贡献率出现波动。尽管如此，人身险深度业远高于产险深度。财险密度远低于人身险密度2011-2019年，我国人身保险密度保持增长趋势。2019年，我国人身保险密度首次突破2000元/人，达到2213.85元/人，同比增长13.28%。而财险密度增速缓慢，2011-2019年年均增速仅为10.36%低于人身险保险密度的年均复合增速(13.27%)，2019年仅为832.04元/人，与人身险差距甚远。人身险市场化程度更高2020年，我国人身保险公司保费收入排名前十位，公司分别为中国人寿、平安人寿和太平洋人寿，保费收入分别为6129亿元、4760亿元和2084亿元，市场份额占比分别为19.35%、15.03%和6.58%。CR3市场份额40.96%，远低于财险市场CR3份额，市场化程度更高。2020年，我国财产保险公司保费收入排名前十位，公司分别人保财险、平安财险、太平洋财险，保费收入分别为4320亿元、2858亿元和1467亿元，市场份额占比分别为31.08%、21.04%和10.80%。CR3市场份额63.64%。市场集中度较高。通过对比可知，我国财产险尚处初级发展阶段，未来发展空间巨大。（文章来源：前瞻产业研究院）

（报告出品方/作者：中信证券，童成墩、邵子钦、田良、薛姣、陆昊）国际经验：并购改变商业模式，提高估值全球保险公司普遍面临低估值困境观察 1990 年以来全球保险公司的 PB，财险公司整体维持较低估值，寿险公司整体估值屡创新低。保险公司整体估值表现不佳主要受以下三点因素影响：1、90 年代以来发达经济体长期利率趋势性下行，10 年期国债收益率从 90 年代的 6%~10%逐渐下行到 0 甚至负利率，并且没有表现出反转趋势；2、发达经济体保费增长陷入停滞，2000-2019 年发达国家直保保费收入 CAGR 仅为 2.3%。3、财险公司估值低位波动则主要与市场充分竞争下的承保周期以及随机性很强的巨灾风险相关。全球保险公司应对之道：寻求转变保险公司要提升估值需要解决上述问题，即对冲利率下行风险、寻找增长点和增强盈利稳定性。通过对全球保险公司系统性梳理，我们发现部分公司有效解决了上述问题，分为四类：专注于财险市场，成为细分市场龙头或者区域龙头。如专注车险的前进、Admiral，专注于商业保险的 W.R.Berkeley 和专注于特种风险的 Markel；以及加拿大财险 龙头 IFG，北欧财险龙头 Sampo 等。良好的区域定位，受益于新兴市场寿险高增长。如受益于亚太新兴市场的 Prudential、AIA，以及中国平安等中资保险公司。以保诚为例，保诚积极开拓亚洲和非洲新兴市场，在发达市场增长基本陷入停滞后获得第二增长点。立足资产负债能力，向财富管理和资产管理转型。如 Legal & General、GreatWest Life、Sun Life Financial 和 Allianz 等。与寿险业务不同，资产管理和财富管理通常采用轻资产模式运营，利率风险敞口较低，增强了公司对利率下行的抵御能力。围绕保险主业，打通产业链，与主业产生协同。如打通健康产业链的 United Healthcare。转型健康管理为公司带来了额外的收入来源，并与保险主业产生高度协同，相互促进。并购是转变保险商业模式的有效手段在上述积极转变的保险公司中，发挥保险长期资金优势，围绕保险主业进行产业链并购是保险公司培养新能力、建立新商业模式的有效手段，具体看：加拿大 Intact Financial Group 通过并购巩固龙头地位。2002 年公司收购 Zurich North America Canada，市场份额由 12%提升至 15%；2004 年公司收购 Allianz of Canada，保费规模扩张接近 20%；2011 年公司收购 AXA Canada，保费规模 扩张 40%以上；2012-2019 年公司又先后收购 6 家保险公司和 1 家维修服务公司，截至 2019 年末公司在加拿大财险市场的市场份额为 17%，高出第二名 8 个百分点，处于绝对的龙头地位。英国 Legal&General 通过并购拓展全球养老金业务。公司在 20 世纪 30 年代通过收购纽约 MetLife 的养老金业务进入美国市场，并后续持续收购荷兰、法国等国家的寿险公司进行全球业务拓展。德国 Allianz 通过并购加强资产管理能力。公司目前第三方资产管理公司之一 PIMCO 即为收购而来，截至 2019 年末其管理的 AUM 占集团总 AUM 比重达到 58.6%，是集团管理规模最大的资管部门。后文会进行具体的阐述。美国 United Healthcare 通过并购打通健康产业链。2019 年联合健康的健康管理部门 Optum 营运利润贡献达到 47.5%，而 Optum 在发展中进行了大量的健康领域的投资并购。后文会进行具体的阐述。日本 Tokio Marine 通过并购进入美国市场，提升盈利和盈利稳定性。Tokio Marine 是近三年日本估值最高的保险公司之一，在美国和欧洲市场进行了大量的收购，2010-2018 年公司日本业务保费收入 CAGR 为 3.3%，而海外业务保费收入 CAGR 为 16.3%，公司的 ROE 从 4%左右提升至 7%左右，盈利稳定性大幅提升。随着保险市场逐渐走向饱和，保险公司并购的思路也在发生转变，从“扩张”走向“求变”，从单一行业拓展走向跨行业协同。保险公司进行并购的主要目的逐渐从进行同行业整合、寻找新型保险市场转变为改变商业模式、寻求技术赋能。根据毕马威 2020 年的调查，在考虑未来三年进行并购活动的保险公司中，37%并购的首要目标是转换商业模型， 24%并购的首要目标是通过并购来转变经营模式，想要通过并购来扩大市场份额的仅为 9%；在次要目标的选择中，新经营能力和新技术体系也是保险公司考虑最多的因素。而在毕马威 2015 年的调查中，保险公司进行并购的主要原因是行业整合和进入新兴市场等。在通过并购实现跨产业协同的保险公司中，德国安联通过并购强化了自身资产管理能力，为公司创造了新的增长点；而美国联合健康通过并购实现了保险产业与医疗健康产业的闭环。欧洲案例：德国安联成功转型资产管理并购背景：安联需要在保险以外寻求新的增长点。安联最大的市场，欧盟保险市场在 2000 年前后便已进入平台期。1995-2000 年，欧盟总保费收入 CAGR 为 10.9%，进入 21 世纪以后，保费收入增速震荡下行，2000-2010 年 CAGR 为 3.1%，2010-2018 年 CAGR 仅为 2.1%。并购方向：1998 年，Allianz 决定将资产管理业务作为自身核心业务，2011 年设立 Allianz Asset Management（AAM），统一管理旗下投资公司。AAM 是险资中极少数以第三方资产为主的受托机构，2019 年公司 AUM 为 22680 亿欧元，其中第三方 AUM 为 16860亿欧元。当前Allianz自身保费投资由总部直属机构Allianz Investment Management （AIM）负责。第三方资产管理则分别剥离给 Allianz Global Investor（AGI）与 Pacific Investment Management Company（PIMCO）两大资产管理公司独立运营，以防止自身利益与第三方资管业务冲突。AIM 负责指导 Allianz 在世界各地的寿险及产险的保费投资，由于保险资金长久期特点和保费收入的负债特性，决定 AIM 以负债驱动和长期投资为原则，在资产选择上 AIM 以固收为主，广泛投资于股票及地产获取超额回报。AGI 管理 21.2%的第三方资产，以主动管理为主，投研部门是整个投资策略的核心，资产配置以固收为主，同时具有丰富的另类投资经验。PIMCO 管理公司 78.8%的第三方资产，是财富管理与资产管理的一体化提供商，以主动管理为主，有自上而下的 Economic Forum 和 Investment Committee，以及自下而上的 Portfolio Managers 的投资架构，其产品主要覆盖二级市场， 以固收类共同基金为主。并购过程：安联目前是全球前 10 大资管机构里唯一一家保险系机构，能力建设很大程度上来自并购。公司最大的第三方资管部门 PIMCO 即为收购而来。收购前 PIMCO 的 AUM 为 2600 亿美元，截至 2019 年末 PIMCO 的 AUM 为 14923 亿美元，CAGR 为 10%， 高于集团增速和整个资管行业增速，是集团资管业务扩张的最有力驱动者。2000 年收购 PIMCO 后安联的 AUM 达到 6500 亿美元，较收购前扩张 67%，并打开美国市场，2001 年收购 Nicholas-Applegate 后进一步加速美国市场扩展。并购效果：在保险业务增长基本陷入停滞的状态下，资产管理业务成为安联的主要增长点。2009-2019 年 10 年间，公司财产险营收 CAGR 为 0.9%，财产险净已赚保费 CAGR 为 0.9%，财产险净利润 CAGR 为 1.4%；公司人身险营收 CAGR 为 0.1%，人身险净已赚保费 CAGR 为-1.1%，人身险净利润 CAGR 为 3.0%。公司 AUM CAGR 为 4.0%，其中第三方 AUM CAGR 为 3.6%，Allianz 集团资产 CAGR 为 5.2%，资产管理业务净利润 CAGR 为 11.0%。并购效果：资产管理业务增强了公司的盈利稳定性，进而维持了公司估值的相对稳定。 2000 年以后，除发生系统性金融风险的年份外，安联的 ROE 基本维持在 10%以上，而公 司的估值也基本维持在 1.2 倍 PB，即使是在长期利率持续下行的情况下，也没有像 AXA、 AIG 等大型综合保险集团一样估值持续走低。美国案例：联合健康并购打通健康产业链联合健康是美国健康险龙头：2015-2019 年平均 ROE 为 22.19%，平均 PB 为 4.11 倍，在美国健康险公司中最高。联合健康的成功来自于从保险出发对于健康产业链的完全打通。联合健康的业务主要由两大业务平台经营，其中 UnitedHealthcare 主要经营健康险业务，并向健康管理业务导流，Optum 负责经营健康管理业务。Optum 旗下包括三家子公司，分别为 OptumHealth、OptumRx 和 OptumInsight。OptumHealth 是健康管理系统，直接与健康险业务对接，通过自建医疗团队和签约机构为保险客户提供全医疗周期服务；OptumRx 为 PBM（Pharmacy Benefit Managers），进行药品管理，为病人提供便利并有效控费，是 Optum 最大的收入和利润来源；OptumInsight 是健康信息技术公司，为医院、医生、保险公司、政府和生物公司提供数据分析、研究咨询和技术管理服务。联合健康构建了一个健康管理闭环，从购买健康险开始，用户的整个保健、诊疗、康复以及相关的资金和信息流动全部在联合健康的体系内完成。联合健康是并购最活跃的健康险公司。对于保险公司而言，由于健康管理的高度专业化，完全通过内生来培育健康管理能力是一条困难的道路，而联合健康将内生与外延扩张相结合，成功打造出了健康管理的闭环。与同业相比，联合健康是并购最活跃的健康险公司，并且交易集中在健康管理领域。根据 Bloomberg 的统计，1992 年至今联合健康共进 行 100 多次并购交易，远高于同业健康险公司。并且绝大部分交易发生在健康服务、健康咨询、制药与药品零售、医疗信息系统等健康相关领域。活跃的并购交易反映在报表上便是联合健康的商誉占总资产的比重接近 40%，大幅高于同业公司。联合健康主要并购领域：Optum 是公司活跃并购的最大受益者。OptumRx 的前身 Prescription Solution 为公司在 2005 年收购而来，公司后续收购 CatemaranRx 等 PBM 和 Avella Specialty Pharmacy 等药店进一步完善自己的药品服务网络，到目前为止 OptumRx 已经是全美第三大 PBM；2015 年以来公司加大了对于医疗机构的收购，2015 年至今公司共收购了 9 家医院，OptumHealth 的诊疗资源进一步得到丰富；在医疗信息系统、大数据方面，公司收购了 GeoAccess，Rally Health，Vivify Health 等多家软件和数据开发商，软件和互联网也是公司除了健康管理领域外并购交易数量最多的行业，OptumInsight 的实 力在并购中得到增强。中国实践：发挥险资优势，产业并购时代来临中国险资权益投资回顾：从财务投资、杠杆并购到有序举牌1999 年以前：初期探索，一放就乱、一管就死。1980-1987 年，国家规定保险资金按只能存入银行形成银行存款,利息全部上缴国家财政,保险公司无法自主运用保险资金。1987-1995 年, 保险公司获得了保险资金运用的权利,但大量保险资金投资于房地产、有价证券、信托、甚至借贷, 最终风险失控,形成大量不良资产。保险资金运用反而增加了保险公司经营的不稳定性。1995 年《保险法》颁布后,我国保险资金运用由无序向有序转变，但资金运用限于银行存款、买卖政府债券和国务院规定的其它资金运用模式，保险资金不得用于证券经营机构和向企业投资。1999-2014：建立制度，逐步规范化和市场化。从 1999 年《保险法》修订开始，监管对于险资的投资逐渐建立了规范，并逐步扩大了险资的投资范围，尤其是在 2012 开启 市场化改革后，保监会密集发布了一系列险资运用的规章条例，持续放宽险资投资范围和 上限：1999 年《保险法》进行修改, 允许保险资金进人同业拆借市场、投资企业债券、 投资证券投资基金和同商业银行办理大额协议存款,明确保险资金间接进入证券 市场的暂定规模为 5%。2004 年 10 月, 中国保监会发布《保险机构投资者股票投资管理暂行办法》，准许一定比例的保险资金可以直接投资股票。2006 年 10 月保监会发布《关于保险机构投资商业银行股权的通知》，保险机构可以投资境内国有商业银行、股份制商业银行和城市商业银行等来上市银行的股权。2007 年 7 月保监会发布《保险金境外投资管理暂行办法》，符合条件的保险机构可以进行海外投资。2010 年 9 月保监会发布《保险资金投资股权暂行办法》，保险资金可以直接投资企业股权或者间接投资企业股权。2014 年 10 月保监会发布《关于保险资金投资优先股有关事项的通知》，保险资金可以直接或委托投资优先股2015-2016：中国“安邦式”杠杆并购。很多财团通过控股中小保险公司，在负债端通过激进的中短存续期产品迅速做大资产规模，资产端在股票市场频繁举牌，或争夺上市公司的控制权，或短期投机炒作博取收益。最终监管在负债端严控中短存续期产品，切断资金来源；在资产端限制权益投资并对部分激进公司进行行政干预，结束了险资疯狂的举牌。最终安邦系和明天系被依法接管。2017 年至今：迅速降温后的有序举牌。2016 年万能险严监管后险资举牌迅速降温，根据中保协举牌信息公开信息披露，2016-2019 年险资举牌次数均为 10 次左右。2020 年 险资抓住疫情影响下权益市场大幅波动的机会，在港股市场配置了很多低估值、高股息的股票。发挥险资权益投资优势，产业并购时代来临中国保险公司也面临着与海外同业类似的问题，迫切需要商业模式变革：1 长期利率下行压力。虽然 2020 年 5 月份以来长期利率水平较低点有所抬升，但 750 日移动平均仍 处于下行通道中。长期来看伴随人口老龄化和中国经济增速放缓，长期利率趋势性下行仍然是一种有一定可能性的情景假设。2 人身险和财产险保费增速最近三年明显放慢，重疾险销售处于平台期，车险则因为车险综合改革陷入负增长。3 中国保险公司还面临着互联网在大众市场客户和人才上的竞争。近些年来互联网保险增速明显快于行业平均增速，并且网络销售平台对保险公司具有显著的议价优势。中国保险公司发挥险资权益投资优势，产业并购正当其时：1 政策上正处于新一轮的 放松周期。2020 年 7 月 17 日银保监会发布《关于优化保险公司权益类资产配置监管有关 事项的通知》，对保险公司权益投资按照偿付能力进行差异化监管，头部险企的权益投资 上限有所提升；2020 年 11 月 13 日银保监会发布《关于保险资金财务性股权投资有关事 项的通知》，取消了保险公司财务性股权投资行业的限制。2 险资资金充裕，头部险企权 益投资离上限仍有一定距离。截至 2020 年 9 月份保险资金运用余额为 20.7 万亿元，其中 股票和证券投资余额为 2.68 万亿元，占比仅为 13%。2019 年末主要上市险企的权益投资 占比大多在 15%~25%左右，距离上限还有一定空间。3 2020 年险资加大了对于高股息低估值金融地产股的配置，带来的财务回报相对有限，缺乏产业协同效应。借鉴全球公司经验，中国保险公司可以围绕保险主业核心、走产业并购的道路来实现商业模式的突破。中国公司过去也有过成功的尝试，比如平安银行的建立、中国平安对汽车之家的整合以及中国人寿入股万达信息：案例：平安集团并购银行，打造综合金融账户入口平安对于银行领域的探索从并购两家中小银行开始，积累银行运营的经验，然后在 2011 年鲸吞深发展，并在 2012 年完成整合，目前已经成为中国最优秀的银行之一：2003 年平安与汇丰合作收购的福建亚洲银行，平安获得福建亚洲银行 73%的股 权，截至 2002 年末福建亚洲银行的总资产只有 327 亿美元，平安对于银行领域的探索由此展开；2006 年平安收购深圳商业银行 89.24%的股份，吸收合并原平安银行成立新的平安银行，截至 2006 年末深圳商业银行的资产总规模为 841.99 亿元人民币，新平安银行的体量相比于保险主业仍然很小。2008 年平安入股深发展，持股比例为 4.86%，成为深发展的第二大股东；2010 年平安先后通过协议转让和定向增发的方式将持股比例提升至 29.99%；2011 年 深发展再次对平安定向增发，平安持股比例达到 52.38%，完成对深发展的并购。 截至 2010 年末深发展的资产总规模为 7276 亿元人民币，平安的银行业务规模迅速做大。成功控股深发展以后，平安对深发展的高管团队进行了彻底的换血。Richard Jackson 2005 年加入平安集团，并从 2007 年开始担任平安银行的行长，见证了平安银行从无到有和后续扩张，在并购深发展后 Richard 也作为深发展的行长承接了整个整合工作。2012年新平安银行成立后平安从民生银行挖掘邵平担任行长，选择银行出身的高管能够在一定程度上解决保险与银行文化、经营理念的冲突问题，但同时也派遣了平安出身的孙建一担任董事长来保持集团对银行的控制。平安集团为平安银行提供了充足的优质客户资源，客户资源分享的前提是统一的 IT 信息系统平台。2013 年，平安集团实现了合并后的平安银行统一的 IT 系统整合。整合后平安集团的客户数持续向银行迁移，2015-2019 年集团迁徙客户累计达到 1589 万户，其中财富客户数累计 21 万户，占银行新增客户的比重分别为 24%和 39%。平安银行也有效地反哺了寿险主业。个人业务上，银行作为账户管理者拥有更高的信用度，集团客户向银行导流后银行进行客户沉淀，然后通过银保渠道将客户导向寿险。银行的中高净值客户能够匹配高价值产品，银保渠道的新业务价值率从 2015 年的 4.1%提升 至 2020 年的 17.7%，2015-2020 年新业务价值 CAGR 为 38%。团体业务上，以平安银行为核心的团体金融为保险资金提供了资产。截至 2020 年 12 月末，团体业务为个人业务提供资产余额达 1.21 万亿元，较年初下降 1.6%；为保险资金配置提供资产余额达 5,190.22 亿元，全年新增 1,479.06 亿元，同比增长 53.1%。案例：平安集团并购汽车之家，打造汽车生态圈2013 年平安通过成立平安好车进入汽车行业，但最终成效不佳。平安好车 2013 年成立，切入点是 C2B 二手车业务，发展初期集团投入了大量的资金和人力，规模扩张迅猛，截至 2014末线下服务网点 90 家，覆盖 27 个城市，已成为中国最大的 C2B 汽车电商平台。但是平安好车始终没有找到有效的盈利模式，2016 年门店逐渐关停，最终被并入平安好车主。平安好车黯淡收场的原因除了二手车电商商业模式本身存在问题以外，平安当时互联网基因的欠缺和汽车专业能力的匮乏也是很重要的因素。在经历平安好车的尝试后，平安转变思路收购汽车之家。2016 年平安收购澳洲电讯手中汽车之家 47.7%的股份，成为汽车之家第一大股东。并购完成后平安迅速完成了对汽车之家董事会和管理层的换血，平安系陆敏担任汽车之家董事长兼 CEO。从经营结果上来看，汽车之家被平安收购整合后迎来了发展新阶段，公司盈利能力明显好转，2016-2019 年归母净利润 CAGR 达到 37.6%。吸取平安好车的经验教训，管理层换血之后的汽车之家迅速砍掉了重资产、盈利困难的汽车电商和二手车业务，汽车之家的经营思路也重新回到了过往的轻资产流量变现。轻资产模式下汽车之家的盈利能力明显提升，销售净利率从 2016 年的低点 20.4%提升至 2019 年的 38.0%，与平安金融业务产生协同的在线市场业务收入 2017-2019 年 CAGR 达到 71%。对于平安来讲，除了获得丰厚的财务回报以外，汽车之家也成为平安汽车生态关键的流量入口和内容工厂。汽车之家是平安汽车服务生态的核心入口。汽车之家社区文化成熟且参与度高，拥有大量原创 PGC 内容，资料库及信息完善，是行业最大的高质量数字内容平台。从盈利模式看，广告和线索业务对平安生态依赖度低，且仍具备提升空间。随着传统媒介用户持续流失，汽车广告主的投放预算持续向互联网广告倾斜，平台作为独立流量入口地位稳固。金融变现仅是布局一隅，把握与产业融合的节奏是战略成功关键。从其由垂直内容平台转变为由数据/技术构建的汽车生态平台的“4+1”战略看，汽车之家未来的增长重心将逐步过渡至数据、交易和金融。除金融业务与平安深度绑定确定性较强外，数据和交易业务主要面向主机厂、经销商、二手车商，需要与产业链进行深度互动和协同。汽车产业链复杂，需要平衡各方利益和强大的 BD 能力。特别是在当前汽车行业受宏观经济影响疲软的情况下，如何在维护客户关系和业务发展之间取得平衡是战略成功的关键。案例：中国人寿入股万达信息，推动大健康整合从 2018 年作为纾困资金成为万达信息股东开始，中国人寿（及其一致行动人）共四次举牌万达信息。截至 2020 年三季度，中国人寿及其一致行动人持有万达信息18.21%的股份，为公司第一大股东，未来定增完成后预计中国人寿持有万达信息 24.15%的股份，继续强化股东地位。国寿对于万达信息的整合也是从更换高管开始。目前万达信息共有 6 名执行董事，除三位技术出身的董事以外，其余三位包括董事长和副董事长均为国寿系。国寿系高管上任后很快聚焦于大健康领域开始了万达信息与国寿的战略协同，有效填补了国寿互联网健康管理领域的空白。2019 年 11 月成立了蛮牛健康，聚焦健康管理领域； 2020 年 10 月 16 日中国人寿与万达信息签署了战略合作协议，上线了蛮牛健康 APP（2C） 和蛮牛伙伴 APP（2S），填补了国寿互联网健康管理的空白，同时赋能国寿庞大的代理人 团队。此外，万达信息与中国人寿签订了《日常关联交易框架协议》，计划未来三年完成关联交易 10/15.5/17.5 亿元。值得保险公司探索的产业并购方向中国保险公司虽已有产业并购案例和成功经验，但对于一些新兴的关键领域探索不足，从与保险主业产生协同的角度出发，我们认为保险公司应继续在互联网产业链、健康产业链、汽车产业链等领域寻找并购整合机会。互联网产业链：寻找线上和线下的闭环中国特有的平台经济叠加保险的“渠道为王”，拥抱互联网是保险公司的必然选择。保险的线上化是大势所趋，而流量平台和核心场景在用户触达上具备优势，传统金融机构在用户触达、产品定价、技术基础上都面临挑战。线上打线下、高频打低频是日益强化的趋势。生态平台作为全场景的高频海量用户入口，叠加高效运营的智能化服务体系，对传统金融机构构成冲击。产品供给方面线上产品透明度提高，对线下产品定价构成压力，同时提高了线下展业的难度。互联网流量巨头已经深度参与了保险行业，在大众市场攻城略地。互联网参与保险行业主要有三种方式：1 参股保险公司，随着监管对于保险牌照的收紧，目前参控股保险公司的互联网巨头一共有四家，分别为阿里、腾讯、京东和滴滴；2 通过保险中介机构牌照进行保险销售。这是互联网企业参与保险市场的主流形式，目前在此领域阿里和腾讯具有规模优势，2019 年互联网人身险有 87.3%是通过第三方平台销售。3 开展网络互助业务。截至 2019 年末相互宝用户数已经过亿，腾讯旗下的的水滴和轻松用户数也均已过千万。在过往与流量寡头的合作中，保险公司往往处于相对劣势的地位。与银保渠道类似，保险公司在互联网渠道没有太高的议价权，作为稀缺流量资源的需求方处于相对劣势地位，利润很大程度上被互联网渠道收走。以众安为例，众安高度依赖第三方平台，2019 年自有平台保费收入贡献仅为 7.6%，而公司费用率虽然相较 2018 年有所下降，但仍然是 46% 的相对高位，综合成本率为 113.3%，承保业务仍然亏损。保险公司可以尝试通过股权投资改变与超级流量平台合作的模式，同时可以重点关注垂直场景下中小互联网公司的并购机会。除了已经上市的互联网公司以外，还有大批的一级市场未上市标的，若保险资金股权投资行业限制解除，保险资金可以在数量众多的标的中寻找机会。健康产业链：寻找健康险和健康生态的闭环互联网医疗是保险公司拓展健康管理业务的最佳切入点。健康产业链是多边、复杂的关系网，尤其是在以中国现在的医疗模式下，对接公立医疗体系、在数据和资金流上打通医疗产业链需要非常强大的政府资源和行业能力，对于保险公司来说困难重重。在这种情况下，互联网医疗是保险公司最佳切入点：1 互联网医疗正处于加速发展期，并且一级市场投融资活跃，保险公司更容易发现合适的投资标的；2 大型互联网诊疗平台已经积累了丰富的医疗资源和客户资源，不需要保险公司再去做艰难的获客和资源对接工作；3 互联网医疗涵盖互联网诊疗、医药电商和医疗信息化，保险公司客观上可以只通过并购和整合来构建健康管理闭环。参考联合健康模式，保险公司可以在健康管理的以下三个领域寻找投资机会：健康管理与医疗机构：对于保险公司而言，健康管理是整个大健康产业链的起点，也是对接药品管理、医疗支付、康复管理等领域的中枢。目前国内的互联网诊疗头部平台主要包括微医、好大夫在线、春雨医生、丁香园等，保险公司也可以考虑线下体检和私立医疗机构，来丰富自己的医疗服务体系，同时获取关键的数据。医疗信息技术：要构造健康管理闭环，建立一个统一的数据中台，实现各个环节的数据共享是必不可少的，数据也是保险定价、理赔、风控的基础。很多医疗信息化公司已经开始尝试医疗信息在医院、患者和保险公司之间的互联。中国人寿对于万达信息收购便是保险机构投资医疗信息技术的一次尝试。此外从事医疗信息化行业的还有创业惠康、卫宁健康、东软等公司。医药电商：医药电商是最容易创造利润的部门，如果与保险账户相绑定也有望实现精准控费。此外医药电商也是一个相对高频的入口，积累的用户数据对于保险公司来说具备很高的价值。目前国内医药电商的头部平台主要包括阿里健康、京东健康以及美团、叮当快药等。汽车产业链：寻找车险与汽车生态的闭环汽车后市场是与保险特性最匹配的汽车子产业，其中维修保养对于车险的控费减损至关重要，是车险市场未来最大竞争点之一：1 汽车维保的市场格局极度分散，4S 店仍然是主流维保渠道，保险公司在理赔端无法形成闭环，控费减损难度很大；2 车险价格战不可持续，未来比拼的是差异化服务，能够提供便捷高效且低成本的维保服务的保险产品将更具优势；3 保险公司已经在汽车后市场有所布局，如中国太保投资 e 养车、中国人保成立的邦邦汽服等。新能源汽车不仅冲击了传统汽车行业，伴随新能源车的发展出现的很多新趋势也将会对整个车险行业的经营方式产生深远的影响：1 新能源车在信息化方面走在了汽车行业的前列，庞大的数据给保险定价提供了全新的定价因子；2 特斯拉等新能源车厂商采用直销模式，4S 店销售模式面临压力；3 特斯拉已经开始自营保险业务，虽然也有传统车企进入保险市场，但更多的是拿中介牌照做渠道生意。新能源汽车更加信息化，丰富的驾驶信息让车险定价“千人千面”成为可能。事故发生率与个人的驾驶习惯有密切的关系，从人定价是更为精准的定价策略，做好细分定价能够帮助保险公司获取风险更低的优质客户。但是过去受限于数据的可得性，在国内从车定价还是主流方式。特斯拉等新能源车具有更高的信息化程度，对于车主驾驶行为数据的收集达到了一个新的高度，保险公司如果能够拿到详细的驾驶数据，便能更准确地刻画用户的风险画像，培养细分定价能力。为了给车主提供更加廉价的保险，特斯拉已经进入保险行业。特斯拉最开始进入保险行业选择的是与保险公司合作开发险种，但是无论是产品的定价还是销售都是保险公司负责运营，与其他公司经营的特斯拉的车险相比 InsureMyTesla 系列产品也没有很明显的价格优势；2019 年特斯拉在加州推出自营保险，官方宣称比同业保费要低 20%~30%。2020 年三季度业绩会上，Elon Musk 表示未来保险业务价值会占整车业务价值的 30%~40%。保险公司可以考虑切入以下三个领域进行投资，抓住汽车产业链的机遇：汽车后市场：可以重点关注已经具备一定规模、标准化和透明度较高的 O2O 汽车维保、配件平台，比如途虎养车、汽车超人、新康众等。上游汽车制造：主要集中在信息化程度高的新能源汽车领域，包括特斯拉、比亚迪、蔚来、小鹏、理想等；车联网与车载设备：最直接和优质的是 2C 端能够获取到用户驾驶信息的地图信息和车载设备提供商，如地图导航领域的高德地图、百度地图、四维图新等，以及车载设备领域的小米、360 等；2B2C 的 OBU 厂商和车联网企业如千方科技、鸿泉物联等也是值得关注的对象。详见报告原文。（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）精选报告来源：【未来智库官网】。

（报告出品方/作者：长江证券，周晶晶、孙寅、谢宇尘）一、核心数据解读2020 年上市险企年报已经披露完毕，主要核心数据概括如下：权益市场向好下投资收 益增速较好，对利润增长有所支撑；准备金计提仍然承压，对全年业绩增速拖累较大。 负债端新单增速、价值增长承压，疫情影响下全年整体增速相对上半年继续放缓，但总 保费和 EV 增长基本保持平稳。权益市场表现良好，投资收益对利润贡献突出。全年权益市场表现较好，沪深 300 及创 业板指数分别收涨 27.2%与 65.0%。五家 A 股上市险企合计实现投资收益 5,274.9 亿 元，同比增长 15.8%。从数据来看，国寿、平安、太保、新华、人保、太平分别实现投 资收益 2,109.8、1,199.3、874.9、493.7、597.2、502.4 亿元（太平单位为亿港币，下 文同），同比增速分别为 19.3%、-1.4%，27.6%、28.6%、18.8%和 51.1%。本期五家 A 股上市公司责任准备金计提同比增加 19.2%，其中主要原因可能来自折现率等假设变 动导致责任准备金额外计提增加，显著拖累当期盈利增速。本期保险公司利润增长普遍 表现较差，国寿、平安、太保、新华、人保、太平分别实现归母净利润 502.7、1,431.0、 245.8、142.9、200.7、65.5 亿元，同比分别下滑-13.8%、-4.2%、-11.4%、-1.8%、- 10.4%、-27.3%。全年来看，上市险企 NBV 增速相比上半年整体继续下行。国寿、平安、太保、新华、 人保和太平 NBV 同比分别变动-0.6%、-34.7%、-27.5%、-6.1%、5.6%、-16.4%。受疫 情影响，各家公司价值率普遍有所下滑，其中平安与新华价值率下行较大。保费收入、内含价值增速平稳。从数据来看，国寿、平安、太保、新华、人保、太平分 别实现保费收入 6,122.7、7,978.8、3,620.6、1,595.1、5,636.1、2,335.4 亿元，同比增 幅分别为 8.0%、0.4%、4.2%、15.5%、1.5%、4.7%，寿险内含价值分别增长 13.8%、 8.9%、11.7%、17.3%、20.8%、10.7%。 总结 2020 全年行业发展情况，疫情影响贯穿全年，负债端影响居民消费需求和代理人 展业活动，资产端影响利率水平冲击保险公司投资。2020 年年报反映出保险公司以下 特征，一是代理人增长乏力，产能提升缓慢，高质量发展是各家主题；二是保障型业务 销售难度加大，价值率普遍有所下行，重疾类业务迎来发展瓶颈；三是储蓄型业务成为 复苏先行者，流动性宽松利率低位下需求回暖较快；四是投资收益率受权益市场影响较大，普遍获取到较好的总/综合投资收益率；五是利润增长在高基数下较为平稳，下半年 受投资影响改善明显好于上半年，而下半年也多提了较多准备金作为平滑。二、负债端：疫情下人力遇瓶颈，储蓄业务逐步发力2020 年，保险行业受疫情影响整体增速显著下滑。人身险方面，上市险企“险种+渠道 +期限”结构调整优化已基本到位，规模增长是下一阶段的重点：1、除人保和新华外， 个险新单占总新单比例均超过 50%，个险为主的模式已经稳固，疫情之下银保权重有所 提升；2、除人保外，个险期缴保费占个险新单比例均超过 60%；3、保障型产品新单占 比超过 15%。后续关注储蓄型业务复苏趋势，将带动渠道活跃度提升，从而进一步推动 整体 NBV 增长复苏。财产险方面，疫情影响新车销售，车险综改之下单均保费显著下 降，综合成本率有所恶化；非车业务继续发力，增长迅速且盈利较好，结构持续优化， 保证保险出现一定亏损，但处于改善状态中。市场竞争仍然激烈，人身险集中度略有下行2020 年，人身险行业保费集中度小幅下行。在增速分化的背景下，人身险保费前五的 市占率和前十的市占率继续呈现小幅下滑趋势，2020 年 6 月其累计保费市占率分别为 51.8%、68.1%，到年底分别下降至 50.6%和 67.3%，中小险企低价保障类产品和银保 储蓄产品的销售仍然对头部企业形成一定冲击。上市险企累计保费集中度由上半年的 50.6%下降至 49.0%，稳中略降。车险受新车销量和车险综改的影响增长有所放缓，非车险保持较好增速。2020 年，受 疫情影响汽车销量整体偏弱，同时车险综改降低单均保费，上市险企车险增速持续放缓， 同时成本率整体有所提升。非车险仍保持着平均 14.3%的高增速，推动全年产险增速稳 定增长。车险综改背景下，行业集中度略有上升。随着针对报行合一的监管力度加大，以及下半 年车险综改的全面推进，大型财险公司因具备更好的销售渠道、更强的定价和成本管控 能力，保费增速相对行业更优。2020 年 1-12 月财险行业保费前五/前十的市占率分别为 73.0%、84.6%，相比去年同期变动+0.1、-0.3pct，集中度较 2019 年相对稳定，头部略 有上升。人身险：个险期缴占比下滑，保障业务增长放缓2020 年一季度受疫情影响整体增速下滑，二季度后逐渐回暖。分渠道看，个险期缴保 费增速略有放缓，但仍是新单保费的主要缴费渠道，且十年期及以上期缴保费占期缴保 费比例也较高，续期保费整体增长平稳，但部分险企由于近两年新单增速下降导致续期 增长水平有所下行。分险种看，保障型产品增速受疫情影响显著放缓，而储蓄型业务则 处于恢复周期。个险期缴仍是主力销售方向，整体略有降低1、个险新单占总新单比例较高。2020 年，国寿、平安、太保、新华、人保、太平的个 险新单保费收入分别实现 1,198、994、290、211、215、168 亿元，较去年同期分别变 动+19.8%、-20.2%、-26.7%、+7.1%、+6.4%，-43.6%，增速表现分化；从个险新单占 新单比例来看，太保、平安仍然保持较高占比；国寿、人保则受益于转型，个险新单保 费占比提升较快，同比分别增加 6.6 和 9.8 个百分点。2、个险期缴保费占比、十年期及以上期缴保费占比均较高，续期保费增速发力。除人保 外，上市险企个险期缴保费占个险新单比例普遍较高，均超过 70%，整体保费结构较优。 期缴保费中十年期及以上期缴保费略有下滑，其中新华、国寿占比分别为 45.9%、48.9%； 受过往期缴保费增长的推动，续期保费表现良好。3、保障型产品新单占比较高。保障型产品通常更依赖线下销售，疫情影响之下新单保 费增长受阻。国寿、新华、平安长期保障型产品新单同比分别-14.5%、-11.1%、-43.7%， 其中新华全年降幅较上半年收窄。从新单占比看，除国寿口径不同外，上市险企长期健 康险/保障型新单保费占总新单保费的比重均超过 15%，占比较高，但相较去年同期均 有下滑，其中新华降幅较大。近年来，受益于保障类产品、长期储蓄型产品占比提升，保费结构持续优化，上市险企 退保率总体呈下降趋势，其中国寿、太保退保率较低，仅为 1.1%、1.2%。国寿、新华 在逐步消化前期高退保业务后，退保率分别下降 0.8 和 0.3 个百分点至 1.1%、1.5%。 业务结构持续优化有助于公司长期稳健经营。储蓄年金复苏得到验证2017-2019 年行业主动或被动经历了规模收缩结构优化的调整，从目前来看，上市险企 结构优化均已达到较优状态，后续规模增长成为主基调，在规模增长空间和动力方面， 持续关注渠道和储蓄年金两类变化。2020 年保险公司代理人增速承压。从代理人数量看，相比 2019 年，国寿、平安、太保 代理人数量分别下降 14.6%、12.3%、5.2%，而新华、人保则分别增长 19.5%和 5.9%； 从举绩率看，平安活动率下降 11.6pct，新华月均合格率下降 9.3pct；保单件数方面，太保每月人均寿险新保长险件数受口径调整增长 4.6%；代理人产能大多同比下行，国寿、 平安、太保、新华、人保同比分别+22.3%、-5.9%、-22.6%、-22.7%、-19.8%。国寿保 费结构转型下，代理人规模虽有下行，但产能升高推动新单增速较好；平安受疫情影响， 活动率显著下行，叠加寿险改革之下代理人量质略有滑落；太保改革之下经营相对谨慎， 人力较为平稳但受疫情影响产能和收入有一定程度下滑；新华代理人高速增加下产能有 所下降。展望后续发展，代理人规模增长出现瓶颈，质量提升是重点方向，但预期改革 储蓄时间长，见效相对缓慢，如何平衡人力规模和质量的投入是各家公司经营的核心。利率高位震荡，储蓄类产品依然保持收益率优势。银行理财产品收益率受短期债券影响 较大，万能险和分红险收益率相对平稳，当前分红储蓄类业务定价利率预期在 2.5%- 3.0%，分红率在 1.0%-1.2%，隐含收益率 3.5%-4.2%左右；万能账户收益率在 5.0%附 近。收益率优势之下储蓄类产品依然保持较强的吸引力。长期来看考虑利率中枢长期下 行趋势，以及资管新规打破刚兑，储蓄类保单吸引力将逐步提升。储蓄类业务的主要销 售途径银行渠道正逐渐回暖，新华、太平、平安银保渠道新单保费同比分别增加 125.4%、 60.5%和 41.5%，2021 年持续看好储蓄年金业务的恢复性增长和银保渠道的持续复苏。财产险：成本率有所恶化，非车增速延续良好势头车商渠道、代理渠道占比较高，交叉销售渠道基本稳定。2020 年上市险企财险渠道结 构中，平安车商渠道占比达到 24.6%，占比有所上升；商车费改下渠道竞争激烈，对产 品服务要求提高，代理人渠道占比较高；同时，交叉销售占比基本稳定，公司协同能力 助力财险保费增长。2020 年上市险企产险增速承压，人保财险、平安财险、太保财险和太平财险 2020 年 1- 12 月累计保费增速分别为 0.1%、5.5%、11.0%和 4.5%，增速较去年同期有显著下滑。 四家公司综合成本率分别为 98.9%、99.1%、99.0%和 103.9%，整体来看有所恶化。疫 情影响保证保险业务有所亏损，车险综改之下单均保费显著下行是财险综合成本率上行 的主要原因，其他业务整体成本率呈现改善或平稳态势。分拆业务看，车险增速略有承压，综合成本率下行。受疫情下汽车销售下滑及车险综改 影响，2020 年险企车险增速略有放缓，人保、平安、太保和太平车险增速分别为 1.0%、 0.9%、2.6%和-2.2%，其中人保、平安、太保车险综合成本率分别为 96.5%、97.9%、 98.2%，整体盈利能力有所下降。分拆车险综合成本率，太保赔付率上行但费用率有所 下降，人保、平安赔付率下行但费用率上升。随着车险综合改革的继续推进，竞争或将 加剧，定价以及控费能力较强的龙头公司或将脱颖而出，看好未来行业竞争格局改善。 非车险增速较快且盈利整体较好，保证保险成本大增。上市险企非车险增速均表现较好， 其中意外伤害及健康险、农险、意外伤害保险等新兴险种增速均超 10%，同时，企财险、 责任险、货运险等险种因市场竞争格局和专业性等原因或具有更低的综合成本率；保证 保险受疫情带来的信用环境恶化影响，亏损明显，但基本消化完毕，预期 2021 年对业 绩的负面影响将显著改善。三、资产端：权益市场提振投资收益率表现从资产端来看，全年权益市场向好叠加债券利率在下半年逐渐回升的背景下，上市险企 投资收益增速较快，且有较好浮盈生成，同时大类资产配置稳健，适度增配安全性较高 的非标资产。新会计准则下，预计上市险企将更注重稳健资产配置，稳定投资收益，更 好的匹配资产负债久期，预期长债、高股息和长投仍是重要方向。权益向好改善投资收益投资收益率表现较好2020 年上半年沪深 300 涨跌幅为+1.6%（去年同期为+27.1%），下半年沪深 300 涨跌 幅为+25.2%（去年同期为+7.1%），受益于权益市场表现良好，2020 年上市险企投资收 益（投资净收益+公允价值变动损益）在高基数下保持平稳增长，下半年贡献较多。5 家 A 股上市险企合计实现投资收益 5274.9 亿元，同比增长 15.8%，总投资收益率水平整 体来看稳定上行，平均来看同比上涨 0.3 个百分点，但净投资收益率有所下行。上市险 企投资收益的提升主要是公允价值变动损益、价差收入明显提升，同时利息收入、对联 营企业和合营企业的收益增速平稳，也带来了一定的收益增量。累积浮盈大幅增加2020 年年底累计浮盈依然可观。2020 年国寿、太保、新华、人保利润表中的其他综合 收益规模均取得正收益，平安因会计准则调整计量方式有所变化。拆分其他综合收益， 2020 年，债券型可供出售金融资产出现浮亏，国寿、太保、新华的债券型可供出售金融 资产转入其他综合收益的金额分别为-20、-11 和-9 亿元，同时因权益市场向好，股权型 可供出售金融资产转入其他综合收益的金额分别为 401、230 和 192 亿元，整体处于较 高水平。截至 2020 年年底，国寿、平安、太保、新华、人保累积浮盈分别为 549、-68、 223、113、175 亿元，占净资产比重分别为 12.2%、-0.9%、10.4%、11.1%、8.6%。大类资产配置稳健从大类资产配置来看，2020 年国寿、平安提高了债券资产配置，股基资产配置相对平 稳；人保和太平在增加债券配置的同时也增配了权益类资产；太保和新华减配了债券类 资产，并转向股权类和定存类资产。截至 2020 年年底，上市险企定存占比在 6%-13% 左右，债券类资产配置占比在 36%-50%左右，而股基类资产配置占比在 11%-17%左右。 非标资产配置分化。2020 年，国寿、平安、太保、新华、人保、太平非标类资产投资相 比 2019 年分别变动+4.2%、-3.5%、+18.1%、-2.3%、-11.2%、+16.3%。太保持续大 力增加配置非标产品，非标配置比例正在向同业看齐。平安、太保非标准化债权类资产 的名义投资收益率分别为 5.5%、5.3%，相较于去年同期均小幅下降，但仍收益可观。同时，上市险企非标资产的安全性较好，AAA 占比超过 90%。高分红高股息策略有利于降低利润波动同时抬升投资收益，长投策略有利于拉长久期。 会计准则落地后以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产规模大幅提升，利润 波动将大幅提升。考虑资产价格波动直接影响利润的 FVTPL、仅允许股息分红进入利润 表的 FVTOCI，保险公司更偏爱高分红、高股息的大盘蓝筹股。蓝筹股也具备较强的防 御属性，可提供稳定的流动性和现金流。同时，配置长期股权投资，在资产负债久期的 匹配方面也能够更好的匹配较长的寿险负债端，对于偿付能力的资本要求也较普通股票 等权益资产更低。上半年受到疫情和经济下滑的冲击，部分高股息资产的分红不确定性 增强，如汇丰控股宣布暂停派息，给保险公司高分红策略带来一定影响，同时即将落地 的偿二代二期工程，也存在调整长期股权投资资本占用的可能性，从而影响长期股权投 资的配置。预期后续险企整体资产配置占比相对平稳，权益资产配置或有持续提升。四、价值表现：价值率提升现瓶颈，EV 增长平稳NBV=新单规模*新单价值率，2020 年上市险企 NBV 增速显著分化，疫情影响下价值率 普遍下降，规模增长也受到一定影响。在保障业务销售趋缓而储蓄型业务略有复苏的背 景下，VIF 对投资收益率的敏感性略有提升。EV、ROEV 增速保持相对稳健，剩余边际 储备较好，上市险企业绩安全边际较高，关注评估利率走平的后续利润影响。价值增长分化，价值率下行压力增加NBV 增速受疫情影响明显下滑。整体来看，2020 年 NBV 增速较 2019 年显著下行，国 寿、平安、太保、新华、人保、太平分别实现新业务价值 583.7、495.8、178.4、91.8、 54.9、87.8 亿元，同比分别变动-0.6%、-34.7%、-27.5%、-6.1%、+5.6%、-16.4%。 2018 年以来，囿于行业保费承压，上市险企 NBV 增速明显下滑，疫情以来需求整体进 一步萎缩，市场竞争有所加剧，NBV 下滑幅度加大。价值率普降，未来提升存在瓶颈2020 年价值率普降，展望后续，在结构优化达到一定边界背景下，价值率提升压力增 加。2020 年国寿、平安、太保、新华、人保、太平新业务价值率分别为 30.1%、33.3%、 38.9%、19.7%、11.1%、24.6%，同比分别变动-2.3 pct、-14.0 pct、-4.5 pct、-10.5 pct、 -0.3 pct 和-3.8pct，价值率普遍下降。当前时点，上市险企高价值业务销售受阻，储蓄 业务销售有所回暖，预期整体价值率提升存在一定困难，规模增长将是带动 NBV 增速 抬升的重要方向。NBV 和 VIF 投资敏感性分化在保障业务持续增长的背景下，NBV 对投资收益率的敏感性表现分化，VIF 敏感性整体 略有增加。假设投资收益率增加 50BP，国寿、太保、新华、太平的新业务价值敏感性 同比分别变动+0.6、-1.6、+4.2、-3.1pct；有效业务价值敏感性同比分别变动+0.9、+0.2、 +1.2、-2.3pct，整体略有上升。随着储蓄业务逐步回暖，分红险的增加或降低投资敏感 性，而传统年金类业务将抬升投资敏感性，预期投资敏感性将在一定时期内保持窄幅波 动，或有小幅上行。利润储备较优，关注准备金变化剩余边际储备较好，营运利润平稳增长上市险企剩余边际储量高，释放稳健，营运利润增速平稳。2020 年，平安、太保、国 寿、新华的剩余边际余额分别为 8,373、3,511、9,602、2,272 亿元，相比去年同比分别 变动-8.8%、+6.5%、+25.0%、+5.9%，增速稳健，利润储备丰富。从平安剩余边际的 摊销来看，每年的剩余边际摊销占税前营运利润比重在 60%-70%，占比较高，对营运 利润增长有较好贡献，为上市险企业绩提供了较强的安全边际。2020 年，平安、太保集 团归母营运利润分别为 1394.7、311.4 亿元，同比分别增长 4.9%、11.7%，增速平稳。权益投资利润敏感性较高股基资产变动对利润影响较大。2020 年，国寿、平安、太保、新华、太平、人保股基资 产占投资资产比重为 11%-17%左右，测算 10%股基资产变动占净利润比重，分别为 92.4%、30.2%、76.2%、98.8%、254.6、70.8%，占比较高。上市险企配置股基资产占 比虽然并不高，但利润对权益市场波动的敏感性较强，其中国寿、新华和太平的股基弹 性更大，因此需要重视保险公司的市场β弹性机会。准备金影响反转从基准评估利率的表现来看，1-10 年期国债收益率 750 日移动平均变动在 2017 年四季 度达到拐点，2018、2019 年呈上行趋势后将再次迎来拐点，2020 年起将逐步下行，预 计将在 2021 年下半年趋平。2020 年下降幅度为 21.3-37.7BP（去年同期提升 9.7- 12.6BP），假设未来利率水平以 2021 年 4 月 2 日的水平延续，预计全年下降幅度在 13.8-16.1BP，对利润影响趋于稳定。从实际多提准备金规模来看，2020 年计提/回拨规模显著提升，占归属净利润的比重为 10%到 75%（去年同期为 4%到 47%），与 2019 年相比明显上升。考虑到国债 750 日 均线将逐渐趋于平缓，且 2020 年准备金计提已经较为充分，预期后续对于利润的影响 也将趋于平缓。EV 增长受投资影响略有波动，ROEV 平稳2020 年上市险企寿险 EV 增速为 10.6%-21.0%，投资偏差影响下略有波动。EV 增长的 贡献因素拆分来看，主要包括期望收益、新业务价值增长、运营偏差、投资偏差等。其 中期望收益部分相对比较稳定，能够贡献 8-9%的寿险 EV 增长；新业务价值下滑对于 EV 的影响较大，NBV 贡献 EV 增速约在 4.5%-6.5%；投资偏差今年因权益市场波动影 响较大，贡献 EV 增速-0.8-4.3pct。上市险企寿险 ROEV 有所下行。因投资回报差异变化幅度较大，同时市场价值调整、股 东分红等与公司经营相关度并不高，在剔除这些短期波动后，我们计算 ROEV 来衡量寿 险公司的基础增长中枢，国寿、平安、太保、新华寿险业务 2020 年 ROEV 分别为 14.3%、 13.2%、17.9%、13.5%，相较 2019 年分别下降 1.5、11.9、3.4、0.4 个百分点。死费差敏感性较强死费差贡献持续提升。一方面，除人保外，上市险企 NBV 对于死亡率-10%的敏感性同 比变化-0.6 到+2.0pct，对于发病率-10%的敏感性同比变化-0.7 到+2.0pct，对于费用率 的敏感性同比变化-0.1 到+1.2pct，整体来看，上市险企对于死费差的敏感性增强。分红水平可观，股息率吸引力较高上市险企是较为优质的高股息资产。从分红率角度来看，大多上市险企近年来均稳定在 较高水平，在利润增长相对稳定的情况下，保险公司无疑是值得关注的高分红资产。以 当前股价计算，保险公司股息率为 2.0%-3.4%（含 H 股公司则为 2.0%-6.7%），而沪深 300 成分股当前股息率中位数仅为 1.7%，保险板块配置价值较优。详见报告原文。（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）精选报告来源：【未来智库官网】。

来源：前瞻产业研究院作者：孙慕云近年来，世界保险业发展迅速，保费收入由2016年的4.7万亿上升到2020年的6.1万亿美元。保险密度由1999年的387美元，上升到2020年的约687美元。然而，中国保险市场发展与世界相比差距仍然很大，显示出巨大的市场潜在空间。全球保费收入低速增长2020年，受新冠疫情影响，全球保费收入预计减少3.8%(安联集团预估)，与新冠疫情前的趋势相比，约3600亿欧元的保费将消失。大多数市场将在2021年复苏，未来10年全球保费增长将稳定在4.4%，而亚洲(不包括日本)将为8.1%，作为亚洲最大的保险市场，预计中国保险市场平均增长率将达到9.5%，注：2020年数据为据安联集团发布降速3.8%测算所得。全球保险业在金融业中的地位快速上升2018-2019年，世界保险业在金融中地位快速上升，2019年第四季度，在整个金融业中，全球保险市场占比高达17.8%。反观中国，2020年第三季度，保险业占金融业的比重仅为6.46%，同世界水平差距甚远，保险业在中国金融体系中有很大发展空间。全球保险业务水平上升，中国差距甚远保险深度来看，中国保险深度在2011-2017年期间与全球平均保费收入差距不断缩小，2017年之后差距又不断扩大，到2020年中国保险深度为4.45%，世界保险深度预计在7.3%左右。中国与世界保险深度依然有64%的差距。注：保险深度=原保险保费收入/ GDP总值，2020年全球保险深度为预测数据。保险深度地区来看，2019年，中国台湾省最高，高达19.97%；其次为中国香港地区保险深度为19.74%；南美州为13.4%；亚洲地区，日本保险深度为9%，世界平均保险深度为7.17%，而中国仅为4.3%。由此可见，就保险深度而言，中国与发达国家相比差距惊人。保险密度来看，2011-2019年。中国人均保费不断增长，保险密度与世界水平差距不断缩小，但差距依然很大，2019年，中国保险密度441.01美元/人，与世界保险密度819.99美元/人，差距378.98美元/人。中国人均保费与世界人均保费相比差距仍然很大，显示出巨大的市场潜在空间。具体保险密度国家地区方面，2019年，中国香港地区人均保费为7915欧元，排行最高，其次丹麦、瑞士和新加坡分别以5239欧元、4972亿欧元和4888欧元的人居保费排行第二-第四名，中国内地人均保费与世界发达国家和地区上游较大差距，人均保费仅317欧元。世界保险业竞争激烈，中国险企具备影响力2020年，全球领先的品牌价值评估和战略咨询机构Brand Finance公布了“2020年全球最有价值保险品牌100强”榜单，上榜的100个保险品牌总价值为4632亿美元。其中，中国(大陆、香港和台湾)12个品牌上榜，价值1515亿美元，占比32.7%，其中5家跻身前十；美国22个品牌上榜，价值931亿美元，占比20.1%；德国5个品牌上榜，价值387亿美元，占比8.4%；日本8个品牌上榜，价值310亿美元，占比7%；英国8个品牌上榜，价值237亿美元，占比5.1%；法国3个品牌上榜，价值222亿美元，占比4.8%。中国保费世界份额快速提高1980年以来，世界保险市场主要以美国及欧洲市场占据绝大部分份额，中国市场尚未发展。随着世界保险市场的发展，以中国为代表的亚太市场占比不断提高，瑞士再保险研究中心预计到2019年，中国保费世界占比份额将由2018年的11%提高到2029年的20%。美国市场份额将下降至25%。中国保费收入增速高于世界平均未来前景广阔2016-2020年，我国原保险保费收入增速呈下降趋势，但依然远高于世界保费增速。

近年来，世界保险业发展迅速，保费收入由2016年的4.7万亿上升到2020年的6.1万亿美元。保险密度由1999年的387美元，上升到2020年的约687美元。然而，中国保险市场发展与世界相比差距仍然很大，显示出巨大的市场潜在空间。全球保费收入低速增长2020年，受新冠疫情影响，全球保费收入预计减少3.8%(安联集团预估)，与新冠疫情前的趋势相比，约3600亿欧元的保费将消失。大多数市场将在2021年复苏，未来10年全球保费增长将稳定在4.4%，而亚洲(不包括日本)将为8.1%，作为亚洲最大的保险市场，预计中国保险市场平均增长率将达到9.5%，注：2020年数据为据安联集团发布降速3.8%测算所得。全球保险业在金融业中的地位快速上升2018-2019年，世界保险业在金融中地位快速上升，2019年第四季度，在整个金融业中，全球保险市场占比高达17.8%。反观中国，2020年第三季度，保险业占金融业的比重仅为6.46%，同世界水平差距甚远，保险业在中国金融体系中有很大发展空间。全球保险业务水平上升，中国差距甚远保险深度来看，中国保险深度在2011-2017年期间与全球平均保费收入差距不断缩小，2017年之后差距又不断扩大，到2020年中国保险深度为4.45%，世界保险深度预计在7.3%左右。中国与世界保险深度依然有64%的差距。注：保险深度=原保险保费收入/ GDP总值，2020年全球保险深度为预测数据。保险深度地区来看，2019年，中国台湾省最高，高达19.97%；其次为中国香港地区保险深度为19.74%；南美州为13.4%；亚洲地区，日本保险深度为9%，世界平均保险深度为7.17%，而中国仅为4.3%。由此可见，就保险深度而言，中国与发达国家相比差距惊人。保险密度来看，2011-2019年。中国人均保费不断增长，保险密度与世界水平差距不断缩小，但差距依然很大，2019年，中国保险密度441.01美元/人，与世界保险密度819.99美元/人，差距378.98美元/人。中国人均保费与世界人均保费相比差距仍然很大，显示出巨大的市场潜在空间。具体保险密度国家地区方面，2019年，中国香港地区人均保费为7915欧元，排行最高，其次丹麦、瑞士和新加坡分别以5239欧元、4972亿欧元和4888欧元的人居保费排行第二-第四名，中国内地人均保费与世界发达国家和地区上游较大差距，人均保费仅317欧元。世界保险业竞争激烈，中国险企具备影响力2020年，全球领先的品牌价值评估和战略咨询机构Brand Finance公布了“2020年全球最有价值保险品牌100强”榜单，上榜的100个保险品牌总价值为4632亿美元。其中，中国(大陆、香港和台湾)12个品牌上榜，价值1515亿美元，占比32.7%，其中5家跻身前十；美国22个品牌上榜，价值931亿美元，占比20.1%；德国5个品牌上榜，价值387亿美元，占比8.4%；日本8个品牌上榜，价值310亿美元，占比7%；英国8个品牌上榜，价值237亿美元，占比5.1%；法国3个品牌上榜，价值222亿美元，占比4.8%。中国保费世界份额快速提高1980年以来，世界保险市场主要以美国及欧洲市场占据绝大部分份额，中国市场尚未发展。随着世界保险市场的发展，以中国为代表的亚太市场占比不断提高，瑞士再保险研究中心预计到2019年，中国保费世界占比份额将由2018年的11%提高到2029年的20%。美国市场份额将下降至25%。中国保费收入增速高于世界平均未来前景广阔2016-2020年，我国原保险保费收入增速呈下降趋势，但依然远高于世界保费增速。（文章来源：前瞻产业研究院）

来源：新浪财经文/新浪财经意见领袖专栏作家 任泽平、曹志楠摘要保险是经济助推器、资金融通器、社会稳定器，纵览保险行业四十余年发展历程，发展质量显著提高。1）市场端，近20年实现保费收入年均18%高增长，跻身全球第二大保险市场。机构数量扩容至235家，形成垄断竞争格局。2）产品端，保险产品日益丰富，保障属性大幅提高，原保费收入占规模保费比例从2016年64%提高至2020年80%。3）渠道端：个代渠道占比提高、银保渠道压缩，互联网渠道兴起，2020年分别占57%和30%、6.3%。4）投资端：保险已经成为A股继公募基金之外的第二大机构投资者，累计年化收益率达5.4%。取得瞩目成绩的同时也存在诸多问题：负债端保费增速放缓、人海战术红利消耗殆尽，投资端面临长端利率下行和久期缺口考验。甚至个别保险公司偏离主业、公司治理严重缺陷，危害行业健康发展。高质量增长阶段，保险行业面临多重转型压力，大企业谋求二次转型，中小企业谋求跨越式发展。保险商业模式，从资产负债角度可分为“负债驱动型”和“资产驱动型”，从利源角度可以分为死差、费差和利差。大中型公司多偏好依靠负债经营，重在拓展负债广度和深度，小型公司更依赖资产经营，注重成本控制和杠杆经营。我们选取47家保险公司样本，根据其对保险负债的依赖程度从高到低分为四组，进一步细分为四组，1）对保险负债依赖高于70%的归为“强负债驱动”组，数量占比30%，多为单一从事保险业务的大中型公司，具有规模优势，胜在产品销售能力较强。2）对保险负债依赖介于50%-70%的归类为“弱负债驱动”组，数量占比40%，多为在保险产业链延伸和多元化布局的公司，得益于较高的销售能力和较低的风险成本，承保利润最为优异。3）对保险负债依赖介于30%-50%的归纳为“弱资产驱动”组，数量占比24%，投资收益最高，成本控制较好；4）对保险负债依赖低于30%的“强资产驱动”组，数量占比6%，资产规模和盈利能力最低，杠杆水平较高，抵御风险能力较弱。现实中不同保险发展模式各有千秋。“负债驱动型”是保险公司长期恪守的传统，但并不意味着只能走老路。1）平安走的是大而全的综合金融集团发展之路。从深耕保险、到金融控股、再到金融科技，形成涵盖金融、医疗、汽车、不动产庞大的生态版图，几乎涵盖了所有金融服务场景。2）泰康打造的产业链闭环成为精细化管理的典范。瞄准长寿时代“医养”产业链，重资产建养老院、医院、殡葬行业，通过产品创新和差异化服务，提高客户粘性和附加价值。“资产驱动型”模式虽然在当下我国尚未走通，但在全球已经出现成功案例。3）以安邦为代表的一些保险公司，将理财包装为保险，利用银保渠道大力推广，投资端风格激进，频频举牌上市公司，短短两年跻身便前三大险企，当自有资本无力支撑扩张时，酿成严重的经营风险和法律风险。4）巴菲特执掌伯克希尔，经营车险和再保险，积累了大量成本低廉的浮存金，投向股票和实体企业，以滚雪球的方式实现了巨大的财富积累。其成功原因在于，一是保险板块经营本身稳健，严防偿付和流动性风险；二是投资能力突出，对垃圾资产避而远之，对产业整合也不感兴趣，踏踏实实的做事业，最终形成了投资活动与承保活动有效联动。展望保险行业未来发展，经济进入高质量发展阶段，人口结构变化、金融科技方兴未艾，对外开放竞争压力，中国保险业机遇与挑战并存。1）受风险保障、资产配置、金融服务三大需求支撑，保险行业市场需求依然广阔；2）经营模式上，从规模扩张到价值挖掘，从同质化竞争向差异化、专业化转变；3）资产配置上，险资将发挥长期性、稳定性优势，致力于解决养老问题、服务实体经济，REITs等另类资产重要性提升；4）金融科技与保险业务融合性高，或重塑核心价值链。风险提示：行业格局分化，政策推动不及预期目录1 保险行业发展脉络回顾1.1 第一阶段：恢复发展（1978-2000年）1.2 第二阶段：快速扩张（2001-2010年）1.3 第三阶段：松绑创新（2011-2016年）1.4 第四阶段：规范发展（2017年至今）2 保险业现状与发展质量2.1 市场端：市场规模显著扩容，从规模扩张转向质量提升2.2 产品端：业务结构分化，保障属性提高，投资属性下降2.3 渠道端：传统渠道转型压力大，新型渠道待破局2.4 投资端：长端利率下行压制投资收益率，另类资产偏好提升3 保险公司发展模式及典型案例3.1 保险商业模式分析框架3.2 负债驱动型3.2.1 平安：大而全的综合金融集团3.3.2 泰康：深挖养老和医疗产业链3.3 资产驱动型3.3.1 安邦：激进扩张，资产驱动型模式试错3.3.2 伯克希尔：行稳致远，资产与负债有效联动4 趋势和展望4.1 需求端：三大需求支持，保险行业发展前景依然广阔4.2 负债端：从规模扩张到价值挖掘，从同质化竞争向差异化、专业化转变4.3 资产端：险资配置将发挥长期性、稳定性优势，注重服务实体经济4.4 技术端：金融科技与保险业务融合性高，或重塑核心价值链正文保险是经济助推器、资金融通器、社会稳定器，在经济社会中具有重要作用。新时期如何发挥保险积极作用服务实体经济，保险公司发展模式如何转型以适应高质量发展要求？1 保险行业发展脉络回顾中国保险行业自1979年恢复，发展至2020年，共计235家保险公司，总资产达23万亿，保费收入4.53万亿元，近20年年均增速分别为24%、18%，跻身全球第二大保险市场。1.1 第一阶段：恢复发展（1978-2000年）在市场端，1979年国家逐步恢复国内保险业务，保险市场从中国人民保险独家经营，扩展到平安保险、太平洋保险获批组建。1992年上海试点引入友邦保险，带来丰富的保险产品和代理人销售经验。在政策端，1995年随着《保险法》颁布，确立产寿险分业经营原则，1998年保监会成立，监管体系初步搭建。1994-2000年保费收入从376亿元增至1598亿元，年化增速约27.3%，保险公司达到33家。早期保险业发展迅速，但也充斥混乱局面。宏观层面，90年代中期经济过热，利率维持高位，寿险公司保单成本过高，导致大面积利差损。微观层面，低价竞争、违规销售等层出不穷，埋下行业发展隐患。1.2 第二阶段：快速扩张（2001-2010年）市场端急速扩容。2001年加入WTO以来，保监会多批次下发保险牌照，同时设立了一批保险中介公司，市场主体日益丰富，大型险企改制上市，截至2010年保险公司总数达到142家。政策端大力支持。2003年以来保监会出台一系列举措，如车险费改、放宽分支机构经营区域，放宽险资投资渠道。2006年国务院发布《关于保险业改革发展的若干意见》，即“国十条”，交强险、健康保险等政策红利极大促进行业发展，保费收入从2001年2109亿元大幅提高至2010年1.45万亿，保持年化24%高速增长。但2008年次贷危机传导至国内保险业，对保险投资收益冲击明显，负债端投资型保险产品引发退保潮，寿险公司偿付能力面临考验，财险由于南方雪灾、汶川地震亦遭遇危机。监管层开始重视防范风险、整治市场，2008年《保险公司偿付能力监管规定》引入资本充足率指标，构建起偿付能力监管、市场行为监管和公司治理结构监管的三支柱监管体系。1.3 第三阶段：松绑创新（2011-2016年）2011年，加息周期叠加银保新规，保险业陷入瓶颈期，保费收入首次出现负增长，监管层定调“整顿、松绑、改革”。2012年保险资金运用市场化改革，批准下发保险资管牌照，大幅拓宽投资工具，提高险企权益投资上限；2013年人身险费率改革，废除2.5%预定利率上限，产品吸引力上升；2015年代理人资格考试取消，代理人渠道爆发。2014年国务院发布《关于加快发展现代保险服务业的若干意见》即“新国十条”，对巨灾保险、农业保险、商业养老、健康保险、责任保险等各领域改革进行部署。多重松绑之下，保险业2011-2016年保费收入从1.43万亿突破3万亿，维持16%年化增速。在此期间，一批中小保险公司利用万能险弯道超车，在资本市场高调投资、频频举牌，成长为资本大鳄，直接引爆2015年宝万之争，引起社会高度关注。1.4 第四阶段：规范发展（2017年至今）2017年以来，“保险姓保”，强监管、补短板、治乱象、防风险成为监管导向。寿险方面，监管叫停快速返还、附加万能账户类产品，重点发展保障型产品；财险方面，二次费改全面推开，整治车险乱象；保险资金运用方面，对保险频繁举牌上市公司、干扰公司治理等行为进行监管；强调全面风险监管，实施偿二代监管体系、资产负债管理等。2018年，银保监会成立，将银监会和保监会职责整合。这一阶段，保险行业从规模导向转变为风险导向，市场整体下滑，2017-2020年保费增速降至7.4%个位数增长。2 保险业现状与发展质量2.1 市场端：市场规模显著扩容，从规模扩张转向质量提升中国保险行业从无到有、从小到大，2000-2020年实现保费收入年均18%高增长，2016年首次跻身全球第二大保险市场。保险机构从少数几家扩容至235家，涵盖保险集团13家、产险公司85家，人寿公司89家，再保险13家，此外还有保险资产管理公司、保险中介机构等多元化专业化主体。2020年，保险业总资产达到23.3万亿元，约占金融业总资产比重6.7%。过去40多年保险行业规模快速扩张，背后驱动因素是经济高速增长、政策导向鼓励行业做大、人海战术扩张、中短期产品抢占市场……但也滋生理赔纠纷、违规销售等问题，甚至个别保险公司偏离主业、公司治理严重缺陷，危害行业健康发展。保费收入增速放缓，行业转型承压。十九大报告提出，我国经济发展模式从高速增长转向高质量增长。保险行业政策趋严强调“保险姓保”、代理人增速放缓、互联网保险竞争激烈，保险行业面临多重转型压力。2018-2020年，保费收入分别实现3.92%、12.17%、6.13%的增速，保费增速下滑，行业从规模扩张转向质量提升阶段。市场格局高度集中，大小型保险公司分化。寿险方面，前三大寿险保费市占率（CR3）从2011年54.7%降至2020年38.9%，近三年中国人寿、平安人寿、太平洋人寿位居前三。财险方面，中国人保、平安产险、太平洋产险长期位居前三大寿险，市占率（CR3）从2011年68.9%小幅提升至2020年72.5%。2.2 产品端：业务结构分化，保障属性提高，投资属性下降按险种看，人身险业务基本稳健，财险业务分化较大。2020年保险业4.53万亿保费收入中，人身险3.33万亿，占比74%，同比增长7.53%，财险保费收入1.19万亿元，占26%，同比增长2.4%。人身险中，第一大险种寿险占比71%，2020年保费收入2.39万亿元，同比增长5.4%。短期受制于代理人增长放缓、疫情展业困难等，新单增长乏力，但长期养老压力不减，发展空间仍大。健康险占比约21%，因政策红利和疫情推升居民保障意识，继续保持13.4%高增长。意外险占比约2%，因旅游、出行等需求明显下降，意外险保费同比下降2.47%。财产险中，第一大险种车险占比69%，近年来受新车销量下滑、车险综改等影响，同比增长仅0.7%；非车险中，健康险收入增长亮眼，同比增长32%，与国计民生相关的责任险和农业险分别保持20%、21%的高速增长；保证保险业务因信用风险大幅缩水，从原第二大险种降位第五。按保障类型看，产品保障属性提升，投资属性下降。保险产品兼具保障属性和投资属性。保障型产品以生命表定价，具有期限长、期缴等特点，代表产品有定期寿险、终身寿险、疾病险、长期意外险等。销售这类产品所得资金，记为“原保费收入”，扣除手续费和佣金后，提取保险责任准备金，计入保险负债。随着每年续交和赔付，逐步释放利润，为保险公司带来丰厚的承保利润和新业务价值。投资型产品以利差收益定价，一般为中短期趸交产品，常见产品包括未通过重大风险测试的分红险、万能险、投连险等，不会计入“保费收入”，而会形成“保户储金及投资款 ”、“独立账户负债”，由于负债成本高，往往呈现承保亏损，新业务价值率较低。2013-2016年，随着人身险、万能险费率上限提高，保险公司销售投资型产品为主，原保费收入份额从77%下降到63.5%，保户储金及投资款份额从22.5%大幅增加到33.9%。2017年《中国保监会关于规范人身保险公司产品开发设计行为的通知》（134号文）引导行业发展风险保障和长期储蓄业务等，以万能险为代表的中短期理财型业务大幅收缩，保户投资款新增交费同比下降51%。截至2020年，原保费收入占80%，保户投资款新增交费占17.2%，同比下降19%。2.3 渠道端：传统渠道转型压力大，新型渠道待破局保险行业渠道包括个人代理、银保渠道、直销渠道等，受政策导向和产品结构影响大。近年来呈现个代渠道占比提高、银保渠道压缩，2020年分别占57%和30%。个人代理渠道通过代理人一对一详细推介，适合长期保障型产品销售。个代渠道与代理人数量和人均产能有关。2015年代理人资格考试取消，代理人数量从2014年325万人增至2019年912万人，加之2016年政策鼓励长期险的催化，代理人渠道急速扩张，贡献保费占比从2016年46%大幅增至2018年59%。但2018年后人力增长放缓，2020年上半年代理人增速出现-0.2%负增长，人海战术边际效应递减，各大险企从“数量增长”向“质量增长”转变，注重提高人均产能。银保渠道适合销售中短期投资型产品，易于包装为理财在银行渠道广泛销售。2016-2018年份额从44%大幅缩水至31%，2019年因政策适度放宽5年以上两全保险，银保渠道份额企稳，2020年恢复到32%。直销渠道包括互联网、电销等方式，保费收入占比维持在 7%-8%。互联网渠道操作简单、客户体验好，适合线上场景的低价产品，如意外险、旅行险、百万医疗险推广，2019年互联网保费约2696.3亿元，占比6.3%，总体规模不大。2.4 投资端：长端利率下行压制投资收益率，另类资产偏好提升保险资金规模稳步提升。保险投资需满足保险资金具有负债性、长期性和稳定性，其特性决定了保险资金投资期限匹配、收益覆盖、稳健安全三大原则。2013-2020年，我国保险资金运用余额从7.7万亿增至21.68万亿，年化增速16%，已经成为继公募基金之外的第二大机构投资者。大类资产配置上，权益和另类资产占比提升。截至2020年，银行存款、债券、股票、基金、投资性房地产占比分别为12%、37%、9%、5%、1%。从趋势来看，2013-2020年，以银行存款、债券为代表的固定收益类资产占比从73%下降至49%，主要因为长端利率下行，固收类资产对利率敏感，10年期国债收益率趋势性下行将长期拖累险资投资收益，故降低固收比例，缩小利率风险敞口。股票及基金投资从10%提高至14%，主要受益于政策鼓励险资为资本市场注入长期资金，提升投资收益率，增厚利润。其他投资占比从17%增至38%，其中不乏基建、不动产等另类资产，一方面能够有效提升保险资金投资结构、优化收益、拉长久期，另一方面能够支持基建等国家建设项目，提供稳定资金来源。投资收益率上，与长端利率和资本市场表现高度相关，较为稳健。险资负债期限长、呈现刚性，而资产端面临长端利率下行、权益市场波动大等压力，因此往往“长钱短配”，投资久期缺口达6-7年，如何多元投资、分散风险、收益匹配成为重要课题。2020年险资累计年化收益率达5.4%，为三年以来新高，受益于长端利率回升和权益市场牛市，2020年险资投资股票和基金收益率分别达到10.87%和12.19%。3保险公司发展模式及典型案例在高质量增长阶段，保险行业面临多重转型压力，大企业谋求二次转型，中小企业谋求跨越式发展。3.1 保险商业模式分析框架从利源角度，保险盈利可以分为死差、费差和利差。死差是实际死亡率与预定死亡率的差异，利差是实际投资收益率与预定利率的差异，费差是指实际的营运管理费用与保单预定的营运管理费用差异。将保险利源代入杜邦模型：ROE=ROA×杠杆倍数=（承保利润+投资收益）/总资产×杠杆倍数保险利润来源可以简单分解为承保利润和投资收益，投资收益反映获取利差能力，承保业务可进一步分解为“保费-风险支出-运营支出”，其中风险成本包括退保金、已经发生的赔付成本、提取保险责任准备金等项目，反映对死差的管理能力，运营成本主要包括手续费、佣金、管理费等，反映费差的管理能力。由此，杜邦模型可细化为：ROE=（已赚保费-风险成本-运营成本+投资收益）/总资产×杠杆倍数从资产负债角度，根据资源禀赋和定位，可分为“负债驱动型”和“资产驱动型”。“负债驱动型”模式立足承保业务，根据负债端的成本、期限、流动性等特点合理制定资产端的投资策略，以均衡获取死差、费差和利差。“资产驱动型”模式立足投资业务，负债端以提升保费规模为目标，资产端获取高收益，主要依靠利差获益。观察不同发展模式公司经营特点，我们选取47家寿险公司为样本，用“2015-2019年总负债中保险责任准备金平均占比”衡量负债驱动的程度，该比值越高说明更加依靠负债驱动。将样本公司分为四组：保险责任准备金占比大于70%为“强负债驱动”，介于50%-70%定义为“弱负债驱动”，介于“30%-50%”定义为“弱资产驱动”，小于30%定义为“强资产驱动”。四类公司分别有14、19、11、3家，分别占样本总量30%、40%、24%、6%。总体来看，资产规模越大，越依靠负债经营，大中型公司多采用“负债驱动型”模式，盈利能力更强，小型公司采用“资产驱动型”模式。但总体承保利润为负，说明保险，特别是我国寿险公司，主要依赖利差盈利。“强负债驱动”保险公司具有规模优势，胜在产品销售能力。“强负债驱动”公司70%以上的负债来自保险责任准备金，较为典型的有中国人寿、太平洋人寿、新华人寿、太平人寿等大中型保险公司，专注从事保险业务，保持较高的资产规模和ROE水平。具体来看，强负债驱动组“已赚保费/总资产”为25.8%，高于其他组别，说明获取保费收入的能力较强，但相应的风险成本和运营成本较高，分别为23.7%和5.1%，压缩承保利润空间，仅为-3.1%，在四组中排名第3，并不突出，投资收益4.4%，维持均衡水平，杠杆倍数在四组中最低。“弱负债驱动”保险公司各项指标较为均衡，胜在承保利润突出。“弱负债驱动”公司近5年保险责任准备金占负债比重介于50%-70%，典型代表有平安、泰康、阳光以及部分银行系保险公司，多在业务多元化、产业链延伸上有所布局，资产规模和ROE水平排名第2。得益于较高的销售能力和较低的风险成本，承保利润保持-2.7%，是各组排名中最优异的。“弱资产驱动”保险公司，胜在投资能力和成本控制。“弱资产驱动”公司近5年保险责任准备金占负债比重介于30%-50%，较为典型的有前海人寿、富德生命人寿等保险公司，资产规模在1000亿元左右，近5年ROE为-0.09%。承保利润指标为-2.9%，排名第二，主要得益于运营成本较低，仅为3.9%，在四组中表现优异。投资收益指标4.7%，排名第一，投资能力强劲。“强资产驱动”保险公司，加杠杆较高。“强资产驱动”公司仅30%以下的负债来自保险责任准备金，资产规模仅百亿规模，且均在2010年之后成立，属于小型保险公司。ROE、承保利润和投资收益指标排名均处在最末，杠杆倍数排名最高，尚未达到最优风险分散化状态，抵御风险能力较弱。3.2 负债驱动型“负债驱动型”本质是经营风险，是保险公司长期恪守的传统。基于负债端的产品策略、期限结构确定资产端的收益、期限目标。主要特点包括，一是产品上，强调长期保障属性，注重控制负债成本；二是渠道上，大力发展代理人渠道；三是投资风格稳健；四是利源上重视死差、费差、利差均衡分布。“负债驱动”并不意味着走老路，保险公司通过在产品、渠道、服务等层面的深耕，依然可以实现跨越式发展。3.2.1 平安：大而全的综合金融集团自1988年创立以来，平安从地方性保险公司成长为世界级综合金融集团。截至2020年，平安集团总资产达9.5万亿，营业收入达1.22万亿，净利润1594亿，在2020年世界500强中排名第21位。从深耕保险、到金融控股、再到金融科技，步步为营，平安发展战略清晰，逐步构建起大而全的平安生态。一是深耕保险。保险是平安核心业务，2020年贡献79%的营业收入和69%的净利润；平安寿险市占率14%，仅此于中国人寿，平安产险市占率24%，仅次于中国人保。平安保险成功因素在于：1）产品上，力推长期保障型产品。平安寿险和健康险业务中，死差和费差占比近60%，得益于长期保障型产品占比高，2020年贡献52%新业务价值，其新业务价值率达96%。2）渠道上，平安最早将代理人制度在中国内地发展壮大，形成人海战术，2020年平安代理人规模105万，虽同比下降12%，但依然贡献82%规模保费，且平安力推寿险改革，未来将从人员规模转向提升代理人质量。3）客户上，聚焦个人业务价值。2020年个人客户数量已达2.18亿，个人业务营运利润占归母营运利润88.2%，成为价值增长的内生动力。二是横向拓展综合金融。据不完全统计，平安旗下金融类企业35家，牌照16种，横跨保险、银行、信托、证券等业态，形成强大的业务协同。产品上以统一的品牌为客户提供一站式服务，渠道上深挖交叉销售价值，客户上最大限度增加粘性，客均合同数2.76个，38%的个人客户同时享有多种平安服务。三是科技生态赋能。平安早在2008年开始探索科技业务，十年间投入500亿，研发智能认知、人工智能、区块链、云等核心技术，孵化出陆金所控股、金融壹账通、平安好医生等独角兽企业，实现盈利或分拆上市。同时，平安多元化触角延伸至医疗、汽车、智慧城市等生态圈，在此过程中平安收集海量健康医疗数据、打造诊所运营及认证标准，稀缺资源和优势地位得以进一步巩固。综合来看，平安的负债驱动特点可概括为“大而全”路线。发展初期，自建代理人渠道，力推长期保障型产品，夯实保险根基。发展壮大后，切入金融服务、医疗健康、汽车、城市等各个领域，最大化拓展服务场景，再通过综合金融牌照、金融科技赋能，相互渗透、交叉销售，形成“大而全”的金融生态版图。3.2.2 泰康：深挖养老和医疗产业链泰康自1996年创立，发展至2019年成为总资产9354亿，营业收入2038.15亿的综合性商业保险集团，净利润218.02亿，2020年世界500强排名第424名。泰康以丰富的寿险经验、卓著的资管能力、创新保险与健康商业模式，在巨头林立的保险行业中成功突围。一是负债端，立足保险主业。产品方面，泰康将保险产品保障功能与养老、医疗、健康属性相结合，主推分红产品，近三年占比约50%，2019年负债久期约16.37年。渠道方面，代理人约76万人，个险渠道占比73%，同时泰康在线作为互联网财险公司，积极探索互联网直销渠道。经过多年发展，泰康人寿2020年保费达到1439.6亿元，市占率约4.3%，为第七大寿险公司。二是资产端，资产管理能力卓著。2019年泰康总投资资产8，125.42 亿元，资产久期为7.23年，旗下保险资管公司泰康资产专注寿险资金、养老金等长期资金投资，2019年受托资产管理规模超1.7万亿元，集团委托和第三方委托分别占44%和56%，成立以来泰康人寿投资收益率超8%，位居行业前列。投资策略灵活广泛，涵盖基础设施、资金渠道、一级市场策略、二级市场策略，以及独立的信用评级体系保驾护航。三是重资打造医养产业链。泰康医养板块着力打造“医养康宁”四位一体的产业链，创新设计保险直接赔付方案，将保险与医养服务深度绑定。一是通过自建、投资、合作的方式渗透医疗健康领域；二是泰康作为保监会首批养老社区投资试点，创立了泰康之家养老品牌，重资产自建养老社区；三是创立国内首家一站式互联网殡葬服务平台爱佑汇，开创“殡葬+互联网”产品。截至2019年，泰康医疗及养老社区运营收入34.84亿元。如果说平安走的是大而全的综合经营发展之路，占尽先发优势和规模优势，泰康走的则是产业链闭环模式，成为精细化管理的典范。瞄准长寿时代“医养”产业链，将保险需求渗透至“摇篮到坟墓”各个环节，通过产品创新和差异化服务，延伸产业链，提高客户粘性和附加价值。3.3 资产驱动型“资产驱动型”本质上是获取利差，做大投资规模、做高投资收益，吸引客户资金源源不断流入。对比“负债驱动型”发展模式，无论是自建代理人渠道还是建立独特生态，往往面临巨大的前期投入和漫长的时间等待，一些中小保险公司倾向于“资产驱动型”路径，实现快速超车。主要特点：一是产品以万能险等投资性产品为主，成本高、支出刚性；二是渠道上多以银保渠道为主；三是投资端保持较为激进的投资策略；四是利差独大。3.3.1 安邦：“资产驱动型”激进扩张之路安邦保险成立于2004年，从单一财险到保险集团，2016年资产规模逼近3万亿，保费翻500倍。短短几年安邦人寿跻身便前三大险企，一度成为保险黑马，正是将“资产驱动负债”模式发挥到极致。一是负债端依靠投资型产品扩大规模。产品设计上，安邦系无论是寿险还是财险，“强投资、弱保障”特征明显，2012-2014年“保护储金及投资款”在负债中占比85%以上，承诺高收益吸引投资者。渠道上，利用银行销售网快速渗透做大规模，银保渠道占比达80%-90%。负债成本在5%-7%区间，支撑起2万亿保险负债。二是资产端风格激进。一方面，安邦低价控股并购海外资产，并购金额达2000亿人民币，快速实现扩张；另一方面，精准巧妙举牌上市公司获得靓丽投资收益，先后举牌或进入前十大股东名单的上市公司达38家，市值达2506亿。得益于高超投融资财技，安邦维持27%高ROE，远高同行业，进而吸引负债端获得更多资金。三是权益端挪用保费补充资本金。当自有资本无力支撑扩张步伐时，安邦不惜违规设计产品、超额度销售，甚至挪用保费虚假出资，出资11亿撬动619亿注册资本。酿成严重的经营风险和法律风险，最终被接管、解散。安邦模式的兴起，看似找到了“资产驱动负债”的捷径，但实则埋下重大隐患，既有公司战略违背行业发展规律等内部问题，也充分暴露了我国当时市场环境的脆弱和监管不足，宣告了现阶段此类模式在我国市场的终结。但这条路是否真的走不通呢？也并非如此。巴菲特的伯克希尔给出了一个范本。3.3.2 伯克希尔：行稳致远，资产与负债有效联动巴菲特自1965年执掌伯克希尔，将这家濒临倒闭的纺织厂改造为保险集团，主营车险、再保险，利用大量成本低廉的浮存金投向股票和实体企业，以滚雪球的方式实现了巨大的财富积累。目前伯克希尔市值超过5000亿美元，旗下子公司涉及保险、铁路、能源、制造业、零售业等众多行业，2020年位居世界500强第14位，成为世界顶级投资集团。一是负债端，保险提供充足极低成本的杠杆资金，运营稳健。伯克希尔保险业务主要涉及车险和再保险，规模跻身全球前20。严格控制负债成本，浮存金成本为负，浮存金高达1227亿美元，且成本为负，以保守财务杠杆和充足现金储备防风险。二是资产端，坚守“护城河”与“安全边际”的价值投资理念，形成稳健的投资风格。巴菲特以企业内在价值为核心，看重护城河和管理层诚信，长期持有可口可乐、吉列刀片等优质企业，对垃圾资产避而远之，对产业整合也不感兴趣，踏踏实实的做实业。巴菲特“资产驱动模式”之所以能成功，离不开美国国运红利和成熟资本市场的外部环境，而且得益于深知能力边界，拒绝盲目扩张，无论是股票还是实业，自身现金流良好，真正形成了投资活动与承保活动有效联动、资产负债有效匹配。4 趋势和展望面向中长期，经济进入高质量发展阶段，人口结构变化、金融科技方兴未艾，对外开放竞争压力，中国保险业机遇与挑战并存。4.1 需求端：三大需求支持，保险行业发展前景依然广阔保险具有风险保障、资产配置、金融服务等多重属性。总体来看，经过多年深耕，中国保险深度（保费/GDP）从1994年0.77%提升至2020年4.45%，保险密度（人均保费）从31.55元提高至2019年3051元，但仍低于全球平均保险深度7.0%和790美元保险密度水平，在众多领域保险消费存在缺口。风险保障需求与人口结构、社会保障体系息息相关。截至2019年，中国60岁及以上人口占比18.1%，联合国预测2030年左右将超过25%，居民养老压力成为“灰犀牛”。目前居民养老主要依靠社保，第三支柱商业养老发展不足。根据恒大研究院《中国财政报告2019》测算，2018年养老金缺口达4504亿元。同时，基本养老金替代率从2000年的72%下降至2017年40%，低于世界银行提出70%替代率水平，意味着退休后收入远不及退休前收入水平。第三支柱养老金融需求广阔。资产配置需求受经济发展水平和居民财富积累影响。国际经验表明，人均GDP和保险深度呈“S曲线”，人均GDP在1万美元时，保险深度快速提升。2019年我国人均GDP首次突破1万美元，中等收入人群崛起，财富管理和配置需求旺盛，保险作为金融投资、财富传承的重要工具，将发挥更大作用。金融服务需求受益于居民对美好生活需求。随着消费升级、新经济蓬勃发展，居民从单一金融产品向多元服务、产业链延伸。例如居民健康意识加强，医疗费用快速增长，保险+健康、保险+医疗等差异化服务模式迎来快速发展。在新兴领域，随着技术进步日新月异，如何满足创新场景和需求，仍是未被充分挖掘的蓝海。4.2 负债端：从规模扩张到价值挖掘，从同质化竞争向差异化、专业化转变随着经济进入高质量发展阶段和近年来政策纠偏，国内保险公司告别高速增长、规模扩张的阶段，转向产品、客户、服务等价值挖掘。在坚持“保险姓保”的基础上，从同质化产品销售、价格竞争向差异化、专业化转变，结合服务场景、客户需求开发新产品。大型保险公司向全面化、产业链、提供一站式服务发展，构建自身生态和流量入口。中小保险公司专注细分客户和领域，与互联网平台合作推出爆款产品，探索适合自身资源禀赋的发展之路。4.3 资产端：险资配置将发挥长期性、稳定性优势，注重服务实体经济险资长期性、稳健性与经济高发展需求不谋而合。一方面，长期利率趋势性下行，加大资产负债错配风险，已经构成险资配置最大挑战。另一方面，实体经济转型、高质量发展，呼吁引入长期资本。未来我国保险投资或将呈现三方面趋势：一是加大长久期债券配置力度，随着全球利率水平持续走低，债券投资收益压力加大，险资发挥期限优势赚取流动性溢价将是未来债券投资的重要方向；二是在合规基础上，资产配置将更趋多元化，随着监管对于险资投资范围逐步放开，权益投资、REITs等领域投资机会将有望扩大；三是另类资产在保险配置中的比例将会继续上升，在传统投资资产不确定性增加、超额收益获取难背景下，长期资金或将继续加大配置低流动性、高收益的另类资产，尤其是资本占用率较低的不动产和基建项目，未来仍将是保险资产配置的重点领域。4.4 技术端：金融科技与保险业务融合性高，或重塑核心价值链近年来，以人工智能、云计算、大数据、区块链为代表的金融科技发展如火如荼，并与保险业务深度融合。2020年上半年，全球金融科技投资中，保险科技投资占9%，是仅次于支付的第二大金融科技应用领域。我国保险科技发展迅速。根据《中国金融科技生态白皮书2020》，2019 年中国保险机构的科技投入达 319 亿元，预计2022年将增长到534亿。头部保险企业和互联网保险公司的科技布局不断加速，中国平安、中国人寿等传统大型保险机构，均将“保险+科技”提到战略高度。众安在线、泰康在线深耕互联网保险，蚂蚁保险、腾讯微保等切入相互保险、保险销售等细分领域，成为保险市场不可忽视的后起之秀。保险科技渗透至产品设计、销售、投保核保、理赔等环节。1）产品设计方面，保险科技可以实现精准差异化定价。如车险收集驾驶习惯大数据，准确评估驾驶人员的驾驶行为风险等级，从而确定不同的保费级别，提升风险定价能力。2）渠道方面，通过大数据、人工智能作为主要技术，对客户进行360度精准画像，实现客户群精准定位，武装代理人技能，提供定制化保险方案。3）投保与核保环节，实现流程智能化，电子保单与自动核保的应用帮助降本增效。4）理赔与售后，通过人工智能及大数据技术，保险公司可以显著提高理赔效率、实现理赔反欺诈、提升客户体验。

近年来，我国保险市场发展迅速，保险细分市场结构化差距也越来越明显，其中人身保险市场发展规模和成熟度都远高于财险市场，未来财险市场发展空间较大。保费收入人身险为主、财产险为辅2016-2020年，我国保险行业细分业务保费收入总财产险占比微幅上升，二人身险保费规模占比下降，截止2020年，我国财产险保费规模达3.33万亿元，占原保费收入的73.6%;人身险保费收入1.19万亿，占原保费收入的26.4%人身保险行业保险深度高于产险2011-2020年，我国人身保险深度不断上升，2017年我国人身保险深度增长至3.26%，但随后2018年开始我国人身保险深度增长趋势出现不稳定态势，2020年我国人身保险深度为3.28%。由此可见，2018年后我国人身保险保费收入增长速度较GDP增长率优势下降，人身保险保费收入对我国GDP的贡献率出现波动。尽管如此，人身险深度业远高于产险深度。财险密度远低于人身险密度2011-2019年，我国人身保险密度保持增长趋势。2019年，我国人身保险密度首次突破2000元/人，达到2213.85元/人，同比增长13.28%。而财险密度增速缓慢，2011-2019年年均增速仅为10.36%低于人身险保险密度的年均复合增速(13.27%)，2019年仅为832.04元/人，与人身险差距甚远。人身险市场化程度更高2020年，我国人身保险公司保费收入排名前十位，公司分别为中国人寿、平安人寿和太平洋人寿，保费收入分别为6129亿元、4760亿元和2084亿元，市场份额占比分别为19.35%、15.03%和6.58%。CR3市场份额40.96%，远低于财险市场CR3份额，市场化程度更高。2020年，我国财产保险公司保费收入排名前十位，公司分别人保财险、平安财险、太平洋财险，保费收入分别为4320亿元、2858亿元和1467亿元，市场份额占比分别为31.08%、21.04%和10.80%。CR3市场份额63.64%。市场集中度较高。通过对比可知，我国财产险尚处初级发展阶段，未来发展空间巨大。更多数据参考前瞻产业研究院《中国保险行业市场前瞻与投资规划分析报告》，同时前瞻产业研究院提供产业大数据、产业规划、产业申报、产业园区规划、产业招商引资、IPO募投可研等解决方案。

近年来，世界保险业发展迅速，保费收入由2016年的4.7万亿上升到2020年的6.1万亿美元。保险密度由1999年的387美元，上升到2020年的约687美元。然而，中国保险市场发展与世界相比差距仍然很大，显示出巨大的市场潜在空间。全球保费收入低速增长2020年，受新冠疫情影响，全球保费收入预计减少3.8%(安联集团预估)，与新冠疫情前的趋势相比，约3600亿欧元的保费将消失。大多数市场将在2021年复苏，未来10年全球保费增长将稳定在4.4%，而亚洲(不包括日本)将为8.1%，作为亚洲最大的保险市场，预计中国保险市场平均增长率将达到9.5%，注：2020年数据为据安联集团发布降速3.8%测算所得。全球保险业在金融业中的地位快速上升2018-2019年，世界保险业在金融中地位快速上升，2019年第四季度，在整个金融业中，全球保险市场占比高达17.8%。反观中国，2020年第三季度，保险业占金融业的比重仅为6.46%，同世界水平差距甚远，保险业在中国金融体系中有很大发展空间。全球保险业务水平上升，中国差距甚远保险深度来看，中国保险深度在2011-2017年期间与全球平均保费收入差距不断缩小，2017年之后差距又不断扩大，到2020年中国保险深度为4.45%，世界保险深度预计在7.3%左右。中国与世界保险深度依然有64%的差距。注：保险深度=原保险保费收入/ GDP总值，2020年全球保险深度为预测数据。保险深度地区来看，2019年，中国台湾省最高，高达19.97%;其次为中国香港地区保险深度为19.74%;南美州为13.4%;亚洲地区，日本保险深度为9%，世界平均保险深度为7.17%，而中国仅为4.3%。由此可见，就保险深度而言，中国与发达国家相比差距惊人。保险密度来看，2011-2019年。中国人均保费不断增长，保险密度与世界水平差距不断缩小，但差距依然很大，2019年，中国保险密度441.01美元/人，与世界保险密度819.99美元/人，差距378.98美元/人。中国人均保费与世界人均保费相比差距仍然很大，显示出巨大的市场潜在空间。具体保险密度国家地区方面，2019年，中国香港地区人均保费为7915欧元，排行最高，其次丹麦、瑞士和新加坡分别以5239欧元、4972亿欧元和4888欧元的人居保费排行第二-第四名，中国内地人均保费与世界发达国家和地区上游较大差距，人均保费仅317欧元。世界保险业竞争激烈，中国险企具备影响力2020年，全球领先的品牌价值评估和战略咨询机构Brand Finance公布了“2020年全球最有价值保险品牌100强”榜单，上榜的100个保险品牌总价值为4632亿美元。其中，中国(大陆、香港和台湾)12个品牌上榜，价值1515亿美元，占比32.7%，其中5家跻身前十;美国22个品牌上榜，价值931亿美元，占比20.1%;德国5个品牌上榜，价值387亿美元，占比8.4%;日本8个品牌上榜，价值310亿美元，占比7%;英国8个品牌上榜，价值237亿美元，占比5.1%;法国3个品牌上榜，价值222亿美元，占比4.8%。中国保费世界份额快速提高1980年以来，世界保险市场主要以美国及欧洲市场占据绝大部分份额，中国市场尚未发展。随着世界保险市场的发展，以中国为代表的亚太市场占比不断提高，瑞士再保险研究中心预计到2019年，中国保费世界占比份额将由2018年的11%提高到2029年的20%。美国市场份额将下降至25%。中国保费收入增速高于世界平均 未来前景广阔2016-2020年，我国原保险保费收入增速呈下降趋势，但依然远高于世界保费增速。更多数据参考前瞻产业研究院《中国保险行业市场前瞻与投资规划分析报告》，同时前瞻产业研究院提供产业大数据、产业规划、产业申报、产业园区规划、产业招商引资、IPO募投可研等解决方案。